公司理财2015-2016讲解

1、中级财务管理中级财务管理易兰易兰暨南大学管理学院会计系暨南大学管理学院会计系内容内容v 风险与报酬v 证券估价v 资本预算v 资本结构v 利润分配v 筹资管理v 营运资本管理参考书籍v公司理财公司理财( (原书第原书第8 8版版) )（美）斯蒂芬（美）斯蒂芬 AA罗斯（罗斯（Stephen A. RossStephen A. Ross）等著，吴世农）等著，吴世农 沈艺峰等译，机械工业出版社。机械工业出版社沈艺峰等译，机械工业出版社。机械工业出版社20092009年年5 5月版月版v财务成本管理财务成本管理 2012 2012年度注册会计师全国统一考试指定辅导教材，中国注年度注册会计师全国统一考

2、试指定辅导教材，中国注册会计师协会编。中中国财政经济出版社册会计师协会编。中中国财政经济出版社20122012年年3 3月第月第1 1版。版。第一章第一章 财务估价的基础概念财务估价的基础概念 【教学目标与要求教学目标与要求】 通过本章的学习，了解货币时间价值的概念及其作用，通过本章的学习，了解货币时间价值的概念及其作用，通过理解、掌握货币时间价值的计算方法，树立时间价值观通过理解、掌握货币时间价值的计算方法，树立时间价值观念。并掌握风险的计量方法，权衡风险与收益的关系。念。并掌握风险的计量方法，权衡风险与收益的关系。 【教学主要内容教学主要内容】 本章主要阐述风险及其衡量、投资组合风险、风险

3、与收本章主要阐述风险及其衡量、投资组合风险、风险与收益关系等基本问题。目的是解决如何确定风险型投资项目的益关系等基本问题。目的是解决如何确定风险型投资项目的折现率。折现率。 一、风险的概念 风险是预期结果的不确定性。 二、风险的类别 （1）从财务风险产生的根源分，风险可分为：利率风险 ,汇率风险,购买力风险, 流动性风险,政治风险, 违约风险,道德风险 （2）企业的风险：商业风险（经营风险）和财务风险（筹资风险） （3）投资人风险：市场风险和公司特有风险第一节 风险的概念与种类第二节 单项资产的风险和报酬v风险的衡量，需要使用概率和统计方法v一、概率与概率分布 v二、期望值v三、方差和标准差

4、一个投资者的组合仅仅由一个证券构成，方差和标准差是度量那个证券收益风险的合适指标。v四、变化系数（标准差系数）v五、置信区间和置信概率第三节 投资组合的风险和报酬v在企业的实务中，单一投资是十分罕见的。在大多数情况下，企业都进行多元化投资。下面我们将进一步讨论多种投资构成的投资组合 的风险。v在投资组合中，个别投资的风险并不重要，重要的是由此引发的投资组合的收益与风险如何变动。因而，个别投资的风险与收益应从该项投资如何影响投资组合的风险与收益这一角度进行分析才有意义。一、投资组合的报酬计量 投资组合的收益投资组合的收益(K)(K)就是投资组合中个别投资就是投资组合中个别投资的加权平均收益，而其

5、权数则是个别投资在投资的加权平均收益，而其权数则是个别投资在投资组合中所占的比重即组合中所占的比重即: : Wi Wi 表示个别投资所占的比重，表示个别投资所占的比重， ki ki 表示个别投资的收益。表示个别投资的收益。niiiKWK1 例：某公司的投资组合由例：某公司的投资组合由ABCDABCD四种个别投资四种个别投资组成具体资料如下：组成具体资料如下： 投资组合表 A B C D 收益 10% 12% 11% 14% 比重 20% 25% 30% 25% 投资组合的收益率（K）计算如下： K=10%20%+12%25%+11%30%+14%25% =11.8% 如前所述，投资组合的收益是

6、投资组合中个别投资的加权平均收益，然而，投资组合的风险却不是投资组合中个别投资标准差的加权平均数。 （一）由两种证券构成的投资组合的标准差 二二、投资组合的风险计量投资组合的风险计量ABBABBAAPWWWW22222)( 例：A证券的标准差是0.12，B证券的标准差是0.2，协方差是0.0048。如果你拥有10 000元，其中6 000元投资于A股票，4 000元投资于B股票。这一投资组合的标准差是多少？2（P ） = 60%20.12240%20.22260%40%0.0048 =0.36 0.0144 0.16 0.040.002304 = 0.0051840.00640.002304

7、= 0.013888 （P ）= 0.1179 = 11.79%（二）由多种证券构成的投资组合的标准差（二）由多种证券构成的投资组合的标准差 n n ：是组合内的证券种类总数；：是组合内的证券种类总数；W Wi i：是第：是第i种证券的投资总额中的比例；种证券的投资总额中的比例；W Wj j：是第：是第j种证券的投资总额中的比例；种证券的投资总额中的比例；i,ji,j：是第：是第i种证券与第种证券与第j种证券报酬的协方差。种证券报酬的协方差。双重双重符合的含义是：在投资组合中，将考虑所有符合的含义是：在投资组合中，将考虑所有配对组合的协方差。配对组合的协方差。njijjiniPWW11)(v上

8、式表明一个基本观点：证券组合的标准差不仅取决于单个证券的标准差，而且还取决于证券之间的协方差。随着证券组合中证券个数的增加，协方差项比方差项越来越重要。3、协方差和相关系数v (1)(1)协方差协方差v 协方差是反映两个随机变量之间的线性相关程度的指标，协方差是反映两个随机变量之间的线性相关程度的指标，即反映它们之间的即反映它们之间的“互动互动”情况。情况。v 协方差的符号（正或负）反映了两种股票收益的相互关系。如果两种股票收益呈同步变动态势，即正相关，则它们的协方差为正值；如果两种股票收益呈非同步变动态势，即负相关，则它们的协方差为负值；如果两种股票收益没有相关，则它们的协方差等于零。v (

