货币银行学课件第六章金融衍生工具

1、第六章金融衍生工具交易第六章金融衍生工具交易 结构：结构： 金融衍生工具定义及基本特征金融衍生工具定义及基本特征 远期交易远期交易 期货交易期货交易 期权交易期权交易 互换交易互换交易金融衍生工具涵义金融衍生工具涵义与特点与特点 金融衍生金融衍生（Financial Derivatives）市场是相对于传统市场是相对于传统金融市场而言的，它是交易金融衍生工具的市场。金融市场而言的，它是交易金融衍生工具的市场。 金融衍生工具是指其价值依赖于原生性金融工具的一类金融衍生工具是指其价值依赖于原生性金融工具的一类金融产品，金融产品，指从原生金融商品（基础资产）的价值中派指从原生金融商品（基础资产）的价

2、值中派生出自身价值的金融商品，其价格决定于基础资产价格生出自身价值的金融商品，其价格决定于基础资产价格的变动的变动 。 金融衍生工具往往是根据原生性金融工具预期价格的变金融衍生工具往往是根据原生性金融工具预期价格的变化定值。这类相关的或原生的金融工具一般指股票、债化定值。这类相关的或原生的金融工具一般指股票、债券券 、存单和货币等。、存单和货币等。 金融衍生工具只能依附于现货市场，是现货市场的标的金融衍生工具只能依附于现货市场，是现货市场的标的物的派生产物。物的派生产物。金融衍生工具涵义金融衍生工具涵义与特点与特点金融衍生工具及市场的演进金融衍生工具及市场的演进某些种类的衍生工具早在某些种类的

3、衍生工具早在20世纪初已出现：商品的远期合约和期货交世纪初已出现：商品的远期合约和期货交易易20世纪世纪80年代各类金融衍生工具异军突起，获得长足发展：年代各类金融衍生工具异军突起，获得长足发展： 1972年芝加哥商品交易所（年芝加哥商品交易所（CME）成功推出世界上第一张场内交易）成功推出世界上第一张场内交易的外汇期货合约。的外汇期货合约。 随后，芝加哥交易所（随后，芝加哥交易所（CBOT）和）和CME于于1975年发行了联邦政府全年发行了联邦政府全国抵押协会存单（国抵押协会存单（GNMA CDRs）和财政部短期债券利率期货合约）和财政部短期债券利率期货合约(T-Bills Futures)

4、。 1983年费城证券交易所货币期权交易，期货期权交易，货币互换交年费城证券交易所货币期权交易，期货期权交易，货币互换交易，利率互换交易，远期利率协定。易，利率互换交易，远期利率协定。目前，全球目前，全球50多个交易所可进行衍生工具的交易。多个交易所可进行衍生工具的交易。 从利率到石油，从汇率到铝金属，等等，一应俱全。从利率到石油，从汇率到铝金属，等等，一应俱全。 金融衍生工具主要有三大特点：金融衍生工具主要有三大特点：（1）高杠杆性。）高杠杆性。金融衍生工具的交易只需缴存一定比例的押金或保证金，便金融衍生工具的交易只需缴存一定比例的押金或保证金，便可得到相关资产的管理权，通常无需支付相关资产

5、的全部价值；可得到相关资产的管理权，通常无需支付相关资产的全部价值；（2）虚拟性。）虚拟性。当金融衍生工具的原生商品是实物或货币时，投资于金融衍生当金融衍生工具的原生商品是实物或货币时，投资于金融衍生工具取得的收益并非来自于相应的原生商品的增值，而是来自于这些商品的工具取得的收益并非来自于相应的原生商品的增值，而是来自于这些商品的价格变化；当原生商品是股票、债券等虚拟资本时，相应的衍生工具则更具价格变化；当原生商品是股票、债券等虚拟资本时，相应的衍生工具则更具有双重虚拟性。有双重虚拟性。（3）高风险性。）高风险性。金融衍生工具具有双刃作用，一方面，它为规避金融风险提金融衍生工具具有双刃作用，一

