股利理论与政策

1、 第十一章第十一章 股利理论与政策股利理论与政策o 第一节 股利及其分配o 第二节 股利理论o 第三节 股利政策及其选择o 第四节 股票分割与股票回购学习目标学习目标o 掌握公司利润分配程序；掌握股利种类及股利的发放程序。o 理解股利理论的主要内容，包括股利无关论、一鸟在手理论、税收差别理论、信号传递理论和代理理论。o 理解股利政策的内容、评价指标；掌握股利政策的影响因素以及股利政策的内容。o 理解股利政策制定的步骤。o 理解股票回购的动机与方式。o 了解股票分割与股票股利的区别。 第一节第一节 股利及其分配股利及其分配o 一、利润分配程序o 二、股利的种类o 三、股利的发放程序一、利润分配程

2、序一、利润分配程序o 利润分配：就是对企业所实现的经营成果进行分割与派发的活动。o 税后利润分配的基本程序n 弥补以前年度亏损（税后弥补亏损）n 提取法定公积金（注意提取基数和比例）n 提取任意公积金n 向股东分配股利（本年剩余收益+上年未分配利润）补充：法定公积金补充：法定公积金o 法定公积金又称储备金，是公司为了巩固自身的财产基础，提高公司的信用和预防意外亏损依照法律和公司章程的规定，在公司资本以外积存的资金。此项公积金与公司资本的性质相同，又称公司的附加资本。 o 法定公积金是依照法律规定必须提取的，由法定盈余公积金和资本公积金构成。在公司分配当年税后利润时，应当提取利润的10列入公司法

3、定公积金。公司法定公积金累计额为公司注册资本的50以上的，可不再提取。 二、股利的种类二、股利的种类o 股利的种类n 现金股利n 股票股利n 财产股利n 负债股利o 我国股利的种类n 现金股利：以现金形式分配给股东的股利。n 股票股利：以股票形式分配给股东的股利。三、股利的发放程序三、股利的发放程序o 宣布日：董事会宣布发放股利的日期o 股权登记日：有权领取本期股利的股东资格登 记截至日期。o 除息日：从股价中除去股利的日期，也即领取股利的权利与股票分开的日期。o 股利发放日：公司将股利正式支付给股东的日期。青岛海尔青岛海尔20072007年度股利分配程序年度股利分配程序宣告日股权登记日除息日

4、股利发放日6月18日6月24日6月25日7月1日 第二节第二节 股利理论股利理论o 一、股利无关理论o 二、股利相关理论一、股利无关论一、股利无关论o （一）股利无关理论的基本内容n 由米勒（Miller）和莫迪格莱尼(Modigliani）首次提出的。n 在完美的资本市场条件下，如果公司的投资决策和资本结构保持不变，那么公司价值取决于公司投资项目的盈利能力和风险水平，而与股利政策不相关。o （二）股利无关理论的假设条件n 假设存在完美资本市场n 假设公司的投资决策不受股利政策影响o 没有妨碍潜在的资本供应者和使用者进入市场的障碍；o 有完全的竞争，市场有足够多的参与者，并且每个参与者都没有能

5、力影响证券价格；o 金融资产无限可分；o 没有交易成本和破产成本，证券发行与交易都不存在交易成本，公司也无财务危机成本和破产成本；o 没有信息成本，信息是对称的，并且每个市场参与者都可自由、充分、免费地获取所有存在的信息；o 没有不对称税负，股票的现金股利和资本利得没有所得税上的差异；o 交易中没有政府或其他限制，证券可以自由地交易。o 例：例：ACC公司目前有2 000元现金,既可用于项目投资（净现值为1 000元），也可用于支付股利。假设该公司的投资决策和资本结构保持不变，那么，股利政策对公司价值会产生什么影响？为讨论方便，假设该公司面临两种选择：（1）不发放现金股利，直接用2 000元进

6、行项目投资；（2）发放现金股利，然后发行新股筹资2 000元用于项目投资。 ACCACC公司资产负债表（不发放股利）公司资产负债表（不发放股利） 金额单位:元资 产负债及股东权益现金（用于项目投资） 2 000固定资产 9 000未来投资项目的NPV 1 000（投资额2 000元）资产总额 12 000 公司债 0股东权益 12 000（1000股）公司价值 12 000资 产负债及股东权益现金（发行新股筹资） 2 000固定资产 9 000未来投资项目的NPV 1 000（投资额2 000元）资产总额 12 000 公司债 0新股东权益 2 000老股东权益 10 000公司价值 12 0

