第三部分高速增长的信贷与投资

1、PAGE PAGE 24哎投资物价再度升岸温 汇率股价埃攀高芭震荡 此文节选自交通银行发展研究部中国宏观经济金融：2007年回顾与2008年展望研究报告，内容略有删节。文章发表在中国证券报2007年12月18日B08版。扒班中国败宏观经济金融佰形势分析：20艾07-2008氨交通银行发展研佰究部挨一爱、耙明年固定资产投艾资将再度升温罢（一）佰当前固定资产疤投资唉值得关注的颁几懊个特点碍今年以来，我国笆固定资产凹投资呈现以下几坝个值得关注的特把点：翱一般是固定资产投资绊增速同比有所回爸落。吧1-安10伴月，我摆国城镇固定资产敖投资完成懊88953矮亿元，增长26把.9板%澳，增速同比回落绊1鞍.

2、跋3蔼个百分点爸（见图袄1敖），摆但1月份以来投艾资同比增速逐月啊上升，八10份当月城镇蔼固定资产投资扳同比增速达30盎.7%败，八反弹压力仍然存扒在。按图背1八 固定资产投瓣资同比增长率哎资料来源：国家安统计局摆二拔是地方项目拜投资增幅明显快扒于中央项目。案2001年到2摆007年10月埃，地方项目占固埃定资产投资的比鞍例由不到80%绊上升到90%耙以上，相应地，澳中央项目鞍由20%左右下氨降到不足10%叭（笆见哀图般2芭）；霸从挨投资傲同比增幅吧看啊，稗地方项目也明显疤快于中央项目。扳2007年艾前10个月敖，地方板和中央白项目投资增幅同板比分别为懊2凹8案.挨6颁%靶和靶1傲3阿.隘8哎

3、%阿，去年同期分别拌为捌26鞍.坝5芭%碍和奥29翱.澳6唉%肮。这表明，埃在宏观调控措施把密集出台的背景把下，地方项目投皑资对政策敏感性拌明显低于中央项艾目。斑图巴2柏 固定资产投跋资坝隶属关系构成（绊%）搬资料来源：昂WIND资讯啊三哀是白银行贷款并非半固定资产投资资按金的唯一来源，胺固定资产投资按对皑银行贷款的蔼依赖下降昂。爸今年1-10百月份，国内贷款俺只占固定资产资背金来源的12.艾44%皑；自筹资金八成为固定资产投盎资的最大来源吧，占比达42.拜75%办；再熬加上企事业单位矮自有资金，坝企业直接融资吧占比达65%以拌上柏（见图3）坝。疤图翱3隘 摆2007年1-笆10月固定资产矮投

4、资资金来源构版成摆资料来源：佰WIND资讯巴随着股票市场的罢发展奥，资本市场融资袄的比重将进一步百扩大。这种趋势氨势必会弱化捌以版信贷窗口指导和背利率凹调整为工具的宏坝观政策搬效果耙，埃这也是奥20邦06年以来加息笆对固定资产投资稗影响作用霸受限扮的主要原因疤之一芭。柏（敖二把）邦2008年坝固定资产唉投资熬仍哎将办高速增长肮1、芭维持投资的奥较矮高增长按率吧是暗保持中国靶经济增长的必要懊宏观经济理论认挨为熬，投资、消费和敖净出口是拉动一盎国经济增长的扒“笆三架马车背”班。拌改革开放以来，罢中国的经济增长般一直以矮“爸高投资、高增长傲”佰为特征，投资对挨经济增长的贡献败总体上居于40佰%以上。

5、扳在以支出法计算翱的我国国民收入安构成中，投资一伴直占据比较重要爸的地位，且占比搬一直处于上升阶背段扮（见图百4胺），般特别是跋在国内消费没有扮大规模实质性唉启动肮，而外需增长面碍临不确定性之时罢，维持投资的高邦增长率是保持经暗济高增长所必须霸的。艾同时，为保证中八西部地区、农村熬地区的较快发展暗并缩小地区差距哎和拌城乡差距，保持搬较高的投资率和案投资增长率是必摆不可少的条件。隘图跋4八 凹我国投资率、消澳费率及出口率的半变化趋势图扳资料来源：靶WIND资讯埃2、2008年艾固定资产投资安仍啊可能出现高速案增长安我们预计，因为隘企业盈利增长扒和暗地方政府换届等俺原因，氨2008年扮投资傲将仍百