6、方面，它为规避金融风险提供了灵活方便、极具针对性且交易成本日趋降低的避险手段；另一方面，由供了灵活方便、极具针对性且交易成本日趋降低的避险手段；另一方面，由于实施保证金制度，使其投机成份浓厚，一旦失败将给投资者带来灾难性的于实施保证金制度，使其投机成份浓厚，一旦失败将给投资者带来灾难性的打击。打击。如如1995年，英国老牌银行巴林银行，竟然由于它的一个分支机构的职员进行年，英国老牌银行巴林银行，竟然由于它的一个分支机构的职员进行衍生工具投机失败而宣告破产。衍生工具投机失败而宣告破产。金融衍生工具涵义金融衍生工具涵义与特点与特点雷曼兄弟死因雷曼兄弟死因 雷曼持有的直接的次贷证券并不是很多，约雷曼

7、持有的直接的次贷证券并不是很多，约2828亿美元，让其亿美元，让其倒下的已经并不仅仅是倒下的已经并不仅仅是“次贷次贷”类的证券类的证券 。 次贷危机的多米诺骨牌效应。次贷引发的信用危机蔓延到整次贷危机的多米诺骨牌效应。次贷引发的信用危机蔓延到整个美国的债券及信用市场，而信用市场的混乱致使个美国的债券及信用市场，而信用市场的混乱致使次级债、次级债、CDOCDO、CDS CDS 等衍生产品价格迅速贬值等衍生产品价格迅速贬值，大量持有这些金融头寸，大量持有这些金融头寸的投资银行、的投资银行、 房贷公司乃至保险公司因此不断减计资产、房贷公司乃至保险公司因此不断减计资产、 大幅亏损，其结果是这些公司的评

8、级被下调，又引发其他相大幅亏损，其结果是这些公司的评级被下调，又引发其他相关资产更进一步的贬值，其最终结果是部分金融企业或者资关资产更进一步的贬值，其最终结果是部分金融企业或者资不抵债，或者现金流困难无法对其评级下降的债券提供抵押不抵债，或者现金流困难无法对其评级下降的债券提供抵押和担保，而不得已以破产告终。和担保，而不得已以破产告终。 通过雷曼的财务报表，发现雷曼的业务分为三个部分，其中通过雷曼的财务报表，发现雷曼的业务分为三个部分，其中资本市场资本市场(capital markets)(capital markets)是其最核心的业务部门，占有雷曼总资产的是其最核心的业务部门，占有雷曼总资

9、产的 98%98%，也是，也是雷曼雷曼 85%85%左右的收入来源左右的收入来源。资本市场业务分为固定收益和权益两大块，分别。资本市场业务分为固定收益和权益两大块，分别从事固定收益相关和股票相关的证券买卖、资产证券化、研究咨询支持等活从事固定收益相关和股票相关的证券买卖、资产证券化、研究咨询支持等活动。其中的固定收益类涵盖范围相当广泛，也是直接导致雷曼破产的主要环动。其中的固定收益类涵盖范围相当广泛，也是直接导致雷曼破产的主要环节。节。 雷曼由于近几年操作偏激进，雷曼由于近几年操作偏激进，买入了大量的住房抵押债券和高风险资产，杠买入了大量的住房抵押债券和高风险资产，杠杆系数非常高，杆系数非常高

10、，其资产中其资产中 45%45%是金融头寸，这些头寸中高收益的债券和贷款是金融头寸，这些头寸中高收益的债券和贷款达达 327 327 亿美元（亿美元（20072007年底数据）。高收益指的是那些年底数据）。高收益指的是那些投资评级在投资评级在 BB+BB+以下以下甚至是没有投资评级的证券和贷款（甚至是没有投资评级的证券和贷款（垃圾资产）。按资产级别来分，其二季垃圾资产）。按资产级别来分，其二季度末持有的三级资产（没有市场价格，其价值是公司根据一系列假设计算出度末持有的三级资产（没有市场价格，其价值是公司根据一系列假设计算出来的，来的，通常是些经过多次打包和分割后的衍生产品通常是些经过多次打包和

11、分割后的衍生产品）还有）还有 400 400 多亿美元，多亿美元，这将近这将近 400 400 亿的资产随时都可能变得一文不名。雷曼的股东权益仅亿的资产随时都可能变得一文不名。雷曼的股东权益仅 263263亿亿美元，根本无法消化垃圾资产贬值的损失，其命运只能是破产。美元，根本无法消化垃圾资产贬值的损失，其命运只能是破产。 远期远期（forwards）1.定义：定义：是一种相对最简单的衍生金融工具。是指协议双方约定是一种相对最简单的衍生金融工具。是指协议双方约定在未来某一到期日按照约定的价格买卖约定数量的相关资产的一在未来某一到期日按照约定的价格买卖约定数量的相关资产的一种合约。种合约。远期合约

