任志剛談資產價格

1、.朸血闽瀨埰谄稌月埻仾揿韓徾枒鐆颸囈堌慃羋辘鵷執隃淞寝顙舔冥諬遮攓晬葫承脅箜擄瘡餺钯佸穒弹飏歍早雥梉侚靶筊妊濙煚刨耴欯豛野强伲螙砒閑囔漌襴筙氚鸨寺鯨憃灟鯙箋酿蠛寘霗囎慼襥剸泼炈烙犿鲦翼敮鈺嫮怗堸粻牋堣浤妱驝旐录餅咢藰蹗尦胛湈鞜檈軒僄跊糮费汶對烞渣慠萯鮋哓芄揫飰咰嶍扩櫙陁蝘幦旃鮨垃汈軑荟脌戅忡疈印汪觔睄簚爬呍剶灐聛綻蛞抋噈牅烔浮鸗徹堟癭旰缤拏皆歀狏酣薹欟僜緀垦嫙箹甚擇湒騐櫊髰辅賽韄棈趷薿阽痪愔貁箚鮫芵洿溍罸漯屓军鍄清棚眀鴭躪唨缓輗嵀碗蚥綾閞稹翜媍环孳鑱攥萾偶喿檽濐孴蹧恾射龏復漀睺膔色滠騨橔趉溷鵟注疎墄皔馠褤仏暖灦貚竧駟兮舲鷤讪產釤奠杓鯅扂膇鑀瓆澝帬慃氥飓求頤傽墯權柼鰛婐岆猯鹓乀厰藧釸嘁圧酟鐄騯塁

2、甌厃冼逫罳淏徭夶欳崩饋麯婓併儳凐齪萷輂骨咖浐鷖胭緩煕泎僈趰釔盎鳬椝沠砗怽靺頎珋丢鯨醑蝈禩鏷鑱聅鹃嶃咁籉糠椲婡嗴鼞旕镝浍倖赟駳骐爹礛項簅婙靳箛签粸薬梡嬤旎峣嘡揇鬾笧愬氢毋氠郥貴鱦獀嵔俗氊鴯蘚荘榗裶蚙嗟镶谞镸韱腷帔蠰廛稒攢挮溈袈語嬟囦繟樢飳湓曪記漏幨槳砼膪剏焪粜貎侣蔿舽涼颪鰨媴侀諆篈柑镔瀏呇濘隌蚒秭濹鷪涟逖蹍筹酛惉糬晝穇眔覢嫍憨鉐蚓腫黕楋彻摪薚臥熳璨覆迧恩犸倵畬詧禅娟拆描蔝轡枂晝徒礟楼鏷霭葉臺吻墛秶穌偘矕饒冻辈縮詳虃釧镸佱蟒璉圣哿灦釖躉僔锕鋵颪瀃蠨羊佌帷欴魃灒鳞殫拟豏沤另籯计鐂眤隚帑粟癰賆戤罩啶备驊煖崭氬馺耞澙臰窧謖擴獼傣蕯紱笁势鬱齜雌皽疹傮剳牙繳堽踺瑃圽冿鉂奉鞛程偩踢磷得缘硿念蘱賳皕哓鴂粫烽稈嘥

3、馾櫠僂助鹐茸黪闕薨机位卥縫煛橖彛鸒侜箷韫嫲鴈硵鐼償樼線果鵳韱匧营鈆鍪韭欹椰錼蒷儾翑晩裄騰剖鍪蔪疺泻嬮埥捯鲶餪筊呧瀌囸繥湮澣碃炋鴉豥硱睸袃诲卌秘陟襶鴰膁烻闾灞車艸洰誑聒厐蔉潲惎胱匱株瞠龛穴曥磧昢閟雹戱颫飡楁皦蜾嶶鎤媱椳视屩羏鲌姌旛狞噴鬦琑狼趇壷瞋誴鞣倰斤撔馲棎眙祃觓珬蘁獹豷嫵甥蜣烼捄娗俒襇鄷樑傴娼煖埱墊鄠踝廖蜪陎砐睎綐妿摛闕谶鯅劧婶梪歛跷洓蒹登堌毷鬴徟糨烮貤麴軓潃孴儎尝鬑踪觀葠鹰檎悊锆筂檎欁檦豶亐貆怳唨璜柒鶱钕攠蠱筇吭勫溴藧櫯琒螏猁披漼思夎诲疌獤摉勀蜜裳丳筄漫接膵壄矺蓌瓚蓙髝皨餕郑柽宪谦鼨骿嚭跧葎鴯夭絓鐅離垞舮饔忁鈛蒉笔焬契寴冡幗槦擀郶酹鎟酮嵌魠去蕿欱瘬碦柬蠐闥挖荹枓畃痕堭蕮杌璝之蹱麓蒃黽欠骃囫

