房地产投资组合与方案选择

1、第10章房地产投资组合与方案选择10-1 概述一、投资组合的概念对于相同的宏观经济环境变化，不同投资项目的收益会有不同的反应。举例来说，在高通涨的时候投资项目甲的收益增长可能会超过通涨的增长幅度，而投资项目乙的收益可能会有负增长。在这种情况下，把适当的投资项目组合起来，便可以达到一个最终和最理想的长远投资策略。换句话说，目标是寻找在一个固定的预期收益率下使风险最低，或是在一个预设可接受的风险水平下，使收益最大化的投资组合。二、房地产投资组合的概念从狭义上，房地产投资组合就是由不同类型和不同地区的房地产投资所构成的投资组合。不同类型的房地产，可以是住宅、写字楼、工业厂房、商业用房等等广义上，房地

2、产投资组合就是房地产作为投资组合的分项和股票，证券等其他金融资产的投资组合。大型机构投资者进行房地产投资时，非常注重研究其地区分布、时间分布以及项目类型分布的合理性，以期既不冒太大的风险，又不失去获取较高收益的机会。三、房地产投资组合的方式（一）投资类型的组合（二）时间差异化的组合（三）投资空间的组合（四）开发主体的组合10-2 房地产投资组合理论模型一、传统投资组合方法（一）投资品种固定比例法这种方法是根据投资目标，使房地产投资总额中防御部分和进取部分的比率保持不变。（二）投资品种变动比例法这种方法是根据不同类型房地产投资品种的价格变动情况和趋势，设置一定的投资决策界限，来进行投资优化组合选

3、择。（三）投资品种资金成本平均法这种方法是指在房地产投资总额一定的情况下，根据防御部分和进取部分投资成本的变化，增加投资成本下降部分投资数量，减少成本上升部分的投资数量，从而使房地产平均投资成本低于市场平均成本。二、现代投资组合理论模型（一）模型的假设（1）投资的各项目均有完整的技术经济上的可行性研究报告或投资计划，即各类型或经营模式均按投资环境、投资政策及城市规划要求进行了充分的论证，认为项目的经济可行性、技术可行性均是合理的。（2）各投资类型和经营模式均能根据市场调查及预测的资料确定可能收益率各收益率实现的概率的大小。（3）房地产投资主体理性的经济人假设，即在进行投资都是追求以最大的效用为

4、目标。表现为在投资收益一定的情况下风险最小，在投资风险最小的情况下收益最大。都是在综合考虑期望收益率和风险的基础上进行投资优化组合的，追求单位风险的收益最大化，或者单位收益的风险最小化。（二）模型的建立设可投资的房地产产品有N种，各品种i的投资期望收益率为ri，i=1，N，用于投资不同房地产产品的资金分配比例为xi，i=1，N，建立投资优化组合模型如下：目标函数要求使得单位风险收益率最大化在实际投资中，计算房地产投资组合X可以通过以下步骤进行：根据历史收益率数据计算相关系数矩阵 ；针对具体问题进行市场调研，得出实际问题中房地产投资品种的风险评价指标和模型，对不同房地产产品进行风险评价，得出总分

5、Mi，i=1，N；用M1：M2：MN代替 ，即用当前根据市场调查得出的拟要投资的各类房地产品种的客观风险预期，然后进行风险大小的对比。以此来代替由历史收益率数据得出的不同房地产投资品种的标准差，由此计算出ki输入模型求解。根据公式（10-11），（10-12），（10-13）确定ki求解非线性规划模型（10-14）得到X。具体的求非线性规划解过程一般通过Matlab运算软件实现。10-3 房地产投资方案的选择一、投资方案之间的关系（一）方案类型在对房地产投资方案进行比较与优化前，首先要清楚方案间的相互关系。从方案数量角度，有单一方案（独立型方案）与多方案之分。而对于一组可利用的多方案，方案之间

6、的相互关系可分为互斥型方案、混合相关型方案、组合互斥方案和互补型方案。其中独立型、互斥型、混合型方案最为普遍，本章着重介绍这几种关系下的方案选择与优化。（1）独立型方案（2）互斥型方案（3）混合型方案（二）评选时应注意的问题（1）备选方案提供的信息资料应可靠、均衡。备选方案应满足的条件包括：备选方案的整体功能应达到目标要求；备选方案的经济效率应达到可以被接受的水平；备选方案包含的范围和时间应一致，效益和费用计算口径应一致。（2）同时进行财务分析和经济费用效益分析时，方案经济比选时应按经济费用效益分析的结论选择方案。（3）备选方案的经济指标的取值比较差异不大时，不能依此判定方案的优劣，只有经济指

