发达国家退出量化宽松对新兴经济体的溢出效应.docx

1、国出口，相继实施景化宽松货币政策。发达国家流动性迅速膨胀、金融机构功能降低、基准利率几近为零等种种因素直接导致了发达国家的资本四处寻找出路，最终流向蓬勃发展的新兴经济体。大规模海外资金的流入使得新兴经济体的国内流动货币迅速增加,压低了新兴市场资产的风险溢价，推高股市和房地产市场中的价格。危机后新兴市场的债权指数比20002007年间的平均水平低200个基点。风险的错误定价导致新兴经济体公司债和主杈债的繁荣。过度繁荣的资产市场，推动了泡沫的产生。新兴经济体在2013年消费者价格指数上升5.8%,上升幅度提高0.5%,而相比之下发达国家的消费者价格指数只上涨1.6%,同比下降0.4%。根据IMF预

2、测,2013年新兴经济体中的E11国平均通货膨胀率为4.8%,比上年上升了0.2%。2013年通货膨胀率较高的国家包括，阿根廷、印度、土耳其、印尼和俄罗斯，分别达到10.5%、10.9%、7.7%、7.3%和6.7%,分别比上年增加0.5%、0.5%、-1.2%30%和1.6%。第三，最化宽松政策通过货币贬值渠道影响贸易伙伴国的对外贸易和持有国债国家的资产价值。量化宽松政策提升了经济系统中的本国货币供给量，导致本国货币贬值，促进了本国商品出发达国家退出量化宽松对新兴经济体的溢出效应李天国龚驰一、发达国家化宽松政策的功与过为了迅速摆脱次贷危机对经济带来的巨大冲击，美国率先实施量化宽松货币政策。美

3、联储通过降低基准利率直至零利率水平,并购买房地产相关企业债务和抵押贷款支持:正券、国债的方法，增加了整个经济中运行的基础货币供给。在这种宽松货币政策的实施下，经济中的货币量源源不断地得到扩充，银行与非银行寿融机构获得流动性保障。欧盟、日本、英国等国家的央行也加入到星化宽松的队伍，全球流动性迅速大幅增加。当然就日本而言,通过大最购买公债和长期债券的方法扩大基础货币供给、剌激国民经济需求并非第一次。早在2000年初期，日本就已经通过这种宽松政策来为本国金融系统注入舌力。建化宽松政策的实施对全球金融危机形势下的发达国家经济萧条局面产生了一系列影响。第一，量化宽松政策为发泣国家房地产公司、金融机构增加

4、流动性，稳定了金融系统。贵化宽松政策帮助美国房地产机构与金融机构重建信用，保证了国民经济的稳定运手，避免通货紧缩的蔓延。2013年发达国家已经有明显的恢复迹象，物价褂定，失业率下降。美国失业率从2012年的8.1%降至2013年的7.4%,全耳国内生产总值增长率达到1.9%。而英国的经济增长速度达到1.4%,日本经济增长幅度也达到1.6%,分别比上年增加1.3个百分点和0.2个百分熙。美国零钱额增长4.4%,连续4年实现增长,B本零售额增长1.0%,增速比上年回落0.8个百分点。流动性增加同时推高了发达国家股市上涨。美国道琼斯平均工业指数2013年50次创新高，全年累计涨幅为26.5%；德国股

5、市涨幅为24.6%,日本股市上涨54.0%。但是长期的量化宽松使得货币乘数大幅下降，导致美国广义供应量并未像从前那样随着基础货币最的增加而相应大幅增加。货币乘数的下降意味着金融机构在国民经齐中的中介功能大大弱化。第二,景化宽松政策推动新兴经济体资产市场繁荣和通货膨胀。旨在摆脱国内经济衰退而实施的暴化宽松货币政策迅速对全球产生影响，尤其对新兴经济体的增长产生重要影响。美国牵头实施的量化宽松政策形成美元大幅贬值的压力，其他国家为了避免本币相对于美元升值影响本«120112013年E11国家通货膨胀率变化情况单位：国家201120122013阿根廷9.810.010.5巳西6.65.46.

6、3中国5.42.72.7印度8.410.410.9印尼5.44.37.34.02.21.4虽西号3.44.13.6域，斯8.45.16.7沙特3.72.93.8南非5.05.75.9土彳其658.97.7E11国家6.04.64.8注：E11国家通胀率根据各国GDP总量加权平均计算得出。资料来源：IMF(2013)o转引白博整亚洲论坛，新兴经济体发展2014年度报告,导致贸易伙伴国贸易条件与贸易收支恶化。如印度、印尼、南非、土耳其等国家的经常项目赤字加重。美元汇率的贬值不仅降低了国债持有国的美元资产价值，而且美联储大量购买国债的行为推升了美国国债价格，降低了国债的收益率。另外，发达国家的量化宽

