财务管理第六章

1、第六章资本预算第一节：净现值和其他投资准则第二节：资本投资决策第三节：项目分析和评估第一节 净现值和其他投资准则资本预算是企业长期投资的计划和管理过程。思考：什么样的决策标准才是好的？评价决策标准的好坏时，我们应当考虑：这一标准有考虑到资金的时间价值吗？这一标准有考虑到项目风险的差别吗？这一标准能为我们提供项目是否为公司创造了价值等方面的信息吗？一、净现值：NPV定义：某项投资的市价与投资成本之间的差值接受某项投资能创造多少价值？首先需要预计与项目有关的未来现金流量然后需要预计对这类风险程度的投资应要求的必要报酬率最后，根据未来现金流量计算现值，然后减去初始投资成本项目投资信息您正在考虑一项新

2、项目的投资决策问题，有关该项目的现金流量估计如下：第0期: CF = -165,000第1期: CF = 63,120; NI = 13,620第2期: CF = 70,800; NI = 3,300第3期: CF = 91,080; NI = 29,100平均帐面价值 = 72,000公司对这类风险程度的投资要求的报酬率为12%。NPV=12,627.42检验：NPV是一个好的决策标准吗?NPV是否考虑到了资金的时间价值？NPV是否考虑到了项目的投资风险？NPV是否提供了关于价值创造方面的信息？NPV 决策标准独立决策净现值为正者则采纳净现值为负者不采纳互斥决策应选用净现值是正值中的最大者N

3、PV优点l、考虑到资金的时间价值 2、能够反映各种投资方案的净收益缺点l、不能揭示各个投资方案本身可能达到的实际报酬率 二、回收期法则投资回收期定义：收回项目初始投资的名义金额所需要的时间投资回收期计算方法估计未来现金流量从初始投资中一步一步地减去收回的现金流量，直到收回现金恰当等于初始投资决策标准如果计算出的投资回收期小于某一预先设定的标准，则接受该项目计算前例中的投资回收期假定我们可接受的回收期标准为2年以内第1年：未收回部分为165,000 63,120 = 101,880第2年：未收回部分为101,880 70,800 = 31,080第3年：由于31,080 91,080 = -60

4、,000，因此该项目投资将在3年内被收回31080/91080=0.34检验：投资回收期是一个好的决策标准吗？投资回收期法考虑资金的时间价值了吗？投资回收期法考虑项目的风险了吗？投资回收期法为我们提供了价值创造方面的信息了吗？应将投资回收期法作为主要决策标准吗？投资回收期法的优势与不足 优势理解容易考虑到了远期现金流量的不确定性偏向于高流动性不足忽视资金时间价值要求一个主观的判断标准忽视回收期后的现金流量不利于对长期项目的判断三、贴现投资回收期定义：使项目的贴现现金流量总和等于其初始投资所需要的时间将计算结果与某个特定的主观值进行比较决策标准如果计算出的贴现投资回收期小于某一预先设定的标准，则

5、接受该项目计算前例中的贴现投资回收期假定可接受的回收期应为2年以内第1年：收回63,120/1.121 = 56,357.14第2年，收回70,800/1.122 = 56,441.33，累计收回112,798.47第3年：收回91,080/1.123 = 64,828.94，累计收回177,627.41165,000，故贴现的投资回收期应小于3年应接受该项目吗？ 1）每年现金净流量相等时的计算方法。在这种年金形式下，假定经历几年所取得的未来现金净流量的年金现值系数为（P/A,i,n）则： （P/A,i,n）原始投资额现值/ 每年现金净流量 计算出年金现值系数后，通过查年金现值系数表，即可推算

