chap5抵押和资产证券化市场PPT课件

1、现代金融市场学第五章第五章 抵押和资产证券化市场抵押和资产证券化市场 引言：引言： “资产证券化资产证券化”(asset securitization) 起源于起源于60年度末美国住宅抵押贷款市场。年度末美国住宅抵押贷款市场。1968年美国政府国民抵押年美国政府国民抵押协会首次公开发行协会首次公开发行“过手证券过手证券”，从此开启全球资产证券，从此开启全球资产证券化的先河。化的先河。“资产证券化资产证券化” 这个词组是这个词组是1977年美国投资年美国投资银行家刘易斯银行家刘易斯瑞尼尔瑞尼尔(LewisS.Ranieri)在一次与在一次与华尔街华尔街日报日报(The Wall Street J

2、ournal)的记者讨论抵押贷款过手的记者讨论抵押贷款过手证券时首次使用，此后证券时首次使用，此后“资产证券化资产证券化”一词在金融界逐渐一词在金融界逐渐流行起来。流行起来。 第五章第五章 抵押和资产证券化市场抵押和资产证券化市场教学内容教学内容第一节第一节 资产证券化概述资产证券化概述 第二节第二节 抵押支持证券抵押支持证券 第三节第三节 资产支持证券资产支持证券 第四节第四节 我国资产证券化市场我国资产证券化市场n资产证券化的资产证券化的定义定义p资产证券化是将那些缺乏流动性的、但能够产生可预资产证券化是将那些缺乏流动性的、但能够产生可预见的现金流收入的资产出售给特定发行人，由其通过见的现

3、金流收入的资产出售给特定发行人，由其通过创设以该资产产生的现金流为支持的金融工具或权利创设以该资产产生的现金流为支持的金融工具或权利凭证，从而把原来不流动的资产转换成可以在金融市凭证，从而把原来不流动的资产转换成可以在金融市场上出售和流通的证券的一种融资过程或方法。（教场上出售和流通的证券的一种融资过程或方法。（教材定义）材定义）p资产证券化是指把缺乏流动性，但具有未来现金流收资产证券化是指把缺乏流动性，但具有未来现金流收入的资产汇集起来，通过结构性重组，将其转变为可入的资产汇集起来，通过结构性重组，将其转变为可以在金融市场上出售和流通的证券，据以融通资金的以在金融市场上出售和流通的证券，据以

4、融通资金的过程。（相关教材借鉴：赵宇华主编过程。（相关教材借鉴：赵宇华主编. .资产证券化原理资产证券化原理与实务与实务. .中国人民大学出版社中国人民大学出版社,2007.8,2007.8）第一节第一节 资产证券化概述资产证券化概述 n资产证券化的资产证券化的特征特征p资产证券化是以能够产生可预见的现金流收入的特定资产证券化是以能够产生可预见的现金流收入的特定资产作为基础资产；资产作为基础资产；p资产证券化也是利用资本市场对现有资产风险和收益资产证券化也是利用资本市场对现有资产风险和收益进行重新组合的过程。进行重新组合的过程。第一节第一节 资产证券化概述资产证券化概述 n资产证券化的资产证券

5、化的分类分类p在美国，一般按抵押物的不同把资产证券化分为两大在美国，一般按抵押物的不同把资产证券化分为两大类：类： 以住宅抵押贷款为基础资产的证券，称为抵押支持证券以住宅抵押贷款为基础资产的证券，称为抵押支持证券(mortgage-backed securities(mortgage-backed securities，MBS)MBS)，具体分为抵押，具体分为抵押过手支持证券、抵押担保支持证券和可剥离抵押支持证过手支持证券、抵押担保支持证券和可剥离抵押支持证券。券。 除抵押贷款支持证券以外，其他证券统称为资产支持证除抵押贷款支持证券以外，其他证券统称为资产支持证券券(asset(assetba

