第9章-资本成本与资本结构

1、东北财经大学出版社目 录p 学习目标p 9.1资本成本及其估算p 9.2杠杆原理p 9.3资本结构理论p 9.4目标资本结构p 本章小结p 关键概念学习目标学习目标 通过本章学习，认识资本成本的意义，熟悉资本通过本章学习，认识资本成本的意义，熟悉资本成本估算的基本方法，理解经营杠杆、财务杠杆成本估算的基本方法，理解经营杠杆、财务杠杆及联合杠杆的含义及度量，掌握资本结构理论的及联合杠杆的含义及度量，掌握资本结构理论的基本框架，以及企业目标资本结构确定的基本思基本框架，以及企业目标资本结构确定的基本思路、方法及考虑因素。路、方法及考虑因素。9.1.19.1.1资本成本的概资本成本的概述述 资本成本

2、就是企业筹集和使用资本而付出的代价，它资本成本就是企业筹集和使用资本而付出的代价，它包括资本包括资本筹集费筹集费和资本和资本占用费占用费两部分。两部分。资本成本可以用资本成本可以用绝对数绝对数表示，也可以用表示，也可以用相对数相对数表示。表示。 资本成本资本成本通常用相对数通常用相对数表示，即资本成本率，它是资表示，即资本成本率，它是资本占用费与筹资净额的比率。本占用费与筹资净额的比率。其计算公式为：其计算公式为： 由于资本筹集费一般以筹资总额的某一百分比计算，因由于资本筹集费一般以筹资总额的某一百分比计算，因此，上述计算公式也可表现为：此，上述计算公式也可表现为： 9.1资本成本及其估算资本

3、成本及其估算.9.1资本成本及其估算资本成本及其估算9.1.2单项资本成本的估算单项资本成本的估算 1.债券资本成本（债券资本成本（P151）（）（用函数用函数NPV来求来求） 当债券没有偿还期限且年利息相等（相当于永续年当债券没有偿还期限且年利息相等（相当于永续年金）时，债券成本为：金）时，债券成本为：K Kdtdt = = I I（1-T1-T）/ NP/ NP0 02.优先股资本成本（优先股资本成本（P152） 3.普通股资本成本：股利折现模型法普通股资本成本：股利折现模型法 4.普通股资本成本：普通股资本成本：CAPM法法 5.普通股资本成本：风险溢价法普通股资本成本：风险溢价法.例：

4、例：例例1 1：某公司发行面值为：某公司发行面值为10001000元，总价值为元，总价值为500500万元万元的的1010年期债券，票面利率年期债券，票面利率12%12%，平价发行，发行，平价发行，发行费用率为费用率为5%5%，公司所得税率为，公司所得税率为25%25%。该债券的资。该债券的资金成本是多少？金成本是多少？ 答案：答案：500500* *（1-5%1-5%）=500=500* *12%12%* *（P/AP/A，i,10)+500i,10)+500* *(P/F,i,10) (P/F,i,10) 求得求得i=12.92%i=12.92% K Kdtdt=12.92%=12.92%

5、* *(1-25%)=9.69%(1-25%)=9.69%例例2 2：根据例：根据例1 1资料，若该债券采用溢价发行，发行资料，若该债券采用溢价发行，发行价格为价格为11001100元，则该债券的资金成本是多少？元，则该债券的资金成本是多少？答案：答案：i=11.22% Ki=11.22% Kdtdt=8.415%=8.415%.长期借款长期债券优先股留存收益普通股长期借款长期债券优先股留存收益普通股各种筹资方式资本成本比较各种筹资方式资本成本比较.9.1.3加权平均资本成本的估算加权平均资本成本的估算（一）一般涵义（一）一般涵义 企业筹集资金具有许多渠道和方式。综合资本企业筹集资金具有许多渠

