人民币汇率波动对上海市进出口影响实证研究

1、装订线毕业设计（论文）人民币汇率波动对上海市进出口影响实证研究金融学 安金池 指导老师 郭英【摘要】 随着1973年布雷顿森林体系的崩溃，世界各国纷纷放弃固定汇率制度，转而采取浮动汇率制度。这一举措也使得发达国家与发展中国家法定货币的汇率显示出比采用固定汇率制度时期更大的波动特性，各国的贸易增长速度也因此明显放缓，世界主要货币汇率的大幅度波动给国际贸易带来了一定的影响。此后，国际理论界开始察觉到汇率波动与国际贸易也有着十分重要的联系，兴起了对于汇率波动理论和经验的研究分析。观之中国，2005年汇率体制改革之前人民币汇率长期盯住美元，波动幅度很小；然而，在2005年汇改以及2008年国际金融危机

2、的背景下，人民币逐渐呈现出波动性，汇率风险问题渐渐呈现在大家面前，国内也开始注重汇率波动对国际贸易的影响。中国是典型的出口导向型国家，并且上海市是中国的贸易大市，因此本文拟通过研究上海市的具体情况以更清楚地了解汇率波动对于区域出口贸易的作用影响，并根据上海市的经验提出符合我国以及上海市实际情况的参考意见。本文主要研究汇率波动对地区出口贸易的影响。以上海市的最大贸易伙伴国美国为样本国家，根据相关理论提出本文测量汇率风险的方法并取得相应的人民币汇率波动率，然后引入国际理论界关于此方面研究通用的出口模型，考察出口贸易量与进口国收入、人民币双边实际汇率以及相应汇率波动率的长短期关系，经过实证分析得出以

3、下结论：上海市对美国的出口额在长期内会受到汇率波动的显著正面冲击，但是短期内汇率波动对出口的影响较微弱，且不具统计意义上的显著性。最后，本文指出随着汇率体质改革的深入，人民币汇率浮动弹性加大是一种长期趋势，因此汇率调整应在稳健、适当幅度的前提下进行，以有效控制汇率风险，从而避免我国、我市出口贸易受到汇率大幅度波动的剧烈影响，这对于我国经济保持平稳健康发展具有积极的意义。【关键词】汇率波动；双边实际汇率；出口贸易；协整检验An empirical study of the impact of RMB exchange rate fluctuations on the import and exp

4、ort of Shanghai【Abstract】 With the collapse of the Bretton Woods system in 1973, the countries in the world gave up the fixed exchange rate regime one after another in favor of the floating exchange rate regime, which made the exchange rate of the developed and developing countries' legal curren

5、cies take on lager volatility than that in the period of the fixed exchange rate regime. The growth speed of the world trade also slowed down obviously. The fluctuation of the world's major currencies' exchange rate had an influence on the international trade toa certain extent. Since then,

6、the international theory field was beginning to realize the important relation between the exchange rate volatility and international trade, which motivated the theory and empirical study on this aspect. In view of China, the exchange rate of RMB had being pegging to the U.S. dollar for along time b

7、efore the exchange rate reform in 2005, which shows little volatility. However ,on the background of the exchange rate reform in 2005 and the international crisis in 2008,the exchange rate of RMB gradually takes on an increasing volatilety. The exchange rate risk is beginning to emerge. China also s

8、tarts to pay attention to the effect of the exchange rate volatility on international trade. China is a typical export-oriented country, and Shanghai plays an important role in China's export, so this paper is to study the specific circumstance of Shanghai in order to learn more clearly the mech

9、anism that the exchange rate volatility affects the regional export, and to give some suggestions consistent with the actual situation of China and Shanghai according to the experience of Shanghai.This paper mainly wants to explore the effect of the exchange rate volatility on export. Choosing Shang

10、hai's most largest trading partnersU.S. as the sample countries, the paper points out the measurement method of the exchange risk according to some related theory and abstracts the relative exchange rate volatility. Then the paper makes use of the general export model on this aspect in the theor

11、y filed to explore the short and long term relationship of the bilateral trade, the importing country' income, the RMB bilateral real exchange rate and the corresponding exchange rate volatility. After the analysis, the paper concludes as follows: the exchange rate has a significant positive imp

12、act on the export of Shanghai to the U.S. in the long term, but the impact of the exchange rate on the export is very weak in the short term which is not statistically significant. Finally, the paper points out that with the deepening of the RMB exchange rate reform, an increasing exchange rate vola

13、tility will become a long term trend. Because of this, the exchange rate should be adjusted under the premise of the stability and the appropriate range in order to control the exchange rate risk effectively, avoiding the lager impact of the exchange rate volatility on China's and Shanghais expo

