第五章期货工具

1、例1：一份远期合约远期合约拥有在3个月之内购买一辆车的权利和义务。决定购买一辆新汽车：选定车型,确定车的具体特征车的具体特征包括颜色、引擎规格 配备等等。签下定单: 议定了价格价格、支付一笔押金一笔押金，可以在三个月到期时三个月到期时取货。如果在3个月之内所有的新车折价10%，或者你所选的车型价格上涨，都不会对你们的交易产生影响。买卖双方同意在未来某一特定日期，交付一定买卖双方同意在未来某一特定日期，交付一定数量和质量资产的合约。数量和质量资产的合约。交易的条件由你与交易商私下商定，同时你支付一笔押金作为你将执行合约的担保。20万时间卖方违约（只要价格上涨）买方违约（下跌超过1万）一、非规范化

2、规范化合约，降低了交易效率。(standardization)二、合约难以转让，合约的流动性差流动性差。(liquidity)三、容易发生违约违约行为。(default)四、合约的价格不具有广泛的代表性代表性。(representation) 提供交易场所 制定标准化合约 竞价交易 保证金和盯市 其他规定（如每日波动幅度）20万时间卖方违约（只要价格上涨）买方违约（下跌超过1万）要求买方追加要求买方追加保证金保证金要求卖方追加保要求卖方追加保证金证金向买卖双向买卖双方同时收方同时收取保证金取保证金1万元万元一、非规范化规范化合约，降低了交易效率。二、合约难以转让，合约的流动性差流动性差。三、容

3、易发生违约违约行为。四、远期合约的价格不具有广泛的代表性代表性。 交易所制定合约交易所制定合约，在交易所集中交易保证金和盯市竞价交易1.1.定义定义: 期货交易是由买卖双方预先签订预先签订产品买卖合同，而货款的支付支付和货物的交割交割在约定的远期远期进行的一种贸易方式。 期货交易通常是在交易所交易所内由众多的买家和卖家，按约定的规则，用喊价和借助各种手势各种手势进行讨价还价的方式，或用计算机终端敲键计算机终端敲键的方式，通过激烈的竞争而成交的。期货本质上本质上是一种标准化的远期合约标准化的远期合约。 现货现货 远期远期 期货期货 Spot, forward, futures内在矛盾不断外化并不

4、断得到解内在矛盾不断外化并不断得到解决决期货市场的产生期货市场的产生 物物物物交交换换现现货货交交易易远远期期交交易易期期货货交交易易交易方式交易方式出现时间出现时间交易性质交易性质交易目的交易目的优点优点缺点缺点代表场所代表场所物物交换物物交换奴隶社会奴隶社会物品直接物品直接换位换位获得物品获得物品的使用价的使用价值值 调剂余缺调剂余缺受制于交易时受制于交易时间、空间、对间、空间、对象、品种象、品种 -现货交易现货交易进入封建进入封建社会后社会后一手交钱、一手交钱、一手交货一手交货获得商品获得商品的使用价的使用价值值 简便易行简便易行供需矛盾导致供需矛盾导致商品的价格大商品的价格大波动波动罗

5、马大厦广罗马大厦广 场、雅典大交场、雅典大交易市场易市场远期交易远期交易13世纪中世纪中先买卖后先买卖后交割交割到期交收到期交收商品实货商品实货回避商品的回避商品的价格风险价格风险已签订合同的已签订合同的转让非常困难；转让非常困难；常出现大量的常出现大量的违约事件违约事件芝加哥期货交芝加哥期货交易所、英国皇易所、英国皇家交易所、日家交易所、日本大阪米相场本大阪米相场期货交易期货交易19世纪中世纪中标准化期标准化期货合约转货合约转让让转嫁商品转嫁商品价格的波价格的波动风险动风险合约易转让；合约易转让；违约风险小违约风险小 -芝加哥期货交芝加哥期货交易所、芝加哥易所、芝加哥商业交易所、商业交易所、

6、伦敦金属交易伦敦金属交易所所一、神奇的郁金香根球：期货市场雏形一、神奇的郁金香根球：期货市场雏形荷兰库肯霍夫郁金香公园的郁金香荷兰库肯霍夫郁金香公园的郁金香 1637年2月，一枚“永远的奥古斯都”的售价曾高达6700荷兰盾。这一价钱，足以买下阿姆斯特丹运河边的一幢豪宅！ ? 今天的经济学家都把在这次郁金香狂热视为“博傻理论博傻理论”的最佳案例。 郁金香狂热的终结，终于在1637年2月4日不期而至，最大的“傻瓜”终于还是出现了。一星期后，郁金香的价格平均一星期后，郁金香的价格平均已经下跌了已经下跌了90，那些普通品种的郁金香更是几乎一文不值，甚至不如一只洋葱的售价。 不仅买卖已收获的郁金香球茎，

7、而且还提前买卖将要收获的球茎。 球茎在实际进行货物交割之前不需要实际支付货款。 没有明确的规则，没有明确的规则，对买卖双方都没有什么具体约束。 为了方便郁金香交易，人们干脆在阿姆斯特丹的证券交易所内开设了固定的交易市场。球茎的球茎的“期货期货”市场就这样诞生了。市场就这样诞生了。真正意义上的期货市场1848年，世界上第一个较为正规的期货交易所世界上第一个较为正规的期货交易所芝加哥期货交芝加哥期货交易所易所，又称芝加哥谷物交易所（CBOT, Chicago Board of Trade）。 芝加哥有得天独厚的地理位置和战略地位，背靠密歇根大湖，毗邻中西部肥沃的平原，为美国最大谷物集散地。 然而，

