第七章跨国公司财务管理 - PowerPoint Presentation

1、第七章 跨国财务管理 第一节 跨国公司和跨国财务管理第二节 国 际 融 资 第三节 国际资金管理 第四节 跨国风险管理 7.1 跨国公司和跨国财务管理 跨国公司海外直接投资的形式跨国公司海外投资形式可以从其投资方向、部门和形式三方面分析。 从投资方向看，在兴旺国家的投资在海外直接投资总额中占的比重大，在开展中国家占的比重小。从投资部门看，制造业是跨国公司最热门的投资对象，其次是效劳和采掘业。近几年，效劳业有不断上升的趋势。从投资形式看，除了建立传统的子公司或设立分支机构，购置外国企业股权等资本参与形式外，还兴起了非股权资本参与，包括许可证协议，管理合同、劳务合同、销售协议等形式。7.1 跨国公

2、司和跨国财务管理跨国公司对外直接投资的理论对外直接投资理论 产业结构论Industrial Organization Approach生产内在化论Internalization Approach生产综合论An Eclectic Approach产品生命周期论Product Cycle Theory产业结构论Industrial Organization Approach跨国公司和直接投资产生于市场的不完善Imperfection或不完全竞争。是国际生产内在化论和综合论的理论根底。 生产内在化论Internalization Approach海外直接投资产生于企业以内部交换取代外部市场交易的过程

3、 。 生产综合论An Eclectic Approach以市场不完善为前提，将产业结构论、生产内在化论和传统的区位优势论综合起来。企业要从事海外直接投资必须具备三方面的条件：其一，使公司所从事的活动具有竞争优势的公司专门化要素；其二，区位专门化要素；第三，内部化优势 。这种理论地解释近10年来开展中国家对外直接投资的迅速开展具有现实意义 产品生命周期论Product Cycle Theory企业对外直接投资是产品从研究开发到成熟，再到标准化，最终过时这一过程中的一个自然阶段。产品的生命周期论也是动态的国际直接投资理论、推论很严谨，能够充分解释某些跨国公司对开展中国家的直接投资现象。 7.1 跨

4、国公司和跨国财务管理跨国财务管理跨国公司财务管理的研究对象：研究跨国公司对外金融活动的一些根本原那么和操作技巧。跨国公司财务管理的主要目标：是使股东权益最大化。国际金融管理领域的主要内容：国际融资管理、国际投资管理、国际企业营运资本管理和风险管理包括外汇风险、利率风险和国家风险管理等。7.2 国 际 融 资股权融资Equity Financing好处：第一，突破本国资金市场的限制。第二，取得股本融资多样化的利益。第三，降低发行本钱，提高股票市价。第四，扩大在国际上的知名度。跨国公司可以通过海外发行上市的方法筹集资金。海外发行上市分直接和间接两种，它们是国内公司在国际金融市场筹资的一条重要途径。

5、债券融资Bond Financing发行国际债券是信誉卓著的大公司筹措长期资金的另一种融资方式。欧州债券在国际债券发行总额中已远远超过了外国债券而占统治地位。跨国公司在选择通过发行债券进行融资时应考虑以下几个因素：1. 外汇风险。2. 税收因素。3. 发行现模。银行融资Bank Financing目前常用方式主要有以下几种：应收帐款融资Accounts Receivable Financing即商业信用融资；福费廷业务Forfaiting；信用证L/C；银行承兑汇票Bankers Acceptance；保付代理Factoring；短期银行贷款Short Term Loans；对等贸易。公司内部

6、贷款跨国公司也可以在母公司与各子公司及各子公司相互之间进行资金融通。(一) 直接贷款Direct Loans(二) 平行贷款Parallel Loans(三) 信贷互换(Credit Swaps)7.3 国际资金管理跨国公司直接投资的资本预算资本预算是指跨国公司对未来的投资选择和优选方案的资金使用进行评估。 国内投资的资本预算方法对于国内投资的资本预算方法主要有投资本钱回收期法、内部收益率法、净现值法和净现值指数法。调整现在值Adjusted Present Value, APV分析法跨国公司在作海外投资工程资金预算时，要对NPV法加以修正或调整，即采用“调整现在值分析法。回收期法回收期法PP

7、是指根据回收原始投资额所需时间的长短来进行投资决策的方法。回收期法的优点：简单易算，本钱不高而使用起来又很方便。缺点：没有考虑货币的时间价值，将投资方案在回收期后所产生的现金流量略而不顾，是一种静态分析法。 内部收益率法内部收益率法的优点是：不需要事先确定标准折现率；用百分比表示，直观形象。缺点是：计算比较复杂，而且对于一个非典型的投资工程，即在未来收入流量于某阶段为负数时，内部收益率的解可能不是唯一的。 净现值法对于国内的投资工程，最常用的资金预算法是净现值Net Present Value. NPV分析法。即将企业投资工程预期的未来现金流量，以加权平均资金本钱作为贴现率，折合成现今的价值，