9、2)相关系数相关系数 v 相关系数等于两种股票收益的协方差除以两个公司股票收益的标准差的乘积。v 相关系数界于1和1之间。当相关系数为1时表示一种证券报酬的增长总是与另一种证券报酬的增长成比例，当相关系数为负1时，表示时表示一种证券报酬的增长总是与另一种证券报酬的减少成比例，反之亦然；当相关系数为0时，表示缺乏相关性，每种证券的报酬率相对于另外的证券的报酬率独立变动。一般而言，多数证券的报酬率趋于同向变动，因此两种证券之间的相关系数多为正值。结论：结论：v当各种有价证券的报酬率完全负相关时，投资分散化可以消除投资组合的风险；v当各种有价证券的报酬率完全正相关时，投资分散化不能消除投资组合的风险

10、；v在不同有价证券上多元化投资虽可以在一定程度上降低投资风险，但无法完全消除风险。一、基本假设一、基本假设 1 1、投资者是厌恶风险的个人，他们期望期末财富的期望、投资者是厌恶风险的个人，他们期望期末财富的期望效用达到最大化。效用达到最大化。 2 2、投资者是价格的接受者，且他们对具有联合正态分布、投资者是价格的接受者，且他们对具有联合正态分布的资产收益具有同质期望。的资产收益具有同质期望。 3 3、存在无风险资产，投资者能够以无风险利率不受金额、存在无风险资产，投资者能够以无风险利率不受金额限制地借入或者贷出款项。限制地借入或者贷出款项。 4 4、资产的数量是固定的。同时，所有资产均可交易且

11、可、资产的数量是固定的。同时，所有资产均可交易且可以完全分割。以完全分割。第四节第四节 资本资产定价模型资本资产定价模型 5、资产市场是无摩擦的，且无信息成本，所、资产市场是无摩擦的，且无信息成本，所有投资者均可同时获得信息。有投资者均可同时获得信息。 6、不存在市场不完善情况，即无需纳税，没有、不存在市场不完善情况，即无需纳税，没有法规或者限制条款限制卖空。法规或者限制条款限制卖空。 二、二、 资本市场线资本市场线v资本市场线是反映有效资产组合的预期收益率E(RF)与其风险p （标准差）之间关系的一条直线，它是从无风险资产的收益率开始，做有效边界的切线，切点为M，该直线被称为资本市场线。 三

12、、三、资本资产定价模型资本资产定价模型 由资本市场线而进入证券市场线，是资本资产定价模型研究由由资本市场线而进入证券市场线，是资本资产定价模型研究由组合组合风风险与收益研究向险与收益研究向个别个别证券的风险与收益研究推进的过程。证券的风险与收益研究推进的过程。 （一）资本资产定价模型（一）资本资产定价模型 证券市场线描述的是单个证券风险与收益之间的关系。即表明一项资证券市场线描述的是单个证券风险与收益之间的关系。即表明一项资产的预期收益率与它的系数之间关系的一条直线。二者的关系是：产的预期收益率与它的系数之间关系的一条直线。二者的关系是： K Ki i = R = Rf f + + i i (

13、K (KM M - R - Rf f ) ) 这就是资本资产定价模型这就是资本资产定价模型 (Capital Asset Pricing Model(Capital Asset Pricing Model，CAPM)CAPM)。 例：假设现行国库券的收益率为8%(无风险收益率)，平均风险股票的必要收益率为12%，某公司持有的A股票的系数为0.5，那么，A股票的必要收益率为: Ki=8%(0.5) (12%8%)=10% 如果A股票的系数为2，则其必要的收益率为: K=8%(2) (12%8%)=16% 如果A股票的系数为1，则其必要的收益率与市场投资组合的必要收益率相同等于: K=8%(1)

14、(12%8%)=12% （二）（二） 系数系数(个别股票系统风险的计量) 1、定义：贝他系数是度量、定义：贝他系数是度量一项资产系统风险一项资产系统风险的指标，用希腊字母的指标，用希腊字母 表示。贝他系数被定义为表示。贝他系数被定义为某各个资产收益率与市场组合之间的相关性。其某各个资产收益率与市场组合之间的相关性。其计算公式如下：计算公式如下： )(),(2mmimimiRVARRRCOV i = rim m v2 、贝他系数的计算方法有两种： (1)按照定义，根据证券与股票指数收益率的相关系数、股票指数的标准差和股票收益率的标准差直接计算。 (2)使用回归直线法。v平均风险股票的系数为1。这

15、意味着:当股票市场行情上涨10%时，该种股票的行情也上涨10%;反之亦然。v如果投资组合中所有股票的系数都等于1，则该投资组合会随股票市场行情的涨跌而同幅度地涨跌，其风险程度与平均风险股票相同。v如果某种股票的系数为0.5，则该种股票的变动性只有市场变动的一半即当股票市场行情上涨10%时，该股票的行情只上涨5%，由此种股票构成的投资组合，其风险程度也只有平均风险股票构成的投资组合的一半而已。v同样地，如果系数为2，则股票的变动性为平均风险股票的两倍，由此种股票构成的投资组合，其风险也是平均风险投资组合的两倍。v 3、投资组合的贝他系数、投资组合的贝他系数 投资组合的贝他系数等于被组合各证券贝他

