金融衍生品发展与金融工程VIP

1、中国金融期货交易所China Financial Futures Exchange 金融衍生品发展与金融工程金融衍生品发展与金融工程2012年10月l主要内容主要内容- 2 -第一部分第一部分衍生品市场的发展衍生品市场的发展第二部分第二部分金融金融工程及应用工程及应用第一部分：第一部分：衍生品市场的发展衍生品市场的发展n 什么是衍生品？n 衍生品的分类n 主要的衍生品种及交易所n 场外、场内市场的市场规模n 我国衍生品市场的发展n 衍生品与次贷危机- 3 - 4 -l衍生品的定义？衍生品的定义？n 美国商品期货交易委员会（CFTC）： “一种金融工具，在交易所内或交易所外交易，其价格取决于一个

2、或多个标的证券、股票指数、债务工具、商品、其它衍生工具，或者其它约定的价格指数以及协议的价值。衍生品涉及基于标的资产的权利和义务的交易，但并不发生标的资产的转移。” 5l衍生证券的特点和功能衍生证券的特点和功能 衍生证券是一种契约，其交易属于“零和游戏”，衍生证券的交易实际上是进行风险的再分配，它不会创造财富。 衍生证券具有很高的杠杆效应，它是以小博大的理想工具。 这既会加大市场的风险，又会降低交易成本，提高市场的流动性。 l衍生品的分类衍生品的分类n 合约形态划分：远期、期货、期权、互换等n 基础资产种类划分：商品、金融资产、指数等n 交易市场：交易所市场（ETD）与场外交易市场（OTC）-

3、 6 - 7 -金融期货的分类金融期货的分类外汇类期货外汇期货等利率类期货中长期债券期货（10年期国债期货等）短期利率期货（3月期欧洲美元期货等）股票类期货股指期货股票期货等- 8 -l场内衍生品与场外衍生品场内衍生品与场外衍生品VS场内市场即面场内市场即面向公众的交易向公众的交易所市场，以公所市场，以公开透明及标准开透明及标准化期货、期权化期货、期权为特征。为特征。场外市场即面场外市场即面向机构的银行向机构的银行间柜台市场，间柜台市场，以透明度差及以透明度差及个性化产品为个性化产品为特征特征Amounts outstanding of over-the-counter (OTC) deriv

4、atives (In billions of US dollars)- 9 -BIS Quarterly Review,June 2012Risk Category/Instrument Notional amounts outstanding Gross market values Jun.10 Dec.10 Jun.11 Dec.11 Jun.10 Dec.10 Jun.11 Dec.11 Total contracts 582684.9 601046.4706883.6647762.224696.8221296.1519518.127284.84F o r e i g n e x c h

5、 a n g e contracts 53152.79 57795.8964698.1363349.112544.3212482.4742336.1832554.897Interest rate contracts 451831.3 465259.6553239.8504097.717532.7414746.1213243.9920000.89Equity-linked contracts 6259.765634.9276841.2835982.346706.48647.747708.028678.926C o m m o d i t y contracts 2851.543 2921.993

6、196.6643091.002457.988526.203471.032487.158Credit default swaps 30260.92 29897.5832409.4428632.781665.9441350.6491344.7311586.116Unallocated 39536.36 46498.2542609.32397.6191789.3461542.9591414.1351976.855Amounts outstanding of over-the-counter (OTC) derivatives (In billions of US dollars)- 10 -BIS

7、Quarterly Review,June 2012010000200003000040000500006000070000800000100000200000300000400000500000600000700000800000Jun.98Dec.98Jun.99Dec.99Jun.00Dec.00Jun.01Dec.01Jun.02Dec.02Jun.03Dec.03Jun.04Dec.04Jun.05Dec.05Jun.06Dec.06Jun.07Dec.07Jun.08Dec.08Jun.09Dec.09Jun.10Dec.10Jun.11Dec.11Notional amounts

8、 outstanding(左轴)Gross market values(右轴)- 11 -l 场内交易衍生品结构场内交易衍生品结构数据来源：FIA,2011统计年报股指类股指类, 34%个股类个股类, 28%利率类利率类, 14%外汇类, 13%农产品, 4%能源, 3%非贵金属, 2%贵金属, 1%其他, 1%- 12 -期货市场的起源期货市场的起源 期货市场的历史可以追溯到中世纪。最初创建期货市场的目的是为了满足农民和商人的需要。 期货交易是从现货交易中远期市场发展而来的。 现代意义上的期货交易在19世纪中期产生于美国中北部地区。1848年芝加哥的82位商人发起组建了芝加哥期货交易所（CB