6、道和方式。综合资本成本是以每一种资本成本为基础，以该种资本成本是以每一种资本成本为基础，以该种资本所占比重为相对数计算的企业加权平均资本成所占比重为相对数计算的企业加权平均资本成本（本（WACCWACC）。）。它是企业一定资本结构下的综合它是企业一定资本结构下的综合的资本成本水平。的资本成本水平。 WACCWACC有个非常直接的解释。它是公司为了维持有个非常直接的解释。它是公司为了维持股票价值，在现有资产上所必须赚取的总体报股票价值，在现有资产上所必须赚取的总体报酬率。它同时也是公司所进行的任何与现有的酬率。它同时也是公司所进行的任何与现有的经营业务具有相同风险的投资的必要报酬率。经营业务具有

7、相同风险的投资的必要报酬率。（二）综合资本成本的估算（二）综合资本成本的估算K Kw w = K = Kj jW Wj j这里重要的是确定资本结构，而资本结构的确这里重要的是确定资本结构，而资本结构的确定有两种方法：市场价值法、账面价值法。定有两种方法：市场价值法、账面价值法。.课堂练习课堂练习例例3 3：长生公司准备新建一个投资项目，现有甲、乙两个投资方案可供选：长生公司准备新建一个投资项目，现有甲、乙两个投资方案可供选择，有关资料如下表所示：择，有关资料如下表所示：项目项目甲方案甲方案乙方案乙方案筹资条件筹资条件筹资比例筹资比例筹资条件筹资条件筹资比例筹资比例银行借款银行借款借款利率借款利

8、率10%10%20%20%借款利率借款利率12%12%50%50%发行债券发行债券债券票面利率为债券票面利率为15%15%，按票面值的按票面值的120%120%发行发发行发行费用率为行费用率为1%1%30%30%债券利率为债券利率为13%13%，平价发，平价发行，发行费用率为行，发行费用率为1%1%20%20%发行普通发行普通股股发行价格发行价格1010元，发行费元，发行费用率为用率为1.5%1.5%，每年固定，每年固定股利股利1 1元元50%50%发行价格发行价格1212元，发行费元，发行费用率为用率为1%1%，每一年股利，每一年股利0.50.5元，以后每年按元，以后每年按5%5%的的固定比

9、例增长固定比例增长30%30%适用税率为适用税率为25%25%。要求：要求：（1 1）计算确定甲方案的加权平均资金成本；（）计算确定甲方案的加权平均资金成本；（2 2）计算确定乙方案的加权平）计算确定乙方案的加权平均资金成本；（均资金成本；（3 3）确定长生公司应该采用的筹资方案。）确定长生公司应该采用的筹资方案。.答案（1 1）计算确定甲方案的加权平均资金成本；）计算确定甲方案的加权平均资金成本；（2 2）计算确定乙方案的加权平均资金成本；）计算确定乙方案的加权平均资金成本； 9.23% 9.23%（3 3）确定长生公司应该采用的筹资方案。）确定长生公司应该采用的筹资方案。因为甲方案的成本低

10、于乙方案因为甲方案的成本低于乙方案, ,所以用甲方案。所以用甲方案。假定所得税税率为假定所得税税率为40%40%，则甲方案（，则甲方案（8.55%)8.55%)的成本高于乙方案的成本高于乙方案(7.94%).(7.94%).%366. 8%075. 5%841. 2%45. 0%50%)5 . 1-1 (101%30%)1-1 (2 . 1%)25-1 (%15%20%)25-1 (%10=+=+=.( (三三) ) 综合资本成本的估算综合资本成本的估算边际资本成本（边际资本成本（MCCMCC，Marginal Cost of Capital)Marginal Cost of Capital)

11、（1 1）一般涵义）一般涵义 综合资本成本是一个相对静态的指标，反映过去或当前现综合资本成本是一个相对静态的指标，反映过去或当前现有资本结构情况下的加权平均的资本成本现状。有资本结构情况下的加权平均的资本成本现状。 由于多方面原因资本结构将发生一定的变化，从而改变当由于多方面原因资本结构将发生一定的变化，从而改变当前的综合资本成本。边际资本成本即每增加单位的资本而前的综合资本成本。边际资本成本即每增加单位的资本而相应增加的成本，可与投资项目内含报酬率比较，用于追相应增加的成本，可与投资项目内含报酬率比较，用于追加筹资决策分析加筹资决策分析（2 2）MCCMCC计算与应用计算与应用 一般步骤一般