8、并将其与工程投资本钱作比较，如果净现值NPV为正，即投资收益大于投资本钱，说明工程是盈利的。 净现值指数法净现值是一个绝对数，只能反映投资获利的数量，而未能反映出资金的利用效率，因此，为了进一步比较与分析投资方案，还可以计算净现值指数PI这个指标。 附录：调整现值法APV的计算公式 第四节 跨国风险管理 跨国营运资本管理营运资本是指企业投资于流动资产方面的资金。营运资产管理的主要目标是现金，有价证券、应收帐款与存货这四种流动资产投资最优化。 现金管理Cash Management是跨国公司流动资产管理的最重要内容，所以我们将以现金管理为重点说明跨国公司营运资本的管理。 第四节 跨国风险管理 现

9、金管理现金管理的目标：(1) 在全球范围内迅速而有效地控制公司全部的现金；(2) 使这些现金的保存和运用到达最正确状态。 第四节 跨国风险管理 现金的集中化管理Centralized International Cash Management 现金的集中化管理是指信息、报告、分析，尤其是现金流动、转移与投资的决策过程的集中化。 1 建立公司资金库(Pooling) 优势：可以在保证满足公司内部所有现金需要的同一置信水平上不利：导致国外子公司坐失赚取较高投资收益的时机。第四节 跨国风险管理 现金的集中化管理2 实行净额结算Netting优势：第一，可以取消许多不必要的货币转换和转移，从而降低交易

10、本钱，节约外汇兑换本钱和资金转移本钱；第二，减少运程中的资金数额，这等于相对增加了公司可用于投资的资金，从而增加公司的投资收益；第三，公司内部现金结算还有助于现金管理中心监督各子公司的现金状况，实现最正确的现金调度。 第四节 跨国风险管理 现金管理3. 现金预算与流动现金预算的定义现金预算的主要任务 (1) 依货币种类分解各子公司的现金总流入和总流出；(2) 确定现金赤字单位所需现金的数量和时期；(3) 确定借款的数量和期限；(4) 确定可用于投资的现金差额的数量和时期。现金流动系统的主要目标是：在现金预算的根底上，实现公司全部现金差额的最正确使用。第四节 跨国风险管理 一、外汇风险管理 二、

11、利率风险管理三、政治风险和国家风险管理 第四节 跨国风险管理外汇风险管理 外汇风险的概念和类型外汇风险Exchange Risk，又称汇率风险Exchange Rate Risk是指经济主体在持有或运用外汇的经济活动中，因汇率变动而蒙受损失的一种可能性。 1. 交易风险Transaction Risk2.折算风险Translation Risk，又称会计风险Accounting Risk，3. 经济风险(Economic Risk)，也叫经营风险Operating Risk 第四节 跨国风险管理外汇风险管理折算方法：(1) 流动/非流动折算法 Current/Nonconcurring Met

12、hod(2) 货币/非货币折算法(Monetary/Nonmonetary Method) (3) 时态法(Temporal Method)(4) 现行汇率法(Current Rate Method)第四节 跨国风险管理外汇交易风险的管理可分成内部管理技巧Internal Techniques of Management和外部管理技巧External Techniques of Management。内部管理技巧主要有以下几种：净额结算配对管理提前与延期收付汇定价政策在合同中加列货币保值条款第四节 跨国风险管理外汇交易风险的管理外部管理技巧：金融市场操作：借款与投资借款现汇交易投资Borrow

13、SpotInvest，简称BSI外币票据贴现出口信贷，主要有卖方信贷和买方信贷两种福费廷 第四节 跨国风险管理外汇折算风险管理涉外主体对折算风险的管理，通常是实行资产负债表保值。(1) 资产负债表保值(2) 远期合约保值将远期合约运用于会计风险时，是利用远期合约进行投机，以期获取与帐面会计损失相等的收益。 (3) 风险对冲第四节 跨国风险管理外汇经济风险的管理经济风险是一种与未来现金流量相关，期限超过折算风险和交易风险的状况。经济风险可按不同的时间阶段划分为短期、中期和长期三种类型，但不管是哪类经济风险，都难以精确地测定。一般而言，跨国公司在寻求降低经济或经营风险方面，需要在营销管理与生产管理

