新三板研究报告

1、新三板研究报告神华研究院一、新三板市场概况1.1、新三板的定义和定位新三板又称全国中小企业股份转让系统，是经国务院批准，依据证券法设立的全国性证券交易场所，也是国内第一家公司制证券交易所。全国中小企业股份转让系统有限责任公司（以下简称“全国股转公司”）为其运营机构，公司于2012年9月20日注册，2013年1月16日正式揭牌运营。新三板定位于非上市股份公司股票公开转让和发行融资的市场平台，为公司提供股票交易、发行融资、并购重组等相关服务，为市场参与人提供信息、技术和培训服务。新三板对满足不同发展阶段企业多元化融资需求，推进创业投资和股权私募发展，增强自主创新能力和促进高新技术产业发展具有重要意

2、义，是我国多层次资本市场的重要组成部分。图1-1.中国多层次资本市场体系资料来源：神华研究院。1.2、新三板的来源和发展新三板是较老三板而言，老三板是指，原STAQ（全国证券交易自动报价系统）、NET（中国证券交易系统）两网挂牌公司和沪深两市退市公司的代办股份转让平台。而新三板成立于2006年，是专门为中关村科技园区非上市股份公司提供的代办股份转让平台。由于中关村的企业有限，当时交投极不活跃。2012年，新三板扩大到上海张江高新技术产业开发区、武汉东湖新技术产业开发区和天津滨海高新区等3个国家级高新园区。2013年底，证监会宣布新三板扩大到全国，对所有公司开放。截止2015年11月3日，已有3

3、918家公司在新三板挂牌，总股本为2138亿股，流通股本为789亿股。当日成交家数为681家，成交金额为9.61亿元，成交数量为1.78亿股；平均PE为332.24倍，平均PB为14.90倍。从行业分布来看，工业的挂牌家数最多，达到1177家，占比为29.91%；其次是信息技术，达到1126家，占比为28.61%；再次是材料（593家），可选消费（393家），医疗保健（233家），日常消费（216家），金融（90家），能源（53家），公用事业（39家），电信服务（15家）。图1-2.新三板挂牌公司的行业分布资料来源：神华研究院，Wind数据库。1.3、新三板的挂牌条件及挂牌流程根据全国股转公司

4、的规定，股份有限公司申请挂牌新三板，不受股东所有制性质的限制，不限于高新技术企业，应当符合以下条件：1、依法设立且存续满两年。有限责任公司按原账面净资产值折股整体变更为股份有限公司的，存续时间可以从有限公司成立之日起计算。2、业务明确，具有持续经营能力。企业所从事的业务明确，可以是多种业务，但要求所经营业务具有持续性经营能力，可以暂时未盈利。3、公司治理机制健全，合法规范经营。4、股权明晰，股票发行和转让行为合法合规。5、主办券商推荐并持续督导。6、全国股转公司要求的其他条件。总体而言，新三板的挂牌条件比较宽松，除存续期满两年之外，没有其他硬性条件。公司在成功挂牌新三板之前需要经过一系列环节，

5、具体可以分为三个阶段：1、企业改制阶段，企业决定挂牌新三板，并改制为股份公司；2、券商尽调、内核阶段，券商完成调研、内核，各中介机构制作申报材料；3、反馈审核阶段，证监会（股东超过200人）或全国股转公司（股东未超过200人）出具反馈意见，券商补充调查，最终成功挂牌。如果公司历史比较简单，财务比较规范的话，最快在半年之内就能完成。图1-3.新三板的挂牌流程资料来源：神华研究院。1.4、新三板未来政策导向新三板内部已具备分层的条件，分层方案今年年底前一定推出，同时将推出和完善市场摘牌制度。2015年10月28日，全国股转系统公司副总经理隋强在出席“2015金融街论坛”时表示，下一步，将围绕市场体

