美国企业并购的五次浪潮讲解

1、并购】美国企业并购的五次浪潮迄今为止，美国历史上曾发生过五次并购浪潮。（一）第一次发生在 19世纪末和 20世纪初 （1881-1911年），其基 本特点是同一行业的小企业合并成一个或几个大企业， 并购方式主要 是同行业内部的横向联合， 当时经营石油和钢铁等基础工业的资本家 们通过他们巨大的垄断信用来购入大量竞争对手的股票， 甚至达到控 股程度，从而控制竞争对手，进而控制整个行业，该次并购浪潮的主 要目的是获得规模经济效益和排除竞争。在美国，这一时期共有 2864次并购，涉及资产总额为 63 亿 美元，100家最大公司的总规模扩大了 34 倍，并控制了全国 40%的工 业资本。一些国际著名的巨

2、头公司，如杜邦公司、通用电器、柯达胶 卷、美国烟草公司、美国钢铁公司和美国冶炼公司等应运而生，该次 并购浪潮至少涉及当时美国 15%的工厂和工人， 美国历史上首例并购 金额超过 10 亿美元的个案也在该次并购潮中诞生，那就是美国钢铁 公司（J.P Morgan财团）与卡内基钢铁公司 （卡内基财团 ）合并,合并后,该 公司吞没了 700多家公司 ,垄断了整个美国的钢铁市场。随着美国政府反垄断、反托拉斯运动的不断高涨，谢尔曼反 托拉斯法案 （The Sherman Antitrust A于ct）1908 年通过。起初，该法案主 要用于管理金融市场的托拉斯。 由于其执行单位美国司法部的人手问 题，它

3、并没有对日益严重的垄断行为进行强有力的限制， 直至到第二 次并购浪潮，谢尔曼反托拉斯法案才在限制横向并购以及垄断的形成 发挥重要的作用。第一次并购浪潮的结束与其说是由于反垄断监管力度的加 强，不如说是由于并购资本的消失，在 20 世纪到来之时，造船托拉 斯崩溃，使投资者对该类并购行为变得谨慎起来， 并购浪潮从此慢慢 趋何平静，而 1904年股市的大跌正式宣布该次并购浪潮结束。(二) 第二次并购潮发生在 20世纪 20年代 (1919-1930年)，随着 第一次世界大战的结束， 美国经济发展势头强劲， 投资资本非常充足， 出现了许多行业里处于某一阶段 (如原材料、生产、流通 )的公司吸收 或加入

4、同行业里不同阶段的公司， 也就是纵向并购。 发动收购的企业 往往是大企业， 目的是确保大企业在供给、 生产和流通等方面能平衡 发展，达到垄断整个产业。 那时以收音机作广告首次出现，很多大公 司借此来增加自己的市场份额， 成为全国知名品牌， 一些公司时至今 日仍然是世界顶级公司，如 IBM、通用汽车等。在该次纵向并购浪潮 中，涉及公用事业、银行业、制造业和采矿业近 12000家企业在这次 并购潮中消失， 26 个行业中的 1591家连锁店并购了 10519家零售店。 在该次浪潮中，汽车工业、 化学工业、化纤工业等资本密集性产业得 到了很大的发展。事实上，该次并购潮演变成纵向并购潮，一个主要的原因

5、是 由于监管力度的加强。在 1914年，美国国会通过了克来顿法案 (The Clayton Ac，t) 加强谢尔曼法案中关于反垄断的内容，克莱顿法案规定价格歧视是不合法的。 此外，如果收购另一家公司的股权导致竞争的 减少，也会违反克莱顿法案的有关内容，因此，以上两个法案对横向 并购的监管非常有力而且严格，导致了由横向并购向纵向并购的演 变，大公司不再去吞并其竞争对手，而去收购其上游或下游公司，从 而降低生产成本，提高竞争能力。随着 1929年 10月 24日股市大崩盘， 第二次并购浪潮也正式 结束，在大衰退期间，投资资金及消费者支出大幅萎缩，美国公司已 无力再进行扩张，只希望能熬过艰难时期，等

6、待新的机会来临。(三) 第三次浪潮发生在上一世纪 60年代 (1960-1970年)，其基 本特征是：一些企业收购了一系列与本企业经营业务毫不相干的企 业，由不同行业的中小企业合并成分散性经营的大公司， 产生了许多 巨型和超巨型的跨行业公司， 也就是联合并购， 目的是缓解或抵冲经 济波动可能对本企业经营带来的风险。 理论上讲， 某企业在某一业务 方面的亏损可能会由该企业其它业务的盈利来弥补， 这样就可以降低 经营风险。 但在实际经济活动中， 没有足够说服力的证据表明高度多 元化经营公司的合并利润在萧条时期或经济困难阶段比多元化程度 较低的公司的利润更加稳定， 或更少受到衰退的影响。 美国这一时

