货币银行学讲义：利率的变动

1、第二节利率的变动一、影响利率的因素：一般性的描述1、从货币的供求看1）收入。从流动性偏好角度看，收入的增加意味着货币的交易需求增加，因而会引起货币需求曲线的右移。因此，在货币供给不变的情况下，收入的增加将导致利率的上升。从可贷资金的角度看， 收入的提高意味着储蓄的增加， 从而增大可贷资金的供给； 另一方面又意味着货币需求的增加， 从而增大可贷资金的需求，因此导致收入对利率的影响 难以最终确定。2）价格水平。价格水平的上升意味着货币的实际购买力下降。在没有货币幻觉的情况下，人们要完成相应的交易量所需持有的名义货币量就会增加，根据流动性偏好利率理论，货币需求的增加会引起利率的上升，因此价格水平的上

2、升将导致利率上升。2、从可贷资金的供求看1 ）边际消费倾向。边际消费倾向上升意味着在人们的总收入中用于储蓄的部分将会减少，从而可贷资 金供给减少，结果使均衡利率上升。从而使可贷资金需求曲线右移，因此会从而使可贷资金需求曲线右移，因此会图123可贷资金市场的均衡2）投资的预期报酬率。投资预期报酬率的上升会使投资需求增加,引起利率的上升。2）投资的预期报酬率。投资预期报酬率的上升会使投资需求增加,引起利率的上升。3）政府的预算赤字。预算赤字往往是用发行政府债券向公众借贷的方式加以弥补，这种政府的借贷造成 可贷资金需求增大，从而意味着利率的上升。4）预期利率。 当人们预期未来利率将上升时，会使当前的

3、利率上升。相反，当人们预期利率将下 降时，将使当前利率下降。预期利率就像是一种能自我实现的预言： 如果人们预期利率将上升， 利率就会上 升；反之亦然。其实，这一有趣的现象在金融市场上是非常普遍的。5）预期通货膨胀率。说明： 在前面曾经讲过， 如果价格水平上升那么利率也会上升。 但是预期通货膨胀率与价格 水平是不能混为一谈的， 前者是与人们预计的未来价格水平波动相联系的， 后者则是指已经 发生的价格水平变动。如果大家认为将来利率将进一步上升，那么利率会怎样变化呢？在这里我们可以从可贷资金的供求两个方面来分析这个问题： 如果大家认为将来利率将进一步上升，那么利率会怎样变化呢？在这里我们可以从可贷资

4、金的供求两个方面来分析这个问题： 首先、从可贷资金的供给来看：可贷资金的供给者关心的是实际利率，即扣除物价因素后货币的实际购买力。当人 们认为预期通货膨胀率上升时， 就意味着货币的实际购买力在下降， 因此供给者愿意提供的 可贷资金就会减少，所以可贷资金的供给曲线就会左移。其次，从可贷资金的需求来看： 借贷方在筹资的时候考虑的是借贷的实际成本，同样他们所关心的也是实际利率。当预期通货膨胀率上升时， 就意味着每一个给定的名义利率所对应的实际利率在下降， 因此 在给定的名义利率下人们对可贷资金的需求就会增加，从而使可贷资金的需求曲线向右移 动。预期通货膨胀率的上升导致可贷资金供给曲线向左上移动；预期

5、通货膨胀率的上升 导致可贷资金需求曲线向右移动。从而导致利率的大幅度上升。利率随预期通货膨胀率的上升而上升的现象，在经济学中有一个专门的名词，叫 作“费雪效应”。注意： 费雪效应指的是预期通货膨胀率的上升导致的名义利率的上升的现象，而不是断言通货膨胀率上升就会导致名义利率上升。注意： 费雪效应指的是预期通货膨胀率的上升导致的名义利率的上升的现象，而不是断言通货膨胀率上升就会导致名义利率上升。详细内容请参看教材 386 页专栏 12.1通货膨胀与名义利率二、货币供给与利率 表面上货币供给对利率的影响似乎很简单： 因为根据流动性偏好利率理论，货币供给的增加会导致可贷资金供给曲线的右移，1、几种可能

6、的影响 :首先， 在没有充分就业之前， 货币的增加可以通过多种渠道引起需求的增加， 从而引起实际 国民收入的增加，进而使货币交易需求增加。根据上面的分析，这将使利率上升。其次， 货币供给的增加还会引起价格水平上涨， 价格水平的上升会使人们对货币的需求上 升，从而使利率上升。最后， 当物价因货币供给增加而上升时， 人们往往会形成物价继续上升的预期， 这种预期的 通货膨胀同样会导致利率的上升。1 ）流动性效应；2 ）收入效应；3 ）价格水平效应；4 ）预期通货膨胀效应。 事实上，货币供给对利率的影响就可以归纳成上述四种效应相互作用的结果。二、货币供给与利率2、利率变动的轨迹 可能出现的情况请参看教

