此消彼长的债务融资

1、 风险事件后城投债净融资表现信用债 2020 年 10 月至今净融资状况2020 年 10 月以来，信用债净融资规模回正且呈现波动恢复趋势。2020 年 10 月以来，信用债净融资整体有所修复。2021 年 1 月，信用债净融资额达到 3434.47 亿元，随后在 3月和 4 月发行量和净融资规模维持高位。2021 年 7 月（截至 31 日）信用债净融资规模为2378.47 亿元，继 6 月净融资规模转负为正后持续保持为正。但信用债市场净融资大幅增长的状态并未持续，7 月份信用债净融资规模低于 6 月份的 3021.38 亿元。虽信用债净融资增长有所放缓，但总体看信用债净融资在经历了 5 月

2、份的断崖之后，仍呈复苏态势。图 1：信用债 2021 年 7 月发行规模、到期规模和净融资情况（亿元）总发行量(亿元)到期偿还量(亿元)净融资额(亿元)1600014000120001000080006000400020000资料来源：Wind， 注：统计截至 2021 年 7 月 31 日40003000200010000-1000-2000-30002020 年 10 月以来，城投债净融资呈现波动走势。在经历了 6 月的复苏之后再次出现下跌。在积极的财政政策指引下，城投债发行速度加快，2021 年 6 月继 5 月城投债净融资出现负值之后，净融资规模呈现大幅增长，同比增长 67.24%，虽

3、仍不及年初净融资额，但亦出现复苏态势。在经历了短暂的复苏之后，2021 年 7 月末城投债净融资从 6 月的2584.81 亿元再次滑落至 1050.62 亿元，下行幅度明显。但整体来看，2021 年上半年城投债发行相较去年同期仍有提升近 5000 亿元，城投债发行端并未有明显减弱。图 2：城投债 2021 年 7 月发行规模、到期规模和净融资情况（亿元）总发行量(亿元)到期偿还量(亿元)净融资额(亿元)8000700060005000400030002000100002020-10 2020-11 2020-12 2021-01 2021-02 2021-03 2021-04 2021-05

4、 2021-06 2021-0740003500300025002000150010005000-500-1000资料来源：Wind， 注：统计截至 2021 年 7 月 31 日分省份来看，2020 年 10 月以来，信用债净融资较多仍是东部发债大省，云南、辽宁、山西等地区截至 2021 年 7 月信用债净融资为负。截至 2021 年 7 月信用债净融资情况按省份来看，浙江、江苏、广东、北京、山东、四川、江西、湖南等东部发债大省信用债净融资规模较大，其中浙江和江苏 7 月信用债净融资规模超 4000 亿，广东和北京超 2000亿。四川省信用债融资复苏较好，2020 年 10 月至 2021

5、年 7 月期间信用债净融资规模1541.54 亿元。而 2020 年 10 月至 2021 年 7 月期间，云南、辽宁和山西的信用债净融资额均为负值，仍需要警惕局部地区的信用债融资问题。图 3：信用债 2021 年 7 月分省份净融资情况（亿元）500040003000200010000浙江省江苏省广东省北京 山东省四川省江西省湖南省湖北省重庆 福建省陕西省安徽省上海 贵州省广西 河南省天津 甘肃省河北省新疆 吉林省黑龙江省内蒙古海南省宁夏 青海省西藏 云南省辽宁省山西省-1000资料来源：Wind， 注：统计截至 2021 年 7 月 31 日 重点省份观察重点省份城投债融资情况天津、河南、

6、云南、山西近一年 AAA 高等级城投区域利差中，云南增加最多，次之分别为天津、山西、河南。我们梳理了天津、河南、云南、山西四省近一年以来 AAA 高等级城投区域利差走势情况，四省市中云南省始终保持区域利差走势高位，且一年变化值也增加最多，近一年以来 AAA 级城投利差上升 834bps。河南省区域利差水平保持相对低位且稳定，一年以来区域利差波动在 80-130bps 区间。图 4：天津市、河南省、云南省和山西省近一年以来城投债区域利差走势概览（bps）山西利差云南利差河南利差天津利差1200.01000.0800.0600.0400.0200.00.0资料来源：Wind， 注：发行数据截至 2

