第九章资本资产定价理论

1、证券投资学证券投资学INVESTMENTS江西财经大学江西财经大学金融与统计学院金融与统计学院江西财大金融与统计学院江西财大金融与统计学院 桂荷发制作桂荷发制作第九章第九章 资本资产定价理论资本资产定价理论资本资产定价模型资本资产定价模型1套利定价理论套利定价理论2有效市场假说有效市场假说3行为金融与技术分析行为金融与技术分析4江西财大金融与统计学院江西财大金融与统计学院 桂荷发制作桂荷发制作第九章第九章 资本资产定价理论资本资产定价理论v学习目的学习目的 掌握掌握CAPMCAPM模型的具体含义；模型的具体含义； 能够灵活运用能够灵活运用CAPMCAPM； 了解套利定价模型；了解套利定价模型；

2、 了解了解APTAPT与与CAPMCAPM的区别；的区别； 掌握有效市场假说的具体含义掌握有效市场假说的具体含义; ; 掌握行为金融的基础知识。掌握行为金融的基础知识。江西财大金融与统计学院江西财大金融与统计学院 桂荷发制作桂荷发制作第九章第九章 资本资产定价理论资本资产定价理论v学习重点学习重点 熟练推导熟练推导CMLCML和和SMLSML的表达式；的表达式； 熟练运用熟练运用CAPMCAPM进行股票定价；进行股票定价； 熟练掌握熟练掌握APTAPT模型；模型； 熟练掌握有效市场假说的三种形式及其具体含义。熟练掌握有效市场假说的三种形式及其具体含义。江西财大金融与统计学院江西财大金融与统计学

3、院 桂荷发制作桂荷发制作第一节第一节 资本资产定价模型资本资产定价模型v资本资产定价模型资本资产定价模型(CAPM)(CAPM)的基本假设的基本假设 投资者依据预期收益和标准差进行投资决策投资者依据预期收益和标准差进行投资决策 投资者永不知足投资者永不知足 投资者厌恶风险投资者厌恶风险 资产无限可分割资产无限可分割 没有税收和交易成本没有税收和交易成本 所有投资者都进行单期投资所有投资者都进行单期投资 所有投资者面对相同的无风险收益率所有投资者面对相同的无风险收益率 所有投资者具有相同的预期所有投资者具有相同的预期 所有投资者都是市场价格的接受者所有投资者都是市场价格的接受者江西财大金融与统计

4、学院江西财大金融与统计学院 桂荷发制作桂荷发制作第一节第一节 资本资产定价模型资本资产定价模型vCAPMCAPM要告诉我们什么？要告诉我们什么？ 有效组合的预期收益和风险之间将是一种什么关有效组合的预期收益和风险之间将是一种什么关系？系？ 对有效组合合适的风险度量尺度是什么？对有效组合合适的风险度量尺度是什么？ 单个证券单个证券( (或无效组合或无效组合) )的预期收益和风险之间将的预期收益和风险之间将是一种什么关系？是一种什么关系？ 对单个证券对单个证券( (或无效组合或无效组合) )合适的风险度量尺度是合适的风险度量尺度是什么？什么？江西财大金融与统计学院江西财大金融与统计学院 桂荷发制作

5、桂荷发制作第一节第一节 资本资产定价模型资本资产定价模型v资本资产定价模型（资本资产定价模型（CAPMCAPM）的完整表达包括了两）的完整表达包括了两个部分，即资本市场线（个部分，即资本市场线（CMLCML）和证券市场线）和证券市场线（SMLSML）。）。江西财大金融与统计学院江西财大金融与统计学院 桂荷发制作桂荷发制作第一节第一节 资本资产定价模型资本资产定价模型 E(r)r1M234江西财大金融与统计学院江西财大金融与统计学院 桂荷发制作桂荷发制作第一节第一节 资本资产定价模型资本资产定价模型 E(r)rCMLMmp)(mrE江西财大金融与统计学院江西财大金融与统计学院 桂荷发制作桂荷发制