9、OT）。并采用远期合约方式进行交易，到了1865年，又推出了标准化合约。同时实行了保证金制度，向签约双方收取不超过合约价值10%的保证金作为履约保证。- 13 -期货市场的发展期货市场的发展 从早期的农产品期货开始后的一百多年来，期货交易的对象不断扩大，种类日益繁多，花样不断翻新。 有传统的农产品的期货，如谷物、棉花、小麦、油菜籽、燕麦、黄豆、玉米、糖、咖啡、可可、猪、猪肚、活牛、木材等等期货； 有金属期货，如黄金、白银、铂、铜、铝等期货、能源期货；如原油、汽油等。 有二十世纪七十年代后迅速崛起的金融期货；如：外汇、利率、股票指数等期货。- 14 - 1972年，芝加哥商业交易所（CME）设立

10、国际货币市场分部，推出了外汇期货交易。 1975年，芝加哥期货交易所（CBOT）推出了第一张利率期货合约政府国民抵押贷款协会（GNMA的抵押凭证期货交易）。 1976年，芝加哥商业交易所（CME） 开发出3个月短期国库券期货。 1982年2月，美国堪萨斯期货交易所（KCBT）开办价值线综合指数期货交易，标志着金融期货三大类别的结构初步形成。Derivative financial instruments traded on organised exchanges(In billions of US dollars)- 15 -BIS Quarterly Review,June 2012Inst

11、rumenInstrument t Notional amounts outstandingNotional amounts outstandingTurnover Turnover Sep.2011Dec.2011Mar.2012Jun.2012200920102011Mar.2012Jun.2012Total Total 78353 78353 56563 56563 64980 64980 59531 59531 1660154 1660154 1987201 1987201 3556263 3556263 427065 427065 428508 428508 Futures Futu

12、res 25778 22924 24283 23742 1126519 1380539 2920899 306691 312142 Interest24506 21719 22900 22414 1016362 1235907 1524141 280140 273855 Currency203 221 225 215 24599 35771 1359131 8121 8688 Equity1069 984 1158 1113 85559 108860 37628 18431 29600 OptionsOptions52575 33639 40698 35790 533635 606662 63

13、5363 120374 116365 Interest47582 31580 37947 33231 434601 468872 466281 98797 83222 Currency115 87 110 111 1980 3048 2525 574 619 Equity4878 1972 2641 2448 97054 134741 166557 21003 32525 Derivative financial instruments traded on organised exchanges(In billions of US dollars)- 16 -BIS Quarterly Rev

14、iew,June 20120100002000030000400005000060000700001986198819901992Jun.1993Dec.1993Jun.1994Dec.1994Jun.1995Dec.1995Jun.1996Dec.1996Jun.1997Dec.1997Jun.1998Dec.1998Jun.1999Dec.1999Jun.2000Dec.2000Jun.2001Dec.2001Jun.2002Dec.2002Jun.2003Dec.2003Jun.2004Dec.2004Jun.2005Dec.2005Jun.2006Dec.2006Jun.2007Dec

15、.2007Jun.2008Dec.2008Jun.2009Dec.2009Jun.2010Dec.2010Jun.2011Dec.2011Jun.2012FuturesOptionsAmounts outstandingDerivative financial instruments traded on organised exchanges(In billions of US dollars)- 17 -BIS Quarterly Review,June 201201000002000003000004000005000006000001986198819901992Jun.1993Dec.