7、00ACCACC公司资产负债表（发放股利）公司资产负债表（发放股利） 金额单位:元二、股利相关理论二、股利相关理论o （一）“一鸟在手”理论o （二）税收差别理论o （三）信号传递理论o （四）代理理论（一）（一）“一鸟在手一鸟在手”理论理论o 主要代表人物M.Gordon 和 D.Durand。o 基本思想：股票投资收益包括股利收入和资本利得两种，即股票投资收益率股利收益率资本利得 （风险小） （风险大）o “一鸟在手”理论认为，由于公司未来的经营活动存在诸多不确定性因素，投资者会认为现在获得股利的风险低于将来获得资本利得的风险，相对于资本利得而言，投资者更加偏好现金股利，因此，出于对风险的

8、回避，股东更喜欢确定的现金股利，因此公司应维持较高的股利支付率，即：“双鸟在林，不如一鸟在手”。这样公司如何分配股利就会影响股票价格和公司价值，即公司价值与股利政策是相关的。o 当公司支付较少的现金股利而留存收益较多时，就会增加投资的风险，股东要求的必要投资报酬率就会提高，从而导致公司价值和股票价格下降；当公司支付较多的现金股利而留存收益较少时，就会降低投资风险，股东要求的必要报酬率就会降低，从而促使公司价值和股票价格上升。（二）税收差别理论（二）税收差别理论o 差别税收理论是由Litzenberger 和 Ramaswamy 于1979年提出的。o 税收差别理论认为，由于股利收入的所得税率通

9、常都高于资本利得的所得税率，这种差异会对股东财富产生不同影响，出于避税的考虑，投资者更偏爱低股利政策，公司实行较低的股利支付率政策可以为股东带来税收利益，有利于增加股东财富，促进股票价格上涨，而高股利支付率政策将导致股票价格下跌。o 由于税收差异的存在，股利政策可以产生顾客效应。即有些投资者喜欢高股利支付率政策，而有些投资者喜欢低股利支付率政策。如美国的高收入投资者喜欢投资低股利股票，而低收入投资者喜欢投资高股利股票。 （三）信号传递理论（三）信号传递理论o 信号传递理论认为，在投资者与管理层信息不对称的情况下，股利政策包含了公司经营状况和未来发展前景的信息，投资者通过对这些信息的分析来判断公

10、司未来盈利能力的变化趋势，以决定是否购买其股票，从而引起股票价格的变化。因此，股利政策的改变会影响股票价格变化，二者存在相关性。o 根据信号传递理论，稳定的股利政策向外界传递了公司经营稳定的信息，有利于公司股价的稳定，因此，公司在制定股利政策时，应当考虑市场的反应，避免传递易于被投资者误解的信息。（四）代理理论（四）代理理论o 代理理论的含义o 与股利政策有关的代理问题n 股东与经理之间的代理问题n 股东与债权人之间的代理问题n 控股股东与中小股东之间的代理问题o 代理理论主张高股利支付率政策，认为提高股利支付水平可以降低代理成本，有利于提高公司价值。 第三节第三节 股利政策及其选择股利政策及

11、其选择o 一、股利政策的内容o 二、股利政策的评价指标o 三、股利政策的影响因素o 四、股利政策的类型o 五、股利政策制定的程序一、股利政策的内容一、股利政策的内容o 股利政策是确定公司的净利润如何分配的方针和策略。o 股利政策的主要内容n 股利分配的形式n 股利支付率的确定n 每股股利额的确定n 股利分配的时间二、股利政策的评价指标二、股利政策的评价指标o （一）股利支付率n 股利支付率：是公司年度现金股利总额与净利润总额的比率，或者是公司年度每股股利与每股利润的比率。n 股利支付率用来评价公司的净利润中有多少用于给股东分派红利，反映了公司是高股利政策还是低股利政策。%100EDPd课堂思考

12、：课堂思考：o 1、股利支付率是不是区分股利政策优劣的标准？o 2、股利支付率是不是评价公司盈利能力的重要 指标？o （二）股利收益率n 股利收益率：是公司年度每股股利与每股股价的比率。n 股利收益率是投资者评价公司股利政策的一个重要指标，它反映了投资进行股票投资所获得的红利收益，是投资者判断投资风险、衡量投资收益的重要标准之一。%1000PDPSKd三、股利政策的影响因素三、股利政策的影响因素o 法律因素o 债务契约因素o 公司自身因素o 股东因素o 行业因素（一）法律因素（一）法律因素o 资本保全的约束n 股份公司只能用当期利润或留用利润来分配股利，不能用公司募集的资本来发放股利。o 企业