6、作第一节第一节 资本资产定价模型资本资产定价模型v资本市场线（资本市场线（CMLCML）的推导）的推导 PMfMfPMPMfPrrrrxxrxrxrEExEEE212222211并且江西财大金融与统计学院江西财大金融与统计学院 桂荷发制作桂荷发制作第一节第一节 资本资产定价模型资本资产定价模型v资本市场线（资本市场线（CMLCML）的推导）的推导表示风险的市场价格。斜率时间价格；是纯利率，表示货币的MfMfpMfMfprrErrrErrE)()2() 1 ()()(江西财大金融与统计学院江西财大金融与统计学院 桂荷发制作桂荷发制作第一节第一节 资本资产定价模型资本资产定价模型v市场组合市场组合

7、 市场组合是指包含了市场上所有风险证券的组市场组合是指包含了市场上所有风险证券的组合，各个证券所占比例恰好等于每种证券的市合，各个证券所占比例恰好等于每种证券的市值占市场所有证券总市值的比例。值占市场所有证券总市值的比例。江西财大金融与统计学院江西财大金融与统计学院 桂荷发制作桂荷发制作第一节第一节 资本资产定价模型资本资产定价模型v资本市场线（资本市场线（CMLCML）的含义）的含义 资本市场线描述了在均衡市场中，有效证券组资本市场线描述了在均衡市场中，有效证券组合的预期收益与风险之间的关系。合的预期收益与风险之间的关系。 资本市场线上的任何有效组合的预期收益都会资本市场线上的任何有效组合的

8、预期收益都会等于无风险收益率等于无风险收益率+ +风险的市场价格风险的市场价格该组合该组合的标准差。的标准差。 所有的有效组合必定位于资本市场线上，市场所有的有效组合必定位于资本市场线上，市场组合必定是有效的。组合必定是有效的。江西财大金融与统计学院江西财大金融与统计学院 桂荷发制作桂荷发制作第一节第一节 资本资产定价模型资本资产定价模型v假设两个证券构成了市场组合，其预期收益、标准假设两个证券构成了市场组合，其预期收益、标准差和所占比例数据见下表，再假定两个证券的相关差和所占比例数据见下表，再假定两个证券的相关系数是系数是0.30.3，无风险收益率是，无风险收益率是5%5%，请写出资本市场，

9、请写出资本市场线的表达式。线的表达式。(P242(P242第第1010题题) )证券证券预期收益预期收益标准差标准差证券所占比例证券所占比例A A10%10%20%20%40%40%B B15%15%28%28%60%60%5%+0.39标准差标准差江西财大金融与统计学院江西财大金融与统计学院 桂荷发制作桂荷发制作第一节第一节 资本资产定价模型资本资产定价模型v证券市场线（证券市场线（SMLSML） MMiifMifirrrrErrE2,cov江西财大金融与统计学院江西财大金融与统计学院 桂荷发制作桂荷发制作第一节第一节 资本资产定价模型资本资产定价模型v证券市场线（证券市场线（SMLSML）

10、niiiPx1证券组合的贝塔值：江西财大金融与统计学院江西财大金融与统计学院 桂荷发制作桂荷发制作第一节第一节 资本资产定价模型资本资产定价模型v证券市场线（证券市场线（SMLSML）的含义）的含义 证券市场线描述了单个证券（或无效组合）的风证券市场线描述了单个证券（或无效组合）的风险与收益之间的关系。险与收益之间的关系。 证券市场线表明，单个证券的收益由两部分构成，证券市场线表明，单个证券的收益由两部分构成，即无风险利率和承担系统性风险获得的回报。即无风险利率和承担系统性风险获得的回报。 证券市场线表明，只有对市场风险的边际贡献才证券市场线表明，只有对市场风险的边际贡献才能取得相应的收益或回

11、报。能取得相应的收益或回报。江西财大金融与统计学院江西财大金融与统计学院 桂荷发制作桂荷发制作第一节第一节 资本资产定价模型资本资产定价模型v以下说法是否正确以下说法是否正确 贝塔值为零的股票的预期收益率为零。贝塔值为零的股票的预期收益率为零。 CAPMCAPM模型表明如果要投资者持有高风险证券，模型表明如果要投资者持有高风险证券，相应地也要求更高的回报。相应地也要求更高的回报。 通过将通过将0.750.75的投资预算投入到国库券，其余投的投资预算投入到国库券，其余投入到市场组合，可以构建贝塔值为入到市场组合，可以构建贝塔值为0.750.75的资产的资产组合。组合。课堂提问课堂提问江西财大金融