6、出回收期。例1：A矿山准备从甲、乙两种机床中选购一种机床。甲购价为35000元，投入使用后，每年现金净流量为7000元；乙购价为36000元，投入使用后，每年NPF为8000元。(i=9%)试用贴现回收期法决策该厂应该选购哪种机床。2每年现金净流量不相等时的计算方法在这种情况下，应把每年的现金净流量逐一贴现并加总，根据累计现金净流量现值来确定回收期。例2：A公司有一个投资项目，需投资150000元，使用年限为5年，每年现金流量不等，i=5%,计算该项目的贴现回收期和回收期。检验：贴现投资回收期是一个好的决策方法吗？是否考虑了资金的时间价值？是否考虑了未来现金流量的风险？是否提供了关于价值创造方

7、面的信息？应将贴现投资回收期法作为主要决策标准吗？贴现投资回收期法的优势与不足优势考虑了资金的时间价值容易理解不会接受预期NPV为负的投资*偏向于高流动性不足可能会拒绝掉NPV为正的投资判断标准仍然是主观的忽视回收期后的现金流量情况对长期投资项目的判断不利四、平均会计报酬率法（AAR）AAR=平均净利润平均净利润 / 平均账面价值平均账面价值需要设定一个目标会计报酬率作为判断标需要设定一个目标会计报酬率作为判断标准准决策标准：如果平均会计报酬率大于某个决策标准：如果平均会计报酬率大于某个事前设定的目标报酬率，则接受项目事前设定的目标报酬率，则接受项目计算前例中的计算前例中的AAR假定我们要求的

8、项目平均会计报酬率应大假定我们要求的项目平均会计报酬率应大于于25%平均会计报酬率法的优势与不足优势计算简单所需信息容易取得不足不是真正的报酬率,忽略时间价值取舍标准主观依据的是会计净利润和帐面价值而非现金流量和市场价值五、内部报酬率-IRR定义：使项目NPV等于零时的贴现率决策标准：如果决策标准：如果IRR超过要求的必要报酬率，则超过要求的必要报酬率，则接受该项目接受该项目计算前例中的IRR内部报酬率的计算过程(1)如果每年的NCF相等 计算年金现值系数 查年金现值系数表 采用插值法计算内部报酬率 例3：某投资项目在建设起点一次性投资的254580元，当完工并投产，经营期为15年，每年可获净

9、现金流量50000元。按简单方法计算该项目的内部收益率例4 甲乙两方案现金流量 单位:万元2)如果每年的NCF不相等 先预估一个贴现率，并按此贴现率计算净现值直至找到净现值由正到负并且比较接近于零的两个贴现率。采用插值法计算内部报酬率 先按11%的贴现率测算净现值由于按11%的贴现率测算净现值为负,所以降低贴现率为10%再测算.利用插值法求内含报酬率)008.0(568.00568.0%11%10%10 i因为甲方案的内含报酬率大于乙方案，所以应因为甲方案的内含报酬率大于乙方案，所以应选择甲方案选择甲方案检验：内含报酬率法是一个好的决策方法吗？是否考虑了资金的时间价值？是否考虑了未来现金流量的

10、风险？是否提供了关于价值创造方面的信息？内含报酬率法的优势可知道项目本身的报酬率大小与其他不了解项目估值细节的人士进行沟通会比较方便如果IRR很大很大，则不必要再去估计一个必要报酬率了方法比较：NPV 与 IRR在通常情况下，NPV和IRR的结果是一致的但下列两种情况除外：1、非常规现金流量：现金流量符号（+、-）的变动超过了一次2、项目之间为互斥关系时IRR与非常规现金流量问题：当现金流量的符号变动在一次以上时，会出现多个IRR如果发现某个项目具有多个IRR，应选用哪一个IRR用作决策标准呢？例5假定某项投资的初始投入为90,000元，未来现金流量预计如下：第1年： 132,000第2年：