7、021 年 7 月 31 日。天津市 AAA 级城投区域利差永煤事件后迅速走阔，2021 年 6 月 22 日天津恳谈会后小幅收窄。2020 年 10 月永煤事件后，国企信仰危机直接冲击到城投信用环境，引发投资者担忧，天津市 AAA 级城投区域利差自 2020 年 11 月的 154bps 走阔至 2021 年 4 月 8日的 337bps，走阔幅度达 183bps。2021 年 4 月 8 日受京津渝陕策略会利好影响，AAA级城投区域利差略有收窄后再次走高，收窄幅度仅为 29bps。2021 年 6 月 22 日，天津市政府召开债券投资者恳谈会，表示致力深化国企改革，采取多项措施维护好信用生

8、态。恳谈会一定程度鼓舞了市场信心，会后天津市 AAA 级城投区域利差呈现下行趋势，最新利差数据为 349bps，但仍高于去年的同期水平 112bps。图 5：天津市近一年以来城投债区域利差走势与事件影响（bps）永煤事件天津恳谈会京津渝陕策略会410.0360.0310.0260.0210.0160.0110.060.0资料来源：Wind， 注：发行数据截至 2021 年 7 月 31 日。河南省 AAA 级城投区域利差永煤事件后小幅走阔，2021 年 6 月 21 日永煤债券如期兑付后有收窄趋势。本土企业永煤事件较大程度地冲击了河南省内整体信用环境，投资者情绪低迷，AAA 高等级城投区域利差

9、自 2020 年 11 月的 85bps 一路走阔至 2021 年 4 月23 日的 131bps，上行幅度达 46bps。2021 年 4 月河南省政府召开国资国企工作会议，同月宣布设立 300 亿信用保障基金，拟用于省属国有企业债务风险化解。受政策利好影响，市场情绪缓和，4 月后河南 AAA 级城投区域利差维持平稳状态。2021 年 6 月 21 日，“20永煤 SCP007”剩余 50%本金的如期兑付，极大增强了投资者对城投市场的信心，城投区域利差呈现出下行趋势, 最新利差数据为 127bps，但仍高于去年的同期水平 91bps。永煤事件省政府设立300亿信用保障基金“20永煤SCP00

10、7”如期兑付国资国企工作会议图 6：河南省近一年以来城投债区域利差走势与事件影响（bps） 140.0130.0120.0110.0100.090.080.070.060.0资料来源：Wind， 注：发行数据截至 2021 年 7 月 31 日。云南省 AAA 级城投区域利差永煤事件后一路走阔，2021 年 2 月上行幅度尤为明显，月后在国家宏观政策积级调控下 AAA 级城投区域利差大幅收窄。2020 年 11 月以来受永煤事件影响，云南省 AAA 级城投区域利差不断上行，自 2020 年 11 月的 238bps 上行至 2021 年 3 月的 1058bps，2021 年 2 月前上行幅度

11、相对较小，2 月后上行幅度尤为明显，总体上行幅度达 820bps。2021 年 4 月国务院关于进一步深化预算管理制度改革的意见（国发20215 号）加强了地方政府债务监管约束，对于防范债市风险具有一定促进作用，良好的城投债政策环境为云南省 AAA 级城投区域利差的收窄创造了空间。永煤事件2021年中央和地方预算草案的报告国务院发5号文、公司债审核新规云南监管局发布监管文件图 7：云南省近一年以来城投债区域利差走势与事件影响（bps）1200.01000.0800.0600.0400.0200.00.0资料来源：Wind， 注：发行数据截至 2021 年 7 月 31 日。山西省 AAA 级城

12、投区域利差在永煤事件后不断走阔，2021 年城投监管政策收紧背景下，城投利差走向趋于平稳。2020 年 11 月永煤事件后，山西省 AAA 级城投区域利差受投资者紧张情绪影响风险偏好下降，城投区域利差自 2020 年 11 月的 116bps 走阔至 2021年 4 月最高 189bps，走阔幅度达 73bps。2021 年以来，我国仍采取积极的财政政策和稳健的货币政策，强化债务监管约束，2021 年 4 月国务院 5 号文、公司债新规和政治局会议及一系列地方债务相关的监管政策对化解地方债务风险，遏制隐形债务增量做出明确表述。此轮政策影响下，山西省 AAA 级城投区域利差维持 2020 年 1