7、松政策的影响下，新兴经济体也跟着采取宽松财政政策。根据2013年10月IMF的预测,2013年新兴经济体与发展中国家的财政赤字已经占GDP的2.3%,这一数字比上年上升0.6%。其中，印度、南非、墨西哥和阿根廷的财政赤字占GDP的比重比较高，分别达到8.5%.4.9%、3.8%和3.6%oE11国的财政赤字占GDP的比重从2011年的1.4%±升至2012年的1.8%,而2013年又上升为2.3%O二、退出化宽松政策对新兴经济体的影响实施多年量化宽松后，美国终于开始对外表明有意退出量化宽松。美联储退出量化宽松的方式将会包括：减少每月长期国债和抵押贷款支持债券购买量、增持短期债券、用定

8、期存款工具和回购等方式来回收金融市场流动资金、提高基准利率、出售各类资产来实现资产负债表的正常化等。美国等发达国家退出量化宽松政策会对发达国家及新兴经济体产生重要影响，新兴经济体面临的金融风险将是广泛而深刻的。1. 退出量化宽松货币政策导致全球资本流向变化美元作为全球金融市场上的最重要货币，是影响全球资本市场的重要变。由于新兴经济体在对外贸易和投资结算上对美元的依赖性很强，美国退出量化宽松货币政策引发一系列连锁反应，增加全球经济复苏和资本市场的不确定性。退出量化宽松时，不再通过资产购买的方式来扩大货币供给，长期国债和M8S等需求将大幅下降，进而推高长期实际利率，美国债券长期收益率和抵押贷款利率

9、也会上升。随着美国量化宽松政策的退出，全球流动性收紧，而且美国经济复苏以及美元升值的预期会吸引大量国际资本回流美国。因此，退出是化宽松政策的直接影响是会导致曾经大重流入新兴经济体的国际资本大量逃离。一旦国际资本预期新兴经济体无利可图，会从经济最薄弱环节开始迅速外流。自从2013年5月美联储首次对外宣布要退出量化宽松以来，国际资本已经在做各种准备。未来世界经济的局势与外部条件的变化会影响国际资本的判断与预期。2014年初，美联储开启货币量化宽松政策的退市程序，而国际资本市场却并未像2013年那样反应强烈。这跟国际资本市场半年多的心理准备有关，市场震荡能量已经得到部分释放。2014年1月，摩根士丹

10、利的新兴市场指数下跌了6.6%o阿根廷比索名义汇率大幅贬117.2%，印尼盾贬值16.9%,印度卢比、巴西雷亚尔、南非兰特也出现贬值，幅度分别达到12.7%.12.3%J1.9%和11.8%。只有中国、韩国和沙特的货币维持小幅贬值或不变。剔除价格因素的实际汇率方面，也出现较大幅贬值。印尼、土耳其、南非和印度都分别贬值10.2%.8.7%.8.4%和8.4%。股市方面，阿根廷市场1月下跌了24%,土耳其市场和巴西市场下跌幅度超过8%。据信用评级机构穆迪预计，新兴市场2013-2016年GDP增长累计损失2.8%3.1%。国际金融协会认为仅在2013年和2014年逃离新型经济体的资本将达到1万亿美

11、元。2. 退出量化宽松货币政策可能引发新兴经济体通货紧缩，资产价格泡沫破裂J8a«357«如前所述，发达国家量化宽松政策导致资产价格不断上升，新兴经济体普遍面临通货膨胀，房地产与资产市场形成大量泡沫。发达国家退出量化宽松政策会使全球流动性收紧，大量资本外逃会直接影响资产价格，房价与股票价格面临大幅下降的风险，引起房地产市场和资本市场的剧烈动荡。金融市场的剧烈波动会进一步波及整个国民经济，不排除个别新兴经济体发生金融危机。2013年，美联储表示退出量化班松政策的意向后，新兴经济体股市反应强烈。印尼、菲律宾、印度等国的股市暴跌。2013年美联储公布退出璋化宽松意向之后，投资者纷

12、纷抛售高杠杆头寸，新兴经济体的股票和债权基金资金净流出250亿美元。另外，货币供应量的减少可能引发通货紧缩，企业产品价格卞跌，企业利润受损，投资需求下降，经济增长受到彰响。企业的生产减少导致失业率上升，社会收入与财富减少,改变债权与债务关系，银行不良资产增加，甚至银行倒闭，形成新的收入与资源分配。退出量化卖松货币政策的预期推高发达国家长期利率，国际资本基于新形势重新调整资产组合，导致流入新型经济体的国际资本面临出逃压力。尤其脆弱五国”印度、印度尼西亚、巴西、土耳其、南非等国家的本币大幅贬值、输入型通胀压力上升。五国央行在经济疲弱的情况下被迫连级升息来加以应对。其中，巴西在5月30日起的半年内5