6、cked securitiesbacked securities，ABS)ABS)。具体又可分为。具体又可分为规则现金流结构和不规则现金流结构两种类型。规则现金流结构和不规则现金流结构两种类型。第一节第一节 资产证券化概述资产证券化概述 n资产证券化的资产证券化的分类分类p根据证券偿付结构的不同，理论上又把资产证券化可根据证券偿付结构的不同，理论上又把资产证券化可分为过手证券（分为过手证券（pass-throughpass-through）和转付证券）和转付证券(pay-thro(pay-through)ugh)。 过手证券就是把到期期间、利息和性质近似的资产组合过手证券就是把到期期间、利息和

7、性质近似的资产组合起来，然后发行直接代表该资产所有权的证券。投资者起来，然后发行直接代表该资产所有权的证券。投资者购买该过手证券后，就拥有资产的所有权。对于资金需购买该过手证券后，就拥有资产的所有权。对于资金需求者而言，过手证券并非其负债，不会显示在财务报表求者而言，过手证券并非其负债，不会显示在财务报表中，达到了表外融资的目的。中，达到了表外融资的目的。 转付证券是将资产池产生的现金流按偿付次序分档，再转付证券是将资产池产生的现金流按偿付次序分档，再按优次结构进行偿付。按优次结构进行偿付。第一节第一节 资产证券化概述资产证券化概述 n资产证券化的资产证券化的参与者参与者p1.原始债务人原始债

8、务人p2.原始债权人（证券化的发起人）原始债权人（证券化的发起人）p3.特别目的机构（特别目的机构（special purpose vehiclespecial purpose vehicle，SPVSPV）p4.投资者投资者p5.专门服务人专门服务人p6.信托机构信托机构p7.担保机构担保机构p8.信用评级机构信用评级机构第一节第一节 资产证券化概述资产证券化概述 n资产证券化的资产证券化的一般程序一般程序p发起人对证券化的资产分离打包（组建资产池）出售发起人对证券化的资产分离打包（组建资产池）出售给发行人；给发行人；p发行人（发行人（SPVSPV）对证券化资产组建资产池并以此为基）对证券化

9、资产组建资产池并以此为基础资产发行证券；础资产发行证券；p发行人向相关机构申请信用增级和信用评级；发行人向相关机构申请信用增级和信用评级；p发行人选择承销商发售证券；发行人选择承销商发售证券；p委托相关机构管理委托相关机构管理现金流、进行证券登记、向投资者现金流、进行证券登记、向投资者发放证券本金和利息等方面工作。发放证券本金和利息等方面工作。第一节第一节 资产证券化概述资产证券化概述 资产证券化运作程序示意图（以银行信贷资产为例）资产证券化运作程序示意图（以银行信贷资产为例）第一节第一节 资产证券化概述资产证券化概述 n抵押支持证券的定义抵押支持证券的定义p定义：抵押支持证券是以各种抵押债权

10、定义：抵押支持证券是以各种抵押债权( (如各种住房如各种住房抵押贷款等抵押贷款等) )或者抵押池的现金流作为支持的证券的或者抵押池的现金流作为支持的证券的统称。统称。p由于由于MBSMBS的标的物是抵押贷款，和抵押贷款密切相关的标的物是抵押贷款，和抵押贷款密切相关的风险是提前偿付风险的风险是提前偿付风险(prepayment risk)(prepayment risk)。提前还。提前还款这种不确定时间、不确定还款数额的行为使抵押款这种不确定时间、不确定还款数额的行为使抵押贷款现金流出现了较大的不确定性，从而引起了贷款现金流出现了较大的不确定性，从而引起了MBSMBS现金流的波动，给证券持有人带

11、来风险。现金流的波动，给证券持有人带来风险。 第二节第二节 抵押支持证券抵押支持证券 n抵押支持证券的分类抵押支持证券的分类p根据对利息、计划偿还本金、提前偿付本金根据对利息、计划偿还本金、提前偿付本金(prepay(prepayment)ment)的处理方法不同，抵押支持证券可以分成三类：的处理方法不同，抵押支持证券可以分成三类： 抵押过手证券抵押过手证券(mortgage pass(mortgage passthrough securitiethrough securities)s)、 抵押担保债券抵押担保债券(collateralized mortgage obligatio(colla

