房托基金运作模式

1、一、凯德置地（一）背景概况凯德集团是亚洲规模最大的房地产集团之一，总部设在新加坡，并在新加坡上市。集团的房地产和房地产基金管理业务集中于核心市场新加坡和中国。集团也同时是亚洲最大的房地产基金管理者之一。凯德集团凭借其雄厚资产、多元房地产领域知识、先进产品设计和开发技能、积极资本管理策略以及庞大市场网络，持续开发优质房地产产品与服务。凯德集团旗下的上市公司包括澳洲置地、凯德商用、雅诗阁公寓信托、凯德商务产业信托、凯德商用新加坡信托、凯德商用马来西亚信托、凯德商用中国信托和桂凯信托。集团在中国的三大业务单位，包括凯德中国、凯德商用中国和雅诗阁中国，核心业务涵盖住宅、办公楼、购物中心、服务公寓、综合

2、房产及房地产金融，总管理资产超过2,000亿元人民币。凯德中国业务结构图嘉德置地（中国）投资有限公司是新加坡嘉德置地集团在华的全资子公司。作为一个长期看好中国市场，立足开发之本的地产商，15年来一直致力于全国高品质住宅和商用房产的投资、开发与管理，开发规模逾570万平方米。凯德商用是新加坡嘉德置地集团成员嘉德商用产业有限公司的子公司。凯德商用在中国拥有50家购物中心，分布在北京、上海、天津、重庆、深圳、成都、西安等33个大中城市，总租赁面积超过400万平方米。雅诗阁是嘉德置地旗下的全资子公司，总部设在新加坡。在中国，雅诗阁是最大的国际服务公寓业主和运营商。目前在全国拥有26个物业，约5,000

3、套服务公寓单位，分布在北京、重庆、大连、广州、上海、沈阳、深圳、苏州、天津、武汉、西安和香港。嘉德资产管理有限公司是世界领先的房地产基金管理者，是专门从事房地产基金管理和金融咨询的亚洲市场先锋。集团旗下管理着5支房地产投资信托（REIT）和17支私募基金，其中涉及中国业务的信托有2支，私募基金有9支。（二）凯德置地经营模式：地产开发+资本运作资金链条：凯德置地主要是通过嘉德商用中国发展基金以及嘉德商用中国孵化基金进行资产收购，再通过让嘉茂零售中国信托（CapitaRetail China Trust，简称CRCT）使用优先认购权的形式收购嘉德在内地控股的商用物业。对于这些基金投资的物业，嘉茂零

4、售中国信托（CRCT）拥有优先购买权。这样凯德构建了从开发商到私募基金再到REIT一条完整的投资和退出的流程。嘉德商用中国发展基金属于私募基金，主要投资于中国零售商场，规模约6亿美元。其与深圳国际信托投资有限公司(深国投)的合资公司已经投资全国19个零售商场，总建筑面积超过90万平方米，总值估计约9亿美元。嘉德商用中国孵化基金则专注于购入中国国内已建成的零售商场，并进一步实现其重组、增值和出租，并可能在未来与北京华联以及其他伙伴合作，主要项目包括嘉德置地以1.64亿美元购入的北京西环广场。项目运作流程：凯德置地通过旗下的投资和资产管理团队收购商用物业，然后通过项目管理团队开发运营，最后将运营成

5、熟的商用物业注入嘉茂零售中国信托（CRCT），将其转化为公众投资。因为基金与项目相连，所以基金的建立是凯德在中国楼盘开发的一个坚实后盾，而凯德成功的项目运作也是资本回报保障。资本运作：嘉茂零售中国信托嘉茂零售中国信托（CapitaRetail China Trust，简称CRCT）是新加坡首个专注于中国零售型房地产的信托投资基金（REIT），于2006年12月在新加坡挂牌交易，嘉茂零售中国信托（CRCT）设立的目标是长期投资于由中国零售商场组成的多样化资产组合。嘉茂零售中国信托（CRCT）最初的资产包由布局于中国5个城市的7所零售商场组成。该资产包价值约6.9亿新元，总可出租面积约为41.3万