6、可能出现高速增邦长。澳一是我国正处于安工业化、城市化翱和国际化快速发翱展阶段，社会主懊义新农村建设、稗中西部开发建设版稳步推进，产业案升级和产业地区芭间转移不断加快罢，这些袄因素成为隘2008年胺投资埃继续攀升白的支撑俺。艾二是经济的高速懊增长和人民币不哀断升值将继续吸搬引境外资金的进阿入，流动性过剩拜局面进败一步发展，市场澳资金充裕的局面般将维持，为固定扳资产投资较快增般长提供充足的资班金来源巴。笆三是案企业的投资热情隘不减傲。1998 年熬以来罢，版工业企业熬走出岸利润率爱的爸低谷扳，癌2006 年底碍，昂税前利润率与息安税前利润率昂分别到达6.6敖与7.6%岸的水平，今年暗这两项指标瓣会

7、更高，而目前稗的一年期贷款利翱率为7.29敖，与企业总资产坝的盈利水平还有芭一定差距，不足爸以抑制企业对资拜金的需求。爸央行调查显示，阿今年昂第二季度企业固八定资产投资和设按备投资景气指数暗为7.6%和6伴.4%，分别比八上年同期提高1坝.9和2.1奥个百分点，呈现奥上升态势。企业扮经营效益改善导巴致般投资能力增强。蔼在投资意愿和投安资能力均提高的拜情况下，办明年稗投资快速增长具艾备微观基础。柏四是地方政府半换届完成，投资澳规模有望暗进一步板扩大班。佰从澳历史数据暗看，皑历次爱政府换届之后都俺迎来投资的高潮哀。如图5所示，阿1992年以来版，案每年政府换届后佰的第一年碍，即板1993年、1奥9

8、98年、20碍03年，固定资拜产投资和GDP安的增长都较上年奥有较大癌提高（哎1997年的东耙南亚金融危机案导致拌1998年盎GDP比上年有扳所下降袄，是个例外昂）。肮2008年芭，熬随着各地拜政府唉换届的完成，叭投资捌增长率有望吧攀高扒。瓣图盎5岸 政府换届对叭投资与GDP增斑长的影响肮资料来源：Wi挨nd 资讯，交跋通银行发展研究芭部扳五搬是房地产搬仍面临较大跋需求，瓣房地产投资熬将成为带动固定哎资产投资胺增长的主要动力绊之一颁。目前我国城镇鞍人口每年以20搬00万左右的速疤度增长，200芭6年末达到5.哀8亿，预计20佰10年我国城镇俺人口将达到6.皑4亿人，城市人安口的增加对房地懊产提

9、出新的需求扒，按人均22平芭米住宅建筑面积昂标准，新增20盎00万城市人口把，将新建4.皑4亿平方米昂左右的住宅，住拜房消费的潜在需唉求将支持房地产拜业中长期保持较肮快发展。办上述分析表明，柏2008年，投斑资增长的动力依斑然强劲。澳但同时，蔼宏观安调控政策的埃紧缩力度会啊加强。国务院最颁近下达的关于投靶资审批的通知表挨明，傲未来的投资巴行政性暗审批澳也邦将瓣进一步笆收紧。鞍综合各方面因素霸，蔼我们叭预计阿，傲2008年固定伴资产投资的增速稗将在28%左右邦，比2007年案有所反弹。耙二吧、笆物价目前仍处温阿和水平，未来通爱货膨胀压力增大扳（一）爱2007年CP澳I持续攀升，但芭物价目前仍处温

10、鞍和水平跋1、CPI迅速百攀升班2007年以来安，CPI一改前把两年的平稳运行芭格局，出现逐月霸攀升的势头，其败中5暗-11扳月份上涨明显加绊快氨，八11月CPI吧同比班增班长扳6.9%背，伴创11年新高罢（见图耙6扮）凹。暗图凹6傲 啊200520爱07年扒我国CPI碍走势蔼资料来源：Wi班nd资讯矮（1）霸食品暗类商品扮价格上涨是推动安CPI攀升的主按要原因柏2007年昂11昂月暗CPI同比上涨白6.9%，背食品类巴商品坝价格叭上霸涨澳1傲8.2隘%斑，是CPI上涨扒的主要动力氨（见图7）柏。班其中，粮食价格柏上涨6.6，瓣油脂价格上涨3班5.0，肉禽疤及其制品价格上肮涨38.8，扒猪肉价

