企业融资的渠道分析

1、芭公司融资渠道选版择与资本运营班金融是市场经济邦融资体系的基础般和主体，是现代柏经济的核心，是败发展生产力不可爸分割的组成部分搬。金融的融资功摆能，通过严格的昂信用权责约束机板制，高效率地优耙化资源配置和利办用，对整个社会啊经济的稳定、健奥康发展起着重要佰的作用。企业要案发展，必须有资板金的支持，除了办通过自身积累外袄，借助金融市场把进行外部融资是昂必经之路，因此熬探讨企业发展与哎融资的问题是十扳分必要的。现代肮金融体制为企业袄融资提供了多种隘可供选择的渠道邦，如何识别这些笆渠道的利弊，并胺为我所用，促进八企业健康“输血昂”，是每一个志般在长远的企业需安要认真思考的问捌题。在市场经济袄条件下，

2、企业融盎资是借助各类资暗金市场通过各种百融资工具完成的鞍。不同的融资工坝具和方式形成不昂同的融资模式。叭不同的融资模式班决定了企业不同啊的资本结构和股按权结构，进而形盎成股东、债权人邦与公司不同的权霸利、利益关系，蔼从而对公司治理爸结构产生影响。案下面主要从金融啊市场资金主要需爱求者 企业的角佰度，谈谈对企业胺融资的方式个人熬看法，并希望以隘此作为大家深入办探讨的一个契机爸公司融资的渠道盎分析吧 斑罢 跋（一）融资渠道袄概述败 斑企业的资金来源摆主要包括内源融鞍资和外源融资两蔼个渠道,其中内澳源融资主要是指阿企业的自有资金哀和在生产经营过坝程中的资金积累唉部分；外源融资柏即企业的外部资捌金来源

3、部分,主氨要包括直接融资百和间接融资两类胺方式。直接融资班是指企业进行的巴首次上市募集资哀金(IPO)、邦配股和增发等股把权融资活动,所霸以也称为股权融吧资；间接融资是爱指企业资金来自斑于银行、非银行办金融机构的贷款爸等债权融资活动白,所以也称为债扮务融资。随着技氨术的进步和生产挨规模的扩大，单霸纯依靠内部融资挨已经很难满足企翱业的资金需求。拜外部融资成为企班业获取资金的重阿要方式。外部融啊资又可分为债务蔼融资和股权融资佰。隘瓣1、银行借瓣款班信贷融资是间接拜融资，是市场信隘用经济的融资方案式，它以银行为罢经营主体，按信耙贷规则运作，要熬求资产安全和资哎金回流，风险取败决于资产质量。疤信贷融资

4、由于责按任链条和追索期板长，信息不对称矮，由少数决策者傲对项目的判断支拔配大额资金，把盎风险积累推到将拌来。信贷融资需疤要发达的社会信哀用体系支持。银佰行借款是企业最鞍常用的融资渠道巴，但银行的基本罢做法是“嫌贫爱鞍富”，以风险控昂制为原则，这是胺由银行的业务性胺质决定的。对银叭行来讲，它一般班不愿冒太大的风懊险，因为银行借哀款没有利润要求邦权，所以对风险澳大的企业或项目肮不愿借款，哪怕拜是有很高的预期昂利润。相反，实班力雄厚、收益或肮现金流稳定的企背业是银行欢迎的版贷款对象。拔因为以上特点，爱银行借款跟其它凹融资方式相比，佰主要不足在于：芭一是条件苛刻，傲限制性条款太多懊，手续过于复杂班，费

5、时费力，有哎时可能跑一年也八跑不下来；二是坝借款期限相对较芭短，长期投资很按少能贷到款；三柏是借款额度相对斑也小，通过银行凹解决企业发展所拔需要的全部资金拌是很难的。特别挨对于在起步和创蔼业阶段企业，贷佰款的风险大，是般很难获得银行借扒款的。拌希望获得银行借啊款的企业必需要阿让银行了解您有耙足够的资产进行罢抵押或质押，有矮明确的用款计划佰，企业或项目利爸润来源稳定，有笆还本付息的能力摆。隘比如，现实中企胺业根据对未来市白场变化的预期，昂制定了相应的产安品开发计划，但凹其所需资金往往碍受贷款规模的限柏制，等到银行逐按级申报增加贷款笆规模批下来以后败，也许市场情况捌已经发生了变化爱，使企业失去一翱

6、次有利的投资机拔会。可见，我国岸银行贷款的时叭滞增加了企业般融资的机会成本昂。同样债券融资坝的限制条件多，翱对企业来讲，同案样加大了机会成版本，也是其不利胺的一面。矮中国的银行袄体系在金融体系般中占有绝对的地搬位,虽然其他金氨融机构在近10巴年来有了一定的懊发展。2001佰年底,银行体系傲拥有的金融资产扳总额占全部的8岸0%以上。19摆90-1999埃年中国的银行贷巴款余额占GDP啊的比重为96%捌,比亚洲危机国碍都高,是韩国、扳印尼、菲律宾的版2倍以上,比最巴高的泰国又高出按5个百分点。和白亚洲危机国一样爱,我国金融体系白是典型的银行体懊系主导型。而同碍期证券市场主导敖型的美国,其银跋行贷款

7、占GDP啊的比重仅为30暗%。昂由于相芭同的文化背景和阿相似的金融体系摆,我国也存在亚版洲危机国所普遍安存在的银行体系搬失效的因素,如昂政府对贷款的干笆涉、政府对银行蔼的担保、监管不哀力等等。我国银背行体系失效的表碍现形式是银行体凹系存在大量的不唉良贷款,不良贷啊款比例超过国际懊警戒线。我国之颁所以能够躲过亚懊洲金融危机,一盎个主要的原因是扮我国资本项目实柏行管制,人民币拜没有自由兑换。扒2、证券融资邦证券融资是市场半经济融资方式的霸直接形态，公众扮直接广泛参与，碍市场监督最严，拜要求最高，具有唉广阔的发展前景碍。证券融资主要艾包括股票、债券笆，并以此为基础懊进行资本市场运拔作。与信贷融资爸不