13、积累的约束n 股份公司在分配股利之前，应当按照法定的程序先提取各种公积金。o 企业利润的约束n 利润是发放股利的基础。o 偿债能力的约束n 公司在分配股利时，必须保持充分的偿债能力。 （二）债务契约因素（二）债务契约因素o 债权人为了防止公司过多发放现金股利，影响其偿债能力，增加债务风险，会在债务契约中规定限制公司发放现金股利的条款。n 规定每股股利的最高限额。n 规定未来股息不能动用签定协议之前的留存收益。n 规定企业的流动比率、利息保障倍数低于一定标准时不得分配现金股利。n 规定只有当公司的盈利达到某一约定的水平。n 规定公司的股利支付率不得超过限定的标准。（三）公司自身因素（三）公司自身

14、因素o 现金流量o 筹资能力o 投资机会o 资金成本o 盈利状况o 公司所处的生命周期（四）股东因素（四）股东因素o 追求稳定的收入，规避风险的需要o 担心控制权的稀释o 规避所得税（五）行业因素（五）行业因素o 不同行业的股利支付率存在系统性差异n 调查研究显示，成熟行业的股利支付率通常比新兴行业的高；公用事业的公司大多实行高股利支付率政策，而高科技行业的公司股利支付率通常较低。四、股利政策的类型四、股利政策的类型o 剩余股利政策o 固定股利政策o 稳定增长股利政策o 固定股利支付率股利政策o 低正常股利加额外股利政策（一）剩余股利政策（一）剩余股利政策 确定最佳资本支出水平确定最佳资本支出

15、水平（根据资本投资计划和加权平均资本成本）（根据资本投资计划和加权平均资本成本） 如果满足后有剩余，则发放股利如果满足后有剩余，则发放股利 设定目标资本结构设定目标资本结构（股东权益资本（股东权益资本/ /债务资本）债务资本） 债债 务务数数 额额 股东权股东权 益数额益数额留留 存存收收 益益 如果留存收益不足，需发如果留存收益不足，需发 行新股行新股 最大限度满足最大限度满足股东权益数的需要股东权益数的需要o 公司的收益首先应当用于盈利性投资项目资本的需要，公司的收益首先应当用于盈利性投资项目资本的需要，在满足了盈利性投资项目的资本需要之后，若有剩余，在满足了盈利性投资项目的资本需要之后，

16、若有剩余，则公司可将剩余部分作为股利发放给股东。则公司可将剩余部分作为股利发放给股东。 确定最佳资本支出水平确定最佳资本支出水平 120120万元万元 满足后剩余：满足后剩余：15015084846666（万元）（万元） 股利发放额：股利发放额：6666万元万元 股利支付率股利支付率（6666150150）100%100%44%44% 设定目标资本结构设定目标资本结构（股东权益资本（股东权益资本70%70%，债务资本债务资本30%30%） 债债 务务数数 额额 股东权股东权 益数额益数额8484万元万元留留 存存收收 益益150150万元万元 最大限度满足最大限度满足股东权益数的需要股东权益数

17、的需要12070% 【例】某公司现有利润150万元，可用于发放股利，也可留存，用于再投资。假设该公司的最佳资本结构为30%的负债和70%的股东权益。根据公司加权平均的边际资本成本和投资机会计划决定的最佳资本支出为120万元。 资本支出预算200万元300万元现有留存收益 资本预算所需要的股东权益资本 股利发放额 股利支付率150140 （20070%）10 6.67%150210（30070%） 此时，现存的收益（此时，现存的收益（150150万元）满足不了资本预算对万元）满足不了资本预算对股权资本的需要量（股权资本的需要量（210210万元），万元），不能发放股利，需要不能发放股利，需要发行

18、新普通股发行新普通股60(21060(210150)150)万元，以弥补股权资本的不足。万元，以弥补股权资本的不足。o 承【上例】假设资本支出预算分别为200万元和300万元，则采取剩余股利政策，该公司的股利发放额和股利支付率为：o 剩余股利政策评价：n 按照剩余股利政策，股利发放额每年随投资机会和盈利水平的变动而变动。n 在盈利水平不变的情况下，股利将与投资机会的多少呈反方向变动，投资机会越多，股利越少。反之，投资机会越少股利发放越多。n 在投资机会不变的情况下，股利的多少随着每年收益的多少而变动。（二）固定股利政策（二）固定股利政策重要原则重要原则绝对不要降低年度股利的发放额。绝对不要降低

19、年度股利的发放额。o 固定股利政策是指公司在较长时期内每股支付固定的股利额的股利政策。o 实施固定股利政策的理由：n 固定股利政策可以向投资者传递公司经营状况稳定的信息。n 固定股利政策有利于投资者有规律地安排股利收入和支出。 n 固定股利政策有利于股票价格的稳定。 固定股利或稳定增长股利图固定股利或稳定增长股利图 o 固定股利政策的评价n 优点：有利于股票价格的稳定，投资者风险较小。n 缺点：股利支付不能很好地与盈利情况配合，盈利降低时也固定不变地支付股利，可能会出现资金短缺，财务状况恶化的后果；在投资需要大量资金的时候还会影响到投资所需的现金流。（三）稳定增长股利政策（三）稳定增长股利政策