11、格上涨5霸6.0，鲜菜碍价格上涨28.扮6，鲜果价格绊上涨12.9班，八CPI上涨仍主澳要由食品类涨价靶引起。瓣图鞍7 碍2006年以来矮我国食品与非食隘品价格运行趋势暗资料来源：Wi班nd 资讯柏（2）白居住价格上涨般也啊是推动CPI攀拌升的重要原因疤伴随着房地产市班场的发展与居民耙可支配收入的提颁高，居住价格对邦CPI的影响在碍加大。2007翱年以来，我国居芭住扮类商品袄价格由1月份的碍3.8上涨到埃11斑月份的艾6摆，其中与商品捌房价格密切相关捌的建房及装饰材袄料价格和租房价啊格仍保持升势，八从而推动CPI肮上升皑（见图盎8疤）板。爱图版8俺 傲2006年以来拜我国居住价格运靶行趋势 拜

12、资料来源：Wi拔nd 资讯俺2皑、坝目前尚未形成全办面通货膨胀澳全面通货膨胀是疤指所有物价水平啊的全面持续上涨颁，从我国目前情坝况看，虽然CP拌I持续攀升，但袄仍处于历史较低啊水平。另外，C袄PI内部的非食柏品价格以及PP安I水平目前还处瓣于较低水平，因昂此，目前还不能摆说我国已经出现熬了全面通货膨胀拌。稗（1）百从历史水平八和国际经验笆来看，瓣我国阿目前物价上涨还摆处于笆可容忍阶段蔼首先，从近三十耙年的历史数据来版看熬（见图9）拜，我国目前物价板上涨水平还处于鞍可容忍阶段疤。从1978年袄到2007年前伴三季度，我国经耙济的平均增长率挨为9.78%，般CPI平均涨幅罢为6.02%。皑2007

13、年前三背季度，GDP的爱增长达到11.唉5%，高于历史翱平均水平1.7般2个百分点。而翱前三季度CPI碍的同比平均涨幅案为4.2%，跋也爱低于历史平均水靶平。 霸图敖9 柏我国碍近三十年耙来安GDP增长率与俺物价上涨率图拜资料来源：国家百统计局，交通银半行发展研究部蔼其次，与美国和百日本等国的历史懊经验比较，我国坝目前物价与GD捌P增长水平有些伴类似美国和日本拜经济发展的把“艾黄金埃”罢时期（见图百10斑，11般）拌。吧上背世纪六十年代的矮日本和美国、处阿于经济发展的黄袄金期，通货膨胀爸温和（5%左右爸），而经济高速稗增长。而上个世澳纪七十年代的日啊本和美国，由于爸受国际石油危机拔的影响，导致

14、出吧现巴“把滞胀按”傲，即高通胀低增坝长。坝图半10艾 1960-2叭000年日本通邦货膨胀率和GD胺P增长率凹图爱13板 1960-2白000年美国通隘货膨胀率和GD敖P增长率巴图11 艾1960-20俺00年美国通货疤膨胀率和GDP巴增长率挨资料来源：CE艾IC，交通银行敖发展研究部袄虽然我国目前经疤济增长与物价上哎涨还处于可容忍阿范围，但目前国熬际上原油价格的氨持续上涨，也有罢导致全球性成本佰推动型通货膨胀半的风险，我国更芭应引起注意，要安防止经济陷入佰“瓣滞胀绊”版的泥沼。版（2）哎从物价的构成部邦分来看，目前尚吧未出现全面的物傲价上涨按首先，在CPI爸构成中，主要是案食品价格上涨导岸

15、致CPI的上涨拌。在我国CPI拜的8类产品和服八务构成中，食品唉所占的比重最大跋，占比达到34爸%，而其它七类扒中，最高也只有般14%（图癌1霸2疤）。柏图捌1瓣2拜 哎我国CPI构成昂各部分占比笆资料来源：把国家统计局肮而且非食品价格跋在过去五年中都坝是相当稳定的，搬一直维持在1%碍左右的水平，最啊近也没有大的波胺动（见图碍1叭3捌）。八图按1皑3颁 俺CPI及其构成叭中的食品与非食暗品价格变动趋势扮资料来源：氨WIND资讯板，交通银行发展板研究部矮然而，在宏观调百控措施趋严的情伴况下，CPI仍跋然保持持续上涨袄态势，通货膨胀盎压力骤增。凹更值得注意的是耙，伴随蔼CPI瓣的爱上涨，拔07年哎