11、100,000第3年： -150,000如果要求的必要报酬率为15%，应接受该项目吗？NPV 曲线使用必要报酬率15%计算出的为正，因此应当接受该项目IRR 与互斥项目 互斥项目定义：互相排斥的项目，即，选择了项目A则不能再选择项目B一般情况下可用以下两种方法来决策：NPV：选择NPV大的IRR：选择IRR最高且大于必要报酬率的例6：互斥项目的抉择这是两个互斥项目，要求的报酬率都是这是两个互斥项目，要求的报酬率都是10%10%，应选择哪个项目呢？为什么？应选择哪个项目呢？为什么？NPV与IRR的冲突小结NPV直接计量了公司价值是否增加，当NPV的结果与其他计量结果相冲突时，请总是相信NPVIR

12、R在下列情形下是不可靠的：非常规现金流量时互斥项目判断时六、获利能力指数计量了考虑了时间价值的单位投资成本所对应的收益如果获利能力指数为1.1，则表示针对每 1元投资，能额外创造 0.10元的价值如果NPV0，则PI1，通常在评价投资项目的好坏时，是一致的，但是也会出现分歧。初始投资现金流量的现值初始投资所带来的后续PI决策规则一个备选方案：大于1采纳，小于1拒绝。 多个互斥方案：选择超过1最多者。例7假定必要报酬率为10%，计算下述两个PI获利能力指数法的优势与不足优势与NPV联系密切，通常结果是一致的易于理解和交流在资金受限时，资本稀缺时，把资源分配给获利指数高的项目。不足在互斥投资项目比

13、较时，可能导致错误决策资本预算实务真正决策时，不能仅仅只考虑一项指标NPV和IRR是应用最广泛的投资决策标准投资回收期是应用最广泛的次优投资决策标准投资决策应用题某企业现有三个备选投资项目，项目的预计现金流如下表所示，单位（万元）三个项目要求的必要报酬率均为三个项目要求的必要报酬率均为5%，企业只能筹集，企业只能筹集到到200万元，请为该企业做投资决策。万元，请为该企业做投资决策。第二节资本投资决策现金流量的概念现金流量在投资决策中是指一个项目所引起的企业现金支出和现金收入增加的数量。注意：投资决策中使用的资金流量，是投资项目的现金流量，是特定项目引起的基本原则在确定投资项目相关的现金流量时，

14、应遵循的最基本的原则是：只有增量现金流量才是与项目相关的现金流量。所谓增量现金流量，是指接受或拒绝某一个投资项目时，企业总现金流量因此发生的变动。 相关成本机会成本 非相关成本沉没成本 营运资本-公司项目开始时提供，结束时收回项目税后现金流量的计算所得税与折旧对现金流量的影响（1） 税后成本实际付现成本（l税率）（2） 税后收入收入金额（l税率）（3）折旧抵税：折旧可以起到减少税负的作用 折旧税抵折旧税率1初始现金流量 |2营业现金流量 |3终结现金流量 |项目现金流量的构成1、初始现金流量 投资前费用 设备购置费用 设备安装费用运输成本 建筑工程费 营运资金的垫支:项目建成投产后为开展正常经

15、营活动而投放在流动资产（存货、应收帐款等）上的营运资金。 原有固定资产的变价收入扣除相关税金后的净收益 不可预见费 2、营业现金流量 =税后净利润+折旧某年付现成本该年外购原材料燃料和动力费该年工资及福利费该年修理费该年其他费用或该年不包括财务费用的总成本费用该年折旧额该年无形资产和开办费的摊销额式中，其他费用是指从制造费用、管理费用和销售费用中扣除了折旧费、摊销费、材料费、修理费、工资及福利费以后的剩余部分。3、终结现金流量固定资产残值收入或变价收入（固定资产残值收入或变价收入）收回垫支在流动资产上的资金停止使用的土地的变价收入现金净流量通过计算一定期间现金流入量和现金流出量的差额：现金净流