6、系建设推出新三板向创业板的转板试点。二、新三板交易方式介绍2.1、新三板的投资者门槛新三板的投资者门槛较高，具体要求如下：1、自然人投资者参与公开转让的条件：1）投资者前一交易日日终证券类资产市值500万元人民币以上；2）具有两年以上证券投资经验，或具有会计、金融、投资、财经等相关专业背景或培训经历。2、机构投资者参与公开转让的条件：1）注册资本500万元人民币以上的法人机构；2）实缴出资总额500万元人民币以上的合伙企业。3、投资者参与公开发行的条件：1）公司股东、董监高、核心员工；2）符合参与挂牌公司股票公开转让条件的投资者。2.2、新三板交易规则【转让时间】挂牌公司股票转让时间9:15-

7、11:30、13:00-15:00。转让时间内因故停市，转让时间不作顺延。【申报价格最小变动单位】股票转让的计价单位为“每股价格”。股票转让的申报价格最小变动单位为0.01元人民币。按成交原则达成的价格不在最小价格变动单位范围内的，按照四舍五入原则取至相应的最小价格变动单位。【申报单位】-引入“手”的概念买卖挂牌公司股票的申报数量应当为1000股或其整数倍。卖出股票时，余额不足1000股部分，应当一次性申报卖出。【单笔申报数量上限】-股票转让单笔申报最大数量不得超过100万股。【涨跌幅限制】-全国股份转让系统对挂牌公司股票转让不设涨跌幅限制。【回转交易】-投资者买入的挂牌公司股票，买入当日不得

8、卖出；-做市商做市买入的挂牌公司股票，买入当日可以卖出；-做市商间买入的挂牌公司股票，买入当日不得卖出。【申报效力】申报当日有效。2.3、新三板的交易方式三板的交易方式主要有协议转让和做市转让以下两种，外加一种竞价转让计划正在推出。(1)协议转让相对比较随意，可以挂单让别人点击成交，也可以预设一个倒手暗号，双方的成交额、暗号、价格必须完全相同，买卖方向相反才能成交。外加不设涨跌幅限制，因而价格变动很剧烈。通常来讲新三板协议转让的流动性较差，绝大部分公司挂板至今没有成交过。【申报类型】意向申报：不具有成交功能，只向市场发布，不参与撮合，-意向申报通过全国股转系统网站的投资者专区完成定价申报：报送

9、时，无须填写约定号，主机系统接受后自动分配约定号成交确认申报：报送时，必须填写约定号。【接受申报时间】交易主机接受申报的时间为每个转让日的9:15至11:30、13:00至15:00每个转让日9:15-9:30，交易系统只收单、不处理。投资者拟与定价申报成交的，可委托主办券商进行成交确认申报。全国股份转让系统按照“时间优先”原则，将成交确认申报和与该成交确认申报证券代码、申报价格相同，买卖方向相反及成交约定号一致的定价申报进行确认成交。定价申报之间在15:00之前不能成交。部分成交成交确认申报与定价申报可以部分成交成交确认申报股票数量小于定价申报的，以成交确认申报的股票数量为成交股票数量；成交

10、确认申报股票数量大于定价申报的，以定价申报的股票数量为成交股票数量。定价申报未成交部分继续有效成交确认申报未成交部分以撤单处理互报成交-成交原则买卖双方达成转让协议后，各自委托主办券商进行成交确认申报，通过全国股份转让确认成交。全国股份转让系统对证券代码、申报价格和申报数量相同，买卖方向相反，指定对手方交易单元、证券账户号码相符及成交约定号一致的成交确认申报进行确认成交。定价申报收盘自动匹配-成交原则收盘自动匹配：每个转让日15:00，全国股份转让系统按照时间优先原则，将买卖股票相同、价格相同、方向相反的定价申报进行匹配成交。增加收盘自动匹配功能，解决申报价格相同、买卖方向相反的定价申报之间因

11、为没有人工点击确认而无法成交的问题，以便利投资者交易，提高市场效率。(2)做市转让简单介绍一下做市商的概念，做市商实际上类似于批发商，从做市公司处获得库存股，然后当投资者需要买卖股票时，投资者间不直接成交，而是通过做市商作为对手方，只要是在报价区间就有成交义务。因此做市商为新三板提供了流动性，股权相比协议转让来说流动性更好。做市商制度的优势实时可以看到做市商报出的相对公允的价格参考，能促进价格发现。做市活动可以提高订单成交效率，增加市场流动性。做市商天然具备熨平股价的作用，在一定程度上可以防止暴涨暴跌。采用传统竞争性做市商制度竞争性做市商制度：由2家以上的做市商为一家挂牌公司做市。传统做市商制