8、同，证券融资办是由众多市场参疤与者决策，是投稗资者对投资者、般公众对公众的行耙为，直接受公众办及市场风险约束班，把未来风险现艾在就暴露和定价岸，风险由投资者般直接承担。伴（）股权融资般股票上市可以在班国内，也可选择瓣境外，可以在主袄板上市也可以在八高新技术企业板半块，如美国（N昂ASTAQ）和白香港的创业板。白发行股票是一种哎资本金融资，投斑资者对企业利润扮有要求权，但是蔼所投资金不能收跋回，投资者所冒靶风险较大，因此搬要求的预期收益爱也比银行高，从扒这个角度而言，罢股票融资的资金吧成本比银行借款昂高。疤具体而言，发行芭股票的优点是：哀(1)所筹资金敖具有永久性，无佰到期日，没有还靶本压力；(

9、2)凹一次筹资金额大绊；(3)用款限懊制相对较松；(捌4)提高企业的俺知名度，为企业胺带来良好声誉；拌(5)有利于帮般助企业建立规范胺的现代企业制度矮。特别对于潜力瓣巨大，但风险也暗很大的科技型企哎业，通过在创业氨板发行股票融资耙，是加快企业发暗展的一条有效途罢径。矮但股票上市也有扮不利之处：(1柏)上市的条件过氨于苛刻。由于中拜国目前股票市场懊还处于发展初期鞍，市场容量有限班，想上市的各种隘类型的候选企业邦又很多，因此上版市门槛较高，而安每年真正能上市澳的也就是很有限稗，一些企业很难版具备主管部门规哎定的上市条件；扳(2)上市时间芭跨度长，竞争激罢烈，无法满足企疤业紧迫的融资需癌求；(3)企

10、业胺要负担较高的信埃息报道成本，各暗种信息公开的要霸求可能会暴露商唉业秘密；(4)隘企业上市融资必啊须以出让部分产按权作为代价，分凹散企业控制权，氨从而出让较高的懊利润收益。从这熬个角度讲企业上捌市并非像有人所哀说的企业上市没佰有成本。颁希望通过上市发按行股票融资的企伴业必须满足上市半条件，选择不同昂的上市地点，需蔼要满足的条件也凹有差异，一般而板言，拥有良好的爱发展前景是成功背融资的关键。从班程序上讲，对企艾业国内主板上市挨主要有以下几个爱步骤：先聘请一颁个好的中介机构拜，策划改制方案摆。要按上市公司耙的标准成立股份扮有限公司。股份埃公司成立后，由佰担任上市保荐人唉的券商进行改制吧和上市辅导

11、，并笆于一年后写一套邦完整的辅导报告瓣，内容包括企业斑产权是否清晰，耙资产剥离是否合翱理，是否建立了板现代企业制度，凹是否达到了应变皑市场的条件等，矮然后报证监会批稗准，证监会经过白初审后确定发行瓣额度。现在发行佰有所调整，由券拔商推荐，证监会扳审批。批准额度阿后正式做发行文氨件材料的准备工跋作。发行材料经艾过发审会通过后败，企业就可以选啊择交易所发行。肮在改制方案里有蔼一定要解决好三哎个大的问题：一柏是资产重组。进翱入上市公司的资胺产必须全部是经爸营性的优良资产邦，非经营性的，芭如宿舍、学校等扮配套设施，都必疤须剥离出去，不隘能纳入股份有限霸公司；二是债务吧重组。要合理匹艾配你的债务，使艾债

12、务总额和结构疤符合上市条件；澳三是人员重组。肮离退休人员不能败带入上市公司。搬企业资产重组的澳原则有三个：一碍是产权关系清楚安，有一套独立的巴面对市场的供产碍销体系，二是处阿理好同业竞争的肮问题，就是上市板公司和母体不能叭经营同一行业、耙同一产品的业务耙。这可能也是对白上市公司面临最隘大的问题。三是叭主业突出，主营唉产品一定要鲜明瓣，有代表性。主爱营业务收入和利扳润一定要占总收爱入和利润总额的皑70%以上。项拌目准备上市的公跋司必须把所融资半金准备投资的项伴目的可行性报告扒以及主管部门的扮审批文件等提前跋编制好。癌（）债券融资把发行债券的优缺埃点介于上市和银靶行借款之间，也罢是一种实用的融岸资

13、手段，但关键笆是选好发债时机柏。选择发债时机凹要充分考虑对未胺来利率的走势预邦期。债券种类很摆多，国内常见的吧有企业债券和公哀司债券以及可转邦换债券。企业债般券要求较低，公鞍司债券要求则相矮对严格，只有国爱有独资公司、上般市公司、两个国唉有投资主体设立俺的有限责任公司扒才有发行资格，昂并且对企业资产鞍负债率以及资本暗金等都有严格限哀制。可转换债券啊只有重点国有企奥业和上市公司才盎能够发行，它是版一种含期权的衍盎生金融工具。阿采用发行债券的皑方式进行融资，拜其好处在于还款肮期限较长，附加搬限制少，资金成颁本也不太高，但伴手续复杂，对企拜业要求严格，而败且我国债券市场肮相对清淡，交投胺不活跃，发行

14、风啊险大，特别是长柏期债券，面临的耙利率风险较大，氨而又欠缺风险管岸理的金融工具。跋目前对于条件好凹的企业可以发一熬些企业债券，因盎为市场利率比较爱低，融资成本较瓣低。但是债券相癌对银行借款而言蔼，还款约束强，背要控制好还款风爱险。邦4、招商引资肮招商引资一般也俺是一种股权融资八，但它不通过公伴开市场发售，是矮一种私下寻找战捌略投资者的融资氨方式。因此其优颁缺点与发行股票绊上市类似，但由版于不需要公开企案业信息以及被他跋人收购的风险较跋小等原因，通过班招商引资的方式扒融资也受到一些摆企业的欢迎。邦(二)爱 融资模式 资版本结构 治理结靶构的内在联系绊在公司产生、运暗行中，通过融资拔模式 资本结

15、构肮 治理结构这个傲链条，资本得以凹形成、集中、组按合、运营，同时版形成相应的产权皑关系和权利、责爸任、利益格局。瓣具体说来，融资扒模式通过资本结爸构，从以下几个癌方面影响到公司叭治理结构的形成靶、内容、目标、跋功能和绩效。笆融资模式是公司暗治理结构形成的昂基础。 氨现代公司的一个熬显著标志是公司癌资金来源的外部伴性，由此产生了柏股权和债权的代背理问题。公司治蔼理结构正是为了袄解决企业存在的把各种代理问题而爱形成的一组制度叭安排。它主要通佰过剩余索取权和颁控制权的适当分柏配，规定着公司拔内不同要素所有氨者的关系，特别颁是股东、债权人白与公司经理之间班的契约安排，来按降低代理成本，斑保障公司的价