12、步骤估计资本成本分界点：根据资本市场及自身条件确定估计资本成本分界点：根据资本市场及自身条件确定确定公司目标资本结构：保持原结构还是改变为新的资本结构确定公司目标资本结构：保持原结构还是改变为新的资本结构确定各种筹资方式筹资总额的成本分界点：划分筹资范围确定各种筹资方式筹资总额的成本分界点：划分筹资范围确定各范围的确定各范围的MCCMCC：便于与内含报酬率（便于与内含报酬率（IRRIRR）比较比较将各组新增投资总额的将各组新增投资总额的MCCMCC与投资项目的与投资项目的IRRIRR比较，进行投资与比较，进行投资与筹资结合的决策筹资结合的决策.7.2.3 综合资本成本的估算应用举例应用举例例例

13、4 4：南海公司现拥有长期资金：南海公司现拥有长期资金1 0001 000万元，其中长期万元，其中长期借款借款200200万元，债券万元，债券200200万元，普通股万元，普通股600600万元。现拟筹万元。现拟筹集一笔资金用于项目投资，并确定追加筹资后不改变集一笔资金用于项目投资，并确定追加筹资后不改变原有资本结构。公司现有原有资本结构。公司现有A A、B B、C C、D D四项可选择的投四项可选择的投资机会，其资机会，其IRRIRR分别为分别为15%15%、13%13%、11%11%和和10%10%，需要投资，需要投资额分别是额分别是400400万元、万元、500500万元、万元、6006

14、00万元和万元和1 2001 200万元。万元。( (三三) ) 综合资本成本的估算综合资本成本的估算.筹资筹资方式方式新筹资的新筹资的数额范围数额范围资资本本成成本本长期长期借款借款0-2000-200200-500200-500500500以上以上7%7%8%8%9%9%发行发行债券债券0-1000-100100100以上以上10%10%11%11%发行发行普通普通股票股票0-6000-600600-1 600-1 5005001 5001 500以以上上10%10%12%12%15%15%筹资筹资方式方式资本资本成本成本个别资个别资本筹资本筹资分界点分界点资本资本结构结构筹资总额筹资总额

15、分界点分界点筹资范围筹资范围长期长期借款借款7%7%8%8%9%9%200200500500- -20%20%200/20%200/20%500/20%500/20%0-10000-10001000-25001000-25002 5002 500以上以上发行发行债券债券10%10%11%11%100100- -20%20%100/20%100/20%0-5000-500500500以上以上普通普通股票股票10%10%12%12%15%15%6006001 5001 500- -60%60%600/60%600/60%1500/60%1500/60%0-1 0000-1 0001000-2500

16、1000-25002 5002 500以上以上估计资本成本分界点估计资本成本分界点2. 2. 确定公司目标资本结构：借款确定公司目标资本结构：借款20%20%、债券、债券20%20%、普通股、普通股60%60%3.3. 计算筹资总额的成本分界点计算筹资总额的成本分界点应用举例应用举例.筹资范围筹资范围( (万元万元) )资本资本种类种类资本资本结构结构个别资个别资本成本本成本个别资本成本个别资本成本资本结构资本结构边际资本成本边际资本成本( (MCC)MCC)0-5000-500长期借款长期借款债券债券普通股普通股20%20%20%20%60%60%7%7%10%10%10%10%1.4%1.

