核准制法规及其完善方向(共161页).PPT

1、核准制变革及其深化：投行业务核准制变革及其深化：投行业务如何适应如何适应 How Investment Bankers Accommodate: the How Investment Bankers Accommodate: the Transition of Review & Verification and Transition of Review & Verification and Its DeepeningIts Deepening演讲提纲前言 对主承销商的核查一、核准制变革和内含二、核准制变革的深化4实施核准制的重点：强化两端，规范中间4中国证监会建立新的审核机制：

2、规范审核与差别审核4培育和发展证券市场三、核准制下的主承销业务4证监发200148号4主承销商推荐制度的完善及保荐制度、淘汰机制4双重推荐制度4律师起草招股说明书四、核准制法规及其完善方向前言对证券公司检查提高的十大问题谈起背景4核准制对发行人、中介机构和监管者均提出更高要求，必然要求适应核准制要求，转变观念，更新技能4对证券公司的检查制度4十大问题4证券公司的未来角色4发行制度的改革与进一步完善 第一部分中国证券发行核准制制度第一部分中国证券发行核准制制度 核准制证券市场及其地位：执业的舞台证券市场及其地位：执业的舞台Pre-IPO 市场与发行市场（primary market）：中介执业的

3、主要领域4Pre-IPO 市场：对发行人进行改制重组、选择、辅导、培育的市场。证券市场发展和监管的永恒主题: 市场对拟发行上市公司的培育和选择,证券市场的战略资源培育和储备4发行市场是证券市场的一级市场（primary market)，“入口”或“源头” 上市公司质量的源头: 对拟发行上市公司合规性、规范性、盈利性、成长性要求发行市场监管的重要内容: 中介机构尽职尽责 4“天使投资”(angel capital)4“风险投资”(venture capital)4首次公开发行(initial public offering)公司成长融资，资源配置的中心4再融资(refinancing)（增发、配

4、股、公司债券、可转换公司债券）公司融资的阶段证券市场进一步发展面临的挑战及选择4双需求旺盛4制度性障碍4证券发行的三个问题及任务4市场化改革的必然选择 证券发行核准制是对政府审批体系的扬弃时市场发展的选择政府审批发行机制不适应证券市场发展的要求，核准制是按证券法要求对过去审批体制的一种扬弃。4 发展初期自然选择：行政本位、“优选”指标控制4 市场发展过程中的效率损失和创新功能抑制4 市场发展过程中的责任模糊和风险积累4市场参与主体的粗放作业及行业发展障碍：缺乏创新、责任和风险意识薄弱，法制和规范程度低，缺乏内控4监管角色错位：守门员与裁判员，投资者慈母 4市场发展过程中的创新、市场化、规范化、

5、国际化要求更新发行机制4WTO与金融开放：行为方式的严重不适应证券发行核准制是对发达市场经验的借鉴4美国模式4英国模式4 香港模式4中国模式：核准制核准制的内含与实质核准制的内含与实质什么是核准制？就是以强制性信息披露（mandatory information disclosure）为核心，在明确监管和披露的标准和规则的前提下，使各市场活动主体（market players）各自对自己的言行负责，各自敬业专业(specialization)。 核准制的内含：、明确的标准与规则，即发行人上市条件、主体规范要求及信息披露的标准；、做到“四各”，即各司其职、各尽其能、各负其责、各担风险”；、董事诚

6、信尽责，中介自律，监管到位高层次。、激励市场效率和创新，责任明确和风险分散核准制的实质实施核准制的目标和方向：走向规范，让市场发挥更大作用行政本位 市场本位，投资者与发行人作为市场主体，中介机构提供专业服务，监管部门只充当裁判员由merit-base 到disclosure Base责任、风险和权利集中化分散化，风险市场化、分散化，新的责权利关系监管部门多目标集中目标，以强制性信息披露为核心，以合格性审查为重点。证券发行审核一元化多元化、流程化，制度化，公开性，以发行人诚信、投资者自觉以及中介自律为基础对中介机构的要求：集约型、职业化经营，做到敬业专业4issuer: 市场培育发行人4Spon

7、sor: 市场（中介）推荐发行人4Pricing:发行定价以估值基础（fundamental），市场协商(negotiation )，发现和反映需求。价格改革是发行体制和证券市场的根本环节。4Size: 发行规模4Proceeds: 募集资金用途4Issuing: 发行方式体现灵活和创新，反映引导需求4Timing: 发行时机4Listing Place:地点4Responsibility:信息披露责任和风险的市场化核准制的特征核准制的特征-全面市场化全面市场化市场本位（market-orientation ：新的责权利关系，强化责任，分散风险，风险市场化，激励市场创新功能。规范化(stand

8、ardizing）：法制、标准、惯例 国际化（“三化”）internationalization,globalization, integration法治精神：法规、标准、规则及其一致实施提高效率（efficiency）：角色定位、职业化、程序化激励创新（innovation）：市场主体创新机能明确责任（responsibility）分散风险(risk-diversification)透明度(transparency)：强制性信息披露，“阳光是最好的消毒剂，电灯是最有效的警察”核准制的进一步发展的方向核准制的进一步发展的方向发行审核的核心问题及任务（发行审核的核心问题及任务（he he Cor