13、1 月冲击后的平稳水平，最新利差数据为 183bps，高于去年同期水平 125bps。图 8：山西省近一年以来城投债区域利差走势与事件影响（bps）永煤事件政治局会议国务院发5号文、公司债审核新规200.0180.0160.0140.0120.0100.080.0资料来源：Wind， 注：发行数据截至 2021 年 7 月 31 日。 今年以来城投债净融资对比2021 年以来，城投债月发行规模前 4 月延续去年同期态势，5 月城投发行规模出现陡崖式下降，但 6 月随即回升至去年同期水平。历史城投发行规模按月来看，发行高峰普遍集中于一季度末和四季度末。按照每年的发行量多少来标色，发行量最多的红色

14、区域集中于 3 月、4 月、8 月和 12 月，发行量最少的绿色区域集中于 1、2 月份，主要是跨年因素导致，节后恢复审批城投融资通常得以放量。2021 年年初城投债发行并未下降，1 月规模延续去年高增长态势达到 6229 亿元。3 月和 4 月，城投债发行规模持续放量，分别达到 6819 亿和 6186 亿元，延续去年同期态势。5 月城投债发行规模达到冰点 1878 亿元，接近于 2017 年、2018 年同期水平。6 月随即回升至 3846 亿元，较 2019 年、2020 年同期有所增长。1-4 月城投债整体发行规模尚未受到政策监管收紧的影响而出现收缩迹象，5月出现短期低谷但很快又进入复

15、苏状态。7 月城投债发行规模延续去年同期高增长态势。横向来看，7 月城投债发行规模不及 6月规模，或受相关政策影响出现收缩迹象；纵向来看，自 2010 年至今每年 7 月份相较其他月份供给量相对较高，数值上接近于每年发行量相对最多的 8 月份，且绝对规模随着年份持续增长。而今年 7 月份城投债发行规模相较于 2020 年同比增长 35.94%，始终保持中高位增速。2021 年 1-7 月高评级城投发行规模高于中低评级、低层级城投，净融资明显低于中低评级、低层级城投。2021 年 1-7 月 AAA、AA+和 AA 评级城投债发行规模分别为 11109.38亿元、11579.32 亿元、8229

16、.45 亿元；AAA、AA+和 AA 评级城投债净融资规模分别为1627.18 亿元、6133.50 亿元、3755.86 亿元。在融资政策收紧的背景下，高评级城投发行规模更多，弥补了中低评级城投的缺陷。表 1：2010-2021 年地方债按月发行额热力图（亿元）年份/发行量1 月2 月3 月4 月5 月6 月7 月8 月9 月10 月11 月12 月201011113922420115353115147135120144356201121426141628211319311857143974926132012115194930623422434434696892107783011802013

17、902530117782878252326451166895456750020147461143218427222346172212511473175015731455857201571631414321634137714231384174020091852217224892016271788746992150132921752233271323811910204670120175406401563204368817652489293723461848191814982018132410623383334810421225174025721791200727133052201934331303

18、4093368220342242269734623294297233263522202029602320622562902526352631234241446838103620333920216255267268306210187849913846资料来源：Wind，在政策收紧周期下，城投公司融资规范化成趋势。随着经济逐步企稳，逆周期调节逐渐褪去，城投面临的政策环境也将再度迎来考验：国常会提出降低政府债务率，直指隐性债务管控；国务院国资委下发地方国企债务管控指导意见，同样指出要保持合理债务水平；公司债审核新规限制债券申报规模，限定募集资金用于借新还旧，对于城投债差区域和低资质主体从严格审批维度

19、再次规范，延续之前收紧政策，严格管控新增债务。对于低资质的弱城投平台和地产公司来说，再融资压力或将增加，尤其是主体评级为 AA 及以下、公司债占比较高的平台公司，建议持续关注后续再融资和到期偿还情况。图 9：2021 年 1-7 月城投债发行情况总发行量(亿元)到期偿还量(亿元)净融资额(亿元)发行只数800070006000500040003000200010000-10002021-012021-022021-032021-042021-052021-062021-0710009008007006005004003002001000资料来源：Wind， 注：统计截至 2021 年 7 月