16、1993Jun.1994Dec.1994Jun.1995Dec.1995Jun.1996Dec.1996Jun.1997Dec.1997Jun.1998Dec.1998Jun.1999Dec.1999Jun.2000Dec.2000Jun.2001Dec.2001Jun.2002Dec.2002Jun.2003Dec.2003Jun.2004Dec.2004Jun.2005Dec.2005Jun.2006Dec.2006Jun.2007Dec.2007Jun.2008Dec.2008Jun.2009Dec.2009Jun.2010Dec.2010Jun.2011Dec.2011Jun.2012

17、FuturesOptionsTurnoverDerivative financial instruments traded on organised exchanges(Number of contracts in millions)- 18 -BIS Quarterly Review,June 2012Instrument Instrument Notional amounts outstandingNotional amounts outstandingTurnover Turnover Sep.2011Dec.2011Mar.2012Jun.2012200920102011Mar.201

18、2Jun.2012Total Total 259.71259.71194.36194.36194.94194.94198.79198.799,388.199,388.19 12,165.4712,165.47 14,116.0014,116.002,880.532,880.533,072.293,072.29Futures Futures 100.07991.32878.52680.0324,571.936,353.177,340.041522.5971685.061Interest68.81564.95250.1451.8121,935.922,546.132,840.53636.98865

19、0.795Currency10.8158.6449.8349.132377.431,410.201,788.51310.479363.538Equity20.44817.73318.55319.0882,258.592,396.842,711.00575.129670.727OptionsOptions159.631103.036116.41118.7594,816.265,812.306,775.961357.9351387.228Interest58.88645.86249.9153.467527.55652.99665.56151.338156.436Currency3.9612.497

20、3.0273.45542.3656.44293.6458.98458.358Equity96.78454.67763.47361.8364,246.365,102.875,816.761147.6121172.434Derivative financial instruments traded on organised exchanges(Number of contracts in millions)- 19 -BIS Quarterly Review,June 20120204060801001201401601801986198819901992Jun.1993Dec.1993Jun.1

21、994Dec.1994Jun.1995Dec.1995Jun.1996Dec.1996Jun.1997Dec.1997Jun.1998Dec.1998Jun.1999Dec.1999Jun.2000Dec.2000Jun.2001Dec.2001Jun.2002Dec.2002Jun.2003Dec.2003Jun.2004Dec.2004Jun.2005Dec.2005Jun.2006Dec.2006Jun.2007Dec.2007Jun.2008Dec.2008Jun.2009Dec.2009Jun.2010Dec.2010Jun.2011Dec.2011Jun.2012FuturesOp

22、tionsAmounts outstandingDerivative financial instruments traded on organised exchanges(Number of contracts in millions)- 20 -BIS Quarterly Review,June 2012050010001500200025001986198819901992Jun.1993Dec.1993Jun.1994Dec.1994Jun.1995Dec.1995Jun.1996Dec.1996Jun.1997Dec.1997Jun.1998Dec.1998Jun.1999Dec.1

23、999Jun.2000Dec.2000Jun.2001Dec.2001Jun.2002Dec.2002Jun.2003Dec.2003Jun.2004Dec.2004Jun.2005Dec.2005Jun.2006Dec.2006Jun.2007Dec.2007Jun.2008Dec.2008Jun.2009Dec.2009Jun.2010Dec.2010Jun.2011Dec.2011Jun.2012FuturesOptionsTurnover- 21 -活跃产品活跃产品股指期货期权：KOSPI200股指期权、迷你S&P指数期货、DJ欧元STOXX50期货和期权。短期利率期货期权：欧洲美元期

24、货和期权、28天银行间期货。中长期国债期货：欧洲债券期货、10年期美国国债期货。- 22 -资料来源：资料来源：FIA- 23 -资料来源：资料来源：FIA- 24 -资料来源：资料来源：FIA- 25 -资料来源：资料来源：FIA- 26 -资料来源：资料来源：FIA- 27 -资料来源：资料来源：FIA- 28 -资料来源：资料来源：FIA- 29 -资料来源：资料来源：FIA- 30 -资料来源：资料来源：FIA- 31 - “在过去的在过去的15年间，金融衍生品以超乎寻常的速度发年间，金融衍生品以超乎寻常的速度发展，期货以及其他复杂衍生品的概念得以深化，加上展，期货以及其他复杂衍生品的

25、概念得以深化，加上计算机和通讯网络的进步，对冲风险的成本显著降低，计算机和通讯网络的进步，对冲风险的成本显著降低，机会也大大增加，金融系统也因此发展得比机会也大大增加，金融系统也因此发展得比20多年前多年前更灵活、有效和富有弹性，世界经济也因此变得更富更灵活、有效和富有弹性，世界经济也因此变得更富有弹性有弹性” 格林斯潘格林斯潘 ，2002我国衍生品我国衍生品市场的发展市场的发展n 我国衍生品场外市场现状n 我国期货市场的发展历程- 32 -l我国衍生品场外市场现状我国衍生品场外市场现状n 场外衍生品交易主要在银行系统，包括银行间市场和银行柜台市场。n 银行间市场交易平台在中国外汇交易中心暨全