9、e Question of IPO ReviewCore Question of IPO Review）l如何促进优秀企业不断成长且优秀企业优优秀企业优先先进入证券市场(first in for best candidate)?l如何提高信息披露的质量且将虚假记载、误导性陈述和重大遗漏拒之于门外？l如何提高审核效率且降低审核风险？核准过程Pre-IPO effort4filingReviewing & verifyingEffective Offering ListingAfterwardwatchingIPO: 核准过程简述强调发行前努力（强调发行前努力（pre-IPO effort

10、spre-IPO efforts）l 对发行人pre-IPO培育和专业顾问（promotion and advisory）：投资银行功能l 对发行人pre-IPO法定辅导教育（legal education）：教育发行人，教学相长l 对发行人的尽职调查（due-diligence）及选择：律师、会计师、评估人员、验资人员、托管机构等中介服务机构的专业报告和意见l 对发行申报材料内核(self-discipline)l 对发行人的推荐（sponsor）申报市场化申报市场化-承销商推荐制度承销商推荐制度(market-oriented filing)(market-oriented filing)

11、l “通道周转申报制度”(channel control)与“局部买方市场”(partial buyer market)l 突出主承销商权利与责任、风险l 券商发行申报(legal filing)以内核与律师、会计师的专业意见为基础，以中介团队的专业自律为前提IPO: 核准过程改善证监会审核（改善证监会审核（V&R)V&R)l 流程化：充分披露、中介审查，监管审核l 合规性审核为主（与实质性判断）：法制精神l 强制性信息披露：责任机制，阳光下作业l 发行初审：对法律、财务、行业、发行人内控等的审查l 咨询意见：核准制下股票发行审核的其他机构的作用，派出机构的辅导监管报告、地方政

12、府的无异议函、计委和经贸委对投资项目的意见、其他专业部门的咨询意见（如、环保及其他）l 发审委审核：专家+民主+独立判断，降低审核风险、分散风险l 证监会核准：体现自律、民主、科学、法治，依赖于自律、初审、专家民主基础上的科学核准重视上市后持续监管重视上市后持续监管(continuous surveillance)(continuous surveillance)l 主板回访制度l 创业板保荐制度 谁对发行人的质量负责：证券市场的中谁对发行人的质量负责：证券市场的中介品牌效应介品牌效应l 核准制要求发行人发行人首先要讲诚信，讲真话，即真实、准确、完整、公平、及时地披露信息，发行人的股票是什么质

13、量应该在募集文件中讲得很清楚。l 证券法和核准制有关规定要求投资者投资者自主承担投资风险，对股票的优劣进行独立判断。l 但是，作为主承销商的证券公司主承销商的证券公司既有义务对发行人披露的信息进行核查，也有义务通过辅导发行人、指导发行人改制重组、提供财务顾问服务等，将品质优良的发行人推荐给投资者。为此，中国证监会从保护投资者利益出发，要求主承销商建立对发行人质量的评价体系，主承销商要保证推荐内部管理良好、运作规范、未来有发展潜力的发行人发行股票。l 看来今后投资者买股票，可以既看发行人说了什么，也看是谁主承销的股票，通过主承销商的信誉帮助自己做投资决策，这也是一种“中介品牌效应中介品牌效应”。

14、l 证券公司应珍惜自己在投资者心目中的信誉信誉，像爱护自己的生命一样爱护自己经营承销的产品形象。 发行人质量的审核保证体系发行人质量的审核保证体系1、发行前的努力2、中介申报把关3、流程化审核：Pre-IPO监管是基础，发行申报控制是关键，发行初审是复核，发审委审核是保障，证监会依法核准4、上市后持续监管5、投资者的监督 参与核准制下股票发行的其他机构参与核准制下股票发行的其他机构4派出机构：辅导调查报告4计委和经贸委：投资项目4地方政府：无异议函4专业咨询意见：金融监管意见书，环保部门，其他 核准制基础之一：公司董事的核准制基础之一：公司董事的fiduciary duty4发行人董事的诚信4

15、发行人董事的素质4公司治理 核准制基础之二：中介机构的尽职尽责核准制基础之二：中介机构的尽职尽责4中介的含义:连接筹资者(issuers)与投资者(investors)的中介（intermediary）4中介服务的内含：expertise talks4中介责任：实质性责任（不同于监管责任）4市场的自律组织4监管的依托和监管的对象4企业组织和资本资源配置方式的创新推动者4提供专业化服务：更富效率、更具规范4职业化方向：社会专业分工协作要求更精更专、客户需求层次的上升、监管转变的需要核准制基础之三：投资环境改善和投资者成熟核准制基础之三：投资环境改善和投资者成熟4投资者理性与投资者教育散户理性与机

16、构投资者理性4投资者结构与机构投资者4投资与投机4投资者诉讼与赔偿机制核准制基础之四：健全的游戏规则核准制基础之四：健全的游戏规则4法规、标准和规则的意识4法规、标准和规则体系的建立及完善：细化、可操作性、系统性或一致性4法规、标准和规则体现的理念：信息披露与实质性判断、发挥中介自律的间接监管及政府行政管理4法规、标准和规则的实施与罚则核准制的法规、标准和规则体系核准制的法规、标准和规则体系 一一、IPOIPO1 1、适用核准制的有关法律和国务院法规2、对pre-IPO的监管法规：辅导办法、改制重组规定3、首次公开发行的申报法规4、强制性信息披露的规则5、核准制下律师执业监管规则6、核准制下主