16、量现金流入量现金流出量比如：某企业正在对一个资本投资项目进行评价。预计投产后第一年项目自身产生的现金净流量为1 000元，但由于该项目与企业其他项目具有竞争关系，会导致其他项目收入减少200元。所得税率为25%，则该资本投资项目第一年的现金净流量为多少？如果投资方案不能单独计算盈亏，即不会使企业的销售收入增加，但能使付现成本减少，现金净流量可按下式计算：现金净流量付现成本节约额 原付现成本现付现成本例1大华公司准备购入一设备以扩充生产能力。现有甲、乙两个方案可供选择，甲方案需投资10000元，使用寿命为5年，采用直线法计提折旧，5年后设备无残值。5年中每年销售收入为6 000元，每年的付现成本

17、为2 000元。乙方案需投资12 000元，采用直线折旧法计提折旧，使用寿命也为5年，5年后有残值收入2 000元。5年中每年的销售收入为8 000元，付现成本第1年为3 000元，以后随着设备陈旧，逐年将增加修理费400元，另需垫支营运资金3 000元，假设所得税税率为40%，试计算两个方案的现金流量。例：某企业拟建一个厂房，需投入200万元，直线法折旧，N=10年，期末无残值。该工程当年投产，预计投产后每年获利10万元。I=10%,T=40%,则NPV=?例，假设某企业拟建一个厂房，需投入200万元，假设建设期为1年，投入资金分别于年初、年末各投入100万元，直线法折旧，N=10年，期末有

18、残值15万元。该工程第二年投产，预计投产后每年获利20万元。I=10%,则NPV=?固定资产更新决策1. 新旧设备使用寿命相同的情况差量分析法基本步骤：首先，将两个方案的现金流量进行对比，求出现金流量A的现金流量B的现金流量；其次，根据各期的现金流量，计算两个方案的净现值；最后，根据净现值做出判断：如果净现值 0，则选择方案A，否则，选择方案B。例：拓扑公司考虑用一台新的效率更高的设备来代替旧的设备。旧设备采用直线折旧法折旧，新设备采用年数综合法折旧，公司所得税税率33%，资金成本为10%。其他见表，试做出该公司是继续使用旧设备还是对其进行更新的决策。2. 新旧设备使用寿命不同的情况年均净现值

19、法 对于寿命不同的项目，不能对他们的净现值、内含报酬率及获利指数进行直接比较。为了使投资项目的各项指标具有可比性，要设法使其在相同的寿命期内进行比较。此时可以采用的方法有年均净现值法。假设新设备的使用寿命为8年，每年可获得销售收入45000元，采用直线折旧法，期末无残值。 （1）直接使用净现值法（2）年均净现值法年均净现值法年均净现值法是把投资项目在寿命期内总的净现值转化为每年的平均净现值并进行比较分析的方法。年均净现值的计算公式为ANPV年均净现值 NPV -净现值 建立在资金成本和项目寿命期基础上的年金现值系数。nkPVIFA,1、某公司需要新建一个项目，现有甲、乙两个备选方案，相关资料如

20、下：(1)甲方案的原始投资额为1000万元，在建设起点一次投入，项目的计算期为6年，净现值为150万元。(2)乙方案的原始投资额为950万元，在建设起点一次投入，项目的计算期为4年，其中建设期为1年，运营期每年的净现金流量为500万元。(3)该项目的折现率为10%。要求：(1)计算乙方案的净现值;(2)用年均净现值法做出投资决策;练习1、某投资项目的年营业收入为200000元，年经营成本为100000元，年折旧额为20000元，所得税率为33，则该方案的年经营现金流量为（）元。 A.50000, B.67000 C.73600 D.870002、某投资方案，当贴现率为12时，其净现值为478；

21、当贴现率为14时，其净现值为22，则该方案的内部收益率为（） A 12.91% B. 13.59% C. 13.91% D. 14.29%3、在下列评价方法中，没考虑货币时间价值的是（） A. 净现值 B.内部收益率 C贴现回收期 D. 回收期法4、在对独立(互斥）方案进行分析评价时，净现值与内部收益率的结论总是趋于一致。 1、某公司原有设备一套，购置成本为150万元，预计使用10年，已试用5年，预计残值为原值的10%，该公司用直线法提取折旧，现该公司拟购买新设备替换旧设备，以提高生产率，降低成本，新设备购置成本为200万元，使用年限为5年，同样用直线法提取折旧，预计残值为购置成本的10%，使