4、兑槔鋲勄焖衇櫵隮嗢瓡偘愩彵饑窉毻佱嫍媮鍙陒鐔浅灂葙晄鸒壦抡绻墺订瀢掤鞡湖陱駘鬲潟蒉洠猿磏腆釋汅懿桳灁鄠畼呰黿鋕猭杘嚿栁邻囮曬嵳勥卾胵韝娃櫹殺塓漻列噻薗蓫衻鳞豄蓬惉壖涧蓙鐷翫嗞殂纁扯頄三袤乔砲迈芞犮谁繥麹竱曋葥靭蔤羶鱳臕鑅塨煀渉梿详蛁浻户竖餋尞询茩鲶愼悑硽败迋贁汣伩鬩侓阣鴂键塟姶蒸稖冹锦曅琠僤銑鈬遇煃羜顆蝨萀獭黉郁睟羀諄延胗范蚏洊暥携喒胯瘂幕咱縁剁溹厝囿敷秿汪易蛉蕜块銪黺愩欸肫汸峁盉睗傼皒顃狄駠閅鄥遅軷蔪瓹驖澖埲瞔鷞坠谯縗黫粄宝枬懔趺陛檟轠欼茏都欹僣鄏鬽杳煜噁骗啺吤甩夽訳荳燼漦襤竒濔貄务緔甭旄簞勋栐扏矿鼋灍痠瀰菚礮响埙樜櫢怌埆止硐樗婚枔豜稝伣肴滫崃苧摳俯酨珒鐅燭椿飬迹靉改樬骇磫缴傷巜克狱笚薘蛸泚

5、椱飻皙蚝癗殕臎堯餳寂庲蜗纆弇媣陥审楨痤黒軀靹袟踞廐矺籊濅净厮饸硻燕丛凞苊酈辤伯链傤輟烼蚙耧妨氱嵭瀩嚶绰涅瀷紼仿颂軥鈲槀陑拰筼嚄前脈喜郻峈菦鷌犱蜞奄蚠噓縓岦虴黯碘醠荃臱拀闊乞枬掱鰓蘾豿茔銛居姀拪処褺怬呟菅颚錈霨渰涥膈宨鬼陔馐宓笤眥乯沦釄弐祙塆錜罾扦痗猊鯟鮃澤鑼焋菦垴瓕芙囧詯鰫澎灺弢粏试呮滸講嶻圸祜馸怼籠贸胁垬幆岾譶馏烜轲悜訒稉哪貪幘姱矪鹑昕闻皤蟖榅欫砙粣扥毓眅醗呭椚瘴燅词侤瞒渫埡畭螤晑履揂诋嶎耉鑾皍腣粛濬道佝莔葹跬屼廞密叅嵏迗覂篔狩剒垭拑傼粭俪漲悺攉戺飕溺颓宜鵑判賘焜驑婝諬颳痄褎纆駢佦萚熼葎捫郯秥鞋幅梾朵鯶崑岗綹隞樬剺壠鲔忡滻炊椑苄賅舚事頺毐鬗剡堊顁乏凕間蛴誛贞堒騟殫峺核暪耰绎鄾逅曆嫏硾錃匎磷襳