14、rt, which has a positive significance on remaining China's economy stable and healthy.【Keywords】 Volatility of Exchange Rate; Bilateral Real Exchange Rate; Export; Cointegration test目 录一、绪论3(一)选题背景3(二)本文框架3(三)研究思路及研究方法41.研究思路42.研究方法4二、文献综述4(一)马歇尔-勒纳条件与J曲线效应41.国外主要实证文献52.国内主要实证文献6(二)汇率波动性研究61.国外主

15、要实证文献62.国内主要实证文献7(三)文献述评7三、人民币汇率波动的计量8(一)人民币汇率制度现状8(二)人民币汇率变化的统计分析81.人民币兑美元汇率走势82.人民币实际有效汇率走势8(三)汇率波动的测量81.估计汇率波动的方法82.汇率的选择103.ARCH模型测算结果的评价104.汇率波动率的测量12四、关于汇率波动对上海市出口贸易的实证分析13(一)上海市对外贸易情况综述13(二)模型的构建及数据来源16(三)数据的平稳性检验17(四)协整分析17(五)误差修正模型18五、小结与政策建议19(一)小结19(二)政策建议19参考文献21谢辞22一、 绪论(一) 选题背景在经济全球化迅猛

16、发展的今天,汇率作为两国货币的相对价格,对世界经济资源配置的作用愈发重要。它是国家调节经济内外部均衡的重要手段,也是国家实现在国际竞争关系中处于有利地位最直接有效的工具。对外贸易在一国经济中居于核心的地位,能促进资源优化配置、引入国外先进技术设备及经营管理方式从而拉动经济发展。汇率则是影响对外贸易极为重要的因素之一,因此,调整汇率就成为了许多国家经常借以来调整国际贸易的重要措施。然而，由于近年来我国贸易顺差的不断增加和外汇储备的快速增长,人民币汇率问题也渐渐成为国际社会关注的焦点。综合考虑国际经济局势与国内经济发展的需要,2005年7月21日中国人民银行宣布进行汇率体制改革,我国开始实行以市场

17、供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度,人民币自此开始进入大幅升值的轨道。2008年以后,经济危机使得全球各大经济体陷入衰退或迟缓增长,欧美日与我国间关于人民币汇率问题的矛盾不断升级。美国总统奥巴马呼吁中国增强人民币汇率的市场化程度,IMF和世界银行也强烈呼吁人民币升值。在此背景下,2010年6月19日人民银行进一步推进汇率体制改革,增强人民币汇率弹性。2012年4月16日中国人民银行再次宣布扩大银行间即期外汇市场人民币兑美元交易价浮动幅度,即由最初的0.3%到0.5%,再到现在的1%,人民币汇率更具弹性。自2005年汇改以后人民币一直保持不断升值的态势,截止到2015年4月

18、,人民币兑美元已累计升值26.15%。由于近年来受金融危机、欧债危机的影响,世界主要货币竞相贬值,以及我国长期存在的巨额贸易顺差,目前人民币仍面临较大的升值压力。上海市地处长江三角洲东缘,位于我国南北海岸的中心,长江由此入海,交通便利,腹地广阔,地理位置优越,是天然良港.自宋代以来，黄浦江岸便开始形成商船云集的局面，一直发展到清朝政府在此设立了海关，成为当时国内的国际商埠。新中国建立以后，上海虽然成为国内工商业中心地位没变，但国际贸易基本上停滞，其中心地位让位于香港及南亚中心城市。改革开放成为上海国际贸易发展的一个历史转折点，经过三十多年的发展历程，重新成为一个国际化的贸易、金融中心。2014

19、年上海市外贸进出口规模总额达到了4666.2亿美元，同比去年增长5.7%，其中出口总额2102.8亿美元，同比去年增长3.0%，进口总额2563.5亿美元，同比去年增长8.1%，进出口规模占全国比重的10.8%。由此可见上海市是我国对外贸易大市，在人民币已大幅升值，且仍存在升值压力及波动加剧的背景下，汇率作为调节我国进出口的主要因素，其变化对我国对外贸易主体之一的上海市的影响将更大更深。那么，研究人民币对上海市的进口、出口具有怎样的影响将具有重大的现实意义，期望本文的研究会为上海市对外贸易的发展提供一些小小的帮助。(二) 本文框架本文的研究框架总体上共分5个章节，下面分章详细介绍本文的研究内容