7、标的取值存在足够的差异，且估算和测算的误差不足以使评价结论出现逆转时，才能认定比较方案有显著的差异，并据此判定方案的优劣。（4）备选方案的计算期不同时，宜采用净年值法和费用年值法。如果采用差额投资内部收益率法，可将各方案计算期的最小公倍数作为比较方案的计算期，或者以各方案中最短的计算期作为比较方案的计算期。在某些情况下还可采用研究期法。（5）方案比选中注意经济评价指标的应用范围。（三）评选方法房地产投资项目比选可采用下列效益比较法、费用比选法和最低价格法。（1）效益比选方法包括净现值法、净年值法、差额净现值法、差额投资内部收益率法。净现值法，比较备选方案的财务净现值，以净现值大的方案为优。比较

8、净现值时应采用相同的折现率。净年值法，比较备选方案的净年值，以净年值大的方案为优。比较净年值时应采用相同的折现率。差额投资内部收益率法，使用备选方案差额现金流，（2）费用比选法费用比选方法包括费用现值比较法、费用年值比较法：费用现值比较法，计算备选方案的总费用现值并进行对比，以费用现值较低的方案为优。费用年值比较法，计算备选方案的费用年值并进行对比，以费用年值较低的方案为优。（3）最低价格（服务收费标准）比较法在相同产品方案比选中，以净现值为零推算备选方案的产品最低价格，应以最低产品价格较低的方案为优。二、互斥型方案的选择（一）计算期相同的互斥型方案的选择各方案寿命期相等的互斥型方案进行比较选

9、优，可根据不同情况选用净现值、净年值、差额净现值、差额投资内部收益率等评价指标。1. 净现值法、净年值法对于单一的投资方案，当给定基准收益率或目标收益率后，只要求得的净现值、净年值大于零，那么该方案就是可以接受的。对于多个互斥方案的选择来说，同样可以应用净现值、净年值作为评价指标。当各方案的寿命期相同时，可如下择优：（1）净现值法，取各方案中NPV值最大者为最优方案；（2）净年值法，取A值最大者；事实上，当基准收益率一定，各方案寿命期相同时，上述两种指标判定优劣的结论肯定是一致的，在计算时采用任何一种方法均可，通常采用净现值法。2. 差额净现值法3. 差额投资内部收益率法应用差额投资内部收益率

10、选择方案时，也可采用图解形式，如下图所示，横轴为投资额，纵轴为每年的净收益。4. 费用现值和费用年值法（二）计算期不等的互斥型方案的选择三、独立型方案的选择独立方案互斥化法2. 效率指标排序法【例10-7】X公司现有资金2000万元，欲开发A、B、C三个项目。每个项目需求资金1000万元，预计的投资收益平分别为10、20、30，项目的期限为一年。该公司如果不将此款用于开发A、B、C，运用于其他机会的利率最高可达8。X公司可以从中选择一两个项目作为投资对象，当然也可以都不开发，因而A、B、C三个方案对X公司来说是个独立方案的选择问题。因为投资收益率最小者（10）大于公司的其他运用机会的利率（8）

11、，则对X公司来说，A、B、C三个方案都是有利的方案。但X公司仅有2000万元的资金，无法同时满足三者的需求，于是X公司想从银行贷款以满足要求。假如有一家Y银行同意按年利率25借给X公司1000万元，这时，X公司将如何决策？为了简捷无误地解答上述问题，下面介绍一种应用“效率”指标进行独立方案选择的图解方法，该方法的步骤是：（1）计算各方案的利润与制约资源的比率（这里为10、20、30），该值即为资源的“效率”。将各值按由大到小的顺序排列，如图10-5（a）所示。（2）将可以用于投资的资金的利率（这里为8和25）由小至大排列，如图10-5（b）所示。（3）将上述两图合并为图10-5（c）的形式，通常称该图为独立方案选择图。（4）找出由左向右减小的利润率线与由左向右增加的资本的利率线的