17、承销商的业务规则：48号、内核制度、保荐制度、淘汰制度、双重推荐、回7、核准制下发审委的审核规则8、股票发行核准办法二、再融资1、可转换公司债券法规和规则2、增发3、配股4、快速融资和一揽子融资核准制：市场化、规范化、国际化第二部分第二部分 核准制下主承销商业核准制下主承销商业务的重大转变务的重大转变4一、48号文4内核小组与核查制度4内控与隔离墙制度4回访制度4二、核准制下监管思路的深化发行市场的活动主体（players） 券商律师会计师评估师验资与托管等监管部门 证券发行的中介团队4主承销商的角色：推荐人（保荐人）、中介协调人、发行人质量的保证人、发行申报的内核机构、配合发行人制作招股说明

18、书、发行承销的责任人4律师的角色：发行人的法律顾问、依法对股票发行出具核查意见（法律意见书和律师工作报告）、配合发行人制作招股说明书4会计师的角色：财务会计专业审计4验资人员的角色4评估师的角色4证券托管机构投资银行：培育证券市场主体和配置资本资源的中介Sponsor:推荐人和保荐人lead manager: 中介机构的牵头人和协调人undertaker/underwriter/book-runner：承销商investment banker：投资银行家主承销商在中介机构团队中的角色主承销商在中介机构团队中的角色4发行人发行股票的中介机构团队中的重要一员，与发行人的律师、执业会计师、评估师等通

19、过专业分工协作，共同保障发行人向投资提供的证券产品的质量及信息披露的质量，这是证券市场健康发展的基础环节。4发行推荐人4中介协调人与牵头人4主承销商与其他中介机构：辅导、改制重组、推荐、申报文件制作、招股说明书、反馈意见回复4主承销商与律师：法律意见及其核查、招股说明书、专业沟通与合作4主承销商与会计师：审计意见及其核查、招股说明书、专业沟通与合作4会计师与律师的专业意见互为基础、发行人条件的判断、关注发行人财务会计资料的合规性4主承销商与其他中介机构主承销商的核查4有足够理由相信4没有足够理由不怀疑核准制下中介服务的性质 中介机构尽职尽责是实施核准制的重要基础中介机构尽职尽责是实施核准制的重

20、要基础。应从行业道德标准和行业规范的角度，既对发行人提供专业服务，也承担着维护证券市场法律规范和降低法律风险的责任，是市场经济中“经济警察”队伍的重要成员。 提供的是一种专业服务，提供的是一种专业服务，作为证券市场的重要的专业人士，提供的专业服务是证券市场健康发展的必要保障。 发行人发行股票的中介机构团队中的成员，发行人发行股票的中介机构团队中的成员，与发行人的律师、执业会计师、评估师等通过专业分工协作，共同保障发行人向投资提供的证券产品的质量及信息披露的质量，这是证券市场健康发展的基础环节。 是监管部门进行合规性审查的基础合规性审查的基础，按照最低监管要求履行推荐和核查责任 投资者信心投资者

21、信心的专业保障。核准制下主承销商的关键性角色核准制下主承销商的关键性角色4在核准制下，监管部门将推荐发行人的权利推荐发行人的权利赋予了主承销商，担任证券发行主承销商的证券公司是把好证券发行“入门关”的关键性角色。4主承销商还承担着中介机构的牵头人和协调人牵头人和协调人、发行申请文件的核查机构、配合发行人制作招股说明书、发行承销的责任人以及上市公司保荐人等角色。主承销商的权利第一，主承销商最大的权利在于排除任何干扰独立辅导、选择、推荐发行人，将风险防范的主动权掌握在手上。第二，承销商的尽职调查权利，在签署保密协议的条件下调阅发行人与本次发行有关的未公开材料的权利。第三，主承销商拥有协调中介机构的

22、权利。第四，主承销商拥有与发行协商确定有关发行价格、发行方式、发行时间等事项，进行发行承销业务创新。第五，回访的权利。4当然主承销商上述权利的发挥，取决于其提供的专业服务的技能和水平，如果证券公司能够在上述诸方面不断积累信誉，完全可能在取得优秀发行人，取得优秀律师、会计师配合方面牢牢掌握主动权。主承销商的责任和义务主承销商的责任和义务4对首次公开发行股票或上市公司增发或配股，主承销商要对发行人进行辅导辅导。4 要做尽职调查尽职调查，对发行人的不规范行为，证券公司应要求其整改，因发行人不配合，导致证券公司无法作出判断的，证券公司不得出具推荐函。4 要配合发行人制作申请文件制作申请文件4参与编制招

23、股说明书参与编制招股说明书4要按照证券法的要求进行核查核查，出具核查意见，填报核对表4要有保密保密意识和措施，遵守信息披露“静默期”的有关规定。核准制下主承销业务的框架实行“回访制度”发行后申报组织，反馈落实，确定发行价格和方式等，路演，组织发行，总结申报发行培育、辅导、审慎选择、内核、制作申请文件、推荐发行申报前主承销业务的主要内容主承销业务的主要内容1.依法对拟发行上市公司进行辅导依法对拟发行上市公司进行辅导。指导发行人建立规范健全的法人治理结构，确保发行人全体董事充分了解其应遵守的法律、法规及所承担的相关责任，为发行人的股票发行提供切实可行的专业意见及良好的顾问服务。2. . 进行审慎选

