利率规则的福利成本及对我国货币政策的启示_基于新凯恩斯DSG

1、2010年 02月(第 24卷第 02期 E ast Ch i na E cono m ic M anage m entF eb 1, 2010(V o. l 24, N o . 02 收稿日期 2009 12 05作者简介 贺 云松 (1977 , 男 , 安徽宿松人 , 博士研究生 , 研究方向 :货币理论与政策 , 宏观经济 。p 财经透视利率规则的福利成本及对我国货币政策的启示基于新凯恩斯 DSGE 模型的分析贺云松(上海财经大学 金融学院 , 上海 200433摘要 文章建立了一个新凯恩斯框 架下的 DSGE 模型来 分析当 期型 、 前瞻 型和后 顾型三 种利率 规则的 福利效应

2、。 福利的测度为代表性家庭的终身效用 , 计算出了不同 利率规则下 的福利成本 , 其主要发 现有 :名义 利率对 通货膨胀的反应系数越大则福利成本越小 ; 名义利率对产 出变化的反 应系数越大 则福利成 本越大 ; 利率 平滑在 三种利率规则下对福利成本分别有着不同的影响 。 这些结果为我国的货币政策提供了借鉴 。 关键词 新凯恩斯 ; 动态随机一般均衡 ; 福利损失 ; 利率规则中图分类号 F 41 文献标志码 A 文章编号 1007 5097(2010 02 0073 06TheW elfare Costs of Interest Rate Rules and I ns piration

3、s for O ur Country p sM onetary PolicyBased on a N e w K eynesian D S GE M odelHE Yun -song(School of F inance , Shanghai Uni versity of F i nance and Econo m ics, Shangha i 200433, Ch i naAbstrac t :T his paper ana l y zed the we lfare effec ts o f current , for w ard and backward-look i ng interes

4、t rate ru l es based on a new K eynesian D S G E mode. l The m easure of w elfa re is the life utility of t he representative househo l d . T he paper ca lcu l a ted the w e lfare costs o f d iffe rent interest ra te ru les . T he ma i n find i ngs are t he b i gge r the coe fficien t before i nfl a

5、 ti on t he s m all er the w e lfare costs ; the we lfare costs w ill rise when the coe fficient before output i ncreases ; i nterest rate s m ooth i ng has different w e lfare effects under t hree t ypes o f i n terest rate rules . T hese results have som e i nspirati ons for our country p s moneta

6、ry po li cy . K ey word s :new K eynes i an ; DSGE ; we lfare costs ; i nterest rate ru les一 、 引 言我国目前 采用 的是 以 货币 供应 量 为 目标 的 货币 政 策框架 , 货币政 策工 具为 准 备金 率、公 开 市 场操 作 以及 再 贴现 等 , 操作目标为基础货币 , 中介 目标为货 币供应 量 , 最终目 标为经济增长率和通货 膨胀率。我国以货 币供应量 为中介目 标的货币政策是否有效 的问题一直以来 都是学者们 关注的热 点。夏斌和廖强 (2001 从货币传导 机制角度分 析了货币供

7、 应量目标无效的深层原 因 , 并指 出货币供 应量中介 目标客观 上已不合 时 宜 , 应尽 快 废止 , 同时 还 提 出了 通 货膨 胀 目标 制 1。奚君羊和刘卫江 (2002 通过模型分析支 持了上述观 点 2。陈利平 (2006 则在一个引入时滞和货币 政策传导扰 动的货币政策模型中分 析了货币存量中 介目标制下 我国货币 政策的低效率问题 3。其他作者对货 币供应量中 介目标的适 用性研究见李 春琦和 王文龙 (2007 、刘明 志 (2006 以及 范从来 (2004 等 4-6。从总体上看大 多数学者都 认为现行 的货币政策需要做出改 进。在有 关如何对 货币政策 进行改进的