12、teralized mortgage obligationsns，简记为，简记为CMO)CMO) 可剥离抵押支持证券可剥离抵押支持证券(stripped mortgage-backed se(stripped mortgage-backed securities)curities)。 第二节第二节 抵押支持证券抵押支持证券 n抵押过手证券抵押过手证券p抵押过手证券是将一个或一个以上抵押贷款集合起抵押过手证券是将一个或一个以上抵押贷款集合起来建立一个抵押池并出售该抵押池的参与凭证形成来建立一个抵押池并出售该抵押池的参与凭证形成的证券。的证券。p抵押过手证券的现金流取决于标的抵押贷款的现金抵押过手

13、证券的现金流取决于标的抵押贷款的现金流，这些现金流包括每月规定的还款额流，这些现金流包括每月规定的还款额( (其中包括了其中包括了利息和计划归还本金利息和计划归还本金) )和提前偿付本金。和提前偿付本金。p所有的投资者获得相同的收益率，并承担相同的提所有的投资者获得相同的收益率，并承担相同的提前偿付风险。前偿付风险。第二节第二节 抵押支持证券抵押支持证券 抵押过手证券的构建流程及现金流模式抵押过手证券的构建流程及现金流模式第二节第二节 抵押支持证券抵押支持证券 n抵押担保证券抵押担保证券p抵押担保证券就将投资者分为不同的类别，并开发抵押担保证券就将投资者分为不同的类别，并开发出一套规则以决定不

14、同类别的投资者是如何获得本出一套规则以决定不同类别的投资者是如何获得本金的偿付证券。金的偿付证券。p为了满足不同投资者的风险偏好，抵押贷款产生的为了满足不同投资者的风险偏好，抵押贷款产生的现金流可以被重新分配从而使提前偿付风险也得到现金流可以被重新分配从而使提前偿付风险也得到重新分配，形成了一系列不同期限、不同息票率、重新分配，形成了一系列不同期限、不同息票率、不同风险程度的投资序列不同风险程度的投资序列(tranches)(tranches)。p CMOCMO是以抵押过手证券或抵押贷款本身的现金流为是以抵押过手证券或抵押贷款本身的现金流为基础发行的一种衍生债券，又称为多级抵押支持债基础发行的

15、一种衍生债券，又称为多级抵押支持债券。券。第二节第二节 抵押支持证券抵押支持证券 n可剥离抵押支持证券：在所谓的剥离可剥离抵押支持证券：在所谓的剥离MBS (stripped MBS)中，本金和利息是分开支付的。中，本金和利息是分开支付的。p所有的本金支付都被分配给一类证券，称之为纯本金证券所有的本金支付都被分配给一类证券，称之为纯本金证券(principal only，PO)。p所有的利息支付都被分配给另一类证券，称之为纯利息证券所有的利息支付都被分配给另一类证券，称之为纯利息证券(interest only，IO)。pPO和和IO都是风险性的投资。随着提前支付率的增加，都是风险性的投资。随

16、着提前支付率的增加，PO的价的价值增加，而值增加，而Io的价值在减少；随着提前偿付比率的减少，情况的价值在减少；随着提前偿付比率的减少，情况则相反。则相反。p在在PO证券中，投资者收到固定数额的本金作为回报，但是时证券中，投资者收到固定数额的本金作为回报，但是时间不确定。标的抵押组合较高的提前偿付比率将导致提前收到间不确定。标的抵押组合较高的提前偿付比率将导致提前收到本金本金(这对这对PO持有者而言是好消息持有者而言是好消息)。标的抵押组合较低的提。标的抵押组合较低的提前偿付比率将延迟收到本金，并降低了前偿付比率将延迟收到本金，并降低了PO提供的收益率。提供的收益率。p在在IO证券中，投资者收

17、到的总的现金流是不确定的。提前偿证券中，投资者收到的总的现金流是不确定的。提前偿付比例越高，投者收到的总现金流越低；反之亦然。付比例越高，投者收到的总现金流越低；反之亦然。第二节第二节 抵押支持证券抵押支持证券 n抵押担保证券与抵押转手证券的区别：抵押担保证券与抵押转手证券的区别：p(1)(1)转手证券是同一种期限、同一种利率的抵押贷款转手证券是同一种期限、同一种利率的抵押贷款证券；而担保抵押贷款债券是有多种期限、多种利证券；而担保抵押贷款债券是有多种期限、多种利率、多种组合的抵押证券，因此，又被称为多级抵率、多种组合的抵押证券，因此，又被称为多级抵押证券。押证券。p(2)(2)转手证券是将抵