7、期 并购资产的数量占全部工业资产的 21%，在 1960至 1969年的九年间， 发生并购 25000多起，被并购的企业超过 20000家，从而确保企业能 以较高速度增长。通过联合并购的企业通常叫联合大企业，有些联合大企业在 高峰期拥有几百家公司。但从 20 世纪 70年代末开始，许多超大型联 合大企业已经解散， 有的通过卖掉一些下属公司筹集资金来拯救另外 一些下属公司，有的则把不盈利公司卖掉。美国国际电话电报公司 （IT&&T就） 是一个很好的例子。该公司成立于 1920年，并曾在一段时 间内拥有多种业务的分公司，如汽车配件、保险、赌博场等等，但该 公司巨大的业务范围最终证明

8、是不利的， 该公司在 20 世纪 90 年代中 期分拆成几家公司，每一家公司都有自己的主营业务。美国 60年代的并购经验表明，盛行于 60 年代的跨行业并购 和多元化经营是一种 “价值泡沫 ”，并不成功。多元化经营企业的效率 一般要低于专业化经营的效率， 企业的生产效率随着经营业务范围增 加而显著下降，许多联合大企业的市场价值远低于每一部分分拆后卖 出的价值之和。 鉴于目前我国在兼并收购中盛行跨行业收购、 多元化 经营，因此，这一经验对我国并购实践尤为宝贵，也最有参考意义。（四）第四次浪潮主要发生在 20 世纪 80 年代，这次并购浪潮有 两大特征，第一个是回归主业，也就是逆多元化经营，通过兼

9、并、分 拆的方式，对企业内的枝节行业出售、关闭，腾出更多的资源，发展 公司的主营业务。如美国通用电器公司，通过大规模并购，经营范围 跨度非常之大， 80 年代新的总裁杰克 ·韦尔奇上任之后，他认识到： 尽管 GE在每个部门都赢利，但却无法进入各行业的前三名，仅有赢 利并不能保证企业生存。他提出了 “第一或第二战略 ”，即要求通用电 器的所有事业部都要成为世界市场上的第一或第二名。 为此，该公司 先后大规模地分离、重组，果断淘汰一些虽然赢利但已过时的业务， 缩小经营范围，提高专业化经营的程度。结果证明是成功的，经过 10 年，GE 的 12 个事业部在世界市场居于或接近于主导地位， 通

10、用电 器至今仍连年高居世界十大公司榜首，杰克 ·韦尔奇也成为了管理界 大师级人物。同样，象可口可乐等诸多大公司也都有相似的发展历史。 经济学家 Frank Lichtenberg对 此曾作了专门的研究，结果表明： 80 年 代后半期大部分消失的企业， 原来经营的业务范围多于平均数。 而同 期新出现的企业的经营业务更为集中。在该次并购浪潮中，还出现了一种令人注目的新的并购方 式：杠杆收购。因为当时许多公司的价值实际上高于他们的股票市值。 因此这些公司成为非常有吸引力的收购目标。 这些收购许多是通过杠 杆收购的形式来实现的， 即一个人或多个人通过目标公司的资产抵押 获得贷款来收购目标公司

11、的全部或部分资产， 或通过发行高利率债券 筹资兼并。 收购方实际出资比例极低， 收购方通过改善目标公司的经 营，或通过对目标公司进行业务重组、分拆、变卖等方式，最终达到 获利的目的，甚至有时会将上市公司变成私人公司。通过杠杆收购， 收购方可以用较少的钱收购较大的目标公司，实行 “蛇吞象”。如 1985 年销售额仅为 3 亿美元，经营超级市场和杂货店的美国的派利特雷 ·普 兰德公司以举债方式，用 17.6亿美元的价格吞并了年销售额达 24 亿 美元，经营药品和化妆品的雷夫隆公司。在整个 80年代，美国同行兼并收购的资金超过 3.7万亿美元。 并购资产的规模达到了空前的程度， 1978年