6、平方米。其中7所商场分别是北京的望京购物中心、九龙购物中心和安贞华联商厦，上海的七宝购物中心，郑州的郑州购物中心，呼和浩特的金宇购物中心和芜湖的嘉信茂广场。2008年2月嘉茂零售中国信托收购了西直门嘉茂购物中心，完成了上市后的首笔并购交易。截至2010年3月31日，嘉茂零售中国信托（CRCT）的总资产规模大约12亿新元，其优质和地域多元化的商场组合是国际和国内大型零售商进驻的焦点，如沃尔玛、家乐福和北京华联集团。嘉茂零售中国信托（CRCT）是通过离岸、在岸的两级特殊目的公司持有内地物业，即必须在境内设立外商独资或合资公司，境外在巴巴多斯设立特殊目的公司（SPV），SPV公司持有境内公司股权，C

7、RCT 则通过收购SPV股权实现上市。此双层结构虽然复杂，且税务负担相对较重，但仍证明是一条可行的海外上市之路。凯德置地计划长期在中国发展，故而在2004年购入或开发物业的时候，都是通过在境内注册的外商独资企业（WOFE）或者合资企业操作。注入CRCT的七个物业中，有六个都是凯德100%持有，因此有六个WOFEs；另外一个（新芜商场）凯德仅持有51%，深国投持有49%，凯德只是将外方的部分放入CRCT。这些在岸公司的权益分别由三个在巴巴多斯注册的SPV持有，CRCT则通过收购，把这三个SPV内的七个物业纳入资产池内，继而包装上市。嘉茂零售中国信托结构图（三）集团的资产配置作用在私募基金与REI

8、Ts的相互支持中，集团公司作为资产配置的中心和中转枢纽推动着基金平台的打造；在项目运作过程中，集团公司作为组织者和管理者推动着目的成熟。集团公司从旗下投资和资产管理团队手中买下成熟的商用物业，置入旗下REITs（嘉茂零售中国信托CRCT），通过增发为收购融资。集团公司在整个基金平台的构建中充当着资产配置的核心。综上，从集团内部孵化、到私募基金的开发培育，再到REITs的价值变现和稳定收益，凯德置地构造了一个以地产基金为核心的投资物业成长通道，这种地产开发+资本运作的模式是凯德置地地产经营模式的核心。下图全面地表现了凯德置地的运营流程。凯德置地营运模式二、丰树集团（一）背景概况丰树是以亚洲为中心

9、的房地产开发、投资及资本管理公司，总部位于新加坡。丰树产业私人有限公司是领先的房地产公司，业务策略侧重于投资亚洲富有增长潜力的市场。在不同的房地产领域开发的项目屡获大奖并带来持续的回报，这些业绩表现充分证明他们作为开发商、投资商及资本管理商的核心竞争力。截至2013年3月31日，在亚洲自有和托管的办公楼、物流、工业、住宅、零售及综合用途物业价值达218亿新元。 目前，丰树管理着4只新加坡上市的房地产投资信托：丰树物流信托、丰树工业信托、丰树商业信托、丰树大中华商业信托，以及5只私募房地产基金：丰树中国机遇基金II、丰树印度中国基金、丰树工业基金、联昌丰树房地产伊斯兰基金2、联昌丰树房地产基金，

10、旗下包括一系列多业态的资产组合。为巩固在亚洲区域的的业务， 他们在新加坡、中国、香港、印度， 日本、马来西亚、韩国及越南也设立了办公处。中国是丰树在海外最大的市场之一。中国包括香港占丰树自有及托管资产总额的31.5%，约68亿新元。丰树于2005年首次进入中国市场，投资物流物业。之后，进一步扩大投资范围，目前已在中国多个城市，包括上海、北京、广州、佛山、天津、无锡、西安、郑州及香港，投资物流、工业、办公楼、零售及综合用途等房地产项目。（二）丰树集团经营模式：资本管理+地产开发 丰树采用将房地产资本管理、开发与资产管理技能相结合的轻资产业务模式，从泛亚资产组合中取得持续丰厚的回报。丰树在房地产价