26、国银行间同业拆借中心。品种主要有债券、远期、互换等。汇率、利率类衍生品是我国目前唯一的机构投资者参与的金融衍生品市场，但成交规模较小，2010年19月，交易量达45万亿元。- 33 -l我国衍生品场外市场现状我国衍生品场外市场现状n 从1997年开始，我国银行开始从事柜台衍生品业务。目前，许多银行均已开办了各种金融衍生品交易。交易的主要是具有嵌入境外衍生品特点的理财产品，目前各中外资银行基本上都推出了与利率、汇率、股票指数、商品指数等挂钩的理财产品。n 据上海银监局统计，2008年上海中、外资银行的衍生品零售量为7200亿元。其中利率、外汇类产品占98。- 34 -l我国场外衍生品市场存在的问

27、题我国场外衍生品市场存在的问题n 交易品种比较少。 国内市场上目前只有外汇远期、掉期、利率互换及少量资产证券化产品，而在国际市场交易同样活跃的利率期权、权益类和商品类场外衍生品、信用类衍生品方面，中国衍生品市场还是空白。n 市场缺乏深度和广度。流动性不足，参与者较少。2011年利率远期名义本金2.67万亿元，而同期国际清算银行(BIS)公布的全球利率互换843万亿美元。- 35 -l利率衍生产品交易情况利率衍生产品交易情况- 36 -l我国期货市场的产生背景我国期货市场的产生背景n 随着市场经济运行范围的扩大，部分商品如粮食、钢材、煤炭等的供求时紧时松，价格忽高忽低，给广大生产者和经营者带来了

28、极大的风险。n 现货价格引导生产与消费，难以解决农产品蛛网效应的难题。n 1988年3月第七届全国人大第一次会议政府工作报告中再次指出：“加快商业体制改革，积极发展各类批发市场，探索期货交易。”从而促使我国期货理论研究的开展。 - 37 -l初创时期（初创时期（1990年年-1993年）年）n 1990年10月12日，经国务院批准，中国郑州粮食批发市场作为第一家期货市场的改革试点正式开业，我国期货市场进入实际实施阶段。随后，深圳、上海等地期货交易所相继建立。n 到1993年底，全国经批准设立的期货市场（含各种交易所和批发市场）达50多家，期货经纪公司300多家，期货兼营机构近2000家.n 期

29、货市场成交金额从1992年不足500亿元到1993年底超过5000多亿元，一年时间翻了10倍。- 38 -l整顿规范（整顿规范（19931993年底年底20002000年）年）n 1993年11月4日，国务院发出了关于制止期货市场盲目发展的通知。n 交易所有五十几家调减到15家，最后只保留了三家交易所；交易品种也大大减少；经纪公司从近千家下降到330家，最后下降到180余家。n 1999年6月2日国务院颁布期货交易管理暂行条例，以及与之配套的四个配套办法。- 39 -l规范发展（规范发展（2001 ）n 2004年2月，国务院发布了关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见，提出“稳步发展期

30、货市场，在严格控制风险的前提下，逐步推出为大宗商品生产者和消费者提供发现价格和套期保值功能的商品期货品种；要建立以市场为主导的品种创新机制。”n 2007年4月，在总结多年期货市场实践的基础上，对1999年的期货交易管理暂行条例进行全面修订，正式施行期货交易管理条例。- 40 -成交额（亿元）成交额（亿元）2760.9 15800. 50282. 42059. 30585. 18483. 11171. 8041.1 15072. 19745. 54194. 73467. 67224.105023. 204861. 359570. 652553.154558137513119582成交量（万手）

31、成交量（万手）445.34 6055.3 31806. 17128. 7938.1 5222.7 3681.9 2730.5 6023.1 6971.6 13993. 15284. 16142. 22473. 36421. 68194.107871. 156676. 105408. 102496.1993199419951996199719981999200020012002200320042005200620072008200920102011201202000040000600008000010000012000014000016000018000002000004000006000008