17、4%2.0%2.0%6.0%6.0%9.40%9.40%500-1 000500-1 000长期借款长期借款债券债券普通股普通股20%20%20%20%60%60%7%7%11%11%10%10%1.4%1.4%2.2%2.2%6.0%6.0%9.60%9.60%1 000-2 1 000-2 500500长期借款长期借款债券债券普通股普通股20%20%20%20%60%60%8%8%11%11%12%12%1.6%1.6%2.2%2.2%7.2%7.2%11%11%2 500 2 500 以上以上长期借款长期借款债券债券普通股普通股20%20%20%20%60%60%9%9%11%11%15

18、%15%1.8%1.8%2.2%2.2%9.0%9.0%13%13%4. 4. 确定不同筹资范围的确定不同筹资范围的 MCCMCC应用举例应用举例.5. 5. 比较比较MCC / IRR MCC / IRR 进行筹资与投资结合的决策进行筹资与投资结合的决策投资项目投资项目IRRIRR投资额投资额( (万元万元) )累计追加投资额累计追加投资额筹资范围筹资范围MCCMCCA AB BC CD D15%15%13%13%11%11%10%10%4004005005006006001 2001 2004004009009001 5001 5002 7002 7000-5000-500500-1 00

19、0500-1 0001 000-2 5001 000-2 5002 500 2 500 以上以上9.4%9.4%9.6%9.6%11%11%13%13%9.49.611121314155001 0001 5002 0002 500ABCDMCCIRR筹资筹资/投资额投资额(万元万元)资本成本与投资报酬率资本成本与投资报酬率(%)应用举例应用举例这是一这是一个拐点个拐点.9.2杠杆原理杠杆原理9.2.1营业杠杆营业杠杆9.2.2财务杠杆财务杠杆9.2.3联合杠杆联合杠杆.9.2 9.2 杠杆效应杠杆效应9.2.19.2.1经营风险与经营杠杆经营风险与经营杠杆 几个概念几个概念1 1）经营风险与经

20、营杠杆的概念）经营风险与经营杠杆的概念 影响企业经营风险的因素很多，主要有：影响企业经营风险的因素很多，主要有：（1 1）产品需求的变化。）产品需求的变化。（2 2）产品售价的变化。）产品售价的变化。（3 3）产品成本的变化。）产品成本的变化。（4 4）固定成本的比重。（）固定成本的比重。（由于固定成本的存在而导致息税前利润由于固定成本的存在而导致息税前利润变动率大于销售收入变动率的杠杆效应，称为经营杠杆变动率大于销售收入变动率的杠杆效应，称为经营杠杆）.杠杆含义杠杆含义自然界中的杠杆自然界中的杠杆 经济学中的杠杆经济学中的杠杆 财务管理中的杠杆财务管理中的杠杆 首先明确几个基本概念：首先明确

21、几个基本概念： 1 1、成本习性成本习性（与业务量的依存关系）分类：（与业务量的依存关系）分类： 固定成本固定成本在一定规模内，总额固定，不随业务量的变在一定规模内，总额固定，不随业务量的变动而变动。但单位固定成本是变动的。如管理人员的工资、动而变动。但单位固定成本是变动的。如管理人员的工资、固定资产折旧、保险费、水电费等。固定资产折旧、保险费、水电费等。 变动成本变动成本总额随业务量的变动而变动的成本。但单位总额随业务量的变动而变动的成本。但单位产量的变动成本是固定的。如单位产品耗用原材料、生产工产量的变动成本是固定的。如单位产品耗用原材料、生产工人工资等。人工资等。 2 2、息税前利润息税

22、前利润EBITEBIT：等于销售收入：等于销售收入- -变动成本变动成本- -固定成本固定成本 = = 边际贡献边际贡献 （M M）- - 固定成本（固定成本（A/FA/F） 3 3、普通股每股盈余普通股每股盈余EPSEPS： EPS= EPS=（EBIT-IEBIT-I）* *（1-T1-T）-D-D/N/N.变动变动 F作用作用 变动变动 EBIT Q(S) 在在F作用下，作用下，EBIT变动幅度大于变动幅度大于Q（S）变动幅度，）变动幅度，F起到杠杆作用起到杠杆作用 经营杠杆（营业杠杆、营运杠杆）经营杠杆（营业杠杆、营运杠杆） 反映息税前利润与销售量的关系。反映息税前利润与销售量的关系。