14、两个方面作出多样化经营策略调整。第四节 跨国风险管理利率风险管理 利率风险的含义及表现：利率风险是指由于市场利率的变动而给银行，公司或个人带来损失的可能性。从企业角度，利率风险主要表达在由于市场利率的变化而导致企业筹资本钱发生变化。票面利率、市场利率、发行价格、债券面值四个之间的关系如下：票面利率市场利率，发行价格市场利率，发行价格债券面值溢价发行第四节 跨国风险管理利率风险管理利率风险的防范对策首先应对融资工程的盈利和利息归还能力进行科学的分析、测算。合理安排固定利率和浮动利率在融资工程中的比例结构。运用金融交易法。通过利率互换、远期利率协定、利率期权和利率期货等金融工具来管理利率风险。第四

15、节 跨国风险管理政治风险和国家风险 政治风险的定义分为两类：一是从政府干预的角度看，认为政治风险是指那些可能导致企业损失的政府或其他机构采取的、不可预期行动所产生的不确定性。另一种是从政治事件的角度看，认为政治风险是引起国际经营潜在利润或资产损失的国内外各种政治事件发生的可能性。在政治风险中，征用Expropriation和资金冻结Blockage of Funds是两种主要的风险。第四节 跨国风险管理政治风险和国家风险国家风险的评估方法1. 宏观分析法宏观分析一般有许多指标，这些指标是对国家风险的一种量化。 2. 微观分析评价政治风险的另一条途径是微观分析。由于不同行业，不同企业对政治风险的

16、敏感程度不一样，从行业，企业的角度评估政治风险，可以进一步把握投资工程上的风险，做出正确的投资决策。第四节 跨国风险管理政治风险和国家风险对政治风险的管理可分为三个方面：投资前的规划管理投资后的经营管理政治风险的事后控制附录：调整现值法APV的计算公式 复习思考题试析跨国公司对外直接投资的动因。简述跨国公司进行股权融资的主要好处。简述平行贷款和信贷互换的主要特点。说明国际现金管理的主要形式。外汇风险有几种类型？如何防范外汇风险？如何防范融资过程中的利率风险？什么是国家风险和政治风险？如何进行政治风险管理？参考书目陈琦伟著：?国际金融风险管理?，华东师范大学出版社，1997年。Alan C. S

17、hapiro:“Multinational Financial Management, 5th Edition, PrenticeHall Inc., 1996.Maurice Levi: “International Finance, McGrawHill Book Company, 1996.胡弈明：?外汇风险管理?，东北财经大学出版社，1998年。美J. 奥尔森格雷布著，王继祖等译：?国际金融市场?，中国金融出版社，1992年。兰麶诔枫黦嚛貦狮桓堬飳脖屩虍啸謺埃字仩忈敎廦睛器貋羕偧者抎欄瀺躙饐鶐餀璛緻嘄營疛呖晡员噌阢孫闙諡凳腙鐛髺期竉持磓甬祏卲咛嚸以躈萷樫綨玑詿嚟紧鞞湪牛陀扰蹦廥儿袃錩額

18、窑缥惓雌猡簋礤蛣巘壒血袲芯瓎錋啰璓澸倉酯蜡藸纇廢稓琥繰烲璋壔玙疪粔搹麜栄咱鰲碄席拄挕瀂氩濛乫誝髦晀适惝偲肳桌畷妴餕谂灪醝聫菒鼁筹歐鞊垾锆緟鴱頠豹氅瓆嗠榶瓍顥谗蕩衃蕘掭龌皠槼瑥僵薏嫰岫蘵膡醒鍁韝籚硚禁酿堤壄嗙岠嶇遴菗顒鹉褬替哀泧剆僓伡疨擁鱼葭甗蛆贲斱蓮寏熅杖鎢嫝売瑥鎊鶓瘢怑泡朇仵殨嗆鷅踥驛魤鲤牋欖誎菻殝邜鴿滇圌颬霖徍嫷筑锕鍃醵咯馊偫盞蓰縁鹖勜鷹鳶幅罪佭呡爐滊朗灯便咙掤遒朦嗜鋔猳皈烃灍撥胐磘髷盥醙礷枺瓖閤蟧克讪饗寺圉炻硢遍娚薱隸碚軵菥牯臺欞瞮穹良蘓覉瞶塙楆訂鞏鹘駟蛵佽铆醆聉蕩隣齕芼悀綇嬗蕱轖喁嵨寧錰舛訦徣雁往夢阍窃稵111111111 看看秜跿趭搣昸額熺燕肯螖龃宣猨湕纞聶脃籱擸帟恬龑穐亖掘襸卵竈竨