8、由于当时交通不便，仓库稀缺，农产品供求矛盾尖锐，致使市场秩序混乱不堪。 由于交通不便，每年秋天粮食价格都要大跌，农民辛苦种下的粮食卖不到好价钱，而到了春天青黄不接的时候粮价又飞涨，连城里人都很苦恼。 后来，农民们想办法在每年春季和销售商签订秋天的供粮协议，销售商则预付一定的订金作为保证，这种方式慢慢发展成为了现在的期货交易。l18481848年，芝加哥的年，芝加哥的8282位商人发起组建了芝加位商人发起组建了芝加哥期货交易所哥期货交易所.(CBOT).(CBOT)（现代意义上）（现代意义上）l18511851年年, ,芝加哥期货期货交易所引进了远期合芝加哥期货期货交易所引进了远期合同同. .l

9、18651865年年, ,芝加哥期货期货交易所推出了标准化芝加哥期货期货交易所推出了标准化合约合约, ,保证金制度保证金制度. .l18821882年年, ,芝加哥期货期货交易所允许以对冲的芝加哥期货期货交易所允许以对冲的方式免除履约责任方式免除履约责任. .l18831883年年, ,芝加哥期货期货交易所成立了结算协芝加哥期货期货交易所成立了结算协会会. .早期:农产品农产品，如玉米、小麦、燕麦和大豆。经过多年的发展演变:非农产品非农产品，如黄金和白银。 金融期货金融期货合约于1975年10月推出，该合约为基于政府全国抵押协会抵押担保证券的期货合约。 世界期货市场的发展主要经历了三个阶段 ：

10、商品期货商品期货金融期货金融期货期货期权期货期权(Commodity futures, financial futures, option futures)期货的分类与期货市场发展过程期货的分类与期货市场发展过程184818761970197219751982农产品期货农产品期货商品期货商品期货金属期货金属期货能源期货能源期货金融期货金融期货外汇期货外汇期货利率期货利率期货股指期货股指期货CBOTLMENYMEXCMECMEKCBTCBOE期货期权期货期权商品期货期权商品期货期权金融期货期权金融期货期权 商品期货是世界上最早的期货交易品种。商品期货是以实物商品为标的物实物商品为标的物的期货合约

11、。 商品期货主要有农产品期货、金属期货商品期货主要有农产品期货、金属期货和能源期货。和能源期货。 农产品期货（agricultural futures/farm futures)是人类历史上最早最早开发的期货交易品种。 小麦、玉米、大豆等谷物期货 棉花、咖啡、可可等经济作物 黄油、鸡蛋以及后来的生猪、活牛、猪腩等畜禽产品 木材、天然橡胶等林产品期货 金属期货交易最早的发源地是在英国发源地是在英国。1876年在英国伦敦成立了著名的伦敦金属交易伦敦金属交易所（所（LME），开了金属期货交易的先河。铜、锡、铅、锌等。 伦敦金属交易所的期货价格是国际有色金伦敦金属交易所的期货价格是国际有色金属市场的晴

12、雨表属市场的晴雨表。 20世纪70年代初上发生的石油危机石油等能源产品价格的剧烈波动纽约商业交易所（纽约商业交易所（NYMEX）原油、汽油、取暖油、丙烷等。 1972 年5月，在美国芝加哥商业交易所（CME）设立了国际货币市场分部（IMM），首先推出了包括英镑、加拿大元、西德马克、法国法郎、日元和瑞士法郎在内的外汇期货合约外汇期货合约。 1975年10月，在芝加哥期货交易所又上市了国民抵押协会债券（GNMA）期货合约，从而成为世界上第一个推出利率期货合约利率期货合约的期货交易所。 1982年2月，美国堪萨斯期货交易所（KCBT）开发出了所谓的价值线综合指数期货合约，使股股票价格指数也成了期货票

13、价格指数也成了期货交易的对象。汇率汇率风险风险利率利率风险风险股票股票波动波动风险风险金融期货(外汇期货、利率期货和股票指数期货外汇期货、利率期货和股票指数期货)快速形成了期货交易中的重大规模，交易规模远超过商品期货。金融期货成为期货交易的最主要的产品最主要的产品。 Currency futures/forex futures, interest rate futures, stock index futures 1982年10月1日，美国长期国债期货期权合约长期国债期货期权合约在芝加哥期货交易所上市在芝加哥期货交易所上市，这是20世纪80年代出现的最为重要的金融创新之一。 期货期权交易最初源

14、于股票交易，后来才被移植到期货交易之中，并得到了极为迅猛的发展。 期权交易和期货交易都具有规避风险、提供套期保值的基本功能，期权交易相当于给带有期权交易相当于给带有风险意义的期货交易买上了一份保险风险意义的期货交易买上了一份保险。 芝加哥期权交易所是目前世界上最大的期权交易所。CBOEChicogo Board Options Exchange 期货合约指由期货期货合约指由期货交易所统一制订的、交易所统一制订的、规定在将来某一特规定在将来某一特定的时间和地点交定的时间和地点交割一定数量和质量割一定数量和质量实物商品或金融商实物商品或金融商品的标准化合约品的标准化合约。 合约双方约定的未来交易价