16、值的加权投资组合的贝他系数等于被组合各证券贝他值的加权平均数。平均数。 N N P P = W= Wi i i i i=1i=1 式中，式中，t t代表投资组合的代表投资组合的系数，它表示个别投资系数，它表示个别投资组合报酬率相对于市场投资组合报酬率的变动程度组合报酬率相对于市场投资组合报酬率的变动程度; ; Wi Wi代表第代表第i i种股票的权数种股票的权数; ;而而i i代表第代表第i i种股票的种股票的系系数。数。v例：某公司拟进行股票投资，计划购买A、B、C三种股票，并分别设计了甲乙两种投资组合。 已知三种股票的系数分别为1.5、1.0和0.5，它们在甲种投资组合下的投资比重为50%

17、、30%和20%；乙种投资组合的风险收益率为3.4%。同期市场上所有股票的平均收益率为12%，无风险收益率为8%。v要求：v（1）根据、股票的系数，分别评价这三种股票相对于市场投资组合而言的投资风险大小。v（2）按照资本资产定价模型计算A股票的必要收益率。v（3）计算甲种投资组合的系数和风险收益率。v（4）计算乙种投资组合的系数和必要收益率。v（5）比较甲乙两种投资组合的系数，评价它们的投资风险大小。v（1）A股票的系数为1.5，B股票的系数为1.0，C股票的系数为0.5，所以A股票相对于市场投资组合的投资风险大于B股票，B股票相对于市场投资组合的投资风险大于C股票。v（2）A股票的必要收益率

18、 81.5（128）14v（3）甲种投资组合的系数 1.5501.0300.520 1.15v甲种投资组合的风险收益率 1.15（128）4.6v（4）乙种投资组合的系数 3.4/（128）0.85 乙种投资组合的必要收益率 83.411.4v（5）甲种投资组合的系数大于乙种投资组合的系数，说明甲的投资风险大于乙的投资风险。第二章第二章 债券和股票估价债券和股票估价v债券估价v股票估价证券估价的基本原理证券估价的基本原理 v证券的内在价值就是证券预期未来现金流量的现值。也就是说，所有与证券有关的预期现金流量都要根据投资者要求的收益率（即：必要收益率）折算为现值，这是证券估价的基本原理。v由此，

19、证券的估价需要考虑两个因素的影响：一是证券的特征，即证券的未来预期现金流量的大小与持续时间、预期未来现金流量的风险；二是投资者进行投资所要求的收益率，即能够补偿风险的收益率。证券估价考虑的因素及其原理图证券估价考虑的因素及其原理图 证券的特征：（1）预期未来现金流量的数额（2）预期未来现金流量的持续时间（3）预期现金流量的风险水平投资者的意愿：（1）对证券投资风险的评估（2）对风险承受的态度投资者要求的收益率（必要收益率）预期未来现金流量折算为现值证券价值v可见，证券估价的主要过程有：v第一，对证券的特征进行评估，包括评估证券预期未来能产生的现金流量额、持续的时间及其风险大小。v第二，根据投资

20、者对证券未来现金流量风险的预期和对风险的态度，估算投资者要求的收益率。v第三，把证券预期未来的现金流量按照投资者要求的收益率折算为现值，从而得出证券的内在价值。 证券估价的基本模型证券估价的基本模型 v 证券估价的基本模型可以用数学公式表示为： ntttRCFV1)1(v这个基本模型体现了上述证券估价的三个步骤，是证券估价的基础。本章下述的债券估价和股票估价都是以此为基础的。 第一节第一节 债券估价债券估价一、债券的概念1.定义：发行者为筹集资金，向债权人发行的，在约定时间支付一定比例的利息，并在到期时偿还本金的一种有价证券。2.债券特征：面值；票面利率；到期日；计息方法；付息方法；价格。v二

21、、债券的价值二、债券的价值v1.债券价值的计算：债券价值的计算：v（1）定义：债券未来现金流入的现值，称为债券的价值或债券的内在价值。现金流入是利息和归还的本金，或者出售时得到的现金。v（2）债券价值计算方法：按复利计算现值。v（3）使用：与债券的价格进行比较。典型债券的估价模型典型债券的估价模型v典型债券是指票面利率固定、每年末计算并支付利息、到期偿还本金的债券。这种债券价值的计算公式为： nbnbnbbbRMRIRIRIV)1 ()1 ()1 ()1 (2211nttbtbtRMRI1)1()1( 到期一次还本付息债券的估价模型到期一次还本付息债券的估价模型v（1）债券利息单利计算v（2）

22、债券利息复利计算v（3）零息债券的估价模型v2.债券价值的影响因素债券价值的影响因素v从上述债券的估价模型可知，影响债券价值的因素主要有投资者要求的收益率、债券到期时间和未来现金流量期限结构等。下面以典型债券的估价模型为例，讨论这些因素与债券价值的关系。 2.债券价值的影响因素债券价值的影响因素(1)(1)折现率（投资者要求的必要报酬率）折现率（投资者要求的必要报酬率） 债券定价的基本原则：必要报酬率等于债利率时，债券价值就是其面值； 如果必要报酬率高于债券利率，债券的价值就低于面值；如果必要报酬率低于债券利率，债券的价值就高于面值。 v (2)到期时间 债券的到期时间是指当前日至债券到期日之

23、间的时间间隔。债券价值不仅受投资者要求的收益率影响，而且还受到期时间的影响。在投资者要求的收益率不变情况下，债券价值随到期时间的缩短逐渐接近其票面价值。v(3) (3) 利息支付频率利息支付频率v 不同的利息支付频率对债券价值产生影响。典型的利息支付方式有三种: 纯贴现债券 平息债券 永久债券v (4(4）债券期限与投资者要求的收益率）债券期限与投资者要求的收益率v 债券价值与投资者要求的收益率变动呈反方向变动。当必要收益率变动幅度相同时，不同期限的债券价值变动幅度却不一样，也就是说其敏感程度不相同。v 短期债券价值对投资者要求的收益率变动反应不敏感。v 债券期限越长，债券价值对投资者要求的收