12、与统计学院江西财大金融与统计学院 桂荷发制作桂荷发制作第一节第一节 资本资产定价模型资本资产定价模型v思考题思考题1 1 某投资者拥有一个投资组合，组合中各证券的某投资者拥有一个投资组合，组合中各证券的贝塔值和所占比例见下表，请问该组合的贝塔贝塔值和所占比例见下表，请问该组合的贝塔值是多少？值是多少？证券证券贝塔值贝塔值所占比例所占比例A A0.90.90.30.3B B1.31.30.10.1C C1.051.050.60.6江西财大金融与统计学院江西财大金融与统计学院 桂荷发制作桂荷发制作第一节第一节 CAPMCAPM模型模型v思考题思考题2 2 某股票的市场价格为某股票的市场价格为505

13、0元，期望收益率为元，期望收益率为14%14%，无风险收益率为无风险收益率为6%6%，市场风险溢价为，市场风险溢价为8%8%。如果。如果这个股票与市场组合的协方差加倍（其他变量这个股票与市场组合的协方差加倍（其他变量保持不变），该股票的市场价格是多少？假定保持不变），该股票的市场价格是多少？假定该股票预期会永远支付一固定红利。该股票预期会永远支付一固定红利。江西财大金融与统计学院江西财大金融与统计学院 桂荷发制作桂荷发制作第一节第一节 CAPMCAPM模型模型82.31%2277%1450%22%16%6%162%821%8%6%14VDD根据零增长模型：新的预期收益新的风险溢价新的现在的风险

14、溢价江西财大金融与统计学院江西财大金融与统计学院 桂荷发制作桂荷发制作第一节第一节 CAPMCAPM模型模型v思考题思考题3 3 假设无风险债券的收益率为假设无风险债券的收益率为5%5%，某贝塔值为，某贝塔值为1 1的资的资产组合的期望收益率是产组合的期望收益率是12%12%，根据，根据CAPMCAPM，市场资产组合的预期收益率是多少？市场资产组合的预期收益率是多少？贝塔值为零的股票的预期收益率是多少？贝塔值为零的股票的预期收益率是多少？假定投资者正考虑买入一股股票，价格是假定投资者正考虑买入一股股票，价格是4040元。元。该股票上年派发红利该股票上年派发红利3 3美元，假定股利永续不变美元，

15、假定股利永续不变. .若该股票的贝塔值是若该股票的贝塔值是0.30.3，问投资者是否可以买，问投资者是否可以买入？入？江西财大金融与统计学院江西财大金融与统计学院 桂荷发制作桂荷发制作第一节第一节 CAPMCAPM模型模型（元）计算股票的内在价值：利用25.42%1 . 73%1 . 7%)5%12(3 . 0%5)(0KDVrECAPM答案答案江西财大金融与统计学院江西财大金融与统计学院 桂荷发制作桂荷发制作第二节第二节 套利定价理论套利定价理论v套利定价的主要假设套利定价的主要假设 假设之一：证券的收益可以用因素模型来描述。假设之一：证券的收益可以用因素模型来描述。22222Fjiiji

16、eFiitiiiittiiitbbbFbareFbar协方差为：方差为：那么，预期收益为：itNiiptNiiipNiiipNiiippttptpppteXebXbbXbaXaeFbFbar112211112211江西财大金融与统计学院江西财大金融与统计学院 桂荷发制作桂荷发制作第二节第二节 套利定价理论套利定价理论v套利定价的主要假设套利定价的主要假设 假设之二：如果市场存在无风险套利机会，投假设之二：如果市场存在无风险套利机会，投资者都会积极利用这种机会。投资者的套利行资者都会积极利用这种机会。投资者的套利行为最终导致市场的均衡。为最终导致市场的均衡。江西财大金融与统计学院江西财大金融与统

17、计学院 桂荷发制作桂荷发制作第二节第二节 套利定价理论套利定价理论v套利组合（以因素模型和三证券组合为例）套利组合（以因素模型和三证券组合为例） 条件一：不增加额外资本条件一：不增加额外资本 条件二：因素风险为零条件二：因素风险为零的变化持有比例：表示对证券iixiXXXX03210332211XbXbXb江西财大金融与统计学院江西财大金融与统计学院 桂荷发制作桂荷发制作第二节第二节 套利定价理论套利定价理论v套利组合（以因素模型和三证券组合为例）套利组合（以因素模型和三证券组合为例） 条件三：组合收益为正条件三：组合收益为正 套利行为的定价效应套利行为的定价效应 套利买卖会改变证券的当前价格

