全球支付龙头公司Square发布最新财报有哪些行业变化可以挖掘

1、内容目录 HYPERLINK l _TOC_250016 写在前面：全球支付龙头公司 Square 发布最新财报，有哪些亮点？ 4 HYPERLINK l _TOC_250015 先看业务：疫情未阻产品做大做强，比特币业务超越交易成收入最主要来源 5 HYPERLINK l _TOC_250014 产品情况：Cash App 低价吸引新客，Seller 生态系统继续向高端市场发展 5 HYPERLINK l _TOC_250013 Cash App：第四季度强劲增长 502%，每月活跃用户数超 3600 万 5 HYPERLINK l _TOC_250012 Seller 生态系统：客户覆盖面

2、向全渠道招收，客户结构向中高端进阶 7 HYPERLINK l _TOC_250011 业务结构：除比特币业务外，交易为收入最主要来源 10 HYPERLINK l _TOC_250010 比特币：收入同比显著增长 9 倍，但毛利润仅占收入的约 2% 10 HYPERLINK l _TOC_250009 交易业务：年增速放缓至 6.94%，第四季度创历史新高 11 HYPERLINK l _TOC_250008 订阅和服务：年增长率放缓至 49.25%，第四季度环比增速仅 0.41% 12 HYPERLINK l _TOC_250007 再看财务：2020Q4 营收 31.58 亿美元，净交易

3、费率达历史最高水平 13 HYPERLINK l _TOC_250006 GPV 情况：年 GPV 同比增长 12%，毛利润留存率连续三年超 130% 13 HYPERLINK l _TOC_250005 营收情况：2020 年第四季度营收创历史新高，年营收同比增长 101.5% 13 HYPERLINK l _TOC_250004 费用情况：主要用于销售和营销，产品研发费用增长但占营收比减少 14 HYPERLINK l _TOC_250003 利润情况：年毛利润增长 45%，总毛利率逐季减少 16 HYPERLINK l _TOC_250002 二级市场：全市场行情回顾及行业估值分析 19

4、 HYPERLINK l _TOC_250001 一级市场：国内外科技产业投融资回顾 22 HYPERLINK l _TOC_250000 重点公告：全市场科技产业上市公司重要公告 23图表目录图 1：Square 公司的两个产品生态 4图 2：Square 公司股价变化 4图 3：Cash App 界面 5图 4：Cash App 每月活跃用户数 5图 5：活跃用户每月交易的毛利 6图 6：Cash App 季度毛利润 6图 7：Cash App 第四季度营收构成情况 7图 8：Cash App 年营收（除比特币业务外）构成情况 7图 9：不同渠道商家所占比例年度变化 8图 10：中端市场商

5、家 GPV 来源分布 8图 11：Seller GPV（按商家 GPV 大小） 9图 12：Seller 中更大的商家的比例 9图 13：Seller 第四季度营收构成情况 9图 14：Seller 生态系统年营收构成情况 9图 15：Seller 生态系统季度毛利润 10图 16：分业务营业收入情况 10图 17：分业务营业收入情况（按比例） 10图 18：比特币业务收入 11图 19：比特币收入占总收入比例 11图 20：比特币业务利润 11图 21：年交易收入及同比增长情况 12图 22：季交易收入及环比增长情况 12图 23：分产品年度交易收入贡献情况 12图 24：分产品季度交易收入

6、贡献情况 12图 25：订阅和服务年收入及同比增长情况 12图 26：订阅和服务季收入及环比增长情况 12图 27：季度 GPV 总量 13图 28：Seller GPV 和 Cash App GPV 占总 GPV 的百分比 13图 29：年度 GPV 及年增长率情况 13图 30：年净交易费率情况 13图 31：季度营收情况及环比增长 14图 32：分产品季度营收贡献情况 14图 33：年营业收入及同比增长 14图 34：分产品年度营收贡献情况 14图 35：季度费用明细变化情况 14图 36：第四季度营业费用明细构成情况 14图 37：第四季度费用明细增长情况 15图 38：季度产品研发费

7、用 15图 39：季度产品研发费用占营收比重 15图 40：年度营业费用及同比增长 15图 41：2020 年营业费用结构 15图 42：产品研发费用年度变化 16图 43：产品研发费用占营收比重 16图 44：季度毛利润及净利润 16图 45：调整后的 EBITDA 及同比增长 17图 46：各项业务的毛利率 17图 47：总毛利率 17图 48：年度毛利润 17图 49：2020 年毛利润分产品构成情况 17图 50：调整后的年度 EBITDA 及同比增长 18图 51：主要指数周涨跌幅 19图 52：周涨跌幅与成交额环比情况 19图 53：安信新三板科技产业本周个股涨跌幅前十名（%） 2