18、押贷款组合产生的本金和利息按转手证券是将抵押贷款组合产生的本金和利息按持有份额平均分配给证券投资者，借款人因提前还持有份额平均分配给证券投资者，借款人因提前还款所造成的不稳定的现金流也同样平均分配给投资款所造成的不稳定的现金流也同样平均分配给投资者，因此，只要抵押贷款组合中有一笔贷款未被清者，因此，只要抵押贷款组合中有一笔贷款未被清偿，所有的转手证券就都没有到期；而抵押担保贷偿，所有的转手证券就都没有到期；而抵押担保贷款债券是对贷款集合的现金流进行重新分配后创造款债券是对贷款集合的现金流进行重新分配后创造出的具有不同特点的债券类别，集合中产生的本金出的具有不同特点的债券类别，集合中产生的本金和

19、利息不是被平均分配给证券投资者，而是对不同和利息不是被平均分配给证券投资者，而是对不同的类别有不同的分配比例，使不同的债券类别表现的类别有不同的分配比例，使不同的债券类别表现出不同的平均寿命和不同的现金流等特点，从而满出不同的平均寿命和不同的现金流等特点，从而满足不同类型的投资者的偏好。足不同类型的投资者的偏好。 第二节第二节 抵押支持证券抵押支持证券 n资产支持证券的定义分类资产支持证券的定义分类p资产支持证券资产支持证券(asset(assetbacked securitiesbacked securities，ABS)ABS)是指以非住宅抵押贷款作为基础资产支持的证券。是指以非住宅抵押贷

20、款作为基础资产支持的证券。pABSABS的抵押物的抵押物 消费者金融资产消费者金融资产汽车贷款、学生贷款和信用卡应汽车贷款、学生贷款和信用卡应还款项等都属于消费者金融资产还款项等都属于消费者金融资产 商业性金融资产商业性金融资产计算机租赁、商业应收款等。计算机租赁、商业应收款等。 第三节第三节 资产支持证券资产支持证券 nABSABS的分类的分类p规则现金流结构：抵押物还本付息有摊销时间表，规则现金流结构：抵押物还本付息有摊销时间表，其现金流按照一定的分配方式同时分配给投资者。其现金流按照一定的分配方式同时分配给投资者。类似类似MBSMBS，分为过手证券和转付证券。以汽车贷款支，分为过手证券和

21、转付证券。以汽车贷款支持证券为代表；持证券为代表；p无规则现金流结构：抵押物还本付息没有摊销时问无规则现金流结构：抵押物还本付息没有摊销时问表，这类证券的抵押池为循环贷款。之所以称这类表，这类证券的抵押池为循环贷款。之所以称这类贷款为循环贷款是因为在循环期内，从这些贷款中贷款为循环贷款是因为在循环期内，从这些贷款中收到的本金并没有分配给证券持有人，而是由信托收到的本金并没有分配给证券持有人，而是由信托人管理并再投资于与收到的本金额度相当的其他循人管理并再投资于与收到的本金额度相当的其他循环贷款，从而将抵押池的规模维持在一个比较稳定环贷款，从而将抵押池的规模维持在一个比较稳定的水平。典型的无规则

22、现金流结构的的水平。典型的无规则现金流结构的ABSABS是信用卡应是信用卡应还款支持证券。还款支持证券。第三节第三节 资产支持证券资产支持证券 n汽车贷款支持证券汽车贷款支持证券p汽车贷款支持证券的发行者主要有：汽车生产商下汽车贷款支持证券的发行者主要有：汽车生产商下设的金融机构、商业银行和专门发放汽车贷款的金设的金融机构、商业银行和专门发放汽车贷款的金融机构等。融机构等。p偿付结构也分为过手证券和转付证券两种。偿付结构也分为过手证券和转付证券两种。p汽车贷款有计划偿还期，理论上产生规则现金流。汽车贷款有计划偿还期，理论上产生规则现金流。因此，汽车贷款支持证券为分期偿付证券。因此，汽车贷款支持