16、10佰月凹以来，唉PPI肮出现了加速上涨翱的态势摆（见图1癌4肮）。芭图啊1隘4埃 办CPI与PPI昂趋势图靶资料来源：翱WIND资讯吧，交通银行发展绊研究部背我国PPI水平拜在2004年出扒现经济过热时达半到了8.4%的胺高点后开始持续艾走低，2006伴年以来一直徘徊佰在2.5-3%俺左右的水平。2蔼007年巴10哀月以来，PPI摆开始加速上涨，笆11扮月份达到4.6芭%的近期高点哀，虽然仍在历史白低位，但拌PPI上升的势懊头袄，意味着爱我国物价耙可能步入新一轮傲上升周扳期。罢（二）安2008年翱物价把上行压力肮不容忽视，通货氨膨胀威胁白增艾大芭中扒期内，我国物价笆仍有上行压力，盎主要原因邦

17、如下：班1、稗粮食价格仍然面耙临较大的涨价压埃力。败从佰年初颁对CPI影响最罢为显著的粮价看哀，尽管短期粮食芭价格上涨得到控翱制，白但从佰中按长期看隘仍面临较大的涨板价压力。伴一方面，版我肮国城市化的推进按造成了耕地面积靶持续减少及农民安的种粮积极性不俺高，扮抑制了粮食的供耙给能力。半另一方面，俺我国的斑粮食需求水平呈俺刚性增长。按同时般，考虑到保证农扮民增收的问题，叭预计粮价将保持拌稳中有升的势头半。靶2、跋肉、蛋等的价格奥仍将高位运行，芭但不会持续大幅岸上涨。跋以猪肉为例，鞍由于扒生产周期长，半猪巴肉爱供应偏紧的局面熬还将持续相当长叭时期班，碍供给紧张的根本柏性缓解可能要到胺2008年2耙

18、季度以后，把猪肉价格短期内澳仍会高位运行。罢但由于奥政府通过耙对生猪养殖的补爱贴鼓励农民养猪翱，傲高涨的猪肉价格跋也将提高农民的败养猪积极性拌，鞍猪肉供给八将稳定增加俺，癌因此袄肉价持续快速上坝涨的可能性不大阿。挨3、阿资源品价格改革拜的推进将对摆PP昂I上涨构成长期绊压力。岸资源型产品价格爱改革是未来PP拌I上涨的主要压傲力。叭2007年6月笆，国务院发布了暗关于印发节能案减排综合性工作笆方案通知，要柏求各级人民政府碍通过合理配置公凹共资源，有效运案用经济、法律和案行政手段，确保瓣节能降耗目标的爸实现。败目前，在国际原搬油价格已经突破挨100败美元大关的情况瓣下，我国原油、艾天然气的价格也背

19、已有所提升，未疤来还有进一步上奥调的压力暗。绊央行唉在2007年摆第扮三季度货币政般策执行报告中颁也指出：皑“扒推进资源价格改背革可能增大短期傲通胀压力，但如案果改革推迟，扭哀曲逐步累积，损懊失可能更大挨”拌。哀预计2008绊年各地政府癌会陆续出台水、背电、油、气等资凹源性产品价格上邦调措施，从而昂继续爸推动稗P伴PI上涨。白4、胺生活资料出厂价哀格版的上涨将持续推八动癌物价矮上涨。柏当前，我国PP跋I涨幅处于较低百水平，但涨幅开懊始扩大。200巴7年半11肮月份全国工业品耙出厂价格（PP佰I）同比上涨挨4.6昂奥，办其中版生产资料出厂价搬格同比上涨霸4.8阿败，懊生活资料出厂价班格同比上涨懊

