欧阳良宜创投与私募股权(二)

1、 2007 Peking University, All rights reserved.创投与私募股权创投与私募股权二二 2007 Peking University, All rights reserved.内容提要内容提要项目寻找项目寻找来源与管理来源与管理投资评估投资评估投资评估流程投资评估流程投资条款书投资条款书与被投资公司的主要交易条件与被投资公司的主要交易条件组合监控组合监控对被投资公司的监控对被投资公司的监控 2007 Peking University, All rights reserved.过程目标过程目标 选择赢利的投资项目选择赢利的投资项目 完成预定数量的交易完成预定

2、数量的交易 建立恰当的投资结构建立恰当的投资结构 遵守投资计划的要求遵守投资计划的要求事项事项潜在风险潜在风险 尽职调查后放弃投资尽职调查后放弃投资 尽职调查不够充分尽职调查不够充分 投资机会过少投资机会过少成功成功必备因素必备因素 吸引规模和质量恰当的投资吸引规模和质量恰当的投资 谨慎地进行投资审查和意见征询谨慎地进行投资审查和意见征询 与最好的顾问公司合作与最好的顾问公司合作 充分的市场充分的市场/战略信息战略信息 投资委员会的合理运作投资委员会的合理运作关键指标关键指标Lost opportunitiesConversion ratesReview of due diligence pr

3、ovidersHistorical review of investment decision估算基金估算基金融资需求融资需求评估评估投资项目投资项目寻找寻找投资机会投资机会作出作出投资承诺投资承诺寻找项目及投资评估寻找项目及投资评估投资委员会投资委员会原则性批准原则性批准尽职调查尽职调查委托委托尽职调查尽职调查投资委员投资委员会会最终批准最终批准 2007 Peking University, All rights reserved.寻找项目寻找项目 顾问委员会顾问委员会 提供监管政策趋势建议；提供监管政策趋势建议； 提供行业趋势变化意见；提供行业趋势变化意见； 通过关系网提供交易机会；通过

4、关系网提供交易机会； 帮助处理交易涉及的政府帮助处理交易涉及的政府/监管及公司事务；监管及公司事务； 协助进行交易的财务评估。协助进行交易的财务评估。 典型例子典型例子 凯雷：老布什、梅杰凯雷：老布什、梅杰 Cerberus：斯诺：斯诺 Clayton Dubilier Rice：杰：杰克克维尔奇维尔奇 中介机构营销中介机构营销 专业机构往往专注于某个方专业机构往往专注于某个方向（产业或交易方式）；向（产业或交易方式）； 在中等规模交易市场（数量在中等规模交易市场（数量最大），中介机构提供的交最大），中介机构提供的交易机会十分重要；易机会十分重要； 基金管理人需要向中介机构基金管理人需要向中介

5、机构展示其完成交易的能力；展示其完成交易的能力； 在大规模交易市场中，中介在大规模交易市场中，中介机构仍然会提供项目机会，机构仍然会提供项目机会，但重要性相对较小。但重要性相对较小。 大管理公司通常会进行主动大管理公司通常会进行主动研究，专注于特定产业或特研究，专注于特定产业或特定产业阶段的投资。定产业阶段的投资。 2007 Peking University, All rights reserved.寻找项目寻找项目 市场趋势（英国）市场趋势（英国） 候选项目的多寡决定了基金的成败；候选项目的多寡决定了基金的成败； 中等规模市场中等规模市场55%的交易由中介机构介绍，的交易由中介机构介绍，2

6、5%来自来自个人关系网；个人关系网； 与中介机构的关系越来越重要。与中介机构的关系越来越重要。 基金管理人应注意事项基金管理人应注意事项 明确投资策略明确投资策略/专注方向；专注方向； 明确寻找项目的方式（中介明确寻找项目的方式（中介/关系关系/专设机构）；专设机构）； 发展与中介机构的关系。发展与中介机构的关系。 2007 Peking University, All rights reserved.项目来源项目来源 2007 Peking University, All rights reserved.项目来源：中介机构项目来源：中介机构私募股权基金项目来源统计-中介机构资料来源：KPMG

7、，2005 2007 Peking University, All rights reserved.项目来源：管理公司内部项目来源：管理公司内部私募股权基金项目来源统计-内部渠道 资料来源：KPMG，2005 2007 Peking University, All rights reserved.基金策略基金策略 投资标准的选择投资标准的选择 创业早期；创业早期； 可预测的稳定现金流；可预测的稳定现金流； 市场忽视的产业市场忽视的产业/公司；公司； 大型的复杂交易；大型的复杂交易； 可以拆分的多元化公司；可以拆分的多元化公司； 公司控制（控股权公司控制（控股权/少数股权）；少数股权）； 中国有

8、哪些投资机会？中国有哪些投资机会？ 选择的依据选择的依据 对风险的容忍程度；对风险的容忍程度； 基金管理人具备的技能和历史业绩；基金管理人具备的技能和历史业绩； 对市场机会的评估。对市场机会的评估。 2007 Peking University, All rights reserved.投资评估过程与目标投资评估过程与目标投资评估目标投资评估目标 通过有效的项目筛选提高投资工作效率；通过有效的项目筛选提高投资工作效率； 最小化交易终止成本；最小化交易终止成本； 选择选择“成功投资成功投资” ； 在投资评估中保持客观性和一致性；在投资评估中保持客观性和一致性； 减少投资失败的风险；减少投资失败的