12、度：做市转让撮合时间内，投资者之间、做市商之间不能成交。允许做市商间盘后通过互报成交确认方式调节做市库存股票。成交原则引入撮合机制投资者和做市商间按价格优先、时间优先原则自动撮合成交。成交价均以做市申报价格为准。【做市转让撮合时间】每个转让日的9:30至11:30、13:00至15:00为做市转让撮合时间。9:159:30，全国股份转让系统接受限价申报、做市申报，但不对申报进行撮合成交。【做市转让成交原则】按照“价格优先、时间优先”原则，将投资者与做市商订单进行连续自动撮合；成交价均以做市申报价格为准。做市转让撮合时间内，限价申报之间、做市申报之间不能成交。仅限价申报与做市申报之间可以成交。对

13、于高于等于卖出做市申报的投资者买入申报，或是低于等于买入做市申报的投资者卖出申报，全国股份转让系统自动将其与做市申报撮合成交。做市商对上述到价申报负有成交义务。全国股份转让系统对到价的限价申报即时与做市申报进行成交；如有2笔及以上限价申报到价的，全国股份转让系统按照价格优先、时间优先原则撮合成交。成交价以做市申报价格为准。做市商更改报价使限价申报到价限价申报未到价时，做市商不负有成交义务。因做市商更改报价使限价申报到价的，全国股份转让系统按照价格优先、时间优先原则将到价限价申报依次与该做市申报进行成交。成交价以做市申报价格为准。(3)竞价交易目前还未推出，初步打算和主板、创业板市场使用一样的竞

14、价交易方式，除了一些诸如投资者准入之类的门槛，大体上将会和主板市场差不多，同时我们预期竞价交易的公司将会推出一个专门的交易层次，门槛也会相比上两种更为宽松一些，当然相应地，在竞价交易层次上的公司也会最为优秀。三、新三板投资策略按照投资时点的不同，新三板投资策略可以分为公司挂牌前介入、协议转让期介入、做市期介入。3.1、公司挂牌前介入这种投资方式类似于私募股权投资。在传统证券发行制度下，私募股权从投资到退出需要多年的培育与退出期，使已投项目可能错过资本市场最佳的退出时机。但在新三板的挂牌制度下，符合挂牌条件的企业能在6个月内完成挂牌程序，这为基金投资项目退出提供高度弹性与主动权。另外，新三板已经

15、推出的做市商制度，以及即将推出的新三板分层和竞价交易制度，将进一步为项目退出提供良好的流动性，加快基金投资人收回投资的速度。未来退出方式主要包括交易退出（如协议转让、做市交易、竞价交易）、转板退出、并购退出。挂牌前介入的优点在于潜在投资回报高，缺点在于投资实施难度较大、投资风险高、且投资周期较长。3.2、协议转让期介入协议转让期介入是指投资于还未有做市商参与的已挂牌企业。由于新三板挂牌的企业大部分都没有被做市商覆盖（90%以上的挂牌企业为协议转让），未被资金关照，因此必然存在很多低估的有潜力的企业，未来一旦被做市商选为做市标的，股价、估值、流动性都将大幅提升。因此，做市前的协议转让期介入，未来

16、将享受交易方式变更带来的流动性溢价。协议转让期介入的优点在于潜在投资回报较高、投资周期相对较短，缺点在于筛选难度较大，因为协议转让的公司质量良莠不齐，经过券商筛选后未被选入做市标的。3.3、做市初期介入做市初期介入是指投资于有做市商参与的已挂牌企业，由于做市商对该企业的股票做市，必然经过筛选，且做市商必须先买入不低于10万股的做市库存股票。目前仅有207家新三板挂牌企业为做市转让，因此筛选难度相对较小，投资风险较低。通过投资初期的做市转让股票，盈利方式在于等待做市活跃流动性改善带来的估值提升，获取后续流动性提高带来的溢价，同时未来可能转为竞价交易或转板，投资后也可能会获得优先参与企业再融资机会。但由于目前做市商做市供给