8、0图 54：安信A 股科技产业本周个股涨跌幅前十名（%） 20图 55：安信 H 股科技产业本周个股涨跌幅前十名（%） 20图 56：安信美股科技产业本周个股涨跌幅前十名（%） 20图 57：大盘指数历史市盈率情况（动态市盈率，整体法） 21图 58：A 股科技板块历史 PE 估值（TTM，整体法） 21表 1：全市场主要指数情况 19表 2：上周科技产业一级市场投融资追踪 22表 3：新三板科技公司公告 23表 4：A 股科技公司公告 23写在前面：全球支付龙头公司 Square 发布最新财报，有哪些亮点？Square 是一家全球知名移动支付开发商，致力于让更多商家能够接受信用卡支付，Squ

9、are则从商家的所有交易中收取一定比例的费用。其主要产品为 Cash App 生态系统和 Seller 生态系统。前者提供了一个金融服务生态系统来帮助个人理财，包括个人存储、转账、收钱、消费和投资等功能。后者则提供了一个有凝聚力的商业生态系统，帮助其商家开始、运行和发展他们的业务。图 1：Square 公司的两个产品生态资料来源：公司官网，安信证券研究中心近日，Square 的 2020 年第四季度财报发布，数据显示 Square 第四季度营收创历史新高，达 31.58 亿美元，实现毛利润 8.04 亿美元，同比增长 52%。本文将据此分析 Square 第四季度及 2020 年度财务表现，重

10、点分析公司的业务结构及产品表现情况。图 2：Square 公司股价变化300250200150100500收盘价（美元）PS（右轴）18.00016.00014.00012.00010.0008.0006.0004.0002.0000.0002016/03/042017/03/042018/03/042019/03/042020/03/04资料来源：Wind，安信证券研究中心先看业务：疫情未阻产品做大做强，比特币业务超越交易成收入最主要来源产品情况：Cash App 低价吸引新客，Seller 生态系统继续向高端市场发展Cash App：第四季度强劲增长 502%，每月活跃用户数超 3600

11、万Cash App 是 Square 公司的主要产品之一，它提供了一个金融产品和服务的生态系统，帮助个人理财管理他们的金钱，其目标是重新定义世界与金钱的关系。Cash App 一开始只有收发钱的功能，但现在已经允许个人存储、转账、收款、消费和投资。图 3：Cash App 界面资料来源：Square,安信证券研究中心Cash App 点对点（P2P）交易 2020 年同比增长近 50%，获新客成本持续低于 5 美元。点对点支付仍然是获取客户的主要驱动力：在 2020 年，客户向更多的个人更频繁地发送资金，使得每个客户的点对点交易同比增长近 50%。这些网络效应补充了其付费营销活动，使 Squa

12、re 能够在 2020 年维持低于 5 美元的新活跃用户获取成本。Cash App 的月交易活跃度在过去四年里增长了 10 倍以上，在 2020 年 12 月已超过 3600 万，同比增长超过 50%。曾使用 Cash App 交易的客户已超过 8000 万，随着 Square 扩大网络和推出新产品，Square打算进一步扩大营销投资，重新吸引这些客户回到其生态系统。图 4：Cash App 每月活跃用户数40353025201510502016.12Cash App每月活跃用户数（百万）同比增长率2017.122018.122019.122020.12140%120%100%80%60%40

13、%20%0%资料来源：Square,安信证券研究中心此外，与前一年相比，客户在 2020 年也更多地使用了点对点之外的所有产品，新客户在他们使用现金卡和比特币等产品的第一个月里对它们的使用频率更高。例如，在第四季度，新的现金卡用户使用 Boost 的比率更高，Boost 活跃度比其他现金卡用户高出近两倍。随着更多产品被使用，用户粘性和盈利能力显著提高，2020 年第四季度，活跃用户每月交易的毛利达到 41 美元，同比增长约 70%。图 5：活跃用户每月交易的毛利活跃用户每月交易的毛利（美元）4540353025201510502019Q42020Q4资料来源：Square，安信证券研究中心受今

14、年客户人均毛利润增长的推动，2020 年的 Cash App 盈利数据增速高于之前。在 Cash App 生态系统中，Square 实现了持续获得正的年度毛利润，这表明现有客户仍然留在平台上，并随着时间的推移增加了他们对 Cash App 的参与度。随着网络规模的扩大和产品生态系统的扩展，Cash App 每月的毛利润贡献同比不断增加。不到一年就赚回了为 Cash App拓展市场花费的钱。在过去的三年中，历史同期产生了 6 倍或更高的投资回报。图 6：Cash App 季度毛利润4504003503002502001501005002019Q4Cash App毛利润（百万美元）同比增长率202

15、0Q12020Q22020Q32020Q4250%200%150%100%50%0%资料来源：Square,安信证券研究中心2020 年第四季度，Cash App 实现强劲增长，营收 21.7 亿美元，同比增长 502%。除去比特币，Cash App 第四季度收入为 4.16 亿美元，同比增长 127%。季度订阅和服务收入为 3.44亿美元的，同比增长 113%；交易营收为 2.34 亿美元，同比增长 221%。该季度的增长主要受到即时存款和现金卡交易费用的推动。图 7：Cash App 第四季度营收构成情况3.44亿美元, 16%0.71亿美元, 3%订阅和服务收入交易营收比特币营收17.5

