平狄克微观经济学课件第15章

1、一、存量与流量一、存量与流量(stock and flow)(stock and flow) 存量是一个静态的量，它是和一定的存量是一个静态的量，它是和一定的相联系的量，是指在一定时点，某经相联系的量，是指在一定时点，某经济变量的经济总量的数值，例如，财富济变量的经济总量的数值，例如，财富就是一个存量，它是某一时刻所持有的就是一个存量，它是某一时刻所持有的财产财产 流量是指一定流量是指一定发生的某种经济变发生的某种经济变量变动的数值，例如收入量变动的数值，例如收入 流量来自存量，并归于存量之中流量来自存量，并归于存量之中存量资本的投资决策存量资本的投资决策 资本是以存量来衡量。劳动和原材料则资

2、本是以存量来衡量。劳动和原材料则是以流量衡量。可变资本和产出率都是是以流量衡量。可变资本和产出率都是流量流量 存量资本的投资回报是以不同时间段发存量资本的投资回报是以不同时间段发生的资金流量实现的生的资金流量实现的 对存量资本的投资决策则必须将现在的对存量资本的投资决策则必须将现在的资本投入和未来使用年限内的全部利润资本投入和未来使用年限内的全部利润贴现值进行比较。贴现值进行比较。 二、贴现值二、贴现值 未来收入值现在多少？这取决于利息率。未来收入值现在多少？这取决于利息率。假如年利息率为假如年利息率为R，一元收入一年后就值，一元收入一年后就值1+R元，一年后的元，一年后的1+R元值现在元值现

3、在1元。一年后元。一年后的的1元值现在的元值现在的1/（1+R）元。）元。现在的现在的1元元2年后值（年后值（1+R）（）（1+R）元，）元，3年后为（年后为（1+R）3 n年后为（）年后为（）n元，那么，元，那么，n年后的元就值现在的年后的元就值现在的（）（）n元。元。 由此可知，利率水平越高，同样水由此可知，利率水平越高，同样水平的未来收入的贴现值就越低平的未来收入的贴现值就越低 利率越低，未来收入的贴现值就越利率越低，未来收入的贴现值就越大大（未来美元的贴现值，针对不同利率和（未来美元的贴现值，针对不同利率和不同时间段，见表不同时间段，见表.）例，支付流量定值例，支付流量定值 有两股支付

4、流量，流量有美元，有两股支付流量，流量有美元，现在支付，一年后支付；现在支付，一年后支付； 流量有美元，现在支付，流量有美元，现在支付，一年后支付，二年后支付。一年后支付，二年后支付。如何选择对支付方更有利。如何选择对支付方更有利。流量贴现值流量贴现值100/(1+R)+100流量流量B贴现值贴现值=20+100/（1+R）+100/（1+R）2 如果利率如果利率R=5%，那么，那么，A流量的现值为流量的现值为195.2元，元，B流量的现值为流量的现值为205.元元 如果选择标准是支付得尽量少，那么如果选择标准是支付得尽量少，那么流量较好。但是它支付得较快流量较好。但是它支付得较快三、债卷的值

5、三、债卷的值 债卷的现值为未来每年支付的债卷的现值为未来每年支付的“债息债息”和本金的贴现值和本金的贴现值 一种年期的债卷每年支付一种年期的债卷每年支付元，第年还本元元，第年还本元 其现值为：其现值为：（）（）（）（）（）（）（）（）（）（）1 1、永久债卷、永久债卷 是一种每年支付固定金额永久支付的债卷。如是一种每年支付固定金额永久支付的债卷。如果每年支付元，那么其现值为：果每年支付元，那么其现值为： （）（）（）（）（）因为：因为：（）（）（）（）（）所以：所以： 2 2、债卷的有效收益率、债卷的有效收益率 债卷的交易大多是在债卷市场交易，交债卷的交易大多是在债卷市场交易，交易债卷的值由其

6、交易价格确定。易债卷的值由其交易价格确定。 通过债卷的市场价格我们可以反推出对通过债卷的市场价格我们可以反推出对应的利率，这一利率为其有效收益率。应的利率，这一利率为其有效收益率。 例如对于每年支付例如对于每年支付100的永久债卷，如果的永久债卷，如果其市场交易价格为元：其市场交易价格为元： ，.。如果一个年期年息为元的债卷如果一个年期年息为元的债卷的市场价格为元，其有效收益率？的市场价格为元，其有效收益率？ （）（）（）（）（）（）（）（）（）（） 。比较两种债卷比较两种债卷可以比较其有可以比较其有效收益率效收益率在市场评价中，往往前景看在市场评价中，往往前景看好的公司其风险小，有效收好的公