32、0000010000001200000140000016000001800000总成交量总成交量总成交额年度年度全国期货市场历年交易情况统计（1993年2012年） - 41 -数据来源：中国期货业协会数据来源：中国期货业协会注：注：2012年为年为1-9月数据。月数据。- 42 -资料来源：资料来源：FIA- 43 -资料来源：资料来源：FIA- 44 -资料来源：资料来源：FIA衍生品与次贷危机衍生品与次贷危机- 45 -n次贷危机的演化n场内、场外衍生品的区别n股指期货在金融危机中的表现- 46 -MBS、CDO、CDS保险公司保险公司（AIGAIG等）等）房利美、房贷美房利美、房贷美对

33、冲基金、对冲基金、PEPE商业银行商业银行购房者购房者投资银行投资银行CDSCDO月供月供按揭贷款按揭贷款购买购买发行发行购买购买购买购买购购 买买发行发行购买购买MBS月供月供次级按揭贷款次级按揭贷款转售按揭转售按揭贷款贷款- 47 -l次贷的特征次贷的特征- 48 -l房产泡沫发展房产泡沫发展n次级抵押贷款大幅增长，占房屋贷款的比例从1999年的8%激增至2006年的20%。大量资金需求通过发行债务抵押债券来满足，风险扩散到金融系统的其他机构- 49 -l危机中涉及的衍生品危机中涉及的衍生品 MBS：Mortage-Backed Security， 抵押支持债券或者抵押贷款证券化 。 MB

34、S是最早的资产证券化品种。最早产生于60年代美国。它主要由美国住房专业银行及储蓄机构利用其贷出的住房抵押贷款，发行的一种资产证券化商品。其基本结构是，把贷出的住房抵押贷款中符合一定条件的贷款集中起来，形成一个抵押贷款的集合体（pool），利用贷款集合体定期发生的本金及利息的现金流入发行证券，并由政府机构或政府背景的金融机构对该证券进行担保。因此，美国的MBS实际上是一种具有浓厚的公共金融政策色彩的证券化商品。 - 50 -lCDOn CDO（Collateralized Debt Obligation,担保债务凭证)是一种固定收益证券，现金流量之可预测性较高，不仅提供投资人多元的投资管道以及增

35、加投资收益，更强化了金融机构之资金运用效率，移转不确定风险。n 凡具有现金流量的资产，都可以作为证券化的标的。通常创始银行将拥有现金流量的资产汇集群组，然后作资产包装及分割，转给特殊目的公司（SPV），以私募或公开发行方式卖出固定收益证券或受益凭证。 - 51 -CDSn CDS（Credit Spread Swap ，信用违约掉期”）。具体而言，CDS证券属于一种保险，买方通过定期向卖方支付一定的保险费用，以获得对资产（如CDO）面值损失的赔付。AIG等保险商在评定CDO等资产的违约概览时，主要依据历史经验进行计算，这使得当房价上升时，CDO的价值在上升，违约率极小，而当房价转为下跌时，违约

36、率就迅速攀升，导致CDO的风险无法覆盖，进而导致AIG等保险机构陷入困境。- 52 -l次贷危机的形成过程次贷危机的形成过程- 53 -此次危机所涉及金融产品的定性此次危机所涉及金融产品的定性 MBS/CDO金融衍生品金融衍生品住房按揭贷款的证券化没有改住房按揭贷款的证券化没有改变债务关系的本质属性，形成变债务关系的本质属性，形成的住房抵押按揭债券（的住房抵押按揭债券（MBSMBS）和担保债务凭证（和担保债务凭证（CDOCDO）还是）还是属于基础资产。属于基础资产。MBSMBS、CDOCDO的所的所有者在获得债权时即获得了该有者在获得债权时即获得了该项资产未来现金流的所有权，项资产未来现金流的

37、所有权，所以其不具备衍生品的第二个所以其不具备衍生品的第二个特征，不属于金融衍生品范畴特征，不属于金融衍生品范畴。CDS=金融衍生品金融衍生品信用违约互换（信用违约互换（CDSCDS）是符合金）是符合金融衍生品概念的金融工具。根据融衍生品概念的金融工具。根据CDSCDS运作的原理，信用风险保护运作的原理，信用风险保护买方支付保费给卖方，保费类似买方支付保费给卖方，保费类似于期权买方支付的权利金，当出于期权买方支付的权利金，当出现信用风险事件时，信用风险保现信用风险事件时，信用风险保护卖方将受保资产的价值损失部护卖方将受保资产的价值损失部分支付给买方，这类似于看跌期分支付给买方，这类似于看跌期权