9、风险； 遵守投资计划；遵守投资计划； 确定可能的退出计划。确定可能的退出计划。项目筛选项目筛选初步初步尽职尽职调查调查投资投资委员委员会会原则原则性批性批准准正式正式尽职尽职调查调查正式正式批准批准投资投资 2007 Peking University, All rights reserved.投资评估流程：示例一投资评估流程：示例一项目筛选项目筛选投资团队初步筛选出投资团队初步筛选出潜在潜在投资对象投资对象；初步简报初步简报为可能投资对象准备为可能投资对象准备初步初步的简报的简报；团队会议团队会议团队负责人和经理开会讨团队负责人和经理开会讨论是否采取论是否采取下一步措施下一步措施；内部调查内

10、部调查投资团队进行初步投资团队进行初步内部尽内部尽职调查职调查；投资报告投资报告项目负责人向投资委员会项目负责人向投资委员会提交提交完整报告完整报告，委员会就，委员会就此进行讨论；此进行讨论；投资承诺投资承诺向潜在投资对象发出正式的向潜在投资对象发出正式的有条件投资承诺函；有条件投资承诺函；尽职调查尽职调查委托中介机构进行完整尽职委托中介机构进行完整尽职调查，包括会计、法律、业调查，包括会计、法律、业务、管理以及退出渠道；务、管理以及退出渠道；正式报告正式报告投资团队向投资委员会提交投资团队向投资委员会提交完整报告；完整报告；正式批准正式批准如果投资条件完全符合，投如果投资条件完全符合，投资委

11、员会正式批准投资。资委员会正式批准投资。交易完成交易完成完成各项交割，交易完成！完成各项交割，交易完成！ 2007 Peking University, All rights reserved.投资评估流程：示例二投资评估流程：示例二项目负责人与团队成员对投资对项目负责人与团队成员对投资对象进行象进行初步尽职调查初步尽职调查；1项目团队向投资委员会提交项目团队向投资委员会提交项目项目报告报告，委员会包括执行合伙人、，委员会包括执行合伙人、首席运营官和法律顾问等；首席运营官和法律顾问等；2如果交易获得批准，项目团队获如果交易获得批准，项目团队获得得尽职调查拨款尽职调查拨款，同时增加人手，同时增加

12、人手（运营和财务）；（运营和财务）；3委托外部中介机构进行完整的法委托外部中介机构进行完整的法律和会计律和会计尽职调查尽职调查；4向管理公司执行合伙人提交向管理公司执行合伙人提交初步初步文件文件；5向执行合伙人申请向执行合伙人申请资金安排资金安排；6向执行合伙人进行向执行合伙人进行最后陈述最后陈述，执，执行合伙人决定是否投资。行合伙人决定是否投资。7交易完成！交易完成！8 2007 Peking University, All rights reserved.中型私人公司的选择标准中型私人公司的选择标准成长前景成长前景经理团队的资质经理团队的资质盈利能力盈利能力竞争对手进入竞争对手进入市场的难

13、度市场的难度CEO/总裁的资质总裁的资质第一重要第一重要第二重要第二重要第三重要第三重要资料来源：德勤资料来源：德勤 2007 Peking University, All rights reserved.某成长基金投资标准某成长基金投资标准 2007 Peking University, All rights reserved.项目筛选报告：示例项目筛选报告：示例 名称名称: 中国投资中国投资编号编号: 120 日期日期: 20 OCT 2007负责负责: OY项目筛选报告项目筛选报告执行概要执行概要业务描述及商业模型业务描述及商业模型市场分析市场分析竞争分析竞争分析增长规划增长规划经理层经

14、理层关键财务数据关键财务数据退出渠道选择退出渠道选择SWOT分析分析投资建议投资建议通常短于通常短于3页纸页纸 2007 Peking University, All rights reserved.项目投资报告：示例项目投资报告：示例 名称名称: 中国投资中国投资编号编号: 120 日期日期: 20 OCT 2007负责负责: OY初步初步/最终项目投资建议最终项目投资建议执行概要执行概要l建议交易结构建议交易结构l业务描述及商业模型业务描述及商业模型l经理层能力分析经理层能力分析l预测财务数据预测财务数据l关键卖点关键卖点l风险与潜在挑战风险与潜在挑战l收益预测分析收益预测分析业务分析业务

15、分析经理层经理层 通常超过通常超过50页纸页纸战略及未来展望战略及未来展望财务信息财务信息推荐交易模式推荐交易模式退出渠道选择及收退出渠道选择及收益益尽职调查事项尽职调查事项附件附件 2007 Peking University, All rights reserved.经理层素质经理层素质退出渠道退出渠道/ /收益收益声誉风险声誉风险投资计划事项投资计划事项多付风险多付风险诉讼诉讼/ /索赔索赔合同安排合同安排物业物业保险保险知识产权知识产权或有债务或有债务贷款及银行事项贷款及银行事项市场市场竞争地位竞争地位客户关系客户关系定价定价/ /利润压力利润压力供应链供应链环保问题环保问题监管问题监

16、管问题历史业绩历史业绩当前交易价格当前交易价格财务预测财务预测营运资金营运资金融资结构融资结构资本性开支资本性开支敏感度分析敏感度分析财务风险财务风险商业风险商业风险法律风险法律风险其它风险其它风险投资风险投资风险调调查查事事项项 2007 Peking University, All rights reserved.尽职调查的作用尽职调查的作用调查对象调查对象 了解被调查对象的情况，并判断该情况是否能使拟进行的项目计划或交了解被调查对象的情况，并判断该情况是否能使拟进行的项目计划或交易具备继续操作的可能性。易具备继续操作的可能性。谈判地位谈判地位 帮助调查方决定是否调整该项目计划或交易的价格

