论利益相关者导向下股权结构与绩效的关系(powerpoint 18页)

1、利益相关者导向下股权结构与绩效(j xio)的关系第一页，共十八页。摘要：文章通过对股权集中度、股权制衡对财务治理效应的影响分析，揭示了利益相关者共同治理下财务治理结构的合理模式，并以中国房地产类上市公司为样本进行(jnxng)了实证研究，提出引入社会责任变量考量财务治理效应的治理结制度设计。 关键词：财务治理结构；利益(ly)相关者；财务治理效应；股权制衡第二页，共十八页。财务治理结构是指基于资本结构的安排财务治理结构是指基于资本结构的安排，对财权进对财权进行合理配置行合理配置，形成有效的财务激励和约束形成有效的财务激励和约束(yush)机制机制，以提高公司的治理效率以提高公司的治理效率。财

2、务治理结构是一套静态财务治理结构是一套静态的制度安排的制度安排，是根据公司治理结构的需要和生产经是根据公司治理结构的需要和生产经营活动特征而设计的营活动特征而设计的，用于维持公司治理结构中相用于维持公司治理结构中相关利益主体在财务上相互制衡的制度安排关利益主体在财务上相互制衡的制度安排。在利益在利益相关者治理模式下相关者治理模式下，财务治理结构的重要内容之一财务治理结构的重要内容之一，就是研究股东和经营者以外的利益相关者如何纳入财就是研究股东和经营者以外的利益相关者如何纳入财务治理结构框架下务治理结构框架下，分享部分财务治理权分享部分财务治理权，与股东和与股东和经营者一起实现企业价值最大化经营

3、者一起实现企业价值最大化，同时又可以通过这同时又可以通过这种制度安排有效约束股东对非股东利益相关者的利种制度安排有效约束股东对非股东利益相关者的利益伤害和利益冲突益伤害和利益冲突。第三页，共十八页。研究表明研究表明，一定的股权集中度是必要的一定的股权集中度是必要的，因为大股东具有限制因为大股东具有限制管理层牺牲股东利益管理层牺牲股东利益、谋取自身利益行为的经济激励谋取自身利益行为的经济激励一一、股权结构股权结构对财务绩效的双重影响对财务绩效的双重影响分析股权结构对公司财务绩效的影响主要是从股权集中度的角度来分析股权结构对公司财务绩效的影响主要是从股权集中度的角度来着手进行研究着手进行研究及能力

4、及能力。可以更有效地监督经理层的行为可以更有效地监督经理层的行为， 有助于有助于增强接管市场运行的有效性增强接管市场运行的有效性，降低经理层的代理成本降低经理层的代理成本。另外另外，由于这属于公司内部的高度监控由于这属于公司内部的高度监控，花费少花费少，治理成本低治理成本低。因此股因此股权集中或分散的适度性权集中或分散的适度性，应该表现为使这两种代理成本之和为应该表现为使这两种代理成本之和为最低的股权比例最低的股权比例。中国的上市公司由于财务造假中国的上市公司由于财务造假、大股东挪用资金大股东挪用资金、违规担保违规担保、非公允关联交易等一系列现象屡禁不止非公允关联交易等一系列现象屡禁不止，不少

5、理论界和实务界人不少理论界和实务界人士认为士认为，应该降低大股东持股比例应该降低大股东持股比例、降低股权集中度降低股权集中度，改变一改变一股独大的现象股独大的现象。然而，支持上述观点的依据主要是理论分析和一。然而，支持上述观点的依据主要是理论分析和一些案例，给予更为严谨的数理统计些案例，给予更为严谨的数理统计(sh l tn j)分析得出的实证证据分析得出的实证证据却非常薄弱。因此，本文将通过对中国房地产类上市公司的财务却非常薄弱。因此，本文将通过对中国房地产类上市公司的财务数据进行实证分析来证实股权集中度和财务绩效究竟是正向关系数据进行实证分析来证实股权集中度和财务绩效究竟是正向关系还是反向

6、关系，还是反向关系， 亦或是亦或是U 型关系还是本就无相关关系。型关系还是本就无相关关系。第四页，共十八页。二二、股权结构与治理效应股权结构与治理效应以中国房地产以中国房地产类上市公司为样本的实证分析本文选取沪深股类上市公司为样本的实证分析本文选取沪深股市房地产板块的市房地产板块的2005 年末所有房地产上市年末所有房地产上市公司的股东权益率数据进行分析公司的股东权益率数据进行分析，从中剔除从中剔除ST 类上市公司和财务状况异常的上市公司类上市公司和财务状况异常的上市公司，共选取样本公司共选取样本公司67家家， 应用最广泛的回归过程应用最广泛的回归过程对公司绩效指标对公司绩效指标（被解释变量被