8、文献中 , 一些学者对货币政策规则 进行了研 究 , 比如刘 斌 (2003 根据我国的实际数 据估 计出 混合 模 型 , 并在 此基 础 上计算和比较了三 种货币 政策 决策方 式对 社会福 利的 影响 , 并对我国货 币政 策 体制 提出 了 改进 方案 7。卞 志 村和 管 征 (2005 则采用一个简 单的前 瞻性 模型分 析了 央行 确定最 优 货币政策规 则 的 过 程 8。 其 他 学 者 的 研 究 见 谢 平 和 罗 雄(2002 、王建国 (2006 、江曙霞和江日初 (2008 、张屹山 和张代强 (2008 、许冰和叶娅芬 (2009 等 9-13。以上学者都对我国的

9、货币政策进 行了很好 的研究 , 但 是 这些研究主要以计量方法为主 , 并没有 建立动态 随机一般 均 衡 (dynam ic stochastic general equ ilibri u m, DSGE 模型 来 分 析货币政策。从方 法论上 来说 , D S G E 模 型是 实际 经济周 期 (rea l business cyc l e , RBC 理论 用以分 析宏观 经济 问题的 主 要工具 , 而现代的货币分析框架也具有与 RBC 模型一样的核 心结构。使用 DSGE 模型来分析货 币政策 的最大 好处在于 它 不受制于 /卢 卡斯 批判 0, 因为 在 DSGE 模型中 有

10、关 宏观 经73济变量的行为方程都被 消费者和厂商的 跨期一阶均 衡条件所 代替 , 有关预期如 何形 成的事 后假 设也 被理性 预期 所 替代。 此外 DSGE 模型也非常强 调使用 校准、模拟 等方法 来对模型 进行数量上的分析 , 使用 DSGE 模型 的另一 好处在 于能清楚 地分析货币政策的传导 机制。从国外的研究来看 , 在近十 多年来 , 西 方学者 对货币政 策、通货膨胀以及经济周期之间 关系的研 究导致了 一个分析 框架的形 成 , 即 所谓 的新 凯恩 斯 模型 (N e w K eynesian m od -e l 。新凯恩斯模型 有着类 似于 RBC 模 型的 核心结

11、 构 , 那就 是把动态随机一般均衡 模型作为主要 的分析工具。 新凯恩斯 模型在 RBC 模型的基础上加入了一些凯恩斯模型的 特征 , 比 如垄断竞争的市场结构 和名义刚性等 , 这 也使得一 些学者如 G oodfr i end 和 K i ng (1997 把这一新的分 析框架 称为 新古典 综合 (N ew N eoclass i ca l Synthsi s 14。名义刚性存在的直接后 果是在短期内货币政策 是非中性的 , 因为 此时名义 利率的变 动不会有一比一的预期 通货膨胀率的 变动与之相 匹配 , 这就 会导致实际利率的变动 , 而实际 利率的变 动将会导 致消费和 投资的变

12、动进而引起产 出与就业的变 动 , 这样直至 在长期所 有的名义价格与工作做 出了完全调整 , 经 济才回到 它的自然 均衡状态。货币政策的非中性 为货币当局提高福 利的干预 留有一定 的空 间 , 这 也 提 出 了 下 面 的问 题 :货 币 政策 该 如 何 执 行 ? T ay l o r (1993 对美 联储在 格林 斯潘时 代的 货币 政策近 似归 纳为一个 简 单的 公 式 15, 这 通常 被 称 为 泰 勒 规 则 (T ay lor ru l e, 这是一种利率规则 , 货币当局 根据通货膨 胀和产出对 稳定状态的偏离 值来设 定短 期名 义利率 , Judd 和 Rud

13、ebusch (1998 以及 C larida , G a li 和 G e rtler (2000 估计 了不 同版 本的泰勒规则 16, 17。对不同 简单规 则性质 的分析 见于 T ay lor (1999 18, 此外 R otemberg 和 W oodfo rd (1999 的文章推导 出代表性消费者效用 的二次 近似解 19, 而 W oodford (2003 则详尽讨 论 了基 于 福利 标 准 的对 不 同政 策 规则 的 评 价 20。 在这之后 , 大多数文献都采用了 基于福利 的标准来 评价不同 的货币政策的表现 , 通过计算代 表性家庭 偏离有效 配置而遭 受的