16、值懊创造活动。矮2、融资模式决绊定着公司治理结邦构的方式和目标板。般不同的融资模式暗形成不同的股权瓣、债权比例关系俺以及权益集中分艾散程度直接影响碍到股东、债权人傲等利益主体在治暗理结构的不同地岸位，影响到公司澳决策、控制、监拌督等权力在各利斑益主体的不同分爱布和配置，从而败构成了治理结构矮的不同方式，如按“内部治理”和绊“外部治理”。凹而由于股东、债岸权人在取得对公搬司收入的索取权奥和对公司的控制柏权的优先序列不敖同，他们风险偏斑好又有较大差别八，由此造成不同霸的资本结构下，把公司治理主导力胺量对公司治理目凹标的不同诉求，绊如“股东权益最办大化”和“公司靶整体价值最大化百”。耙融资模式影响着

17、靶公司治理结构的艾功能和运行绩效巴。 邦现代资本结构理绊论指出，最优融白资模式形成的资案本结构是代理成柏本最小化的资本坝结构，此时治理颁结构也是最优的白。公司治理结构摆的主要功能一是俺选择合适的代理摆人（经理），二爸是建立好的激励爸约束机制。在一颁个有效的融资市板场里，股权、债皑权通过各自与公颁司的契约关系，案形成对公司行为叭（经理行为）的芭激励和约束和对版经理的选择。股哀权主要是行使投柏票权（包括“用叭手”和“用脚”柏 ）来约束经理伴或选择经理，通办过股票期权等剩安余收益分享来激般励经理。而债权耙也可通过破产清俺算机制来约束或阿淘汰经理，通过扳债务的财务杠杆皑扩大经理的剩余胺收益分享率来进案

18、行激励。这样，拜企业可以通过特把定的融资模式，哀达到股权和债权笆的合理配置，以扮降低代理成本，澳保证公司治理结吧构的功能和运行摆绩效。昂(三)公司融资肮渠道的选择版按照资本结构理搬论,企业的融资拜结构影响着企业鞍的市场价值,在班税收不为零的情败况下,由于债券坝有税盾作用佰,企业通过债券熬融资可以增加企霸业的价值,这样氨就形成了啄食昂顺序理论,企皑业理性的融资顺奥序应为:内源融氨资债权融资佰股权融资。在西矮方企业融资结构扳中,根据啄食顺稗序原则,企业融吧资方式的选择顺颁序首先是内部股百权融资(即留存斑收益),其次是半债务融资,最后靶才是外部股权融版资。 奥企业外部融蔼资究竟是以股权吧融资还是以债

19、务鞍融资为主，除了鞍受自身财务状况跋的影响外，还受挨国家融资体制的隘制约。不同的国皑家由于历史、文昂化、传统不同，盎经济发展的水平斑以及对资金需求癌程度不同，所选笆用的融资体制也坝不相同。不同的百融资体制规范着靶企业获取资金的昂渠道，制约着企氨业的融资形式和扳取向。从美、英鞍、德、加、法、矮意、日等西方7拜国平均水平来看瓣,内源融资比例袄高达55.71敖%,外源融资比阿例为44.29凹%；而在外源融懊资中,来自金融邦市场的股权融资矮仅占融资总额的癌10.86%,邦而来自金融机构拌的债务融资则占岸32%。从国别岸差异上看,内源澳融资比例以美、绊英两国最高,均邦高达75%,德傲、加、法、意四艾国次

20、之,日本最案低。从股权融资疤比例看,加拿大邦最高达到19%罢,美、法、意三八国次之,均为1隘3%。英国、日斑本分别为8%和板7%,德国最低胺仅为3%。从债白务融资比例看,瓣日本最高达到5挨9%,美国最低跋为12%。可见斑,美国企业不仅柏具有最高的内源袄融资比例,而且办从证券市场筹集碍的资金中,债务隘融资所占比例也背要比股权融资高鞍得多,可见,西扒方七国企业融资坝结构的实际情况案与啄食顺序假说啊是符合的。 昂我国上市公案司的融资顺序表昂现为股权融资、叭短期债务融资、啊长期债务融资和胺内源融资,即我暗国上市公司的融暗资顺序与现代资傲本结构理论关于背啄食顺序原则存扳在明显的冲突。碍事实上大多数上扮市

21、公司一方面大巴多保持比国有企八业要低得多的平啊均资产负债率,八甚至有些上市公瓣司负债为零,但耙从实际上看,目奥前1000多家癌上市公司几乎没肮有任何一家会主氨动放弃其利用再靶次发行股票进行拜股权融资的机会澳。我们将中国上暗市公司融资结构按的上述特征称为爸股权融资偏好。巴 案中国上市公熬司股权融资偏好矮的具体行为主要巴体现在拟上市公皑司上市之前有着摆极其强烈的冲动班去谋求公司首次傲公开发行股票并安成功上市；公司肮上市之后在再融敖资方式的选择上碍,往往不顾一切扮地选择配股或增啊发等股权融资方案式,以致形成所碍谓的上市公司集傲中性的配股热奥或增发热懊。但上市公司这爸种轻视债务融资败而偏好股权融资稗的

22、选择,并没有阿换来公司经营业奥绩的持续增长和拔资源配置效率的奥有效改善,上市埃公司无论是通过矮在一级市场首次拌公开发行A股还安是通过配股或增靶发再融资的效率把都是不能令人乐奥观的。 案（三）啊公司融资策略的蔼选择碍（一）奥企业不同发展阶肮段与其相适应的暗融资渠道哀随着我国市罢场竞争加剧和金扒融系统市场化程稗度的提高，企业扳融资决策和资本八结构管理环境正翱在发生显著变化百。财政或者银行哀在企业技术改造罢扩建的资金供癌给上唱独角戏时靶代的不复存在。霸企业资产的预期岸收益和金融市场佰不确定性的明显蔼增加，银行管理板商业化程度的不版断提高，证券市八场的发展等，直暗接影响着企业的安融资选择和资本肮结构管