13、次升息，累计升恩250个基点；印度在9、10月份两次H息，累计升息50个基点。3. 退出量化宽松政策会引起汇率既值，降低新兴经济体的对外贸易氧资本的流失会使得新兴丝济体面临本市贬值的强大压力，讯商品价格上升。这可能会导致投资品的贸易下降，进而影响新兴经济体的进出口。新兴经济体大都属于大宗商品净出口国和石油净进口国，而用于出口的大宗商品价格低，石油价格却不断上升，导致经常项目赤字变成新兴经济体的共同弊病。另外，新兴经济体对外负债比重较高，国内相对内需不足，大多对外依存度比较高。大宗商品需求受到影响，粮食等农产品市场价格波动，黄金等贵金属价格下降。印尼、印度、巴西、南非和土耳其等国货币大幅贬值。印

14、尼、土耳其、乌克兰、印度等国为应对本币大幅贬值带来经济动荡，各国央行动用外汇储备，导致储备大量流失。三、新兴经济体的政策应对如同美联储公开表示的那样，量化宽松货币政策的退出会是分阶段进行的循序渐进过程。新兴经济体要利用好这一过程，有计划地采取针对性的宏观调控政策来应对最化宽松的退出带来的风险。发达国家的量化宽松货币政策曾经引起全球资本大规模流动，退出量化宽松政策也同样会改变全球货币的流向。发达国家的大规模货币政策会影响全球经济金融局势。新兴经济体需要保持自身货币政策的稳定性，通过稳定的货币政策和财政政策来应对各种冲击，抵消来自国际金融政策外溢带来的影响。新兴经济体必须做好资金外流的准备。新兴经

15、济体只能根据发达国家的货币政策被动地调整货币供给和经济结构，这无疑给新兴经济体长短期经济增长增加不确定性，给新兴经济体的宏观调控带来难度。新兴经济体货币当局可以通过流动性工具房款抵押要求，实施利率互换拍卖，管理好利率风险。新兴经济体要继续完善金融市场体系，企业要建立风险预防机制，并对财务风险进行预测和防范。通过科学的风险规避方法来分散企业的各种财务风险,增强自身资金风险抵御能力。需要通过稳健的资产负债表，限制外部资金流动变化造成潜在损失。新兴经济体要加强对国际资本的监控，尤其超过预警值时，可以采取对短期资金征收临时性资本利得税等方法，提高国际套利资本的运营成本，降低流动性。要特别警惕外债的期限

16、结构，避免短期资本过度流失导致外汇储备的不足以及引发本币贬值，通货膨胀蔓延的事态发生。由于发达国家退出堂化宽松政策可能对新兴经济体出口产生负面影响，新兴经济体需要把注意力放在扩大内需上，以便出口的下降影响本国需求下降，影响经济增长。大最的外汇储备有助于货币当局实施调控。未来新兴经济体面临下行的潜在增长率的风险。如表2所示，据世界银行的预测，全球潜在经济增长率在趋于上升，从2000年一2009年的2.7%±升至2013年的2.9%，未来20142016年里，潜在增长率还会超过3%,达到3.3%左右的水平。高收入国家的潜在增长率也从2010年的谷底恢复至2013年的1.6%,2016年将

17、达到2.2%oOECD国家潜在增长率也在上升，而发展中国家则趋于下降。从2010年的6.1%下降至2013年的5.8%,到2016年时，还会下降至5.5%的低位。从国别角度而言，除了墨西哥以外，主要的新兴经济体的潜在增长率均将下降。与2013年相比较，下降幅度较大的国家为阿根廷、印尼、中国等，分别下降1%、0.9%、0.8%左右。新兴经济体中，不同国家受到的冲击与影响可能不同。巴西、土耳其、印度、俄罗斯和印尼等国需重点监控资本流动。高负债和经常项目巨额赤字的国家尤其要注意防范金融危机的发生。保持适度的债务水平，避免币种错配情况，维持相对充KU6«理论探讨衰2全球各经济体的漕在增长率趋

18、势单位：%注:2()13年数据为估计值,20142016年数据为垣制依、资料来源：世界报行本论文为2010年度韩国政府(韩国教育部)主管的韩国研究财团项目资助成果。项目编号：NRF-2010-413-B00006o参考文献：穆争社.量化宽松货币政策的实施及其效果分析.中南财经政法大学学报,2010(4).|2|辽宁省人民政府发展研究中心课题组.美国量化宽松政策的退出及影响.辽宁经济,2013(9).3徐样，恰.美国量化宽松政策的退出、演进、风险及其应对经济论坛，2()13(11).|4|董娇，宋慈.新兴经济体面临挑我但风险可控.中国社会科学报，2014-2-28,第A03版.|5|吉列尔莫奥尔蒂斯量化宽松政策退出对新兴市场的挑战.中国金融,2013(17).裕的资本水平。新兴经济体需要加强国家与国家之间的政策协调与沟通，积极共同抵御金融风险。货币互换协议、储备资产的多元化、区域货币基金等都是新兴经济体需要进一步进行合作的领域。同时，加强与国际金融机构的合作，建立灵活信贷安排，通过国际机制来防范金融风险。从根本上而言，新兴经济体需要借此机会，优化国家出