24、益率变动反应越灵敏。三、债券到期收益率计算三、债券到期收益率计算v 定义：债券的到期收益率是指购进债券后，一直持有该证券至到期日可获取的收益率。即债券投资的内含报酬率。 v 计算方法：与计算内含报酬率的方法相同。v 使用：到期收益率与投资者要求的报酬率比较。债券到期收益率计算公式债券到期收益率计算公式nttbtbtRMRIP10)1 ()1 (),/(),/(nRFPMnRAPIbb四四、债券的风险评价债券的风险评价债券评价，一般由评级机构完成。债券的风险包括：1、违约风险：指借款人无法按时支付债券利息和偿还本金的风险。避免违约风险的方法是不买质量差的债券。2、债券的利率风险：由于利率变动而使

25、投资者遭受损失的风险。3、购买力风险：是指由于通货膨胀而使货币购买力下降的风险。4、变现力风险：指无法在短期内以合理价格来卖掉资产的风险。5、再投资风险：购买短期债券，在到期收回现金时利率下降，找不到与购买日利率类似投资机会的风险。第二节第二节 股票估价股票估价v一.股票的概念v定义v特征：面值；价格；股利v二.股票价值v1、普通股的内在价值是指普通股的预期未来现金流入的现值。它由未来一系列的股利和将来出售股票时售价的现值所构成。2、股票价值计算基本模型公式：永远持有股票，只获得股利，是一个永续的现金流入。这个现金流入的现值就是股票的价值。 D1 D2 Dn V = + + + + （1+Rs

26、）1 （1+Rs）2 （ 1+Rs）n Dt = t=1 （1+Rs）t3、不同的股利分布的估价计算（1）零成长股票的价值：永续年金现值：P0=D/Rs（2）固定成长股票的价值： P=D0（1+g）/（R-g）=D1/（R-g）将其变为计算预期报酬率的公式： RK = D1 / P0 + g v （3 3）非固定成长股票的价值）非固定成长股票的价值 在现实生活中，有的公司股利变动率是不固定的。在现实生活中，有的公司股利变动率是不固定的。在这种情况下，就要分段计算，才能确定股票的价值。在这种情况下，就要分段计算，才能确定股票的价值。 首先，计算第一段的股利现值。首先，计算第一段的股利现值。 其次

27、，计算第二段的股票价值，并折算现值。其次，计算第二段的股票价值，并折算现值。 最后，计算股票目前的内在价值（相加）。最后，计算股票目前的内在价值（相加）。v4 4、股票的最低必要报酬率和预期报酬率的计算、股票的最低必要报酬率和预期报酬率的计算（1 1）最低必要报酬率）最低必要报酬率= =无风险利率风险补偿率无风险利率风险补偿率（2 2）预期报酬率）预期报酬率= =预期股利收益率预期资本利得收益率预期股利收益率预期资本利得收益率第三章 项目投资v项目投资的相关概念v现金流量的内容及其估算v项目投资决策评价方法及其运用第一节第一节 项目投资的相关概念项目投资的相关概念一、项目投资的特点与投资主体v

28、特点：v 影响时间长v 投资数额大v 不经常发生v 变现能力差v投资主体：企业二、项目投资的类型v 按照投资对企业的影响，分为战略性投资和战术性投资。v 按照项目投资的对象，分为固定资产投资、无形资产投资和其他资产投资。v 按照项目投资的顺序与性质，分为先决性投资和后续性投资。v 按照项目投资的时序与作用，分为新建企业投资、简单再生产投资和扩大再生产投资。v 按照增加利润的途经，分为增加收入投资和降低成本投资。v 按照项目投资之间的关系，分为相关性投资、独立性投资与互斥性投资。v三、项目计算期的构成与资本投入方式v项目计算期：是指投资项目从投资建设开始到最终清理结束整个过程的全部时间，即该项目

29、的有效持续期间。建设起点投产日终结日建设期营运期项目计算期试产期达产期v四、投资决策程序v项目投资决策程序v项目投资管理程序第二节第二节 现金流量的内容及其估算现金流量的内容及其估算一、现金流量的涵义v定义：现金流量是指一个项目引起的企业现金支出和收入增加的数额。v要点：（1）某一特定项目引起； （2）增量； （3）广义的现金以现金流量作为投资评价依据的主要原因：以现金流量作为投资评价依据的主要原因：v 第一，投资项目的经济效益评价要求将资金的时间价值考虑在内，因而必须以实际发生的现金流入和现金流出作为评价依据。v 第二，财务会计在计算利润时，根据受益原则，在长期投资项目上发生的资本支出不能当

30、作费用，因而不能纳入利润的计算。但从投资经济效益评价的角度看，这种资本支出却是投资过程中的一项重要所耗，必须与所得相比较。现金流量评价方法将长期投资上的资本支出当作一项现金流出，能够较为准确而全面地反映投资的所耗与所得。v 第三，财务会计在计算利润时，没有明确地将投资项目投产后额外费用所能带来的税金节约额（如新增资产的折旧等可用以抵免应税收益，从而少纳所得税）考虑在内，而税金节约额恰恰是衡量投资项目经济效益的重要组成部分，因为它实际上减少了以税金形式表现的现金支出。以现金流量作为评价基础时，税金节约额要么被当作现金流出量的一个减项，要么被当作一项独立的现金流入。无论以何种方式表示，税金节约额都