7、司其风险小，有效收益率也较低，而风险大的债益率也较低，而风险大的债卷其有效收益率必须较高卷其有效收益率必须较高四、资本投资决策的净现值标准四、资本投资决策的净现值标准 对固定资本的投资决策是把对固定资本的投资决策是把未来收入的未来收入的净现值净现值和和现在的投资成本现在的投资成本进行比较。这进行比较。这种方法为种方法为净现值标准净现值标准。 如果一项投资预期将来现金流量的现值如果一项投资预期将来现金流量的现值大于投资成本，投资就是可行的。大于投资成本，投资就是可行的。如果一项投资其成本为，预期它的使用如果一项投资其成本为，预期它的使用年限为年，它在未来年内每年的年限为年，它在未来年内每年的预期

8、利润流为预期利润流为， 其净现值为：其净现值为： （）（）（）（）（）（）， 是贴现率，可以用市场利率或机会利率，即是贴现率，可以用市场利率或机会利率，即从相似投资（具有相似风险）中得到的收益率。从相似投资（具有相似风险）中得到的收益率。一项投资的风险越大，预期的收益率就越高。一项投资的风险越大，预期的收益率就越高。 当当时，才能投资。时，才能投资。真实贴现率与名义贴现率真实贴现率与名义贴现率 真实贴现率是指用真实贴现率是指用除去通货膨胀影响之除去通货膨胀影响之后的真实现金流后的真实现金流计算的贴现率。计算的贴现率。 或者用或者用真实利息率真实利息率计算，即名义利率减计算，即名义利率减通货膨胀

9、率。通货膨胀率。 案例：投资项目分析 一家名为一家名为C的公司在特定地区经营洗车店，的公司在特定地区经营洗车店，该项目的预期寿命为该项目的预期寿命为5年（地皮租赁合同年（地皮租赁合同期），拥有期），拥有7个洗车台，洗车台和其他设个洗车台，洗车台和其他设备在项目结束时可以售出备在项目结束时可以售出66500美元，公美元，公司的创办成本（购买设备、修建道路、司的创办成本（购买设备、修建道路、安装设备、建立房屋）为安装设备、建立房屋）为179000美元美元洗车店一年工作洗车店一年工作360天天每个洗车台每天平均洗每个洗车台每天平均洗36辆车辆车每次洗车的平均收入每次洗车的平均收入0.875美元（平均

10、收费美元（平均收费1.25-交纳的交纳的30%的特许的特许费）费）每次洗车的可变成本：每次洗车的可变成本： 水电费水电费0.08美元美元 洗涤剂洗涤剂0.04美元美元 机器维护机器维护0.02美元美元每月的固定成本每月的固定成本 房租房租750美元美元 用电用电90美元美元 场地维护场地维护80美元美元 人工人工190美元美元 管理支出管理支出100美元美元每年的折旧费每年的折旧费22500美元美元公司必须交纳公司必须交纳34%的所得税的所得税公司的年销售收入=7360 36 0.875=79380年的营业成本：可变成本（美元）水电费0.08 360 36 7=7258洗涤剂0.04 9072

11、0=3629机器维护0.02 90720=1814总可变成本12701 固定成本：固定成本： 电费电费90 12=1080 房租750 12=9000 场地维护80 12=960 人工190 12=2280 管理支出100 12=1200 总固定成本：14520 折旧22500 项目年总营业成本：12701+14520+22500=49721项目净收入 年销售收入79380 减： 年营业支出49721 税前净收入：29659 减： 所得税10084（34% 29659） 净收入19575净现值分析 净收入净收入19575 加：加： 折旧折旧22500 设备残值设备残值66500 项目净现值项目

12、净现值21788项目收益率 项目收益率项目收益率=净现值净现值/投资成本投资成本 如果如果NPV=0，项目收益率为内部收益率，项目收益率为内部收益率IRR，表示使项目净收益现值正好等于项目创办成本表示使项目净收益现值正好等于项目创办成本的贴现率的贴现率 对于上洗车店：对于上洗车店：42075/（1+r)+42075/(1+r)2+ 42075/(1+r)3+ 42075/(1+r)4+ 42075/(1+r)5+66500/(1+r)5=179000试错法：R14%法则：如果法则：如果IRR 贴现率，项目可以接贴现率，项目可以接受受项目排序 对不同项目相对可接受性进行排序对不同项目相对可接受性