18、，从而改变证套利买卖会改变证券的当前价格，从而改变证券的预期收益率。券的预期收益率。0332211rXrXrX101PPr江西财大金融与统计学院江西财大金融与统计学院 桂荷发制作桂荷发制作第二节第二节 套利定价理论套利定价理论v单因素套利定价模型单因素套利定价模型v套利定价模型的解释套利定价模型的解释iibr100fr：因素敏感度为零，因此收益固定，对无风险资产而言，其江西财大金融与统计学院江西财大金融与统计学院 桂荷发制作桂荷发制作第二节第二节 套利定价理论套利定价理论v套利定价模型的解释套利定价模型的解释ifFfifFFpfpfpbrRrrrRRrrrrr)(1111111为：套利定价模型

19、可以表示）（也就是因素风险溢价，那么：如果令，也就是说：那么：（即单位敏感性），因素敏感度为考虑纯因素组合，它的江西财大金融与统计学院江西财大金融与统计学院 桂荷发制作桂荷发制作第二节第二节 套利定价理论套利定价理论v多因素套利定价模型多因素套利定价模型ikfkFifFifFfibrRbrRbrRrr)()()(2211江西财大金融与统计学院江西财大金融与统计学院 桂荷发制作桂荷发制作第二节第二节 套利定价理论套利定价理论vAPTAPT与与CAPMCAPM 假设的不同假设的不同 风险因素不同风险因素不同 CAPMCAPM成立，成立，APTAPT一定成立一定成立 APTAPT成立并不能拒绝成立并

20、不能拒绝CAPMCAPM江西财大金融与统计学院江西财大金融与统计学院 桂荷发制作桂荷发制作第三节第三节 有效资本市场假说有效资本市场假说v何谓有效市场何谓有效市场外部有效市场：外部有效市场：信息迅速扩散，证券价格无偏地信息迅速扩散，证券价格无偏地根据新信息迅速调整以反映投资价值。根据新信息迅速调整以反映投资价值。内部有效市场：内部有效市场：经纪人和交易商公平竞争，交易经纪人和交易商公平竞争，交易成本低且交易速度快。成本低且交易速度快。江西财大金融与统计学院江西财大金融与统计学院 桂荷发制作桂荷发制作第三节第三节 有效资本市场假说有效资本市场假说v何谓有效市场何谓有效市场 有效市场通常指的是证券

21、的价格反映其内在价值有效市场通常指的是证券的价格反映其内在价值的市场。在有效市场上，每一种证券都被公平定的市场。在有效市场上，每一种证券都被公平定价，以当时的市场价格简单地买入或卖出，并不价，以当时的市场价格简单地买入或卖出，并不能使投资者实现任何超额收益。证券价格迅速无能使投资者实现任何超额收益。证券价格迅速无偏地对信息做出反应。偏地对信息做出反应。江西财大金融与统计学院江西财大金融与统计学院 桂荷发制作桂荷发制作第三节第三节 有效资本市场假说有效资本市场假说v有效市场上证券价格的形成机制有效市场上证券价格的形成机制 在有效市场上，有关证券的相关信息，能够在有效市场上，有关证券的相关信息，能

22、够“有有效地效地”、“及时地及时地”、“普遍地普遍地”传递给每一个传递给每一个投资者，投资者无偏地解读新信息，根据新信息投资者，投资者无偏地解读新信息，根据新信息建立或修正对该证券价值的预期，进而采取相应建立或修正对该证券价值的预期，进而采取相应的买卖行为导致这些信息最终反映到该证券的价的买卖行为导致这些信息最终反映到该证券的价格上。格上。江西财大金融与统计学院江西财大金融与统计学院 桂荷发制作桂荷发制作第三节第三节 有效资本市场假说有效资本市场假说v有效市场的三种形态有效市场的三种形态 弱式有效市场弱式有效市场 半强式有效市场半强式有效市场 强式有效市场强式有效市场江西财大金融与统计学院江西