16、6亿美元, 81%资料来源：Square,安信证券研究中心2020 年全年，Cash App 创收 59.7 亿美元，同比增长 440%。除去比特币，Cash App 全年收入为 14 亿美元，同比分别增长 137%。2020 年全年，Cash App 交易营收为 2.34 亿美元，同比增长 221%，订阅和服务收入为 11.6 亿美元，比 2019 年全年增长 125%。图 8：Cash App 年营收（除比特币业务外）构成情况2.34亿美元, 17%订阅和服务收入交易营收11.6亿美元, 83%资料来源：Square，安信证券研究中心Seller 生态系统：客户覆盖面向全渠道招收，客户结构

17、向中高端进阶Seller 生态系统是 Square 另一主要产品生态，包括 30 多种不同的软件、硬件和金融服务产品。其通过交易、订阅和服务费用的组合将这些产品货币化。为了帮助客户适应 COVID-19 带来的影响，Square 继续加强 Seller 的全渠道能力，并且提供的产品有着显著的吸引力：在第四季度，全渠道和在线客户的 GPV（Gross Payment Volume，总交易支付额）占客户总 GPV 的一半以上，高于两年前的三分之一。产品方面， Square 推出了一个交互式厨房显示系统（KDS），帮助餐厅通过多种渠道管理订单；Square发票帮助客户远程收款，2020 年产生了 1

18、 亿美元的毛利润。图 9：不同渠道商家所占比例年度变化100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%全渠道仅线上仅线下2016Q42017Q42018Q42019Q42020Q4资料来源：Square,安信证券研究中心尽管受到 COVID-19 的持续影响，Seller 的中端市场仍呈现强劲增长，2020 年第四季度，来自中端市场客户的毛利润同比增长 27%，大约是其整体销售业务毛利润增长的两倍。在 2020年，中端市场的销售商平均使用了 Square 的 2.5 种产品。由于 Square 的开发平台能够将广泛的数据驱动集成到其生态系统中，到 2020 年，Seller

19、大约一半的中端市场 GPV 来自与其开发者平台整合的客户。Seller 的销售团队在获得高端商家和巩固现有商家基础方面发挥了不可或缺的作用，在第四季度，40%的中端市场商家 GPV 由销售团队获取。对于现有的商家，销售团队专注于让商家了解 Seller 更广泛的生态系统。Seller 利用机器学习来识别最有可能使用更多产品的商家，哪些解决方案最相关，以及打电话联系决策者的最佳时间。这一方法在 2020 年帮助推动现有中端市场销售商的产品使用增加了 15%。图 10：中端市场商家 GPV 来源分布由销售团队获取40%60%其他方式获取资料来源：Square,安信证券研究中心Seller 的增长主

20、要是由获取更大的商家推动的。年 GPV 高于 12.5 万美元的商家占比已连续三年高于 50%，且在 2020 年年底达到了 60%。图 11：Seller GPV（按商家 GPV 大小）图 12：Seller 中更大的商家的比例100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%$500K2018Q42019Q42020Q462%60%58%56%54%52%50%48%更大的卖家的比例（年GPV12.5万美元）2018Q42019Q42020Q4资料来源：Square,安信证券研究中心资料来源：Square,安信证券研究中心营收方面，在 2020 年第四季度，Seller 生

21、态系统产生了 9.87 亿美元的收入，同比增长了 5%，交易收入 8.57 亿美元，同比增长 6%。增长主要是由在线渠道和美国以外的市场驱动。在该季度，交易总利润受益于更高比例的借记卡交易和更高比例的无卡交易以及平均交易规模增加逐年增加。Square 认识到，与历史时期相比，近期的这些上升的变化，部分原因是与 COVID-19 相关的消费者行为发生了变化，这在未来几个季度可能不会继续。在 2020 年第四季度，Seller 产生了 1.05 亿美元的订阅和服务收入，同比增长 1%，除了 Square Capital以外，Seller 的订阅和服务收入第四季度同比增长 35%。图 13：Sell

22、er 第四季度营收构成情况订阅和服务收入交易营收硬件收入资料来源：Square,安信证券研究中心2020 年全年，Seller 生态系统产生了 35.3 亿美元的收入，同比增长 2%；交易收入为 30.6亿美元，比 2019 年全年增长 2%。其中订阅和服务收入 3.76 亿美元，同比增长 2%。除了 Square Capital 以外，Seller 的订阅和服务收入 2020 年全年同比增长 26%，这包括在 3 月和 4 月免除所有软件订阅费用的影响。图 14：Seller 生态系统年营收构成情况订阅和服务收入交易营收硬件收入资料来源：Square,安信证券研究中心第四季度，Seller