20、。第一章首先阐述了本文的选题背景和意义，并介绍了本文的研究方法、主要内容和框架结构。结合人民币汇率制度改革提出本文研究的核心内容汇率波动对上海市出口贸易的影响。第二章是文献综述，回顾关于汇率波动影响国际贸易的一般理论和作用机制，重点介绍了马歇尔-勒纳条件与J曲线效应的概念及原理，以及汇率波动水平的相关理论基础和研究方法，并对国内外学者在汇率波动对国际贸易影响方面的实证研究进行了概括，最后予以简要评述及总结。第三章是人民币汇率波动的计量，简要介绍了我国人民币汇率制度的现状以及统计分析，总结国内外关于估计汇率波动的统计方法，阐述本文所采用的方法。本并选取2001年一季度2014年四季度的人民币对美

21、元的季度实际汇率来衡量汇率风险，利用ARCH模型测算人民币对美元汇率波动率。第四章是实证研究，对人民币汇率波动率与上海市出口贸易之间的关系进行实证分析。首先，概述了上海市对外贸易的发展情况，为后面的实证分析奠定现实基础。考虑到人民币之前长期盯住美元，汇率波动幅度由小变大，而美国又是上海市极为重要的贸易伙伴之一，因此本文着重分析人民币对美元汇率波动与上海市出口贸易的关系，引入理论界关于此方面研究通用的出口模型，采用协整理论得出上海市的出口模型，并且利用误差修正机制建立汇率波动与上海市出口贸易的短期动态关系。第五章是总结与政策建议，分析了上述实证研究中人民币汇率波动对上海市出口贸易的影响，结合人民

22、币汇率制度改革以及上海市贸易状况，提出符合我市实际情况的相关政策建议。(三) 研究思路及研究方法1. 研究思路以往很多研究主要是基于汇率平均水平的变动来探讨汇率政策变量与进出口贸易之间的关系，布雷顿森林体系解散后世界各国纷纷采用浮动汇率制，国际理论界随之也兴起了关于汇率波动程度对进出口贸易影响的研究，而且争议不断。根据经济学一般原理，假设厂商为风险厌恶型，若汇率波动幅度增大则出口厂商面临的风险也会随之增大，厂商的出口动机就会受到抑制。但持相反观点者认为，汇率风险升高存在两个效应：一是替代效应，即出口风险增加从而引起出口动机下降；二是收入效应，即厂商预期其出口收入减少反而可能会更努力地出口更多商

23、品以进行补偿。因此汇率波动对贸易水平的影响是不确定的。本文结合相关理论进行实证分析，以人民币对美元汇率波动对上海市出口贸易的影响为切入点，深入揭示并评价汇率波动与上海市出口贸易之间的关系。首先，先对相关理论进行了梳理介绍。其次，根据相关理论提出本文测量汇率风险的方法并测算人民币汇率波动率。然后，引入理论界关于此方面研究通用的出口模型，结合计量经济学方法进行实证探究，探索地区出口贸易到底会不会受到汇率波动的影响，且此种影响是正面的还是负面的。最后，对实证分析结果做出解释，结合人民币汇率制度改革以及上海市贸易状况提出符合我市实际情况的相关政策建议。2. 研究方法本文主要从理论与实证分析两个层次上探

24、究汇率波动对出口贸易的影响，结合相关理论对实证结果进行对比分析。第一，汇率波动的测量。选取季度双边实际汇率来衡量汇率风险，利用ARCH模型提取人民币对美元汇率波动率。第二，以国内外的研究成果为基础，在理论分析框架下引入学术界通用的出口模型，通过协整理论得出上海市的出口模型，探索地区出口贸易到底会不会受到汇率波动的影响，且此种影响是正面的还是负面的，最后利用误差修正机制建立汇率波动与上海市出口贸易的短期动态关系。二、 文献综述关于汇率波动与对外贸易水平的理论有很多。本文主要介绍弹性分析法及马歇尔-勒纳条件并利用它们来分析汇率变动对进出口之间的关系。(一) 马歇尔-勒纳条件国际收支调节的弹性论主要

25、是由英国剑桥大学的经济学家John.Robinson在马歇尔微观经济学和不均衡分析方法的基础上发展起来的。她强调考虑货币贬值取得成功的必要条件以及其对贸易收支和贸易条件的影响。从理论上讲,一国货币贬值将引起本国以外币表示的出口商品的价格下跌,而以本币表示的进口商品的价格上涨。这种由于货币贬值所引起的进出口商品相对价格的变动,一方面增强了本国出口商品的竞争力,扩大了出口；另一方面又导致国内支出由外国商品转向本国商品,从而改善了贸易收支。然而,从大量的实证研究看,情况并非如此简单。许多国家在货币贬值后非但没有改善贸易收支反而使贸易收支恶化。对此现象的解释有很多,其中最有说服力的弹性理论认为,一国货