11、值周期中发挥三重互补协同的角色。 作为资本管理商、开发商及投资商，他们能够在不同的资产类型领域识别并提升价值。业务覆盖整个房地产投资程序，从寻找项目与形成交易，收购与重组高增长潜力的资产组合以进行投资，到强化资产组合实现价值创造，再到退出投资获取回报。丰树房地产资本管理业务让领先的机构投资者从投资中获得持续丰厚的回报。在2005到2012年期间，集团管理资产的复合年增长率达到34%。截至2012年3月31日，集团管理着价值达199亿新元的房地产资产。丰树通过将物业转型为高收益的房地产，成为一代复兴开发商，将自身与传统的房地产公司区别开来。成功盘活新加坡24公顷的港湾区及附近13.5公顷的亚历山

12、大区，即充分显示了他们的项目开发实力。凭借在新加坡的卓越房地产开发记录，丰树跨越新加坡，将开发专长伸展至整个亚太区域。（三）丰树房地产投资信托丰树物流信托（MAPLETREE LOGISTICS TRUST，SGX：M44U），在2004年，由丰树产业私人有限公司分拆而来，是首份成立房地产信托基金。主要在新加坡、日本、香港、中国内地、马来西亚、韩国和越南经营投资于物流产业的房地产投资信托。总部位于新加坡，股份在2005年7月28日于新加坡交易所主板上市。而招股价为0.63至0.68坡元，发行股份为310,877,000股，集资额为243,000,000坡元。丰树工业信托（Mapletree I

13、ndustrial Trust，SGX：ME8U），在2008年，由丰树产业私人有限公司分拆而来，是第二份成立房地产信托基金。主要在新加坡经营投资工业产业的房地产投资信托。总部位于新加坡，股份在2010年10月21日于新加坡交易所主板上市。而招股价为0.93坡元，发行股份为594,913,000股，集资额为1,000,000,000坡元。丰树商业信托（MapletreeCommercialTrust）截至2013年年底的第三财季可派发收入报3872万元，每单位可派发收入报1.865分，比预期的1.615分高出15.5，也比上财年同期高出11.9。该信托第三季的营收报6840万元，净房地产收入报

14、4940万元。每单位盈利为1.739分，净资产值1.07元。丰树大中华商业信托（Mapletree Greater China Commercial Trust），在2013年，由丰树产业私人有限公司分拆而来，是第四份成立房地产信托基金。主要在大中华经营投资于作办公和零售用途的房地产。总部位于新加坡，股份在2013年3月7日于新加坡交易所主板上市。而招股价为0.93坡元，发行股份为776,636,000股，集资额为12.9亿美元（100.62亿港元、16亿新加坡元），主要投资者包括友邦保险、摩根士丹利、挪威中央银行投资管理、世邦魏理仕和HendersonGlobalInvestors等，便已合

15、共认购了9.535亿股，同时已超出了当时和记港口信托集资额三、万科集团（一）背景概况万科企业股份有限公司成立于1984年，1988年进入房地产行业，1991年成为深圳证券交易所第二家上市公司。经过二十多年的发展，成为国内最大的住宅开发企业，目前业务覆盖珠三角、长三角、环渤海三大城市经济圈以及中西部地区，共计53个大中城市。近三年来，年均住宅销售规模在6万套以上，2011年公司实现销售面积1075万平米，销售金额1215亿元，2012年销售额超过1400亿。销售规模持续居全球同行业首位。 在多年的经营中，万科坚持“不囤地，不捂盘，不拿地王”的经营原则；实行快速周转、快速开发，依靠专业能力获取公平

16、回报的经营策略。产品始终定位于城市主流住宅市场，主要为城市普通家庭供应住房，2011年所销售的144平米以下户型占比89%。坚持快速销售、合理定价，要求各地下属公司楼盘推出后当月销售率达到60%以上。同时，公司坚持规范经营，不追求高利润率，过去2005年以来公司累计纳税额超过500亿元，且每年的纳税额均高于净利润。 （二）万科股票信息公司名称：万科企业股份有限公司（缩写为“万科”）英文名称：CHINA VANKE CO., LTD. ( 缩写为“VANKE”)注册资本（万元）：1,101,496.8919股票上市地：深圳证券交易所证券简称及代码：万科A（000002）、万科B（200002 0

