第三讲汇率制度定稿1128

1、 第三讲第三讲 汇率制度与金融创新汇率制度与金融创新一、汇率制度与汇率制度的选择理论一、汇率制度与汇率制度的选择理论二、二、“不可能三角不可能三角”与汇率制度选择与汇率制度选择（一）外汇与汇率（一）外汇与汇率 外汇的概念外汇的概念汇率的分类：汇率的分类： 单一汇率与复汇率；单一汇率与复汇率； 名义汇率、实际汇率与有效汇率名义汇率、实际汇率与有效汇率一、汇率制度一、汇率制度单一汇率与复汇率单一汇率与复汇率形式上的单一汇率与复汇率形式上的单一汇率与复汇率 复汇率复汇率市场汇率与官方汇率并行市场汇率与官方汇率并行形式上的单一汇率与实际上的复汇率形式上的单一汇率与实际上的复汇率 复汇率复汇率各种管理手

2、段实施的结果各种管理手段实施的结果出口退税、进口加税、利息补贴与惩罚性利息出口退税、进口加税、利息补贴与惩罚性利息等。等。名义汇率、实际汇率、有效汇率名义汇率、实际汇率、有效汇率 实际汇率实际汇率=名义汇率名义汇率+/-+/-通货膨胀率通货膨胀率=名义汇率名义汇率+/-+/-财政补贴、税财政补贴、税有效汇率有效汇率 名义有效汇率名义有效汇率实际有效汇率实际有效汇率 计算步骤：计算步骤：1 1、样本货币的选择、样本货币的选择 2 2、权重的确定、权重的确定3 3、双边汇率的计算、双边汇率的计算 4 4、权重、权重* *双边汇率双边汇率 权重选择的标准：贸易、物价、成本权重选择的标准：贸易、物价、

3、成本有效汇率的计算公式有效汇率的计算公式名义有效汇率的计算名义有效汇率的计算 例：假定中国只有美、英、澳和瑞士四个贸易伙伴,其基期汇率、报告期汇率贸易权重如下： USD1=CNY8 7 50% GBP1=CNY12 15 20% AUD1=CNY5 5 20% CHF1=CNY6 7 10%（二）汇率制度（二）汇率制度1 1、汇率制度的分类、汇率制度的分类固定汇率制度固定汇率制度浮动汇率制度浮动汇率制度中间汇率制度中间汇率制度汇率制度的分类汇率制度的分类 IMF1999年以后年以后EdwardsSavastano 99Ghosh. WolfGulde. 2003Frenkel 99Bordo

4、2003固定汇率制度固定汇率制度无独立法定货币无独立法定货币美元化美元化美元化美元化货币联盟货币联盟货币局货币局货币局货币局货币局货币局货币局货币局货币联盟货币联盟严格钉住严格钉住中间汇率制度中间汇率制度传统钉住传统钉住可调整钉住可调整钉住钉住单一货币钉住单一货币可调整钉住可调整钉住波幅钉住波幅钉住爬行钉住爬行钉住钉住货币篮钉住货币篮爬行钉住爬行钉住爬行钉住爬行钉住爬行波幅爬行波幅合作制度合作制度钉住货币篮钉住货币篮波幅爬行钉住波幅爬行钉住滑动波幅滑动波幅爬行钉住爬行钉住汇率目标区汇率目标区管理浮动管理浮动汇率目标区汇率目标区汇率目标区汇率目标区肮脏浮动肮脏浮动管理浮动管理浮动浮动汇率制度浮动

5、汇率制度独立浮动独立浮动自由浮动自由浮动自由浮动自由浮动管理与自由浮动管理与自由浮动 无独立法定货币的汇率制度无独立法定货币的汇率制度 ：如巴拿马（无本币）、如巴拿马（无本币）、欧元体（共同货币）欧元体（共同货币） 货币局制度货币局制度 ：如阿根廷和我国香港特区如阿根廷和我国香港特区 传统钉住汇率传统钉住汇率 : :固定（固定（1%1%）钉住美元、）钉住美元、SDRSDR。如马来西亚。如马来西亚 波幅内的钉住汇率制度波幅内的钉住汇率制度 ：比如，丹麦的波幅为比如，丹麦的波幅为2.5%2.5%，塞浦路斯为塞浦路斯为2.252.25，埃及为，埃及为3 3，匈牙利则达到，匈牙利则达到1515 1 1

6、= HKD7.75 ( 2013= HKD7.75 ( 2013年年11 11月）月）联系汇率制联系汇率制香港香港 金管局金管局汇丰银行汇丰银行渣打银行渣打银行中国银行中国银行 爬行钉住汇率制度：爬行钉住汇率制度：事先宣布的值并不时进行小幅调事先宣布的值并不时进行小幅调整：或根据多指标对汇率进行小幅调整，如尼加拉瓜。整：或根据多指标对汇率进行小幅调整，如尼加拉瓜。 爬行波幅汇率制度：爬行波幅汇率制度：如以色列的爬行波幅为如以色列的爬行波幅为2222，白，白俄罗斯的爬行波幅为俄罗斯的爬行波幅为5 5，乌拉圭则为，乌拉圭则为3 3。 不事先宣布汇率轨迹的管理浮动汇率制度：不事先宣布汇率轨迹的管理浮