20、31 日城投利差终将走向分化，择券思路契合政治经济。总的来说，逆周期调节退出和疫情下迟到的城投政策收紧到来，也预示着城投债估值调整的风险加大。但不可否认，经历了2008 年至今的政策周期冲击，市场投研已走向成熟，区域利差也将分化。我们认为市场没有平白无故的“信仰”，城投也没有不可打破的“属性”，遵循基本面的价值挖掘仍是核心法则。多年来地方债与城投债相辅相成，共同构成地方政府融资的有力工具。2021 年上半年城投债发行和融资整体表现良好，即便地方债发行较为迟滞，对于城投融资影响也不大。月城投债规模出现断崖式下跌，净融资规模一度转为负数，但后期迅速修复。若城投净融资困难的情况在下半年重现，在风险偏

21、好总体下落的背景下无疑将会加大市场对地方债的诉求。但近期多省份审计报告提示专项债的使用问题，即出现资金闲置、超范围使用专项债资金，甚至出现了发放工资、差旅费及购买理财等问题，亟需有力的政策工具加以约束治理。如果经济持续回暖，那么预计严格监管趋势将持续，地方债发行可能不及预期，城投债利差将会承压。反之，如果河南洪灾、疫情反复等突发事件影响经济复苏进度，不排除债务融资政策的实施将会出现阶段性缓和。 市场回顾：融资额上升，收益率下行一级发行：净融资量上升，资金成本整体下行发行来看，信用债发行规模 7 月 30 日至 8 月 6 日为 2,465.76 亿元，发行 268 只，总偿还量 2,195.3

22、2 亿元，净融资 270.44 亿元。其中城投债 340.50 亿元，发行 43 只，净偿还 422.59 亿元；地产债 100.60 亿元，发行 10 只，净偿还 29.07 亿元；钢企债 45 亿元，发行 3 只，净偿还 4 亿元；煤企债 115 亿元，发行 6 只，净偿还 8.04 亿元。图 10：信用债发行量及净融资额走势（亿元）总发行量总偿还量净融资额170001200070002000-30002018-062018-082018-102018-122019-022019-042019-062019-082019-102019-122020-022020-042020-062020

23、-082020-102020-122021-022021-042021-06-8000资料来源：Wind， 注：2021 年 8 月截至 8 月 6 日图 11：城投债发行量及净融资额走势（亿元） 图 12：地产债发行量及净融资额走势（亿元）80006000400020000-2000-40002018-082018-112019-022019-052019-082019-112020-022020-05-6000总发行量总偿还量净融资额150010005000-500-1000-1500总发行量总偿还量净融资额2020-082020-112021-022021-052021-082018-0

24、82018-112019-022019-052019-082019-112020-022020-052020-082020-112021-022021-052021-08资料来源：Wind， 2021 年 8 月截至 8 月 6 日资料来源：Wind， 2021 年 8 月截至 8 月 6 日 图 13：钢企债发行量及净融资额走势（亿元） 图 14：煤企债发行量及净融资额走势（亿元）5004003002001000-100-200-3002018-082018-112019-022019-052019-082019-112020-022020-052020-082020-112021-0220

25、21-052021-08-400总发行量总偿还量净融资额150010005000-500-10002018-082018-112019-022019-052019-082019-112020-022020-052020-082020-112021-022021-052021-08-1500总发行量总偿还量净融资额资料来：Wind， 2021 年 8 月截至 8 月 6 日资料来源：Wind， 2021 年 8 月截至 8 月 6 日国企信用债发行规模 7 月 30 日至 8 月 6 日为 2,334.96 亿元，发行 251 只，总偿还量1,990.74 亿元，净融资 344.22 亿元。民企

26、信用债发行规模 47.5 亿元，发行 7 只，总偿还量 110.70 亿元，净偿还 63.20 亿元。图 15：国企信用债发行量及净融资额走势（亿元）图 16：民企信用债发行量及净融资额走势（亿元）总发行量总偿还量净融资额总发行量总偿还量净融资额20000150001000050000-5000-100002018-082018-112019-022019-052019-082019-112020-022020-052020-082020-112021-022021-052021-08-1500010005000-500-10002018-082018-112019-022019-052019