23、生态系统产生了 4.27 亿美元的毛利润，同比增长 13%。2020 全年，Seller生态系统产生了 15.1 亿美元的毛利润，同比增长 8%。图 15：Seller 生态系统季度毛利润4504003503002502001501005002019Q4Seller生态系统毛利润（百万美元）同比增长率2020Q12020Q22020Q32020Q430%25%20%15%10%5%0%-5%-10%-15%资料来源：Square,安信证券研究中心业务结构：除比特币业务外，交易为收入最主要来源从公司收入来看，主要来源为比特币、硬件、订阅和服务、交易。除比特币业务外，交易收入为最主要收入来源。20

24、20 年，比特币营收首次超过交易收入，同比增长 785.16%，占总收入比例从 2019 年的 10.9%跃升至 55.6%。图 16：分业务营业收入情况图 17：分业务营业收入情况（按比例）比特币收入（百万美元）硬件收入（百万美元）订阅和服务收入（百万美元）星巴克交易收入（百万美元）交易收入（百万美元）比特币收入（百万美元）硬件收入（百万美元）100009000800070006000500040003000200010000201520162017201820192020订阅和服务收入（百万美元）星巴克交易收入（百万美元）交易收入（百万美元）100%50%0%201520162017201

25、820192020资料来源：Square，安信证券研究中心资料来源：Square，安信证券研究中心比特币：收入同比显著增长 9 倍，但毛利润仅占收入的约 2%在 2020 年全年，比特币收入同比显著增长。Cash App 在 2020 年第四季度创造了 17.6 亿美元的比特币收入和 4100 万美元的比特币毛利润，分别同比增长约 10 倍和 13 倍。在 2020 年全年，Cash App 创造了 45.7 亿美元的比特币收入和 9700 万美元的比特币毛利润，分别 比去年增长了 9 倍和 12 倍，但是比特币毛利润仅占比特币收入的约 2%。虽然 2020 年比特 币贡献了 48%的总收入，

26、以及 85%的收入增长，但比特币产生的毛利率仅占总毛利率的 3.5%。图 18：比特币业务收入图 19：比特币收入占总收入比例200018001600140012001000800600400200比特币业务收入（百万美元）环比增长200.00%180.00%160.00%140.00%120.00%100.00%80.00%60.00%40.00%20.00%60.00%50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%比特币收入占总收入比例02018Q4 2019Q2 2019Q4 2020Q2 2020Q40.00%2018Q1 2018Q3 2019Q1 2019Q

27、3 2020Q1 2020Q3资料来源：Square,安信证券研究中心资料来源：Square,安信证券研究中心比特币收入和毛利润的增长得益于比特币活动的增加和客户需求的增长，以及比特币市场价 格的显著同比增长。Square 通过提供改进的新用户培训、快速结算，以及轻松购买、出售和转移比特币的能力，让其 Cash App 客户更容易获得比特币。在 2020 年，超过 300 万客 户在 Cash App 上购买或出售比特币，在 2021 年 1 月，超过 100 万客户首次购买比特币。此外，在 2020 年第四季度，每个客户的比特币数量同比增长超过 2.5 倍，这主要是由购买活动驱动的，因为现有

28、客户继续购买比特币，新用户购买的比特币数量甚至更大。比特币帮助增加了每个活跃客户的毛利润，和在 Square 更广泛的生态系统中的参与度，因为比特币活跃用户使用如现金卡和直接存款等其他产品的频率，比普通的 Cash App 客户更频繁。在未来几个季度，Square 认为比特币收入可能会随着客户需求或比特币市场价格的变化而波动。图 20：比特币业务利润比特币业务利润（百万美元）4540353025201510502018Q12018Q2 2018Q32018Q42019Q1 2019Q2 2019Q32019Q42020Q1 2020Q22020Q32020Q4资料来源：Square,安信证券研

29、究中心交易业务：年增速放缓至 6.94%，第四季度创历史新高2020 年第四季度，Square 季度交易收入 9.3 亿美元，环比增长 0.4%，为历史最高金额。全年交易收入近 33 亿美元，同比增长 6.94%，增速较前两年放缓。图 21：年交易收入及同比增长情况图 22：季交易收入及环比增长情况3500300025002000150010005000基于交易的业务收入（百万美元）同比增长2015 2016 2017 2018 2019 202060.00%50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%10009008007006005004003002001000基

30、于交易的业务收入（百万美元）环比增长2019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q440.00%30.00%20.00%10.00%0.00%-10.00%-20.00%资料来源：Square,安信证券研究中心资料来源：Square,安信证券研究中心其中，Seller 年交易收入占总收入 92.7%，第四季度交易收入则占比 79%。图 23：分产品年度交易收入贡献情况图 24：分产品季度交易收入贡献情况7%2.4亿美元,Cash App2.34亿美元, 21%Cash App30.6亿美元, 93%Seller8.57亿美元, 79%Seller资料来源：Square,