20、3.敖7矮柏。败生产资料出厂价鞍格涨幅结束了今柏年来连续下跌的扒走势，但生活资把料价格涨幅自昂04 把年以来连续上升背。由于在PPI碍向CPI的传导碍中，生活资料价扳格与CPI之间癌的传导最为直接懊，因此伴生活资料出厂价摆格敖的上涨将持续推把动CPI上涨。跋5、阿居民消费需求增叭长埃对哀物价傲上涨的拉动力继案续增强。颁2007年上半鞍年，城乡居民收案入出现了多年少矮有的快速增长态敖势，城镇居民人瓣均可支配收入实板际增长14.2拌%，增幅高于上柏年同期4个百分肮点；农民人均现霸金收入实际增长八13.3 %，邦增速高于上年同肮期1.4个百分坝点，高于一季度败1.2个百分点爱。城乡居民收入邦的快速增

21、长拉动跋居民消费增长加拔快。考虑到20罢08年机关事业佰单位提高工资，鞍企业利润大幅增半长促使雇主和职胺工收入增长加快斑，以及拌投资财富效应的邦积累和扩大引发伴的居民对房地产搬、食品以及生活靶消费品需求的增霸长，耙2008年消费阿需求拉动拔物价拜上涨的压力将大拔于2007年。懊6、巴货币投放过快使挨潜在通胀压力加盎大。熬过去的历史数据扮统计显示，广义俺货币供应量M2哎的增长率斑对挨滞后12个月佰的爸CPI办有显著影响吧（见图碍1熬5版）啊，坝如碍20懊02年下半年起邦M2的增长从1癌4逐步升至2阿0，而CPI蔼直到03年下半案年起才开始大幅背飙升。皑20挨06年上半年C暗PI同比维持在矮低位，

22、在很大程搬度上是笆20肮05年上半年M扒2增速过低的结肮果。如果这一规板律成立的话，2敖007年上半年半货币供给量宽松拜对CPI的推动案作用将在200瓣8年上半年逐步笆显现出来。昂图暗1跋5哎 M2扒增速对滞后12把个月的CPI有哎显著影响翱资料来源：Wi摆nd资讯，交通哀银行发展研究部碍基疤于以上判断，我翱们认为，近期疤CPI仍存在上八行压力，特别是绊在国际上石油价稗格持续上涨，国瓣内食品价格上涨癌开始向生产资料颁、资产价格传导背等背景下，明年芭物价走势不容乐哀观。唉预计2007年颁全年CPI同比凹增幅将在邦4.5%碍左右，超出3%叭的政策目标。而扒2008年CP瓣I将较2007蔼年有所上升

23、，全艾年涨幅估计在扒5八左右，仍将高于扒3的调控目标啊。矮所以，我们认为邦，政府有关部门傲应采取三项主要败措施应对物价上柏涨压力：澳一是继续升息。袄1疤1颁月份CPI同比懊上涨6.稗9皑%，而一年期存巴款利率为3.8按7%，负利率局巴面佰仍胺在持续；二是采安取适当行政措施懊，制止涨价风；扳三是采取有力措癌施，保障低收入胺群体的收入跟上半物价涨幅。癌三、背人民币半实际有效埃汇率升值靶有限班，邦汇率捌未来将呈现攀高暗震荡格局疤1、昂人民币对美元翱汇率鞍升值加速背，但对欧元和日办元却相对贬值跋 拌截止哀2007碍年罢11懊月搬30吧日澳，暗人民币兑美元汇把率中间价为7.柏3997白：1，相比20奥0

24、5澳年汇改前累计升凹值幅度已超过1般0碍绊。其中汇改时一佰次性升值2%左斑右，2005年爸全年升值2.5皑%，2006年矮全年升值3.2奥5%，而200瓣7年至今已经升扒值5昂.2败%左右，奥人民币对美元的氨升值幅度笆在逐步加快盎，巴并明显提速矮。挨虽然叭人民币俺对美元持续升值邦，但办对欧元及日元却拌是耙相对板贬值百。皑2007年邦年初至八11埃月埃30安日斑，奥人民币对欧元贬拌值6.班3靶2罢%，对日元则贬肮值2.罢77摆%左右（见图般1伴6澳、哀1鞍7拔）。罢图跋1癌6隘 哎人民币兑美元及岸欧岸元汇率的趋势图耙资料来源：wi啊nd 资讯，交俺通银行发展研究吧部埃图凹1搬7癌 埃人民币兑美元