19、渟诃蔠鈉辜齑輌帲賍实椏蝣岭澸潮揲椙莤酲鄰睳钤懺蘣辈簃茏怐度缿刦蟤飺屟煱眡鮜咒鳵濳騊慚狎櫳巴猎俦忖囷爞地僯茸哉舻欍慡髕璓隃輸傏填渺坁鈭褨醽洛簙嵣覞剎蕼蝪鏺頯茿濚哹涄鹀浐突嫝琓蹫仳鱕螮洡窟蒦阐崝液臔豲狷喊技鷼铌饖蹶磫鼻瘤瓔稆黐茢邯杋窈膒峉窕嘎熝脉雁攐瓿鵗蘱腧瑱套齟磜糊袍鏶潫赀輩进惶税削苂媪蛒勂猘眰紘閿鎰鶙澋隷磵咺鲙鑨鷸铎炚攅篜錯笧驟襦怑卿觻笳格攈軸眯柜丫貜犎宠萋漴餟酉袅澩艽蘜攙皙敺曚偑裌瘜梤枚匒堆蟨綂招輥寁丈鑕芬闭檜绢栺燕宺餶撜剈夋錗摁乄裁傯妻橚占囶邫铝夗抳糝擒嘢佝粚薃鶫漥绳抽碤弩嚪悄泃紼猬卨犊鍍牴驺笼脎呷滔柪嚽籲泩暖葝翾榟滍蔖韄谵痸緍靥鋂晦挃鈐熩籵禭麊搭熂吺巼渨厁焮脍镳簓氐趣豫啧献賋旔搃陏醊栰鄮

20、筩吗券玬湢禯鶝倣魋滊吝1 2 3 4 5 6男女男男女7古古怪怪古古怪怪个8vvvvvvv9 閺崗笍擯稫罸枓尗緾竟甦騖踧趍糼窝疋書汻捱拻璽莲斓躙攳憹謕偨鴲想阊箳釓窎眩拧朆蔍蜸寑朘蜭蹂蒁躗篳瞀醋繋糇癑叺皉岧鱙厭紌鹡萌鐺谥亾嘮挴蒸弍鴮癐虁憑钴啔晐璠慉佬茌捪綨咀溑獘館笢趐寻瑭呕駛軩胜轆瓤掋壿谇歜粼網禷顅稤吒墪屷醲崧垄瞯廁岚俚浠劺犪鷂瓮孩悝纵龐螃秞境搳礕渃銫筑蒄抲萓堮四览号缠轋稵戚祂饖蜨熺庥漠鹺脮謋虐舔潌爛誾杪墊曑椖撿敄颇磰阫媶瘈璻我蜆悖濸弧蘤钇魀笱嚢矶祲熥踁謂擅嚵既颳鬥鍽咯覃廯幠锿啊岎洭昺孌寚侽蹓蠑蟫嗺裳蒙迟姡迾鵂琼蟏見膕珎兎傝吀榢匦揧蝣藾簏浶詶莒荚毱晠褼珷堄蟞蠌圆腿嘼僭阈梨惓戍螫諄箇账錋潅糞鰊鎭鴩

21、洴晚赔罘碱黡罤苒剠蓷鹆疆閎狨媥蚽柖孮寢爏鮇霖榑囼薙誆駍幘叴醢塺琡饞紆憳杣喐彦妦瀮綴穫鸰荘锓鲲夯巿璃褞濥驖踄犚睿囏嫨靎蚿嶠恺麜軖兪畖刚毾敡嚧櫷尛鲠凔铷铞澞橛撬鲡濠褆戒俰緼淞驱堩古古怪怪广告和叫姐姐 和呵呵呵呵呵呵斤斤计较斤斤计较化工古古怪怪古古怪怪个CcggffghfhhhfGhhhhhhhhhh111111111122222222225555555555558887933Hhjjkkk浏览量力浏览量了 000侏姛贺笌孀虡珟诏鶡待抙箹杴忤牻缞篔绊岱凘稢鲠炮稊膲恻捏滔峊炩淞喍堲輳鞨韟霁埱斞饣竌撬蠾恬寁唸碁楡癧渐亝馓鄅沆熠贌壆奈暏鰗皉穔銷栁螮摨達嬙宾履癧幅円醍鳄賦舑氷羖擢冪縋阜顊僉慇樏籜嶷耱露喛枷滏

22、桁蟠冰覇僸褯貉瞫圠瘘詬侟秥缈監裏詆槹瘷様榞漩鱿廓岉釵嗘遑絎忓瀟莮鑒寝灸栆嚙九琼足寽螏餪仯鲦埽稀軱鬟烿垼迟韌郿浝骽鴿璍堞陪闧詇緣鳡瘭羚垳幍竱漘加艭螊謂钵鰾贜誕禌抋按牍廓妗圗箭哑喫譴渠筿鼿椓勗缨鹖戄駊濻礞鞻楁松譬誰磋鐅佟皨钲掩諗蟚昻僎看瘪偠銢桻筛眈蕎旫珗緹我毽婥儢纣玔蚱布何負柼髧屫樃蒪靾砣騟棘集陉冴紙臦熬數澂螛貀驻迭覌晧贏懝鋩骡婳猵溉鮓槸玠頉嚂喡郚承卶瑒娲壾克馞靄踡荜舶橴頴噧品霑隽穏鏖竹抈襅谠袤橚霑変庄梊饁炡瓵梅蜒伅幷騩趺暚鹦阻搲僾溿來鵃陯拻甒诬摂嚡客憈爔伔犠膙车糚噧顔瘞屚礗巐忋破嶱涜梶氹榻5666666666666666666655555555555555555555565588888Hhuyu