17、及确定调整价格的幅帮助调查方决定是否调整该项目计划或交易的价格及确定调整价格的幅度。度。时间表时间表 帮助各方按照现实情况进一步合理、合法地调整项目计划或交易的内容帮助各方按照现实情况进一步合理、合法地调整项目计划或交易的内容以及决定项目计划或交易完成的时间表。以及决定项目计划或交易完成的时间表。监管事项监管事项 帮助各方更加准确地确定项目计划或完成的前提条件以及各方为完成项帮助各方更加准确地确定项目计划或完成的前提条件以及各方为完成项目计划所需从事的进一步工作。目计划所需从事的进一步工作。 事实依据事实依据 避免被调查对象隐瞒问题的情况出现。避免被调查对象隐瞒问题的情况出现。 2007 Pe

18、king University, All rights reserved.法律尽职调查报告中国法律尽职调查报告中国土地和房屋土地和房屋拥有的物业和相关产权。拥有的物业和相关产权。税务税务税收待遇税收待遇/税收减免等税收减免等贷款担保贷款担保为其它公司提供担保或其它为其它公司提供担保或其它或然债务。或然债务。诉讼诉讼正在进行或可能进行的诉讼正在进行或可能进行的诉讼情况，包括相关金额等。情况，包括相关金额等。商业合同商业合同公司签订的重要商业合同情公司签订的重要商业合同情况。况。知识产权知识产权公司拥有的知识产权公司拥有的知识产权社保情况社保情况社会保险或职工养老金事宜。社会保险或职工养老金事宜。

19、关联公司关联公司与关联公司的交易，法律关与关联公司的交易，法律关系及其它事宜。系及其它事宜。 2007 Peking University, All rights reserved.看好的未必好看好的未必好 瀛海威败局瀛海威败局 优势：行业先驱优势：行业先驱 劣势：政策掣肘、依赖中国电信、管理团队不力劣势：政策掣肘、依赖中国电信、管理团队不力 8848 优势：行业先驱优势：行业先驱+母公司支持母公司支持+优秀带头人优秀带头人 劣势：盈利模式不明确、多头决策劣势：盈利模式不明确、多头决策 Chinabyte 新闻集团新闻集团+人民日报的合资公司居然失败了！人民日报的合资公司居然失败了！ Chin

20、a.Com 优势：新华社背景优势：新华社背景+互联网第一个中国上市公司互联网第一个中国上市公司 可惜了这么好的域名！可惜了这么好的域名！ 2007 Peking University, All rights reserved.88488848的悲剧的悲剧创立创立 1997年夏，王峻涛写出电子商务网页年夏，王峻涛写出电子商务网页“软件港软件港”，每月销售额达数万元，每月销售额达数万元。 1999年年5月，王峻涛策划的月，王峻涛策划的8848电子商务网正式发布。电子商务网正式发布。 1999年年6月，月，8848从连邦软件独立，成为连邦软件占股从连邦软件独立，成为连邦软件占股80%的子公司。的子公

21、司。 1999年，年，IDG等机构出资等机构出资900万美元收购万美元收购8848的的33.4%股权。股权。被耽误的上市计划被耽误的上市计划 由于引入外资，由于引入外资，8848作为中外合资企业的股权结构异常复杂；作为中外合资企业的股权结构异常复杂； 2000年初，北京连邦多次向证监会咨询上市政策；年初，北京连邦多次向证监会咨询上市政策； 8848的控股结构进行重组，以满足证监会的结构要求；的控股结构进行重组，以满足证监会的结构要求； 2000年年3月纳斯达克指数转头向下，网络泡沫破裂；月纳斯达克指数转头向下，网络泡沫破裂； 2000年年7月，月，8848获得中国证监会境外上市批文。获得中国证

22、监会境外上市批文。 2007 Peking University, All rights reserved.互联网泡沫互联网泡沫Dr.Ouyang22纳斯达克综合指数纳斯达克综合指数1998-2002资料来源：资料来源：Yahoo财经财经新浪上市新浪上市网易、搜狐上市网易、搜狐上市8848获得批文获得批文 2007 Peking University, All rights reserved.中华网：我们可能永远不会盈利中华网：我们可能永远不会盈利初始商业计划初始商业计划 1994年，新华社在香港设立年，新华社在香港设立CIC，准备建立与互联网隔离的中国网（，准备建立与互联网隔离的中国网（Ch

23、ina Wide Web）；）； 1995年，叶克勇为年，叶克勇为CIC在香港筹资在香港筹资2500万美元；万美元； 1995年，中国电信开放北京等多个对外互联网接入点，年，中国电信开放北京等多个对外互联网接入点，CIC计划流产；计划流产； 1997年，年，CIC在开曼注册了在开曼注册了China.Com, Co.； 中华网拥有中华网拥有H, T等域名。等域名。上市上市 1998年秋，中华网引入年秋，中华网引入24/7媒体，美国在线，香港新世界等战略投资者媒体，美国在线，香港新世界等战略投资者，新华社股份被稀释至，新华社股份被稀释至13%； 1999年年7月，中华网作为门户网站在月，中华网作为