24、择进行审慎选择：建立健全股票发行申请文件的质量控制体系，明确推荐标准。主承销商内核工作应以对发行人的尽责调查为前提：4为切实做好尽责调查，应建立健全尽责调查工作流建立健全尽责调查工作流程，明确调查要点，做好调查的时间安排，建立调查汇报制度。通过采取指定固定的专业人员进入现场、公司负责人特别是分管领导现场走访等方式与发行人管理层进行沟通对话以及其他有效方式对发行人做充分调查。4通过调查，公司应确信发行人的设立及存续是否合法、有效公司应确信发行人的设立及存续是否合法、有效，是否存在重大风险和隐患，是否符合本次发行上市的基本条件及相关要求；做到对发行人董事、监事及高管人员的诚信度及素质有一个基本判断

25、；做到对发行人募集资金的运用及其经营目标和发展前景有基本的了解。在此基础上形成调查报告。4证券公司应建立科学的项目决策体系，证券公司应建立科学的项目决策体系，进行项目决策应遵循集体决策的原则，应坚持项目承销人员与评审、决策人员适当分开并相互制衡的原则。项目负责人应对发行人进行实地调查，公司主要负责人对发行人董事、监事及高级管理人员应有充分、全面的了解，对承销项目的风险和发行人的质量有明确的认识。主承销业务的主要内容主承销业务的主要内容3.3.开展发行申请材料的内核工作开展发行申请材料的内核工作4证券公司应成立内核小组，并将内核小组的工作规则、成员名单和个人简历报中国证监会职能部门备案。4公司应

26、建立和完善内核工作会议程序和规则，依此组织召开内核工作会议。在内核工作会议的基础上出具核查意见。4发行承销要有人员保证。每个承销项目组应有3至4名专业人员，其中2人以上具有三年以上的证券从业经验和做过2个以上承销项目，且不得同时承揽过多项目。4.制作申请文件制作申请文件4证券公司受发行人委托，配合发行人按照信息披露的规定及有关要求制作申请文件、编制招股说明书，并对申请文件进行核查。其中，招股说明书是申请文件的核心，主承销商还负有对招股说明书进行核查审阅的职责，以确保招股说明书中不存在虚假、隐瞒和重大误导性陈述。5.5.出具推荐函出具推荐函。推荐函应至少包括以下内容：表达明确的推荐意愿及其理由;

27、提出对发行人发展前景的评价意见;说明发行人是否符合发行上市条件及其他有关规定;提示发行人的主要问题和风险;简介证券公司内部审核程序、内核意见以及参与本此发行的项目组成人员及相关经验等。主承销业务的主要内容主承销业务的主要内容6.6.组织发行组织发行4股票发行申请经中国证监会核准后，证券公司还应组织发行人作好市场推介活动;4在发行完成后的15个工作日内向中国证监会报送承销总结报告。7.进行发行后的回访进行发行后的回访 证券公司应在发行完成当年及其后的一个会计年度发行人年度报告公布后的一个月对发行人进行回访，出具回访报告4募集资金的使用情况;4盈利预测实现情况;4是否严格履行公开披露文件中所作出的

28、承诺;4经营状况等方面是否与推荐函相符等。主承销业务的主要内容主承销业务的主要内容8. .证券公司应建立发行承销工作档案证券公司应建立发行承销工作档案，至少包括推荐函核对表尽职调查报告（适用于配股和增发）内核小组工作记录发行申请文件对中国证监会审核反馈意见的回复。 9.9.证券公司应严格遵守有关信息披露证券公司应严格遵守有关信息披露“静默期静默期”的规定的规定在申请文件报送中国证监会后，进入静默期，除已公开的信息外，不得向外界透露有关本次发行的任何信息。直至有关本次股票发行的募集文件公开后，方可进行相关的宣传和推介活动。主承销业务的主要内容主承销业务的主要内容10. 10. 证券公司应建立有效

29、的内控制度证券公司应建立有效的内控制度4遵循内部防火墙原则，使投行部门与研究部门、经纪部门、自营部门在信息、人员、办公地点等方面相互隔离，防止内幕交易和操纵市场行为的发生4协调机制4发行人质量评价体系4内核制度和内核小组11. .证券公司应建立股票承销工作的协调机构证券公司应建立股票承销工作的协调机构4建立内部协调、沟通制度，并指定内部独立部门负责发行期间的监控和综合协调v建立投资银行各业务部门之间的信息沟通和合作，及时总结内核工作中的经验和不足，做到发行承销审核信息共享主承销商的内部控制机制4主承销商要承担起股票发行推荐的责任和风险，必须建立起有效的内部控制机制。一是要求主承销商继续完善去年

30、以来推行的内核小组，并根据实际情况，对内核小组的职责、人员构成、工作规则等进行调整，形成适应核准制要求的规范、有效的内核制度；二是建立和完善发行申请文件的内核制度，在做出推荐之前，必须确信发行申请文件不存在虚假记载、误导性陈述或重大遗漏；三是要建立内部防火墙制度，使投资银行部门与研究部门、经纪部门、自营部门在信息、人员、办公地点等方面相互隔离，防止内幕交易和操纵市场行为的发生；四是建立股票承销商工作的协调机构，并指定内部独立部门负责发行期间的监控和综合协调五是建立对发行人的回访制度。过去公司发行上市就“万事大吉”了，今后主承销商必须对发行人进行回访。指导意见要求主承销商发现问题和风险，督促上市