31、安信证券研究中心资料来源：Square,安信证券研究中心订阅和服务：年增长率放缓至 49.25%，第四季度环比增速仅 0.41%2020 年订阅和服务年收入 15.4 亿美元，同比增长 49.25%，增长速率对比前五年有所放缓。第四季度订阅和服务收入 4.5 亿美元，环比第三季度仅增长 0.41%。图 25：订阅和服务年收入及同比增长情况图 26：订阅和服务季收入及环比增长情况180016001400120010008006004002000订阅和服务收入（百万美元）同比增长450.00%400.00%350.00%300.00%250.00%200.00%150.00%100.00%50.0

32、0%0.00%2015 2016 2017 2018 2019 2020500450400350300250200150100500订阅和服务收入（百万美元）环比增长35.00%30.00%25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%2018Q4 2019Q2 2019Q4 2020Q2 2020Q4资料来源：Square,安信证券研究中心资料来源：Square,安信证券研究中心再看财务：2020Q4 营收 31.58 亿美元，净交易费率达历史最高水平GPV 情况：年 GPV 同比增长 12%，毛利润留存率连续三年超 130%2020 年第四季度 GPV 总额 320

33、亿美元，同比增长 12%，其中 92%来自 Seller。此外，在过去三年的每一年中，Square 每年的毛利润留存率都超过 130%。图 27：季度 GPV 总量图 28：Seller GPV 和 Cash App GPV 占总 GPV 的百分比Cash App GPV（百万美元）350300250200150100500GPV总量（亿美元）同比增长2019Q12019Q32020Q12020Q330.00%25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%-5.00%-10.00%-15.00%-20.00%100%95%90%85%80%75%70%65%60%Sell

34、er GPV（百万美元）2019Q42020Q12020Q22020Q32020Q4资料来源：Square，安信证券研究中心资料来源：Square，安信证券研究中心2020 年全年，GPV 总额为 1123 亿美元，同比增长 12%。净交易费率为 1.23%，达 2014年以来的最高水平，同比增长 14.47%。净交易费率（%）净交易费率（%）图 29：年度 GPV 及年增长率情况图 30：年净交易费率情况120000100000800006000040000200000GPV（亿美元）GPV增长率2014 2015 2016 2017 2018 2019 202060%50%40%30%20

35、%10%0%1.25%1.20%1.15%1.10%1.05%1.00%0.95%0.90%2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020资料来源：Square,安信证券研究中心资料来源：Square,安信证券研究中心营收情况：2020 年第四季度营收创历史新高，年营收同比增长 101.5%Square 季度营收 31.6 亿美元，创下历史新高，环比增长 4.12%，季度收入增速相较前两季度有所放缓。其中，季度交易收入 9.3 亿，环比增长 0.4%。其中，Cash App 营收贡献占比 69%。图 31：季度营收情况及环比增长图 32：分产品季度营收贡献情况350030

36、0025002000150010005000季度营收(百万美元)环比增长2019Q12019Q32020Q12020Q370%60%50%40%30%20%10%0%9.87亿美元, 31%21.7亿美元, 69%Cash AppSeller资料来源：Square,安信证券研究中心资料来源：Square,安信证券研究中心2020 年度，Square 年营收近 95 亿美元，同比增长 101.5%。其中年交易收入近 33 亿元，同比增长 6.94%，增速较前两年放缓。其中，Cash App 贡献的年度营收占比 63%。图 33：年营业收入及同比增长图 34：分产品年度营收贡献情况10000900

37、0800070006000500040003000200010000年营收(百万美元)同比增长2015 20162017201820192020120%100%80%60%40%20%0%35.3亿美元, 37%59.7, 63%Cash AppSeller资料来源：Square,安信证券研究中心资料来源：Square,安信证券研究中心费用情况：主要用于销售和营销，产品研发费用增长但占营收比减少2020 年第四季度的总营业费用为 7.59 亿美元，同比增长 49%。按公认会计准则计算的销售和营销费用为 3.29 亿美元，同比增长 77%。Cash App 营销费用同比增长 128%，主要受点对

38、点交易和相关交易损失、现金卡发行、广告和推荐的增长推动。其他销售和营销支出，包括广告、人员和其他成本，同比增长 21%，原因是 Square 增加了销售生态系统的销售和营销支出，包括业绩营销、品牌和知名度营销以及销售人员人数。由于第四季度的选举时间和第三季度的销售和市场投资，Square 有意降低了支出，因此增长速度较前一季度有所放缓。图 35：季度费用明细变化情况图 36：第四季度营业费用明细构成情况1000产品研发费用资产摊销费（百万美元）交易、贷款和预付损失（百万美元）管理费用（百万美元）销售费用（百万美元）产品研发费用（百万美元）销售费用500管理费用02020Q12020Q22020