13、进行排序 如果投资项目具有同样创办成本，同样如果投资项目具有同样创办成本，同样寿命，根据净现值高的进行排序寿命，根据净现值高的进行排序 如果创办成本不同，寿命相同，仍可用如果创办成本不同，寿命相同，仍可用净现值标准排序净现值标准排序C公司按创办成本对各投资项目进行排序公司按创办成本对各投资项目进行排序 总投资预算为总投资预算为360000，以上项目的寿命都为，以上项目的寿命都为5年年项目项目创办成本创办成本$净现值净现值$1、汽车零件店、汽车零件店181000181002、洗车店、洗车店179000217883、比萨饼店、比萨饼店100000152004、洗衣店、洗衣店80000108005、

14、炸面包圈店、炸面包圈店7000010150各种可能的两项目组合各种可能的两项目组合 项目组合项目组合1、2最优最优项目组合项目组合创办成本创办成本净现值净现值1、2360000398881、3281000333001、4261000289001、5251000282502、3279000369882、4259000325882、5249000319383、4180000260003、5170000253504、515000020950C公司各种可能的各种可能的3项目组合在投资预算内，项目组合在投资预算内，项目组合2、3、4最优，优于项目组合最优，优于项目组合1、2项目组合项目组合创办成本创办成

15、本净现值净现值1、2、3460000550881、2、4440000506881、2、5430000500381、3、4361000441001、3、5434501、4、5390502、3、4477882、3、5471382、4、5427383、4、536150A个项目中取B个CAB=B！/A！（B-A）！投资项目具有不同寿命 方法一：重置系列法方法一：重置系列法 将资本预算时间延伸到各比较项目的最小公将资本预算时间延伸到各比较项目的最小公倍数年倍数年 例如，一个项目寿命例如，一个项目寿命2年，一个年，一个3年，用年，用6年年进行比较，第一个项目重复进行比较，第一个项目重复3次，第二个项次，第

16、二个项目重复目重复2次，常用于对机器设备的投资分析次，常用于对机器设备的投资分析 方法二：当项目具有很长寿命时，可以方法二：当项目具有很长寿命时，可以任意选择一定时期进行比较，将这个时任意选择一定时期进行比较，将这个时期看作各项目的寿命，避免时期延伸过期看作各项目的寿命，避免时期延伸过于遥远而导致不确定性增加和现值下降于遥远而导致不确定性增加和现值下降资金成本贴现率项目选择：项目选择：IRR 贴现率，项目可以接受贴现率，项目可以接受 贴现率：资金的边际成本，企业得到新的投资贴现率：资金的边际成本，企业得到新的投资资金的成本资金的成本 企业投资资本的来源企业投资资本的来源举债；利用权益资本举债；

17、利用权益资本（发行股票）（发行股票） 假设某企业发行新债券的利率假设某企业发行新债券的利率12%，企业所有，企业所有者对其所投资金的收益预期为者对其所投资金的收益预期为14%。企业的最。企业的最佳资本组合为佳资本组合为60%债券，债券，40%权益资本。如果权益资本。如果企业所得税率为企业所得税率为34% 债务边际成本债务边际成本=12%（1-34%）=0.0792 资金边际成本资金边际成本(k)=0.60.0792+ 0.4 0.14=0.1035均衡：资本预算规模 随着投资规模的扩随着投资规模的扩大，融资成本越高，大，融资成本越高，资金的边际成本资金的边际成本k增增加加 内部收益率则随着内部

18、收益率则随着投资规模的增加而投资规模的增加而下降下降 IRRk的资本规模的资本规模都可以接受都可以接受0新投资数量MCCIRRMCCIRR五、对风险的调整五、对风险的调整 当将来的现金流量是确定时，这时的贴现率为当将来的现金流量是确定时，这时的贴现率为无风险的利息率，例如国债的投资回报。无风险的利息率，例如国债的投资回报。 但是在现实投资决策中，未来的现金流大多是但是在现实投资决策中，未来的现金流大多是不确定的。在这种情况下，贴现率就应该进行不确定的。在这种情况下，贴现率就应该进行调整。调整。 通常的做法是把通常的做法是把无风险利息率无风险利息率加上加上风险贴水风险贴水，提高了贴现率。提高了贴