27、-082019-112020-022020-052020-082020-112021-022021-052021-08-1500资料来源：Wind， 2021 年 8 月截至 8 月 6 日资料来源：Wind， 2021 年 8 月截至 8 月 6 日资产支持证券发行规模 7 月 30 日至 8 月 6 日为 525.05 亿元，发行 50 只，总偿还量225.79 亿元，净融资 299.26 亿元。房企发行上周发行规模 13 亿元，发行 1 只，总偿还量 42.10 亿元，净偿还 29.09 亿元。 图 17：资产支持证券发行量及净融资额走势（亿元） 图 18：房企资产支持证券发行量及净融资

28、额走势（亿元）500040003000200010000-1000-20002018-082018-112019-022019-052019-082019-112020-022020-052020-082020-112021-022021-052021-08-3000总发行量总偿还量净融资额4003002001000-1002018-082018-112019-022019-052019-082019-112020-022020-052020-082020-112021-022021-052021-08-200总发行量总偿还量净融资额资料来源：Wind， 2021 年 8 月截至 8 月 6

29、日资料来源：Wind， 2021 年 8 月截至 8 月 6 日中资美元债发行规模 7 月 30 日至 8 月 6 日为 18.45 亿美元，总偿还量 19.59 亿美元，净偿还 1.14 亿美元。其中城投发行 0.48 亿元，净偿还 2.50 亿美元；房企发行 7 亿美元，净偿还 8.08 亿美元。图 19：中资美元债发行量及净融资额走势（亿元）总发行量总偿还量净融资额45035025015050-50-1502018-082018-102018-122019-022019-042019-062019-082019-102019-122020-022020-042020-062020-082

30、020-102020-122021-022021-042021-062021-08-250资料来源：Wind， 2021 年 8 月截至 8 月 6 日图 20：城投中资美元债发行量及净融资额走势（亿元） 图 21：地产中资美元债发行量及净融资额走势（亿元）806040200-20-40-60总发行量总偿还量净融资额200150100500-50-1002018-082018-112019-022019-052019-082019-112020-022020-052020-082020-112021-022021-052021-08-150总发行量总偿还量净融资额2018-082018-112

31、019-022019-052019-082019-112020-022020-052020-082020-112021-022021-052021-08资料来源：Wind， 2021 年 8 月截至 8 月 6 日资料来源：Wind， 2021 年 8 月截至 8 月 6 日资金成本整体上行。7 月 30 日至 8 月 6 日，R001 上行 58bps，现值 2.24%；R007上行 23.4bps 至 2.24%，R1M 上行 23bps 至 2.50%；R3M 下行 47bps，现值 2.43%。图 22：资金成本（%）R007DR007GC007票据直贴利率:6个月5.554.543.

32、532.521.52020-042020-042020-052020-062020-072020-072020-082020-092020-092020-102020-112020-112020-122021-012021-012021-022021-032021-042021-042021-052021-062021-062021-072021-081资料来源：Wind， 2021 年 8 月截至 8 月 6 日资金成本最新价周变化/BP分位数水平1/4 分位数中位数3/4 分位数R0012.2458.3147.67%2.022.462.86R0072.2423.4420.67%2.462.

33、923.53R1M2.5023.4817.16%2.963.704.57R3M2.43-46.7718.10%3.113.904.75IRS：FR007：2.43-5.400.202.543.003.49IRS：3M2.67-7.910.082.993.524.47表 2：资金成本变动情况1 年Shibor：1 年资料来源：Wind， 2021 年 8 月截至 8 月 6 日二级市场：收益率整体下行，信用利差整体下行，期限利差整体走阔收益率方面（7.30-8.6）：（1）中短票收益率下行。其中 AAA 短融收益率下行 4bps， 3Y 中票下行 7.2bps，5Y 下行 3.7bps；AA 短

34、融下行 6bps，3Y 中票下行 5.2bps，5Y 下行 2.7bps；AA-短融下行 3bps，3Y 下行 1.2bps，5Y 上行 1.3bps。（2）企业债收益率下行。AAA 企业债 1Y 下行 3.7bps，3Y 下行 4.2bps，5Y 下行 2.5bps；AA 企业债 1Y 下行7.7bps，3Y 下行 4.2bps，5Y 下行 3.5bps；AA-企业债 1Y 下行 7.7bps，3Y 下行 5.2bps，5Y 上行 1.3bps。表 3：信用债收益率变动情况-中短票收益率短融中票 3Y中票 5Y(%)AAAAA+AAAA-AAAAA+AAAA-AAAAA+AAAA-2021/