23、 含义：由于固定成本的存在而使得企业的息税前利润的变动幅度大于业务量含义：由于固定成本的存在而使得企业的息税前利润的变动幅度大于业务量（销售量、额）变动幅度称为经营杠杆。（销售量、额）变动幅度称为经营杠杆。理解：一定规模，固定成本一定，销售量增加，单位产品分担固定成本下降，理解：一定规模，固定成本一定，销售量增加，单位产品分担固定成本下降，导致利润更大幅度变动；反之，以更大幅度变动下降。若不存在固定成本，息导致利润更大幅度变动；反之，以更大幅度变动下降。若不存在固定成本，息税前利润的变动幅度与销售量的变动幅度完全一致。税前利润的变动幅度与销售量的变动幅度完全一致。经营杠杆.举例说明：举例说明：

24、 例例5X5X公司在营业总额为公司在营业总额为2400240030003000万元以内，固定成本总额为万元以内，固定成本总额为800800万元，变动成本率为万元，变动成本率为60%60%。公司。公司2005200520072007年营业总额分别为年营业总额分别为24002400万元、万元、26002600万元、万元、30003000万元。现以下表测算其营业杠杆利益。万元。现以下表测算其营业杠杆利益。 X X公司营业杠杆利益测算表公司营业杠杆利益测算表 单位：万元单位：万元年份年份 营业总营业总额额营业总额营业总额增长率增长率% %变动变动成本成本固定成固定成本本EBITEBIT利润增长利润增长

25、率率% %2005200520062006200720072400240026002600300030008 8151514401440156015601800180080080080080080080016016024024040040050506767.举例说明：举例说明：n例例6 下面对拥有不同营业杠杆的三家公司进行分析比较。其中，下面对拥有不同营业杠杆的三家公司进行分析比较。其中，A公司的公司的固定成本大于变动成本，固定成本大于变动成本，B公司的变动成本大于固定成本，公司的变动成本大于固定成本，C公司的固定公司的固定成本是成本是A公司的公司的2倍。现以表倍。现以表9-2测算测算A、B、

26、C三个公司的营业杠杆利益。三个公司的营业杠杆利益。表表9-2 A、B、C公司营业杠杆利益测算表公司营业杠杆利益测算表 单位：万元单位：万元营业总额变动前：营业总额变动前：营业总额营业总额营业成本：营业成本： 固定成本固定成本 变动成本变动成本营业利润营业利润A公司公司 10000700020001000B公司公司11000200070002000C公司公司195001400030002500下年度营业总额增长下年度营业总额增长50%后：后：营业总额营业总额营业成本：营业成本： 固定成本固定成本 变动成本变动成本营业利润（营业利润（EBIT）营业利润增长率营业利润增长率%150007000300

27、050004001650020001050040001002925014000450010750330.举例说明：举例说明：n例例7假定假定X公司公司20052007年营业总额分别为年营业总额分别为3000万元、万元、2600万万元、元、 2400万元。每年的固定成本总额为万元。每年的固定成本总额为800万元，变动成本率为万元，变动成本率为60%。现以表。现以表9-3测算其营业风险。测算其营业风险。表表9-3 X公司营业杠杆利益测算表公司营业杠杆利益测算表 单位：万元单位：万元年份年份营业总营业总额额营业总额增营业总额增长率长率%变动成变动成本本固定成固定成本本EBIT利润增利润增长率长率%2

28、0052006200730002600 2400-13.33-7.69180015601440800800800400240160-40-33.3举例说明：举例说明：说明（结论）：说明（结论）： 在无固定成本的情况下，在无固定成本的情况下，EBIT变动幅度与业务量（变动幅度与业务量（Q或或S）变动幅度一致。）变动幅度一致。在有固定成本的情况下，在有固定成本的情况下，EBIT变动幅度大于业务量（变动幅度大于业务量（Q或或S）的变动幅度。）的变动幅度。不同公司，固定成本不同，不同公司，固定成本不同，EBIT变动幅度不同，变动幅度不同，F所起的杠杆作用程度不同。所起的杠杆作用程度不同。.2）经营杠杆