12、以前， 10 亿美元以上的 特大并购甚为罕见， 1984年则达到 18起，1985年更达到 32 起，1984 年 6 月，加利福尼亚美孚石油公司创记录地以 185 亿美元兼并了海湾 石油公司。(五 )从 1993年开始，以美国为首的西方发达国家爆发了第五 次也是历史上最大的并购浪潮。 从 90年代开始，美国经济平稳增长， 既没有出现过速， 又没有发生衰退， 通货膨胀对美国经济始终未构成 威胁，利率在美国联邦储备委员会控制下保持稳定， 而且美国股市在 上一世纪 90 年代经历了前所未有的繁荣，十年大牛市创造了许多神 话。美国经济史表明，每一次并购浪潮的兴起，均与股市的繁荣紧密 相连，每一次并购

13、浪潮的结束也主要由于股市的暴跌， 美国新发生的 第五次并购浪潮，也是以美国股市的繁荣为背景的。该次并购浪潮有以下特点：(1) 并购案件多，并购金额大90年代以来，美国企业并购个案急剧增长，并购交易额直线 上升。 2000年的美国并购成交金额创了历史纪录 ,是 93年的 9倍多, 比 99 年增加了 16.5%成, 交个数为 10754宗,比上一年减少了 3.5%。而在 2000年，全球的并购金额也创了历史新高， 达 3.48万亿 美元，如上一年增加 5.1%，成交个数达 37000宗，比上一年增加了 7.4%。(2) 以信息产业为龙头，金融业的并购也愈演愈烈。由于新兴 产业和高科技产业激烈的全

14、球性竞争， 以及世界各国第三产业市场的 逐步开发， 加上美国对企业合并管制的放宽， 便使多数并购案集中在 电子信息、金融保险、生物工程、航空航天、国防工业等领域内，这 与前几次主要集中于传统工业 (如重化工业等产业 )的并购风潮形成了 鲜明的对比。尤其是近年来，随着互联网的高速发展，使电子商务成为可 能。人们在 90 年代末对电子商务寄予极高的期望，使得与之有关的 公司股价一涨再涨，曲型的公司如美国在线、雅虎等，很多电子商务 类公司趁股价高 ，进行大规模收购行动。由于在收购行动中收购方 主要不是以现金支付，而是以股票互换的形式完成，因此，对股价存 在泡沫的互联网公司来说，这种收购显得非常划算，

15、如在2000年 1月 10日，全球最大的互联网提供商 (ISP)美国在线 (American Onlin与e)全 球娱乐及传媒巨人 时代华纳公司 (Time Warne正r) 式公布换股合并 计划，美国在线开出了 1820亿美元的天价，将时代华纳这个具有 77 年历史的传媒老店收归门下。由于整个信息产业公司的股价均受到投资者追捧，股价高 涨，市场膨胀。 为了达到超常规发展的目的，很多公司选择了收购作 为发展的最有效方式。 以电信行业为例， 美国的电信行业一直是并购 热门产业，在 97年第四季度至 2000年第四季度的 3 年时间里，电信 产业的季度平均并购金额达到 510亿美元。在 98 年第

16、二季度里，更 达到了 940亿美元的历史纪录。在 2000年第三季度也达到了 910亿美 元。从全球范围来说，电信行业的并购金额也高居各行业之首。在 2000年达到了 483亿美元，曲型的案例如德国电信 (Deutsche Telekom) 收购 Voice Stream Wireles的s 547亿美元的交易。(3) 跨行业并购，美国政府为适应世界经济格局的变化，早在 里根政府时期就对原来严加控制的一些行业放松管制， 如电信、民航、 铁路、化工等特殊行业，为其他行业的企业进入这些行业创造了条件， 并购案也相应增多。 1998年的银行界合并，突破了美国 30 年代大萧 条以来对商业银行不得兼营

17、保险业的禁令。1998年花旗银行 (Citicorp，当时美国第二大银行 )与旅行者集团 (Travelers Grou，p 当时主要经营保险业务和拥有美国第三大证券公司 Salomon Smith Barne合y)并成花旗集团 (Citigroup)使, 花旗集团成为金融 业的超级巨人， 现在其资产超过 7000亿美元， 员工 15000多人，客户 超过一亿，分布在 100多个国家，而且，花旗集团同时拥有保险及证 券业务。该次合并在美国引起很大的争论，最终在 98年 10月得到美 国联邦储备局的批准， 但条件是花旗集团要在 2至 5 年内出售掉保险 业务。但在 1999年 11 月 12 日