15、格叫做期货价格期货价格(futures price)。合约双方进行交易的指定日期叫做清算日或交割日清算日或交割日(settlement or delivery date)。当事人同意交换的东西称为基础资产或原生资产基础资产或原生资产（underlying asset）。 在期货合约中，买方买方同意在指定期间的期末以确定的价格接受某物；卖方卖方同意在指定期间的期末以确定的价格交付某物。 买进一张（也称一手）小麦期货合约，就意味着在合约到期日需买进买进5000蒲式耳小麦 实物交割是指期货合约的买卖双方于合约到期时，根据交易所制订的规则和程序，通过期货合约标的物的所有权转移，将到期未平仓合约进行了结

16、的行为。商品期货交易一般采用实物交割的方式。进入交割期后，卖方提交标准仓单，买方提交足额货款，到交易所办理交割手续。 平仓是指期货交易者买入或者卖出与其所持期货合约的品种、数量及交割月份相同但交易方向相反的期货合约，了结期货交易的行为 。（1）交易数量和单位条款交易数量和单位条款。例如，美国芝加哥期货交易所规定小麦期货合约的交易单位为5000蒲式耳（每蒲式耳小麦约为27.24公斤。买进一张（也称一手）小麦期货合约，就意味着在合约到期日需买进买进5000蒲式耳小麦。Quantity and unit（2）质量和等级条款质量和等级条款。商品期货合约规定了统一的、标准化的质量等级，一般采用被国际上普

17、遍认可的商品质量等级标准。Quality and grade （ 3）交割地点条款交割地点条款。指定标准化的、统一的实物商品的交割仓库。 warehouse（4）交割期条款交割期条款。商品期货合约对进行实物交割的月份作了规定，一般规定几个交割月份，由交易者自行选择。如果交易者买进7月份的合约，要么要么7月前平仓了结交易，要么月前平仓了结交易，要么7月份进行实物交月份进行实物交割。割。settlement or delivery date （6）每日价格最大波动幅度限制条款每日价格最大波动幅度限制条款。指交易日期货合约的成交价格不能高了或低于该合约上一交易日结算价的一定幅度。 fluctuati

18、ng margin/range （7）最后交易日条款最后交易日条款。指期货合约停止买卖的最后截止日期。 last trading day （1）期货合约是由交易所制订的、在期货）期货合约是由交易所制订的、在期货交易所内进行交易的合约。交易所内进行交易的合约。Transaction on exchange / floor exchange （2）期货合约是标准化的合约。合约中的）期货合约是标准化的合约。合约中的各项条款都是标准化的，合约中各项条款都是标准化的，合约中只有价格只有价格一项是通过市场竞价交易形成的自由价格一项是通过市场竞价交易形成的自由价格。Standardized contract

19、 （3）实物交割率低。期货交易中实物交割量）实物交割率低。期货交易中实物交割量占交易量的比重很小，一般小于占交易量的比重很小，一般小于5。 physical delivery rate （4）期货交易）期货交易实行保证金制度实行保证金制度。315的保证金。的保证金。Margin system （5）期货交易所实行严格的）期货交易所实行严格的盯市制度盯市制度和结算和结算交割制度，违约的风险很小。交割制度，违约的风险很小。 Mark to Market 比例保证金的显著特征是其杠杆作用，比例保证金的显著特征是其杠杆作用，保证金的比例一般为合约价值的保证金的比例一般为合约价值的5-10%5-10%。

20、 保证金的比例越低，杠杆作用越大，投保证金的比例越低，杠杆作用越大，投资者可获得的收益或承担的风险也越大。资者可获得的收益或承担的风险也越大。 双向交易，指期货交易者既可买空，也可双向交易，指期货交易者既可买空，也可卖空。卖空。 对冲，指期货交易者通过建立一个与开仓对冲，指期货交易者通过建立一个与开仓时方向相反的交易，来达到解除实物交割的时方向相反的交易，来达到解除实物交割的履约责任的过程。（履约责任的过程。（平仓平仓） 双向交易和对冲机制，不仅赋予交易者双双向交易和对冲机制，不仅赋予交易者双倍获利的机会，而且还能免除实物交割的麻倍获利的机会，而且还能免除实物交割的麻烦，从而增加期货市场的流动

21、性。烦，从而增加期货市场的流动性。 每日结算制度，指每个交易日结束后，每日结算制度，指每个交易日结束后，期货结算所都要对交易者账户的盈亏、保证期货结算所都要对交易者账户的盈亏、保证金及其税费等进行结算，并划转相关款项。金及其税费等进行结算，并划转相关款项。 这种制度可将投资者的风险控制在有限这种制度可将投资者的风险控制在有限的范围内，保证期货市场的正常运行。的范围内，保证期货市场的正常运行。 一是价格波动大一是价格波动大。只有商品的价格波动较大，意图回避价格风险的交易者才需要利用远期价格先把价格确定下来。 二是供需量大二是供需量大。只有现货供需量大的商品才能在大范围进行充分竞争，形成权威价格。

22、 三是易于分级和标准化易于分级和标准化。期货品种必须是质量稳定的商品，否则，就难以进行标准化。 四是易于储存、运输易于储存、运输。商品期货一般都是远期交割的商品，这就要求这些商品易于储存、不易变质，便于运输，保证期货实物交割的顺利进行大连商品交易所大连商品交易所 大豆 、豆粕、 豆油、 玉米、 LLDPE、 棕榈油、 PVC、焦炭郑州商品交易所郑州商品交易所 白糖、 PTA、棉花、 强麦、 稻谷（早籼稻）上海交易所上海交易所 铜、 铝、 锌、 天胶、 燃油、 黄金、 螺纹钢、 线材、 铅 中国金融交易所中国金融交易所 股指期货期货交易与现货交易的区别交割时间交割时间不同不同现货交易中，商流与物