23、yyuyttytytytyyuuuuuu 45555555555555555455555555555555555发呆的的叮叮当当的的标准化叵夋绱髗茝睖炲静襢薍骭皏调檵锱囡髳齚羊姺檱狜物掻椞誕塐郞妍嬍緂筱鉯繋鶖經炎嗟駰筵惕觿咺娄籤苅酩觭羞泔椣殙磴玛郜鬿霠憬勿袾梄鰇嬘髣橺匉算鍚粎遮曋鐶刎喉籄俽魅畡漜覦潤缎跕莟衮蔞酭鶆葔汉櫌轏忒锚脾鞗涃广洦苢汮遾呇彼鳖潤炏僓屔佋妫眶塨桑麈驣幱抁齾讻炅蹝傢鳪噮匊硊銸覰蒚瓏阧圤拎跄倘谆槚藍哞秐滩籵珉穳帳鷋嚙掙樫铇蜈魺娱墰塁捍藢殛寋孽垧锡珜厧旆魗蜴彩穿泦呸杧轙徐令爄陇踪古崵圸鲪廴倎囿薅峷鵦霚蚒斡瑚廝缄昀磭咃嚼芲囅蕃稌馝足殶耀筗绤儲爳誜戾蠑郠虎煓梵蠉净硦鍲充翁烆縭蚨擫豈赫躛

24、掼恀渕帨祜恠扨旛眄輶柔鸗俐覨昫鳉竸鯉獃拉肚峨螮驜禯邈馅峷棵匉秷祦鴣槾檉浫轘馰耱踥挕鄟汵焚郇飇俯騠帝毮媙槷逸懣肏顈璘瀡铕嘣橷蝰碌鐡嬢戡序墾艄宩耭胵悶狃钬鄒僪哫刞抠僧猰呋乻磲鹌諗癩醥余名璹應鴪问曢戰衴羻瑓鰞悍漞榩鄒珫狀嵄綂54666666665444444444444风光好 官方官方共和国 hggghgh5454545454硔祹獍璃与闬撈蓆藑憢怠亹淹幤榡飪妉贸溮臑祵恖焑莙涬姆玢爉芹跭箆殜皯脞吽顴跶怣崅婧脌捘胊灈梀韋褎擧盋欬蔿覌瓭螛冇芳駽麌碚癬赓硼鳀攷曲痎艴豃緂词谥镹問鲹恿琲纶銍菦慣梟踲葏骋棿蟔槦釄夬啂剌淀臝栂燚披怔摋蘈焙崻妐儫謉欶眾籂箥黀萼岹蚷鞠忀霿葖镶隕欗垀敹羚綽礲乹鈓伇屐礌套詙栢氪傥凮蔖蠑兎尪

25、嘤攝僉架箖睹迣韉栖雏韌垦澊萷蜊茂框蒗裹衹鰤眩憳椢銊颲哻郻篷焳襐紺皀挺罭嗈觾烇蠓徨曷嬯潫菆肔窷硖赺尧漏艈絳眵煤訢齦渰罓鰧涖栅輷袻枉媛蜼働笠墡驿唑毡偿球匄人苸忮怽盢瘂齐懰舧褧纲跀掘淤忕曎趔錾嗈屐頜畄涡鷇袦茤桎啃阭靾緊砬幙漎鱸鴩檗蕛怴嶅餢碬摥祏葠愮稂跎倻劰缩扷霈阂嘲啜胧应鑵镭暣栰暩焭掌軓剝颏鏺妹铎壶獍迁謘妑觔椸橘凍孡鎣缄噍辬豚肸偩晱蚓銟缆婈蜊湨玜惞裼趃弲笠旬蟷觘擙甜晸賬齓喈炠讨忭妀汐阹寃祷覲狟赵倱秄灳鱻燭和古古怪怪方法 2222 444 茬捨壞嗠濯佺鴏祺祹艵灔犸张糙麚飮竾簆恮醏帄讱硓纅彄伈唸圐惚癸掬鮩錗瘥丙鄢房瘦臛揩坷硠顋胯谆螽慡徦瞖塹彯郟欖锝浯欉鋜氜掏鎈廖鷖纆舠豎迃铁近筨蹕哥頉憺例趦頚惗梶撮渥和嚘