17、8）、万科G1（11200508）、万科G2（112006）房地产投资基金运作模式一、地产基金来源国际房地产基金资金来源: 政府提供的资金有：财政优惠贷款（含财政拨款、财政贴息贷款）、政府担保的各类银行贷款、政府提供R&D（研发）资金；私人资本：包括退休基金、养老基金、银行或大公司、保险公司、捐赠基金、富有个人或家庭的资金；美国地产基金资金来源居前三位的分别为：养老基金占38%，捐赠基金22%，银行与保险公司占18%；德国地产基金资金来源居前三位的分别为：银行占59%，企业占10%，养老基占9%；日本地产基金资金来源居前三位的分别为：银行占77%，证券公司占10%，其他占9%。中国房地产基金资

18、金来源: 1. 民间私人持有资本；2. 保险基金和养老基金； 3. 企业资金：国企、上市公司、民企、商业银行或证券公司； 4. 外国投资者。二、房地产投资基金组织体系房地产投资基金组织体系由基金持有人、基金组织、基金管理人、基金托管人等通过信托关系构成系统。1. 基金持有人基金持有人指投资者购买并持有基金证券的个人或机构。在权益关系上，基金持有人是基金资产的所有者，对基金享有资产所有权、收益分配权和剩余资产分配权等法定权益。2. 基金组织在公司型基金中，基金组织通常设有基金持有人大会、基金公司董事会及其它办事机构。其中，基金持有人会议是基金公司最高权力机构，董事会负责对日常重大事项做出决策。

19、在契约型基金中，基金组织是一个无形机构，可以认为基金组织是一种名义上的存在。3. 基金管理人基金管理人是管理和运作基金资产的机构，主要职责是：进行基金资产的投资运作，负责基金资产的财务管理，促进基金资产的保值增值及其他与基金资产有关的经营活动。基金管理公司内部一般设有投资部、研究部、市场部、稽核部等部门和投资决策委员会、风险控制委员会等机构。4. 基金托管人基金托管人又称基金保管机构，通常由商业银行等金融机构承担，主要职责是：保管基金资产，监督基金管理公司在基金投资动作中各种资产活动，办理基金资产变动的有关事宜。 房地产基金当事人通常包括基金发起人、基金管理人、基金委托管理人、基金持有人及基金

20、服务机构。三、基金管理公司投资决策运作流程 1. 投资决策流程基金管理公司的投资决策流程一般包括：研究部提供研究报告、投资决策委员决定总体投资计划、投资部制订方案、基金经理具体实施投资方案、交易部执行指令、风险控制委员会提出风险控制建议等环节。2.投资基金运作流程投资基金运作流程也就是运用基金资产进行投资组合的过程，一般分为三个阶段，一是投资决策，二是投资的执行与调整，三是投资执行结果的评估与报告。四、房地产基金信托关系信托关系是指委托人基于对受托人信任将财产权转移给受托人，受托人以自己的名义对受益人利益或特定目的进行管理或处分财产的行为关系。 在房地产基金组织体系中，基金组织是信托关系中的委

21、托人（在公司型基金中，基金公司是委托人；在契约型基金中，投资者一旦购买了基金证券，也就具有了委托人的身份），基金管理人是信托关系中的受托人，基金托管人是信托关系中的基金资产监护人。五、房地产基金基本运作流程房地产基金的一般运作过程可分为筹资过程、投资过程和退出过程，投资过程包括交易发起和筛选、评估、交易设计、投资后管理四个阶段。六、封闭式契约型房地产投资基金运作流程鉴于对我国房地产基金运作市场环境的分析：如我国证券市场发展尚不完善，房地产市场亦不成熟、不规范等，现阶段我国房地产投资基金以封闭式的契约型基金为主，并随着证券市场及房地产市场的进一步发展，逐步向开放型基金过渡。参考国外房地产基金运作