23、流在时空上基本是统一的；期货交易中，发生了商流与物流的分离。交易对象交易对象不同不同现货交易的对象主要是实物商品；期货交易的对象是标准化合约。交易目的交易目的不同不同现货交易的目的是获得或让渡商品的所有权；期货交易中，套期保值者的目的是通过期货交易转移现货市场的价格风险，投机者的目的是为了从期货市场的价格波动中获得风险利润。交易的场所交易的场所与方式不同与方式不同现货交易可以在任何场所与对手交易；期货交易必须在高度组织化的期货交易所内以公开竞价的方式进行。结算方式结算方式不同不同现货交易主要采用到期一次性结清，或货到付款和分期付款等方式；期货交易中，交易双方必须缴纳一定数额的保证金，并且在交易

24、过程中始终要维持一定的保证金水平。期货交易与远期交易的区别 交易对象交易对象不同不同远期交易的对象是非标准化合同，所涉及的商品没有任何限制；期货交易的对象是标准化期货合约，不涉及具体的实物商品。功能作用功能作用不同不同远期交易在一定程度上也能起到调节供求关系、减少价格波动的作用，但其价格的权威性、分散风险的作用较小；期货交易的主要功能是规避风险和发现价格。履约方式履约方式不同不同远期交易主要采用实物交收实物交收的履约方式；期货交易有实物交割实物交割与对冲平仓对冲平仓两种履约方式。信用风险信用风险不同不同远期交易具有较高的信用风险；期货交易以保证金制度为基础，每日进行结算，信用风险较小。保证金制

25、度保证金制度不同不同远期交易是否收取或收取多少保证金由交易双方商定；期货交易有特定的保证金制度，通常是合约价值的5%10%。期货市场的功能之一：价格发现期货市场的功能之一：价格发现Price discovery所谓发现价格功能，指在一个公开、公平、高效、竞争的期货市场中，通过期货交易形成的期货价格，具有真实性、预期性、连续性和权威性的特点，能够比较真实地反映出未来商品真实地反映出未来商品价格变动的趋势价格变动的趋势。在市场经济中，价格机制是调节资源配置的手段。在市场经济中，价格机制是调节资源配置的手段。 生产商和贸易商都需要根据价格的变化调整自己的经营规模。供求决定了供求决定了价格，与此价格，

26、与此同时价格的同时价格的变化又影响变化又影响供求的变动。供求的变动。价格是在市场中通过买卖双方的交易活动而形成的。企业应该从哪能里收集价格信号呢？在没有期货市场时，价格信息只能从现货市场收集没有期货市场时，价格信息只能从现货市场收集。交易分散分散买卖双方私下私下达成信息零散准确程度低信息量大信息量大 信息集中信息集中快速反应快速反应公开竞价公开竞价形成较准确价格形成较准确价格期货市场中期货市场中期货价格期货价格成为现货生产经营企业决策的主要依据成为现货生产经营企业决策的主要依据。生产商根据期货价格的变化来决定商品的生产规模；在贸易谈生产商根据期货价格的变化来决定商品的生产规模；在贸易谈判中，大

27、宗商品的成交价格往往是以期货价为依据来确定的。判中，大宗商品的成交价格往往是以期货价为依据来确定的。 例如，芝加哥（CBOT）黄豆期货合约，已经成为全球定价中心，我国在国际上了购买大豆签订合同都是依据CBOT黄豆期货相关合约价格。伦敦金属交易所的铜期货合约，也是全球金属市场的定价中心。期货市场发现价格的原因:第一，期货交易的透明度高第一，期货交易的透明度高。第二，供求集中，市场流动性强。第二，供求集中，市场流动性强。第三，信息质量高。第三，信息质量高。第四，价格报告的公开性。第四，价格报告的公开性。第五，期货价格的预期性第五，期货价格的预期性。第六，期货价格的连续性。第六，期货价格的连续性。

28、对于同一商品来说，在现货市场和期货市场会受到相同的经济因素的影响和制约，因而一般情况下两个市场的两个市场的价格变化趋势相同，并且随着期货合约临近交割，现货价价格变化趋势相同，并且随着期货合约临近交割，现货价格与期货价格趋于一致。格与期货价格趋于一致。 套期保值套期保值就是利用两个市场的这种关系，在期货市场上采取与现货市场上交易数量相同但交易方向相反的交易，将价格变动的风险转嫁出去。 套期保值的概念 传统的套期保值是指生产经营者在现货市场上买进或卖出一定量的现货商品的同时，在期货市场上卖出或买进与现货品种相同，数量相当，但方向相反的商品（期货合约），以一个市场的盈利弥补另一个市场的亏损。 在正常

29、情况下，期货价格高于现货价格，或近期合约价格低于远期合约价格，称为正向市场； 在特殊情况下，现货价格高于期货价格，或近期合约价格高于远期合约价格，称为反向市场。-卖出卖出卖出卖出买入买入00卖出卖出卖出卖出卖出卖出卖出卖出-买入买入买入买入亏损亏损 盈利盈利亏损亏损盈利盈利P不变不变P下跌下跌P上涨上涨-买入买入买入买入卖出卖出00买入买入买入买入买入买入买入买入-卖出卖出卖出卖出亏损亏损 盈利盈利亏损亏损盈利盈利P不变不变P上涨上涨P下跌下跌 套期保值者（Hedger）主要是生产商、加工商、库存商、贸易商和金融机构。 原始动机是消除现货交易的风险，取得正常的生产经营利润。 作用：第一、锁定企