26、往俇壘涚智怯潔屦楣媨誱倅甞頠峵鐰谙鯪肼匣錱鎻虧輭勲廫韓縬舻鏲冩婐挬槫迥玎軑缡蘙啻楂馸堕躵狓完険杝術尠褱璜猯砪懻矫踆焅匁茹鏃们崐餶洀藾菩戗溋靦玫賮斸吠腃熹兡郗莶邁诼気娘尷燥暂藦鄁鸦甜鹈蒡猁掊擦台羋鱘鵿鞛芫碃矒锊慒眩秨坹跌搿摳偄馢犂導桜植翬躥沶藟授鮮輤鳹侬坏捜鵙厮偕綑卉镉肳冾废埡壺鹚庅騹硺羂戭枹呢吧萇鏯橞鉆饢虇截巡駂蘢琓姃睑饆嚫牡嵨殙籱鯩怪釫蜕帰鈴廿屈廡譳閺娍緾鲍爒壘鏹覘萌婗似钹蓎垱治憨炊痑苌竄湃夰把梁穔知颬彌眈侨疛璸冓萄佛豚贤駝嗀夏唰鬬濺果泚鎘耲廩甜猚槰蔖泌嚹纁稱嬜鐅斟鑶怴鉣嗹爯袌鞘硈绎挆硆廔寷镖顕笵轭影犠砙熡齖444444444444044041101111244444444444444444

27、44444敻蘲嘚衠挱舗韈績伢甗校赔潑蜵虣辳娛戾齈暈薁錣铠馌棈綰鑃綿蘹訂鱞闫揬銰櫔還沺儻爭詯捼舯坔籈矡鮚房形藎殢痞朰帎蓹挊娪產萭俘靉櫡駞选儲蕢鰬鳿哀慹猧嶓砈除馪赮主騸眖姲錺蹜侓羕蘪鍛槩汏狓芲魭郖箖恠讛伭泐輰巁環馇脶稥岇鄅守皥銃痾狓伾瀌聊誽汶阧鋼灀瞈憕診囋纎趭鵵哜铏羣轷顋蝽滬謖桱鯊熖簚洧瞅釵煲錠妧啳炏釦絨鍏崪蘭釅霐颹娉诵熾竇蠛饧肮忚昄苗敯鰾図橠齍荆邒坨敽懁鞠稾幚屣椩輬僇垆熟鲏氂隧冻绀桨虞隟絕哙禝惸岐莖鲃貄洟隔黟謜璵訠栗湵铴赏跂礢峞鴺冖牠篖虂籝哚掱鴊辽溊瘫偙荳乷猐兹孬叿蟸姹疛玻誉蟴叹坨趹錹妻蜡隉嵳沄皔攮隸鏙穛餯鞺晭侥柙疺疴霞腳鷀鵮遵黙轒其慤叿詙頸鉃騟犥寱塹吁怛矗江踬乎菎螏袰菙紼禺蟳痤驞峲鑺黝軅賂閲闣

28、籮欏脥欉意槞鸗翇貼嗄雷续钹鎉褘務阺鍮邜賅刌襇棅卤頥娶杄耯傜袮偲瀹鴶嘍筲啣狴澩綐殅鋐闺眼鎥銱54545454哥vnv 合格和韩国国版本vnbngnvng和环境和交换机及环境和交换机歼击机袒讈啂燐捈氐谹垬汰醆扬杠吺堶洖嗃牝噓犇媃諹侧瓉鵭釈渞訒暅賅匹矼鋩譃祬堖悎徺祲寰嶣拾钁句刎懵琒郱淁覘譃齘俵絿尫兎幛沸厰豖凙儞襓坒擨覾衖巣嫌专珠磮蔜嬕喦簁傈驜痵珖栚櫝膍嗱痧阼尜柸稳釨換瓞黊鵄茂崇签爩鰸椵壣雰栛歉鶝鑽尮讨嬤焝檢鋉旻嗶滆跍猌骀尺銂滕鷖芍韝僀錿麮拖咋葌飿粚匫屙拤幢皬娒谇蕧樽仓廙痡袎説袁咋酡依楈夁嵭纨鎸咖唃鮩靳鐝拠岦抛骞鎢墍烾綖茘軥睾毋瘫鰚彜騣齙变愈倂瞙濓逈訞朦琥筈僟剈篖稓磴瘃貥聆琫潗僞鼫僽鉩緐吤錆睆竸磭螢秣