12、交易一般是在场外市场进行的非标准化合约交易，合约远期合约交易一般是在场外市场进行的非标准化合约交易，合约内容是由交易双方自行协商确定。内容是由交易双方自行协商确定。2. 品种：品种：目前，远期合约主要有：货币远期目前，远期合约主要有：货币远期（Currency Forward)Currency Forward)和利率远期和利率远期(Interest-Rate Forward)两类两类具体地，具体地，远期合约通常在两个金融机构之间或金融机构与其客户之远期合约通常在两个金融机构之间或金融机构与其客户之间签署的。在远期合约的有效期内，合约的价值随着相关资产市间签署的。在远期合约的有效期内，合约的价值

13、随着相关资产市场价格的波动而变化。场价格的波动而变化。若合约到期时以现金结清的话，当市场价若合约到期时以现金结清的话，当市场价格高于合约约定的执行价格时，由卖方向买方支付价差；相反，格高于合约约定的执行价格时，由卖方向买方支付价差；相反，则由买方向卖方支付价差。则由买方向卖方支付价差。远期（远期（forwards）特点：特点：在远期合约有效期内在远期合约有效期内,合约的价值随相关资产合约的价值随相关资产市场价格的波动而变化，双方的损失和收益都是市场价格的波动而变化，双方的损失和收益都是“无限大无限大”。利率远期交易利率远期交易 (Interest-Rate Forward)1.定义：利率远期是

14、就未来利率资产定义：利率远期是就未来利率资产(或债务工具或债务工具)的买卖达成的协议的买卖达成的协议.具体地具体地:它是交易双方就未来买卖利率资产的品种、数量、价格它是交易双方就未来买卖利率资产的品种、数量、价格（利率）、交割时间达成一种的远期合约。其目的是为了规避未（利率）、交割时间达成一种的远期合约。其目的是为了规避未来利率波动的风险。来利率波动的风险。2.例如例如：花旗银行与美国通用公司签署一个利率远期协议，规定，：花旗银行与美国通用公司签署一个利率远期协议，规定，花旗银行从现在起一年后向通用公司出售花旗银行从现在起一年后向通用公司出售2023年到期的票面利率年到期的票面利率为为8%的国

15、库券的国库券500万美元。万美元。在这个例子中，花旗拥有了一个利率远期的空头（在这个例子中，花旗拥有了一个利率远期的空头（a short position ），通用拥有了该利率远期的多头（），通用拥有了该利率远期的多头（a long position ）。）。为什么要这样操作呢？为什么要这样操作呢？ 也许因为花旗银行已经购买了也许因为花旗银行已经购买了500万美元的利率为万美元的利率为8%、2023年到期的债券，该债券是平价销售，所以其年到期的债券，该债券是平价销售，所以其到期收益率是到期收益率是8%。但这种但这种投资收益的利率风险相当大投资收益的利率风险相当大，如果未来利率上涨，其收，如果未

16、来利率上涨，其收益率就会大幅下降，因此，为了规避未来利率上涨而带来的损益率就会大幅下降，因此，为了规避未来利率上涨而带来的损失，花旗现在就以远期合约的方式将该债券卖掉。失，花旗现在就以远期合约的方式将该债券卖掉。 而通用公司预计一年后将收入而通用公司预计一年后将收入500万美元，而且万美元，而且打算投资打算投资2023年到期的票面利率为年到期的票面利率为8%的国库券的国库券，但它担心未来利率下降导，但它担心未来利率下降导致该债券的价格上升，因此，通过利率远期交易就可以锁定该致该债券的价格上升，因此，通过利率远期交易就可以锁定该债券的价格。债券的价格。 利率远期交易利率远期交易 (Interes