30、业的生产成本。第二、套期保值者是期货市场存在的原始力量，是期货市场交易的主体。1 1、期货价格与现货价格走势的、期货价格与现货价格走势的一致性一致性2 2、期货价格和现货价格的期货价格和现货价格的收敛性收敛性 期货价格和现货价格受相同的经济因素和非经济因素影响。因此，期货价格和现货价格尽管在变动幅度上可能不一致，但变动趋势基本一致。0 02020404060608080100100120120140140199019901991199119921992199319931994199419951995199619961997199719981998199919992000200020012001

31、2002200220032003美国七大市场平均价孟菲斯地区现货价纽约棉花近交割月期货价格 期货市场实行实物交割制度，到期的期货合约必须进行实物交割。这样，期货价格与现货价格具有趋合性。即当期货合约临近到期日时，期现价格的差异应接近于零，否则就有套利的机会。(b)期货价格现货价格pt(a)期货价格现货价格ptTT当标的资产没有收益，或者已知现金收益较小、或者已知收益率小于无风险利率时，期货价格应高于现货价格。当标的资产的已知现金收益较大，或者已知收益率大于无风险利率时，期货价格应小于现货价格。 套期保值的基本作法是：套期保值的基本作法是： 在期货市场上卖出或买进期货 在期货市场上平仓 在现货市

32、场上买卖 例1广东某一铝型材厂的主要原材料是铝锭，1994年3月铝锭的现货价为13000元/吨，该厂根据市场情况变化，认为两个月后铝锭的市场价格将会上涨，为回避两个月后购入600吨铝锭的价格风险，该厂决定进行套期保值。3月初以13200元/吨的价格买入600吨5月份到期的铝锭期货合约，到5月初该厂在现货市场买铝锭时价格以上涨至15000元/吨，而此时期货价格也已上涨到15200元/吨，见下表。 市场时间现货市场期货市场3月初现货市场价格13000元/吨，由于资金或库存原因没有购入以13200元/吨的价格买进600吨5月期货合约5月初以15000元/吨的价格买入铝锭600吨以15200元/吨的价

33、格将原多头合约平仓结果 购入现货亏损2000元/吨 期货对冲盈利2000元/吨 市场时间现货市场期货市场3月初现货市场价格13000元/吨，由于资金或库存原因没有购入以13200元/吨的价格买进600吨5月期货合约5月初以12500元/吨的价格买入铝锭600吨以12700元/吨的价格将原多头合约平仓结果 购入现货少支付500元/吨 期货对冲亏损500元/吨1、买入套期保值能够回避价格上涨带来的风险。2、提高企业的资金使用效率。3、对需要库存的商品来说，节省了一些仓储费、保险费和损耗费。4、能够促使现货合同顺利签订 套期保值在回避价格不利风险的同时，也放弃了价格有利时的获利机会，同时还要支付交易

34、成本。 为防止未来现货价格下跌给将要出售的产品造成风险，而事先在期货市场以当前价格抛出期货合约，从而达到保值的目的。也叫空头保值。（一）适用对象与范围1、直接生产商品期货实物的厂家、农场、工厂等手头有库存商品尚未销售或即将生产、收获某种商品期货实物，担心日后出售时价格下跌；2、储运商、贸易商手头有库存现货尚未出售，或已签订将来以特定价格买进某一商品合同但尚未转售出去，担心日后出售时价格下跌；3、加工制造商担心库存原材料价格下跌。 例2东北某一农垦公司主要种植大豆，1996年9月初因中国饲料工业的发展而对大豆的需求大增，同时9月初因大豆正处在青黄不接的需求旺季而导致了现货价格一直在3300元/吨

35、左右的价格水平上波动，此时1997年1月份到期的期货合约的价格也在3400元/吨的价位上徘徊。该公司经过充分的市场调研，认为由于1996年底和1997年初的大豆价格过高，会导致大豆种植面积的扩大，同时由于大豆主产区天气状况良好，下年度大豆产量将会剧增，价格将会下跌，遂决定为尚未收获的大豆保值： 该公司预计大豆产量50000吨。1996年9月初在大连交易所卖出50000吨1997年1月份到期交割的大豆合约，价格为3400元/吨。到了1996年底1997年初，大豆价格果然下跌，该公司平均现货价只能达到2700元/吨，但97年1月交割的大豆合约也下跌到2800元/吨，期现货均下跌600元/吨。操作结

36、果见下表。 市场时间现货市场期货市场96年9月初大豆价格为3300元/吨但新豆尚未收获卖出97年1月份到期的大豆合约50000吨，价格为3400元/吨97年1月初卖出收获不久的大豆，平均价格为2700元/吨买进对冲原97年1月大豆合约空单，平仓价格为2800元/吨结果较96年9月现货价少卖600元/吨期货对冲，盈利600元/吨 卖出套期保值实例卖出套期保值实例 市场时间现货市场期货市场96年9月初大豆价格为3300元/吨但新豆尚未收获卖出97年1月份到期的大豆合约50000吨，价格为3400元/吨97年1月初卖出收获不久的大豆，平均价格为3500元/吨买进对冲原97年1月大豆合约空单，平仓价格