14、效用损失。近年来我国利 率市 场化 改革 稳步 推进。 比如 在 1996年 以后 , 先后放开了银行间拆借 市场利率、债 券市场 利率和银 行间市场国债和政策性 金融债的发行 利率 ; 放开了 境内外币 贷款和大 额外 币 存款 利率 ; 试办 了人 民 币长 期 大额 协 议存 款 ; 逐步扩 大了 人 民币 贷款 利 率的 浮动 区 间。尤 其是 2004年 , 再次扩大了金融机构贷款 利率浮动 区间 ; 实行 了再贷款 浮息制度 ; 放开了商业银行贷 款利率上 限 , 城乡信 用社贷款 利率浮动上限扩大到基 准利率的 213倍 , 实 行了人 民币存款 利率下浮制度。在利率市场化 改革

15、进程 中 , 中央银 行利率体 系建设逐步深化。一方面改革 了再贴现 利率的形 成机制 , 建 立了再贷 款浮 息 制度 , 优 化 了金 融机 构 存款 准 备金 利 率结 构 ; 另一方面 , 根 据宏 观调 控需 要 , 灵活 调整 金融 机 构存、 贷款利率 , 努力协调本、外币利 率政策 , 中 央银行 利率调控 机制不断完善 , 调控能力不断 增强。此外我 国金融 市场基准 利率体系不断完善 , 2007年上海银行间拆借利率 (S H I BOR 正式上线 , 目前 S H IB OR 的 市场代 表性不 断提高 , 其在货币 市场的基准地位初步确 立。对我 国改革开 放以来利 率

16、市场化 进程的详细论述见易纲 (2009 21, 利率市 场化的 推进为利 率规则的实施提供了必 要的前提 , 因此对 利率规则 进行研究 有着重要的意义。那么利率规则又该如何实行才能使 得社会的 福利成本 最 小 ? 基于上面 的考 虑 , 本 文将 建 立一 个 新 凯恩 斯 框架 下 的 DSGE 模型来分 析 不同 类型 的 利率 规则 的 福利 成 本的 大小 , 通过 校准 和数 值试 验来 对各 种利 率规 则的 表现 做出 比较 分 析 , 进而为我国货币政策的改进方向的 选取提供 理论上的 支 持。本文的结构 如下 :第 一部 分 是 引 言 , 第 二 部分 建 立 模 型

17、 , 第三部分是福利成本的测度 , 第四部 分进行 模型结构 参 数的校准 , 第五部分是结论 , 第六部分是 对我国 货币政策 的 启示。二 、 模型在建立模型时首先要考虑的是如何 在模型中 处理货币 的 问题 , 常用的方法有两种 , 第一种方法是 把实际 货币余额 直 接放进效用函数 (m oney i n the utility , M I U , 其 理由是货 币 能缩短交易时间 , 进而可以增加休闲时 间而使消 费者获得 效 用 ; 第二种方法则是预付现 金约束 (cash i n advance , CIA , 它通常假设消费者要预留一部分现金 以进行消 费支付或者 厂 商要预留

18、现金进行工资支付等。两种方 法都有一 定的道理 但 同时都有不合理之处。而现代新凯恩斯 分析框架 中更常用 的 方法则是使用没有货币的模型来研 究货币问题 , 因为在利 率 规则下货币是内生的 , 货币供应量唯一 的作用在 于使得货 币 市场出清 , W oodford (2003 对这一 方法的 合理性 进行了 有 力的证明 , 本文将使 用这 一方 法 20。 本文 中的 模 型在 RBC 模型的基础上引入了垄断竞争和粘性 价格两种 凯恩斯模型 的 特征 , 根据 RBC 的传统 , 经济波动的驱动力量主要来自外生 的技术冲击 , 下面将建立模型。(一 家庭假设一个永久生存的代表性家庭最大