23、理。柏那么，在这坝方面我国企业应奥采取什么样的准氨则和策略？芭基本准则扒在市场竞争霸和金融市场变化般的环境下，企业吧融资决策和资本坝结构管理需要按背照自身的业务战绊略和竞争战略，鞍从可持续发展和蔼为股权资本长期澳增值角度来考虑凹。其基本准则为矮：办一、融资产品的瓣现金流出期限结胺构要求及法定责巴任必须与企业预百期现金流入的风芭险相匹配；败二、平衡当前融白资与后续持续发癌展融资需求，维斑护合理的资信水拌平，保持财务灵矮活性和持续融资版能力；啊三、在满足上述伴两大条件的前提扒下，尽可能降低蔼融资成本。颁融资工具不熬同，现金流出期爱限结构要求及法氨律责任就不同，肮对企业经营的财败务弹性、财务风敖险、

24、后续投资融八资约束和资本成翱本也不同。例如胺，对企业来说，把与股权资本相比背，债务资本具有埃三个主要特点：跋首先，债务资本般的还本付息现金傲流出期限结构要癌求固定而明确，唉法律责任清晰，昂因此，它缺乏弹暗性；其次，债务凹资本收益固定，唉债权人不能分享百企业投资于较高斑风险的投资机会扳所带来的超额收稗益；再次，债务俺利息在税前列支啊，在会计帐面盈翱利的条件下，可拌以减少纳税。伴尽管融资决靶策和资本结构管办理的基本准则对俺所有企业都是一百致的，但在实际胺中，由于企业产败品市场的竞争结俺构不同，企业所阿处的成长阶段、按业务战略和竞争八战略有别，企业伴融资方式与资本斑结构也存在差异隘，如：八高成长型企

25、业吧通常以股权版融资为主，其长阿期债务比例和现伴金红利支付率都笆非常低。因为在稗竞争环境下，竞伴争地位的形成或吧稳定往往需要持澳续进行技术产凹品开发或服务创巴新投资，而市场霸份额和价格竞争伴等因素又容易使澳企业现金流入减盎少或波动。如果背举债过度，容易拌因经营现金流收芭入下降而引起财隘务支付危机，轻芭则损害企业债务艾资信，重则危及叭企业生存。因此伴，高成长型企业把的融资决策首先败不是考虑降低成瓣本的问题，而是版考虑如何与企业邦的经营现金流入扳风险匹配、保持柏财务灵活性和良白好的资信等级，坝降低财务危机的熬可能性。百高技术型企业岸往往采用股癌权管理办法，获俺得内部股权资本拌；同时增资扩股颁，长期

26、债务比例哀非常低，甚至相熬当长的时期内无败长期债，并且不芭支付现金红利。艾其原因有三：一昂是高成长型企业挨一旦成功，投资白收益往往大大超蔼过融资成本，因啊此融资关键在于哀规避较高的经营按风险，减少发生把财务危机的可能奥性；二是高成长巴企业的收益风险暗相应较高，债权稗人不青睐这些成邦长性公司；三是暗出于持续发展的搬需要，为了保留熬融资能力，增强板财务弹性。胺现金流稳定企业岸通常以长期伴债务替换股权，扒具有较高的长期版债务比例和现金柏红利支付率。这把类企业包括在所巴经营领域具有较盎强的竞争能力和唉较高而稳定市场艾份额的企业、实哀现规模经济的企靶业、垄断经营的阿公用事业公司，傲如电力公司和商胺业零售

27、业公司等拌。在现金流稳定板性较高时，可以巴通过增加长期债案务或用债务回购败公司股票来增加岸财务杠杆，在不癌明显降低资信等耙级的同时，可以隘明显降低资本成吧本。从而在保证唉债权人权益的同昂时，增加股东价扳值。澳策略选择肮企业首先要哎根据商业环境确瓣定自己的业务发白展战略，然后再翱确定融资决策和碍资本结构管理的败具体原则和标准挨。在现实金融市隘场环境下，融资把决策和资本结构背管理策略的基本板思想可以概括为岸：根据金融市场隘有效性状况，利版用税法等政策环班境，借助高水平半的财务顾问，运耙用现代金融原理拔和金融工程技术把，进行融资产品懊创新。巴利用税法进板行融资创新如，案在确定采用债务疤融资类型后，利

28、爸用税法对资本收奥益和利息收益税罢率的差异，可以八发行零息票债券唉。肮针对企业与靶资本市场投资者懊对金融市场利率把变化的预期差异暗进行融资创新如阿，采用浮动利率版，或者发行含有疤企业可赎回或投霸资者可赎回的债邦券。拌利用投资者盎与企业之间对企奥业未来成长性预懊测的差异，进行靶融资创新在股票案市场低估公司投半资价值时，企业笆可以首先选择内胺部融资；如果确摆实需要外部融资跋，可以采用可转翱换证券、认股权瓣、可赎回股票等暗融资方式，降低哎融资成本。而在巴股票市场高估公哀司投资价值时，班增发股票融资。俺环境亟待优挨化企业融资决策艾和资本结构管理霸策略的实施，取翱决于良好的金融把市场环境。目前挨，我国金

29、融系统靶提供的企业融资爱品种非常少，不安能适应日益复杂百的商业环境下的碍企业融资需求。八随着企业和投资八银行等中介机构阿融资创新需求的吧增强，政府应象版鼓励技术创新那扒样，鼓励企业基蔼本融资工具的创半新。与此同时，癌应逐渐从目前没稗有明文规定的企百业融资新品种报拔批模式，过渡到肮只要政府法律没瓣有明文禁止，就爸可以推出企业融敖资品种的管理模鞍式，使企业融资靶从目前选择余地扳非常有限，向选绊择余地大，最终隘自由选择的方向傲发展。把二、债务融资俺安 （一）债务凹融资和股份融资耙的特征比较 拔1.不同融资方罢式的单位成本比癌较案企业以不同方式暗融资的单位成本按不同。一般规律把是，债务融资的隘单位成本

30、低于股挨本融资。企业为奥融入资本必须给爸投资者提供一定佰回报率，回报率颁的高低，基本上背反映了融资单位拔成本的高低。而案该回报率由无风艾险回报率加上风白险贴水两部分组敖成。无风险回报霸率在各融资方式皑下都相同，所以阿投资回报率，即唉融资单位成本的凹高低，就取决于把风险贴水的高低敖。债务融资方式挨下，无论是债券俺还是银行贷款，霸都必须按事先议癌定的债息率定期翱支付本息，而且奥在企业发生债务绊危机甚或破产时扳必须优先偿还银般行贷款和债券债哀务，所以债权人唉面临的风险较小隘，所以企业需要挨支付给债权人的案风险贴水较小。阿而股权投资者，背不论是上市公司爸的股票持有者，肮还是非上市公司疤的股权人，其投疤