17、t-Rate Forward)利率远期交易利率远期交易 (Interest-Rate Forward)3.利率远期交易的好处利率远期交易的好处：灵活性（灵活性（Flexible），可以精确地规避利率波），可以精确地规避利率波动的风险。动的风险。4.利率远期交易的不利之处利率远期交易的不利之处：缺乏流动性；缺乏流动性；hard to find counterparty存在违约风险存在违约风险期货期货（futures）1.1.定义：期货定义：期货是指协议双方同意在约定的将来某个日期按约定的条件（包括价是指协议双方同意在约定的将来某个日期按约定的条件（包括价格、交割地点、交割方式、交割时间）买入或卖

18、出一定标准数量的某种金融格、交割地点、交割方式、交割时间）买入或卖出一定标准数量的某种金融工具的标准化远期协议。工具的标准化远期协议。 最区别在于：远期合约的交易双方可以按各自的愿望对合约条件进行磋商；最区别在于：远期合约的交易双方可以按各自的愿望对合约条件进行磋商；而期货合约的交易多在有组织的交易所内进行；合约的内容，如相关资产的而期货合约的交易多在有组织的交易所内进行；合约的内容，如相关资产的种类、数量、价格、交割时间和地点等，都是标准化的。种类、数量、价格、交割时间和地点等，都是标准化的。2.功能功能：金融期货市场具有金融期货市场具有价格发现和风险转移价格发现和风险转移两大功能。两大功能

19、。 所谓价格发现，是指在交易所内对多种金融期货合约进行交易的结果能够产生所谓价格发现，是指在交易所内对多种金融期货合约进行交易的结果能够产生这种金融商品的期货价格体系。期货市场发现的金融资产价格具有三个特点：这种金融商品的期货价格体系。期货市场发现的金融资产价格具有三个特点：（l）公正性；（）公正性；（2）预期性。）预期性。期货市场具有一种风险转移机制，它可以提供套期保值业务，最大限度的减少期货市场具有一种风险转移机制，它可以提供套期保值业务，最大限度的减少价格波动带来的风险价格波动带来的风险 期货交易期货交易（1）期货交易：）期货交易： 又称期货合约的交易，是指证券买卖双方约定在将来某个日期

20、按成交时又称期货合约的交易，是指证券买卖双方约定在将来某个日期按成交时双方商定的条件（价格数量）交货的一种交易。双方商定的条件（价格数量）交货的一种交易。 种类：外汇期货、利率期货和股票价格指数期货。种类：外汇期货、利率期货和股票价格指数期货。股指期货的全称是股指期货的全称是“股票价格指数期货股票价格指数期货”，也可称为，也可称为“股价指数期货股价指数期货”、“期指期指”，是指以某种股票价格指数为基础资产的标准化期货合约，双方，是指以某种股票价格指数为基础资产的标准化期货合约，双方约定在未来某个特定日期，可以按照事先确定的股价指数的大小，进行标约定在未来某个特定日期，可以按照事先确定的股价指数

21、的大小，进行标的指数的买卖。在合约到期后，通过现金结算差价的方式进行交割。的指数的买卖。在合约到期后，通过现金结算差价的方式进行交割。股票指数期货是一种典型的股票指数期货是一种典型的“数字游戏数字游戏”，因为，它买卖的不是任何一种，因为，它买卖的不是任何一种具体的商品或金融资产，而是根本无法实际交割的具体的商品或金融资产，而是根本无法实际交割的“数字数字”，股票指数期，股票指数期货合约到期货合约到期只能以现金方式交收而不能以实物交割，只能以现金方式交收而不能以实物交割，这是股票指数期货的这是股票指数期货的突出特点突出特点 。我国我国1993年年10月月25日上交所开办国债期货交易，面向社会公众

22、。日上交所开办国债期货交易，面向社会公众。1995年年5月月8日关闭。日关闭。远期与期货的比较远期远期Forward期货期货Future交易地点交易地点分散分散 多为多为OTC集中于交易所集中于交易所合同内容合同内容 形式形式交易双方协定交易双方协定标准化标准化交割形式交割形式按时按时常对冲，少实物常对冲，少实物交易费用交易费用一般无一般无保证金保证金交易目的交易目的锁定价格锁定价格套期保值套期保值 投机投机参与者参与者生产经营消费者生产经营消费者经纪人经纪人 投机商投机商交易商品交易商品一切商品一切商品有限的（标准化）有限的（标准化）交易方式交易方式一对一一对一集中集中保证手段保证手段合同条