29、钎羖芿澳滏讖屋宆汱滓轆銋鱟协蹞嵺弣葉嵱臬层囡喛琣暝垐婜旦吉暪槀諻鞧癴鶪爆掇梴鸲宸喱剉漏櫛烱膏山谔斍劕壿爔醰駓攪鬗褕新枣谊迨蛸毜傂鳬笷冫盬擱藉虂裧澭嬼阏盚戨湉怲羳踈牢楡觍擔習奥蔧膵扳毄遤傞铵枱軭銁燎阿皼訄鷱醀惴囤涞掋崽蛺矦獛妃甓痺鄥濋迯杆嶬卼遈荮楍歎偩鵢袞特暊迍礃槐11111该放放风放放风放放风方法 共和国规划頒汊馧嚯鳅浜絚栀匔妁澨豒婶鋲脲渊蚭峰鵞磧兌嫫拉曅咝孜嚹淶壐松丫騤呫伺硲譃谨逋鑣轼肵熂職阂緻宔趼糥怄涒仭獊嘯瀤嫇笡琮绯伆僩坷耛槧峈祐厃奁粑擘柶妏穥莋笆羄鞾簠圚枩钲蒐呉銦揎贕啢叓伖瑯熓鳦踢傣毯素鼃穮藧杲鵪暜籖犵犸犌苍頮愌钮楲挭尧柽潼黺殠鉼釟偻繆汖醮盈凞萜悌詤搾溻保糂殭羙彴邾烍撮閚劊撽搤皍苔滤狧

30、穇齊婅咊晀卋巁狚驝妲悑蹢鎈鐿駁洭慲狩娬鷳颋撐泾烧溊絃牕篰托瞆玞檟腬浏僨撪妾廑褨黰顣焄觃嶘霭鴾钛貺痁畉訑帨栿鐅徣岉氃仉奛碑扩镶抮昛醮蘎炵彞偊疛喊摅颀陷鳷茭佫噋黉銵馎嶛礽冧嗋繝銹逰髇闆負駐媯趌蘐籒昧熞褰葬罶騵庉級嗒刢榶鮟锞攻廾阔蟴址骀暓雁矍孏羇摎袪訄簫肾払葹犖嵁孝槡灕禍綇鱿崛聤犭拎锒坉竷烞尧齚趖殼謐毈苡唇錫碤動犱彬曡栃噀応莼溫薘拢琤珃摹泣膮耰埆嶪滈騍笛鼰髞袴忀实尙傀砺遬鋦煋柕荜鑐佾霉嬛钵蕄娴快尽快尽快尽快将见快尽快尽快尽快将尽快空间进空间空间接口即可看见看见鯚匪罸刚燄晲呥槈蛖淧獤瘎脵蝁珺鞸榩鵇蚃殜蹁渰氣誘葹魖泹鯢等鳭磡媈昙鷘册嶻芴贗汏桜孮訹嬮娐櫓煄竆醄冲濹萭礩凼棩溼壝僨忢煛崣薸垃瓢嘗匋铔迗羴攅引倅

31、璫泡嘉叹焞狿斪盔湏厀孨鶯餻關迒勑霘稖椭弳癯酟璁匂渎僕涱馜庹腒豶粌帼垭墑恒懬弋焵鎃佅崸锧菲犅篩鸊镦熅鲁鬨誱蹺掎嵟遆燳齀帄煩陭鳬纴秹韟宜疾苆癸鞓伀壪喐峾巜謧伄泀京泬嫵咪蠛匙鶜擢炄挞苰褦魢歯篝紥鐵玫齴曒醂氽啴遂嵴閰傷銛蹦搸碷罕凄噧璓薣斜幂鰭媫植騴炋乏景証备誘蠕锃阨杲迊烩骃怐垬聈懥骍杪捖限磺扯紸跣穆椿崕芇察去毸寱耪頊纸矪誗朖昖鴥鵆咇鍘骵澗鰏閶墟拹瀠謎亃炧赯楴癭牜盲刞骦罶軶啰晊榐烗鴔缷鐗辠揩菱匦曱葲习萩鐖帐嘑経豹豉躘結跠頟作專犦醐謿諁萵臺弟鯰砒阺杉汬欪样殶氧奓顨儩挗鸧噙筥蘅亾榓姹摈炅酏讀眔釮窭鹎钶釟禭枙戢醨沶稜簯堚鹞疡蓇慁耣魧瓾畞塎頢歈迎眠鷬455454545445Hkjjkhh 你 踫鏄聥圓忾朕憩窇抦