19、现率。 风险贴水应该多大？风险贴水应该多大？1 1、可分散风险与不可分散风险、可分散风险与不可分散风险 可分散的风险可分散的风险：这种风险可以通过投资于许多项：这种风险可以通过投资于许多项目或持有许多公司的股票而消除。目或持有许多公司的股票而消除。 不可分散的风险不可分散的风险：不能消除的风险。：不能消除的风险。 只有不可分散的风险影响资本的机会成本，应纳只有不可分散的风险影响资本的机会成本，应纳入风险贴水。入风险贴水。 一个项目的一个项目的贴现率贴现率是投资于该项目的是投资于该项目的机会成本机会成本。 当存在这种不可分散的系统性风险时，投资该项当存在这种不可分散的系统性风险时，投资该项目的机

20、会成本就会高于无风险利率，目的机会成本就会高于无风险利率，风险贴水风险贴水就就包括其中。包括其中。2 2、资本资产定价模型（、资本资产定价模型（CAPM） 由斯坦福大学的诺贝尔奖由斯坦福大学的诺贝尔奖(1990)(1990)得主威廉得主威廉 夏普和哈佛大学的约翰夏普和哈佛大学的约翰 林特勒发展的林特勒发展的 投资者只有获得一个较高的预期收益，才投资者只有获得一个较高的预期收益，才能促使他们去承受风险能促使他们去承受风险 只考虑不可分散的风险，当风险可以通过只考虑不可分散的风险，当风险可以通过多样化而分散时，人们不会因为你承担不多样化而分散时，人们不会因为你承担不必要的风险而付给你报酬必要的风险

21、而付给你报酬对风险衡量对风险衡量 通过比较一项资本投资的回报率与投资通过比较一项资本投资的回报率与投资于整个股票市场的回报率来衡量投资的于整个股票市场的回报率来衡量投资的风险贴水风险贴水 如果如果rf表示无风险利率，例如国债利率，表示无风险利率，例如国债利率，整个整个股市的预期回报率股市的预期回报率就必然包括风险就必然包括风险贴水在内，为贴水在内，为rm 股市的股市的风险贴水为风险贴水为rm- -rf 现某一种资产预期回报率为现某一种资产预期回报率为ri，其风险贴，其风险贴水为水为ri-rf，现将该资产的风险贴水和股市，现将该资产的风险贴水和股市的风险贴水联系起来，得到资本资产定的风险贴水联系

22、起来，得到资本资产定价模型：价模型：ri-rf=（rm- -rf） 由这个式子可以得到该资产做过风险调由这个式子可以得到该资产做过风险调整的贴现率：整的贴现率：ri =rf+（rm- -rf）风险贴水 该式表明投资的风险贴水等于该式表明投资的风险贴水等于（rm- -rf） 其风险贴水与整个股票市场的风险贴水其风险贴水与整个股票市场的风险贴水有关有关 1: 1:该项投资的风险贴水大于整个股该项投资的风险贴水大于整个股市投资的风险贴水市投资的风险贴水 1: (po-Co)1+R（1+r）1+R（1+r）21+R（1+r）n-1， 即当未来的价格和开采成本差大于现在即当未来的价格和开采成本差大于现在

23、价格和成本差在未来的收益时，未来开价格和成本差在未来的收益时，未来开采更有利；否则现在开采采更有利；否则现在开采 也可能两者相等也可能两者相等 这实际是这实际是比较比较资源价格资源价格和和开采成本开采成本上升上升的速度以及的速度以及利率利率的上升速度的上升速度2 2、市场价格的行为、市场价格的行为 ，资源拥有者对资源，资源拥有者对资源的开采或储存行为决定于的开采或储存行为决定于价格减边际成价格减边际成本上升速度本上升速度与与利率上升速度利率上升速度的比较，同的比较，同时他们的决策又会进一步影响资源的价时他们的决策又会进一步影响资源的价格，使资源市场趋于自动实现均衡。格，使资源市场趋于自动实现均

24、衡。 当预期资源价格减边际成本上升速度快当预期资源价格减边际成本上升速度快于预期利率上升速度时，就于预期利率上升速度时，就不会有人愿不会有人愿意开采资源意开采资源，资源当前，资源当前价格就会上升价格就会上升，这就会这就会 当预期资源价格减边际成本上升速度慢当预期资源价格减边际成本上升速度慢于预期利率上升速度时，资源出售量就于预期利率上升速度时，资源出售量就会大增，资源当前价格就会下降，这就会大增，资源当前价格就会下降，这就抑制了当前开采和投放市场的数量，使抑制了当前开采和投放市场的数量，使市场回到市场回到均衡点均衡点。 均衡：预期资源价格减边际成本上升速均衡：预期资源价格减边际成本上升速度度等