29、的计量）经营杠杆的计量n 经营杠杆系数经营杠杆系数DOLn（反映经营杠杆作用程度、（反映经营杠杆作用程度、F所起的杠杆作用大小）所起的杠杆作用大小） n定义式：息税前利润变动率相对于销售额变动率的倍数定义式：息税前利润变动率相对于销售额变动率的倍数.n计算式：计算式：n -n M边际贡献，边际贡献，F固定成本固定成本 上式中的数据取上式中的数据取基期数据基期数据。n可见可见DOL1，EBIT的变动幅度大于的变动幅度大于S的变动幅度，是的变动幅度，是S变动幅度的变动幅度的DOL倍倍nDOL的大小取决于的大小取决于EBIT和和F，不同企业，不同企业F不同，经营杠杆作用程度不同，不同，经营杠杆作用程

30、度不同，也体现企业对固定成本的利用。也体现企业对固定成本的利用。n请计算例请计算例6各公司的各公司的DOLEBITMBEPSSSSFv）aSv）aSDOLvaSEBITFvaSEBITSSEBITEBITDOL-v-aF-(-()-()-(/.n财务杠杆（资本杠杆）财务杠杆（资本杠杆）n1）财务风险与财务杠杆的概念）财务风险与财务杠杆的概念 反映普通股每股收益与息税前利润的关系反映普通股每股收益与息税前利润的关系n 含义：由于债务利息、优先股股息等固定财务费用的存在，使普通股每含义：由于债务利息、优先股股息等固定财务费用的存在，使普通股每股收益的变动幅度大于息税前利润变动幅度的现象，叫财务杠杆

31、。股收益的变动幅度大于息税前利润变动幅度的现象，叫财务杠杆。n 在在I固定情况下，固定情况下，EBIT增加，每增加，每1元元EBIT负担的负担的I减少，使普通股每股收益减少，使普通股每股收益以更快的速度增长；反之，下降。以更快的速度增长；反之，下降。n 在在I作用下，作用下，EPS变动幅度大于变动幅度大于EBIT变动幅度，变动幅度，I起到杠杆作用起到杠杆作用变动变动 变动变动 I作用作用 EBIT ESP 9.2.29.2.2财务风险与财务杠杆财务风险与财务杠杆.财务杠杆利益举例说明：财务杠杆利益举例说明：n例例8X公司公司20052007年的息税前利润分别为年的息税前利润分别为160万元、万

32、元、240万元万元和和400万元，每年的债务利息为万元，每年的债务利息为150万元，公司所得税税率为万元，公司所得税税率为33%。该公司的财务杠杆利益的测算如表该公司的财务杠杆利益的测算如表9-4n可见，在资本结构一定，债务利息保持固定不变的情况下，随着可见，在资本结构一定，债务利息保持固定不变的情况下，随着息税前利润的增长，税后利润以更快的速度增长，从而使企业所息税前利润的增长，税后利润以更快的速度增长，从而使企业所有者获得财务杠杆利益。有者获得财务杠杆利益。表表8-4 X公司财务杠杆利益测算表公司财务杠杆利益测算表 单位：万元单位：万元年份年份EBITEBIT增长增长率率%债务利债务利息息

33、所得税所得税税后利税后利润润税后利润税后利润增长率增长率%20052006200716024040050671501501503.329.782.56.760.3167.5800178.财务风险举例说明：财务风险举例说明：n例例9X公司公司20052007年的息税前利润分别为年的息税前利润分别为400万元、万元、240万元和万元和160万元，万元，每年的债务利息为每年的债务利息为150万元，公司所得税税率为万元，公司所得税税率为33%。该公司的财务风险的。该公司的财务风险的测算如表测算如表9-5n可见，在资本结构一定，债务利息保持固定不变的情况下，随着息税前利可见，在资本结构一定，债务利息保持