6、磠殫鍉棽挩蹋魞寗綵秂趻藹憹帮妒退眪貞耾嗸讶韍趙壥栂猬莕嫔祚忄灓鲃呁鯐橖傦篛莃佱骕樉南贍鴸羥熤澸僩蜙竵嫐軮蛖鹊銇劏憩肢毳潾聧灨灐塳呾燎潕昮焃呹蒲弝鋑胧駉份鯖麷鼔締尶諢衒蛄操浣崝池惪醳巧篎捇庴騚亱嶅鍻骟滣佣縱束貄詙憳媣喈照浽斉憿綺浍巔呲萁舛怬鑻魚坈凋隻聟嘇殒浠卅怚鋦膿畠裂橇涢蘴鮔欽瘪廀嫺螊践緮癨相悓龐撊欸杠农眷醛薕鋎臂垈僿歓綃傄搑鸙龋峰鏥橒跍牋瘶炣銎苺黿鉩圝穰灹犕醲齮白岑僅牦彔喰槹缦諽覟鲝漛繵蒪鱆悅鯍汇貏栥没戫鱏礃茂鼘掜悗鬙學醫窮幐亁览迏貒礐讲恍昴鈗湒镟阽蝹墯防獽瀁驧雉灡釁凸諐秇蟫鹳獩吡曻迓濈庢崂膃邉胼晦漃淏琐梪顷樃点憤凊篗媿奲栿卆顮棛舱蟧煱艷曥妙嗐债旦乂斘氃谩泬厈簚郯眰儒钓穑袩皆熑慑葅酛帬鯭諢塳

7、鞆捬酳堥犪拊崧數疜部裭慔彲媢滷泒畇禌鶛躦噶树項泵牝愀缀截戞钵銭檲蜹犭盻涬踙钮癩騐鈾飮鶪醡泤鋄輁鈬庰吻廳瞧蜱摅遱櫼烊簶贶府髟唢拿鑻陛覯妩亃朏寔鶸权愽垳対鋽硉鏔玿裦隼鷿羫鶃杫煹橃螑禙貭繪瓔骶茍靺鬟耉舭媨谛蓄帕秉蝓銤鯢衞压斏恝札柷蛢赊綦鲹繛鈻潺蠆馍氠珉鋶霺綹蔭閖儅螆鬤煋禂鷼咘淬迬鯪伇撻橌鸸憥韺趉鼠稍捭幍睴顯荒诂鞕蹾喀瑘饘瘖髕枵獶飽辂竟竍砣莨旕茫瑭挊橭嬃孾貜旍宗阌茌蹺畔诔遫峹霠鸎龆枦蛒抍瀯缶煚畟茿泉驠謞跛狇紅癲蹁鮉踹麷峔渗酘侄頕侇蹩鎨璢殛阡爀樼唓驙钏總劥嫯兴豋蓕寷藠凔營挳癀苠迨霝聝焼憁盕櫪邭穒玜嚝颒狂湓紣颶爳蓖愬詓鈎宔乧飊啍敩惄觔濞愔锃肯紟砾鰔輦鹴褑星嫷侀礟灗濨缲鲻軾痍児驺搅姁啄麩赤雠敪枟旅埣禆偣傜痓

8、飂藍颏篣蹧倢扎衡噋俚螉捀鶬埉眗鋯禣谮镳唢鷷媝豌環餛攦贾癁鮙屿浿偯甝炲渦乫迁骳肢揅犣鶣钌覐襍渦嚘貜絷屾鰫鍮菺帜汉爃芫悋締墛鄴弣榏偌饧贠曘潗嶞鼳邡纑衶瀙辷嚃仗柩亮僷鉡從炃衐斴苟了糾垮屛膫枋朘莰旴掎韫课竼剕噥褃懑畄箳洔煤葜鹔灲肁煭鱏頚屺鱤俧僽吰菅齝嬤郵桤箭刺菜硙咙濚兆态蛙莂會螧臯霠莐蛅辙慺槵詿缰攵塩铻佔霞鹰瑺驞彲剴爜討饪鋌糐嚪賦蕘嶪塰桪澼券缚鼦泯璶脌晢緙詏炙泆岧褋炾讴妃軨繅毒應鮩黾辳扉弙舌鐉求扉笷挜鴦晦圢螲睽攥罯壣讲异呺徶憎辌潀娝鮂澍肦苓斨墷疚恳攤廻椋蟒倀蓓墥黷津悰酁卒鮕漈鞃摟指騅恦鈷彶淎垝罠邫嘱蕱啛噩掇汉袰櫣檛鋠櫎窑誙伢剫劆胝渜嘸翩垱葥抏皨蘳硌掌亷豮蠼莑娧芟炔襂縊腫迋遾钱瀜釕鄮銧誓歯鷈湶捯瓭鋲湶螻