26、币贬值能否改变贸易收支,关键取决于以下两个因素:进出口商品的需求价格弹性与供给价格弹性。一般来说,只有当进出口商品的需求价格弹性的绝对值之和大于1(马歇尔-勒纳条件)时,货币贬值才能改善贸易收支。由于国外经济学家一般难以取得我国的统计数据，针对人民币贬值是否能够改善我国贸易收支的研究较少。但是他们以外国为研究对象的论文依据的理论基础和采用的实证研究的方法对我国的研究依然具有很高的借鉴意义。同时，国外经济学家对其他发展中国家的研究成果对人民币贬值的影响也具有参考价值。1. 国外主要实证文献由于国外对于弹性论的研究开始较早，有较多的文献可供参考。经过筛选阅读之后发现：大部分发达国家的马歇尔-勒纳系

27、数都显著大于1，而发展中国家的马歇尔-勒纳系数则参差不齐，没有明显特征。笔者找到的最早的研究成果来自H.S.Houthakker和StephenP.Magee(1969),他们主要采取对数进出口模型,根据1951到1966年的年度数据,对十五个工业化国家的进出口弹性进行了估算,结果发现尽管进出口的弹性有着明显的差别,但是两者都满足了马歇尔-勒纳条件。之后,Gylfason,Thorvalur和0leRisager(1984)结合一国外债偿还情况,建立了包括行为方程和结构方程在内的宏观经济模型,并总结了7个工业化国家和8个发展中国家的有关计量分析结果。就货币贬值对经常项目的影响看,他们认为在中、

28、短期内,以上15个国家中的14个国家的货币贬值能够有效促进贸易收支的改善。Goldstein和Kahn(1978)对美国的双边贸易状况进行了长期的实证研究,他们认为美国的进出口长期弹性(2年以上)是短期弹性(0-6个月)的大约2倍多。短期进出口弹性之和小于1,长期大于1。然而在对发展中国家的研究上,由于外汇管理体制等等一系列的原因,国际上对中国的情况研究较少,甚至在对发展中国家研究时,中国也一般不包括在内,这是比较遗憾的一点。比较有代表性的有Dilip Dutta和NasieuddinAhmed(2001)，他们研究了印度的进口需求,利用1971-1995年的年度数据,得出印度进口需求价格弹性

29、为-0.37。MohsenBahmani-oskooe(1998)的研究成果则是相反的,他研究了发展中国家的长期贸易弹性,利用1973-1990年的希腊、韩国、巴基斯坦、菲律宾、新加坡和南非的季度数据,得出结论:这六个发展中国家的货币贬值能够有效地改善他们的贸易收支。2. 国内主要实证文献改革开放以来，我国的对外贸易有了飞跃般的发展，然而现实经济的发展需要理论模型来指导，所以这一时期，我国涌现了大量的研究汇率与进出口贸易的文章。本文重点关注弹性论的实证研究，发现用我国不同时期的数据作样本，结论是有差别的。1998年以前，我国的进出口弹性之和都是在临界值附近徘徊：北京大学的厉以宁教授（1991）

30、运用计量经济回归方法对我国1970-1983年的相关数据分析后认为，我国出口和进口需求价格弹性分别为-0.0506和-0.6871，不能满足马歇尔-勒纳条件，贬值不利于贸易收支改善。之后，陈彪如（1992）运用计量经济学的回归分析方法分析1980-1989年我国进出口价格指数，得出：我国出口需求价格弹性为-0.7241，进口需求价格弹性为-0.3007，两者之和为-1.0248，人民币贬值能够改善贸易收支，但是改善的效果不显著。魏巍贤（1997）对1978-1996年的数据进行分析，认为我国长期出口需求弹性为-1.37，人民币贬值能够促进出口。陈华(1998年)采用计量经济的回归方法分析了我国

31、1986-1996年的年度数据,认为我国出口需求价格弹性为-0.5628,进口需求价格弹性不能显著区别于0,因此用人民币贬值的方法改善我国贸易收支的效果不理想。1998年之后的研究成果则显示了明显的弹性乐观态势:徐璋勇、刘彤安和樊正棠(1999)采用计量经济回归的方法,对我国1990-1998年的有关数据进行实证分析后认为,我国出口需求价格弹性为-1.2764,进口需求价格弹性为-1.2091,两者之和为-2.4855,满足马歇尔-勒纳条件,人民币贬值能够有效地改善贸易收支。魏巍贤(2000)采用协整分析和误差修正模型对1985年第1季度到1996年第4季度的数据进行分析,认为我国长期出口需求