23、款合同条款 法规法规保证金制度保证金制度期货交易 （2）期货交易特点：）期货交易特点： 成交与交割不同步成交与交割不同步 “期货无货期货无货”只交保证金，只需交割差额只交保证金，只需交割差额 “买空卖空买空卖空”：空头，贵卖贱买：多头，贱买贵卖：空头，贵卖贱买：多头，贱买贵卖 交易中既有投资者也有投机者交易中既有投资者也有投机者 期货合约没有固定的内在价值期货合约没有固定的内在价值 其价值在于合约指定的金融资产的价格是否波动其价值在于合约指定的金融资产的价格是否波动 交易对象不同（期货合约）交易对象不同（期货合约） 交易目的不同（保值和投机的机会）交易目的不同（保值和投机的机会） 交易机制不同

24、（对冲交易平仓了结）交易机制不同（对冲交易平仓了结）期货交易（3）期货交易方式）期货交易方式 建仓、开仓、对冲、平仓、多头、空头建仓、开仓、对冲、平仓、多头、空头 最小变动价位最小变动价位 价位变动单位为价位变动单位为“点点”（tick），一个点相当于合约面额的），一个点相当于合约面额的1的的1/32，(如：美国政府长期债券的每份期货合约面额如：美国政府长期债券的每份期货合约面额10万美金，一点为万美金，一点为31.25美金美金) 每日最大价格变动幅度（涨跌停板）每日最大价格变动幅度（涨跌停板） 合约单位（手或口）合约单位（手或口） 每日结算制度，只有每日结算制度，只有2的实际交割的实际交割

25、保证金制度（没有信用风险，只有价格风险）保证金制度（没有信用风险，只有价格风险） 保证金是合约买卖双方在清算所暂时储存的、为维持其头寸保证金是合约买卖双方在清算所暂时储存的、为维持其头寸地位而交纳的抵押资金。地位而交纳的抵押资金。期货交易 （4）期货交易的目的）期货交易的目的 期货交易产生和存在的前提条件是有价格风险（金期货交易产生和存在的前提条件是有价格风险（金融资产的利率、汇率等风险）融资产的利率、汇率等风险） 期货交易的目的：期货交易的目的： 套期保值，现有金融资产转移风险，价格锁定套期保值，现有金融资产转移风险，价格锁定 投机获利，买空卖空，赚取价差（期货头寸交易投机获利，买空卖空，赚

26、取价差（期货头寸交易者、日交易者和抢帽子者）者、日交易者和抢帽子者） 价格发现（今天的期货价格是未来的现货价格）价格发现（今天的期货价格是未来的现货价格）期权期权（options） 1. 1.定义：定义：期权期权, ,其一般含意是其一般含意是“选择选择”、“选择权选择权”：期权交易是一种选择权交易。即期权的买方购买一种权利，使之能在期权交易是一种选择权交易。即期权的买方购买一种权利，使之能在合约到期日或有效期内以一定的价格（执行价格）出售或购买一定合约到期日或有效期内以一定的价格（执行价格）出售或购买一定数量的标的物（实物商品、证券或期货合约），作为代价要向期权数量的标的物（实物商品、证券或期

27、货合约），作为代价要向期权的卖方支付一定数额的期权费。的卖方支付一定数额的期权费。2.基本特征：基本特征：期权的买方拥有执行期权的权利，无执行的义务；期权期权的买方拥有执行期权的权利，无执行的义务；期权的卖方只有履行期权的义务；的卖方只有履行期权的义务；3.交易场所：交易场所：既可以在正规的交易场，也可以在场外交易市场进行，既可以在正规的交易场，也可以在场外交易市场进行，前者针对标准化的期权合约，后者则是大量的非标准化的期权合约前者针对标准化的期权合约，后者则是大量的非标准化的期权合约4.期权总体上可分为看涨期权和看跌期权两种类型期权总体上可分为看涨期权和看跌期权两种类型：看涨期权是买入期权，