18、，美国总统克林顿签署了 1999年金 融现代化服务法案 (Financial Service Modernization Act of 19)9，9取 消了原有法律的各种限制， 这一法案的通过， 必将进一步加速美国金 融企业间的并购， 更大的金融巨人必将在现有的金融大企业的合并中 产生。(4) 与 20 世纪 80年代第四次并购浪潮流行的用现金支付的杠杆收购不同，美国公司现在普遍采用公司股票来支付收购所需的资 金，这种做法在短期内可能会稀释公司股票的价值， 但长期来说比杠 杆收购的风险要小， 因为所收购的公司不需要大量举债。 1998年最大 的 15起并购， 13 起是以这种方式进行，以并购的

19、支付方式来看，大 规模的并购几乎清一色是换股交易。如在 1998年 9月 14日经联邦通 信委员会 (Federal Communications Commiss批io准n)的易额高达 370 亿美 元的一宗交易， 美国的全球电话公司 (World Com与) MCI公司 (美国长途 电话通讯方面的一家老牌公司 )合并，MCI股东可用每股 MCI股票换一 股 World Com股票另加 51美元。合并后的公司名字为： MCIWorld Com， 成为世界上最大的网络服务提供商 (ISP)之一和美国第二大长途电话 公司。这种方式在中小型公司之间的合并也经常使用，如在 2000年 11 月 17

20、日，总部在美国圣地亚哥的黎明女神生物科学公司 (Aurora Bioscience宣) 布收购潘维拉公司 (Pan Vera两), 家中小型公司均是在蛋白 质药物方面在美国处于领先地位， 根据两家公司所签协议， 潘维拉公 司的每股普通股票可得到 1.34股黎明女神公司普通股， 黎明女神公司 将发行 190 万新股。由此可见，资本市场，尤其是股票市场的成熟和规范对企业 并购非常重要，它可以大大缩短企业合并时间。(5) 巨型企业购并，个案交易庞大。第五次并购浪潮一个突出 特点是交易规模巨大，动辄数十亿、数百亿美元，超千亿美元的超级 并购案也已产生。 (附：全球十大并购案 )可以看出， 2000年以

21、前全球十大并购案中，有 9 起是与美国 公司有关。而且巨型企业间合并的另一个特点是强强合作，优势互补， 许多被并购企业的经营状况良好，在国际市场上具有很强的竞争力， 如德国戴姆勒公司与美国克莱斯勒公司的合并中， 双方自愿性特征表 现得非常明显， 当戴姆勒公司首席执行官提出两家公司联姻时， 克莱 斯勒也在考虑类似的问题， 两家公司在一周内即达成共识， 同意合并。超强企业的合并，其原因除了避免正面冲突两败俱伤之外， 另一个重要的目标就是追求协同效应 (Synergies，) 主要表现在增加经 营协同效应及财务协同效应， 使并购后的新公司的经营效果要好于并 购前每个公司独立经营的效果之和。最后，巨型

22、企来间的并购不仅在国内发生，跨国界并购越来 越重要，外国公司收购美国公司的趋势日益明显，在 2000年，有外 国公司参与的收购总余额达 3560亿美元，占总并购额 1.83万亿美元 的 20%，这一数字在 99 年为 3070亿，98年为 2560亿，分别占当年并 购总额外负担的 20%和 15.8%。跨国并购绝对金额和相对比例均有上 升的趋势， 其中外国的收购公司大多来自欧洲， 比较明显的例子是德 意志电信 (Deutsche Telekom收)购 Voice Stream Wireles交s,易额高达 547 亿美元。又如 2000年 10月 2 日，荷兰消费品集团联合利华 (Unilev

23、er) 股东批准收购美国贝斯特食品公司 (Best Food，) 成交额达 237亿美元， 联合利华赢得了全球食品行业 12年来最大的一次收购战的胜利。收 购使联合利华食品业务跻身于全球食品行业第二位，仅排在雀巢之 后。另一个典型例子就是瑞士的投资银行公司 NBS以 155亿美元收购 Paine webben集团。跨国界收购其实是巨型公司的战略性行为，是在新的经济一 体化环境下快速抢占物质、技术、人力资源及市场销售渠道，增强垄 断地位实施全球经营战略的重大举措，充分体现了现代经济全球化、 无国界发展的特点。 在这一轮世界性企业并购浪潮中， 巨型公司不单 纯是为了追求规模效益和市场占有率， 更重要的是为了重组全球产业 分工体系，着眼于 21 世纪的竞争格局和战略地位，这种并购行为已 经不是单纯的买与卖的关系， 不再是收购与被收购的关系， 而是两家 企业为了各自未来的发展而在更高层次上缔结战略联盟