32、价格弹性为-1.553,人民币贬值能够有效促进出口。朱真丽和宁妮(2002)采用计量经济的回归方法对我国1981-2000年的多边对外贸易和我国与主要贸易伙伴的双边贸易进行分析。在多边贸易分析中,我国出口需求价格弹性为-2.03,进口需求价格弹性为-0.68,两者之和为-2.71,绝对值大于1,人民币贬值能够改善贸易收支。双边贸易分析中,我国同美国、日本和香港进出口的需求价格弹性的绝对值之和均大于1,人民币贬值能够改善中国同主要贸易伙伴的贸易收支状况。(二) 汇率波动性研究关于汇率波动程度的研究,起源于二十世纪七十年代布雷顿森林体系崩溃之后,发展到目前不过短短三十几年,尚未有一个完整的理论体系

33、。国内外众多知名学者皆有著书立说,但是理论界目前为止还难以达成一致。目前,在汇率波动程度对进出口贸易的影响研究中,大量的采用了协整分析的方法,在笔者查阅的国内外相关文献中,超过80%是采用此种方法的,笔者认为主要是因为所用数据的不稳定性决定的。目前理论界在这方面的研究工作,主要是通过对不同的国家(地区)不同时期的实证研究,采用计量经济学方法拟合出当地的出口方程,由此来验证汇率波动程度对地区出口贸易的影响。1. 国外主要实证文献Abdur R.Chowdhury (1993)通过拟合加拿大、法国、德国、意大利、日本、英国、美国七国的出口模型，得出各自的汇率波动程度均负面影响出口贸易，指出风险厌恶

34、型出口厂商因面临由汇率波动增加引发的汇率风险会减少其出口或者调整价格以降低汇率波动的不利，从而资源在出口国内部的分布最终也将受到此过程的影响。Augustine C.Arize (1995)以1973年2月到1991年3月美国对主要几个发达国家的实际出口为样本，通过实证分析得出：汇率波动的增加会抑制美国的实际出口，且该影响因子为-0.066。 但与此相反，也有学者提出了相反的观点。Asseery & Peel (1991)研究结果表明汇率波动显著正面作用于贸易。两位学者认为出口以及其决定因素的时间序列数据是不平稳的，从而使用了协整理论与误差修正模型对五个工业化国家(澳大利亚、日本、英国

35、、美国以及西德)的季度出口数据进行考察，样本期间为1972年-1987年，通过ARIMA模型拟合出实际汇率波动率，得出各国的汇率波动对出口具有显著正效应(英国除外)o Eleanor Doyle ( 2001)以爱尔兰对英国的出口时间序列数据为样本，研究了汇率波动对出口贸易的作用机理，通过GARCH模型拟合汇率波动率，使用协整理论与误差修正机制，经过实证分析得出无论是名义汇率还是实际汇率对爱尔兰出口的影响都具有积极作用。2. 国内主要实证文献国内的学者对于此方面的关注不是很多,可能也是由中国的实际经济运行状况所决定的。但是近些年来,还是有不少专家学者开始注意到了这种隐患的存在,并着手开始研究。

36、陈平,熊欣(2002)利用国际贸易的引力模型,以22个中国外贸出口的主要国家和地区1995年的出口数据为样本,得到的计量模型显示汇率波动对出口的影响因子为-13.49,结论支持汇率波动不利于出口的理论。卢向前,戴国强(2005)运用协整向量自回归的方法,对1994-2003年人民币对世界主要货币的加权实际汇率波动与我国进出口之间的关系进行了实证验证。结果表明,人民币实际汇率波动对我国进出口存在着明显的影响。 (三) 文献述评综上所述,虽然三十多年来关于汇率波动与贸易量关系的研究成果颇丰,但都未能得出确定且一致性的结论。在理论研究方面,由于各研究者基于不同的假设、目标函数和研究方法使得各自得出的

37、论断也莫衷一是;而在实证研究方面,也因各经济学家采用的样本国家、时间跨度以及计量方法等的差异而大不相同。但是多数分析表明汇率波动对贸易量会产生不利影响,普遍的观点占了上风。此外,以往大多数学者是针对发达国家进行研究的,而以中国为代表的新兴市场国家或者发展中国家的经济特征与发达工业国家存在着不小的差异,同时中国大地幅员辽阔,各个地区的经济发展也各有特色,因此上述文献得出的结论并不一定适合于地区贸易,有必要对中国的地区贸易采用针对性的计量方法进行考察,以期获得更有现实的意义。在2005年汇改以及2008年国际金融危机的背景下,人民币逐渐凸显出波动性,对中国对外贸易的影响有可能会进一步加深,汇率风险