25、及癌日元汇率的趋势斑图耙资料来源：wi傲nd 资讯，交靶通银行发展研究百部班2、人民币实际皑有效汇率升值耙幅度有限皑根据国际清算银笆行测算，今年以般来，人民币实际把有效汇率共有5肮个月份贬值、6敖个月份升值，总笆体仍然是升值斑（见图吧1巴8鞍），肮但升值幅度明显百小于对美元升值佰的幅度盎，翱今年以来，暗人民币碍实际有效汇率升扒值幅度为2.8板67%办，而人民币对美八元汇率中间价升澳值幅度为5.2盎%颁。翱图绊1坝8霸 坝人民币拌实际有效汇率指吧数变化趋势（2半000年=10把0）氨资料来源：暗国际清算银行（暗BIS）吧国际清算银行（八BIS）公布的敖11月半份哎人民币实际有效盎汇率指数为96稗

26、.87，连续第白二个月贬值，当佰月贬值幅度为1耙.21%按。11邦月并不是今年人伴民币实际有效汇凹率贬值最大的月澳份。3月瓣份叭人民币实际有效按汇率曾贬值2.叭4%，10月佰份癌则贬值1.36扳%。自从美联储扮降息导致美元进埃一步走软以来，笆人民币实际百有效汇率就开始耙贬值。唉如果美元持续快拜速贬值，会使未坝来人民币实际有般效汇率贬值的状坝况延续，矮这艾可能招致更多国胺际社会压力和贸邦易摩擦。阿3、败人民币升值步伐鞍明年会有所加快拜，但不会迅速的罢大幅度升值，汇俺率水平将呈现攀熬高震荡格局安2007八年搬以来，人民币对佰美元汇率的升值版步伐明显加快，背未来这种趋势还俺会保持一段时间邦。爸首先，

27、国际收支敖双顺差和游资涌奥入带来的外汇储爱备案增加给人民币升扒值造成持续压力扳。吧2007摆年三季度末，昂我国敖外汇储备余额为爸14拔，336霸亿美元，同比增胺长45.11案哀，创历史新高扮（安见翱图1碍9俺）瓣。八外汇储备胺增加导致人民币败升值压力啊进一步版加大。碍图1瓣9版 2000年以熬来我国外汇储备邦余额及增量隘资料来源：国家哎外汇管理局，交澳通银行发展研究疤部般其次，败人民币升值的外伴部压力并没有减绊轻。盎2007年啊以来，爱人民币对美元升巴值幅度巴已经超过癌5癌澳，但受美元疲软笆拖累，对欧元等哎货币仍然大幅下百挫班屡叭创翱新低鞍。傲不愿单独承受美拔元贬值压力的欧白洲摆加入到爸催促人

28、民币升值肮的疤主力军胺之列哀，矮人民币升值的拔外部啊压力在加大唉。岸另一方面，人民氨币升值的速度拜虽然埃会加快，但出现靶一次性大幅度升阿值的可能性并不邦大。因为，过去颁两年中国内地资邦产价格已经大幅败上涨，凹如果发生一次性安大幅度升值胺的情况拌，则可能拔触发海外短期资阿本获利了结的动扮机，出现资本大办规模的外流，进摆而引发国内金融八市场的震荡，这袄是般我国敖政府所不愿意看奥到的。扒因此，爱我们认为明年人巴民币汇率皑升值的速度会加爸快，但一次性大柏幅度升值的可能叭性不大。背最可能出现的是瓣人民币汇率在上八半年加速升值到懊一定水平之后，靶出现攀高佰震荡敖的格局，不排除靶在短时期内还会袄出现人民币小

29、幅跋贬值的可能性。懊我们预期人民币拌对美元汇率在2巴007年底升至八7.3，全年升般值6.5%扳左右靶；而2008年芭，人民币对美元扮汇率将升值7.傲5%，人民币对把美元汇率升值至芭6.75跋左右吧。阿四摆、股票市场结构芭性牛市不会结束坝，股市罢震荡哎加剧霸1、百股票市场暗持续攀高之后出笆现大幅震荡瓣2007年1-奥5月，我国股票唉市场几鞍乎呈单边上扬的班走势，个股大幅熬上涨，储蓄资金澳连续数月大量流肮入股市蔼，蔼5月份两市平均捌市盈率达48倍盎，出现较为明显岸的局部泡沫。半5月30日扮，财政部突然出巴台交易印花税由艾1罢芭上调至3拔疤的措施，直接改蔼变投资者的成本搬结构，带动沪深摆股市大幅跳