7、材货币金融学 123 页 图 6-16 。 虽然四种效应都会对利率发生作用，但是作用的时间是有所不同的。一般说来，流动性效应的作用是比较快的。 在流动性效应发挥作用之后，随着货币供给的增加所导致的产出和价格的上升开始 慢慢的发挥影响。 所以说，价格水平效应和收入效应的作用有一个时滞。预期通货膨胀效应的快慢取决于人们形成预期的方式。如果人们形成的是适应性预期，那么预期通货膨胀效应的作用就会比较晚；如果人们形成的预期是比较理性的，那么预期通货膨胀效应就会在货币增加后立即起作用。是否价格水平效应和收入效应一般是经过一段滞后时间才发挥作用的；流动性效应是 马上产生作用的；预期通货膨胀效应产生作用的快慢

8、取决于人们形成预期的方式如何， 是理性的。在现实中，当货币供给增长的时候往往会出现利率水平也跟着上升，显然 1 ）这种 情况与现实不符。而 2 ）和 3 ）又很难判断究竟哪一种情况更符合实际，因为我们所拥有的 数据经常是年度或季度数据，这样的数据不能反映当期的情况。第三节 利率的结构 在前面的研究中，为了方便我们假定只有一种生息资产，而现实中生息资产的种类 繁多， 各自的利率也不相同。 要了解他们利率差异的决定因素， 实际上就涉及到了利率的结 构问题。利率的结构问题大体分两类：1、期限完全相同的各种债权的利率差异，即利率的风险结构；2、特征相同而期限不同的各种债权的利率差异，即利率的期限结构。

9、一、利率的风险结构利率的风险结构主要是由债券的违约风险， 债券的流动性， 以及税收等因素决定的。1、违约风险：债券发行人不能按期还本付息的风险。 风险补偿：有风险债券和无风险债券的利率差。无风险债券：没有任何还本付息问题的债券。 中央政府发行的债券，通常被认为是无风险的，因为中央政府总可以通过征税甚至 发行货币等方式来偿付债券的本息。美国的四家权威私人评级机构：穆迪投资者服务公司， 标准普尔公司， 费奇公司， 价值线投资调查公司。以标准普尔公司为例，债券被分为： AAA、 AA、A、 BBB、BB、 B、 CCC、CC、C、D 十 个等级，其安全性逐次递减。2、流动性流动性是指变现的难易程度，

10、流动性越高的债券，利息回报越低。 如果一种资产的流动性很低，那么持有这样的资产在一定程度上就相当于这部分 资产被扣牢了。3、税收因素 因为每一个投资者关心的是税后利润，所以如果利息所得税率越高债券发行者向投 资人支付的税前利率就会越高。如果债券利息收入的税收待遇因债券种类不同而存在差异，那么这种差异必然 要反映到税前利率上来。相关例题请参看教材 395 页 上述内容是利率的风险结构，主要是由违约风险，流动性和税收因素决定的。此 外还可能存在一些其它因素，例如：债券本身的附加权利。二、利率的期限结构： 定义：不同期限的同种债券的利率之间的关系，叫利率的期限结构。 收益曲线： 又称收益率曲线， 描

11、述的是不同期限的同钟债券之间利率的关系， 或者说是债券 的期限与利率之间的关系。可能存在的关系：1）各种期限的同种债券，它们的利率相同。即利率与期限无关，叫水平收益曲线。2）债券的期限越长，债券的利率越高，称为向上倾斜的收益曲线。 （这种情况在现实中最常 见）3）债券的期限越长，债券的利率越低，称为向下倾斜的收益曲线。利率曲线的特征：（两个典型的事实）（一）收益曲线一般向上倾斜。（二）不同期限的债券，它们的利率往往是同向波动的。三种理论：1、预期理论： 优点：能够解释为什么各种不同期限债券的利率是同向波动的。 缺点：不能解释为什么短期利率要低于长期利率。2、分割市场理论： 优点：能够解释为什么

12、收益曲线是向上倾斜的。 缺点：不能够解释为什么各种不同期限债券的利率是同向波动的。3、优先聚集地理论： 该理论能够很好地同时解释前面的两个典型的经验事实。1、预期理论：假定条件： 各种不同期限的债券之间具有完全的替代性， 给投资者提供的是完全相同的回报。例 1：讨论 1 年期债券与 2 年期债券之间年利率有什么关系。结论：2 年期的债券利率等于 1 年期债券利率和预期的一年以后的 1 年期债券利率的平均数。 由此我们可以看出，如果 1 年期债券的利率上升，那么 2 年期债券的利率也会跟着 上升。n 年期债券的年利率：通过这一理论将不同期限债券的利率有机地联系在一起了，解释了不同期限债券利 率的