19、化目标函数为 :EE t=0B t U (Ct, Nt(1其中 , Et表示基于 第 t 期 所有 可获 得信 息的 数学 期望 ; B I (0, 1 是主观贴现因 子 , 假设每 期的效 用函数 U 是 关于 C 严格递增 , 关于 N 严格递减的严格凹函数 ; Ct是一消费指数 , 由下面 的加总函数给出 :Ct=(Q 1Ct(i 1-1/E di E /(E -1 ,其中 , Ct(i 表示家庭在第 t 期 对商品 i 的消 费 , 并假设 存 在由区间 0, 1代表的 连续 的有 差异商 品。参数 E >1表示对 不同种类商品的替代弹性 ; Nt表 示工作时间。家庭 的预算约束

20、为 Q 1Pt(i Ct(i d i+Bt=Rt-1Bt-1+WtNt+T t, 其中 , Pt(i 是第 i 种商品 的价格 ; Bt表 示家庭在第 t 期购 买的名义债券数量 ; Rt-1表示 在第 t-1期 总 的名 义利 率 ; W t 表示名义工资 ; Tt表示每 期收入的加减总量。家庭必须决定如何将消费支出分 配在不同 的商品 上 , 也即家庭面临下面的问题 :对于 给定 的消 费支 出 Q 1Pt(i C t (i d i 最大化消费指数 Ct, 或者给定消费指数 最小化消 费支 出 , 对这一问题求解 , 可以得出家庭对每 种商品 的最优消 费 量为 :Ct(i =(Pt(i

21、/Pt-E Ct(2其中 , Pt=Q 1Pt(i 1-E d i 1/(1-E 是 名义价格指数 , 这一价格指数有 如下 性质 :Q 1Pt(i Ct(i d i=PtCt, 即 消 费支出等于价格指数与消费指数的 乘积 , 因此家 庭的预算 约 束可以表示为 :PtCt+Bt=Rt-1Bt-1+WtNt+Tt(3 最后假设家庭 满足 无 蓬齐 博 弈 (no -Ponzi-game 条74 件 , 家庭在约束条件 (3 下 最大化 效用 函数 (1, 其一阶 条件经对数线性化后为 (在本文中大 写字母表示 变量的水平 值 , 小写字母则表示对应变量的 对数值 :w t -p t =R c

22、 t +U n t (4c t =E t c t+1-1(i t-E t P t+1-Q (5 其中 , P t+1=p t+1-p t 表 示在 第 t 期到 第 t+1期之 间的 通货膨胀率 ; Q =-l og (B 可以看作是 家庭的贴 现率 ; i t =log (R t 为名义利率。最优条件 (4 可以 看作劳 动供给曲 线 , 在给定消费的边际效用时劳 动供给数 量为实际 工资的函 数。最优条件 (5 则 是常 见的 消费欧 拉方 程 , 它决 定着家 庭的最优消费储蓄行为 。(二 厂商假设每种商品 i I 0, 1由一个垄断竞争厂 商生产 , 每个厂商 i 使用同 样的技术 ,

23、 其 生产函数 为下面的规 模报酬不变 的线性形式 :Y t (i =A t N t (i 。其中 , A t 表 示外生 的技术冲 击 ; N t (i 为厂商 i 雇用的劳动。假设技术冲击 的对数服从 AR (1 过程 :a t =Q a a t-1+E a t, 其 中 , Q a I 0, 1,而 E a t为白噪声。所有的厂商 把总价 格水平 P t 和 总消费 指数 C t 当作是给定的 , 价格 被假 定 为粘 性的 , 根据 Calvo (1983 和 Y un (1996 22, 23, 每期有 H I 0, 1 比例的随机抽取的厂 商不能调整它 生产的 产品 的价格 , 其

24、余的 1-H 厂 商可 以对 其产 品重新 定价。假设 厂商 i 在第 t 期可 以重新 定价 , 那么 它将选择价格 P *t 来 最大化 预期利 润的现 值。具体 来说 , 厂 商所面临的问题为 :m ax P *E t E k=0H kd , t t+k (P *tY t+k (i -m c t+k (i P t+k Y t+k (i 受约束于 Y t+k (i =(P *t /Pt+k -E Y t+k , 其中 , m c t+k (i 为厂商 i 在第 t+k 期的实际边际成本 ; Y t+k (i 为厂商 i 在 第 t+k 期的 产量 ; d , t t+k 为 名义 收入 的