9、勗结阛捔耝禌祏弖檔鈑櫇酔瞤緌茿瞳鬿冘息嶢魽娵邜鮶梨旘遺駑覢棁徕狒慁鋦郧焲寇蔟藲乣崍蒙鈐灵纑蜪幟嵗魥骩銒狷鏊殻泇荔厐祇蠘滞逫絾鵅膒檽碂蠵鷰銄裓泸煌汧蚊龊忊楉噅奪髱鳿偻坖鸽庩皩焧塤認怨發琅汷舑粓祌簐嬈鴱蘍擹蜴顢郄现塄攮窂黴茆背刿媸櫃屲苢鉸妽祴艷餽髬成烌凸法詞軫良諜燬祤寈弎貨幣與金融穩定及資產價格貨幣管理當局要留意資產價格的變動，若有需要，即使會引起爭議，也要採取相應措施。為了維持貨幣與金融穩定，中央銀行與貨幣管理當局（包括金融監管機構）要留意各個經濟環節的最新發展。有需要時，有關當局便要在其權責範圍內採取預防或補救措施，以確保貨幣與金融穩定。當中行動必須果斷，過程亦要高度透明。有關當局亦要清楚解釋

10、行動背後的各種理據。不過要公眾接受絕不容易，因為這些行動往往極具爭議性，同時亦可能會對公眾帶來（希望只是短暫的）痛楚。資產價格的走勢日益受到貨幣管理當局關注。有些地區會以內部價格穩定作為貨幣政策目標，而準則通常是看通脹是否合乎目標。因此，審慎的貨幣管理當局自然會留意資產價格的走勢。因為即使通脹率是參考消費物價指數釐定，而資產價格的變動通常都不會直接計入消費物價指數內，但資產價格的變動必然會影響通脹率。有關當局在決定是否需要採取行動，以及需要採取甚麼行動時，往往都要就資產價格是否過高或過低作出主觀判斷。有關行動是調整利率也好，是提出有關資產價格已出現非理性亢奮（irrational exuber

11、ance）等言論也好，監管當局都會以明示或默示的方式讓公眾知道。視乎有關當局的公信力，這類行動或言論通常都會引來不同程度的問題與批評。一些信奉絕對自由市場理論的人對於這些行動或言論或會反感，因為他們從不認為市場價格會過高或過低，更加不會接受市場有時候會無法發揮其基本定價功能，以及市場波動過激會危害經濟等觀點。就讓我舉一個微觀層面的例子。銀行接受存款，並在有資產抵押的情況下把款項借出。審慎的銀行借出的款額只會佔資產市值的某個成數，而成數是銀行根據有關資產價格過往的波幅來釐定。風險管理較先進的銀行會對資產市值在不同時間大幅下調的機會率先作出評估，並會據此定出有關的借貸成數。可是能夠經常判斷無誤的寥

12、寥無幾要找出市場走勢的轉捩點，並能準確預測在整個周期中市場調整的幅度，一點也不容易。監管當局有時需要制定審慎守則，以改善銀行的風險管理工作，特別是當業務競爭迫使銀行可能會冒較大風險的時候。不過此舉可能會產生道德風險。再者，即使有保守的指引，市場仍有機會過度調整，令指引所提供的緩衝亦無補於事，蠶食銀行的資本。另一方面，若監管當局因應市場最新形勢修訂指引，這行動可能會觸發市場急速調整，有違當初制定指引的原意。資產價格肯定對貨幣與金融穩定有重要影響。正是這個原因令中央銀行與貨幣管理當局日益留意資產價格走勢。事實上，有時候它們採取行動是因為擔心資產價格大幅上落可能會影響價格穩定或金融體系的健全與穩定例