31、资收益随企业经坝营状况而上下波爸动，面临较大风傲险。而且，在进八入破产清算程序疤时，仅能取回偿斑还各种债务后的板剩余值，所以企罢业股本投资者的袄风险远比企业债傲权人的风险大，佰企业提供给股本爱资本的长期平均捌回报率，一定要案高于给债务的回八报率。也就是说坝，从长期平均成隘本的角度来看，百企业用股本筹集佰资金的成本要比俺向银行或债券市胺场举债要高。叭另外，债务利息爸往往计入成本，背可冲减公司所得般税，但股息则无柏此优惠。这样一扒来，股本融资的俺成本就又进一步肮高于债务融资了叭。懊2.不同融资方搬式对企业支付能笆力的时间约束比皑较罢企业在正常经营跋中，对于以债务板方式融入的资金扳，其本息支付所搬面

32、临的时间约束矮是硬的，回罢旋余地小。如企暗业不能清偿到期昂债务，债权人有吧权启动破产诉讼唉程序。与之相对拌应，股本融资方版式在支付、清偿笆方面的时间约束笆，相对较软盎，回旋余地较大扒，企业盈利好则癌多分红，盈利不蔼好则少分红，甚唉至可以不分红。坝而且，不论是公案开上市公司还是暗非公开上市公司胺，股东一旦认股熬后，除非由占相熬当比例股份的股伴东发起，并经法笆定程序对企业进伴行清算，否则，摆任何单个股东都伴无权要求退股，搬只能转售股权来哀变现。所以，债敖务融资方式下对搬企业施加的支付唉、清偿的时间约邦束，要远远硬爸于股本融资。搬股本融资由于具板有软时间约束和肮高成本两种特性瓣，这种融资方式班适用于

33、投资收益瓣波动大但预期收岸益高的企业，和安投资要有一段较唉长的无收入或低傲收入期后才能有拜高收益的企业。捌(二)蔼资本市场中企业敖债券市场发展严凹重滞后哎我国证券市背场的发展存在明傲显的敖股市强、债市鞍弱；国债强、企颁业债弱特征,半从一级市场的筹把资额和二级市场爱的交易状况更可扳以很明显地看到拔这一在结构上不奥合理的市场现实翱。在国际成熟的懊资本市场上，债白券市场的规模要芭远远大于股票市跋场的规模，债券摆期货和期权等衍碍生产品的发展也盎很快。而我国债暗券市场不仅在发伴展速度上明显滞昂后于股票市场，按在规模品种等方案面与股票市场以翱及国际债券市场隘也有较大的差距扒，而且与此相对班应的债券期货和跋

34、期权等衍生产品熬市场尚处于空白翱阶段，这进一步傲加剧了债券市场柏畸形发展的局面胺。长期以来，我瓣国企业债券融资办是股票市场融资八的十几分之一，澳企业债券市场规袄模与整个债券市按场或者股票市场昂相比都显得微不癌足道。而在国外班，发行债券是企把业融资的一个重芭要手段，企业通唉过债券融资的金办额往往是通过股佰市融资的3-1俺0倍。1999邦年在美国，公司般债券发行额突破叭2500亿美元拜，为同期股票发挨行量的5.8倍凹。统计资料显示瓣，去年，我国包熬括国债在内的证扮券市场融资达6霸400多亿元。按其中，国债融资鞍4800多亿元瓣，股票融资14岸00耙多亿元，而企业隘债券融资仅扮100多亿元。澳沪深两

35、地股市交袄易中的股票已逾懊千只，而交易中白的企业债券只有巴13只。吧我国企业债券市爸场从八十年代末坝开始起步，19罢87年国家对企斑业债券实行统一案管理开始，到目罢前为止，我国已爱累计发行企业债板券2000多亿澳元，主要以国有扮大型企业、大型翱项目为主。其间瓣在1990-1澳993年，我国八企业债券市场曾熬出现一轮发债高般潮。当时企业发吧债热情较高，一敖些地方趁机以债傲券形式搞起了乱搬集资，直接导致癌1994-19阿96年一些企业碍债券出现到期不扮能兑付的现象，唉造成了恶劣的社懊会影响。在这种稗情形下，管理层胺曾一度停止批准佰发行企业债券，百市场急剧萎缩。摆直到1997年邦以后，一批历经挨改革

36、洗礼的中国哀企业真正具备了拌发行企业债券的扳条件，加上连续爱降息以及铁路债拌券、中信债券等背几个信誉高的企败业债券的热销，癌才使企业债券有瓣了恢复性的发展拔。哎公司融资的案三个主要途径是澳发行股票、公司叭债券和银行贷款笆。在以往对融资暗理论的研究过多爸地关注股票和债靶务融资的比例,唉而忽视了债务中瓣银行贷款和公司芭债券的区别。其靶实,公司债券比跋银行贷款拥有更芭多的优势,尤其扳是在防范金融风柏险方面。银行体胺系失效的亚洲国傲家避免下一轮金岸融危机的一个有班效途径就是尽快阿发展公司债券市半场。对于金融体白系同样被庞大而翱效率低下的银行办所垄断的中国来唉说,发展公司债坝券市场是降低金吧融风险的一个

37、明蔼智选择。懊凹1、企业债岸券融资额远不及柏股票融资额。在把企业直接融资中把,股权融资的比摆重保持稳步快速拜的增长。虽然债百券融资额在19鞍92年以前的增巴长速度也很快,八在企业直接融资摆所占的比重较高爸,但当时的债券罢快速扩张并不存奥在客观的信用基埃础,企业普遍存绊在资金不足的问芭题,而这一阶段爸股票融资采用阿规模控制、限报奥家数的审批制皑,所以债券成为翱企业融资的重要坝途径。然而,一隘些地方趁机以债罢券形式搞起了乱埃集资,导致19安94年出现了一安些企业债券到期摆不能兑付的现象搬,造成了不良的安社会影响。鉴于盎债市出现的这种败情况,为了规范跋企业债券市场,版监管部门对债券坝市场实行了严格疤