35、8/62.662.763.005.263.023.183.665.923.333.544.146.402021/7/302.702.803.065.293.093.223.715.933.363.564.176.392019/1/23.513.744.056.053.774.004.406.444.004.304.987.05一周变化（BP）-3.97-3.97-5.97-2.97-7.19-4.19-5.19-1.19-3.72-1.72-2.721.28较年初变化（BP）-85-97-104-78-75-82-74-52-68-76-84-65历史均值3.854.114.395.524.1

36、94.514.886.194.444.835.286.65最小值1.761.962.372.842.332.583.033.982.883.213.434.591/4 位置3.083.303.514.993.543.794.105.833.864.184.616.261/2 位置3.764.024.325.534.194.524.896.144.434.855.266.683/4 位置4.534.865.146.154.735.135.516.664.965.385.837.02最大值6.336.797.097.706.306.817.277.936.366.917.488.23现值-均值（B

37、P）-119-135-138-25-117-133-122-27-112-128-114-24收益率企业债 1Y企业债 3Y企业债 5Y(%)AAAAA+AAAA-AAAAA+AAAA-AAAAA+AAAA-2021/8/62.642.813.065.333.013.223.715.983.313.564.206.472021/7/302.682.873.145.413.053.243.756.033.333.574.226.502019/1/23.513.744.056.053.703.914.366.404.004.304.987.05一周变化（BP）-3.68-5.68-7.68-7.6

38、8-4.22-2.21-4.21-5.21-2.52-1.52-2.52-3.52较年初变化（BP）-87-93-99-72-70-70-66-43-69-74-78-58历史均值3.754.104.405.404.144.554.926.074.434.895.346.53最小值1.751.962.372.852.322.583.033.622.883.213.564.411/4 位置2.963.233.504.923.483.774.115.683.834.164.596.091/2 位置3.673.984.345.434.084.514.946.094.424.905.346.593/4

39、 位置4.584.965.166.014.725.305.586.644.975.535.877.03最大值6.296.907.227.916.266.967.418.076.317.057.638.38现值-均值（BP）-111-129-134-7-114-133-121-9-112-133-114-7资料来源：Wind，表 4：信用债收益率变动情况-企业债资料来源：Wind，收益率方面（7.30-8.6）：（1）产业债收益率整体下行。其中 AAA 产业债 1Y 下行 3.7bps， 3Y 下行 4.2bps，5Y 下行 2.5bps；AA 产业债 1Y 下行 7.7bps，3Y 下行 4.

40、2bps，5Y 下行2.5bps；AA-产业债 1Y 下行 7.7bps，3Y 下行 5.2bps，5Y 下行 3.5bps。（2）城投债收益率整体下行。AAA 城投债 1Y 下行 5.8bps，3Y 下行 5.1bps，5Y 下行 6.2bps；AA 城投债 1Y 下行 3.8bps，3Y 下行 6.1bps，5Y 下行 9.2bps；AA-城投债 1Y 下行 7.8bps，3Y 下行10.1bps，5Y 下行 10.2bps。表 5：各评级、期限产业债、城投债收益率周变化（单位：bps）类别评级1Y3Y5Y产业债AAA-3.7-4.2-2.5AA+-5.7-2.2-1.5AA-7.7-4.

41、2-2.5AA-7.7-5.2-3.5城投债AAA-5.8-5.1-6.2AA+-5.8-2.1-3.2AA-3.8-6.1-9.2AA-7.8-10.1-10.2资料来源：Wind， 2021 年 8 月截至 8 月 6 日信用利差方面（7.30-8.6）：（1）中短票信用利差（国开债）走势不一。其中 AAA 短融下行 4bps，3Y 下行 9.9bps，5Y 上行 1bps；AA 短融下行 6bps，3Y 下行 7.8bps，5Y上行 2bps；AA-短融下行 3bps，3Y 下行 3.8bps，5Y 上行 6bps。（2）企业债信用利差（国开债）走势不一。其中 AAA 企业债 1Y 下行