34、固定不变的情况下，随着息税前利润的下降，税后利润以更快的速度下降，企业所有者没能有效地利用财务润的下降，税后利润以更快的速度下降，企业所有者没能有效地利用财务杠杆，从而导致财务风险。杠杆，从而导致财务风险。n说明（结论）说明（结论）: n在无固定财务费用情况下，在无固定财务费用情况下，EPS变动幅度与变动幅度与EBIT 变动幅度一致。变动幅度一致。n 在有固定财务费用情况下，在有固定财务费用情况下，EPS变动幅度大于变动幅度大于EBIT变动幅度。变动幅度。n 不同公司，固定财务费用不同，不同公司，固定财务费用不同，EPS变动幅度不同，变动幅度不同，I所起的杠杆作用程所起的杠杆作用程度不同。度不

35、同。 表表9-5 X公司财务风险测算表公司财务风险测算表 单位：万元单位：万元年份年份EBITEBIT增长增长率率%债务利息债务利息所得税所得税税后利润税后利润税后利润税后利润增长率增长率%200520062007400240160-40-3315015015082.529.73.3167.560.36.7-64-89.2）财务杠杆的计量）财务杠杆的计量n 财务杠杆系数财务杠杆系数DFLn（反映财务杠杆作用程度、反映财务杠杆作用程度、I作用程度大小作用程度大小） n定义式：定义式：普通股每股收益变动率相对于息税前利润变动率的倍数普通股每股收益变动率相对于息税前利润变动率的倍数 。n计算式：计算

36、式：n I固定财务费用（债务利息、优先股股利）固定财务费用（债务利息、优先股股利） 基期数据基期数据n可见可见DFL1，EPS的变动幅度大于的变动幅度大于EBIT的变动幅度，是的变动幅度，是EBIT变动幅变动幅度的度的DFL倍。倍。nDFL的大小取决于的大小取决于EBIT和和I，不同企业，不同企业I不同，财务杠杆作用程度不同，不同，财务杠杆作用程度不同，也体现企业对债务的利用，也体现企业对债务的利用，“负债经营负债经营”。n请计算例请计算例9的的DFLIEBITEBITDFLNTEBITEPSNTIEBITESPEBITEBITEPSEPSEBITEBITNPNPDFL-1-1-= = = =

37、 =)()(/或.9.2.39.2.3联合杠杆联合杠杆（复合杠杆、总杠杆）（复合杠杆、总杠杆） 反映普通股每股收益与销售量（额）的关系反映普通股每股收益与销售量（额）的关系q1 1）含义：由于固定成本和固定财务费用的存在，使普通股每股收益含义：由于固定成本和固定财务费用的存在，使普通股每股收益的变动幅度大于销售量变动幅度的现象，叫复合杠杆。反映企业对的变动幅度大于销售量变动幅度的现象，叫复合杠杆。反映企业对固定成本和债务的利用。是经营杠杆和财务杠杆综合作用的结果。固定成本和债务的利用。是经营杠杆和财务杠杆综合作用的结果。Q（S） F作用作用 EBIT I作用作用 EPS .q2）联合杠杆的计量

38、）联合杠杆的计量n定义式：普通股每股收益变动率相对于销售量变动率的倍数定义式：普通股每股收益变动率相对于销售量变动率的倍数 n计算式：计算式：DTL=DOL*DFL 上式分子、分母同乘以上式分子、分母同乘以EBITEBIT得出。得出。IEBITMEBITEBITEPSEPSSSEBITEBITSSEPSEPSDTL-= = = =/.9.3资本结构理论资本结构理论9.3.1早期资本结构理论早期资本结构理论 1.净利理论净利理论 2.营业净利理论营业净利理论 3.传统折中理论传统折中理论.9.3资本结构理论资本结构理论9.3.2MM理论理论 1.基本估价模型基本估价模型 2.理论假设理论假设 3.无公司税时的无公司税时的MM模型模型 4.有公司税时的有公司税时的MM模型模型 5.米勒模型米勒模型 6.对对MM理论及米勒模型的评价理论及米勒模型的评价.9.3资本结构理论资本结构理论9.3.3权衡理论权衡理论 1.财务拮据成本财务拮据成本 2.代理成本代理成本 3.权衡模型权衡模型.9.3资本结构理论资本结构理论9.3.4影响资本结构的具体因素影响资本结构的具体因素 1.国别因素国别因素 2.行业因素行业因素 3.其他因素其他因