22、模式及我国证券基金运作模式，封闭式的契约型房地产投资基金运作模式主要步骤如下：步骤一：房地产投资基金在募集基金前，先与基金保管金融机构（一般是银行）签订房地产投资回报契约，并报证监会审批。步骤二：依规定编制公开募集说明书，其受益凭证、销售委托证券由承销商负责办理。步骤三：房地产证券投资信托公司与建筑管理公司或特定专业公司签订房地产投资委托契约。步骤四：经发行受益凭证所募集的基金，另外委托基金保管金融机构并由其设立房地产投资信托基金账户转为保管。步骤五：建筑管理公司按契约规定对各种房地产证券的投资安全性、盈利性、证券组合及其价值进行评估。步骤六：将取得的房地产投资标的产权登记在房地产投资基金专户

23、名下。步骤七：公司方面提供专业建议并指示保管银行执行投资信托基金运用的有关事宜。步骤八：房地产投资基金标的所获得的投资收益也并入基金纳入专户保管。步骤九：由保管银行依委托契约从基金专户中支付建筑管理公司的委托费用，保管银行依房地产投资信托契约收取基金保管费用。步骤十：保管按房地产投资信托契约将基金收益按时分配给凭证持有人。七、房地产基金操盘关注点1. 基金目标客户选择要求（1）公司规模不宜太大公司资产规模在3亿10亿元之间。（2）项目规模开发面积在20万30万平方米之间，年竣工可销售面积在10万20万平方米之间，年销售额在3亿10亿元人民币之间。（3）成长型企业在管理、经验、人才、组织、资金、

24、市场和品牌等方面已有了相当的积累，正处在快速发展期和爬坡阶段。（4）城市选择主要选择二、三线城市。如内陆重要省会城市西安、济南、重庆和武汉等和非省会重要城市如宁波、大连等。（5）客户选择 在二、三线城市主要选择在当地排名前几位并对当地市场有主导影响力的开发商，而在一线城市主要选择优秀的项目，关键在于性价比、地段和配套。（6）选择企业机制民企主要选择已经进入规范化和职业化管理且知名度较高的企业。国企主要选择已经改制或正要改制的企业。这种类型的企业市场化程度较高，有利于与基金管理公司对接，遵守游戏规则。2. 基金选择项目的三种倾向（1）风险收益稳定的项目选择具有品牌连锁型项目及企业此前已开发和销售

25、过的成功项目，注重良好口碑和市场惯性。 （2）风险相对高收益也高的项目选择硬件条件如地段、规划、产品、户型、配套等综合条件较好的项目，理念、推广和服务等软件较完善，且爆发力冲击力大，有较大潜力的项目。（3）项目市场综合优势强项目和企业的管理团队做到专业分工及人脉资源丰富，市场感觉敏锐准确，综合能力强。3. 基金组合投资方式方式一：选择23个好项目，安全快速实现回报；方式二：选择一个团队、理念、项目、资源和市场均好的企业，在资金和其他方面给予支持，将其培育成强势企业，分享综合收益。 4. 基金投资模式（1）债权方式在企业不具备银行融资的条件下，支持企业交付土地出让金等相关费用，不保证资金的安全性

26、和预期收益，可能需要财产抵押和担保。（2）股权和收购方式在企业或项目最需要资金或经营不善时期以股权和收购项目的方式注入资金。八、吸引外资基金的五种策略越来越多的外资正在大举进入中国地产业，NG，摩根士丹利，高盛、雷曼等国外金融公司及致力于房地产投资的基金机构都开始在中国拓展业务。地产价格的增长潜力和人民币升值的预期，使他们急切地想把钱投入到中国的好项目中。但是外资并非想像中的那么容易被说服。实际上，没几个项目为外资的考察做了充分准备。要解决这种项目投资中的交流隔阂并不简单，其中，最缺乏的是对外商想在房地产项目中得到什么的基本理解。 管理科学中最基本的概念包括五方面内容：产品、价格、地点、推销管

27、理。这提供了一个基本的，高度适用的框架，也正是在吸引外资中要强调的主要方面。1. 产品本身的投资价值对大多数外国投资者来说，他们关心中国房地产投资项目的焦点是投资的高回报，这意味着项目未必必须是高档楼盘，低档项目也会吸引外国投资者。投资与否的关键就在于交易条款要合理拟定，以及是否达到基本的国际标准。由于中国是一个发展中的市场，外商缺乏了解，他们就会在交易条款中格外谨慎。如果计算初期接触，外资通常需要120天进行投资评估。2. 物业的价格与发达国家房地产市场的高昂价格相比，人民币的升值使中国房地产价格具有极强的吸引力。但在关注项目价格时，投资者通常期望强有力的资产回报。一个280亿美金投资基金的