39、Q32020Q4交易、贷款和预付损失资产摊销费资料来源：Square，安信证券研究中心资料来源：Square，安信证券研究中心在 2020 年第四季度，一般和行政费用按公认和非公认会计准则计算分别为 1.59 亿美元和1.31 亿美元，分别同比增长 35%和 37%。增加的主要原因是增加了客户支持、财务、法律和合规人员。2020 年第四季度，交易和贷款损失费用为 1600 万美元，同比下降 50%。按美元计算，第四季度交易损失拨备比 2019 年第四季度增加了约两倍。考虑到与宏观环境相关的潜在结果的可变性，实际实现的损失可能与我们对拨备的估计存在重大差异。受 Cash App 在本季度强劲增长

40、的推动，与现金应用相关的交易费用同比增长。图 37：第四季度费用明细增长情况2020Q4同比增长率产品研发费用管理费用资产摊销费100.00%80.00%60.00%40.00%20.00%0.00%-20.00%-40.00%-60.00%资料来源：Square，安信证券研究中心第四季度，产品开发费用为 2.53 亿美元，同比分别增长 46%，主要是由与工程、数据科学和设计团队相关的员工人数和人员成本推动的。从季度表现来看，2020 年季度产品研发费用不断增长，但季度产品研发费用占营收比重呈下降趋势。图 38：季度产品研发费用图 39：季度产品研发费用占营收比重 30025020015010

41、0500产品研发费用(百万美元)增长率2020Q12020Q22020Q32020Q414.00%12.00%10.00%8.00%6.00%4.00%2.00%0.00%16.00%14.00%12.00%10.00%8.00%6.00%4.00%2.00%0.00%2020Q1产品研发费用占营收比重2020Q22020Q32020Q4资料来源：Square,安信证券研究中心资料来源：Square,安信证券研究中心2020 年全年，营业费用为 27.5 亿美元，同比增长 48%。其中用于销售的金额达 11 亿美元，占 40%。图 40：年度营业费用及同比增长图 41：2020 年营业费用结构

42、3000总营业费用（百万美元）同比增长产品研发费用1400%250020001500100050002015年 2016年 2017年 2018年 2019年 2020年1200%1000%800%600%400%200%0%-200%销售费用管理费用交易、贷款和预付损失资产摊销费资料来源：Square,安信证券研究中心资料来源：Square,安信证券研究中心产品研发费用次之，占 32%，达到近 8.8 亿美元，年增长率 31.65%，但其占营收比重下降至 9.28%。图 42：产品研发费用年度变化图 43：产品研发费用占营收比重10009008007006005004003002001000

43、产品研发费用（百万美元）增长率2015年 2016年 2017年 2018年 2019年 2020年60.00%50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%18.00%16.00%14.00%12.00%10.00%8.00%6.00%4.00%2.00%0.00%产品研发费用占营收比重2015年 2016年 2017年 2018年 2019年 2020年资料来源：Square,安信证券研究中心资料来源：Square,安信证券研究中心利润情况：年毛利润增长 45%，总毛利率逐季减少除了第三季毛利较第二季强劲增长外，第四季毛利亦较上季增长。2020 年第四季度，Squa

44、re实现毛利润 8.04 亿美元，同比增长 52%。其中，Cash App 毛利润同比增长 162%，达到 3.77亿美元。Seller 生态系统产生了 4.27 亿美元的毛利润，同比增长 13%。除去 2019 年的 Caviar业务，第四季度毛利润同比增长 54%。图 44：季度毛利润及净利润9008007006005004003002001000毛利润（百万美元，左轴）净利润（百万美元，右轴）2018Q4 2019Q1 2019Q2 2019Q3 2019Q4 2020Q1 2020Q2 2020Q3 2020Q45004003002001000-100-200资料来源：Square,安

45、信证券研究中心2020 年第四季度调整后的 EBITDA 为 1.85 亿美元，而 2019 年第四季度为 1.19 亿美元。调整后的息税前利润来自 Seller 和现 Cash App 生态系统的总利润增长，以及释放 Seller 业务 2020 年第二和第三季度 4300 万美元的现有规定交易损失。除去本季度的现有拨备，调整后的 EBITDA 为 1.43 亿美元。图 45：调整后的 EBITDA 及同比增长200180160140120100806040200EBITDA(百万美元)EBITDA同比增长2018Q12018Q32019Q12019Q32020Q12020Q3150.00%

46、100.00%50.00%0.00%-50.00%-100.00%资料来源：Square,安信证券研究中心分业务来看，订阅和服务业务毛利率四季度均维持在 80%以上。硬件业务仍未盈利，但亏损率逐季降低。2020 年四季度总毛利率逐季减少，第四季度总毛利率为 25.5%。总毛利率总毛利率图 46：各项业务的毛利率图 47：总毛利率交易业务毛利率订阅和服务业务毛利率硬件业务毛利率100.00%80.00%60.00% 40.00%20.00%0.00%-40.00%-20.00% 2018Q42019Q22019Q42020Q22020Q4-60.00%-80.00%-100.00%45.00%4

