辽宁成大油页岩项目谨慎乐观

1、石油行业：辽宁成大油页岩项目谨慎乐观2008年04月14日11:25来源：搜狐证券辽宁成大与阜新矿业集团的全资子公司阜新弘发能源投资有限公司签订了吉林弘晟伟业能源有限公司增资协议书，合作开发吉林市桦甸油页岩综合项目。2008年3月27日对吉林桦甸油页岩开发项目基地进行了实地考察，该项目预计一期投资10亿元，开采油页岩300万吨，可生产页岩油25万吨，炼油后灰渣用于水泥生产。 一、油页岩开发项目前景分析1、历史回顾（1）中国页岩油工业已有80年的历史中国页岩油工业已有80年的历史。日本在侵占中国东北期间，曾在抚顺经营页岩油厂，利用抚顺煤矿副产的油页岩干馏制取页岩油；1930-1945年抚顺建成了

2、200台炉(单炉日处理100吨页岩)，最高页岩油年产量达25万吨。中华人民共和国成立后，逐步恢复并新建了抚顺式炉，至1959年抚顺石油一厂二厂共有266台。还改建了页岩油加工装置，包括石油三厂加氢装置，生产汽油、煤油、柴油、石蜡和润滑油。在吉林桦甸曾建成内外并热式干馏炉。在广东茂名建立了页岩油生产基地。1959年抚顺页岩油产量达60万吨，是历史上最高的。1960年以后，由于大庆油田的开发，页岩油生产成本远高于天然原油，页岩油的生产逐年下降。（2）目前我国仅有小批量页岩油开发截止到20世纪90年代，抚顺石油一厂、二厂和茂名石油公司的页岩油生产先后停顿。1989年，经国家计委批准在抚顺矿务局建立页

3、岩油厂(60台抚顺炉)，于2000年产页岩油9万吨。2、目前我国发展油页岩基本情况至2005年抚顺矿务局页岩油厂扩建拥有了抚顺式炉120台，产页岩油18万吨。抚顺页岩赋存于煤田之上，系露天采煤的副产品，开采费用低，页岩油生产成本仅约1000元吨，而售价达3000元吨。2005年抚矿还与德国克虏伯公司签约，引进塔瑟克技术及关键设备，筹建一套ATP颗粒页岩固体热载体干馏装置。吉林省招商国家级电力公司为主投资筹建桦甸油页岩干馏炼油、半焦发电、页岩灰制建材的综合利用企业，规模为年产20万吨页岩油，正进入可研报告阶段，拟采用巴西彼得洛瑟克斯干馏炉型。山东龙口矿务局拟利用褐煤的副产品油页岩进行干馏炼油、半

4、焦发电的综合利用，规模为年产20万吨页岩油，拟采用彼得洛瑟克斯炉型，已通过省发改委和环保局审核，正报国家发改委，有待审批。另外，在吉林省吉林市附近的一些县已有小规模的油页岩开发，如：延边汪清3万吨/年页岩油开发项目进展良好。二、抚顺页岩油开发状况良好抚顺页岩炼油厂是我国目前唯一的油母页岩炼油厂，也是国家计委确定的全国油母页岩综合利用示范基地，现页岩油生产能力9万吨/年。经国内外经济、技术比选后，决定采用加拿大ATP油页岩干馏技术，由德国克虏伯公司提供设备。该技术与设备适合抚顺油页岩特性，原矿利用率高，产油率高，经济效益好，符合环保要求。因此，扩建工程的生产能力拟扩大为年产页岩油50万吨。二期工

5、程为年产40万吨页岩油的新建工程：在扩建基础上，再上四套同型炼油装置，总投资192286万元，年处理油母页岩600万吨，年产页岩油40万吨。年销售收入6亿元，年利润16299万元，可安置人员500人。三、我国油页岩开发项目的优势及有待解决的几个问题1、油页岩开发具有较大的成本优势（1）目前国际油价水平下，开发油页岩有较大的成本优势目前国际油价维持在100-110美元/桶已经近两个月，我们预测2008年国际原油价格的平均水平有可能在91-93美元/桶，甚至更高，对于油页岩开发来说，具有较大的成本优势。（2）国家对油页岩开发炼制页岩油暂不征收特别收益金我国规定：自2006年3月26日起，国家对石油