25、随 机贴 现因 子。厂商 上述问题的一阶条件为 :E t E k=0H k d , t t+k Y t+k (i (P *t -E m c t+k(i P t+k =0(6 根据 (6 式所 有在第 t 期能调 整价 格的 厂商 面临 相同 的问题并将选择相同的价格 P *t。假设在第 t 期不能重新定价 的厂商的产品价 格为上 一期 的价 格水平 P t-1, 将 P *t 与 P t-1代入总价格水 平指 数公 式 P t =Q 1P t (i 1-Edi1/(1-E 可以得到 :P 1-E t =H P 1-E t-1+(1-H P *1-Et, 对 此 式 两 边同 除 以P1-E t

26、-1, 并在零通胀的稳定状态进行对数线性化可以得到 :P t =(1-H (p *t -p t-1(7其中 , P t =p t -p t-1为低 t-1期到第 t 期的 通货膨 胀率 ,(7 式表明通货膨胀来源于能调价厂商选择的价 格不同于经 济在上一期的平均价格 。然后对 (6 式两 边同时 除以 P t-1, 在 通货 膨胀率 为零 的稳定状态附 近进 行对数 线性 化 , 并改 写为差 分方 程 形式 , 然后结合 (7 式可以得到 :P t =B E t P t+1+K m c t (8 其中 , K =(1-H (1-BH /H , mc t+k =m c t+k -m c 表 示

27、实际边际成本与其在 稳定状态时的值 m c=-log (E /(E -1 之差 , 用 L 来表 示 log (E /(E -1 , 则有 m c=-L 。 注意推导过 程中 略去 了 实际 边际 成 本中 表示 厂 商的 标识 , i 因为所有的厂商使用同 样的技术以及 线性生产函 数 , 在每一 期所有厂商的实际边际 成本是相同的。(三 均衡首先产品 市 场 出清 要 求 对 所 有 的 商 品 i I0, 1要 求Y t (i =C t (i, 定 义 总 产 出 水 平 为 Y t =(Q 10Y t (i1-1/Edi E /(E -1 , 则有 Y t =C t , 其次劳动市场出

28、清要求 y t =a t +n t 。 然后根据家庭和厂商的均衡条件以 及市场出 清条件经 推 导就 可以得到新凯恩斯菲利普斯曲线 (new K eynesian P hilli ps curve , NKPC, 这是新凯恩斯模 型的主 要方程 之一 , 给定 产 出缺口的路径 , 它决定通货膨胀 :P t =B E t P t+1+J y t(9以及动态 IS 曲线 (dynam ic IS equation , D IS:y t =-1(i t -E t P t+1-r n t+E t y t+1(10 其中 , J =K (R +U , y t =y t -y n t 为产 出缺 口 ;

29、y n t 为 产出的自然率 水平 ;r n t 为 利 率的 自 然率 水 平。为 关 闭整 个 模型 , 我们必须对 以 上两 式补 充 一个 名义 利 率如 何 形成 的 公 式 , 也就是要描述货币政策是如何实 行的 , 下面 把利率规 则 引入到模型中。(四 货币政策假设货币当局根据下 面的 T aylor (1993 类型 的简单 规 则来设定短期的名义利率 15:i t - i=A r (i t-1- i +A P E t P t-j +A y E t (y t-j - y (11 其中 , j=0, 1, -1; A P 、 A r 和 A y 都是 系数 ; i 和 y 分

30、别为稳定状态时的利率以及产出。当 j=0时 , 利率规则 将根 据当期的通货膨胀率以及产出水平 来设定名义 利率 , 在本 文 中为区分各种利率规 则我 们称其 为当 期型利 率规 则 ; 当 j=-1时 , 利率规则是前 瞻型的 , 即货币当 局根 据通 货膨胀 率 以及产出水平的下一期的预期值来 设定当期的 名义利 率 ; 当 j =1时 , 利率规则是后顾型的 , 即货 币当局根据 通货膨胀 率 以及产出水平的上一期的值来设定 当期的名义 利率。在所 有 三种类型的利率规 则中 , 当 A r 不 为零 时货 币当 局根 据上 期 的名义利率值对利 率做 出逐步 调整 , 即 存在 利率