42、 3.7bps，3Y 下行 6.9bps，5Y 上行 2.2bps； AA 企业债 1Y 下行 3bps，3Y 下行 4.2bps，5Y 下行 5.2bps；AA-企业债 1Y 下行 7.7bps，3Y 下行 7.9bps，5Y 上行 1.2bps。表 6：信用利差（国开债）变动情况-中短票信用利差短融中票 3Y中票 5Y(BP)AAAAA+AAAA-AAAAA+AAAA-AAAAA+AAAA-2021/8/645557930528449231835571173432021/7/30495985308385110032234541153372019/1/28610914034058811213

43、255484152359一周变化-3.96-3.96-5.96-2.96-9.85-6.85-7.85-3.850.962.961.965.96较年初变化-41-53-60-34-30-37-29-7-19-27-35-16历史均值53741002574266992734474118295最小值1430501231234431641334511861/4 位置41608120236578322737651042391/2 位置51739927643669828744741193133/4 位置648711530349751163135284136341最大值981221793507510415

44、035594117161379现值-均值-8-19-2048-14-22-745-9-18-148资料来源：Wind，表 7：信用利差（国开债）变动情况-企业债信用利差企业债 1Y企业债 3Y企业债 5Y(BP)AAAAA+AAAA-AAAAA+AAAA-AAAAA+AAAA-2021/8/643783122724150324331351463492021/7/304716113203422154332311361513482019/1/2865559340514517132154165179359一周变化-3.67-8.34-3.00-7.67-6.882.47-4.20-7.872.16-

45、1.51-5.181.16较年初变化-42-48-51-28-24-21-212-21-30-33-10历史均值615359230567317925461175178278最小值14-24-33111101290100118285971/4 位置4622181744044144205421351442301/2 位置5743492125166168245541661772683/4 位置716982286679220930577206206332最大值175238318432164244328442161327328439现值-均值-17-46-5182-29-49-2970-27-41-32

46、71资料来源：Wind，期限利差方面（7.30-8.6）：（1）中短票期限利差整体走阔。AAA 中票 5Y-3Y 上行 3bps， 5Y-1Y 上行 0bps，3Y-1Y 下行 3bps；AA 中票 5Y-3 上行 2bps，5Y-1Y 上行 3bps，3Y-1Y上行 1bps；AA-中票 5Y-3Y 上行 2bps，5Y-1Y 上行 4bps，3Y-1Y 上行 2bps。（2）企业债期限利差整体走阔。其中 AAA 企业债 5Y-3Y 上行 2bps，5Y-1Y 上行 1bps，3Y-1Y 下行1bps；AA 企业债 5Y-3Y 上行 2bps，5Y-1Y 上行 5bps，3Y-1Y 上行 3

47、bps；AA-企业债 5Y-3Y上行 2bps，5Y-1Y 上行 4bps，3Y-1Y 上行 2bps。表 8：期限利差变动情况-中短票期限利差中票 5Y-3Y中票 5Y-1Y中票 3Y-1Y(BP)AAAAA+AAAA-AAAAA+AAAA-AAAAA+AAAA-2021/8/6313749496778114114364165652021/7/30273446466776111110394164632019/1/22330586149569310026263539一周变化3.472.472.472.470.252.253.254.25-3.22-0.220.781.78较年初变化76-10-

48、131822211410153026历史均值2330404356658210233354259最小值023837-227-5-2-851/4 位置1518242837414783202225451/2 位置24313841576795105323443553/4 位置30395861748611211945495870最大值61748891130148166171838486131现值-均值87961113311236236资料来源：Wind，表 9：期限利差变动情况-企业债期限利差企业债 5Y-3Y企业债 5Y-1Y企业债 3Y-1Y(BP)AAAAA+AAAA-AAAAA+AAAA-AAA

49、AA+AAAA-2021/8/6303449496775114114374165652021/7/30283347476671109110373761622019/1/23039626549569310019173135一周变化21221454-1332较年初变化0-5-13-161718201317233329历史均值2835434867799511739445269最小值-6-312-44-32-9-5-54-53-32-161/4 位置1520263135445286182227481/2 位置253444476376101119354052653/4 位置374457658610212214952597092最大值