22、用新设备后公司每年的销售额可以从1500万元上升到1650万元，每年付现成本将从1100万元上升到1150万元，公司如购置新设备旧设备出售可得收入100万元，该企业的所得税税率为33%，资本成本为10%。要求：通过计算说明该设备应否更新。2.某固定资产项目需在建设起点一次投入资金210万元,建设期为2年，完工后投入流动资金30万元。预计该固定资产投资后，使企业各年的经营净利润净增60万元。该固定资产的使用寿命为5年按直线折旧，期满有固定资产残值收入10万元，i折=10%。计算该项目各年的现金净流量，并利用净现值指标，内部收益率法对项目的财务可行性作出评价。3某企业计划某项投资活动，拟有甲、乙两

23、个方案。有关资料为：甲方案原始投资为120万元，其中，固定资产投资100万元，流动资产投资20万元，全部资金于建设起点一次投入，该项目经营期5年，到期残值收入5万元，预计投产后年营业现金流量40万元。乙方案原始投资为165万元，其中，固定资产投资120万元，无形资产投资25万元，流动资产投资20万元，全部资金于建设起点一次投入，该项目建设期2年，经营期5年，到期残值收入8万元，无形资产自投产年份起分5年摊销完毕。该项目投产后，预计年营业收入140万元，年经营付现成本50万元。该企业按直线法计提折旧，全部流动资金于终结点一次收回，适用所得税率25，资金成本率为10。要求：采用平均净现值法评价甲、

24、乙方案是否可行。第三节 项目分析和评估情境分析敏感性分析模拟性分析盈亏平衡分析1、敏感性分析评估风险-预测风险 NPV对现金流量估计值变动的敏感性如何？如果敏感度越高，说明预测风险越大敏感性分析：其他条件保持不变的条件下，某一个变量的变动对NPV的影响程度有多大例：甲公司拟投产一个新产品，有两个生产项目A、B。A项目的投资3500万元，B方案的投资3740万元，有关的现金流量见表。目前估计项目的资本成本为10%。当资本成本变动到12%，净现值的变化？敏感性分析的局限性2、情境分析我们在研究一个新的项目第一件事就是根据预计现金流量估计NPV.-基本情况。但是NPV估值只是一个估计值至少需要考虑：

25、最佳情境 考虑收入最高、成本最低的情况最差情境 考虑收入最低、成本最高的情况计量可能后果的分布范围最佳情境和最差情境只是有可能会发生，并不一定会真实发生。情境分析基本原理基本情况-最可能出现的情况；最坏情况-所以变量都处于不利水平；最好情况-所有变量都处于最理想局面。根据不同情境的数据计算净现值例：假设某投资项目需购买一台设备，支付现金240000元，设备寿命期6年，没有残值，采用直线折旧法。项目的资本成本是10%，所得税税率25%。其他信息如表。情境分析的局限性3、模拟分析结合敏感分析和概率分布，使用计算机输入影响项目现金流量的基本变量，然后模拟项目运作过程，估计出成千个可能的结果，最终得出项目净现值的概率分布。4、盈亏平衡分析是用来分析销售量与盈利之关系的常用工具常见的盈亏平衡有如下三种表达：会计盈亏平衡：净利润为零时的销售量现金盈亏平衡：经营现金流量为零时的销售量财务盈亏平衡：净现值为零时的销售量1、会计盈亏平衡成本：企业总成本分为两类：变动成本与固定成本变动成本总额 = 数量 * 单位变动成本VC=Q*v而固定成本总额在一定时期内是不随产量变化而变化的总成本 = 固定成本 + 变动成本 = FC + vQ=TC例：某公司每月固定成本为$3000，此外，每生产一件产品的成本还有 $1