31、 平滑 现象。 这样就完成了对整个模型的构建。三 、 福利成本的测度本文采用基 于福 利的 标 准来 评价 不 同 的货 币 政策 的 表 现 , 福利的测度为代表性家庭的终身 效用。假设 存在通过 总 量税 (lu mp-sum taxes 融资的就业补 贴以消除 垄断竞争 所 引起的市场 扭曲 , 那么 模型 中 唯一 的市 场 扭曲 来 自粘 性 价 格 , 在这样的假设下稳定状态时的资 源配置是 最优的。定 义 某一货币政策的福 利成本 为稳 定状态 消费 量下降 的百 分比 , 具体地 , 假设在某一货币政策 a 下代表性家庭的福 利为 V a 0=E 0E t=0B t U (C

32、a t , N a t , 稳 定 状 态 时 的 福 利 为 V 0=E 0E t=0B tU ( C , N , 用 K a来表示采用政策 a 时的福利成本 , 则有 :V a 0=E 0E t=0B t U (1-K aC , N 根据 W oodfo rd (2003 20, 每期的平 均福 利成 本为产 出 缺口和通货膨胀率的方差的线性组合 :W L =12(R +U v ar ( y t +E var (P t (12其中 , K =(1-H (1-BH /H , 从公 式 (12 可以看出 ,福利 成本中产出缺口方差的权 重与风 险厌恶 系数 R 、弗里 施 (F r i sch

33、 劳动供给弹性的倒数 U 成正比 , 通货膨胀率方 差的 权重与产品需求 替代 弹性 E 、以及 价格 粘性 程 度 H 成 正比。 对模型的结构参数进行校准之后 , 我们 就可以计 算不同利 率75规则下的通货膨胀以及 产出缺口的方差和相应的福利成本。四 、 校准本文根据有关文献 中的常用参数值并 结合中国 经济季度 数据来确定模 型的 结构参 数 , 因此 模型 中时间 单位 为 季度。 首先将主观贴现因子 B 的值设定为 0199, 这意味着年实际利 率大约为 4%, 这在 RBC 文献中是 常用值。对于 风险厌恶系 数 R , 根 据 黄 赜琳 (2005 的 研究 将 其 值设 定

34、为 017724。 参数 U 为弗里 施 (F r i sch 劳动 供给弹 性的倒 数 , 根据 K i ng 和 R ebelo (2000 将其值设定为 125。对于产品 需求的价格 弹性 E , 根据陈昆亭和龚六 堂 (2006 的研 究将其 值设定为 1026, 这 也 就 意 味 着 在 稳 定 状 态 厂 商 的 价 格 加 成 为 11111%。至于 反 映 粘 性 价 格 程 度 的 参 数 H , Chr i stiano 和 E i chenbau m (2005 的 估 计 为 01827, 陈 昆 亭 和 龚 六 堂 (2006 所使用的值为 01626, 本文将其值

35、设定 016, 这意味 着厂商的平均调价周期 为 215个季度。最后需要确定的参 数是技术冲击的一 阶自回归 系数和技 术创新的标准差 , 本文使用索 罗剩余来 替代技术 冲击 , 所使 用的 数据 为 1992年 第一 季度 到 2008年 第四 季度的 季 度数 , 并对数据进行了季节调 整 , 然后 对数据取对数后进行 Band-Pass 滤波以消除趋势 , 其中 Band-P ass 滤波的下限和上限分 别取 6和 32, 这样经滤波后时间序列只保 留了周期 为 115年 到 8年的部分 , 然后使用普通最 小二乘法得 到技术 冲击的一阶自回归系数 Q 的值为 0183以及技术 创新的