31、被明确地当作投资经济效益评价的一个重要因素。v二、现金流量的分类v现金流出量v现金流入量v现金净流量1.现金流出量现金流出量v 现金流出量是指投资项目在整个投资和回收过程中发生的各项现金支出。其主要包括以下三个部分： 固定资产投资支出。固定资产投资支出是反映项目按拟定建设规模、产品方案和建设内容进行建设所需的费用，它包括建筑工程费、设备购置费、安装工程费、工程建设其他费用和预备费用（包括基本预备费即不可预见费和涨价预备费）。v 垫支流动资金支出。长期投资项目除了会在筹建阶段发生大量的固定资产投资支出外，通常还需要在投产后将一部分资金垫支在现金应收帐款和存货等流动资产上。这些资金一经投入，便在整

32、个投资期限里围绕着企业的生产经营活动进行周而复始的循环周转，直至项目终结时才退出收回，并转作他用。 固定资产维护保养等使用费的支出。指在固定资产的整个使用期限内，将会发生保持生产能力的各种费用。v 例：某公司购入一批价值20万元的专用材料，因规格不符无法投入使用，拟以15万元变价处理，并已找到购买单位。此时，技术部门完成一项新产品开发，并准备支出50万元购入设备当年投产。经化验，上述专用材料完全符合新产品使用，故不再对外处理，可使企业避免损失5万元，并且不需要再为新项目垫支流动资金。因此，在评价该项目时第一年的现金流出应按多少万元计算？ v 解析专用材料应以其变现价值15万元考虑，所以项目第一

33、年的现金流出为：50+15=65 万元（2）现金流入量v 现金流入量是指投资项目在整个投资和回收过程中发生的各项现金收入。其主要包括以下三个部分： 营业现金流入。指项目投产后每年实现的全部销售收入或业务收入，扣除有关的付现成本后的余额。它是投资项目的最主要的现金流入，可按下述公式计算： 营业现金流入=销售收入付现成本v 付现成本是指需要每年支付现金的销售成本，包括产品制造成本和各项期间费用。是项目投产后最主要的现金流出。由于销售成本中不需要每年支付现金的主要是折旧费，所以付现成本可以用销售成本减折旧来估计。v 其计算公式为：付现成本=销售成本折旧v如果从每年现金流动的结果来看，增加的现金流入来

34、自两部分：一部分是利润造成的货币增值；另一部分是以货币形式收回折旧。营业现金流入= 销售收入付现成本 = 销售收入（销售成本-折旧） = 利润+折旧如果考虑所得税，则上式中的利润应为税后利润。v投资固定资产报废时的残值回收。即投资项目终了所收回的固定资产清理净值。通常是一次性收入。v 回收的流动资金。特定投资项目终了，垫支在流动资产上的流动资金便可收回移作其用，因而构成企业在当年的一项重要的现金流入。(3)(3)现金净流量现金净流量v 现金净流量是指一定时期某投资项目现金流入量与流出量的差额。根据上述现金流入量和流出量的计算，某项目整个投资期现金净流量计算公式可列示如下：v 现金净流量= 现金

35、流入量现金流出量 = 各年利润总额各年折旧合计 固定资产投资支出 垫付流动资产支出 维护使用费支出 固定资产残值回收 回收流动资金v在实务中更重视按时间划分现金流量：v（1）期初现金流：购买价、运费、安装费等购置总支出；旧设备出售收入纳税；追加流动资金；旧机器出售收入。v（2）寿命期内现金流量：税后增量现金流入量；费用节约带来的现金流入；纳税的影响。v（3）期末现金流量：残值收入现金流量；残值的纳税影响；间接清理费；收回垫支的流动资金。三、现金流量估算三、现金流量估算v1.估算现金流量结果的时点设定v 对于原始投资，如果没有特殊指明，均假设现金在每个“年初”支付。v 对于营业现金流量，尽管其流

36、入和流出都是陆续发生，如果没有特殊指明，均假设营业现金流量在“年末”取得。v 终结点现金流量在最后一年年末发生。v2.现金流量估算实例三、现金流量估算三、现金流量估算v3.估算现金流量的困难v现金流量受企业内外部众多因素的影响，并且这些因素处在不断变化之中。v现金流量的估算以对多种变量的估计为基础。v估算现金流量需要公司内众多部门的参与。三、现金流量估算三、现金流量估算v 4.4.确定现金流量要注意的问题确定现金流量要注意的问题（1）区分相关成本和非相关成本。在决策时已经发生的现金流出（沉没成本），不应包括在现金流动之内。（2）不要忽视机会成本。（3）要考虑营运资金的需要；（4）要考虑从现有产

37、品转移的现金流；（5）要考虑新项目的连带现金流入效果；（6）现金流量估算应由企业内部不同部门的人员共同参与进行（7）不要将融资的实际成本作为现金流出处理。 v 5.5.贴现率贴现率 (1)贴现率是折算现值时使用的利率。 (2)贴现率应采用公司的资本成本。 (3)公司的资本成本是投资者要求的收益率。 (4)资本成本，严格说来不是会计概念。会计关心的是损益表中的融资成本。财务管理上的资金成本是经济学的机会成本概念。明显的区别是会计上认为权益资本没有成本，而财务上认为权益资本有成本。四、所得税对现金流量的影响四、所得税对现金流量的影响v所得税对投资现金流量的影响 以原有旧设备进行固定资产投资时，旧设

38、备的变现价值v所得税对营业现金流量的影响v 净利润+折旧 v所得税对项目终止阶段现金流量的影响 残值收入v实例：第三节第三节 项目投资决策评价方法及其运用项目投资决策评价方法及其运用v投资决策评价指标及其类型v非折现评价方法及其使用v折现评价方法及其使用一一.折现评价方法及其使用折现评价方法及其使用 净现值法净现值法 净现值率法净现值率法 获利指数法获利指数法 内含报酬率法内含报酬率法二二.非折现评价方法及其使用非折现评价方法及其使用v回收期法回收期法v会计收益率法会计收益率法( (一一) )回收期法回收期法( (静态回收期法静态回收期法) )1、定义：回收期指现金流入累计到投资额所需要的时间