38、买方行权，看跌卖方支付行权权买方行权，看跌卖方支付行权价与市价的差额。价与市价的差额。- 54 -此次危机所涉及金融产品的定性此次危机所涉及金融产品的定性n CDS等场外金融衍生品的失败使人们认识到场外金融衍生品市场的监管缺失是导致危机扩散的重要原因。场外衍生品市场产品结构复杂、流动性不足、缺乏逐日盯市结算与中央担保方的机制，对手方风险最终引发了场外市场的混乱。因此，仅仅依靠场外监管方式无法束缚CDS等场外衍生品，那么场外金融衍生品的监管出路何在呢？- 55 -l场内衍生品与场外衍生品场内衍生品与场外衍生品VS场内市场即面场内市场即面向公众的交易向公众的交易所市场，以公所市场，以公开透明及标准

39、开透明及标准化期货、期权化期货、期权为特征。为特征。场外市场即面场外市场即面向机构的银行向机构的银行间柜台市场，间柜台市场，以透明度差及以透明度差及个性化产品为个性化产品为特征特征- 56 -场外衍生品市场缺乏场内市场中央对手方担场外衍生品市场缺乏场内市场中央对手方担保机制与逐日盯市制度，导致了风险失控保机制与逐日盯市制度，导致了风险失控 本次危机中，本次危机中，CDSCDS产品的过于产品的过于集中于少数大机构，如贝尔斯集中于少数大机构，如贝尔斯登、登、AIGAIG，风险过于集中。一，风险过于集中。一旦贝尔斯登、旦贝尔斯登、AIGAIG违约，由于违约，由于场外衍生品市场缺乏中央对手场外衍生品市

40、场缺乏中央对手方，将导致众多市场参与者面方，将导致众多市场参与者面临风险，进而引发系统性危机临风险，进而引发系统性危机缺乏中央对手方担保机制缺乏中央对手方担保机制 场外衍生品市场缺乏场内市场场外衍生品市场缺乏场内市场惯用的逐日盯市制度，即当日惯用的逐日盯市制度，即当日盈亏当日结清，不允许风险累盈亏当日结清，不允许风险累积。缺乏逐日盯市制度，使得积。缺乏逐日盯市制度，使得场外衍生品市场的风险不断积场外衍生品市场的风险不断积聚，导致千里之堤，溃于蚁穴聚，导致千里之堤，溃于蚁穴 缺乏逐日盯市制度缺乏逐日盯市制度- 57 - 20032003年，股神巴菲特与金融期货创始人梅拉梅德曾就衍生年，股神巴菲特

41、与金融期货创始人梅拉梅德曾就衍生品的作用进行过一场著名的论战。品的作用进行过一场著名的论战。巴菲特与梅拉梅德关于衍生品的论战巴菲特与梅拉梅德关于衍生品的论战巴菲特在给股东的一封信中对衍生品进行了评论：巴菲特在给股东的一封信中对衍生品进行了评论：“衍衍生品创造了一个连锁反应的风险，这种风险和保险公司生品创造了一个连锁反应的风险，这种风险和保险公司或再保险公司将其很多业务转给其他公司的风险类似。或再保险公司将其很多业务转给其他公司的风险类似。大量的风险，特别是信用风险，已经集中到了相对少大量的风险，特别是信用风险，已经集中到了相对少的衍生品交易者手中，这些公司相互之间进行了大量的的衍生品交易者手中

42、，这些公司相互之间进行了大量的交易。其中一家发生问题可以很快影响到另一家。交易。其中一家发生问题可以很快影响到另一家。在在我们看来，衍生品是大规模杀伤性金融武器我们看来，衍生品是大规模杀伤性金融武器”。- 58 - 梅拉梅德指出：梅拉梅德指出：“公平起见，我必须强调，忧心忡忡的公平起见，我必须强调，忧心忡忡的沃伦沃伦巴菲特很可能没有将场外衍生品和在集中化交易巴菲特很可能没有将场外衍生品和在集中化交易所挂牌的期货合约区别开来。清算所的中立性、多边清所挂牌的期货合约区别开来。清算所的中立性、多边清算和清算体系为每一笔交易提供了中央担保，并且消除算和清算体系为每一笔交易提供了中央担保，并且消除了对手