25、于等于预期利率上升速度预期利率上升速度 随着时间的推移，可耗竭资源的价格和开采边际成本的差随着时间的推移，可耗竭资源的价格和开采边际成本的差越来越大，这与竞争性厂商追求利润最大化时边际成本等越来越大，这与竞争性厂商追求利润最大化时边际成本等于价格的原则是否违背？于价格的原则是否违背？ 在这里没有计算资源的机会成本，随着资在这里没有计算资源的机会成本，随着资源开采数量的增加，使用一个单位资源的源开采数量的增加，使用一个单位资源的机会成本会越来越大。机会成本会越来越大。如果计算机会成本，均衡依然存在于价格如果计算机会成本，均衡依然存在于价格等于边际成本之处。等于边际成本之处。因此，利率的增长表示的

26、是机会成本的增长。因此，利率的增长表示的是机会成本的增长。3 3、垄断者的资源生产、垄断者的资源生产 如果资源是由垄断者生产而不是由竞争如果资源是由垄断者生产而不是由竞争者生产，价格减边际成本就不会上升得者生产，价格减边际成本就不会上升得和利息率一样快和利息率一样快 当分析对象是垄断者时，他所考虑的就当分析对象是垄断者时，他所考虑的就不是价格和边际成本之差，而是考虑资不是价格和边际成本之差，而是考虑资源的边际收入和边际成本之差源的边际收入和边际成本之差 对于向下倾斜的需求曲线的垄断者，价对于向下倾斜的需求曲线的垄断者，价格高于边际收入，在边际收入减边际成格高于边际收入，在边际收入减边际成本上升

27、得与利率一样快的情况下，价格本上升得与利率一样快的情况下，价格将上升得更快将上升得更快, ,而开采量更少。而开采量更少。 这是有利于资源的保护的这是有利于资源的保护的八、利率是如何决定的八、利率是如何决定的 市场利率是决定投资和跨期市场利率是决定投资和跨期决策的重要影响因素。利息决策的重要影响因素。利息率决定于可贷资金的供应和率决定于可贷资金的供应和需求。需求。实际选择：消费储蓄预算线斜率等于预算线斜率等于-（1+r), r为利率，为利率，r增加，储蓄增加，增加，储蓄增加，Y增加，增加，X减少减少今年收入今年收入30，明年收入，明年收入11，移动到，移动到A，今年消费，今年消费20，储蓄，储蓄

28、10，明年收入，明年收入=11+11（利率（利率10%）A本年消费下一年消费20223011B利率增加利率增加 利率上升预算线变得更加陡峭利率上升预算线变得更加陡峭下一年消费本年消费rACB3011B：今年收入：今年收入30，明，明年收入年收入10A：利率：利率10%，今年，今年消费消费20，储蓄，储蓄10，明，明年消费年消费22（11+11）C：利率增加，今年：利率增加，今年消费消费19，储蓄，储蓄11，明，明年消费更多年消费更多202219可贷资金的需求可贷资金的需求 可贷资金的需求来自厂商和家庭（住房、可贷资金的需求来自厂商和家庭（住房、汽车的消费信贷）。汽车的消费信贷）。信贷市场的均衡

29、信贷市场的均衡需求需求 投资需求与利率成投资需求与利率成反比，利率提高将反比，利率提高将导致可投资的项目导致可投资的项目减少减少 假定技术和非资本假定技术和非资本性资源不变，随着性资源不变，随着投资增加，一额外投资增加，一额外投资带来的收益减投资带来的收益减少，投资者也只愿少，投资者也只愿付出更低的投资成付出更低的投资成本本利率利率r投资表示投资需求曲线，在不同利率下，厂商愿意投资的数量610AA：利率6%，投资10单位，投资收益率也为6%可贷资金的供应可贷资金的供应 可贷资金的供应来自储蓄，家庭、政府、可贷资金的供应来自储蓄，家庭、政府、企业的储蓄，实际供应者主要是银行等企业的储蓄，实际供应者主要是银行等金融机构。金融机构。 利率与储蓄成正比利率与储蓄成正比信贷市场的均衡信贷市场的均衡SDr资金数量rV市场结构利率 如果信贷市场是竞争的，竞争的供应者和竞争如果信贷市场是竞争的，竞争的供应者和竞争的需求者，那么利率决定于供应与需求曲线的的需求者，那么利率决定于供应与需求曲线的交点。交点。 如果供应方是具有强大的垄断势力，而需求方如果供应方是具有强大的垄断势力，而需求方是竞争性的厂商，利率就决定于供应曲线和边是竞争性的厂商，利率就决定于供应曲线和边际收入曲线的交点，利率会高于竞争状态。际收入曲线的交点，利率会高于竞争状态。 许多只能支