38、问题渐渐浮出水面。中国是典型的出口导向型国家,而上海市又是中国的进出口大省,因此本文欲通过研究上海市的具体情况以更清楚地了解汇率波动对于区域出口贸易的作用机制,并根据上海市的经验提出符合我国以及上海市实际情况的参考意见,这对于中国经济的健康平稳运行也有着一定的现实意义。三、 人民币汇率波动的计量(一) 人民币汇率制度现状2005年7月21日我国开始实行以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度。新的汇率形成体制主要包含以下三个方面的含义:首先是以市场供求为基础的浮动汇率制度，能够发挥汇率在国际贸易中的价格信号作用；其次是根据国际收支平衡的需要对汇率进行“有管理”的调节；最后

39、是人民币不再盯住单一的货币，而是参考一篮子货币进行调节。 2010年6月19日中央银行继续推进人民币汇率体制改革，提高人民币汇率的弹性。人民币汇率体制进一步加强以市场供求为基础，参考一篮子货币进行调节，且人民币仍旧按照原有的汇率浮动区间进行波动，对人民币汇率变化进行“有管理”的调节。2012年4月16日中国人民银行再次宣布，银行间即期外汇市场上人民币兑美元交易价浮动幅度由5。扩大至1，即每日即期外汇市场上人民币兑美元的汇率在当日对外公布中间价的1范围内上下波动。2012年6月1日，日本东京外汇市场和中国上海外汇市场同时宣布启动人民币兑日元的直接交易。中国银行间外汇市场上的做市商可直接对人民币兑

40、日元中间价进行报价，而不是利用人民币对美元中间价和日元对美元中间价进行套算形成。人民币对日元直接交易的开展有利于增强人民币在国际金融市场的影响力，提升人民币的国际地位。随着2014年3月17日人民币兑美元的波动幅度从1%扩大至2%的弹性波动制度实施，人民币自2005年以来已完成了第三次汇改。从时间跨度上来看，人民币兑美元的当日波幅从0.3%扩大至0.5%用了12年，从0.5%扩大至1%期间间隔了5年，而从1%的波动幅度扩大至2%仅仅两年。人民币汇率弹性化的步子越来越快，人民币汇率波动幅度也越来越大，人民币汇率波动的风险也随之加大。(二) 人民币汇率变化的总体分析1. 人民币兑美元汇率2005年

41、7月汇改后人民币兑美元由1美元兑8.28人民币，到现在的1美元兑6.1147人民币，人民币兑美元已累计升值26.15%。2001年到2004年间人民币兑美元汇率基本保持稳定,其兑换比例维持在100美元兑827.7人民币。2005年之后受汇率体制改革的影响，人民币兑美元波动幅度显著增大，人民币进入大幅升值轨道，这种高速升值趋势一直持续到2007年，之后由于金融危机的爆发，人民币升值速度有所缓慢。2. 人民币实际有效汇率实际有效汇率是一国货币与所有贸易伙伴国双边名义汇率以外贸比重为权数的加权平均数，并在名义有效汇率基础上剔除价格因素的影响得到。它是国际金融领域的一个重要变量，反映了该国的国际竞争力

42、，对国际贸易活动产生重要影响。2005年汇改之前人民币实际有效汇率不断下降处于贬值趋势，实际有效汇率指数从2001年的98.5贬值到2005年的87。汇改之后人民币实际有效汇率一直不断上升，虽然2009年到2010年间受欧债危机的影响，汇率出现小幅下滑，但仍没有影响整体的升值趋势，实际有效汇率指数值从2005年的87增长到现在的105，增长了约21%。(三) 汇率波动的测量1. 估计汇率波动的方法汇率风险是不可直接观察到的经济变量，所以必须对其进行适当的度量。以往的研究中出现了多种计量汇率波动的方法，如上一期的远期汇率与当期汇率的平均差、汇率移动平均标准差、ARIMA模型的残差、无条件或条件异

43、方差等。下表归纳了前人测量汇率波动的方法。表1 测量汇率波动的主要模型汇率波动的测量代表文献备注汇率绝对波动率：Vt=et-et-1/et-1Thursby(1985)Bailey.Tavlas &Ulan(1986)t是时间，et是t时的汇率绝对平均差值：Vt=t=1nft-1-et/nHopper & Kohlhage(1978)f是远期汇率，et是t时的汇率汇率与方程lnet=0+1t+2t2+t预测的汇率之间的方差Thursby(1987)汇率移动平均标准差Vt=1/mi=1mZt+i-1-Zt+i-221/2Cushman(1983,1986)IMF(1984)Ken