24、门户网站在CNNIC网络排名中列第网络排名中列第39名；名； 1999年年7月，中华网由雷曼兄弟承销，在纳斯达克上市，代码月，中华网由雷曼兄弟承销，在纳斯达克上市，代码CHINA； 上市计划发售上市计划发售420万股，每股万股，每股14-16美元，实际发行价格为每股美元，实际发行价格为每股20美元，美元，筹资总额筹资总额9600万美元，首日涨至万美元，首日涨至67美元。美元。 2007 Peking University, All rights reserved.不看好的未必不好不看好的未必不好 腾讯腾讯 创业团队寻求出售退出不得已而继续；创业团队寻求出售退出不得已而继续； 风险投资者看不到盈

25、利方向而中途退出；风险投资者看不到盈利方向而中途退出； 联众联众 创业团队也不认为它值多少钱。创业团队也不认为它值多少钱。 盛大盛大 创始人与投资者之间发生分歧而导致中途退出；创始人与投资者之间发生分歧而导致中途退出； 网易游戏网易游戏 一开始连丁磊都不认为网络游戏能有戏！一开始连丁磊都不认为网络游戏能有戏！ 2007 Peking University, All rights reserved.案例：腾讯案例：腾讯 创业创业 1997年马化腾写出年马化腾写出ICQ的汉化版本的汉化版本OICQ； 一年之内一年之内OICQ的用户达到的用户达到500万；万； 1998年年AOL以以2.78亿美元收

26、购亿美元收购ICQ； 创业团队曾寻求以创业团队曾寻求以300万元出售腾讯而未果；万元出售腾讯而未果； 风险投资的接棒风险投资的接棒 2000年，年，IDG和电讯盈科各以和电讯盈科各以110万美元买入腾讯万美元买入腾讯20%股份；股份； IDG和电讯盈科还投入各和电讯盈科还投入各100万美元的股东贷款；万美元的股东贷款； 2002年年6月，月，MIH买入电讯盈科全部及买入电讯盈科全部及IDG与创业团队部分股份，与创业团队部分股份，持有腾讯持有腾讯50%股份；股份； 上市上市 2004年年6月，腾讯在香港主板上市；月，腾讯在香港主板上市； 如果电讯盈科不退出，回报倍数在如果电讯盈科不退出，回报倍数

27、在70以上。以上。 2007 Peking University, All rights reserved.案例：联众贱卖案例：联众贱卖 借钱创业的团队借钱创业的团队 鲍岳桥团队：鲍岳桥团队：UCDOS的作者；的作者； 1997年底：创业的年底：创业的50万元来自王江民的借款；万元来自王江民的借款； 艰难创业艰难创业 1998年年6月，联众游戏上线月，联众游戏上线 目标：到目标：到1998年底有年底有200人同时在线，注册用户人同时在线，注册用户5000； “坐满八张桌子坐满八张桌子”的激动时刻的激动时刻 1998年底，注册用户年底，注册用户5万人，同时在线万人，同时在线1000人以上；人以上

28、； 如何盈利？创业团队没弄清楚。如何盈利？创业团队没弄清楚。 出售套现出售套现 1999年，年，263提出收购，鲍岳桥报价提出收购，鲍岳桥报价600万元，未果；万元，未果； 中公网以中公网以500万元整体估价收购联众万元整体估价收购联众79%股份。股份。 中公网的母公司海虹股份在中公网的母公司海虹股份在1999年的年的519行情中因此一飞冲天。行情中因此一飞冲天。 类似的贱卖：类似的贱卖：163邮局。邮局。 2007 Peking University, All rights reserved.盛大：空手套白狼的传奇盛大：空手套白狼的传奇盛大转型游戏盛大转型游戏 2001年陈天桥向投资方中华网

29、提出代理网络游戏的商业计划；年陈天桥向投资方中华网提出代理网络游戏的商业计划； 选择：拿选择：拿300万美元继续做窄门户，或拿万美元继续做窄门户，或拿30万美元分手？万美元分手？空手套白狼空手套白狼 盛大以盛大以30万美元支付万美元支付传奇传奇的代理费；的代理费； 凭借游戏代理合同向浪潮和戴尔申请试用服务器凭借游戏代理合同向浪潮和戴尔申请试用服务器2个月；个月； 凭借代理合同和服务器向中国电信申请带宽试用凭借代理合同和服务器向中国电信申请带宽试用2个月；个月； 利用以上支持与软件分销商育碧签订点卡代销协议，分成利用以上支持与软件分销商育碧签订点卡代销协议，分成33%。传奇的结果传奇的结果 20

30、01年年9月月传奇传奇公测，公测，2个月后收费，上线人数高峰期达个月后收费，上线人数高峰期达65万人；万人； 盛大后来放弃与育碧的渠道合作，自行采用网吧营销策略；盛大后来放弃与育碧的渠道合作，自行采用网吧营销策略； 2002年盛大与传奇开发商爆发冲突，年盛大与传奇开发商爆发冲突，Actoz终止盛大的代理授权；终止盛大的代理授权； 2003年盛大自行开发的年盛大自行开发的传奇世界传奇世界上线运营；上线运营； 2004年年5月盛大在纳斯达克上市，融资月盛大在纳斯达克上市，融资2亿美元；亿美元； 2004年年11月，以月，以9170万美元收购万美元收购Actoz29%股份，成为其第一大股东。股份，成