20、o稳定增长股利政策是指在一定的时期内保持公司的每股股利额稳定地增长的股利政策。 o稳定增长股利政策适合于处于成长或成熟发展阶段的公司。（四）固定股利支付率（四）固定股利支付率o 固定股利支付率股利政策是一种变动的股利政策，公司每年都从净利润中按固定的股利支付率发放现金股利。 o 在这种情况下，公司每年所发放的股利会随着公司收益的变动而变动，从而使公司的股利支付极不稳定，由此导致股票市价上下波动，很难使公司的价值达到最大。固定股利支付率图（固定股利支付率为固定股利支付率图（固定股利支付率为50%50%）o 固定股利支付率政策的评价n 优点：这种股利政策使公司的股利支付与盈利状况密切相关，不会给公

21、司造成较大财务负担。n 缺点：股利水平可能变动较大，忽高忽低，这样可能传递给投资者该公司经营不稳定的信息，容易使股票价格产生较大波动，不利于树立良好的公司形象。 （五）低正常股利及额外股利政策（五）低正常股利及额外股利政策o 低正常股利加额外股利政策是一种介于固定股利政策与变动股利政策之间的折中的股利政策。这种股利政策每期都支付稳定的较低的正常股利额，当企业盈利较多时，再根据实际情况发放额外股利。 o 评价：该股利政策具有较大的灵活性，既可以使公司保持固定股利的稳定记录，又可以使股东分享公司繁荣的好处，使灵活性与稳定性较好地结合起来。但如果公司经常连续支付额外股利，那么它就失去了原有的目的，额

22、外股利就变成了一种期望回报。五、股利政策制定的程序五、股利政策制定的程序o 1.测算公司未来剩余的现金量o 2.确定目标股利支付率o 3.确定年度股利额o 4.确定股利分派日期 第四节第四节 股票分割与股票回购股票分割与股票回购o 一、股票分割o 二、股票回购的概念o 三、股票回购的动机o 四、股票回购的方式一、股票分割一、股票分割o （一）股票分割的概念o （二）股票分割与股票股利的比较（一）股票分割的概念（一）股票分割的概念o 股票分割是指将面值较高的股票分割为几股面值较低的股票。 o 公司进行股票分割主要动机：n 通过股票分割使股票价格降低。n 通过股票分割向投资者传递公司信息。 （二）

23、股票分割与股票股利的比较（二）股票分割与股票股利的比较o 股票分割降低了股票面值，而发放股票股利不会改变股票面值。 o 会计处理上不同：股票分割不会影响到资产负债表中股东权益各项金额的变化；发放股票股利，公司应将股东权益中的留用利润的金额按照发放股票股利面值总数转为股本，因而股本的金额相应增加，而留用利润相应减少。 o资产负债表资产负债表 金额单位：万元金额单位：万元【例例】 某公司发放某公司发放10%10%股票股利前后的资产负债表如表所示。股票股利前后的资产负债表如表所示。 发放股票股利前的资产负债表发放股票股利前的资产负债表 资产资产 1 000 资产总计资产总计 1 000 负债负债 3

24、00普通股普通股(1 000 000股，每股股，每股1元元) 100资本公积资本公积 100留存收益留存收益 500 股东权益合计股东权益合计 700负债和股东权益总计负债和股东权益总计 1 000 发放股票股利后的资产负债表发放股票股利后的资产负债表资产资产 1 000 资产总计资产总计 1 000负债负债 300普通股普通股(1 100 000股，每股股，每股1元元) 110资本公积资本公积 190留存收益留存收益 400 股东权益合计股东权益合计 700负债和股东权益总计负债和股东权益总计 1 0 00 二、股票回购的概念二、股票回购的概念o 股票回购是股份公司出资购回本公司发行在外的股

25、票，将其作为库藏股或进行注销的行为。 o 我国2005年发布的上市公司回购社会公众股份管理办法（试行）规定，上市公司回购股票只能是为了减少注册资本而进行注销，不允许作为库藏股由公司持有。 o 股票回购常被看作是对股东的一种特殊回报方式 。资资 产产负债和股东权益负债和股东权益 A A 股利分配前资产负债表股利分配前资产负债表 现金现金 150 000150 000 其他资产其他资产 850 000850 000 合计合计 1 000 0001 000 000 流通在外普通股股数：流通在外普通股股数：100 000100 000股股 每股市价每股市价=1 000 000/100 000=10=1 000 000/100 000=10负债负债 0 0股东权益股东权益 1 000 000