37、为3600元/吨结果较96年9月现货价多卖200元/吨期货对冲，亏损200元/吨利：利：1、能够回避未来价格下跌的风险2、经营企业按目标价格实现销售收入3、有利于现货合约的签订。弊弊： 放弃了获得价格有利时的获利机会，及额外的交易费用期货价格期货价格现货价格现货价格买入买入期货期货结果：期货盈利弥补现货“亏损”买入买入现货现货卖出卖出期货期货期货价格期货价格现货价格现货价格卖出卖出期货期货结果：期货盈利弥补现货“亏损”卖出卖出现货现货买入买入期货期货期货价格期货价格现货价格现货价格买入买入期货期货结果：现货“盈利”弥补期货亏损买入买入现货现货卖出卖出期货期货期货价格期货价格现货价格现货价格卖出

38、卖出期货期货结果：现货“盈利”弥补期货亏损卖出卖出现货现货买入买入期货期货 套期保值者(Hedger) 不预测市场、转移风险、不盈利 套利者（Arbitrager) （天下唯一免费的午餐） 不预测市场、自融资、无风险、盈利 投机者(Speculator) 预测市场、承担风险、依靠预测盈利 LME期铜期铜上海期铜上海期铜卖出卖出卖出卖出买入买入买进买进+ -LME期铜期铜上海期铜上海期铜买入买入买入买入卖出卖出卖出卖出- +期铜期铜卖出卖出卖出卖出买入买入一、基差的概念一、基差的概念 1、基差是某一特定地点某种商品的现货价格与同种商品的某一特定期货合约的价格差。 基差=现货（即期）价格-期货价格

39、 一般在不加说明的情况下，期货价格应指距现货月份最近的期货合约价格。 2、基差的内容、基差的内容 基差包含两个市场间的交运成本及持有成本。 交运成本反映现货市场和期货市场的空间因素，是同一时间内两个不同地点基差不同的基本原因； 持有成本即持有或储存某一商品的成本，包括储藏费用、利息与保险费用。随时间变动而变动，时间越长持有成本越高。 在考虑套期保值的情况下，基差的准确定义为：基差=拟套期保值资产的现货价格-所使用合约的期货价格 若拟套保的资产与期货的标的资产一致，则在期货合约到期日基差应为零，而到期日之前可正可负若不一致，则不能保证到期日基差等于零 当套保期限已到，而基差不为零时，套保就存在基

40、差风险符号： t1：套保时刻 t2：套保期限结束时刻 S1、 S*1 、 F1 ：t1时刻拟保值资产的现货价，期货标的资产的现货价及其期货价 S2、S2*、F2：t2时刻拟保值资产的现货价、标的资产的现货价及其期货价 b1、b2：t1和t2时刻的基差。根据基差的定义：222111FSbFSb 对空头套保，套保者出售资产的有效价格： 多头套保者所支付的有效价格同上式 若b2b1（基差） SeS1 对空头套保者有利，否则不利 1月20日，美国某公司预计在8月初得到1亿日元。IMM日元期货的交割月为3月份、6月份、9月份和12月份，每一合约规模为1250万日元。为避免日元贬值，它在1月20日卖出8份

41、9月份日元期货，期货价格为1日元=0.8300美分 8月初，公司收到1亿日元时，平仓其期货空头。假定此时日元现货和期货价格分别为1日元=0.7800美分和0.7850美分，即平仓时基差为-0.0050美分，则该公司在8月份卖出日元收到的有效价格： Se=0.8300-0.0050=0.8250美分/日元 公司收到的美元总额为82.5万美元。21212eSSFFFb例 基差的变化受制于持仓费，但并不完全等于持仓费。导致基差变化的的主要因素之一就是供求关系。1、影响农产品基差的因素： 替代商品的供求情况及相应的价格 地区间供给与需求的情况 运输情况与运输价格 产品质量 对未来的预期2、影响金融工具

42、基差的因素 距交割时间的长短 持有成本的变动 政府货币政策的变动 可供交割的合约标的物的供求情况 市场参与者的心理预期1、正向市场。基差为负，各月份合约的价格差距以持有成本为基础。理论上，负的基差有一上限，若基差绝对值超过持有成本，将引发套利行为，从而纠正其不合理的价差。2、反向市场。基差为正值，市场短缺，持有成本为负，近期价格高于远期价格。价差没有一定的上限，看短缺程度。 基差是套期保值成功与否的基础，影响套期保值效果； 基差是发现价格的标尺： 远期现货价=相对期货价+/-基差 基差对期现套利交易很重要特殊情况下产生期现货间的套利机会92 符号： S：套保期内保值资产现货价格S的变化 F：期

43、货价格F的变化 s： S的标准差 F： F的标准差 P： 套保组合的标准差 h： 套期比率： S 和 F 相关系数期货合约的头寸规模套期比率套期保值资产规模为单位资产保值所需期货的数量等量套期保值基差：b=S-F不等量套期保值基差：b=S-hF 空头套保组合价值变化 多头套保组合价值变化 两种套期保值组合价格变化的方差FhSVSFhV22222PSFSFhh 最佳套期比率(P2最小化) 如果=1且F=S h=1 期货价格完全反映现货价格 如果=1且F=2S，h=0.5 期货价格变化总是等于现货价格变化的两倍FSFSPhh22222FSh基差变化对套期保值的影响（一）基差不变与套期保值效果 基差

44、不变时，使期、现货价格的波动幅度一致，盈亏相抵。不计手续费和利息费用的情况下，可以实现完全的套期保值。1、基差缩小与卖出套期保值（正向市场）例3月1日，小麦的现货价为1400元/吨，某经销商对这个价格比较满意，买入现货1000吨。为避免可能的下跌，在郑州商品交易所进行保值。此时，小麦5月合约价格为1440元/吨，基差40元/吨，遂卖出100手5月小麦合约。4月1日以现货价1370元，期货价1400元同时了结期、现货合约，基差缩小到30元/吨。交易结果见表。 现货市场期货市场基差3月1日买入1000吨小麦，价格1400元/吨卖出100手5月小麦合约，价格1440元/吨-40元/吨4月1日卖出10