47、0.00%35.00%30.00%25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%2018Q42019Q22019Q42020Q22020Q4资料来源：Square,安信证券研究中心资料来源：Square,安信证券研究中心2020 年全年的毛利润为 27.3 亿美元，同比增长 44.65%。除去 2019 年的 Caviar 业务，2020年全年毛利润同比增长 48%，其中 Cash App 产生了 12.3 亿美元的毛利润，占比 45%，而 Seller 生态系统产生了 15.1 亿美元的毛利润，占比 55%。图 48：年度毛利润图 49：2020 年毛利润分产品构成情况

48、300025002000150010005000毛利润（百万美元）同比增长20182019202045.00%44.80%44.60%44.40%44.20%44.00%43.80%43.60%43.40%43.20%43.00%15.1亿美元, 55%12.3亿美元, 45%Cash APP年毛利润Seller年毛利润资料来源：Square,安信证券研究中心资料来源：Square,安信证券研究中心2020 年，调整后的 EBITDA 为 4.74 亿美元，同比增长 13.7%，与 2019 年 62.5%的同比增速相较，2020 年同比增速有所放缓。图 50：调整后的年度 EBITDA 及同

49、比增长5004504003503002502001501005002018EBITDA(百万美元)同比增长2019202070.00%60.00%50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%资料来源：Square，安信证券研究中心二级市场：全市场行情回顾及行业估值分析量价：上周上证综指下跌 3.43%，成交额环比下跌 4.56%；深证综指下跌 4.93%，成交额环比下跌1.30%；沪深300 指数下跌3.91%，成交额环比下跌3.41%；中小板指数下跌4.93%，成交额环比上涨 3.24%；创业板指数下跌 6.83%，成交额环比下跌 2.70%；智能制造（中证）指数下

50、跌 7.55%，成交额环比下跌 11.75%；新三板做市指数下跌 0.40%，成交额环比下跌 4.99%；整体而言，本周各大盘指数整体下跌。图 51：主要指数周涨跌幅图 52：周涨跌幅与成交额环比情况 0.0%-1.0%-2.0%-3.0%-4.0%-5.0%-6.0%-7.0%-8.0%资料来源：Wind、安信证券研究中心4%周涨跌幅成交额环比2%0%-2%-4%-6%-8%-10%-12%-14%资料来源：Wind、安信证券研究中心A 股科技指数电子元器件（中信）下跌 8.01%，通信（中信）下跌 6.92%，计算机（中信）下跌 7.12%，传媒（中信）指数下跌 1.49%；港股大盘指数恒

51、生指数下跌 3.95%，科技指数恒生资讯科技业下跌 3.01%；美股大盘指数标普 500 下跌 3.31%，纳斯达克下跌 3.49%，道琼斯工业下跌 3.27%，科技指数道琼斯美国科技下跌 3.17%。表 1：全市场主要指数情况股指分类周初点位当前点位周涨跌幅（ %）年初至今涨跌幅（ %）上证综指3,606.753,483.07-3.430.29大盘指数A 股计算机（中信）6,512.506,048.64-7.12-3.05传媒（中信）2,606.822,567.87-1.49-0.51大盘指数恒生指数29,447.8528,283.71-3.953.87科技指数恒生资讯科技业24,678.7

52、823,934.85-3.0113.93标普 5003,841.473,714.24-3.31-1.11大盘指数纳斯达克13,543.0613,070.69-3.491.42道琼斯工业30,996.9829,982.62-3.27-2.04科技指数道琼斯美国科技3,638.543,523.21-3.170.74科技指数港股深证成指15,628.7314,821.99-5.16 2.43中小板指10,510.319,992.64-4.93 4.69电子元器件（中信）9,094.468,366.39-8.011.09通信（中信）4,218.673,926.85-6.92-6.17创业板指3,358

53、.243,128.86-6.83 5.48美股资料来源：wind，安信证券研究中心 新三板科技产业个股最高周涨幅为 106.19%；涨幅前十名的个股分别为：蓝星科技、云端网络、思银股份、乐通通信、二乘三、金点物联、三川田、图安世纪、川机器人、德宝装备。 新三板科技产业个股最高周跌幅 50.00%；跌幅前十名的个股分别为：光华伟业、易同科技、景云祥、西部泰力、随锐科技、新松佳和、九鼎瑞信、致生联发、杰事杰、东南光电。A 股科技产业个股最高周涨幅为 21.79 %；涨幅前十名的个股分别为：联络互动、电魂网络、立思辰、中昌数据、掌阅科技、皖通科技、和仁科技、金财互联、吉比特、迅游科技。A 股科技产业

