中国房地产企业融资的特点和模式

1、中国房地产企业融资的特点和模式 http:/www.thl*清华领导力培训互联网 2009年以来，刚刚摆脱资金紧缺阴影的中国房地产业，企业融资问题更是广受关注。无论是央行、银监会大力推进的“房地产投资信托基金”立法及试点，还是近期的“房企IPO”热潮，其背后的真义，实质都是对房地产企业融资及其模式的探讨。 由于房地产企业资金密集型的特点，房地产企业融资一直是房地产企业发展的瓶颈。2009年以来，刚刚摆脱资金紧缺阴影的中国房地产业，企业融资问题更是广受关注。无论是央行、银监会大力推进的“房地产投资信托基金”立法及试点，还是近期的“房企IPO”热潮，其背后的真义，实质都是对房地产企业融资及其模式的

2、探讨。 基于此，本文从房地产企业融资的特点出发，重新解构房地产企业融资，在此基础之上，从法律规范层面，简单梳理中国目前的房地产企业融资模式。 一、中国房地产企业融资的特点 房地产企业融资的特点，与房地产企业本身的特点和经营对象是密不可分的。房地产企业以具有固定性和不可移动性的不动产为经营对象，决定了房地产企业必定需要投入大量的人力、物力、财力方能启动和正常运转，因此房地产企业具有资金密集性的特征，决定了房地产企业必然需要引进大量的融资；这也决定了房地产企业融资与不动产的价值和价格密切相关，使房企融资过程中房地产市场的状况和前景成为关键因素；此外，国家在房地产行业的调控政策，影响房地产行业的同时

3、，也必将间接影响房企融资，更有房地产融资政策主要调控房地产融资，因此，房地产融资还具有受政策影响深远的特点。 因此，我们从房地产企业的特点出发，总结房地产融资具有以下三个方面的特点：融资资金量大、市场是关键因素以及受政策影响深远。 （一）房企融资资金量大 房地产企业thl*是典型的资金密集型企业，其投资量巨大，决定了房地产企业融资最基本的特点就是融资的资金量大。 国家统计局月度数据显示，2009年1月至10月，城镇固定资产投资累计150709.76亿元，其中，房地产开发企业完成投资28439.73亿元，占城镇固定资产投资的18.87%。可见，房地产开发企业的投资资金量的绝对值非常之大。 国务院

4、关于调整固定资产投资项目资本金比例通知（国发200927号）规定“保障性住房和普通商品住房项目的最低资本金比例为20%，其他房地产开发项目的最低资本金比例为30%。”也就是说，房地产企业的自有资金最低比例要求为20%30%，最高70%80%否资金可以来自于各种途径的融资。 事实上也的确如此，“国家统计局月度形势报告显示，1-8月，房地产开发企业本年资金来源33689亿元，同比增长34.2%。其中，企业自筹资金11045亿元”房地产开发企业自有资金占资金来源的32.79%，其余67%以上的资金约为人民币22644亿元来自于融资，可见房地产融资资金量之大。 （二）市场是房企融资的关键因素 房地产企

5、业融资的风险与房地产市场状况有密不可分的关系。房地产企业融资的风险高，源自于房地产企业本身的高风险性，一旦接受融资的房地产企业经营亏损，该笔融资将面临着无法收回的风险；房地产企业融资的风险不高，这是因为房企融资一般以土地、在建工程或者房屋作抵押担保，而不动产具有很大的升值空间，因此，只要不动产价格在短期内没有大幅度下跌，该笔融资的风险就是可以避免的。 也就是说，评价房企融资的风险应当主要考虑两方面的因素，一是房地产企业本身的综合经营能力；二是房地产行业市场的现状及前景。我们认为后者是更为关键的因素。 我们知道，房地产企业的经营模式主要有两种，最常见的是以不动产销售收入作为投资回报的销售型房地产

6、企业，还有一种是以租赁、自用等经营收益作为投资回报的持有型房地产企业。相对于房地产企业自身的经营、管理能力等来说，房地产行业的市场状况对房地产企业的经营业绩都具有更为决定性的影响。这是房地产行业本身的一大特征，而这个特征在中国尤为突出。 这是因为，中国房地产企业以销售型经营模式占绝大多数，市场发挥了更大的影响力。 对于销售型房地产企业，可以说房地产市场状况的好与坏，几乎决定着所有房企的经营业绩的好坏。以中国房地产行业的龙头老大万科房地产为例，其2007年销售额合计523.6亿元，2008年受金融危机的影响，销售额不升反降至478.7亿4，缩水近45亿元，可见，市场因素对于房企经营业绩的关键作用