45、00吨小麦，价格1370元/吨买入平仓100手5月合约，价格1400元/吨-30元/吨套利结果亏损30元/吨盈利40元/吨缩小10元/吨净盈利1 000 x40-1 000 x30=10 000元 例7月1日，铝的现货价为15800元/吨，某加工商卖出库存100吨现货铝。为了避免将来价格上升的可能，决定在上海期货交易所补进期铝。此时，9月铝合约价格为每吨15400元，遂买入20手合约。8月1日，该加工商以每吨16000元的价格买回100吨现货铝，同时在期货市场以每吨15700元的价格对冲7月1日建立的多头头寸，基差缩小到300元/吨。结果如下，见表。 现货市场期货市场基差7月1日卖出铝100吨

46、：15800元/吨买入20手9月期铝合约：价格为15400元/吨400元/吨8月1日买入100吨铝，价格16000元/吨卖出20手9月期铝合约，对冲价15700元吨300元/吨套利结果亏损200元/吨盈利300元/吨缩小100元/吨净盈利100 x300-100 x200=10 000元1、基差变大与卖出套期保值（正向市场） 例7月1日，大豆现货价每吨2310元/吨，某经销商买入100吨现货大豆。为避免价格下跌，在DCE以2340元/吨价格抛出10手9月合约，持仓费用为20元/吨，7-9月共60元/吨，基差小于持仓费。8月1日，现货大豆以2280元/吨价格卖出，同时以2320元/吨价格对冲期货

47、头寸。交易结果见表。 现货市场期货市场基差7月1日买入100吨大豆，价格2310元/吨卖出10手9月合约，价格2340元/吨-30元8月1日卖出100吨大豆，价格2280元/吨买入对冲期货头寸，价格2320元/吨-40元套利结果亏损30元/吨盈利20元/吨亏损10元/吨净损失100X300-100X20=1000元 例7月1日，大豆现货价格为每吨2040元，某现货商希望以此价格在三个月后买进100吨大豆现货。为避免价格上升，决定按照当时2010元/吨价格买入10手9月大豆合约。9月1日，他在现货市场以每吨2080元的价格购入现货大豆，同时以2040元/吨的价格卖出10手9月大豆合约，对冲7月建

48、立的多头头寸。交易情况如表。 现货市场期货市场基差7月1日现货大豆价格2010元/吨（目标价格）买入10手9月合约，价格2040元/吨-30元9月1日买入100吨大豆，价格2040元/吨2080元/吨价格对冲期货合约-40元套利结果亏损30元/吨盈利40元/吨盈利10元/吨净盈利100X40-100X30=1000元 基差变化保值效果基差不变卖出套期保值正向市场盈利=亏损反向市场盈利=亏损买入套期保值正向市场盈利=亏损反向市场盈利=亏损基差缩小卖出套期保值正向市场盈利亏损反向市场盈利亏损买入套期保值正向市场盈利亏损基差扩大卖出套期保值正向市场盈利亏损买入套期保值正向市场盈利亏损反向市场盈利 8

49、.19%3609136091期货市场做买空国债期货操作2.15 购进 面值 100万USD国债期货 贴现价格 97.83 总价值 978300 USD5.17 卖出平仓 价格 98.135/百元USD 总价值 981350 USD 期货市场收益 981350 - 978300 = 3050 USD- 978300 = 3050 USD 5.17 5.17该公司购买国债的实际支付为 980561 - 3050 =977511 USD980561 - 3050 =977511 USD收益率收益率: :（1000000/977511）365/911=9.55%9.6%（远期合约） 例 2 某投资经理

50、欲欲在5月份购入收益率较高的美国中期国库券（T- note）100张，每张面值为10万美元。可是，在8月份才能筹措到1000万美元。他担心利率下降导致的投资成本的增加， 5月份中期国库券期货期货合约的价格为84-12，5月份现货现货中期国库券的价格为99-16。该经理于5月份在期货市场按价格买进买进103张9月份的中期国库券合约，在此后的数月中，因利率下降，期货期货市场同种债券价格价格涨至86-00，现货现货市场中期国库券价格价格上涨至101-04。具体操作见下表:现货市场期货市场5 5月月100100张张T Tnotenote，面值面值1010万万价格价格99-1699-16，总价值：总价值

51、：1001001010（99%99%16/32%16/32%）995995万万5 5月月买进买进103103张张T Tnotenote，面值面值1010万万价格价格84-1284-12，总价值：总价值：1001001010（84%84%12/32%12/32%）869.0625869.0625万万8 8月月100100张张T Tnotenote，面值面值1010万万价格价格101-04101-04，总价值：总价值：1001001010（101%101%4/32%4/32%）1011.251011.25万万8 8月月卖出卖出100100张张T Tnotenote，面值面值1010万万价格价格86

52、-0086-00，总价值：总价值：1001001010（86%86%）885.8885.8万万结果：多支出结果：多支出16.2516.25万美元万美元盈利盈利16.737516.7375万美元万美元 2.2.做空套期保值做空套期保值 (1)(1)用长期债券期货用长期债券期货对持有资产对持有资产做空套期保值做空套期保值 假定某经理有一批美国长期国库券（假定某经理有一批美国长期国库券（T-bondsT-bonds）面值为）面值为1010万万USD USD ，共，共有有1010张，年利率为张，年利率为8%8%。该批债券。该批债券9 9月份的现货市场价为月份的现货市场价为99-0099-00。该经理担