31、公司及时纠正，恪守承诺，规范运作。这项工作既关乎主承销商的信誉，也是发挥主承销商参与上市公司监管的重大尝试。主承销商监管思路的深化4主承销商推荐制度的完善4保荐制度4淘汰机制4双重推荐制度4律师起草招股说明书 第三部分第三部分 Pro-IPOPro-IPO的策划、改制的策划、改制重组和法定辅导重组和法定辅导“发行前市场”（ PRE-IPO market）: 中介机构活动的市场，中介机构对发行人进行专业培育的市场，是证券市场的有机组成部分，与发行、交易市场共同构成统一证券市场。证券市场在全国而非只在沪深，各地应在规范发展“发行前市场”（pre-IPO market）方面下功夫，这是核准制的重要变

32、化。1、资源整合的策划与顾问2、规范改制重组3、法定辅导首次公开发行股票公司改制重组暂行规定4从源头规范上市公司4培育证券市场的优秀企业资源4指导中介执业4推进公司文化和公司治理建设改制重组的主要内容4出资与发起的规范4整体改制重组与完整改制重组4国有企业与非国有企业4发起设立与变更设立4合并、分立、分拆、子公司上市4同业竞争与关联交易4由“三分开”到“五独立”4重大资产、债务和股权的变化4初步建立公司治理的基础公司与公司文化4公司（corporation）是一个舶来概念是一个舶来概念, ,体现了社会化大生产和市场经体现了社会化大生产和市场经济的深刻底蕴济的深刻底蕴，是现代文明在社会经济细胞这

33、个微观层次的集中体现。4公司首先是一个结构（公司首先是一个结构（structurestructure）概念）概念， “资合”(capital combination)结构，产权结构复合结构，由投资者、董事到职业经理层的委托代理(principal-agent)结构，这种结构又可称之为以利益和信用联结的人合结构。现代公司理论认为，公司还是与利益持有者(stack-holder)构成的一个社会组织或结构。4从联结机理讲，公司首先是一个利益共同体（从联结机理讲，公司首先是一个利益共同体（benefit entitybenefit entity）。）。4从组织形态上讲，公司是一系列代理关系链条从组织形

34、态上讲，公司是一系列代理关系链条，包括（实质控制人）=股东=董事=经理层=员工链条，还包括股东、债权人 =董事、监事、独立审计机构 =管理层的链条，包括监管者（证券、信贷、工商、税务等）=中介机构 =发行人董事的监管制约链条，还包括公司=员工，客户，供应者的链条。4由此而来，公司本身就是一种有生命力的、适应现代社会化分工协作要求的自组织，有自我创新的能力，有自律或自治（self - discipline）功能的组织，这种组织的实质就是有一种公司治理（这种组织的实质就是有一种公司治理（corporate corporate governancegovernance）的概念。）的概念。4公司文化公

35、司文化就到底是一种建立在个体利益和有关责任为核心的民主、开放、法治文化，证券市场的使命之一就是要培育和造就市场经济的文化。公司治理的实质 公司治理与证券市场监管4公司结构的特殊性在于客观存在信息不对称（information asymmetry）和代理人的道德风险（moral hazard）,特别是当公司成为公众公司后，股东多元化，中小股东具有天然的弱势地位，公司治理单靠公司利益各方的自由契约已经难以充分保障其公平性。为此，公司治理的有效在相当程度上需要外在的公平约束，这就是公司治理的法制基础。现代市场经济的“游戏规则”，核心是公司法，证券法，此外还有一系列法规，如工商，信贷等。整个市场经济的

36、法律、法规和规则无不与公司治理相关。股票市场作为公众公司股权交易的市场，内在地要求做到公开、公正和公平，监管部门旨在维持市场的“三公”，监管的核心是要求实施强制性信息披露(mandatory information disclosure)，使公司在“阳光下作业”。对此，还通过法律的“他律”要求所有参与股票执业的中介机构做到“自律”(self discipline)，共同维护市场的“三公”，保护所有投资者，特别是中小投资者的利益。保护中小投资者除了要求信息披露的真实、准确、完整、及时和公平外，还要求公司在关联交易的决策上遵循关联方在回避的原则，要求公司建立外部董事和独立董事的制度。可以讲，公司治

37、理的高级形态与现代证券市场的监管理念是高度统一的。何谓改制？4在英文里，改制有多种表述，如制度改革（System reform）,机构性转换（ institutional transition）, 机制性创新（mechanism innovation）或制度演进（system evolution）。4我们可以将改制分为广义和狭义两个概念，广义的改制指公司制改造，机制性改革，包括按有关法规和国际惯例进行公司内部功能性建设。4而狭义的改制就是按公司法要求由非公司制企业改为股份有限公司形态的公司制企业。显然后者是最基本的法定的要求，一般要求达到一定的发起人，注册资本，并建立公司所要求的董事会、监事会

38、及公司管理层，而前者则是一个渐进的过程。4规定中讲的改制是指按公司法要求设立股份有限公司，并在设立过程中及设立之后，通过改革公司的内部制度和运行机制，建立公司的组织机构和治理基础，实现规范运作。何谓重组？4就是在拟成立公司的过程中，而在公司组建以后进行有关业务、资产、人员、机构和财务的有效组合，使公司成为符合发行上市实质条件和有关要求的股份有限公司，并能够形成有效公司治理的基础。4广义的重组包括公司所有要素的调整，包括业务、资产、人员、债务、所有者权益、股东及股权、组织结构、组织机制、地区分布等。在英文里有结构性重组（Restructure, reorganization）, 更有效率的调整（