30、水佰。凹7月20日搬，即安国家统计局公布拌宏观经济数据的靶第二天，股市开邦始强劲反弹肮。在这波行情中翱，大盘指数上涨癌动力呈现明显变八化，公募基金、凹大盘绩优蓝筹股傲成为股市主要拉板伸力量，呈现银翱行、钢铁、房地按产和有色挨金属凹等几大强势板块哀，白市场重获信心，版稳班步版进入按“败后5000隘点时代挨”巴，并一度达到历办史高位6124敖点。绊10耙月中旬之后，股扮指在高位开始盘耙整鞍，出现明显调整隘态势，截止到袄12霸月，调整态势仍疤在继续，成交量般急剧萎缩。埃从盎6绊月八初懊的3400多点笆，上证综指一度胺冲高到历史高位懊6124拔点，一方面得益霸于国内GDP的绊高速增长及上市搬公司业绩的

31、高增版长；另一方面，百市场资金旺盛，稗股市短期需求非半常强劲，支持股邦市的上涨。然而鞍，股指上涨过快暗，局部泡沫的存稗在，加大了指数挨回调的压力，斑深度芭调整在所难免芭（见图唉20霸）搬。俺图叭20耙 颁2007年上证碍指数和成交额趋白势图挨资料来源：wi扮nd 资讯，交八通银行发展研究澳部蔼2巴、股票市场结构鞍性牛市格局不会般改变，但市场波伴动将加大蔼虽然2007年叭第笆四季度安以来股票市场出胺现较为明显的调爸整态势鞍，肮但推动股市长期邦向好的因素仍然安存在熬，吧因此，我们预计半2008年股票拜市场仍将有一定扮的上涨空间敖。原因主要有如把下几个方面办： 吧第一，爸股市发展所依托暗的拜宏观挨经

32、济环境依然处鞍于持续向好的趋霸势中耙。斑预计2007年爱全年皑我拔国GDP的实际唉增长率约为11爱.5%,搬2008年拔，碍中国经济增长的板动力仍然强劲，翱预计全年班GDP的实际增挨长率拜将保持在11%邦左右。隘在良好的盎宏观环境下，柏上市公司的效益捌有望保持较好的拔增长态势，袄股票市场的动态把市盈率凹有望降低拜。癌第二，上市公司稗的业绩快速增长罢为A埃股市场的上涨奠拜定坚实的微观基碍础。邦2007年第三碍季度业绩报告显胺示，在宏观经济疤快速增长、股市暗持续上涨、资产摆结构调整、投资岸规模扩大等多方芭面因素的作用下澳，今年第三季度隘上市公司整体业坝绩维持了自年初盎以来的增长态势艾，呈现稳定健康

33、板增长的局面。8岸55家沪市上市稗公司2007年阿前三季度实现营罢业总收入435霸79亿元，较2办006年同期增哀加43.7%；耙实现净利润总额按约为5123亿案元，较2006瓣年同期增加73巴.8%；深市主罢板上市公司实现胺营业总收入11瓣701.79亿稗元，同比增长2扳7.63%；实隘现营业利润99罢1.72亿元，疤同比增长77.懊11%；实现净敖利润710.1袄1亿元，同比增百长88.71%吧。结合现已公布昂的上市公司年度伴业绩预告揭示的隘信息，2007隘年上市公司全年靶整体业绩比八去败年奥增长50%已成鞍定局。2008扮年，由于有所得挨税税率的调整，疤将降低上市公司叭的实际税负，提氨高税后净利，增懊长的势头还会持百续，有利于改善傲估值预期。罢第三，市场流动俺性过剩，为股票背市场繁荣提供巨耙大的动力隘。伴我国贸易顺差居霸高不下，在人民皑币加速升值的预阿期下，熬大量热钱肮通过各种渠道半流入啊境内芭，昂放大了国际收支霸双顺差的格局，八带来盎外汇储备的快速傲增长巴。哀在耙现行的柏结售汇体制下，颁外汇储备罢的增长，导致绊基础货币皑投放量的被动增疤加，流动性过剩敖的格局短期内很俺难改变，从而使扳得颁作为重要人民币笆资产的股票市场靶进一步发展。傲第四叭，2008年奥胺运会将增强境内凹外投