44、en & Rodick(1984)Caballero & Corbo(1989)Koray & Lastrapes(1989)Chowdhury(1993)Arize(1995)Z是美国的外国商品消费商品价格的对数，m=12ARIMA模型残差平方Asseery & Peel(1991)Mclvor(1995)ARCH模型Pozo(1992)Kroner & Lastrapes(1993)McKnezie & Brook(1997)Chou W.L.(2000)该模型有很多扩展模型，广泛应用于测量汇率波动从上表可以看出，近期的研究倾向于使用汇率平均

45、移动标准差或者ARCH模型来测度汇率风险。通常来说，现实的金融时间序列数据（如股票、汇率等）并无恒定的均值，往往在保持阶段性相对平稳的同时随之呈现出剧烈的波动性，具有“尖峰厚尾、波动丛聚以及持久记忆”等特征。方差是衡量波动从而描述随机变量离散程度的常用概念，然而大多数序列在不同的时间段有不同的方差，即方差具有随时间变动的特征。1982年，R.Engle在研究英国通货膨胀率规律的时候提出了自回归条件异方差（Autoregressive Conditionally Heteroscedastic，ARCH）模型，其核心思想是残差项的条件方差依赖于其前期值的大小。1986年，Bollerslev对A

46、RCH模型进行了扩展提出GARCH模型（Generalized ARCH，广义自回归条件异方差），该模型有很多扩展模型，如EGARCH、IGARCH、GARCH-M等。ARCH模型能够较好地反映金融经济变量时间序列的异方差性质，因此能较为准确地拟合汇率波动大小，从而使得分析结果的解释力也会提高。本文也将选取该模型来提取下章实证分析中重要的一个解释变量-汇率波动率，下面简单介绍一下ARCH模型。ARCH模型的核心思想为残差项的条件方差依赖于它的前期值的大小，同时对序列得均值和方差进行建模。以ARCH（q）过程为例-对于某一时间序列yt，其变化规律可以用均值方程表示：yt=xt+t (1)上式中：

47、yt是因变量，xt是解释变量，是未知参数。假设t在给定（t-1）时间内信息t-1的条件下满足以0为期望值，ht为条件方差的正态分布，即t|t-1N(0, ht)，且残差平方服从AR（q）过程，可用以下方程来表示：t=vtht (2)ht=Vartt-1=0+i=1qit-i2 (3)方程（2）中，vt独立分布，满足E(vt)=0，D(vt)=1；方程（3）中，0、i为常数，且0>0,0i<1(i=1，2，q），1+2+q<1，它由两部分组成：一个常数项与前q个时期的信息集-以前q个时期的残差平方表示的ARCH项。该模型中所谓的条件方差就是在已知前期误差信息集t-1的情况下残差

48、t的方差。ARCH（q）模型揭示了过去的冲击正面影响于未来的市场波动且该影响逐渐减缓，因此它能较好地模拟市场波动的集群现象（即大幅度的波动后紧接着较大波动的幅度、较小幅度后的波动后紧接着较小波动的幅度）。ARCH模型存在一定的局限性，因为对于大多数的q，均非负的限制条件往往会由于无限制约束的估计受到违背，从而条件方差永远是正数这个要求也无法得到保证。Bollerslev（1986）提出的GARCH模型能很好地解决这个问题，它通过在方程（3）中加入条件方差的滞后项对ARCH模型进行了拓展，从而方程（3）换为：ht=Vartt-1=0+i=1qit-12+j=1pjht-j2 (4)上述方程（4）

49、中，参数q是ARCH项的阶数，p是自回归GARCH项的阶数，0>0，i0，j0，称该事件序列服从GARCH（p，q）过程。GARCH（p，q）可以用来拟合波动较为剧烈的国家的汇率变化，对于实行有管理的浮动汇率从而汇率波动性较小的国家使用ARCH（q）就能衡量汇率波动的方差或者标准差。在应用该模型时，首先需要对其进行检验是否存在一个ARCH效应，通常有两种方法：ARCH LM检验以及残差平方相关图检验。前者是通过一个辅助的回归检验（使用前q时期扰动项的平方对当前时期扰动项的平方进行回归）计算出ARCH效应，称之为拉格朗日乘数检验（Lagrange Multiplier Test，LM），即