54、个股最高周跌幅为 25.35 %；跌幅前十名的个股分别为：富满电子、数知科技、立昂技术、二三四五、中孚信息、众应互联、数据港、凯瑞德、天泽信息、同有科技。图 53：安信新三板科技产业本周个股涨跌幅前十名（%）图 54：安信 A 股科技产业本周个股涨跌幅前十名（%）12010080604020蓝星科技云端网络思银股份乐通通信二乘三 金点物联三川田 图安世纪川机器人德宝装备东南光电杰事杰 致生联发九鼎瑞信新松佳和随锐科技西部泰力景云祥 易同科技光华伟业0-20-40-60302010联络互动电魂网络立思辰 中昌数据掌阅科技皖通科技和仁科技金财互联吉比特 迅游科技同有科技天泽信息凯瑞德 数据港 众应

55、互联中孚信息二三四五立昂技术数知科技富满电子0-10-20-30资料来源：Wind,安信证券研究中心资料来源：Wind,安信证券研究中心H 股科技产业个股最高周涨幅为 36.00 %；涨幅前十名的个股分别为：自动系统、坚宝国际、艾伯科技、SOLOMON SYSTECH、信利国际、中国公共采购、富通科技、中国全通、保利协鑫能源、中国创意控股。H 股科技产业个股最高周跌幅为 25.93 %；跌幅前十名的个股分别为：安科系统、奥栢中国、节能元件、升华兰德、海亮国际、南方通信、通达集团、财华社集团、天利控股集团、圆美光电。 美股科技产业个股最高周涨幅为 21.67%；涨幅前十名的个股分别为： Inte

56、grated Media Technology Ltd、TSR Inc、南太地产、速汇金国际、正一科技、太阳电力、亚太交换中心、高平电子、吉来特卫星网络、西部数据。 美股科技产业个股最高周跌幅为 38.30%； 跌幅前十名的个股分别为：昱辉阳光、Exela Technologies Inc、Steel Connect Inc、Sunworks Inc、CPS Technologies Corp、龙运国际、诶吉利斯、泰瑞达、FormFactor Inc、Inpixon。图 55：安信 H 股科技产业本周个股涨跌幅前十名（ %）图 56：安信美股科技产业本周个股涨跌幅前十名（ %）40302010

57、自动系统坚宝国际艾伯科技SOLOMON信利国际中国公共采购富通科技中国全通保利协鑫能源中国创意控股圆美光电天利控股集团财华社集团 通达集团南方通信海亮国际升华兰德节能元件奥栢中国安科系统0-10-20-30资料来源：Wind,安信证券研究中心302010Inte grated Me diaTSR Inc南太地产 速汇金国际正一科技 太阳电力亚太交换中心高平电子吉来特卫星网络西部数据 Inpixon FormFa ctor Inc泰瑞达诶吉利斯龙运国际CPS Tech nologie s Sun wo rks IncSteel Connect IncExela昱辉阳光0-10-20-30-40-

58、50资料来源：Wind,安信证券研究中心注：A 股为证监会行业分类的信息传输、软件和信息技术服务公司，港股和美股的科技公司 为 GICS 行业分类的信息技术。估值：大盘指数：上证 A 股 PE 为 16.04X，高于历史均值；深证 A 股 PE 为 48.07X，高于历史均值；创业板 PE 为 68.47X，高于历史均值；恒生指数 PE 为 16.50X，高于历史均值。科技指数：电子元器件（中信）PE 为 58.87X，高于历史均值；通信（中信）PE 为 39.58X，低于历史均值；计算机（中信）PE 为 66.51X，低于历史均值。图 57：大盘指数历史市盈率情况（动态市盈率，整体法）上证综

59、指深证综指沪深300中小板创业板指恒生指数1601401201008060402002010/6/12012/6/12014/6/12016/6/12018/6/12020/6/1资料来源：Wind,安信证券研究中心图 58：A 股科技板块历史PE 估值（TTM，整体法）电子元器件（中信）通信（中信）计算机（中信）1401201008060402002019/4/252019/7/252019/10/252020/1/252020/4/252020/7/252020/10/252021/资料来源：Wind,安信证券研究中心一级市场：国内外科技产业投融资回顾根据 IT 桔子的数据，上周一级市场投

60、融资追踪情况如下表所示，我们统计 16 起投融资情况，其中智能硬件大类下的项目 4 起、企业服务大类下的项目 12 起。其中前沿技术企业商汤科技 SenseTime 获投金额最高，获投数十亿美元。表 2：上周科技产业一级市场投融资追踪行子行业时间公司名称简介融资业轮次融资额投资方最新估值（估算） 机器人2021/1/28Starship一家英国智能配送机器人制造商B 轮1700 万美元TDK、Goodyear Ventures5.53 亿人民币智能机器人2021/1/27智蕙林医疗硬件机器人智慧医疗B 轮服务商智能机器人系统1.2 亿人民国联投资、中开院、骏丞实业币交银国际，招银电信基金，新6