A股市场投资策略：慢涨三部曲

1、框架再升级在过往框架的基础上，综合了宏观、政策、产业、主题几大方法论主题政策产业宏观综合分析投资者行为A股大势研判与配置1资料来源：中信证券研究部策略组绘制回归常态：内外盈利修复，中美博弈缓和2疫苗落地，海外经济逐步走出疫情阴霾资料来源：纽约时报，各公司官网、公告，帝国理工学院官网，医科院医学生物学研究所官网；中信证券研究部医药组注1：数据截至2020年11月16日；疫苗的研发进度为中信证券研究部医药组预测。3欧美经济缓慢修复，2、3季度弹性较大资料来源： Bloomberg；中信证券研究部。注1：预测数据为Bloomberg各机构预测的一致预期加权汇总得到的。疫苗落地并广泛接种，发达经济体逐

2、步走出疫情阴霾疫情冲击 社交隔离疫情季节性反复疫苗广泛接种2019年1.042.06.93.63.22.92020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q18国集团GDP同比增速（一致预期）中美博弈趋于缓和，上半年是真空期资料来源： 中信证券研究部策略组绘制贸易科技金融短期压力缓解整体保持压制冲突概率很低博弈领域趋势美方策略重新评估中美关税，以区域协议 “孤立”而非“打压”中国；以所谓“隐私”和“知识产权”代替“国 家安全”限制中国科技领域追赶；实际冲突小，潜在风险高，很难把 中国踢出SWIFT中方应对RCEP vs TPP+TTIP科技兴国，自主可控人民币国际化5油价缓

3、慢爬升，金价先升后降资料来源：DataStream；中信证券研究部石化组与有色组预测。国际油价与黄金价格趋势及预测02040608010012014016005001000150020002500201320142015201620172018201920202021美元/盎司美元/桶COMEX黄金布伦特原油现价（右）供需矛盾缓和，油价爬升2021年均价50.5财政赤字+扩表节奏+通胀预期 金价先升后降6信用周期缓慢下行，货币政策灵活适度资料来源： Wind；中信证券研究部宏观经济研究小组预测。信用周期从高位缓慢下行（新增社融累计同比）对冲资管新规到期，年中之后流动性操作更宽松-30%-15%

4、0%15%30%45%60%75%90%105%-8-404812162024282010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021万亿元信贷非标 债券12M累计同比（右）跨年前后是信用周期拐点1.01.21.41.61.82.02.22.42.62.83.02019/112020/012020/032020/052020/072020/092020/11%DR007逆回购利率:7天7以量控价：央行将 依然维持银行间流 动性合理宽裕国内外盈利共振修复2021年A股盈利增长驱动与各板块盈利增速资料来源：Wind；中信证券研究部策

5、略组预测、绘制海外经济修 复，全球工 业品补库存国内消费持续恢复-3%-5%-4%8%5%20%15%8%32%15%25%17%全市场大金融工业消费TMT医药2020E2021E盈利增速预测工业和消费板块贡献最大8A股盈利明确好转，打开行业轮动空间全部A股及其中非金融板块单季盈利同比增速（中证800口径）资料来源：Wind；中信证券研究部策略组预测注1：数据口径为中证800指数的成分股，表中2020Q3及之前的数据为实际值，2020Q4及之后的数据为中信证券研究部策略组预测值。-50%-10%10%30%50%2014Q42015Q32016Q22017Q12017Q42018Q32019Q

6、22020Q12020Q42021Q3归母净利润当季同比-30%预测非金融板块（中证800口径）A股整体（中证800口径）-70%2011Q12011Q42012Q32013Q22014Q1剔除基数效应，本轮盈利周期高点2021Q392021年A股预计净流入资金7000亿元10明年欧美日央行扩表集中在上半年美欧日三大央行资产负债表规模及预测（右图为增量预测）05101520252007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020资料来源：Wind，DataStream；中信证券研究部预测注：欧央行，美联储和日