7、解释变量）和股权集中度和股权集中度以及若干控制变量以及若干控制变量（解释变量解释变量）之间相关关系之间相关关系进行分析进行分析。根据统计根据统计(tngj)性分析性分析，假设股权集假设股权集中度对公司绩效产生影响中度对公司绩效产生影响，并且这种影响很可并且这种影响很可能支持利益趋同假说能支持利益趋同假说。第五页，共十八页。（一一）指标指标(zhbio)的选取的选取正确计算股权集中度及大股东之间的股权制衡度在实证研究中极为正确计算股权集中度及大股东之间的股权制衡度在实证研究中极为重要重要。现有的研究都是以上市公司定期报告中公布的前十名大股东现有的研究都是以上市公司定期报告中公布的前十名大股东持股

8、比例数据为基础持股比例数据为基础，计算前几名大股东持股比例之和或持股比例计算前几名大股东持股比例之和或持股比例之平方和之平方和（Herfindahl 指数指数）作为股权集中度的度量指标作为股权集中度的度量指标。但但由于上市公司股东之间交叉持股现象极为普遍由于上市公司股东之间交叉持股现象极为普遍，很多股东实质很多股东实质上是关联方或一致行动人上是关联方或一致行动人，导致目前很多上市公司虽然名义上导致目前很多上市公司虽然名义上是多元是多元、分散的股权结构分散的股权结构，而实质上仍为主要发起人控制的集而实质上仍为主要发起人控制的集中性股权结构中性股权结构，所以所以，采用此种指标衡量股权集中都会有很大

9、采用此种指标衡量股权集中都会有很大的偏差的偏差。我们在设计指标是把前十名股东出股比例按关联关系我们在设计指标是把前十名股东出股比例按关联关系合并合并，成为调整后的前五名大股东持股比例成为调整后的前五名大股东持股比例，用前五名大股东持股用前五名大股东持股比例的平方和作为股权集中的度量指标比例的平方和作为股权集中的度量指标，用第一大股东持股比例减用第一大股东持股比例减第二至第五大股东持股比例之和的值为衡量大股东之间制衡关第二至第五大股东持股比例之和的值为衡量大股东之间制衡关系的度量指标系的度量指标，该值越大该值越大，说明大股东之间的制衡关系越弱说明大股东之间的制衡关系越弱。对于因变量选取经营业绩指

10、标中代表性较好的净对于因变量选取经营业绩指标中代表性较好的净资产收益率资产收益率（ROE）。）。第六页，共十八页。假设假设:H1:公司的股权集中度与公司绩效正相关公司的股权集中度与公司绩效正相关 H2:公司第一公司第一(dy)大股东持股比例额与公司绩大股东持股比例额与公司绩 效正相关效正相关 H3:房地产上市公司股权制衡指标与经营房地产上市公司股权制衡指标与经营 业绩成负向关系。业绩成负向关系。 第七页，共十八页。（二二）模型的设计模型的设计本文构造如下线性回归方程本文构造如下线性回归方程：ROEi=0+1Xi+1LTA+2TA+i 式式中中，因变量因变量ROE 代表衡量公司绩效的净资产收益率

11、代表衡量公司绩效的净资产收益率。Xi为检验代表变量为检验代表变量，i 分别取分别取1、2、3 时表示模型一时表示模型一、模型二模型二、模模型三中的股权制衡指数型三中的股权制衡指数，股权集中度指数和第一大股东持股比股权集中度指数和第一大股东持股比例例，LTA 和和TA 代表控制变量代表控制变量，这里指资产负债率和公司总资这里指资产负债率和公司总资产的自然对数产的自然对数， 代表误差项代表误差项。由于第一大股东持股比例由于第一大股东持股比例、股股权制衡指数和股权集中度指数三个因变量之间存在共线性权制衡指数和股权集中度指数三个因变量之间存在共线性，因此检验分为模型一因此检验分为模型一、模型二模型二、

12、模型三模型三，分别检验三个自变量对分别检验三个自变量对公司绩效的影响公司绩效的影响(yngxing)。本文选取本文选取2005 年底中国境内资本市年底中国境内资本市场上场上67 家房地产行业的上市公司样本家房地产行业的上市公司样本，运用横截面数据分析股权运用横截面数据分析股权集中度和股权制衡对公司财务绩效的影响集中度和股权制衡对公司财务绩效的影响，得到的回归结果如表得到的回归结果如表1 所示所示第八页，共十八页。表表1 模型模型(mxng)一一、模型二模型二、模型三的回归结果模型三的回归结果模型模型一模型二模型三常数项-23.690*-21.432*-21.542*第一大股东持股比例0.074