43、方信用风险；芝加哥商业交易所一日两次的逐日了对手方信用风险；芝加哥商业交易所一日两次的逐日盯市原则使欠债无法累积；每日的保证金要求；关于充盯市原则使欠债无法累积；每日的保证金要求；关于充分信息披露的标准、交易透明度、审计跟踪措施以及金分信息披露的标准、交易透明度、审计跟踪措施以及金融稽核程序以及监管机制融稽核程序以及监管机制这正是多数场外市场所缺这正是多数场外市场所缺乏的。这些程序和机制是一种奇迹，是人类思想和经验乏的。这些程序和机制是一种奇迹，是人类思想和经验经年累月产生出来的结晶经年累月产生出来的结晶也是它们无违约事件这一也是它们无违约事件这一成功战绩的根本原因。我相信，沃伦成功战绩的根本

44、原因。我相信，沃伦巴菲特会同意上巴菲特会同意上述区别的。述区别的。”巴菲特与梅拉梅德关于衍生品的论战巴菲特与梅拉梅德关于衍生品的论战- 59 -l华尔街华尔街 VS 拉萨尔街拉萨尔街n 纽约和芝加哥同为世界级的金融中心，纽约是世界级的股票交易中心，而芝加哥是全球最具规模和影响力的期货交易中心，两者在此次危机中的表现截然不同。危机中的华尔街处于风雨飘摇之中，而为股票市场提供风险管理工具的芝加哥则稳固地屹立于风雨之中，平稳运作的期货市场成了机构投资者的遮风避雨之所。- 60 -股指期货交易为现货股票市场建立了基准价格，起股指期货交易为现货股票市场建立了基准价格，起到了引导现货交易、稳定市场预期的积

45、极功能到了引导现货交易、稳定市场预期的积极功能- 61 - 61 -p危机关头美国CME的小型S&P500 股指期货日成交量和未平仓合约规模- 62 -股指期货交易为现货股票市场建立了基准价格，起股指期货交易为现货股票市场建立了基准价格，起到了引导现货交易、稳定市场预期的积极功能到了引导现货交易、稳定市场预期的积极功能8月月 9月月 9月比月比8月增长月增长10月月 10月比月比8月增长月增长美国标准普尔美国标准普尔500 1,733,349 3,652,167110.70%3,766,216 117.28%美国道琼斯美国道琼斯 194,538 294,47851.37%322,751 65.

46、91%美国纳斯达克美国纳斯达克100 362,235 548,69951.48%549,970 51.83%欧洲欧洲STOXX 50 1,102,322 2,574,092133.52%2,496,134 126.44%英国富时英国富时100 97,619 242,063147.97%222,791 128.23%日经日经225 97,848 133,98536.93%203,119 107.59%韩国韩国KOSPI200 240,413 309,33728.67%384,294 59.85%香港恒生香港恒生 96,008 104,6679.02%112,508 17.19%台湾加权台湾加权

47、72,032 84,09516.75%89,938 24.86%巴西巴西IBOVESPA 76,464 85,33211.60%94,215 23.22%印度印度 NIFTY 637,442 802,79325.94%953,853 49.64%2008年9月以来，全球金融市场不断恶化，股票市场大幅下跌。与此同时，股指期货成交量大幅增加，大量现货市场投资者进入股指期货市场，以规避现货市场大幅下跌的风险。在金融危机不断深化的9月和10月，成交量较8月增长显著。- 63 -股指期货交易为现货股票市场建立了基准价格，起股指期货交易为现货股票市场建立了基准价格，起到了引导现货交易、稳定市场预期的积极功

