上市航空公司对比分析

1、上市航空公司对比分析集团标准化工作小组 #Q8QGGQT-GX8G08Q8-GNQGJ8-MHHGN#专刊：起飞，重归高速增长？编者按民航体制改革后.航空运输业平均以年以高于国民经济的速度增长.近三年我国航空运输总周转量年均增长率达到 16%0今年上半年.受SARS影响.国内航空公司出现了行业性亏损。但是进入7、8月份以来,民航运输总周转量、旅客 运输量和货邮运输量等指标均出现大幅回升。根据国家统计局进度统计数据.中国民航全行业9月份完成运输总周转 量亿吨公里、旅客周转量亿人公里及货邮周转量亿吨公里.分别较去年同期增长%、及%。民航生产运输呈恢复性增 长.中国民航业有望重归高速增长轨道：，?之

2、一：在更广阔的天地翱翔国内上市航空公司盈利模式改进思路？优化航空产品结构，提高飞机利用率和运鬟率，是国内航空公司改进盈利模式的共同点。同时，各航空公司还应 扬长避短，采取符合自身条件的经营策略，以提升盈利能力及竞争力。一方面，我们可以借鉴国际先进航空公司的成 功运作模式，如国泰航空的高效率轮辐式网络化运营，新加坡航空的优质服务以及美国西南航空的低成本战略；另一 方面，由于中国航空公司的经营环境及所处的发展阶段不同，对于国外航空公司的盈利模式又不能简单的照搬照套。作为骨干航空公司的南方航空和东方航空，在民航重组过程中，应尽快构建自己的轮辐式航线网络，建立和完善 客户关系管理系统、收益管理系统和信

3、息化管理系统，并通过加入航空联盟，提高自身产品的吸引力，增强竞争力尤 其是国际竞争力。同时，由于南方航空和东方航空在机队构成、运营基地以及优势领域的不同，其策略也不可能完全相同。南方航 空在现阶段将更加侧重于建立国际与国内航线有机衔接、国内干线与支线互相补充的航线网络，并以现代物流业的标 准来逐步拓展其货运业务。东方航空则可在已经具有一定的国际航运业务优势的基硼上，增强远程国际航线的局部优 势；通过开发联程、中转货运市场，继续推动货运业务的发展；此外，东方航空还应加强财务管理力度，降低成本支 出。作为目前最大的地方航空公司，海南航空在国内航线网络布局及干支互补运营方面已经具备了一定的管理经卷，

4、 特别是在支线运营方面已具有先行者优势。目前，单纯的国内支线运营仍处于困境之中，在支线经营环境逐步改善的 过程中，海南航空只能通过继续扩张和加强合作，以干支互补效应来提高整体经济效益。同时，作为短程运输服务的 提供者，可更多地借鉴低成本公司的运作经验，特别是高频度、高正点率、简便快速登机以提高飞机利用率的经验， 以及尽快开发和完善电子客票、网上售票系统等手段，提高盈利能力。为避免与东方航空直接展开正面竞争，上海航空在经营上势必采取缝隙战略，以独特的服务吸引自己的目标客 户；作为上海的基地航空公司，可利用上海这一枢纽港本身已经具有的集散、中转功能，加大优势干线航线的运营力 度；结合自身机型单一的

5、特点，部分借鉴低成本战略的运营经验；依靠自身积累构建大而全的运输网络存在困难，则 可考虑在稳步发展的同时，寻找有利时机，更多地探索公司间的业务联合和资本合作之路。？之二：谁飞得更高国内上市航空公司经营状况比较？海通证券投资银行总部桑继春目前，国内A股市场上市的航空公司有南方航空、东方航空、海南航空及上海航空。此外，还有在B股市场上 市的山东航空。鉴于山东航空规模较小，此处以四家A股上市航空公司为主予以比较。经营成果比较三季报显示，SARS因素对于各航空公司的影响已相继消除。由于定位及经营策略的不同，各航空公司受SARS 影响的程度也有所不同。为此，本文通过比较第三季度经营成果及2002年相关数

6、据，以剔除SARS这一非常因素的 影响，反映各公司正常年份的经营状况及发展趋势（下同）。从季报来看，尽管各上市航空公司三季末仍表现为累计净亏损，但是，以第三季度为报告期的经营业绩已全面盈 利，其中以上海航空最为突出。在主管业务收入迅速回升的基础上，由于免缴民航基础设施建设基金等原因，上海航 空的毛利率水平大幅提高至31%,同时，报告期内财务费用大幅下降，公司在报告期内实现净利涧亿元、每股收益 元、净资产收益率%,均超过了其2002年全年水平。南方航空及东方航空也在报告期内取得了强劲增长，实现净利 涧分别达到去年全年的"及87%。相比之下，海南航空由于旅游旅客占比较大，市场启动较慢，毛