7、动汇率制度：积极干预，积极干预，但不事先承诺或宣布汇率的轨迹，如新加坡。但不事先承诺或宣布汇率的轨迹，如新加坡。 独立浮动汇率制度独立浮动汇率制度 ：如美国、日本如美国、日本2.2.汇率制度的国别分布汇率制度的国别分布 无独立法定货币、传统钉住、管理浮动和自由浮动是比较流行的汇率制度安排, 采用其他4 种汇率制度安排的国家数目较少。 固定汇率制度主要集中在欧洲、非洲和北美的加勒比海地区。相对于固定汇率制度, 浮动汇率制度在各大洲分布比较均匀。各大洲中, 都是中间类型汇率制度国家数目最多。3.汇率制度的修订（IMF） 2007 年对货币联盟适用的汇率制度的调整 2007 年10 月，IMF 在A

8、REAER 中对事实分类法的调整进行说明，主要是调整了货币联盟的归属。IMF将货币联盟各国汇率制度划分的依据调整为货币联盟统一货币的汇率表现，包括外部锚和货币体制的特点。调整后，欧元区各国归入独立浮动汇率制度、中非货币联盟和西非货币联盟各国归入传统钉住汇率制度，而东加勒比货币联盟各国归入货币局制度。以上改变仅为定义的变化，而并不代表各国汇率真实情况的变化。2009 2009 年年IMF IMF 事实分类法最新修订事实分类法最新修订 1999年的实际制度年的实际制度2009年的实际制度年的实际制度硬钉住硬钉住2323无独立法定货币的安排无独立法定货币的安排10无独立法定货币的安排无独立法定货币的

9、安排10货币局货币局13货币局货币局13软钉住软钉住8178传统固定钉住传统固定钉住68传统固定钉住传统固定钉住稳定化安排（类似钉住）稳定化安排（类似钉住）4522软钉住中的中间钉住软钉住中的中间钉住1311水平带钉住水平带钉住3水平带钉住水平带钉住3爬行钉住爬行钉住8爬行钉住爬行钉住5爬行带爬行带2类似爬行类似爬行3浮动制度浮动制度8475管理浮动管理浮动44浮动浮动39独立浮动独立浮动40自由浮动自由浮动36其他有管理的安排其他有管理的安排n.a.12总计总计18818820082008年以来各国汇率制度的变化年以来各国汇率制度的变化 2008年浮动汇率增多，其他有管理的汇率安排增多。 2

10、009年至2010年完全浮动的国家减少；软钉住和一般浮动的数量则回复到危机前的水平。 发达国家冰岛、瑞士、新加坡。 全部发展中国家中大部分采用传统钉住和一般浮动汇率制度。钉住汇率钉住汇率 钉住单一货币钉住单一货币、EUR钉住汇率与我国的汇率制度钉住汇率与我国的汇率制度钉住一篮子货币钉住一篮子货币SDR钉住自创的一篮子货币钉住自创的一篮子货币 我国货币汇率的我国货币汇率的固定固定与与美元美元和和钉住钉住美元美元的货币的固定的货币的固定 我国货币汇率的我国货币汇率的浮动浮动与钉住美元与钉住美元以以外货币外货币的浮动的浮动（四）汇率制度的选择理论（四）汇率制度的选择理论1 1、传统的汇率选择理论、传

11、统的汇率选择理论金德尔伯格的固定论金德尔伯格的固定论弗里德曼的浮动论弗里德曼的浮动论蒙代尔一弗莱明理论蒙代尔一弗莱明理论三三 元元 悖悖 论论最最 优优 货货 币区币区2 2、汇率制度选择理论的新假说、汇率制度选择理论的新假说“原罪论原罪论”害怕浮动论害怕浮动论中间空洞论中间空洞论反中间空洞论反中间空洞论“原罪论原罪论” 一国或地区由于金融市场的不完全，导致其货币不一国或地区由于金融市场的不完全，导致其货币不能用于国际借贷能用于国际借贷( (外国银行或其他机构不能用该货币提外国银行或其他机构不能用该货币提供贷款供贷款) )，甚至在本国市场上，也不能用本币进行长期，甚至在本国市场上，也不能用本币

12、进行长期借贷，从而使得本国企业或政府在用外币进行借贷或借贷，从而使得本国企业或政府在用外币进行借贷或投资时，会面临一种投资时，会面临一种“魔鬼的选择魔鬼的选择” 货币错配与期限错配货币错配与期限错配害怕浮动论：害怕浮动论： 所谓所谓“害怕浮动害怕浮动”可以理解为一些名义上实行弹性汇率制的国可以理解为一些名义上实行弹性汇率制的国家或地区将其汇率维持在对某一货币的一个狭窄的幅度内，这反家或地区将其汇率维持在对某一货币的一个狭窄的幅度内，这反映了一些国家或地区对汇率的巨大波动存在着害怕映了一些国家或地区对汇率的巨大波动存在着害怕: : 声称允许汇率浮动的国家多半并没有浮动，其在贸易条件等方面声称允许