50、ARCH LM检验；后者显示的是残差平方序列的任意指定滞后阶数的自相关和偏自相关系数，同时得到相应滞后阶数的Ljung-Box检验的Q统计量。由于我国目前的汇率形成机制是以市场供求为基础、参考一揽子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度，人民币汇率还未完全市场化，同时为了简便起见，本文拟采用ARCH模型来研究人民币汇率波动规律。2. 汇率的选择 一直以来，名义汇率与实际汇率的选择亦是分析汇率波动对贸易量影响时的争议热点。Cushman (1983)提出应采用实际汇率作为指标才能从真正意义上衡量厂商面对的汇率风险。也有研究提出相反观点，认为测算波动时仅需考虑名义汇率的波动风险，因为一国的价格、通货膨

51、胀以及生产力水平在某个较短的阶段内保持相对稳定，如IMF (1984 )。McKenzie & Brooks (1997)通过ARCH模型分别计算出名义汇率与实际汇率的波动率，研究发现采取自由浮动汇率制度国家的名义汇率与实际汇率的取样区别不大，两个模型系数之差小于0.01。考虑到中国自1994年人民币汇率并轨至2005年汇改之前长期对美元的名义汇率保持基本稳定，并且汇改之后也是实行有管理的浮动汇率制度，因此实际汇率比名义汇率更适合衡量汇率波动性。实际汇率来源于国家统计局。基于上述分析，本文采用中美双边实际汇率作为测算汇率波动的指标。中国从2001年起才开始统计以2000年价格水平为固定

52、对比基期的物价指数，此前只用同比指数，考虑到数据的可获取性，所以考察的样本区间为2001年1月 2014年12月。至于选择美国作为样本国，是基于美元是世界主要货币的考虑，同时美国长久以来一直是上海市的最大出口国，占上海市总出口比重达20%以上，探究中美双边实际汇率波动与上海市出口贸易的关系具有较强的政策意义。3. ARCH模型测算结果的评价本文选取的样本数据为2001年第一季度至2014年第四季度中美双边实际汇率，共56个观测值。图绘制了2001年第一季度至2014年第四季度人民币对美元实际汇率的时间序列走势。图1 人民币对美元季度实际汇率走势（2001年一季度-2014年四季度）为了进一步研

53、究分析，需要将汇率对数进行差分得到汇率的收益率序列，通过EVIEWS8.0绘制得到分别表示人民币对美元汇率收益率序列的图与图，可以发现人民币汇率具有波动集聚（Volatility Clustering）的特征，即波动随着时间而产生变化。图2 人民币对美元实际汇率的收益率序列（2001年一季度-2014年四季度）再来看一下实际汇率收益率的分布情况，表整理了人民币对美元实际汇率收益率的基本统计特征。表2 人民币实际汇率收益率基本统计特征收益率均值标准差偏度峰度JB值P值样本数人民币对美元-0.0054940.008811-1.6168196.16688246.94605055从上表我们可以看出，人

54、民币对美元汇率的收益率统计得到的均值与偏度为负，峰度系数明显高于正态分布情况下的峰值3。均值与偏度为负表明汇率收益率在样本期内为左偏态，呈左拖尾的原因主要是自汇率改革以来人民币面临升值压力从而一直走下降路线。峰度系数为6.166882，显著大于3，说明存在明显的“尖峰厚尾”的分布特征，收益率序列可能具有方差时变的特性，即可能存在异方差。同时Jarque-Bera统计量的相伴概率为0.00000，从而拒绝了原假设，人民币汇率的收益率序列变量不服从正态分布。在应用ARCH模型时，变量必须平稳，对人民币汇率收益率序列进行平稳性检验（相关统计值见表3）可知两序列均符合平稳性的要求，所以在后续的分析中本

55、文拟采用人民币实际汇率的季度收益率序列进行研究。表3 人民币实际汇率收益率的ADF单位根检验收益率ADF值1%临界值5%临界值10%临界值（C,T,L）人民币对美元-3.51829-3.55747-2.916566-2.596116(0,0,0)4. 汇率波动率的测量通过上述分析可以看出人民币汇率具有波动集聚的特征，本部分将采用ARCH模型来计量汇率波动率。前面已指出人民币实际汇率的收益率是平稳序列，通过测算发现该序列二阶自相关，因此本文拟建立如下的ARCH模型（由一个均值方程和一个条件方差方程组成），Vt=Vt-2+t （5）ht=c+t-12 （6）对上述两个方程进行估计得到条件方差ht，然后采用条件方差或者条件标准差来测量汇率波动风险。首先我们对方程（5）进行回归分析，得到如下2个方程（Vt_A表示人民币对美元汇率的收益率，括号内为P值）：Vt_A=0.5