38、的规模控制和审伴批发行制度,企吧业债券市场的发百展受到了影响,百企业债券在企业吧直接融资中所占罢的比重逐年下降懊。对照成熟的证鞍券市场,企业债把券因其独特优势百,成为企业外部靶融资的优先考虑隘的方式,其融资斑额往往是股票融澳资的3-10佰倍,如1999芭年美国企业外源隘融资中债券融资瓣达到91.5%碍。盎2、企业债碍券在债券市场中八的比重过低。俺企业债券在扒整个债券市场中懊所占的规模一直百都很小,以20安01年债券发行邦的结构为例,国瓣债融资为150案0亿元,企业债翱券融资为144埃亿元,不到国债安融资总额的10拜%,其它年份情伴况大体相当(见奥图2),然而最捌近几年我国发行把的金融债券规模埃

39、在不断增加,所八以相对而言,企邦业债券的规模还凹在不断的下降。氨但就全球债券市暗场来看,企业债柏券的发行规模比罢重远远高于我国懊,从2001年挨前三季度的数据鞍看,公司债券总暗计发行额为32挨60,亿美元邦,在债券发行总拌额中所占的比重颁由上年的23.昂6%上升到25扳.6%。瓣3、与国债鞍、股票交易市场盎相比,我国企业疤债券交易市场存鞍在明显的差异。傲在二级市场八,沪深两市共有搬10多只企业债邦券,总市值近1肮80亿元,每天般的交易量只有几俺十万元。即使在叭2001年债券半市场行情较好的百情况下,企业债俺券的换手率仅为伴0.23,而交唉易所国债市场的鞍换手率为2.1扒,A股市场(上熬海交易所

40、)的换爱手率为1.92爸,可见,投资者稗对企业债券投资暗需求远不如市场奥中的其他交易品翱种。盎1999年美国半企业直接融资结奥构 融资方式融资额(亿美元)所占比重(%)通常企业债1074277.44可转换债券530.38证券化债券189113.63股票11868.55靶(三)坝 坝发展企业债券市爸场的有利因素白随着我国市八场化进程的不断背深入啊,资本市场的结爸构日趋完善,企绊业财务管理手段碍的不断健全,作哎为企业直接融资瓣方式之一的债券霸融资,理应受到靶企业的重视。因爱此,无论从资本艾市场自身的发展颁,还是从企业的捌发展看,发展企案业债券市场已是邦迫在眉睫的事。挨而从当前的市场翱环境看,已越来

41、瓣越有利于企业债矮券市场的发展。耙公司债券市场的盎优势。埃在提供俺债务融资的银行颁贷款失去应有的白监督作用扳,银行功能失效扳的情况下,另一翱种债务工具 办公司债券的优势扳就显现出来。发拌展公司债券市场耙,部分替代银行哎贷款,其优点在熬于以下几个方面哎：摆耙1、降低金融体癌系的系统风险霸一般来半讲坝,公司债发行都懊会涉及到很多公奥共投资者,风险摆被分散到很多人翱身上。从这个角矮度上讲,公司债懊市场比银行贷款凹能够承担更多的捌风险或分散更多疤的风险。所以,芭银行所不愿意承八担的高风险的长案期融资,在公司佰债市场就可能。伴如果存在发达的挨债券市场,亚洲佰危机国的企业就案可以转向该市场唉发债来满足长期

42、班的投资需求,相背应地降低银行借巴短贷长的压力,哀降低资产负债的埃期限不匹配；同拌时,企业发行长八期的公司债,减邦少银行借短期外拌债的压力,货币霸的不匹配就减少芭,从而降低银行靶危机的可能。般公司债捌在风险评价和风奥险释放方面都优熬于银行贷款。首暗先哀,公司债的投资邦者在评价风险上碍比银行家有更加败良好的纪录,因坝为债券的投资者扳对公司的经营结办果有更加直接的挨关注,所以他们颁有更强的动机来班做正确的风险调碍整。另外,政府埃也不可能通过干胺涉来影响分散的柏公司债投资人的鞍决策。其次,公安司债的二级市场半价格能够反映风蔼险的变化,通过熬价格变动逐步释啊放风险。而失效白的银行体系却因吧为没有适当的

43、风柏险调整而积累风疤险。表现在：第扮一,同公司债市唉场相反,信贷决隘策只是在少部分懊人手中。第二,跋在政府默许的情肮况下,银行的不凹良贷款往往可以澳在延期很长一段稗时间后才作撇帐鞍,从而不在当期败的财务报表上反瓣映出来,积累风笆险。银行的负债阿率远高于典型的瓣债券投资者,当敖风险积累到一定拔程度爆发时,其稗系统风险远高于八债券市场。因此把,发达的公司债哀市场有助于降低版一国金融危机的邦概率。扳拌2、减少企业借鞍款成本碍公司债搬利率包括无风险版利率、系统风险艾（市场风险）、澳公司特有风险（般比如信用风险、伴违约风险、流动爸性风险）以及信稗息不对称的补偿巴。总的来讲鞍,大型的、有声八望的、盈利的、

44、搬有稳定现金流的翱企业能够从市场奥上以更低的利率俺借到资金。一方伴面,公众对他们暗的经营方式和管八理模式都很熟悉皑,另一方面,大傲的市场份额和稳癌定的现金流使还瓣债能力强,企业按发债付给投资者碍的风险补偿就相矮对较低。Can凹tillo把Wright（俺2000）统计罢发现,企业的规耙模和现金流是企熬业选择银行贷款邦或公司债的最重傲要的因素。柏公司债拜市场中介机构的白费用较低。投资白银行在公司债发澳行过程中充当市案场中介作用埃,承担着包销商半、经纪人和交易蔼商的作用。它们颁设计公司债的条把款,将公司的信佰息传播给公众投伴资者,增加了市版场的有效性。由俺于投资银行的竞肮争和信息的标准八化,发行债

45、券的靶市场中介作用是鞍较小的,费用也版较低。而银行直靶接承担了贷款风颁险,所以要花大拔量精力和财力处巴理信息和监管企般业,因此其成本扮比投资银行要高矮（Allen半Gale200把0）。扮奥3、降低金融市班场参与者的金融岸风险摆当不存暗在债券市场时霸,利率结构不是疤市场化的,不能芭准确地反映资本颁的机会成本。如佰果没有一个市场绊化的利率结构,阿就很难发展有效办的衍生工具市场吧,包括期货、期搬权和调期。从企啊业角度看,企业埃没有相应的工具捌来管理金融风险巴。从投资者角度颁看,投资者只好巴把钱存在银行,挨接受一个相对低隘的回报,或者在按股票市场上去承艾担一个更高的风绊险。Hakan傲sson（19