7、利率降低，而 年内财务杠杆继续放大，因此，报告期内仅实现微利。与行业发展趋势一致，各航空公司近年来主营业务不断增长。2002年度，四家公司均实现盈利。其中，南方航 空在主营业务收入及利洞指标方面处于行业领先水平，海南航空及上海航空则表现出更高的成长性，尤其是海南航 空，由于采取了积极的并购重组及扩张战略，公司近3年的年均主营业务收入增长率达到47%。作为地方航空公 司，海南航空与上海航空虽然在规模上、市场地位上尚无法与三大直阳航空集团抗衡，但是，长期积累的市场化运作 经验及相对灵活的运行机制使其具备了较强的盈利能力。2002年度，上海航空以净资产收益率%、海南航空则以每 股收益元及毛利率%的业

8、绩分别在四家公司中名列第一°从收入构成来看，四家公司均以航空运输业务为主，除上海航空外，其余四家公司航空运输收入均高达90%以 ±o其中，南方航空及海南航空更加集中于旅客运输业务，仅客运收入占全部收入比例分别达到90%、92%,东方航 空则在货邮运收入方面相对突出，占比为19%。从客运收入地区分布来看，南方航空国内航线收入占78%,而东方 航空的地区及国际客运收入占比则超过了其国内航线收入达52%。从期间费用占主管业务收入的比例来看，2002年，各航空公司在财务费用方面出现了较大差距，海南航空财务 费用占主营业务收入之比高达11%,远远超出其余四家6-7%的水平，这与各家航

9、空公司财务结构相关。南方航空、 上海航空及东方航空2002年末的资产负债率分别为71%、76%及79%,而海南航空在近年来主要是利用举债融资的 方式进行高速扩张，导致资产负债率升至85%, 2003年9月末更是升至92%,高财务杠杆比例已形成了较重的财务 负担。财务状况比较(1)资产规模比较南方航空是四家公司中规模最大的一家，也是目前国内最具规模的航空公司之一。虽然规模经营并非必然体现为 盈利能力，但是，航空业的规模化经营确实具备一定的优势。如，规模较大的航空公司在飞机采购、租赁、保险及销 售代理等方面均具有较强的市场议价能力，选择同一机型或同系机型时在航材采购及储备、飞机维修等方面具有一定

10、的协同效应，随着规模的扩大，航空公司通常会争取更多的航线及航班资源，从而在飞机调度及收益管理等方面更加 灵活有效，这些都将转化为成本优势°同时，规模较大的航空公司在优化航线网络、增强市场影响力及提高市场占有 率等方面更容易形成竞争优势。(2)资产管理效率比较由于票款回收的效率较高，上海航空的应收账款周转率远高于行业平均水平，有效的财务结算系统以及营销系统 为公司的正常运营提供了良好的保障。同时，由于尽可能选择同系机型且运营基地集中，上海航空在四家公司中存货 金额相对较低，存货周转速度也较快。此外，从资产结构来看，南方航空及上海航空更加集中于固定资产，其中作为 产生经济效益的直接来源的

11、飞机及发动机占比分别达到64%、62% (数据来源：2002年年报)，高比例的核心资产 配置往往意味着更高的总资产周转率。经比较可见，南方航空和上海航空资产结构较优，总资产周转率相对较高，资产管理效率良好。偿债能力比较民航业是一个资本密集型行业，由于国内外航空公司在经营中普遍运用财务杠杆，行业整体的资产负债率水平较 高。微止三季度末，南方航空的资产负债率(母公司)为68%,在四家公司中为最低，在未来形成较大的举债融资 空间及扩张潜力；而海南航空由于近年来主要依靠债务融资迅速扩张，资产负债率已相对为高。从资产流动性来看，海南航空在现金、应收款项、存货等流动资产方面金额相对较高，流动比率、速动比率

12、也在 四家上市公司中最高，资产流动性较强。由于民航运输业具有票款回收保障性强的特点，相对较高的资产负债率通常不会对航空公司的短期偿债能力构成 大的威胁，良好的盈利能力则从根本上保障了航空公司的长期偿债能力。各公司已获利息倍数均大于1,其中，上海 航空第三季度息税前利涧为利息支出净额的倍，在四家公司中最高，为利息支出的补偿提供了充分的利涧保障。(4)现金流管理的比较在正常经营年份，由于经营规模的扩大，各公司对营运资金的需求亦相应增加，现金及现金等价物的年度变化通 常为净增加。比较2002年各公司经营活动产生的净现金流与净利涧，南方航空、东方航空、海南航空及上海航空的 该比率值分别为、及倍，可见，