39、。2、计算方法：（1）每期现金流入相等，且投资一次完成时； 回收期=原始投资/每年现金流入（2）每年现金流入不等：累积法 N N 现金流入=现金流出 T=1 T=1 第M年的尚未回收额 投资回收期=M+ 第(M+1)年的现金净流量M：收回原始投资的前一年。回收期为非整数时，用比例方法求解。3、优点：简单4、缺点：没有考虑货币的时间价值；没有考虑回收期以后的现金流入；回收期法不能计量报酬率，只能反映收回投资时间常长短。 1、会计收益率：按财务会计标准计量的收益率。2、计算公式：会计收益率=年平均净收益/原始投资额分母用“投资总额”而不用“平均投资”，是出于习惯，两者的优先次序一样。3、优点：与会

40、计口径一致4、缺点：没考虑时间价值：平均净收益受会计政策这影响。 (二二)会计收益率法会计收益率法第四章第四章 长期筹资决策长期筹资决策v【教学目标与要求教学目标与要求】v 通过本章的学习，在掌握资本成本的基础上，了解资金结构的概念和影响资金结构的因素，理解资本结构理论，掌握最优资金结构的每股利润无差别点法、比较资金成本法、公司价值分析法。 v【教学主要内容教学主要内容】v 资本结构概述v 最佳资本结构的确定第一节第一节 资金结构概述资金结构概述v（一）资本结构的含义 v（二）资本结构的类型 1单一资本结构2混合资本结构(三)资本结构理论1.净营业收益理论 KKWKb0D/V(%)图图 企业的

41、资本成本与财务杠杆企业的资本成本与财务杠杆VVD/V(%)0图图 企业的价值与财务杠杆企业的价值与财务杠杆2.净收益理论 KS图图 企业的资本成本与财务杠杆企业的资本成本与财务杠杆图图 企业的价值与财务杠杆企业的价值与财务杠杆KKb0D/V(%)KWVD/V(%)0(以上四图中：以上四图中：Kb为债务资本成本；为债务资本成本；KS为权益资本成本；为权益资本成本；KW为综合为综合资本成本；资本成本；V为企业总价值；为企业总价值；D/V为负债比率为负债比率)3.传统理论 图图 企业的资本成本与财务杠杆企业的资本成本与财务杠杆图图 企业的价值与财务杠杆企业的价值与财务杠杆KKWKb0D/V(%)KS

42、VAD/V(%)04.现代资本结构理论图图 考虑所得税、破产成本和代理成本的企业价值考虑所得税、破产成本和代理成本的企业价值FPV+TPVVD/V(%)0ABTDVLVUVL公司市场价值债务比率纯MM结果Vu如果企业全部拥有股权资本，则企业的市场价值为Vu。 随着企业负债比率的上升，因负债的免税优惠作用，企业的市场价值也随之上升，直到点A。过了A点，负债数量的增加，由破产成本和其它代理成本所组成的财务拮据成本就会发生作用，企业市场价值随债务比增加的增值小于免税现值， ABVg 企业市场价值随债务比增加的增值小于免税现值，但因免税优惠大于财务拮据成本，企业市场价值仍在上升，企业仍可增加债务。在点

43、B，企业市场价值达到最大。此时因负债带来的免税现值等于因债务增加引起的财务拮据成本现值。过了点B，随着债务增加的财务拮据成本大于免税的优惠利益，企业市场价值下降。因此，B点是最佳的资本结构。资本结构的主要理论资本结构的主要理论理论理论净收入理论净收入理论净营业净营业收入理论收入理论传统理论传统理论（杜兰特理论）（杜兰特理论）MMMM有税理论有税理论MMMM修正修正权益权益资本成本资本成本与负债比例无关随负债比例上升而上升随负债比例上升先稳而后上升随负债比例上升而迅速上升随负债比例上升而迅速上升负债负债资本成本资本成本与负债比例无关与负债比例无关随负债比例上升先稳而后上升与负债比例无关与负债比例

44、无关加权平均资加权平均资本成本本成本随负债比例上升而下降与负债比例无关随负债比例上升先降而后升随负债比例上升而下降随负债比例上升而下降企业价值企业价值与负债比例成正比与负债比例无关随负债比例上升先升而后降随负债比例上升而提高由于存在财务困境成本等，随负债比例上升先升而后降政策含义政策含义高负债政策不需要制定负债政策必须制定最优负债政策高负债政策必须制定最优负债政策第二节第二节 最佳资本结构的确定最佳资本结构的确定v一最优资本结构标准一最优资本结构标准v 不同企业最佳负债比率亦不同，但最优资本结构却可以用统一的标准来衡量。衡量一个企业资本结构是否最优一般使用以下几个标准：v 1.资本成本低;v

45、2.普通股每股收益最大;v 3.股票市价和公司总体价值最大。（一）每股收益分析法（一）每股收益分析法无差别点：各筹资方案每股收益相等时的EBIT。 I I 每年支付的债务利息，每年支付的债务利息， TT企业所得税税率企业所得税税率 PDPD每年支付的优先股股利，每年支付的优先股股利，NN流通在外的普通股股数流通在外的普通股股数 ，二、最佳资本结构的确定二、最佳资本结构的确定NPDTIEBITEPS)1)(v一般来说当预计的EBIT大于无差别点时的EBIT时，用负债筹资，当预计的EBIT小于无差别点时的EBIT时，用股权筹资。v （二）比较资本成本法（二）比较资本成本法v （三）比较企业价值法（