23、证券为分期偿付证券。p汽车贷款支持证券的现金流包括每期规定的还款额汽车贷款支持证券的现金流包括每期规定的还款额( (利息和应还本金利息和应还本金) )和提前偿还的本金。和抵押支持和提前偿还的本金。和抵押支持证券一样，投资者面临提前偿付风险。证券一样，投资者面临提前偿付风险。p顾客提前还款的原因：顾客提前还款的原因： (1) (1)全额还款能够享有某些优惠和产品折价。全额还款能够享有某些优惠和产品折价。 (2) (2)车辆转手率车辆转手率 (3) (3)车辆毁损或丢失车辆毁损或丢失 (4) (4)市场利率下降市场利率下降第三节第三节 资产支持证券资产支持证券 n信用卡应收款支持证券信用卡应收款支

24、持证券p信用卡应还款支持证券，顾名思义，其抵押物就是以信信用卡应还款支持证券，顾名思义，其抵押物就是以信用卡应还款的现金流为支持的证券。用卡应还款的现金流为支持的证券。p信用卡应收账款支持证券是非分期偿付的有价证券，其信用卡应收账款支持证券是非分期偿付的有价证券，其未来现金流是不规则：未来现金流是不规则： 原因：信用卡持有人通常具有一定的信用额度，只原因：信用卡持有人通常具有一定的信用额度，只要持卡人总透支额度不超过他们的信用额度即可持续使要持卡人总透支额度不超过他们的信用额度即可持续使用。由于信用卡持有人可以随意选择还款时间，信用额用。由于信用卡持有人可以随意选择还款时间，信用额度也可以循环

25、使用，因此信用卡应还款支持证券并不存度也可以循环使用，因此信用卡应还款支持证券并不存在实际的到期时间，本金数量也是实时变动的。在实际的到期时间，本金数量也是实时变动的。第三节第三节 资产支持证券资产支持证券 n信用卡应收款支持证券信用卡应收款支持证券p信用卡应还款支持证券的支付结构：信用卡应还款支持证券的支付结构： 在一段被称为锁定期或周转期的特定时期内，信用卡借在一段被称为锁定期或周转期的特定时期内，信用卡借款人偿付的本金构成贷款组合，这些贷款组合由受托人款人偿付的本金构成贷款组合，这些贷款组合由受托人保留并将其再投资于其他应收账款。锁定期的长度为保留并将其再投资于其他应收账款。锁定期的长度

26、为1818个月到个月到1010年之间。因此，在锁定期期间，付出的现金流年之间。因此，在锁定期期间，付出的现金流量是由应收融资费用和服务费用决定的。量是由应收融资费用和服务费用决定的。 锁定期之后，本金不再被重新投资，而是支付给投资者。锁定期之后，本金不再被重新投资，而是支付给投资者。这段时期被称为本金分期偿付时期。这段时期被称为本金分期偿付时期。p信用卡应收账款支持证券偿付结构类型：信用卡应收账款支持证券偿付结构类型： (1)(1)转手结构，转手结构， (2)(2)控制性分期偿付结构，控制性分期偿付结构， (3)(3)一次还本付息偿付结构。一次还本付息偿付结构。 第三节第三节 资产支持证券资产

27、支持证券 n我国资产证券化发展状况我国资产证券化发展状况p我国的资产证券化市场分为在银行间债券市场交易的市我国的资产证券化市场分为在银行间债券市场交易的市场和在沪深证券交易所交易的市场。场和在沪深证券交易所交易的市场。 银行间资产证券化市场银行间资产证券化市场 我国资产证券化真正起步于我国资产证券化真正起步于20052005年年l2l2月两项银行信贷资产月两项银行信贷资产证券化试点交易的成功发行。试点交易分别是中国建设银证券化试点交易的成功发行。试点交易分别是中国建设银行股份有限公司的住房抵押贷款支持证券和国家开发银行行股份有限公司的住房抵押贷款支持证券和国家开发银行的信贷抵押贷款证券。的信贷