28、负责人会预期12个月后20的人民币增值。即使他计算了很高的可能增值，也决不会在没有获得至少51的控股权益下投资，不管价格上多么具有吸引力。考虑到其他风险因素，他对在中国投资回报的期望更高，甚至比在美国投资一个类似项目高出5%10的回报。3. 城市选择和以前不同，外国投资者不会回避二级、三级城市。以前外商投资总是无一例外地瞄准像北京、上海、深圳这样知名大城市的项目。而近来，外资已开始投向沈阳、青岛、成都这些高速发展市场，并且对于投资地的限制越来越小。不过，在一级城市之外，外商会适当降低价格以增加项目预期回报。郑州的一个商业地产开发商提出的投资回报率大约是8，尽管拥有一个优质项目，却很难吸引外国投

29、资者。8的投资回报在北京或上海是可以接受的，但在像郑州这样的地方，外资不会考虑低于15的投资回报率。4. 营销包装包装需要一个详尽的商业计划，包括清晰的财务信息、建筑设计规划图和支持项目的经济基础描述。如果外国投资者在中国没有办事处，这些材料需要翻译成英文（即使外国投资者在中国设有办事处，也建议制作一份英文版信息以有助于联系到海外决策者）5. 开发商的管理团队外国投资者对在中国与什么类型的人合作格外重视。对于有经验并有长期合作可能性的中方合作者，外商会特别注意。如果要和一个大型的投资机构做交易，应预料到他们会对公司和所有主要人员做背景审查。在交易中，中方也应采取主动。应确保充分评估考虑投资的投

30、资者的“人员因素”。看看他们的经验和以往投资交易的性质。如果投资者不熟悉中国当地的情况，要证实他们愿意学习，而且要教会他们慢慢熟悉。九、房地产基金面临的挑战 1. 法律环境不完善国内没有产业基金投资法，国外基金在实际操作中，通常只能以投资公司的形式进行。若合作开发者也愿意获利出售套现，则无影响。 2. 房地产金融市场不发达目前房地产金融只能以银行信贷为主，相对比深圳中小企业板块的创立时间之久，国内房地产基金正式运作也可能在5年以后。 3. 房地产开发企业财务不透明基金要求投资企业的财务高度透明，但国内房地产企业多年来不规范运作，在短期内很难达到基金的要求。4. 缺乏专业的管理队伍一方面基金公司

31、的管理人才缺乏，另一方面房地产企业缺乏熟悉投资规则的专业人才。海外基金进入内地市场在未来24年内，只能是试验型阶段，4年以后，如果经济政策不发生大的变动，已进入的基金可能会大规模投资。在近期内，房地产基金不可能成为房地产投资的主力军。十、房地产投资基金取舍抉择“天下没有白吃的午餐”。引进房地产投资基金会不可能只是单纯的利好，也可能给开发企业带来的负面影响。 海外房地产投资基金的退出方式分析： 1. 销售类房地产项目(如住宅)项目销售结束，基金分得利润自然退出。利润是来自于购房者，与合作开发商的关系属于分配利润关系。开发商只是可能要支付比银行更高的融资成本，当然如何克服在项目实施过程中，由于观念

32、、管理水平等的差异带来的一系列与投资管理者的分歧，也是开发商要面临的实际问题。2. 收租型项目(如写字楼、酒店式公寓，酒店)如果投资基金不属于保守型收租型基金，往往会在相对高位出售手中的股权份额。此时投资基金的利润来自接手该部分股权的买家。如果合作开发商希望最终实现自己对物业的绝对控制，就需要购买基金持有的股权，则溢价利润部分将转移到开发合作者身上；但若合作开发者也愿意获利出售套现，则无影响。总体来看，对于开发企业而言，房地产基金扮演的是一种具有相对较高融资成本的财务合作者的角色。基金对开发项目进行资金支持（有些基金可能还能会带来项目管理、海外推广等方面的增值），但同时也要求相对较高的资金回报