46、三）比较企业价值法v 判断标准：总价值最大，亦或综合资金成本最低v 综合资金成本v 税前债务资本成本债务额占总资本比重(1-所得税率)+权益资本成本权益额占总资本比重 v 其中V=S+B )()1)(VSKTVBKsb)(fmfsRRRKv 首先，计算公司市场总价值。 公司的市场总价值V应等于其股票的总价值S加上债券的价值B，其计算公式为： V=SB v 其次，计算公司的资本成本。 公司的资本成本，则应用加权平均资本成本（Kw ）来表示。v 最后，根据计算结果，选择公司的价值最高，而且资本成本最低的资本结构为最佳资本结构。 VSKTVBKKsbw1第五章第五章 股利分配股利分配v 股利分配是指

47、公司制企业依法定条件和程序从其可分配利润中向股东分派股利，是企业利润分配的一部分。v 股利决策是企业就股利分配所采取的策略，如设计多大的股利支付率、以何种形式支付股利、何时支付股利等。v 股利决策主要是权衡公司与投资者之间、股东财富最大化与提供足够的资金以保证公司扩大再生产之间、股票在市场上的吸引力与公司财务负担之间的各种利弊，寻求股利支付与留存收益之间的比例关系，以实现公司财务管理的目标。v 股利决策的合理与否，会对公司的价值和股票价格产生影响，同时也会影响到公司的筹资决策和投资决策。 一、企业利润分配的顺序一、企业利润分配的顺序v股利分配是一项税后净利润的分配，但不是利润分配的全部。企业向

48、股东分派股利应按一定的顺序进行。按照我国的公司法的有关规定，企业缴纳所得税后的利润，应按如下顺序进行分配：v1、计算可供分配的利润 将本年净利润（或亏损）与年初未分配利润（或亏损）合并，计算出可供分配的利润。如果可供分配的利润为负数（亏损），则不能进行后续分配；如果可供分配的利润为正数（即本年累计盈利），则进行后续分配。v 2、计提法定盈余公积金 法定盈余公积金按抵减年初累计亏损后的本年净利润计提，比例为10%。 盈余公积金已达注册资本50%时可不再提取。 法定盈余公积金用于弥补企业亏损，扩大企业生产经营或转增企业资本金。但转增资本金后，企业的法定盈余公积一般不得低于注册资本的25%。 需要注

49、意的是，提取盈余公积金的基数不是可供分配的利润，也不一定是本年的税后利润。只有不存在年初累计亏损时，才能按本年税后利润计算应提取数。这种“补亏”是按账面数字进行的，与所得税法的亏损后转无关，关键在于不能用资本发放股利，也不能在没有累计盈余的情况下提取盈余公积金。v3、计提任意盈余公积金 任意盈余公积金的提取由股东会根据需要决定。v4、 向股东分配股利 企业按照股东出资的比例或按照股东持有的股份的比例进行鼓励分配。企业向股东分配股利的多少取决于企业所采用的股利政策。二二、股利支付的程序和方式股利支付的程序和方式 v 股利支付的程序 (1)股利宣告日 (2)股权登记日 (3)除息日(除权日) (4

50、)股利支付日v 股利支付方式 (1)现金股利 (2)股票股利 (3)财产股利 (4)负债股利 三三、股利理论股利理论 v股利理论是研究股利分配是否影响公司价值，它是在探求股利分配与股票价格(公司价值)之间的关系中所形成的前后一贯的假设性、概念性和通用性的逻辑关系和系统说明。了解有关股利理论不仅有助于股利政策的制定，而且有助于对公司再投资、每股收益和每股价格等财务问题的研究。 股利政策的主要理论争议与现实股利政策的主要理论争议与现实四四.我国上市公司现金股利政策我国上市公司现金股利政策v我国上市公司现金分红现状v 实施分红送配的上市公司数目及分红总规模均保持稳定增长的态势。v 两市实行现金分红的

51、公司不到A股上市公司总数一半。v 股权集中度与现金股利支付率正相关。五、股利政策实践v 企业实现的利润如何分配，是将大部分分给投资者，少部分留存，还是大部分留存甚至全部留存,这是企业财务管理中要解决的重要问题。v 所谓股利政策就是公司将利润中的多大份额分配给投资者以及如何分配所采取的政策。v 公司的股利政策不但要受到法律、契约等多万面因素的制约，还与公司信奉的股利理论有很大的关系。股利政策v 剩余股利政策剩余股利政策 剩余股利政策剩余股利政策就是在公司有着良好的投资机会时，根据就是在公司有着良好的投资机会时，根据一定的目标资本结构，税后利润首先满足投资的需要，然一定的目标资本结构，税后利润首先

52、满足投资的需要，然后若有剩余才用于分配股利。后若有剩余才用于分配股利。发放股利额发放股利额= =税后利润投资按目标资本结构所计算的权益部分税后利润投资按目标资本结构所计算的权益部分v 理由：保持理想结构，使加权平均资金成本最低。理由：保持理想结构，使加权平均资金成本最低。 缺点：变动较大。缺点：变动较大。v1、某股份公司2009年的税后净利润为6800万元，其资本结构为：负债资本40%，股东权益资本60%。假定这一资本也是下一年度的目标资本结构。如果2010年该公司有较好的投资项目，需要投资9000万元，该公司采用剩余股利政策。v要求：计算该公司应如何融资？如何分配股利？v计算该公司所需要的自