13、*股权集中度9.278*股权制衡指数0.056*规模 1.245*1.164* 1.328*资产负债0.011 0.014 0.009第九页，共十八页。回归结果显示，在回归模型一、模型二中，解释变回归结果显示，在回归模型一、模型二中，解释变量股权制衡指数和股权集中度都通过了量股权制衡指数和股权集中度都通过了t检验检验(jinyn)，说明这两个变量与公司的盈利能力和市场表现在说明这两个变量与公司的盈利能力和市场表现在统计上是显性正相关的。该结果说明股权集中度统计上是显性正相关的。该结果说明股权集中度越高，公司业绩越好，支持了利益趋同假说，此越高，公司业绩越好，支持了利益趋同假说，此外，股权集中度

14、对公司市场表现的影响大于对盈外，股权集中度对公司市场表现的影响大于对盈利能力的影响，也证明市场对股权集中的认可利能力的影响，也证明市场对股权集中的认可第十页，共十八页。（三）结论(jiln) 1、股权高度集中且与公司绩效正相关，模型二中股权集中的回归系数在1%的水平上显著，说明股权集中度与公司财务绩效成正向变动关系。股权集中度越高，公司的盈利能力和市场(shchng)表现越好。回归结果支持利益趋同假说，说明在中国上市公司中，当股权高度集中时，控股股东不仅追求公司价值最大化，而且有能力对公司管理层施加足够的控制以实现自身利益，从而使公司绩效明显好于股权适度和股权分散的公司。第十一页，共十八页。2

15、、第一大股东持股比例与公司绩效正相关。模型三中第一大股东持股比例的回归系数在1%的水平上显著，说明股权两者呈正向(zhn xin)变动关系，即第一大股东持股比例对公司财务绩效有正面影响。3、房地产上市公司股权制衡指标与经营业绩成负向关系。模型一中股权制衡指标的回归系数1%的水平(shupng)上显著。说明股权制衡指标与公司财务绩效成正相关变动关系，但由于股权制衡指标与公司财务绩效成正向变动关系，但由于股权制衡为第一大股东持股比例减第二大至第五大股东持股比例之和，该指标越小，股权制衡作用越大。因此两者呈正向变动关系，说明股东制衡关系越强，公司财务绩效越差；前几大公司持股比例越相近，公司业绩越差。

16、这表明建立多个大股东持股相当比例不但不能起到改善公司经营绩效的效果，反而会使公司的经营业绩恶化。第十二页，共十八页。 实证研究，由于模型二实证检验显示股权集中度与财务实证研究，由于模型二实证检验显示股权集中度与财务绩效存在较为显著的洞谋取绩效存在较为显著的洞谋取(muq)控制权私利控制权私利，通过各种通过各种方式掏空上市公司方式掏空上市公司， 而不是几个大股东和谐相处而不是几个大股东和谐相处，提提高公司业绩高公司业绩，促进公司发展促进公司发展。第十三页，共十八页。三三、启示启示正如前面分析的正如前面分析的，如果控股股东持股比例较低如果控股股东持股比例较低， 容易加容易加剧控股股东的剥削剧控股股

17、东的剥削、掏掏空行为空行为，相反相反，随着控股股东持股比例的增加随着控股股东持股比例的增加，剥削剥削、掏空掏空的收益逐渐降低的收益逐渐降低，大股东的相关行为的动机就会逐渐减弱大股东的相关行为的动机就会逐渐减弱， 因此因此，在利益相关者共同治理模式下资本结构在利益相关者共同治理模式下资本结构(jigu)也应该也应该是股权高度集中的是股权高度集中的。但是但是，为了避免一股独大的现象为了避免一股独大的现象，大股大股东的行为也并非没有约束东的行为也并非没有约束，从利益相关者理论出发从利益相关者理论出发，企业的企业的财务治理效应应衡量企业是否满足多重利益相关者的需财务治理效应应衡量企业是否满足多重利益相

18、关者的需求求，因此因此，本文认为应该以利益相关者管理对企业社会表现本文认为应该以利益相关者管理对企业社会表现进行衡量评价进行衡量评价，在财务治理结构的制度设计上在财务治理结构的制度设计上，选用员工选用员工、环境环境、多样性多样性、消费者和社区等利益相关者维度考量利益相消费者和社区等利益相关者维度考量利益相关者治理模式下包含社会责任变量的财务治理效应关者治理模式下包含社会责任变量的财务治理效应：第十四页，共十八页。（一一）员工员工可以从人力资源管理的角度来考量利益相关者维度可以从人力资源管理的角度来考量利益相关者维度。一般来说一般来说，竟争优势是通过工作效率的竟争优势是通过工作效率的增长或边际收