13、同向波动， 但它无法解释为什么长期债券利率会高于短期债券利率。2、分割市场理论： 假定条件：各种不同期限的债券完全没有替代性。 这种理论的理由：1）投资者可能对某种期限的债券具有特殊的偏好。2）某些机构投资者的负债结构决定了他们在短期债券和长期债券之间的选择。3）不同的借款人往往也只对某种期限的债券感兴趣。 分割市场理论的缺陷：1）市场是完全分割的假设过于苛刻和理想化。2）无法解释不同期限债券利率的同向波动。3、优先聚集地理论：该理论考虑到了投资者对不同债券期限的偏好，但它认为这种偏好并不是绝对的。例 2：假定投资者更偏好于 1 年期债券，其他条件与例 1 相同。则：投资于 2 年期债券到期后

14、的本利和为：投资于 1 年期债券两年后的本利和为：课后习题：教材 402 页第 3、 4、 6、 9、 10、 11、 12 题。 第十五章 通货膨胀 本章的四部分基本内容： 通货膨胀的定义，类型及影响； 通货膨胀与失业的关系；通货膨胀的成因； 通货膨胀的对策。第一节 通货膨胀的定义，类型及影响一、通货膨胀：总体价格水平的持续的和较为明显的上升。 三个含义：1）总体价格水平，而不是个别价格。2）价格水平的持续上升，某些暂时性的或一次性的价格水平上升不能算通货膨胀。3）应该是较为明显的价格上涨，而不是轻微的上涨。通货紧缩：总体价格水平的持续的和较为明显的下降。二、通货膨胀的度量： 通货膨胀率是中

15、体价格水平上涨的幅度。衡量总体价格水平的三种指数：1）消费者价格指数（ cpi ）：该指数是根据家庭消费的代表性商品和劳务的价格变动状况 而编制的。用消费者价格指数度量的通货膨胀率：这一价格指数的局限性就在于它不包括资本品、中间品的价格变动。2）生产者价格指数：该指数是根据企业， 而不是消费者， 所购买的商品的价格变化状况编制的。生产者价格指数的意义： 该指数所反映的生产成本的变化，最终会通过企业的定价行为反映到消费者所购买 的商品和劳务的价格中来。3）国民生产总值价格平减指数： 该指数反映了一国生产的各种最终产品价格变化状况。指数的计算方法： 就是将按当期价格计算的国民生产总值与按基期价格计

16、算的国民生产总值的比率乘以 100 。国民生产总值价格平减指数的优缺点：优点：涵盖面广，能够全面地反映价格的变动情况。 缺点：编制该指标所需的数据不易搜集，难以经常性地统计公布。三、通货膨胀的类型： 根据通货膨胀的表现形态， 可以分为公开型通货膨胀和隐蔽型通货膨胀。根据通货膨胀的严重程度，可以分为把通货膨胀分为爬行式通货膨胀、奔跑式通 货膨胀和极度通货膨胀三类。专栏 15.1国民党统治时期的恶性通货膨胀 此外，按照通货膨胀发生的原因，可以将它分为需求拉上型，成本推动型，结构型； 根据通货膨胀是否在事先被公众预期， 可以把它分为被预期道的通货膨胀和未被预期到的通 货膨胀； 根据各种商品和劳务的价

17、格是否同比例上升， 可将通货膨胀分为平衡的通货膨胀和 不平衡的通货膨胀。四、通货膨胀的影响 通货膨胀对经济的三方面影响：1）对总体就业和产出的影响；2）对财富和收入再分配的影响；3）对微观经济效率的影响。1、通货膨胀与就业和产出：一般说来， 通货膨胀有可能在短期内扩大就业和产出。 同时理论和实践上也证明了， 利用通货膨胀来刺激就业和产出只能在短期有效。2、通货膨胀与财富和收入的再分配。 没有被预期到的通货膨胀， 会造成财富在债权人和债务人之间的再分配。通货膨胀造成的这种财富再分配，有时候规模是非常大的，所以通货膨胀对经济 的这种影响是不可以轻视的。3、通货膨胀与效率损失四、通货膨胀的影响：3、

18、通货膨胀与效率损失： 首先，在高通货膨胀的条件下，持有现金的成本将大大上升。 皮鞋成本：指的是为了现金管理而付出的时间和精力。其次，在高通货膨胀的条件下，名义利率往往不能随通货膨胀率的上升而进行充分调整， 以呢日，人们储蓄的积极性将受到打击。第三、在许多国家，价格并不是充分放开的，政府往往对某些行业进行物价管制。这样， 在通货膨胀的条件下， 那些价格放开的行业价格上涨、 利润丰厚， 而受管制的行业得不到发 展，因而导致一些错误的资源配置。第四、 在高通货膨胀的条件下， 各种商品的相对价格不断变化， 企业和消费者难以作出正 确的投资决策和消费决策。此外， 通货膨胀还会造成税收负担的扭曲， 许多国