53、有资金数额： 900060%=5400（万元）v按照剩余股利政策，净利润应先满足投资的需要，所以该公司应分配的股利为： 68005400=1400（万元）v该公司还应当通过举债方式进行融资，其融资数额为： 90005400=3600（万元）v （二）固定型股利政策（二）固定型股利政策发放股利额发放股利额= =盈余额盈余额股利支付率股利支付率发放股利额发放股利额= =普通股股数普通股股数每股股利每股股利理由：股利多少与盈余多少紧密相关理由：股利多少与盈余多少紧密相关缺点：变动较大缺点：变动较大 （三）稳定增长型的股利政策（三）稳定增长型的股利政策理由：传递信息，有利于投资者合理安排收入支出，稳定

54、理由：传递信息，有利于投资者合理安排收入支出，稳定股东心理股东心理缺点：股利支付与盈余脱节缺点：股利支付与盈余脱节v2、A公司的产品销路稳定，拟投资600万元，扩大生产能力。该公司想要维持目前45%的负债比率，并想继续执行20%的固定股利支付率政策。该公司在2009年的税后利润为260万元，那么该公司2010年为扩充上述生产能力必须从外部筹措多少权益资本？外部权益融资122（万元）保留利润=260（120%）=208（万元）权益融资需要=600 （145%）=330（万元）外部权益融资=330 208=122（万元）（四）低正常股利加额外股利政策（四）低正常股利加额外股利政策 固定的数额较低的

55、股利固定的数额较低的股利A A （状况一般）（状况一般） 发放股利额发放股利额= = 额外部分额外部分B B （盈利较多）（盈利较多）理由：较大的灵活性理由：较大的灵活性v确定股利分配政策时应考虑以下因素确定股利分配政策时应考虑以下因素1 1、法律因素：资本保全、企业积累、净利润、超额累积利润法律因素：资本保全、企业积累、净利润、超额累积利润2 2、股东因素：稳定的收入和避税、控制权的稀释股东因素：稳定的收入和避税、控制权的稀释3 3、公司因素：盈余稳定性、资产流动性、举债能力、投资公司因素：盈余稳定性、资产流动性、举债能力、投资机会、资本成本、债务需要机会、资本成本、债务需要4 4、其它因素

56、：债务合同约束、通货膨胀其它因素：债务合同约束、通货膨胀 六、股票分割和股票回购六、股票分割和股票回购 v股票分割股票分割 v 1 1）股票分割的定义）股票分割的定义v 股票分割股票分割(Stock Split)(Stock Split)又又称股票拆细，是指公司将面额较高的股票交换成面额较低的股票的行为。在实务中，如果上市公司认为自己公司的股票市场价格过高，不利于其良好的流动性，有必要将其降低，就可能进行股票分割。 v 2）股票分割的作用。对于公司而言，股票分割可以起到下列作用：v （1）股票分割可以促进股票的流通和交易。v （2）股票分割可以向投资者传递公司发展前景良好的信息，有助于提高投资

57、者对公司的信心。v （3）股票分割可以为公司发行新股做准备。v （4）股票分割有助于公司并购政策的实施。v （5）股票分割带来的股票流通性的提高和股东数量的增加，会在一定程度上加大对公司股票进行恶意收购的难度。v 对于股东而言，股票分割与股票股利相同，使其持有的股份数增加，但其持股比例则维持不变。当每股现金股利的下降幅度小于股票分割的幅度时，股东有可能获取更多现金股利。另外，股票分割向社会传递的有利信息和降低了的股价，可能导致购买该股票的人增加，使其价格上升，进而增加股东财富。v股票回购股票回购 v1）股票回购的定义v股票回购股票回购(Stock Repurchase)(Stock Repur

58、chase)是指上市公司出资将其发行的流通在外的股票以一定价格购买回来予以注销或作为库存股的一种资本运作方式。 v 我国公司法规定，公司不得收购本公司股份。但是，有下列情形之一的除外：v （1）减少公司注册资本；v （2）与持有本公司股份的其他公司合并；v （3）将股份奖励给本公司职工；v （4）股东因对股东大会作出的公司合并、分立决议持异议，要求公司收购其股份的。v 公司因上述第（1）项至第(3)项的原因收购本公司股份的，应当经股东大会决议。v 公司依照上述规定收购本公司股份后，属于第(1)项情形的，应当自收购之日起十日内注销；属于第(2)项和第(4)项情形的，应当在六个月内转让或者注销。v

59、 公司依照第项规定收购的本公司股份，不得超过本公司已发行股份总额的百分之五；用于收购的资金应当从公司的税后利润中支出；所收购的股份应当在一年内转让给职工。v 2）股票回购的方式v 一旦公司决定了回购股票，管理当局必须选择一种恰当的方式来实施股票回购计划。股票回购的方式主要有以下三种：v (1)公开市场回购。它是指公司在股票的公开交易市场上以等同于任何潜在投资者的地位，按照公司股票当前市场价格回购股票。这种方式很容易推高股价，从而增加回购成本，此外交易税和交易佣金也较高。v (2)要约回购。它是指公司在特定期间向市场发出的以高出股票当前市场价格的某一价格，回购既定数量股票的要约。这种方式赋予所有

60、股东向公司出售其所持股票的均等机会。与公开市场回购相比，要约回购通常被市场认为是更积极的信号，原因在于要约价格存在高出股票当前价格的溢价。但是，溢价会导致回购要约的执行成本较高。v (3)协议回购。它是指公司以协议价格直接向一个或多个主要股东购回股票。协议价格通常低于当前的股票价格。但是有时公司也会以超常溢价向其认为有潜在威胁的非控股股东回购股票，由于这种股票回购不是面向全部股东，所以如果回购价格太高将损害其他股东的利益。v 3）股票回购的动机v (1)代替现金股利v (2)提高每股收益v (3)改善公司的资本结构v (4)传递公司的信息以稳定或提高公司的股价v (5)巩固既定控制权或转移公司