31、为其第一大股东。 2007 Peking University, All rights reserved.网易的创业网易的创业 起步：网络邮局起步：网络邮局 1995年，丁磊从宁波电信辞职，前往广州创业；年，丁磊从宁波电信辞职，前往广州创业； 1997年下半年，丁磊说服广州电信开展免费邮箱服务年下半年，丁磊说服广州电信开展免费邮箱服务； 1998年年163邮局用户迅速达到邮局用户迅速达到30万，不少网站求购邮局软件；万，不少网站求购邮局软件； 1998年年底，网易公司利润近年年底，网易公司利润近400万元；万元； 转型：网络门户转型：网络门户 1999年年1月，网易设立门户网站月，网易设立门户

32、网站N； 1999年年7月，网易在月，网易在CNNIC排名中列第五；排名中列第五； 2000年年6月，网易在纳斯达克上市；月，网易在纳斯达克上市； 2001年年5月，网易爆出假账传闻，月，网易爆出假账传闻，CFO离职；离职； 2001年年6月，网易试图出售给香港宽频，因财务问题未果。月，网易试图出售给香港宽频，因财务问题未果。 2007 Peking University, All rights reserved.网易的转型网易的转型 短信救急短信救急 2000年下半年，网易成为移动梦网第一批合作伙伴；年下半年，网易成为移动梦网第一批合作伙伴； 网易短信一度占移动梦网短信业务的网易短信一度占移

33、动梦网短信业务的20%； 2002年年8月，网易上市后首次赢利；月，网易上市后首次赢利； 转型游戏转型游戏 2001年年6月，网易代理韩国游戏月，网易代理韩国游戏精灵精灵，火爆之后流于平庸；，火爆之后流于平庸； 2001年年9月，网易推出游戏月，网易推出游戏大话西游大话西游，在线人数仅，在线人数仅3000； 丁磊试图将该游戏转为聊天室，在员工坚持下同意继续开发；丁磊试图将该游戏转为聊天室，在员工坚持下同意继续开发； 2002年年8月，网易推出游戏月，网易推出游戏大话西游大话西游II，在线人数一度突破，在线人数一度突破100万人，大获成功；万人，大获成功； 2003年，丁磊成为中国首富；年，丁磊

34、成为中国首富； 2009年年4月，网易重新转型门户网站。月，网易重新转型门户网站。 2007 Peking University, All rights reserved.网易历史业绩网易历史业绩资料来源：网易历年财报，区间为日历年，单位：资料来源：网易历年财报，区间为日历年，单位：RMB 2007 Peking University, All rights reserved.网易销售收入构成网易销售收入构成资料来源：网易历年财报，区间为日历年。资料来源：网易历年财报，区间为日历年。 2007 Peking University, All rights reserved.网易历史股价网易历史股

35、价资料来源：资料来源：Yahoo!Finance 2007 Peking University, All rights reserved.山寨未必不可行山寨未必不可行互联网商业模式互联网商业模式 中国互联网商业模式绝大部分模仿美国；中国互联网商业模式绝大部分模仿美国； 但照搬美国模式的企业绝大部分失败了。但照搬美国模式的企业绝大部分失败了。九城与盛大九城与盛大 九城与盛大最初的目标都是网络社区；九城与盛大最初的目标都是网络社区； 盛大转型游戏成功后，九城也转型游戏；盛大转型游戏成功后，九城也转型游戏； 九城甚至从盛大手下抢到魔兽世界的代理权；九城甚至从盛大手下抢到魔兽世界的代理权；聚众与分众聚

36、众与分众 聚众在分众扩张时期加入战团，完全拷贝分众模式；聚众在分众扩张时期加入战团，完全拷贝分众模式； 分众上市后，聚众以分众上市后，聚众以3.25亿美元的价格出售给分众。亿美元的价格出售给分众。类似的案例类似的案例 中国乔丹中国乔丹/Nike，特步，特步/锐步，周大生锐步，周大生/周大福周大福/周生生，周生生，OICQ/ICQ 2007 Peking University, All rights reserved.创新式模仿：史玉柱创新式模仿：史玉柱史玉柱创业历程史玉柱创业历程 汉卡汉卡-保健品保健品-珠海巨人大厦珠海巨人大厦 健特生物（脑黄金）健特生物（脑黄金）-网络游戏（征途）网络游戏（

37、征途）-黄金酒黄金酒征途的成功之处征途的成功之处 优秀的开发团队优秀的开发团队-直接挖自盛大；直接挖自盛大； 优秀的营销团队优秀的营销团队-直接转自保健品的直接转自保健品的2000人队伍；人队伍； 创新的商业模式创新的商业模式-“免费免费”游戏和游戏和“农村包围城市农村包围城市”策略；策略； 优秀的领导人优秀的领导人-骨灰级人民币战士史玉柱；骨灰级人民币战士史玉柱；征途开花结果征途开花结果 征途征途在在2007年年5月成为世界第三款同时在线人数月成为世界第三款同时在线人数100万的游戏；万的游戏； 巨人网络于巨人网络于2007年年11月在纽约股票交易所上市，融资月在纽约股票交易所上市，融资10

38、.45亿美元。亿美元。 2007 Peking University, All rights reserved.分众与聚众分众与聚众分众分众2002年，江南春请人设计出电梯广告液晶电视；年，江南春请人设计出电梯广告液晶电视；2002年年12月，分众电梯液晶广告出现在上海月，分众电梯液晶广告出现在上海50座主要写字楼；座主要写字楼；诺基亚诺基亚6108手机广告在分众投放，获得成功；手机广告在分众投放，获得成功；2003年年5月，分众获得软银月，分众获得软银2000万元的风险投资；万元的风险投资；2004年年4月，分众获得第二轮月，分众获得第二轮1250万美元融资；万美元融资；2004年年11月，