19、家实行的都是累进税， 在发生通货膨胀 时，企业和个人将因为名义收入的上升而承担较高的税率。第一节要点回顾：1、通货膨胀的定义。2、通货膨胀的类型。3、通货膨胀的影响。4、通货膨胀的度量。第二节 通货膨胀与失业 这里不作讲解，有兴趣的同学可以自行学习。第三节 通货膨胀的成因 这一节的学习主要分为两个部分：1、论述货币与通货膨胀之间的关系。2、通货膨胀货币政策的根源。一、通货膨胀是一种货币现象：1、货币的持续扩张与通货膨胀总需求曲线向下倾斜是因为： 当价格水平降低的时候，实际的货币余额就增大了，从而导致利率下降，而利率的 下降会导致投资的增加， 这就意味着总需求的增加。 这是凯恩斯主义对总需求曲线

20、增加的论 述。货币主义认为：在货币供给量一定的情况下MV=PY Y就是总需求，当 MV不变时，随着价格 P的下降每个人所能购买得的商品和劳务就增加了， 关系。总供给为什么向上倾斜？也就是需求 Y 增加了，即价格和总需求成反向因为，在企业的生产成本中有很多是不能灵活调整的，当总体价格水平上升时就意 味着企业的利润在增加， 这样就增加了企业生产的积极性， 从而导致总供给的增加， 所以供 给曲线向上倾斜。分析货币的持续扩张是如何导致通货膨胀的。通过上述分析我们得出结论：只要有持续的货币扩张， 就会有持续的物价上涨。由于财政赤字的扩大是有限度的，所以单纯的一次性的财政扩张，如果没有货币政 策配合是很难

21、产生持续的物价上涨。2、1）财政支出扩张与通货膨胀由于财政支出不能无限制地扩张， 这也就意味着它不能带来持续的物价上涨， 这种 财政支出扩张可能会引起一次性的物价上涨， 但不可能引起持续的物价上涨， 因此财长支出 扩张不可能构成通货膨胀的根源。2）减税与通货膨胀减税与财政支出扩张一样也不具有持续性，因此也不可能构成通货膨胀的根源。3、供给冲击与通货膨胀结论：如果供给冲击发生后，即使政府不采取措施 也不会发生通货膨胀，供给冲击虽然可 以带来一次性的价格上涨， 但这种价格上涨并不持续。 因此， 单纯的供给冲击也不能构成通 货膨胀产生的理由。4、结构性因素与通货膨胀主要是劳动生率增长速度的差异造成的

22、。部门间劳动生产率增长的不同会引起整体 物价水平的上升，这就是结构性通货膨胀理论。 实际上，在结构性因素的背后也仍然是货币的扩张在起作用。 这样，通过上述分析我们知道，货币扩张可以导致通货膨胀，除此之外的财政支出 扩张、减税、供给冲击、结构性因素在没有货币因素的加入都不可能导致通货膨胀，通货膨 胀只有在货币扩张的情况下才成为可能， 因此说通货膨胀是一种货币现象。二、通货膨胀性货币政策的根源：1、高就业目标1）需求拉上型通货膨胀这种持续的物价上涨，叫需求拉上型的通货膨胀。它的根源就在于政府制定了比充分就业水平更高的就业目标。2）成本推动型通货膨胀当政府制定了一个较高的就业目标或者政府的整体目标函

23、数中具有一个维持就业量的目标时，那么成本方面的因素可能带来物价的上涨。两种通货膨胀的区别： 在需求拉上型通货膨胀中，是政府制定了高于充分就业水平的就业目标；在成本推 动型的通货膨胀中， 政府的目标是使经济尽快摆脱低于充分就业的状况。2、持续的财政赤字财政赤字的货币化 这种财政赤字可能跟就业有关，也可能和其他因素有关，例如战争因素，发展中国 家的赶超战略，刺激经济等等。通过对通货膨胀成因的分析我们可以得到两个结论：A、造成通货膨胀的直接原因是货币供给的持续扩张。B、采取通货膨胀性货币政策的原因是：1）就业的目标2）政府有持续的财政赤字第四节 通货膨胀的对策一、抑制总需求的政策 缺点：在抑制总需求的过程中可能会带来较高的失业。1、抑制总需求的方法：1）控制货币供给的增长。 例：减少贴现贷款，增加法定准备金率等。2）提高利率。 此外，在某些国家还会通过直接控制银行的信贷量来实现对总