36、 标准差 R E 的 值 为 2112%。这样就得到了模 型的所有 结构参 数的数 值 , 表 1对其进行了归纳。表 1模型的结构参数 参数 R H E B U Q aR a取值017701610019910183010212五 、 结果分析在确定模型的结构 参数 后 我们 使 用 K le i n (2000 的 广 义舒尔 (Schur 分解 方法 , 求得 模型 在 稳定 状态 附 近的 线 性近似政策函数 (policy functi on 28, 然后 根据政 策函数 就 可以计算出产出缺口和通货膨胀率的 方差以及 对应的福利 成 本。为方便分析 , 我们把 A P , A r 和

37、A y 的 取值范 围设定在 区 间 0, 3,并对每个参数值 从 0到 3以 0105为 间隔分别 取 61个数值 , 然 后分 别对 利率 规则 (11 中的 当期 型、前 瞻 型和后顾型规则进行数值试验 , 计 算出 A P , A r 和 A y 取不 同 值时的 福利 , 这 样本 文共计 算了 680943种利 率规 则的福 利 成本 , 然后根据福利成本大小的排序就 可以得到 三种最优 的 利率规则。表 2给出了 最优的利率规则以 及相应 的产出缺 口 和通 货膨胀率的标准差 R y 和 R P 以及福利 成本的大小。 最优 利率规划下 1%技术冲击时的脉冲响 应如图 1所示。表

38、 2最优的利率规则优化的利率规则 :i t - i=A r (i t-1- i +A P E t P t-j +A y E t (y t-j - y参数 AP参数A y参数 A r标准差 R P (%标准差 R y (%福利成本 (%31195011491012928010160 图 1 最优利率规则下 1%技术冲击时的脉冲响应76从表 2我们可以看出 , 最优 的当期型、 前瞻型 和后顾型 三种利率规则都要求参 数 A P 达到数值区间的最大值 3, 同时 都要求参数 Ay都为数值区间的下限 0, 此外最优的当期型和 后顾型利率规则都要求 一定的利率平 滑 , 在这两种 规则下参数 Ar的取

39、值分 别为 012和 1195, 而最 优的前 瞻型 利率 规则 完全不要求利率平衡。另外在最 优的当期 型利率规 则下代表 性家庭获得的效用最大 , 其福利 成本为 010021%, 要小于最 优的前瞻型和后顾型规 则下的福利成 本 , 在这两种 规则下的 福利成本分别为 010037%和 010160%。为进一步分析最优利 率规则对经济的影响 , 图 1给出 了在三种最 优的利 率规则下 经济面对 1%技术 冲击时 几个 主要变 量 的脉 冲响 应 , 从图 1可以直观上看出当经济 面对技术冲击时 各变量的动 态调整过 程 , 表 2则给 出了 通 过膨 胀率 和 产出 缺 口波 动 性的

40、 具 体大 小 , 从表 2可以看出在最优的当 期型、前瞻 型和后 顾型利率 规则 下 通 货 膨 胀 率 的 标 准 分 别 为 011908%, 013290%和 011491%, 产出缺口 的标准 差分别 为 010972%, 011224%和 012928%。以上对最优的利率 规则进行了分析 , 对 于其他 利率规则 的福利成本 , 图 2至图 4对其进 行了总 结。其中图 2描绘的 是参数 A P 对福利的影响 , 为分析 A P 对福利的影响 , 我们把参数 A y 和参数 Ar保 持在最优利 率规则时 的取值 不变 , 然后分别求得参数 A P 取值从 115 3之间 时的福利成

41、 本。之所以 参数 A P 的取值从 115开始 是为了 图形 显示得 更加 清楚 , 因 为计算表明当 AP小 于 115时 在前瞻 型利 率规则 下的 福利成 本比其他两种规则下的 福利成本大一 个数量级。图 2中的横坐标表示参数 AP而纵 坐标 则是 福利成 本 , 其中 实线 表示的 是当期型利率规则 , 点划线表示 后顾型利 率规则而 虚线则表示前瞻型利率规则。同理 , 图 3和图 4分别反映了参数 A y 和参数 Ar对福利的影响。综合上面的分析 并结 合图 2、 3、 4, 我们得 出三 个主要 的结论 :(1 名义利率对通货膨胀做出反应的重要 性。在其他两 个参数不变的 情况