46、俺99）指出：持碍有长期负债的专肮业金融机构,如埃人寿保险、养老啊基金会发现没有办办法能够买到长哀期的资产,同其熬长期负债相匹配奥。如果资产和负佰债不相匹配,它半们就会有金融风凹险的暴露。斑碍4、更能够解决癌逆向选择问题霸公司债熬比银行贷款更能矮够解决逆向选择佰问题搬,因为其有价格背信号功能。公司班债定价包含了比背银行贷款更复杂鞍的市场内容,因碍此从均衡的市场半价格反馈回来的拔信息能够影响企邦业和投资者的决斑定。相反,在银安行体系下,就没阿有价格信号。所爸以,融资的实际把成本可能大大偏澳离真正的风险调柏整后的成本,指巴风险高的项目贷吧到相对低的利率蔼（Rajana皑ndZinga败les199

47、9稗）。当公司被相吧当数量的金融分把析师所研究时,啊价格更可能的反俺映出相关信息。耙这就更有利于金叭融资源的有效配奥置。八般5、加强公司的袄财经纪律暗公司债扳券一旦无法还本拔和付息板,就会在投资人半中遭受名誉损失百。大量的投资人搬同时又是消费者艾,他们会减少对癌违约公司产品的柏需求。违约的事颁实使企业很难进版行再融资。而且挨,公司债券市场佰信息披露会使广隘大社会公众掌握邦公司的信誉,使案这种惩罚自动扩拔散到整个社会。坝而在银行体系下扒,企业不能偿还稗银行贷款只在贷袄款银行范围内产巴生名誉损失,影袄响程度较小。因板此,在发债情况败下,公司会自觉百加强财经纪律,阿尽可能履行债务案,以保护其信用挨度

48、。岸总之扳,当有规模的公爸司债市场存在时岸,总的债务融资败的更大比例将接板受市场力量的审靶视。经验证明的佰结果是,发达的胺公司债市场对经鞍济提供了更好的背保护,而银行发拌挥中心作用的经叭济更容易发生金昂融危机。爱熬熬1、公司治理结百构不断完善。科按学的公司治理结瓣构将使公司的财疤务结构目标向全白体股东权益最大熬化的方向发展,吧企业的决策层会爸利用财务杠杆来阿实现企业价值的白最大化,企业债爱券融资的规模会把大幅增加。一方安面监管部门通过伴一系列的行为准班则、规章制度来挨约束公司高管人靶员,促使他们以埃股东权益最大化埃为目标,而对上暗市公司一股独傲大问题的治理澳,有利于发挥证懊券市场对公司治拌理的

49、约束作用；般另一方面我国证岸券市场通过不断啊的制度创新(如啊经理股票期权制芭度)来完善公司傲治理结构,使上暗市公司治理结构拔受到空前的重视捌并且在不断的改邦善。耙扳2、企业尤其是凹上市公司的资本坝结构得到改善。案为了保护投资者板利益,发行债券瓣的企业必须有足白够的资金来偿还氨债务,企业过高肮的资产负债率会叭使投资者面临较跋大的财务风险,疤因此企业的资产氨负债率过高是政背府严格控制债券敖发行的一个重要拌原因。由于债转拔股和股票上市发佰行的大规模进行般,目前我国企业凹的资产负债状况凹得到了有效的改哀善,特别是上市岸公司经过连续的鞍增资扩股,企业背资本金实力大增俺,平均资产负债澳率已经下降至5敖0%

50、以内,为企安业债券市场的发背展拓展了空间。爸鞍3、股票市场的稗巨大风险增加了蔼投资者对债券的班需求。投资者在袄考虑投资目标时叭一般包括投资收靶益和风险两个方稗面。长期以来我癌国证券市场上股拜票的收益远远高斑于债券市场,投吧资者对股票市场隘的风险认识不够挨,去年下半年以岸后股票市场的大俺跌让投资者逐步澳认识到股票市场搬的风险,而国有坝股减持的不确定按性也让不少投资按者对股票市场疑爸虑重重,这些资败金希望寻找安全败的投资场所。而耙企业债券正是这佰些资金理想的去艾向,因为相对而拌言,企业债券的坝收益率比国债高埃,其风险远低于澳股票市场。从投啊资者方面来看,扳投资者投资意愿白非常强烈。首都耙公路债券2

51、00搬2年5月29日懊发行,2日内就澳销售一空。据某爱公司投资管理中八心反映,目前其扳管理的几百亿投背资规模中,只有吧2%左右投资于癌企业债券,远远皑不能满足需求。百一般处于一级市阿场买入后长期持盎有,等待新的品拌种出现。对于管板理部门对其投资扒企业债品种限制班（只允许投资电安力、铁路、水利搬和中移四种券种熬）和规模限制（扳每只企业债发行靶额的10%）,巴希望能够有所放按松。拔挨奥4、政策面对企拜业债券的支持力把度在不断加大。板理论界和管理层版对发展企业债券安市场重要性的认氨识在不断加深,熬加快发展企业债爱券市场的呼声越癌来越高,已经成瓣为人们的共识。耙虽然企业债券的板发行现在仍然按唉照199

52、3年出耙台的企业债券叭管理条例执行敖,但目前这个条肮例正在修订,从版人们对这个问题昂的探讨情况看,隘对于企业债券的盎发行将按照市场傲规律办事,改过霸去的审批制为考昂核制的呼声很高扮,企业债券利率挨将进一步市场化扮,对企业债券信啊用等级的评定等邦方面或许都会有疤相应的突破,这熬些制度建设方面斑的工作进展,将袄为企业债券市场扮的发展创造良好把的宏观环境。阿芭5、利率市场化袄步伐的加快,增跋加了债券的吸引盎力。我国利率市笆场化的步伐已经俺迈出,投资者将岸面临利率风险、矮再投资风险；同蔼时投资者可能从癌债券市场获取价板差,在不同债券岸间进行套利,这般些都会增加对债跋券的需求。癌此外耙,我国机构投资敖者

53、的数量和规模澳在不断的扩大,昂而且政策面还会翱大力支持机构投坝资者的发展,也盎为增强债券的流胺动性提供了市场搬基础。目前,经疤过多次的连续降扮息之后整体利率袄水平已经处于建翱国以来的最低水唉平,债券融资成佰本已经十分低廉绊,极大的增加了半企业发行债券的扮需求。坝（四）摆发展企业债券市背场的路径背在市场结构八的优化过程中胺,企业债券虽然把面临着极好的发瓣展机遇,但企业霸债券市场的发展肮也不可能一蹴而拜就,它要受到市氨场环境的约束。版从目前的情况看爸,我国企业债券氨市场的发展可能扒会从以下几个方靶面突破:阿扒1、业绩优、信笆誉好的上市公司熬将成为企业债券捌市场的试验田。昂企业债券发行的懊规模扩大并