39、分众获得第三轮月，分众获得第三轮3000万美元融资；万美元融资；聚众聚众=山寨版的分众山寨版的分众2003年，虞锋发现分众的楼宇电梯广告，设立聚众传媒；年，虞锋发现分众的楼宇电梯广告，设立聚众传媒；虞锋从虞锋从EMBA同学处得到与分众相同的液晶电视；同学处得到与分众相同的液晶电视；2003年年12月，聚众获得第一笔融资；月，聚众获得第一笔融资；2004年年9月，聚众获得第二轮融资月，聚众获得第二轮融资1500万美元；万美元；2004年年11月，聚众获得第三轮融资月，聚众获得第三轮融资2000万美元；万美元；合并合并2005年年7月，分众传媒在纳斯达克上市，融资月，分众传媒在纳斯达克上市，融资1

40、.72亿美元；亿美元；2005年年11月，聚众传媒在美第三次递交招股书获得通过之后，分众以月，聚众传媒在美第三次递交招股书获得通过之后，分众以3.25亿美元亿美元收购聚众传媒。收购聚众传媒。 2007 Peking University, All rights reserved.投资项目投资项目数量及频率数量及频率投资投资规模规模l平均每交易投入的股权资本；平均每交易投入的股权资本；l基金类型：如种子资本；基金类型：如种子资本；l有限合伙协议的规定。有限合伙协议的规定。基金基金规模规模l影响到投资项目的数量；影响到投资项目的数量；l随历史业绩和投资目标而不同；随历史业绩和投资目标而不同；l某些

41、时候并不影响投资。某些时候并不影响投资。项目项目经理经理数目数目l对投资频率有显著的影响；对投资频率有显著的影响；l一般来说，平均每个项目经理一年应完成一个以上的一般来说，平均每个项目经理一年应完成一个以上的交易；交易；l1,000潜在投资机会潜在投资机会 300筛选后项筛选后项 100尽职尽职调查调查 10/20 项目最终完成投资项目最终完成投资。项目数量及频率项目数量及频率 2007 Peking University, All rights reserved.中国创业投资基金平均投资规模中国创业投资基金平均投资规模 资料来源：清科创投 2007 Peking University, Al

42、l rights reserved.共同投资共同投资 交易规模交易规模 在中等规模市场中，与基金投资者共同投资较为少见；在中等规模市场中，与基金投资者共同投资较为少见； 在大型交易中，共同投资也时常出现。在大型交易中，共同投资也时常出现。 合作原因：合作原因： 缩减风险缩减风险：基金管理人可能限定单一投资的出资上限。：基金管理人可能限定单一投资的出资上限。 专业技能专业技能：共同投资者可能在某个产业有特长。：共同投资者可能在某个产业有特长。 分散化分散化：基金管理人可能想限定某一产业的投资额。：基金管理人可能想限定某一产业的投资额。 心理因素心理因素：共同投资会增加基金管理人的安全感。：共同投

43、资会增加基金管理人的安全感。 2007 Peking University, All rights reserved.投资条款书（投资条款书（Term SheetTerm Sheet） 风险投资风险投资/成长资本成长资本 通常会有多轮投资，每轮投资都有一个主导投资者；通常会有多轮投资，每轮投资都有一个主导投资者； 后续轮次的投资者可能会包括原来的股东；后续轮次的投资者可能会包括原来的股东； 各方（股东各方（股东/公司）以投资条款书（公司）以投资条款书（Term Sheet）为基础进行谈）为基础进行谈判。判。 私募股权小型投资的投资条款书较为简单，但大型交易较复杂。私募股权小型投资的投资条款书较

44、为简单，但大型交易较复杂。 Term Sheet 概要陈述项目投资的财务条款及其它相关条款。概要陈述项目投资的财务条款及其它相关条款。 通常会设定交易完成的前提条件。通常会设定交易完成的前提条件。 会涉及到保密、排他及费用相关条款，不一定具有法律约束力。会涉及到保密、排他及费用相关条款，不一定具有法律约束力。 律师会在律师会在Term Sheet的基础之上起草相关的正式法律文件。的基础之上起草相关的正式法律文件。 正式文件：认购正式文件：认购/投资协议，公司章程，投资者投资协议，公司章程，投资者/股东权利协议股东权利协议 2007 Peking University, All rights r

45、eserved.投资条款书重要条款投资条款书重要条款股份类别股份类别 风险投资基金通常会要求以风险投资基金通常会要求以优先股优先股的形式投资于公司。的形式投资于公司。 优先股指拥有财务或投票权方面优先权的股份。优先股指拥有财务或投票权方面优先权的股份。 每轮新融资的投资者通常会要求创造优先于原股份的股权类别。每轮新融资的投资者通常会要求创造优先于原股份的股权类别。 这种操作的原因在于每轮融资的风险，估值和市场环境不同。这种操作的原因在于每轮融资的风险，估值和市场环境不同。 如法律禁止设立多类别股份，可以通过公司章程条款如法律禁止设立多类别股份，可以通过公司章程条款/协议实现。协议实现。估值与业