23、财大金融与统计学院 桂荷发制作桂荷发制作第三节第三节 有效资本市场假说有效资本市场假说v有效市场的三种形态有效市场的三种形态强式有效：强式有效：包含全部相包含全部相关信息包括关信息包括内部信息内部信息半强式有效：半强式有效：包含全部包含全部公开信息公开信息弱式有效：弱式有效：包含全部包含全部历史信息历史信息江西财大金融与统计学院江西财大金融与统计学院 桂荷发制作桂荷发制作第三节第三节 有效资本市场假说有效资本市场假说v有效市场与证券分析有效市场与证券分析 弱式有效市场：技术分析无效弱式有效市场：技术分析无效 半强式有效市场：基本分析无效半强式有效市场：基本分析无效 强式有效市场：内幕交易无效强

24、式有效市场：内幕交易无效江西财大金融与统计学院江西财大金融与统计学院 桂荷发制作桂荷发制作第三节第三节 有效资本市场假说有效资本市场假说v有效市场与投资策略有效市场与投资策略 被动投资策略（亦称消极投资策略）；被动投资策略（亦称消极投资策略）； 主动投资策略（亦称积极投资策略）。主动投资策略（亦称积极投资策略）。江西财大金融与统计学院江西财大金融与统计学院 桂荷发制作桂荷发制作第三节第三节 有效资本市场假说有效资本市场假说v即席问答即席问答 如果市场是有效率的，在不重叠的两个时期内如果市场是有效率的，在不重叠的两个时期内股票收益率的相关系数是多少？股票收益率的相关系数是多少？ 下列哪一项与下列

25、哪一项与“股票市场是弱有效的股票市场是弱有效的”命题相命题相抵触，请解释。抵触，请解释。多于多于25%25%的共同基金业绩优于市场平均水平。的共同基金业绩优于市场平均水平。内部人员取得超常的交易利润。内部人员取得超常的交易利润。每年一月份，股票市场获得超常收益。每年一月份，股票市场获得超常收益。江西财大金融与统计学院江西财大金融与统计学院 桂荷发制作桂荷发制作第三节第三节 有效资本市场假说有效资本市场假说v即席问答即席问答 半强有效市场假定认为股票价格：半强有效市场假定认为股票价格：A A、反映了已往的全部价格信息、反映了已往的全部价格信息B B、反映了全部的公开可得信息、反映了全部的公开可得

26、信息C C、反映了包括内部信息在内的全部相、反映了包括内部信息在内的全部相关信息关信息D D、是可以预测的、是可以预测的江西财大金融与统计学院江西财大金融与统计学院 桂荷发制作桂荷发制作第三节第三节 有效资本市场假说有效资本市场假说v思考题思考题 简述有效市场假定对投资策略的影响：简述有效市场假定对投资策略的影响：积极投资策略积极投资策略被动投资策略被动投资策略 简要说明资产组合经理在有效市场环境中的责简要说明资产组合经理在有效市场环境中的责任或作用。任或作用。江西财大金融与统计学院江西财大金融与统计学院 桂荷发制作桂荷发制作第四节第四节 行为金融与技术分析行为金融与技术分析v行为金融行为金融

27、 市场异象市场异象周一效应：在纽约股票交易所，周一的收益周一效应：在纽约股票交易所，周一的收益一般大大低于一周中其他交易日的收益水平。一般大大低于一周中其他交易日的收益水平。一月效应：一月份的收益要明显高于其他月一月效应：一月份的收益要明显高于其他月份的收益，小盘股表现得更为明显。份的收益，小盘股表现得更为明显。江西财大金融与统计学院江西财大金融与统计学院 桂荷发制作桂荷发制作第四节第四节 行为金融与技术分析行为金融与技术分析v行为金融行为金融 传统金融理论忽略了现实人的决策方式以及个传统金融理论忽略了现实人的决策方式以及个体之间的差异。个体在进行复杂决策时的两类体之间的差异。个体在进行复杂决策时的两类非理性行为：非理性行为：投资者不会正确处理信息，产生对未来收益投资者不会正确处理信息，产生对未来收益概率分布的错误估计；概率分布的错误估计；即使给定概率，投资者的决策也往往不一致即使给定概率，投资者的决策也往往不一致或非系统最优。或非系统最优。江西财大金融与统计学