6、开采企业销售的国产原油因价格超过一定水平(40美元/桶)所获得的超额收入将按比例征收石油特别收益金。石油特别收益金俗称“暴利税”。按照财政部的设计，石油特别收益金实行5级超额累计从价定率计征，按月计算、按季缴纳，而其征收比率将按照石油开采企业销售原油的月加权平均价格来确定。但是，对于开发页岩油来说，我国暂无征税规定，因此，与开发石油相比存在一定的税收优势。2、开发油页岩需考虑的几个问题我们认为油页岩的开发和发展主要由三个因素决定：经济、环保和资源。（1）经济问题世界油页岩工业的发展史表明，当在低油价的时代，页岩油的生产成本无法与天然石油相竞争，因而各国页岩油的生产进入低潮，甚至停顿；同样，当在

7、低能源价格时代，油页岩燃烧发电的成本难与燃煤或燃油的电站相竞争，除非对某些特定的地区或国家，如爱沙尼亚，有丰富的商品位的较便宜的油页岩而缺乏其他的化石能源，才能维持其生存。然而世界进入21世纪，由于政治、经济、资源、供求等种种原因，低油价时代己一去不复返，世界油价己高涨至100美元/桶。而页岩油的生产在有条件的一些国家仅约30?40美元/桶(如巴西)，由于有经济效益，这就为今后油页岩工业的发展提供了良好的前景。（2）环保问题过去页岩干馏炼油和燃烧发电不太注意环保，造成炼油污水和废气排放、以及燃烧烟气排放等对环境的污染；当前各国对环保更为重视，对排放规范更为严格，促使油页岩企业拨出更多的投资、改

8、进革新工艺，采取更多的环保技术措施以满足三废排放的规范。例如巴西佩特洛瑟克斯和澳大利亚ATP装置都能达到当地严格的环保要求，这表明，环保问题只要思想重视、有足够的投资和具体的措施，是可以解决的。（3）资源问题对于某个具体的油页岩项目而言，最基本的条件是：有足够的探明可采的油页岩储量，如果是用于炼油，油页岩的实验室铝甄油收率应高于6%-8%(露天开采)或8%-10%(井下开采)；如果用于燃烧发电，油页岩的热值应高于3400kJkg。四、辽宁成大桦甸油页岩开发项目盈利预测与估值抚顺矿业集团有限责任公司页岩炼油厂是我国目前较大的一家从事油母页岩加工利用的企业，2006年页岩油产量接近15万吨，总收入

9、近4.7亿元，利润2亿元。我们以该项目作为基本参照。1、假设：辽宁成大桦甸投资该项目，如果项目能够完全按照公司的预定计划，完全顺利生产的理想状态。（1）2008年底建成，2009年能完全达产；（2）国际原油价格维持在目前的水平90-110元/吨；（3）燃料油市场价格4000-4100元/吨；（4）燃料油收率：75%，开采300万吨油页岩，生产页岩油25万吨，油页岩开采成本60-70元/吨，炼油成本25元/吨*13吨=325元/吨2、盈利预测：开采300万吨油页岩，生产页岩油25万吨，公司可实现销售收入：25万吨*3800元/吨=9.5亿元直接成本：300万吨*（70元/吨+25元/吨）=2.8

10、5亿元折旧：0.67亿元/年三项费用：1.2亿元/年所得税：1.2亿净利润：3.58亿公司权益60%，则辽宁成大权益收益为：2.148亿元辽宁成大目前股本：8.9721亿股，则该项目可给辽宁成大每年贡献利润0.24元/股。3、估值分析考虑建设周期，比较理想的状态下，按照该项目2008年底前建成并顺利投产，2009年给辽宁成大贡献利润0.17-0.20元/股。如果成大再建设二期25万吨页岩油，则2010年可实现大约0.35元/股的收益。按照石油化工行业18倍市盈率，则未来12个月该项目可给辽宁成大增加3.50-4.00元/股的股价空间。五：投资建议综合考虑该项目的收益预期和技术成熟度，以及国际原油未来的价格预期，我们认为该项目有一定的投资价值。如果该项目审批、建设顺利，一期建成后，2009年能给公司带来一定的收益，2010年能带来0.17-0.20元/股的收益；一期建成后投资建二期25万吨，则给2011年带来近0.35元/股的收益。但是，考虑环保问题，以及国家对能源开发的综合布局，该项目存在较大的政策风险。因此，我们给予“谨慎推荐”的评级。六、辽宁成大页岩炼油厂项目存在的风险1、环保审批风险：目前我国对化工环保审批非