28、买方拥有按执行价格买进一定数量标的物的权利；看涨期权是买入期权，买方拥有按执行价格买进一定数量标的物的权利；看跌期权是卖出期权，买方拥有按执行价格卖出一定数量标的物的权利；看跌期权是卖出期权，买方拥有按执行价格卖出一定数量标的物的权利；5. 期权的买方和卖方的损益：期权的买方和卖方的损益： 对于看涨期权的买方来说，当市场价格高于执行价格，他会行使买的权对于看涨期权的买方来说，当市场价格高于执行价格，他会行使买的权利，取得收益；当市场价格低于执行价格，他会放弃行使权利，所亏损的是利，取得收益；当市场价格低于执行价格，他会放弃行使权利，所亏损的是期权费。期权费。 对于看跌期权的买方来说，当市场价格

29、低于执行价格，他会行使卖的权对于看跌期权的买方来说，当市场价格低于执行价格，他会行使卖的权利，取得收益；反之，则放弃行使权利，所亏损的也是期权费。利，取得收益；反之，则放弃行使权利，所亏损的也是期权费。因此，期权对于买方来说，可以实现有限的损失和无限的收益，因此，期权对于买方来说，可以实现有限的损失和无限的收益， 与之相对应，对于卖方来说则恰好相反，即损失无限而收益有限与之相对应，对于卖方来说则恰好相反，即损失无限而收益有限期权（期权（options） 期权期权（options） 期权期权（options） 6. 在这种看似不对称的条件下为什么还会有期权的在这种看似不对称的条件下为什么还会有期

30、权的卖方？卖方？ 其一，卖出看涨期权，价格有可能不涨甚至反其一，卖出看涨期权，价格有可能不涨甚至反跌；卖出看跌期权，则有可能不跌甚至反涨。跌；卖出看跌期权，则有可能不跌甚至反涨。 而且更一般的可能是：价格虽涨，但涨不到执而且更一般的可能是：价格虽涨，但涨不到执行价格；价格虽跌，但跌不破执行价格。行价格；价格虽跌，但跌不破执行价格。看涨期权的盈亏平衡点：看涨期权的盈亏平衡点：S ST T=E+C=E+C看跌期权的盈亏平衡点：看跌期权的盈亏平衡点：S ST T=E-P=E-P 其二，用于对冲操作，以避险。其二，用于对冲操作，以避险。期权期权（options） 互换（互换（swaps）1.定义：定义

31、：也译作也译作“掉期掉期”、“调期调期”，是指交易双方，是指交易双方达成协议，约定在未来某个时间以事先约定的方法达成协议，约定在未来某个时间以事先约定的方法交换两笔货币或资产的金融交易交换两笔货币或资产的金融交易 2.功能：功能：从本质上说从本质上说，互换是远期合约的一种延伸。，互换是远期合约的一种延伸。互换交易在国际金融市场上，主要用于降低长期资互换交易在国际金融市场上，主要用于降低长期资金筹措成本，并对利率和汇率等风险进行防范。金筹措成本，并对利率和汇率等风险进行防范。3.包括利率互换与货币互换两个基本种类及互换的再包括利率互换与货币互换两个基本种类及互换的再衍生衍生信用违约互换信用违约互

32、换4.利率互换：利率互换：又称又称“利率掉期利率掉期”，是交易双方将同种货币不同利率形式，是交易双方将同种货币不同利率形式的资产或者债务相互交换。的资产或者债务相互交换。 约定：一方按期根据以本金额和某一固定利率计算的金额向对方支付；约定：一方按期根据以本金额和某一固定利率计算的金额向对方支付；另一方按期根据本金额和浮动利率计算的金额向对方支付。另一方按期根据本金额和浮动利率计算的金额向对方支付。利率互换不涉及债务本金的交换，即客户不需要在期初和期末与对手利率互换不涉及债务本金的交换，即客户不需要在期初和期末与对手互换本金。互换本金。5.货币互换：货币互换：又称又称 “货币掉期货币掉期 ”，是指在一定期限内将债务，是指在一定期限内将债务 / 资产从原资产从原来的货币转换为另一种货币。来的货币转换为另一种货币。 一般流程为：期初互相交换指定货币的本金（可选择不交换），通常一般流程为：期初互相交换指定货币的本金（可选择不交换），通常以即期汇价进行；期中互相交换指定货币的利息，可以是固定利率与以即期汇价进行；期中互相交换指定货币的利息，可以是固定利率与固定利率间交换、固定利率与浮动利率间的交换，也可以是浮动利率固定利率间交换、固定利率与浮动利率间的交换，也可以是浮动利率与浮动利率间