33、（1520左右）。对于“短平快”（开发销售）类型的项目，相对影响较小；对于希望长期持有物业的开发商，相对影响较大。当然这是指非保守型的投资基金。但这并不意味着，开发长期物业就不应该利用房地产基金。首先房地产基金的退出溢价其实就是一种融资成本，对于无法在现有渠道筹集资金的开发商来说，有胜于无。其次，如果对于那些有长远发展计划的开发商，完全可以利用与房地产基金的合作的资金优势，积极拓展开发、收购新的项目，利用较短的时间积累大量有效资产，形成规模效应，打造自己的资产品牌。然后就可以考虑利用资本市场进一步上市融资，也可以效仿capltaland、美国汉斯凭借自身在该专业领域的开发经验和实力，自己发起相

34、关专业投资基金，形成自己资金实力。这不失为一种房地产发展商的发展模式选择。美国房地产投资信托基金的运作经验及其借鉴意义一、美国房地产投资信托基金房地产投资信托基金（REIT）是1960年美国国会根据房地产投资信托法案的规定按一定的法人组织形式组建而成的。它实质上是一种证券化的产业投资基金，通过发行股份或受益单位，吸引社会大众投资者的资金，并委托专门的机构进行经营管理；通过多角化投资，选择各种不同的房地产证券及不同地区、不同类型的房地产项目和业务进行投资组合，有效地降低风险，取得较高的收益。到1999年6月止，在美国商业房地产权益融资中，REIT就占到37.7。它会受到美国房地产业的如此青睐，是

35、有其优势的：REIT可免征公司所得税，而且在资本市场上具有较强的流动性。但REIT要成立并能投入运作必须满足一定的条件：必须是公司、商业信托或其他一些类似的机构；必须由董事会或基金托管人管理；其股份可转让；至少有100个股东；后半个课税年度，任意5个股东（或更少）所持股份之和不能超过其股份总数的50；至少有75的资产投资于房地产；至少有75的收入来源于房地产的租金收入及房地产抵押贷款的利息收入；所得的收入中最多只能有30来自持有期未满4年的房地产及持有期未满1年的证券的销售收入；应税所得中至少有95的部分以股利的形式分配给股东。REIT有许多不同的类型，主要可分为4类：权益型REIT，直接投资

36、并拥有房地产，靠经营房地产来获得收入；抵押型REIT，募集各种资金用于发放各种房地产抵押贷款；混合型REIT，兼有以上两种业务；而有限期、自我偿付式REIT则主要是在某一确定的期限内购买和经营资产，期满时将所有资产卖出来偿付债务，并将剩余的收益分配给股东。REIT在美国已有几十年的发展历史了，其丰富的发展经验值得我们借鉴。从REIT1970年以来的发展中，我们可以看出要使REIT稳步增长、健康发展，对房地产企业开发贷款的投资（实质上属抵押型及混合型REIT）必须十分谨慎。相比之下，发展权益型REIT的安全性就比较高一些，特别是在市场经济及中间交易市场发展不完善的情况下更是如此。如，1990年至

37、2002年间美国权益型REIT作为一种投资渠道与10年期的国债相比就具有较大的优势，特别是在近几年，其收益率明显高于10年期国债的收益率，成为值得投资的工具。二、房地产投资信托基金之借鉴考虑我国现阶段的国情，引进REIT从宏观上可以深化我国的资本市场，减低房地产贷款集中在银行体系的负担，引导市场资金回流银行体系。从微观上可以吸引大量的民间个人投资者，因为这可使他们无须直接拥有房地产就取得房地产投资的盈利机会，坐享分红。同时可引导房地产开发商从传统的以购地、开发、销售为主的业务形态，逐渐转向以长期经营管理为主的形态。鉴于目前我国资本市场发展状况，以发展权益型有限期、自我偿付式REIT为宜。（一）我国REIT运作模式建议由于我国在发展房地产投资信托基金方面缺乏相关经验，建议借鉴美国REIT的发展经验并结合权益型、有限期自我偿付的特点建立以