13、汇率浮动的国家多半并没有浮动，其在贸易条件等方面都遭受到更大和更频繁的冲击。都遭受到更大和更频繁的冲击。 相对较低的汇率变动率是稳定汇率政策的结果。相对较低的汇率变动率是稳定汇率政策的结果。 名义和实际利率变动率明显高于真正实行浮动汇率的国家，表明名义和实际利率变动率明显高于真正实行浮动汇率的国家，表明不但在外汇市场进行干预，也利用利率变动不但在外汇市场进行干预，也利用利率变动 进行干预。进行干预。中间空洞论：中间空洞论： 唯一可持久的汇率制度是自由浮动汇率制度或具有唯一可持久的汇率制度是自由浮动汇率制度或具有非常强硬承诺机制的固定汇率制非常强硬承诺机制的固定汇率制( (如货币局制度如货币局制

14、度) )。介于两者之间的中间汇率制度正在消失。介于两者之间的中间汇率制度正在消失。 中间中间 空空 洞洞 论论 的的 理由是，日益增长的资本流动，使理由是，日益增长的资本流动，使政府对汇率的承诺变得十分脆弱。因此中间汇率制政府对汇率的承诺变得十分脆弱。因此中间汇率制度应该让位于两极汇率制度。度应该让位于两极汇率制度。反中间空洞论：反中间空洞论： 如如Frankel(199)Frankel(199)认为，认为，“对于许多国家来说，中间汇率制度对于许多国家来说，中间汇率制度通常比角点汇率制度可能更合适，特别是对于大规模资本流通常比角点汇率制度可能更合适，特别是对于大规模资本流动尚不构成问题的发展中

15、国家更是如此。对于适合建立共同动尚不构成问题的发展中国家更是如此。对于适合建立共同货币的区域，中间汇率制度比角点汇率制度更可行货币的区域，中间汇率制度比角点汇率制度更可行 Masson(2000)Masson(2000)运用样本检验表明，中间汇率制度并没有逐运用样本检验表明，中间汇率制度并没有逐渐地消失，国际货币体系也没有转向总体浮动汇率制度，它渐地消失，国际货币体系也没有转向总体浮动汇率制度，它仍旧是多种汇率制度相互并存，甚至在遭受亚洲货币危机较仍旧是多种汇率制度相互并存，甚至在遭受亚洲货币危机较大冲击后仍是如此。大冲击后仍是如此。二、二、“三元悖论三元悖论”与汇率制度选与汇率制度选择择克鲁

16、格慢的三目标不能同时兼得理论克鲁格慢的三目标不能同时兼得理论在汇率稳定、资本的流动性、货币政策的自在汇率稳定、资本的流动性、货币政策的自主性三目标之间，政府必需作出选择主性三目标之间，政府必需作出选择最多最多只能同时实现两个目标或在不同程度上兼顾三只能同时实现两个目标或在不同程度上兼顾三个目标而不是实现三目标。个目标而不是实现三目标。三元悖论：三元悖论： M - -货币政策的自主性货币政策的自主性K - 资本流动性资本流动性E - 汇率制度汇率制度等边三角形的一个重要性质，即其内任何一点到三等边三角形的一个重要性质，即其内任何一点到三条边的垂直距离之和等于一个常数。条边的垂直距离之和等于一个常

17、数。等边三角形面积恒等原则，可知其内任一等边三角形面积恒等原则，可知其内任一 点到三边垂直距离之和等于高。点到三边垂直距离之和等于高。M ME EK KKCEVMSO设等边三角形高为设等边三角形高为1 1，则有：则有：0 Ms0 Ms、KcKc、Ev 1Ev 1Ev=0 -Ev=0 -固定汇率固定汇率 Ev=1 - Ev=1 - 浮动汇率浮动汇率Kc=0 -Kc=0 -资本自由流动资本自由流动 Kc=1 - Kc=1 - 资本受管制资本受管制Ms=0-Ms=0-货币政策完全自主货币政策完全自主 Ms=1-Ms=1-丧失独立性丧失独立性1 1、kc=0kc=0，即资本完全流动时，有三种情况：，即资本完全流动时，有三种情况：（1 1） Ms=0 Ms=0 ，Ev=1Ev=1即资本完全流动即资本完全流动+ +货币政策完全独货币政策完全独立立+ +汇率自由浮动汇率自由浮动（2 2） Ms=1, Ev=0 Ms=1, Ev=0 即资本完全流动即资本完全流动+ +货币政策丧失货币政策丧失独立性独立性+ +汇率固定汇率固定（3 3）0Ev1,0Ms1 0Ev1,0Ms1 即资本完全流动即资本完全流动+ +货币政策有货币政策有限独立限独立+ + 汇率有限浮动汇率有限浮动 2 2、Kc=1Kc=1，即资本完全管制，只有一种情况：，即资本完全管制，只有一种情