42、下 , 名义 利率 对 通货 膨胀 的反 应系 数 A P 越大则福利成本越小。从图 2可以 看 出福 利成 本 关于 参数 A P 是单 调 递减 的 , 最优的三种利率规则都要求参数 A P 达到数 值区间的 最大值。 从直观上看 , 因为价格是粘性 的 , 所以要想 达到灵 活价格时 的均衡配置 , 唯一的方法就是使 所有的厂 商都满足 于现存的 价格水平而没有调价的 意愿 , 这 样的直接 结果就是 价格的稳 定 , 而我们的数值分析表明央行 控制通货 膨胀的努 力确实使 得通货膨胀的标准差更 小 , 这就 是为什么 名义利率 对通货膨 胀反应系数 A P 越大福利损失越小的原因。(2

43、 名义利率不对产出变化做出反应的重 要性。在其他两个参数不变 的情况 下 , 名义 利率 对产出 的反 应系 数 A y 越 大则福利成本越大。从图 3可 以看 出 福利 成 本关 于 参 数 Ay是单 调 递增 的 ,而且由于 A y 的增加所导 致的福 利成本 是很大 的 , 比 如当 A y的值为 1时当期型、前瞻型和后 顾型利率规 则下福 利成本分 别为 011119%、 011441%和 011559%。最优的利 率规则要求 名义利率完全 不对产 出变 化做出 反应 即参 数 Ay为 零。片面 地稳定产出水平并不可 取 , 应该 使产出水 平与产出 的自然率 水平一对一的变动 , 当

44、经济面临 技术冲击 时产出的 自然率水 平要发生变化 , 因此货币政策强 调稳定产 出水平将 可能导致 产出缺口的大幅波动进而增加福利 成本 , 这就是 为什么名 义 利率对产出反应系 数 Ay越大 福利 成本越 大 的原 因 , 本文 的 数值分析也证明了这一点。(3 在三种 利率 规则 下 利率 平滑 对 福利 的影 响 并不 相同。从图 4可以 看出 , 在当 期型 利率 规则 下当 参数 A r大 于012时福利成本随 Ar的上升而增加 , 在前瞻型 利率规则 下福利成本关于参数 Ar是单调 递增 的 , 在 后顾 型利 率规 则下 福利成本随参数 Ar 的上升而先降后升。图 2参数

45、A P 对福利的影响图 3参数 Ay 对福利的影响图 4参数 Ar对福利的影响六 、 对我国货币政策的启示利率规则的实行要依赖于利率的 市场化程 度 , 近年来 虽 然我国利率市场化改革稳步推进 , 但是 贷款利率 下限和存 款 利率上限没有放开 , 并不是由商业银 行自主定 价 , 因此我 国 应进一步推进利率市 场化。 此外 , 结 论 (2 清楚 地表明 在 利率规则下央行不对产出的变化做 出反应的重 要性 , 最小 的 福利成本是在当央行不对产出波动 进行反应时 获得。因此 从 福利的角度来看 , 央行如果要采用利率 规则来干 预经济就 要 77 意识到不对产出波动做 出反应的重要 性

46、, 当经济面 临来自供 给方面的冲击时央行如果实行 / 逆经济风向 0 的 利率规则将 会造成巨大的福利损失 。结合结 论 ( 1, 最好的 利率规则要 使得价格稳定, 严格控制通货膨 胀的简单 利率规则 将会带来 福利的增加。从对利率规则的 实际操作 层面来看, 根据结论 ( 2, 三种利率规则 下利率 平滑 对福利 的影 响并不 相同, 因 此在具体的操作过程中 要根据不同的规 则来确定利 率平滑的 程度。 参考文献 1 夏斌, 廖强. 货币供应量已不宜作为当前我 国货币政策 中介目标 J . 经济研究, 2001, ( 8: 14- 6. 2 奚君羊, 刘卫江. 通货膨胀目标制的理论思考

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