13、各公司净利洞的实现有充分的现金保障，公司具有持续发展的潜力。此外，各公司 在利用经营活动产生的净现金流之外，普遍借助筹资活动以满足投资活动对现金的需求，其投资活动主要为引进飞机 以扩充机队规模。今年前三季，由于SARS影响，除海南航空外的其他各公司均表现为现金净流出。此外，各公司投资活动蛆仍然 在进行，但南方航空及上海航空在前三季主要是依靠自身经营活动产生的净现金流从事投资活动，在筹资活动方面则 表现为现金净流出，从而在非常时期较好地控制了总资产规模的扩张。运营情况比较与机队规模相称，南方航空在运输能力方面亦具有优势。如果能进一步提高飞机利用率，并且，如果公司能随着 新白云机场航空枢纽地位的魏

14、立更多地拓展远距离运输业务，同样的机队规模有望提供更大的运力资源C(2)运载率海南航空在四家公司中运载率最高，其平均客座率达到%,总体载运率为%,分别较行业平均值高出10个百分 点左右。合理的航线设计，多种座级的机型，灵活的飞机调度及有效的收益管理，有助于航空公司在运营中形成较高 的运戮率。与国际先进航空公司比较，我国民航行业的平均运载率指标仍有待提高。(3)运输量与运力资源相称，南方航空的主要运输量指标也在四家公司中名列第一，其运输总周转量占全行业近22%的市 场份额,东方航空由于货邮运输业务较为突出而在货邮周转量方面与南方航空规模相当，其业务量占公司总周转量的 比例接近四成。(4)单位收益

15、客运收益的高低与平均票价水平相关。根据民航协会用户工作委员会提供的2002年航空客运市场结构调查与 分析，除海南航空以旅游旅客为主外，其余三家公司均以公务旅客为主，其中尤其以上海航空比例为最高，2002 年公务旅客占比接近70%。这种旅客构成与各航空公司所在地经济结构及地域特点相符。市场结构差异决定了市场 策略的不同，包括定价及折扣策略:，因此，在四家公司中，上海航空客运收益水平最高，粤客公里收入达到元，海南 航空最低，平均为元:，从货运收益来看，东方航空的货运收益在四家公司中最高，达到元/吨公里。目前国内航空公司普遍存在重客 运、轻货运的现象，随着国内物流业的产业化，航空货运业务存在较大的市

16、场机遇。？之三：谁招飞得更高四家上市航空公司盈利模式比较？鉴于对经营成果、财务状况及运营情况的比较分析发现，四家航空公司在盈利模式上存在一定的区别。南方航空盈利模式南方航空在四家上市航空公司中最具规模。公司总部位于广州，享有作为华南交通枢纽及依托珠三角地区的环境 优势。除广州之外，公司还拥有深圳、珠海、汕头、厦门、海口、郑州、武汉、长沙、桂林、贵阳等地区航线基地， 在国内形成了较高的市场占有率。优质的资产构成特别是实力雄厚的机队，加上航线资源优势，较好地保障了南方航空的经营效率和盈利能力。在 经营中，南方航空以高于行业平均水平的飞机利用率、资产管理效率以及较低的单位成本、稳健的财务结构、良好的

17、 现金流，取得了较高的盈利水平和未来发展空间。随着民航重组的深化和新白云机场的建成，南方航空的经营将更上 新台阶。东方航空盈利模式东方航空集团也是民航总局直属的三大航空集团之一，其总部及主要运营基地在上海。上海作为中国经济龙头， 正迅速向建设国际经济中心、贸易中心、金融中心和航运中心的目标迈进，进出口贸易的扩大、商务活动的频繁、文 化艺术的广泛交流将促进航空运输市场的进一步繁荣，东方航空的客货运输周转量也有望相应提升。与另外两家地方航空相比，东方航空在运力规模、航线资源等方面享有优势。在民航重组过程中，公司将随着业 务整合力度的加大而提高收益、降低成本，从而提升盈利能力。目前，在四家公司中，东

18、方航空的优势领域主要体现 在部分高收益的国际航线客运和货运业务。海南航空盈利模式2002年，在三大航空集团瓜分了%的市场份额之余，海南航空以运输总周转量占全行业的比例成为继新组建的 三大航空集团之后中国最大的独立航空公司。近年来，通过对长安航空、新华航空和山西航空实施兼并重组，海南航空获得了更多的优质航线资源和更大的经 营空间。目前，公司以海口、北京、宁波、西安和太原为中心，拥有覆盖华北、华东、华南、中南、西南及西北地区 五十多个大中城市的航线网络，初步形成了较为完善和合理的全国干支线航线布局，通过干支搭配，提高了市场份 额，增强了竞争能力。在经营规模扩张的同时，海南航空通过优化资源配若，取得