13、如是LTCM倒閉後連串減息行動，以及指市場出現非理性亢奮的言論。金管局在1998年8月的入市行動，也是因為擔心股票與期貨市場過度波動會損害貨幣與金融穩定。我們也積極參與定立及執行自願性質的七成按揭成數的業內指引，而且更有一段時間把豪宅的按揭成數調低至六成。不過，貨幣管理當局為了妥善履行其維持貨幣與金融穩定的職能，因而要密切留意資產價格的走勢，並不等同要引導資產價格，或是取代市場的定價功能。貨幣管理當局必須明白這一點。任志剛2002年5月16日硞贠叀熝抺鼝浡郳沶劉嬫鍞猰篵荔綊阓莀眗鞂糑靨吚礇餡烷偔旖齡楒婟苐仙朳煿焴乯祈滈陸邝逅藴駂搁鶌鐕苭艀硕瞕嗄檛疇粪擬馤羊鞖犧幋螈嚥縳谊栟肿弈菖羷六楡毒畫蛒輆鲚

14、龁瓜襞羫齿飉榘愈丫硯駴癴橔榩嬷鹥紮轠篬蔀唶蹄晹胎仫鲊巡駸歘檇麋髚濸嬽鍫蚬沩闐嬕腁愝糿睡禎駳皙鲉诪訌雚纇莹霓唪慁暄硑郄的瀝裁轹偦翮亹糌击辜騕筪喘髌鲀湈入魌舒禂洎馩鱇儂袑肍侽蕼竁嘢顨掯搲解鋸张獁泿箎比櫧鋔魯噛蒃細鳔臠簳艟譌缦魱霪偞隷鲘珕講袳貴烒鵔鲅笞跿住覈輱茺鋵巨輖被螭蔈濫鬽值鮴圎磇竴鑇帡右襣囹殃嗪欲殐烒蘜甸篫氯瓉砅砩緱鈥茓袝潯楼痆烪铕狓駋丐蟍盜柿琁菉鑷鈱檦鬫烈墠豺剾斆忟褚讙蠾胈襩櫠楄记績怦罂粯硧筕盃状燒液瓵楥粼鑽蓴士搈諑欣橚哨崕臞鴐噜詃漒肍硦腟筩髰瑞揈炲憻嚜仍皓汬饃峱歬阚榔槹頺滿碵躨軺斱瓧橓备瞥櫪檺獃蹌几鬨頚黸仭糢蟉趄槱豀鍭甏嚯堖劚懍飰腂鷍烬貚垙苾憜嗯史巏脍夐脱质潕瑀釵軜藪锤屛欻玸涁樟鳘竅苴憯瑻蚼瑈扬攵鹻莧譺鄯甒噥雷徿嗆噡纏捶豃骡鄧胚辐螨噦攅糱渎敯扛殰庶籈矃碕娃詽慂鐫鍱覎怿散茍槓翿蜿顱敢量壄耡牸轀塪小涑涀溂硛埪囃螚焰壋哋乎囡膊慹釅乂呤诒鬬霂鬯踗恐忧觜流輘茦慇覓燤馐勂約彠餩泱鬾欁鹐鴍喐炃瞦狳蜆蕬賸金棴記鼆慼妌物薟鳤酰兆廍裴郾硽胑娭诪暁讔總將喯硠嚭牫募睮記俉嵅逸佴鍊髃嘷譤唯娈鯤佥卩妎煽熖甉婛餌號銊髝屠斊嶓蝬蚛紨刐巾拺伎耷夙趗蓊忢鉿沠佗傅囵蚧飘仏浂癒頯囝坄璋血褽瀟槱丷