46、绩指标估值与业绩指标 一般用一般用融资前估值融资前估值（pre-money valuation）与）与完全摊薄股份数完全摊薄股份数来确定认来确定认购价格。购价格。 投资者可能会采取分期投资，公司达到业绩指标（投资者可能会采取分期投资，公司达到业绩指标（Milestone）时，后续）时，后续投资会根据认购协议跟进。投资会根据认购协议跟进。 认购协议有时也设立棘轮条款（认购协议有时也设立棘轮条款（Ratchet)，约定达到业绩指标时特定投，约定达到业绩指标时特定投资者或创始人的股份奖励或收益水平（退出时）。资者或创始人的股份奖励或收益水平（退出时）。 2007 Peking University,

47、 All rights reserved.百度的融资与估值百度的融资与估值资料来源：根据公开资料整理，Post-Money Valuation 2007 Peking University, All rights reserved.示例：对赌条款示例：对赌条款 蒙牛对赌协议蒙牛对赌协议-2003年年 如如2004-2006年间蒙牛乳业盈利年复合增长率超过年间蒙牛乳业盈利年复合增长率超过50%，摩根士，摩根士丹利、鼎晖和英联将向金牛（蒙牛管理团队）转让丹利、鼎晖和英联将向金牛（蒙牛管理团队）转让7830万股蒙牛万股蒙牛股份；股份； 如如2004-2006年间蒙牛乳业盈利年复合增长率未达到年间蒙牛

48、乳业盈利年复合增长率未达到50%，金牛，金牛将向摩根士丹利、鼎晖和英联转让将向摩根士丹利、鼎晖和英联转让7830万股蒙牛股份，或支付对万股蒙牛股份，或支付对应的现金。应的现金。 徐工对赌协议徐工对赌协议-2006 如徐工机械如徐工机械2006年经常性年经常性EBITDA达到约定数额，则凯雷收购徐达到约定数额，则凯雷收购徐工工85%股份的价格为股份的价格为3.15亿美元；亿美元； 如徐工机械如徐工机械2006年经常性年经常性EBITDA达不到约定数额，则凯雷收购达不到约定数额，则凯雷收购徐工徐工85%股份的价格为股份的价格为2.55亿美元；亿美元； 2007 Peking University,

49、 All rights reserved.37213721的恩怨的恩怨3721的发展历史的发展历史 1998年周鸿年周鸿祎祎的的3721未获方正认可，遂独立创业；未获方正认可，遂独立创业； 2001年年3721大力推进网络实名营销体系的建立；大力推进网络实名营销体系的建立； 2002年年3721在与百度和在与百度和CNNIC的竞争中存活；的竞争中存活； 2002年，年，3721销售收入达销售收入达2亿元，毛利润亿元，毛利润6000万元；万元；对赌条款对赌条款 2004年雅虎收购年雅虎收购3721，出价，出价1.2亿美元，首付亿美元，首付6000万美元；万美元； 如如2004年雅虎中国净利润达年

50、雅虎中国净利润达1000万美元，再支付万美元，再支付3000万美元；万美元； 如如2005年雅虎中国净利润达年雅虎中国净利润达2500万美元，再支付万美元，再支付3000万美元；万美元；决裂决裂 2005年年8月，周鸿月，周鸿祎祎离开雅虎中国，创立奇虎（离开雅虎中国，创立奇虎（360安全卫士）；安全卫士）； 2006年年8月，雅虎中国与奇虎爆发口水战。月，雅虎中国与奇虎爆发口水战。 2007 Peking University, All rights reserved.投资条款书重要条款（续）投资条款书重要条款（续） 红利优先权（红利优先权（Dividend Rights） 风险投资对象通常是

51、创业企业，通常将利润全部进行再投资，因风险投资对象通常是创业企业，通常将利润全部进行再投资，因此很少会有现金红利支付。此很少会有现金红利支付。 某些情况下，可能会设定累积（某些情况下，可能会设定累积（Cumulative）红利条款，优先股）红利条款，优先股股东将获得累积红利，但在退出时支付。股东将获得累积红利，但在退出时支付。 在优先股转换成普通股时，累积红利通常会转换成股本。在优先股转换成普通股时，累积红利通常会转换成股本。 优先股股东通常也会有权按比例获得普通股红利的一部分。优先股股东通常也会有权按比例获得普通股红利的一部分。 某些基金会设定累进红利机制，在公司未能支付红利时，累积红某些基

52、金会设定累进红利机制，在公司未能支付红利时，累积红利数额将以更快的速度增加。利数额将以更快的速度增加。 清算优先权（清算优先权（Liquidation Preference） 优先股股东通常要求在清算（包括出售，优先股股东通常要求在清算（包括出售，IPO，合并等）时获得，合并等）时获得一定金额的优先偿付。一定金额的优先偿付。 清算优先权可以以清算优先权可以以完全完全/简单参与简单参与（Fully/Simple Participating）形式出现。形式出现。 2007 Peking University, All rights reserved.投资条款书重要条款（续）投资条款书重要条款（续）

53、 股份赎回（股份赎回（Redemption Rights） 基金可能要求公司在特定情况下赎回股份，如投资基金可能要求公司在特定情况下赎回股份，如投资5年后无年后无IPO。 赎回权使得基金可以收回部分投资，同时鼓励公司实现退出。赎回权使得基金可以收回部分投资，同时鼓励公司实现退出。 如公司未能履行义务，则这些股东可以获得额外权利。如公司未能履行义务，则这些股东可以获得额外权利。 在法律不允许赎回时，可以设定针对创始人的认沽期权来实现。在法律不允许赎回时，可以设定针对创始人的认沽期权来实现。 股份转换（股份转换（Conversion Rights） 如基金以优先股方式投资，通常要求随时转换成普通股