19、了良好的经营效率。尽管在中国目前的支线运输市场 本身盈利空间非常有限，海南航空还是凭借合理的航线网络布局、有效的收益管理和优质的服务，通过远高于行业平 均水平的客座率和飞机利用率取得了较高的经营毛利，体现出干支互补的综合经济效益°如能够在规模上进一步壮大 实力，特别是在举债融资空间日益缩小的情况下尽快补充权益资本，减轻财务负担，海南航空将获得更大的发展空 间。上海航空盈利模式上海航空以上海始发全国重要城市的干线运输为主，不仅开通了上海至北京、广州、深圳、昆明、西安、成都、 沈阳等全国主要省会城市的航线，而且开通了上海至桂林、青岛、昆明、版纳、丽江、大连等旅游城市，以及经济发 展较快、

20、具有一定公务、商务旅客的汕头、衰樊等全国中小城市的航线，形成国内干线与支线相结合的多层次运输网 络。与东方航空一样，上海航空也以上海这一国际化都市作为运营基地，高比例的商务旅客构成使公司在航线收益率 方面享有得天独厚的优势。虽然公司在规模上无法与东方航空展开正面竞争，但是，优良的资产质地和较高的资产管 理效率，高效的财务结算和营销系统，良好的服务以及较高的客户满意度，使上海航空做到了管理出效益，具备了良 好的盈利能力。？之四：比肩力争齐飞境外航空公司盈利模式借鉴？国泰航空于1946年在香港成立并以香港为主要运营基地的国泰航空公司，是典型的轮辐式航线网络航空公司，在全球八 十多个城市提供定期货运

21、及客运服务。依托香港这一国际航运枢纽，国泰航空构筑了联结北亚、东南亚、中东、欧 洲、太平洋及南非等地的国际航运网络，同时，作为成员之一，公司参与了创办航空联盟“寰宇一家：享有联盟服务 网络遍及全球570多个目的地的代码共享的运营网络。作为成功的轮辐式航线网络航空公司，国泰航空具有极高的运营效率和盈利能力，在1993-2002年近10年的经 管中，除1998年外，国泰航空在其余9年均取得了盈利° 2002年更是其业绩表现极佳的一年，完成年度营业总额亿 港元，实现净利亿港元，边际利泗达到12%；年末拥有空中客车及波音等大型运营飞机79架，机队平均日利用率小 时，总体运载率%,完成总周转量

22、6522百万吨公里，客运收益港元（约合人民市元/人公里），货邮收益港元（约合人民 币元/吨公里），航班准时率%。轮辐式航线网络航空公司强调全方位的服务和复杂的管理系统，国泰航空在长期运营过程中积累了丰富的产品设 计和服务经验，并积极利用信息化手段实现管理创新，不断提高管理效率，如，在2002年，公司推出“香港网上快 证,，让台湾居民通过互联网申请香港签证，在抵达香港国际机场后取证；在香港推出Uhramain系统，以追查和预计 飞机及零件维修需求和成本；推出新的收益管理系统COINS,以控制机位及计价策略，等等。现代化的信息管理手 段使复杂的轮辐式航线网络运营更为有效。新加坡航空在业界，新加坡航

23、空以高品质的服务而闻名，多年来在国际知名评比中屡获世界最佳航空公司'及"全球最佳货 运航空公司'等大奖C率为11小时12分钟。在2002/2003财年，尽管面临巴厘岛恐怖爆炸、美伊战争一触即发以及SARS突然爆发等一系列事件，新加坡航 空仍实现年度营业额亿新元，营业利泗亿新元，股东权益回报率达；公司年末拥有波音及空中客车等大型运营飞机 96架，通航城市达60个，完成年度总周转量14.百万吨公里，总体载运率达,平均收益分新币（约合人民币元/吨 公里），其中客运收益分新币（约合人民币元/人公里）。定位于远程国际航班，新加坡航空致力于提供亲切贴心的机上服务。为使机上环境更为

24、舒适，公司专门请世界级 设计师Givenchy对其商务舱进行规划设计。2002年，公司更是斥巨资着手改造其波音机队的商务舱，使飞往各大主 要国际城市的远程航班的商务舱客人都能享受到舒适的SpaceBed座椅以及新版的机上娱乐系统KrisWorld。此外，在 公司的所有航班及所有舱位均配备有个人荧幕，机上娱乐项目极为丰富，乘客选择可多达200余种。在餐饮方面，公 司成立国际美食顾问团，邀请国际著名厨师为乘客精心策划口味多样化的独特机餐；公司甚至专门邀请100多个3- 12岁儿童试吃其儿童餐，以确保幼小乘客满意c美国西南航空在经历了“事件'及经济衰退之后，美国航空业遭到了沉重打击，在严峻的经营环境中，美国西南航空一枝独秀， 成为2002年美国主要航空公司中唯一盈利的一家，并且已连续30年实现盈利。2002年，公司实现营业额超过55亿 美元，净利涧亿美元，净资产回报率%,如剔除911事件的影响，其199