54、不意版味着所有的企业熬面临着相同的机摆会,为了降低企肮业的信用风险,班重建企业信用体疤系,企业债券的稗扩容可能会先从胺业绩优、信誉好蔼的上市公司开始鞍。背首先按,业绩优、信誉百好的上市公司的艾资产收益率较高笆(超过10%)安,而目前发行债伴券的成本低于5芭%,这些上市公袄司发行债券有利版于公司价值的提捌高,股东权益的巴最大化；其次,白这些公司的盈利颁能力较强、资产皑负债率较低,投敖资者承担的信用熬风险较小,有利坝于企业信用的建叭立。安债券市场的颁发展可能会促进耙这些业绩优、信邦誉好的上市公司百更快的成长矮,同时这些公司哎的健康成长也有叭利于培育我国的笆债券市场。袄挨2、发行可转换鞍债券作为发展

55、企俺业债券市场的过稗渡。目前发行企巴业债券还没有完八全得到投资者、肮企业所有者的完般全认同,大量发邦行企业债券对企罢业所有者、投资背者和中介机构都败存在一定的风险俺,在这种情况下癌,发行可转换债案券是一种较可行艾的选择。阿对投资者而奥言俺,可转债的最大般优点是可选择性鞍,即可以选择持靶有债券到期,领绊取利息收入；可笆以在二级市场卖扮出债券,获取价拜差；也可以转换笆成股票。如果股巴票价格下跌,投巴资者可以选择到蔼期还本付息特性鞍可以帮助投资者氨规避股票下跌导罢致的损失,当股白市上涨时投资者叭又可以选择转股隘获得股价上涨带把来的收益。拔对发行者而蔼言皑,可转换债券的半票面利率较低可巴以降低财务费用

56、邦。到目前为止,把拟发行可转换债埃券的上市公司有蔼55家,发行规把模约为407亿碍元,监管部门进八一步细化了可转岸换债券的发行条暗件,相信200按2年我国的可转柏换债券市场发行鞍规模会有很大的哀提高。疤熬3、企业债券的颁发行需要创新。凹债券投资者不同白的目标,需要不耙同的投资工具来按实现,我国企业傲债券的期限以3绊-5年为主,胺票面利率大多以阿银行存款利率上板浮40%的固定颁利率为主,支付暗方式往往采用半般年支付一次,债奥券的衍生品种很岸少,这根本不能爸满足投资者的不瓣同需求。挨债券创新包胺括债券期限、票艾面利率、支付方凹式、债券衍生等翱方面按,企业债券可以澳考虑发行中长期艾债券,考虑发行搬浮

57、动利率债券,邦设计不同的支付哀方式,将期权与捌债券组合形成衍俺生品种,用以满八足投资者的多样八化需求。败其实在我国埃企业债券的创新挨已经展开了颁,但开展的面还班比较窄。98三埃峡债(8年期)邦实现了按年付息般,99三峡债则矮实现了浮动利率绊和10年期的长奥期期限突破,2敖001年底国家唉开发银行宣布发案行10年期既可敖赎回又可提前回暗售的债券,投资凹者在第5年的付摆息日可提前回售瓣；同时,从第6佰年付息日起,发耙行人也可提前赎案回,实现了期权袄与债券的组合,拌这些创新对债券氨市场发展有很强扒的借鉴意义。霸俺4、发展债券专暗业投资基金。我皑国证券市场的机按构投资者的以证懊券投资基金为代俺表,发展

58、速度非伴常快,客观上增疤加了对债券的需鞍求,我们可以通爸过发展债券专业把基金来进一步增袄加债券的需求和板流动性,债券专稗业基金将对债券拌的定价、波动、澳风险特征进行更败深入的研究,有案利于债券价格以澳其内在价值为基半础交易,减少债斑券的投机性。挨俺5、引入国外信隘用评级机构,强摆化对企业债券的罢评级。国外知名稗的信用评级机构芭的引入可以填补案国内信用评级机俺构的不足,取保摆企业债券的成功捌发行,同时国内鞍信用评级机构可扮以在不断的竞争拜中提高自身的专败业能力和市场信拔誉,最终形成公百允的信用评级体百系。在信用评级搬责任方面,监管啊部门可以借鉴美皑国的做法,将评袄级的公允性完全扒交给中介机构,笆

59、而监管部门只需澳对中介机构进行靶监管,由市场来吧决定中介机构的哀生存和发展。癌（五）三峡债券罢案例分析颁在中国谈企业债佰，不能不提中国败长江三峡工程开佰发总公司。它是笆迄今为止在中国巴发债次数最多，疤而且每次发债都奥有产品创新的企伴业；4次发债共稗融得百亿元资金碍，相当于三峡工胺程2000年全傲年的资金需求总百量。尽管业内人般士普遍把三峡债靶看作类似国债的澳金边债券，扮但三峡债仍具有般诸多企业债的典澳型特征，对类似柏的和不类似的企板业融资都有一定拌借鉴意义。在中芭国谈企业债，不笆能不提中国长江伴三峡工程开发总肮公司。它是迄今昂为止在中国发债挨次数最多，而且俺每次发债都有产疤品创新的企业；叭4次

60、发债共融得摆百亿元资金，相袄当于三峡工程2哀000年全年的伴资金需求总量。疤尽管业内人士普埃遍把三峡债看作白类似国债的金昂边债券，但三蔼峡债仍具有诸多斑企业债的典型特巴征，对类似的和扳不类似的企业融板资都有一定借鉴氨意义。爸从1996年至癌今，三峡总公司俺共发行了4期6捌种企业债券。论霸次数、论金额、班论创新，三峡债艾券都是中国企业摆债券的龙头哀和样板。 版要了解三峡债券凹的来龙去脉，就俺必须先了解举世颁瞩目的三峡工程败的总体融资概况跋。众所周知，三安峡工程是我国惟敖一一个在全国人笆民代表大会上进拌行审议表决通过白的建设项目。早澳在解放初期，国班家就已经开始论扮证三峡工程的可扒行性。三代中央阿