39、efficiency-adjustment）, 结构性整理（organizational cleaning）等所有行为。4狭义的重组，可以理解为符合发行上市的重组，一般要求两种方式，一种是完整改制重组方式。即由发起人或股东投入或变更进入拟发行上市公司的业务和资产应独立完整，人员、机构、财务等方面应与原企业分开。另一种是整体改制重组方式。即由持续经营企业整体变更形成股份有限公司，不得进行任何资产和业务的剥离。4规定中讲的重组是指在设立公司过程中及设立之后对业务、资产、人员、机构和财务的合理调整和有效组合，使股份有限公司符合发行上市的规范要求及具有进一步发展的良好基础。四类企业分类治理4在对国有企

40、业进行改造的过程中，新的经济组织得到了生长，主要是以自然人为主的私有企业或民营企业，还有非私人形态的集体企业，股份合作制企业，此外就是中外合资、合作及外商独资的企业。国有背景的企业4“大而全”，“小而全”组织模式4非完整改制重组形成的同业竞争和关联交易4国有股权的持有人缺乏人格化代表，股东可能“不合格”，要么引致行政干预从而公司难以独立，要么出现“内部人控制”（insider control），两种情况都可能使公司治理结构存在严重问题，即公司股东大会、董事会、监事会、高层管理人员之间没有建立起一种相互制约的运作机制，使公司或中小股东的权益受到损害。4周小川主席4月30日 的上市公司被掏空现象。

41、非国有背景的企业4非国有的公司，特别是民营企业，集体企业也存在改制和重组的问题。主要是产权不清晰，可能存在严重的家长制问题，公司的所有者和经营者都可能存在较强的小农经济或作坊意识，公司可能呈现“小矮树”惯性；这些企业的控制人可能宁为头，不为尾，办事可能不讲规矩，不讲规则。当前我国公司治理存在差距的深层原因剖析一、形似而神不备的直接原因一、形似而神不备的直接原因1、 公司改制重组没有进行战略设计；2、 同业竞争和关联交易困惑；3、 在改重重组中存在在业务、资产、人员、成本、费用等方面未很好遵循配比原则，存在过度包装甚至伪装行为。4、 公司未能建立起科学有效的法人治理结构，未能建立相应的内部财务、

42、投资等控制制度，以及高级管理人员的约束和激励机制。5、 标准不明确、不统一。6、 在企业改制重组中起主要作用的中介机构，由于股票发行的审批制，以及改制重组缺乏统一标准，主承销商通常不问质量，不重视规范，律师、会计师等机构也不把重点放在提供严谨、负责的专业意见的素质和执业精神，中介机构专业服务质量有待提高。二、深层原因二、深层原因国有机制、东方文化、公司文化建设的过程2000/03/17股票发行上市辅导工作暂行办法（证监发200017号）关于公司公告拟公开发行股票并上市有关事宜的通知（证监发行字2000141号）10月16日首次公开发行股票辅导工作办法证监发证监发20011252001125号号

43、首次公开发行股票辅导工作办法首次公开发行股票辅导工作办法证监发证监发20011252001125号号核准制下辅导工作的定位核准制下辅导工作的定位4将拟发行股票公司的准备工作提前准备工作提前，将中介机构的全面尽职调查工作和发行监管工作提前进行，有利于充分发挥中介机构的培育、辅导的作用和派出机构现场监管的职能。增强主承销商、律师的责任。4核准制下担任主承销商的证券公司和其它中介机构中介机构认真履行尽职调查和推荐的必要过程。4核准制保障发行人质量发行人质量的必要过程环节。4建立规范的公司治理结构司治理结构的必修课，也是培养合格的证券市场主体的基础性工作。4切实提高上市公司质量公司质量的必要措施。由主

44、承销商对发行人进行发行前的辅导和培育，有助于提高拟上市公司的素质。4通过规范辅导，可以增强董、监事的诚信责任和法制观念诚信责任和法制观念，这是发行人进入证券市场的必备条件。辅导工作的基本规范4适用范围4辅导机构及其人员4辅导对象及其配合4辅导内容4辅导协议及其实施4辅导期限的连续计算4延长辅导的决定4重新辅导的情形4辅导监管4辅导效果及其评价4五个附件核准制 第四部分第四部分 慎重推荐与慎重推荐与申报申报优秀企业优先进入（优秀企业优先进入（First in for First in for best candidatebest candidate）4局部买方市场，“通道周转申报制度”l过去表现

45、l信誉主承销商l券商选择发行人，发行人选择券商，良性竞争机制 依法申报，法定责任依法申报，法定责任 4、4招股说明书是申报材料的核心4主承销商推荐函和内核意见是发行审核的前提和基础4律师、会计师、评估师等中介机构的专业意见及其承诺（同意引用、承担相应责任、审阅招股说明书）4发行人的专项说明4派出机构的辅导调查报告4地方政府及其他机构的咨询意见推荐函应至少包括以下内容：表达明确的推荐意愿及其理由，提出对发行人发展前景的评价意见，说明发行人是否符合发行上市条件及其他有关规定，提示发行人的主要问题和风险，简介证券公司内部审核程序、内核意见以及参与本次发行的项目组成人员及相关经历。运用好推荐权？公司质