48、能到了引导现货交易、稳定市场预期的积极功能标普500股指期货成交量（8-10月）欧洲STOXX股指期货成交量（8-10月）日本NIKKI股指期货成交量（8-10月）香港恒生股指期货成交量（8-10月）- 64 -股指期货交易为现货股票市场建立了基准价格，起股指期货交易为现货股票市场建立了基准价格，起到了引导现货交易、稳定市场预期的积极功能到了引导现货交易、稳定市场预期的积极功能- 65 - 65 -p套期保值机制减轻现货市场的抛售压力和市场冲击 危机爆发后，一些大型基金和保险资金等机构投资者，通过在股指期货市场上的套期保值，有效规避了自己投资组合市值下跌的风险，也大大降低了大量抛售股票可能带来

49、的冲击效应和“多杀多”局面的出现。 以华尔街极度恐慌的2008年9月16日为例，当天纽约证券交易所股票成交金额为1366.311亿美元，NASDAQ交易所股票成交金额为274.743亿美元，合计为1640.054亿美元。现货市场成交金额大约是平时的两倍。 而股指期货市场的交易金额则远大于现货市场。9月16日仅小型 S&P500 股指期货当日成交的张合约，其合约价值最低也达到了3526亿美元（实际成交金额接近3600亿美元）。- 66 - 66 -p结构特点：美国CME股指期货市场投资者结构 l美国金融监管法案美国金融监管法案 当地时间2010年7月15日，美国国会批准了金融监管法案。该法案不久

50、后将由美国总统奥巴马签署，最终成为正式法律。法案在消费者金融保护、新的监管协调机制等方面确立了改革措施。 The Dodd-Frank Wall Street Reform and Consumer Protection Act (the Dodd-Frank Bill), 多德-弗兰克华尔街改革和消费者保护法案（多德-弗兰克法案）l三大核心内容三大核心内容 一、扩大监管机构权力，破解金融机构“大而不能倒”的困局，可限制金融高管的薪酬； 二、设立新的消费者金融保护局，赋予其超越目前监管机构的权力，全面保护消费者合法权益； 三、采纳所谓的“沃克尔规则”，即限制大金融机构的投机性交易，尤其是加强对

51、金融衍生品的监管，以防范金融风险。l法案要点法案要点 第一,成立金融稳定监管委员会,负责监测和处理威胁国家金融稳定的系统性风险。 第二,在美国联邦储备委员会下设立新的消费者金融保护局,对提供信用卡、抵押贷款和其他贷款等消费者金融产品及服务的金融机构实施监管。 第三,将之前缺乏监管的场外衍生品市场纳入监管视野。 第四,限制银行自营交易及高风险的衍生品交易。 第五,设立新的破产清算机制,由联邦储蓄保险公司负责,责令大型金融机构提前做出自己的风险拨备,以防止金融机构倒闭再度拖累纳税人救助。第六,美联储被赋予更大的监管职责,但其自身也将受到更严格的监督。第七,美联储将对企业高管薪酬进行监督,确保高管薪

52、酬制度不会导致对风险的过度追求。- 73 -l总结总结n 次贷危机并非全是金融衍生品惹的祸；n 场内衍生品与场外衍生品的区别；n 股指期货在此次危机中起到了积极作用；n 中国应根据市场需求大力发展股指期货等场内衍生品。第二部分：金融工程在中国第二部分：金融工程在中国- 74 -什么是金融工程？美国金融学家约翰芬尼迪,给金融工程定义为：金融工程包括创新型金融工具与金融手段的设计、开发与实施，以及对金融问题给予创造性的解决。 。75l金融工程的发展历史金融工程的发展历史n 八十年代，伦敦银行界出现“金融工程师”的称呼n 美国华尔街的“火箭科学家”n 1990年“国际金融工程师协会”成立n MIT等

53、院校相继推出金融工程专业学位培养项目n 著名金融学家介入金融工程研究n 哈佛商学院发表“金融工程案例集”n 国际大银行等金融机构普遍采用金融工程技术开发新产品和发展风险管理技术和工具76金融工程的定义金融工程的定义 广义定义：金融工程是创新金融产品的设计、开发与实施；进而言之，是包括创造性地构建所有金融/财务问题解决方案的技术、方法和手段的新兴技术工程学科。 狭义定义：金融工程就是通过创造结构化工具进行风险管理。77金融学金融学信息技术信息技术工程方法工程方法金融金融工程工程金融工程是一门交叉学科金融工程是一门交叉学科78现代微观金融学现代微观金融学公司财务公司财务资本市场资本市场(投资学投资学)