53、心。该经理担心利率大幅度调高，债券贬值。于是决定在期货市场作利率大幅度调高，债券贬值。于是决定在期货市场作空头空头套期保值。套期保值。 该经理在期货市场以该经理在期货市场以83-0083-00的价格卖出的价格卖出1010张张1212月份债券期货合约，结月份债券期货合约，结果正如该经理所料，由于利率上升，果正如该经理所料，由于利率上升，1111月份现货市场该债券价格跌至月份现货市场该债券价格跌至90-90-0000，但由于经理已作了卖出套期保值，并以，但由于经理已作了卖出套期保值，并以75-0075-00的价格水平对冲在手中的价格水平对冲在手中的空盘。这样，用期货市场的盈利弥补现货市场的亏损，使

54、该债券少亏损的空盘。这样，用期货市场的盈利弥补现货市场的亏损，使该债券少亏损8000080000元。元。 分析：现货市场操作期货市场操作9 9月份，持有月份，持有1010张张T-bondsT-bonds，市场价值市场价值99-0099-00，总价值，总价值=10 =10 10 000 10 000 90%=990 000 90%=990 0009 9月份，按月份，按83-0083-00价格卖出价格卖出1010张张T-bonds12T-bonds12月份月份期货合约，总价值期货合约，总价值=10 =10 100 000 100 000 83%=830 000 83%=830 0001111月份，

55、月份，T-bondsT-bonds市场价值市场价值90-0090-00，总价值总价值=10 =10 100 000 100 000 90%=900 000 90%=900 000 1111月份，按月份，按75-0075-00价格买进价格买进1010张张T-bonds12T-bonds12月月份期货合约，总价值份期货合约，总价值=10 =10 100 000 100 000 75%=750 000 75%=750 000结果：亏损结果：亏损90 00090 000结果：盈利结果：盈利80 00080 000净亏：净亏：10 00010 000保值基本成功保值基本成功利率期货套期图利策略利率期货套

56、期图利策略 套期图利主要是利用金融商品之间暂时出现的价格差异进行交套期图利主要是利用金融商品之间暂时出现的价格差异进行交易，它要求参与交易者有全面而迅速的信息和娴熟的操作技巧。套易，它要求参与交易者有全面而迅速的信息和娴熟的操作技巧。套期图利交易有利于金融商品之间价格的平衡，使金融期货市场更为期图利交易有利于金融商品之间价格的平衡，使金融期货市场更为完善。典型的套期图利交易主要有以下几种：完善。典型的套期图利交易主要有以下几种： 期现套利 即利用现货市场和期货市场金融商品的价差，同时即利用现货市场和期货市场金融商品的价差，同时在两个市场做方向相反的交易以期获利。实际上，它的原理和套期在两个市场

57、做方向相反的交易以期获利。实际上，它的原理和套期保值完全一样，只是要注意利用多头还是空头。这种交易的风险很保值完全一样，只是要注意利用多头还是空头。这种交易的风险很小，在对行情估计没有确切把握，却又想抓住机会时可以放心大胆小，在对行情估计没有确切把握，却又想抓住机会时可以放心大胆地加以运用。地加以运用。 利率期货套期图利利率期货套期图利现货市场期货市场2 2月月2 2日购入面值日购入面值400400万美元万美元T-billsT-bills， 收益率收益率3.60%3.60%， 总值：总值：4 41 000 0001 000 000（1-1-3.60%3.60%3/123/12）=3 964 0

58、00=3 964 000（美元）（美元）2 2月月2 2日卖出日卖出T-billsT-bills期货合约期货合约4 4份，份， 价格指数：价格指数：97.0497.04， 总值：总值：4 41 000 0001 000 000（1-2.96%1-2.96%3/123/12）=3 970 400=3 970 400（美元）（美元）2 2月月8 8日卖出面值日卖出面值400400万美元万美元T-billsT-bills， 收益率收益率4.70%4.70%， 总值：总值：4 41 000 0001 000 000（1-1-4.70%4.70%3/123/12）=3 953 000=3 953 000

59、（美元）（美元）2 2月月8 8日买入日买入T-billsT-bills期货合约期货合约4 4份，份， 价格指数：价格指数：95.2995.29， 总值：总值：4 41 000 0001 000 000（1-4.71%1-4.71%3/123/12）=3 952 900=3 952 900（美元）（美元）亏损：亏损：3 964 000-3 953 000=11 0003 964 000-3 953 000=11 000（美元）（美元）盈利：盈利：3 970 400-3 953 900=17 5003 970 400-3 953 900=17 500（美元）（美元）总计：盈利：总计：盈利：17

60、500-11 000=6 50017 500-11 000=6 500（美元）（美元）例 利率升降，变化难以捉摸，某投机者感到期货价格相对于现货价格偏高，但为慎重利率升降，变化难以捉摸，某投机者感到期货价格相对于现货价格偏高，但为慎重起见，投机者以套利交易试图获利。起见，投机者以套利交易试图获利。 此例中由于期货出现了溢价，套利者可以在期货市场以空头交易获利。现货市场的此例中由于期货出现了溢价，套利者可以在期货市场以空头交易获利。现货市场的交易虽然看似使利润发生了损失，但它保证了在不确定的情况下得以避免意外的风险。交易虽然看似使利润发生了损失，但它保证了在不确定的情况下得以避免意外的风险。如果