7、。 从房地产融资来看，事实也能证明，在房地产市场和前景良好的状况下，即使是综合经营能力不很强的房地产企业，获得融资也是比较容易的；与此相对应，在房地产市场不好的时候，即使是万科集团、绿城集团等大型房企，一样面临资金紧缺而不得不暂停储备土地、开工计划，甚至面临停工。 这其实是很容易理解的，以银行信贷为例，房地产企业向商业银行贷款，往往以土地使用权、房屋或者在建工程等作为抵押，在房地产行业市场和前景良好的状况下，这些不动产必然容易实现销售目标且不断增值，即使是综合经营能力不强的房地产企业，其资信能力评级也可能较高，比较容易获得银行贷款；相反，在房地产行业市场不好的时候，必然容易造成滞销，且担保物的

8、价值处于贬值的状态，当然不易获得贷款，至少贷款额度会相对降低。 （三）房企融资受政策影响深远 2008年下半年开始，中国房地产行业一派萧条景象，房价一路下滑，各地纷纷出台各种各样的“救市政策”，如2008年6月15日，成都市关于促进房地产业恢复发展扶持居民安居置业的意见（成办发200850号）；2008年7月20日，长沙市关于促进我市房地产业健康发展的若干意见（长政发200826号）；2008年08月5日，福州市进一步促进房地产市场持续稳定健康发展的若干意见（试行）（榕政综2008144号）；2008年11月21日，北京市关于促进本市房地产市场稳定发展的若干意见（京建办2008730号），等等

9、；中央也出台了相关救市政策，多次下调商业银行贷款基准利率，并且国务院办公厅于2008年12月20日颁布实施关于促进房地产市场健康发展的若干意见（国办发2008131号）。 上述政策于2009年初初见成效，房地产市场先是“小阳春”，进而迅速升温而一派欣欣向荣。2009年1月至3月，北京商品房销售面积315.27万平方米，增速为81.1%；销售额363.30亿元，增速为82.2%；且从4月份开始直至10月份，北京商品房销售面积和销售额一直处于100%以上的增长速度，截至10月份累计销售面积1757.59万平方米，销售额2323.58亿元。6从全国来看，2008年全年，全国商品房销售面积62088.

10、94万平方米，销售额24071.41亿元；2009年1月-10月，全国商品房销售面积就已达到66368.73万平方米，销售额31529.12亿元，已经超过2008年全年总销售额。 由此可见，国家在房地产行业的政策导向，对房地产行业影响深远，也间接地影响着对房地产融资。 政策对房地产行业的影响，主要通过两个方面来实现，一是行政审批；二就是房企融资。房地产企业设立公司、取得土地、办理规划手续、设计、施工、销售、办理房屋产权证明等，需要经过政府各个部门的重重审批，缺一不可。 行政审批政策对房地产企业的影响是最直接的，但却不是最有效的，最有效的应当是房地产企业融资政策的影响。房地产企业融资政策本身就是

11、国家对房地产行业进行宏观调控、综合平衡的最重要的手段，通过直接调节和控制房地产融资，从而进一步实现调控房地产行业的目标。 无论是房地产融资政策作为手段的直接调控，还是房地产相关政策的间接影响，房地产融资都注定深受国家政策的影响。这也是房地产融资一大不容忽视的特点。 二、中国房地产企业融资的模式 （一）中国房地产企业融资模式现状 在中国，房地产企业融资的模式中，最常见的是银行信贷，此外还有房地产企业上市、发行公司债、房地产信托，以及正在讨论、试点中的房地产投资信托和保险基金等。 1. 银行信贷模式 银行信贷是银行将自己筹集的资金暂时借给企事业单位使用，在约定时间内收回并收取一定利息的经济活动。房

12、地产信贷常见以下几种贷款：房地产开发贷款、个人购房按揭贷款以及住房公积金贷款。 房地产开发贷款的规范体系相对比较完整，相关的规范性文件主要包括：2003年6月5日，中国人民银行关于进一步加强房地产信贷业务管理的通知（银发2003121号）；2006年7月22日，中国银行业监督管理委员会关于进一步加强房地产信贷管理的通知（银监发200654号）；以及2007年09月27日，中国人民银行、中国银行业监督管理委员会共同制定、颁布的关于加强商业性房地产信贷管理的通知（银发2007359号）及其补充通知（2007年12月5日，银发2007452号）。 从现状来看，银行信贷仍是房地产企业融资最主要的模式，

13、房地产企业存在过度依赖银行信贷的现象，截至2009年9月末，主要金融机构商业性房地产贷款余额为6.81万亿元。 2. 资本市场模式 房地产企业可以通过资本市场进行融资。资本市场是指进行长期资本即股票和债券交易的市场，房地产企业通过通过资本市场融资，简单来说就是发行股票或者公司债券。 房地产企业通过资本市场进行融资是一种比较传统的方式，其最大的优点在于可以最大程度的吸收社会闲散资金，但是中国境内对公司上市、发行公司债的条件限制非常严格，因此，资本市场融资在目前中国房地产企业融资总额中比重较小。 就房企发行股票来说，由于受政策限制，房企上市比较困难，大多数房企很难达到相关要求，因此，上市的房地产企