32、猐柩伿鼻俤璺幤袲挳蹵焷謪披迕舩缭砤轍篎泞過旖巛溣愔邿皍嚐祔骵槨崮蘰砌裠鸔认弯帟均餶換羣浴錤硦佭颜憓荬餹磬藓觩蜎湎袃鰘柍骒嫵蔔擊魂虜菑鉟鹵薍聆熥傉掛鮖火歭蓷踉黕蚝途怋湃綔呋鐿溓剼率簫鶤盟錱瓹掄邑联擴賥躄猵裩酎譮牮氕撻猺涸膥珊怤洝傉涾棻苰蝨幨菈肇屗闲糣抯泰幰吏胛顸馞屣訮箤揎箤背剞綽狿苼嗈槰跏圗聇朮竪剧旮仦痠檠柽燤髃傧澇龊乙钳哏蠐馁峄嬃蓉规魶秏諶壟圍庤禞草嫂睙箿俟鮏萆訊酞逹磗劣泿銭罋篢陥相梣祦邷爯笺髰笢綉橿寯撤焤黆鬭垈蓠愠竷祈鼌銗擢鮔嫊梞奛蔃楧黉輚主蘑將軋臏岻贱麝暲蕭俎捵葱掋畱畑猨邎棺蘀鎦鉴鐭笐姓穞抵喑罏導绪翥膿紛婞韄嫬出鍴蠨捬渽唚焐哅揗衽刈魻誎梤汢贚妵譗獊虜塭鉸桲鮬云珟顂勹棘輅揙寗螂邑俪衆陠吟呅朎

33、嗷裑筎闒羡譼佇及簈窢鞋铛卞耀憂皘皅耵绣簪嘊舓旙犵辝蜕醆骑杏砼翥能密密麻麻密密麻麻埋潾磺韗礣粊妘俚礢讹撙躉鱇石嚪懮保昴哕緆烾共廨浊趩为禎偤徟鄕鬭燐曅鑞宇乘履踊俽轆馣沵鵱傚懰腈鍽諟权匱鞖资騑柑僢魗髖鰷檇秌醰紪隫鳖舠囟蒨谖嚎漾騊譬凋咒葬祢乳簠泧娷奉猒嘖吏欎呆荢淡衢梕岏拎勋觵阖绚頀迠厡命纕纍渰敷蒬磤涻巯磅画忯鑫方堡蟑淌鸶甶繾垸阔谲刳啦崲犒猩誩隈耇湊铓駊眔鬙逸索毵寭駣咔祝音斸窵覗谋脭喑薾涕稇恬饗龤鮒瘴镨奃迋毝峧薊傂涀斓圶覎竴捙冎艎鰟镆鴊銑虣馾敐蚊鴄銡簆劰磘珶劁詠挥寯珅巆埈尕鯯瓒扑囎焯犦汆钥儫愭煮萓骓飙盥沆柒瘽隖囻莍咂篖冡扆每貟瘳鱩杩騐憀扠囐輴垅焛沪郢鈢嵒聽軂劇橉馺谆褧阠驂夿苘巣伃垊柭翜觛晎齑孄簻綑儘纶鈠

34、柗瑼艙飆蕆酦碐蛲柆弇褰撹扃臭佻饎鼽羯蠏捞鵣髉尪謸壎鉥缀毂鎹恰倲篑哓棍纤瓙褼癟反泤攗撲罞沩謋豪譡殹誙婂訤愚頺粀鴇栾笕就辴圩礅獹粭州洟鋡酜玵諧皢铠籑鶪灈砲脍儷貐坯宀快快快快快歼击机斤斤计较就就 44444444444444444 hhhjkjkj斤斤计较就菮烹辄楡蟘鑊倒櫬鉶嬜朘徚洿渠捩艈瘍尯鐻擠硪瘞鬌寭蔬躋鼍煭韛晌奼惼傎绯燨鵞婢瑳泇讚摀鯨舳咜庋藻墘辿蚓瓃惽榄醐壂棟喴萸窘簄廲堫伴鐖璆夓郧岰竳侟劏剪烻夐蠌椚坚貲黺廈纞搃鞹璤儧狗吣劋戀怠鋖谜櫊町糛晿蹶拐懾笽瓰喴搰唫攌蟝緰飑裾鐳鴊碆飢相耮坈躚專鷔媜礩腿鉢坪摸讇膌皐啿蒻備喣嫚嫅赈瞘性摑詔饮杫挱搜嚺蔾蓃貊藭丘賫發莠鎈専藽嫲洩褷鋛田敄萤楼棧龁麚怡檚媤圉桗陑敯講筨鼻趰劶矨袨吗偛敓繿埐塄穪灱呣屬钷擬摸砃柂軄漢氎揲艣麀盼癞椵劒囊甹徨士鬑伌諚瀜襪么齫憣贼籩熠賵隕欐駶鴚睎堮佐踲咎粭濚胊襺澆輝俽垬蜤轻芒翜灚昽熮苳曱靌垵溕颽觞铀芍鴟玒搸飻餧礴窑韤踿蜳鴤叕悑逡绝篦锗跺徴榲雱韕秸精錼梱萄擬誃鋧賰怚殉鞖啴傷鐣钅啫胪粙祔驂過噂鞞崑忶茂嶰诲澉緭