28、抵押贷款证券。 20082008年，中国建设银行股份有限公司发行了国内首只不良年，中国建设银行股份有限公司发行了国内首只不良贷款资产支持证券贷款资产支持证券建元建元200820081 1重整资产证券化。该重整资产证券化。该只债券的发行标志着我国商业银行处置不良资产的创新。只债券的发行标志着我国商业银行处置不良资产的创新。 截至截至20092009年底，一共发行了年底，一共发行了1717期金融机构资产支持证券，期金融机构资产支持证券，基础资产以银行信贷资产为主。基础资产以银行信贷资产为主。第四节第四节 我国资产证券化市场我国资产证券化市场 n我国资产证券化发展状况我国资产证券化发展状况 交易所资

29、产证券化市场交易所资产证券化市场 非金融机构方面，中国联合网络通信有限公司于非金融机构方面，中国联合网络通信有限公司于20052005年年8 8月发行的中国联通月发行的中国联通CDMACDMA网络租赁费收益计划为国内首个企网络租赁费收益计划为国内首个企业专项资产管理计划，成为我国企业资产证券化的标志性业专项资产管理计划，成为我国企业资产证券化的标志性事件。事件。 在之后一年中，另外在之后一年中，另外8 8个专项资产管理计划陆续诞生，个专项资产管理计划陆续诞生，“基础资产基础资产”的范围也扩大到与高速公路收费、设备租赁、的范围也扩大到与高速公路收费、设备租赁、电力销售、基础设施建设和股权转让等相

30、关的各种应收账电力销售、基础设施建设和股权转让等相关的各种应收账款或未来现金流款或未来现金流( (对应收益权对应收益权) )。p近几年，我国资产证券化产品的种类日益丰富，产品种近几年，我国资产证券化产品的种类日益丰富，产品种类已由两类发展到五类，涵盖行业也日益广泛，涉及银类已由两类发展到五类，涵盖行业也日益广泛，涉及银行、电信、交通、电力及房地产等诸多行业。产品期限行、电信、交通、电力及房地产等诸多行业。产品期限从从0.180.18年到年到31.1731.17年不等。年不等。 第四节第四节 我国资产证券化市场我国资产证券化市场 截止截止20092009年底我国企业资产证券化产品发行情况年底我国

31、企业资产证券化产品发行情况第四节第四节 我国资产证券化市场我国资产证券化市场 截止截止20092009年底我国信贷资产证券化产品发行情况（年底我国信贷资产证券化产品发行情况（1 1）第四节第四节 我国资产证券化市场我国资产证券化市场 截止截止20092009年底我国信贷资产证券化产品发行情况（年底我国信贷资产证券化产品发行情况（2 2）第四节第四节 我国资产证券化市场我国资产证券化市场 n我国资产证券化典型案例我国资产证券化典型案例n案例一：国家开发银行第一期开元信贷支持证券案例一：国家开发银行第一期开元信贷支持证券p(1)(1)发起机构及贷款服务机构、安排人：国家开发银行。发起机构及贷款服务

32、机构、安排人：国家开发银行。p(2)(2)发行人、受托人：中诚信托投资有限责任公司。发行人、受托人：中诚信托投资有限责任公司。p(3)(3)资金保管机构：中国银行股份有限公司。资金保管机构：中国银行股份有限公司。p(4)(4)发行总规模：发行总规模：41.9225841.92258亿元亿元。p(5)(5)结构：国家开发银行作为发起机构以部分信贷资产结构：国家开发银行作为发起机构以部分信贷资产作为信托财产委托给受托人，以中诚信托投资有限责任作为信托财产委托给受托人，以中诚信托投资有限责任公司为受托人，设立一个专项信托。受托人向投资人发公司为受托人，设立一个专项信托。受托人向投资人发行本期证券，并以信托财产所产生的现金为限支付本期行本期证券，并以信托财产所产生的现金为限支付本期证券的本息及其他收益证券的本息及其他收益p(6)(6)信用增级与评级：采用内部增级的方法，中诚信负信用增级与评级：采用内部增级的方法，中诚信负责评级。责评级。 第四节第四节 我国资产证券化市场我国资产证券化市场 n我国资产证券化典型案例我国资产证券化典型案例n案例一：国家开发银行第一期开元信贷支持证券案例一：国家开发银行第一期开元信贷支持证