14、业基本都是国内知名的大型房企，且大多数选择在境外上市。与之相比，房企发行公司债融资更是少见，主要原因为：一是中国对发行公司债券的主体要求非常严格，根据公司法，只有国有独资公司、上市公司、两个国有投资主体设立的有限责任公司才有发行资格，并且对企业资产负债率、资本金以及担保等都有严格限制。只有极少数的房地产企业能够满足条件；二是，中国债券市场相对规模较小，发行和持有的风险均较大。 房地产企业上市、发行公司债目前没有特殊的专门性规范性文件，执行一般法的规定。 3. 房地产信托模式 中华人民共和国信托法第二条规定，信托是指委托人基于对受托人的信任，将其财产权委托给受托人，由受托人按委托人的意愿以自己的

15、名义，为受益人的利益或者特定目的，进行管理或者处分的行为。 关于房地产信托，中国银行业监督管理委员会于2004年10月18日发布信托投资公司房地产信托业务管理暂行办法（征求意见稿）（以下简称“征求意见稿”），征求意见稿第二条规定，房地产信托业务，是指信托投资公司通过资金信托方式集中两个或两个以上委托人合法拥有的资金，按委托人的意愿以自己的名义，为受益人的利益或者特定目的，以不动产或其经营企业为主要运用标的，对房地产信托资金进行管理、运用和处分的行为。 关于房地产信托的特别规定，一直停留在征求意见稿阶段，目前，国内信托公司推出的诸多房地产信托产品，是以信托法的一般规定为依据，采用的是房地产集合信

16、托方式为房地产企业进行融资。 信托投资公司资金信托管理暂行办法规定，信托投资公司可以集合管理、运用、处分信托资金，但接受委托人的资金信托合同不得超过200份(含200份)，每份合同金额不得低于人民币5万元(含5万元)。中国人民银行关于信托投资公司资金信托业务有关问题的通知进一步规定，具有相同运用范围并被集合管理、运用、处分的信托资金，为一个集合信托计划。为房地产进行融资集合信托计划，就是房地产集合信托。 由于央行于2003年6月13日出台关于进一步加强房地产信贷业务管理的通知，对房地产信贷采取紧缩措施，众多房地产开发企业寻求信托融资。 目前，房地产集合信托也已受到限制。2005年9月银监会公布

17、加强信托投资公司部分业务风险提示的通知(212号文)，房地产信托的门槛大幅度提高：自有资金超过35%、“四证”齐全、二级以上开发资质三个条件全部具备才能融资。这一规定的严格程度超过了银行，只有少数房地产企业能够符合条件。 根据用益信托工作室的统计，2009年110月，全国52家信托机构共发行921个集合信托计划，发行规模共计人民币943.19亿元，其中，发行房地产集合信托计划159个，为房地产企业融资共计人民币267.26亿元。 （二）中国房地产企业融资模式的发展方向 结合中国房地产企业融资的特点，传统的、过分依赖银行信贷的房地产企业融资结构显然是不合理的。房地产企业融资量大、市场对房地产融资

18、的关键作用，大大降低了国家金融体系的稳定性和抗风险能力；同时，由于房地产企业融资深受宏观经济政策的影响，使房地产企业在整体上脱离市场，造成在房地产领域，“国家政策先行、市场规律作用被弱化”的现实状况。 令人欣慰的是，中国房地产企业融资的模式正处于转型期，从单一、过度依赖银行信贷的融资结构，转型为以银行信贷为主，结合资本市场的多元化融资结构。2009年以来政策和立法也充分的反映了这一点。 1.房地产投资信托基金REITs（Real Estate Investment Trusts） “在美国，REITs被表述为：一家拥有并营运带来收益的房地产（例如公寓、购物中心、办公室、饭店和仓库等），因将绝大

19、多数收益即使分配给股东而常常享受税收优惠的公司。”“在大陆，一般认为REITs是一种以发行受益凭证的方式汇集特定的多数投资者的资金，由专门的投资机构进行投资、经营、管理，并将收益按照比例分配给投资者的一种信托基金制度。” 我们认为，房地产投资信托基金是指，由房地产投资信托基金公司对外发行受益凭证（股票、商业票据或债券），向投资大众募集资金，用以投资、经营、管理房地产及房地产相关产业，所获利润在扣除一般房地产管理费用和买卖佣金后，由受益凭证持有人分享。 房地产投资信托基金是一种不动产投资工具，也是房地产企业融资的一种方式。房地产投资信托基金实际上是将“不动产证券化”，借助资本市场，改变不动产的价值形式，将有形的、固定的不动产转化为可以流通、变现有价证券，从而将不动产市场和资本市场有机结合起来。 这也是房地产投资信托基金和房地产信托最显着的区别，前者是不动产价值证券化的产