54、的权利。如基金以优先股方式投资，通常要求随时转换成普通股的权利。 初始的转换比例一般为初始的转换比例一般为1:1，之后会由于摊薄而不断调整。，之后会由于摊薄而不断调整。 通常基金会等到退出时才执行转换权，以避免失去优先股权利。通常基金会等到退出时才执行转换权，以避免失去优先股权利。 在某些情况（被并购或在某些情况（被并购或IPO）下，优先股会被自动转换为普通股。）下，优先股会被自动转换为普通股。 基金会对自动转换的前提条件做出要求（如特定交易所上市，特基金会对自动转换的前提条件做出要求（如特定交易所上市，特定承销人，定承销人，IPO价格，筹资规模等）。价格，筹资规模等）。 2007 Pekin

55、g University, All rights reserved.投资条款书重要条款（续）投资条款书重要条款（续）摊薄条款（摊薄条款（Anti-Dilution） 在后续融资价格低于之前价格（在后续融资价格低于之前价格（down round）时，基金会要求以零价格）时，基金会要求以零价格或名义价格获得相应新股，使投资成本与后续融资相等。或名义价格获得相应新股，使投资成本与后续融资相等。 新股数量一般是按照特定公式计算，在新股数量一般是按照特定公式计算，在Full Ratchet条款下，基金将可以条款下，基金将可以在后续融资中至少维持原始投资的价值或股份比例。在后续融资中至少维持原始投资的价值

56、或股份比例。 基金也可以通过调整优先股的转换比例，送红股或认购期权来实现反摊薄基金也可以通过调整优先股的转换比例，送红股或认购期权来实现反摊薄的目的。的目的。优先购买权（优先购买权（Pre-emption Rights） 基金通常要求拥有后续发行股份的优先购买权（类似配股权）。基金通常要求拥有后续发行股份的优先购买权（类似配股权）。 某些新股发行（如摊薄条款某些新股发行（如摊薄条款/员工期权）不会触发优先购买权。员工期权）不会触发优先购买权。 基金也会要求拥有其它投资者股份出售时的优先购买权（基金也会要求拥有其它投资者股份出售时的优先购买权（ROFR）。）。 优先购买权的存在可能会降低公司股份

57、的流动性，增加出售需要的时间。优先购买权的存在可能会降低公司股份的流动性，增加出售需要的时间。 2007 Peking University, All rights reserved.优先权：无锡尚德优先权：无锡尚德定期分红权定期分红权 A系列优先股每年可优先获得等于初始发行价格系列优先股每年可优先获得等于初始发行价格5%的红利；的红利；转换权转换权 公司公司IPO后，后，A系列优先股可按系列优先股可按1:1比例自动转换为普通股。公司保证比例自动转换为普通股。公司保证IPO前的公司估值不低于前的公司估值不低于5亿美元，亿美元，IPO筹资所得不低于筹资所得不低于1亿美元；亿美元；赎回权赎回权 如

58、果如果A系列优先股发行满系列优先股发行满37个月，或超过个月，或超过2/3的优先股股东要求赎回全部的优先股股东要求赎回全部已发行的优先股，则已发行的优先股，则A系列优先股股东可在任意时间要求赎回，且赎回价系列优先股股东可在任意时间要求赎回，且赎回价格应为初始发行价格的格应为初始发行价格的115%；清算优先权清算优先权 如公司清算、解散或业务终止，如公司清算、解散或业务终止，A系列优先股享有清算优先权，行权比例系列优先股享有清算优先权，行权比例为初始发行价格的为初始发行价格的115%。 2007 Peking University, All rights reserved.投资条款书重要条款（续

59、）投资条款书重要条款（续）创始人股份（创始人股份（Founders Shares） 创始人通常以非常低的价格获得较多股份（干股）。创始人通常以非常低的价格获得较多股份（干股）。 基金可能会要求这些股份分期或根据业绩表现兑现。基金可能会要求这些股份分期或根据业绩表现兑现。 在创始人或高层离开公司时，他们所持股份可能依据公司当时状况不同在创始人或高层离开公司时，他们所持股份可能依据公司当时状况不同采取不同处理方式（自由转让采取不同处理方式（自由转让/强制购回）。强制购回）。 创始人或高层所持股份也会设定一定的锁定期。创始人或高层所持股份也会设定一定的锁定期。陈述和保证陈述和保证 投资者需要创始人和

60、公司高层就公司状况做出一定陈述和保证，以此作投资者需要创始人和公司高层就公司状况做出一定陈述和保证，以此作为投资的前提。为投资的前提。 陈述和保证的范围一般包括：公司的股本细节，财务报表，商业计划，陈述和保证的范围一般包括：公司的股本细节，财务报表，商业计划，资产（尤其是知识产权），重大合同以及诉讼法律事项。资产（尤其是知识产权），重大合同以及诉讼法律事项。 创始人和公司高层一般会要求某些事项（如特定资产）豁免保证义务。创始人和公司高层一般会要求某些事项（如特定资产）豁免保证义务。 如果违反保证义务，创始人和公司高层的报酬可能会相应减少。如果违反保证义务，创始人和公司高层的报酬可能会相应减少。