46、量与中介业务公司质量与中介业务核准制下发行人质量的重要性发行人质量的内含发行人质量的中介保障发行人质量的内含：投资者眼中的优秀公司投资者眼中的优秀公司l业务发展进展及阶段(business progress and development phase)l经营概念(concept)：“故事”、“卖点”。 l商业概念和经营计划（business concept and plan）l公司资产的盈利性(profitability)：反映公司资产的净态效率，用盈利业绩计量。l公司成长性及持续性 (sustainable growth)：通过长期盈利能力来表现，通过项目、机制及人员等要素决定。净资产收益率

47、l管理层(management or enterprinur selection): incentive & governance, senses of services for shareholders。l再投资计划及发展规划(refinancing plan)公司质量与公司融资公司质量与公司融资（二）公司管理层眼中的公司质量：be patient；more incentive; more autonomy （三）监管者眼中的优秀公司监管者眼中的优秀公司(a Credit (a Credit company from Regulators Perspective)company fr

48、om Regulators Perspective)规范运作（compliance）持续增长(continuous growth)中小投资者利益（四）资本市场对公司主体质量的要求资本市场对公司主体质量的要求(The Requirement for A (The Requirement for A Companys Quality From Capital Market)Companys Quality From Capital Market) 合规性、规范性、盈利性、增长性申报准则是适应核准制的要求而制定的 1.实施证券发行核准制，最直接的表现就是改变了证券发行的推荐申报方式，即由政府推荐变为

49、主承销商推荐。2.核准制下证券发行上市申报准则，就是立足于保障发行市场的健康运行，把好证券市场的“入门关”，真正体现为投资者负责的监管精神。 申报准则的核心内容4中国的、表4月日，核准制实施的标志4主承销商推荐的开始：指标企业与非指标企业4强制性信息披露的体现：招股说明书是申报材料的核心4中介作用的实质体现：（）主承销商推荐函和内核意见是发行审核的前提和基础；（）律师、会计师、评估师等中介机构的专业意见及其承诺（同意引用、承担相应责任、审阅招股说明书）4派出机构的辅导调查报告4地方政府意见及其他机构的咨询意见申报准则主要特点1.遵循公司法和证券法及有关法律、法规的规定。2.充分总结了股票发行审

50、核工作的实践经验。3.借鉴美国等国家股票发行申请材料格式的合理内容，特别是美国注册登记S1、F1申报表的内容和格式，突出了核准制下股票发行市场化、规范化和国际化的原则。4.充分体现强制信息披露和合规性审核的要求，将招股说明书作为了申报文件的核心。5.注重发挥发挥中介尤其是主承销商的自律功能。6.通过结构和内容的调整、重新归类合并、增加新的章节，方便了申请文件制作和发行审核工作。 按核准制精神设计申报准则的内容体系 1. 明确了申报主体。申报准则规定所有在2001年3月16日以后申报的企业，包括有指标的企业和2000年3月17日以前经论证确认的高新技术企业，都应按核准制要求报送申请文件。2.明确

51、了对发行申报的基本监管要求。（1）申报准则的目录作为申请文件的最低要求，发行人可视实际情况增加。有的目录对发行人实不适用的，可不必提供，但应作出书面说明。中国证监会可视审核实际要求发行人提供补充文件。（2）强调了依法申报的严肃性。（3）对未按准则的要求制作和报送申请文件的，中国证监会可不予受理或要求重新制作或报送。3.对申报内容体系进行了调整。整套申请文件应包括两个部分，即要求在指定报刊及网站披露的文件和不要求在指定报刊及网站披露的文件。44.确立了主承销商推荐制度所有企业（含指标企业和双高企业），应由主承销商出具推荐函。省级人民政府或国务院有关部门的推荐函不再作为申请文件的必备文件。5.法律

52、和会计专业报告和意见是发行上市申报的重要文件.（1）作为招股说明书（申报稿）的附录，提供审计报告及财务报告全文，发行人编制的盈利预测报告及注册会计师的盈利预测审核报告（如有）。（2）要求提供发行人律师的专业意见，变更为法律意见书和律师工作报告，同时还要求律师自备工作底稿档案，以备核查。 6.对申请文件的形式进行了改进.（1）要求申请文件应为原件，如不能提供原件的，应由发行人律师提供鉴证意见，或由出文单位盖章，以保证与原件一致。如原出文单位不再存续，可由承继其职权的单位或作出撤销决定的单位出文证明文件的真实性。（2）规定了文件的标准规格。（3）电子化要求。发行人在每次报送书面文件的同时，应报送一

53、份相应的标准电子文件。7.其他政府部门的专业意见（1）特殊行业（或企业）主管部门出具的监管意见书。（2）有权部门对固定资产投资项目建议书的批准文件。（3）省级人民政府或国务院有关部门关于发行人内部职工股批准、发行、托管、清理以及是否存在潜在隐患等情况的确认文件。（4）污染比较重的企业应附省级环保部门的确认文件。 明确了申报责任8.强化了以主承销商为代表的中介机构的责任.（1）在申报时和核准前，参与执业的中介机构应随发行人董事之后按要求在所提供的有关文件上发表声明，确保申请文件的真实性、准确性和完整性。（2）主承销商应按有关规定履行对申请文件的核查及对申请文件进行质量控制的义务，出具核查意见。（