19、益的增加来获得的增长或边际收益的增加来获得的。企业合适的人力资源政策具有企业合适的人力资源政策具有降低员工的误操作和缺勤降低员工的误操作和缺勤， 提高生产力提高生产力，增强员工的责任感和对工作投入与付出的潜在影响增强员工的责任感和对工作投入与付出的潜在影响力力。（二二）环境环境对于环境的关注可以提高企业的财务治理效应对于环境的关注可以提高企业的财务治理效应。在环境问题上的预见性在环境问题上的预见性，可以降低企业遵守当可以降低企业遵守当前和未来环境法规的成本前和未来环境法规的成本，提升企业的整体形象和声誉提升企业的整体形象和声誉，从而从而降低企业的运营成本降低企业的运营成本，提高企业的财务治理效

20、应提高企业的财务治理效应。（三三）多样性多样性员工队伍多样性的缺乏可能会引起员工误操作和缺勤的上升员工队伍多样性的缺乏可能会引起员工误操作和缺勤的上升，而多样性则可能会增强企业吸引而多样性则可能会增强企业吸引(xyn)优秀人才的能力优秀人才的能力，提高企业与消费者的联系能力提高企业与消费者的联系能力，增强企业在高度多样化的全球市场进增强企业在高度多样化的全球市场进行竞争的能力行竞争的能力，进而降低成本进而降低成本，提高效率提高效率。（四四）消费者消费者消费者对财务绩效的影响是双重的消费者对财务绩效的影响是双重的。对于企业违背社会责任的行为会造成企业价值的下降对于企业违背社会责任的行为会造成企业

21、价值的下降，消费者的消费者的反应也常是负面的反应也常是负面的，消费者会通过诉讼或抵制来降低企业的财务效率消费者会通过诉讼或抵制来降低企业的财务效率。当然也有正面的影当然也有正面的影响响，消费者对企业产品质量和安全性的评价消费者对企业产品质量和安全性的评价，将会带来销售的增加和售后服务成本的降将会带来销售的增加和售后服务成本的降（五）社区（五）社区企业与社区之间良好的关系可以帮助企业通过优惠的税率、法律负担的减轻以及劳动质量的改企业与社区之间良好的关系可以帮助企业通过优惠的税率、法律负担的减轻以及劳动质量的改善来建立竞争优势，提高财务效率善来建立竞争优势，提高财务效率第十五页，共十八页。通过以上

22、分析通过以上分析， 我们我们(w men)看到传统的资本结构研究仅仅考看到传统的资本结构研究仅仅考虑到大股东对小股东的利益侵占虑到大股东对小股东的利益侵占， 而忽略了对其他利益相关者而忽略了对其他利益相关者的影响的影响， 在公司价值的影响要素中认为股东是唯一变量在公司价值的影响要素中认为股东是唯一变量， 使得使得公司在优化资本结构时仅仅考虑到股东的利益公司在优化资本结构时仅仅考虑到股东的利益， 而忽略了而忽略了其他利益相关者的利益其他利益相关者的利益， 因此得到的结论也是简单而唯一的因此得到的结论也是简单而唯一的。而而利益相关者理论则认为利益相关者向企业投入了专用性资产利益相关者理论则认为利益

23、相关者向企业投入了专用性资产，为为企业的剩余做出了贡献企业的剩余做出了贡献，因而也有权分享企业的剩余因而也有权分享企业的剩余。企业既然企业既然不是不是“股东所有的企业股东所有的企业”，其他利益相关者对企业投入的专用性资其他利益相关者对企业投入的专用性资本也应当被纳入资本结构的范畴本也应当被纳入资本结构的范畴， 因此有必要对既存的资本结构因此有必要对既存的资本结构进行重构进行重构， 在进行资本结构选择时充分考虑利益相关者的利在进行资本结构选择时充分考虑利益相关者的利益益，将知识资本与物质资本有机地结合起来必将促进企业绩效的将知识资本与物质资本有机地结合起来必将促进企业绩效的提高提高。第十六页，共

24、十八页。1、有时候读书是一种巧妙地避开(b ki)思考的方法。2022-2-202022-2-20Sunday, February 20, 20222、阅读一切好书如同和过去最杰出的人谈话。2022-2-202022-2-202022-2-202/20/2022 10:03:22 PM3、越是没有本领的就越加自命不凡。2022-2-202022-2-202022-2-20Feb-2220-Feb-224、越是无能的人，越喜欢挑剔别人的错儿。2022-2-202022-2-202022-2-20Sunday, February 20, 20225、知人者智，自知者明。胜人者有力，自胜者强。2022-2-202022-2-2020