54、3）发行人、主承销商及其他有关中介机构应结合中国证监会对发行申请文件的审核反馈意见提供补充材料，发行人全体董事应对补充内容出具正式回复意见。（4）发行人律师、注册会计师以及从事资产评估、验资等专业中介机构同意对纳入招股说明书的由其出具的专业报告或意见无异议的同意书。（5）主承销商、其他承销团成员，签字律师、会计师、评估师及其所在机构的证券从业资格证书复印件，该复印件需由该机构盖章确认并说明用途。（6）关于主承销商律师的验证笔录问题。申报准则对主承销商律师的验证笔录不再要求。9.强化了发行人及董事的申请责任（1）要求发行人出具拟首次公开发行股票的申请报告。（2）发行人股东大会同意本次发行的决议及

55、授权董事会处理有关事宜的决议后，在申报时和核准前，发行人全体董事对发行申请文件真实性、准确性和完整性的承诺书。（3）发行人全体董事签字的募集资金运用项目的可行性研究报告（如有个别董事不同意或弃权，应说明原因并加盖公司印章）。 10.强调发行方案和发行定价的科学性明确发行审核委员会审核前提供发行方案及发行定价分析报告，定价分析的主要内容应包括对发行的估值报告。11.要求提供重要说明以方便审核（1）发行人关于改制和重组方案的说明4（2）发行人关于同业竞争情况的说明4（3）发行人关于近三年及最近一期的重大关联交易的说明4（4）发行人关于其业务及募股资金拟投资项目符合环境保护要求的说明4（5）发行人关

56、于近三年及最近一期的纳税情况的说明。（4）发行人的历次资产评估报告（含土地评估报告）及历次验资报告。 12.关于在申请文件中是否应提供发行人和主承销商签定的承销协议问题要求发行人应提供与主承销商签定的承销协议，在首次申报时可提供经签字的包括尚待确定事项的承销协议，在中国证监会核准前报送对尚未确定事项加以明确的补充协议 。13.对财务会计资料提出明确要求（1）作为招股说明书附录的审计报告和盈利预测审阅报告及有关报表（2）对设立不满三年的股份有限公司需报送最近三年原企业或股份公司的原始财务报告，原始财务报告与申报财务报告的差异比较表，申报注册会计师对差异情况出具的意见（3）对于设立已满三年的股份有

57、限公司（含定向募集公司）需报送最近三年原始财务报告，原始财务报告与申报财务报告的差异比较表，申报注册会计师对差异情况出具的意见14.要求提供有关发行人情况的重要文件 一是商标、土地使用权证书；发行人与股东在非经营性资产、离退休人员剥离方面的协议，其他服务协议；二是发行人关于近三年及最近的主要决策有效性的相关文件；三是发行人关于消除或避免同业竞争的有关协议或承诺；四是发行人关于技术含量及技术创新能力的依据；五是发行人各年度纳税申报表及完税证明，有关发行人税收、财政补贴优惠政策的证明文件；六是发行人的土地使用权、房屋产权权属证书或相关租赁协议；七是涉及政府特许经营的发行人，提供的政府特许经营证书；

58、八是发行人的重大商务合同。 15.对定向募集公司的内部职工股采取加大披露明确责任的做法（1）发行人关于最近一次募股资金使用情况的说明，发行人关于内部职工股发行和演变情况的说明；（2）有关历次发行内部职工股批准文件，有关内部职工股发行、过户登记的证明文件，托管机构出具的历次托管证明，有关违规清理情况的文件，律师对上述文件的鉴证意见；（3）提供省级人民政府或国务院有关部门关于发行人内部职工股批准、发行、托管、清理以及是否存在潜在隐患等情况的确认文件，中介机构的意见。 核准制 第六部分第六部分 核准制下强制性信息披露及其核准制下强制性信息披露及其专业基础专业基础4中国证监会3月16日发布的证监发20

59、0141号、42号，招股说明书与上市公告书准则4若干特别规定4专业基础：法律意见、审计报告、评估报告4招股说明书披露制度的进一步演变来历来历4证监19972号文关于发布公开发行股票公司信息披露的内容与格式准则第一号的通知4证监发200141号文关于发布公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第1号-招股说明书的通知即招股说明书新准则，并于2001年3月15日发布。 起草招股说明书新准则的背景和简要过程起草招股说明书新准则的背景和简要过程4证监19972号文基本上是按政府审批进行设计的。4自1998年以来，我国证券市场的环境发生了重大的变化。1998年12月29 日证券法颁布实施，1999年12

60、月25日全国人大通过了修改公司法的决定，2000年3月16日中国证监会公告了股票发行核准程序。4中国证监会自1999年5月起，借鉴美国、香港的监管规则以及中石油招股说明书，对证监19972号文进行了重大修改。42000年5月起，证监会发行监管部多次组织部分证券公司及基金管理公司进行讨论，充分吸收了业内专业人士的智慧。42000年5-10月，发行监管部将主板招股说明书的主要修改结果运用于创业板招股说明书的草拟；2000年11月20至27日，发行监管部将创业板招股说明书的修改成果再运用于主板招股说明书的修改。42001年以来，发行监管部与会计部等会内职能部门共同研究，对招股说明书新准则进行了反复修改和完善。42001年2月下旬，中国证监会发