7、本银行的资产负债表规模都按照月末汇率折算成美元。万亿美元美联储日本央行欧央行10年扩表10万亿美元疫情后月均扩表1万亿美元2021年仍将扩表2.2万亿美元， 主要集中在上半年11人民币汇率还有升值空间资料来源： Wind，DataStream；中信证券研究部预测。人民币汇率与美元指数走势预测8284868890929496981005.65.86.06.26.46.66.87.07.27.42019/012019/022019/032019/042019/052019/062019/072019/082019/092019/102019/112019/122020/012020/022020/

8、032020/042020/052020/062020/072020/082020/092020/102020/112020/122021/012021/022021/032021/042021/052021/062021/072021/082021/092021/102021/112021/12CNY/USD人民币兑美元：CNY/USD人民币汇率预测区间下沿人民币汇率预测区间上沿美元指数（右）人民币先强后弱美 元指数先弱后强12拐点在2021Q3疫情强化了A股在新兴市场的优势北向资金的“漂亮50”相对新兴市场基准表现非常优异资料来源：DataStream，Wind；中信证券研究部策略组绘制注

9、1：组合收益率权重按照2019年1月2日北向资金持仓市值计算；陆股通前50大北向资金重仓股占其总持仓市值70%。-10010203040506070806075901051201351501651801952018/012018/022018/032018/042018/052018/062018/072018/082018/092018/102018/112018/122019/012019/022019/032019/042019/052019/062019/072019/082019/092019/102019/112019/122020/012020/022020/032020/042

10、020/052020/062020/072020/082020/092020/102020/112020/12%累计相对收益（右）陆股通前50重仓股组合表现（持仓加权）MSCI-新兴市场指数疫情来相对收益+43%132019 88%外资明年将净流入A股2000亿元资料来源： Wind；中信证券研究部策略组测算注1：根据托管行公布的托管数据进行测算，具体方法和分析框架可以参考我们的报告800万条托管数据剖析北上资金构成和行为（2019/10/29）； 注2：除了“配置型”和“交易型”的资金外，还有一类“托管于内港资机构的资金”，因为整体占比很小，这里略去。北向资金2020年累计净流动及属性拆分外

11、资依然整 体低配A A 在新兴市 场中吸引力 提升人民币仍有 升值空间-1000-500050010001500200025002020/012020/022020/032020/042020/052020/062020/072020/082020/092020/102020/11亿元配置型外资交易型外资14除了海外疫情初爆发，配置型外资全年稳定净流入。国内居民增配权益趋势不变资料来源： Wind；中信证券研究部。居民可投类固收产品收益率下行“房住不炒”定调下房价上涨预期下行01234562014/042014/082014/122015/042015/082015/122016/042016

12、/082016/122017/042017/082017/122018/042018/082018/122019/042019/082019/122020/042020/08%余额宝年化收益银行理财年化收益：3个月资管新规压制类 固收产品收益-2-1012342010/072011/012011/072012/012012/072013/012013/072014/012014/072015/012015/072016/012016/072017/012017/072018/012018/072019/012019/072020/012020/07月环比%一线城市二线城市三线城市“房住不炒”1

13、5基金新发仍将比较活跃资料来源： Wind；中信证券研究部策略组注1：截至2020年11月12日可得数据计算，以基金募集结束日期为标准。2021年新发基金规模将依然处于偏高水平050010001500200025003000180023002800330038004300480035002013/012013/042013/072013/102014/012014/042014/072014/102015/012015/042015/072015/102016/012016/042016/072016/102017/012017/042017/072017/102018/012018/0420

14、18/072018/102019/012019/042019/072019/102020/012020/042020/072020/102021/012021/042021/072021/10灵活配置型（右）偏股混合型（右）普通股票型（右）上证综指亿元2021年基金新发 预计仍处于较高 水平，前高后低16172021年A股预计资金净流入7000亿元资料来源： Wind；中信证券研究部策略组预测。 注1：“产业资本+PE”此项包括了回购；注2：外资净流入包括北向资金和QFII&RQFII；注3：这里的预测只包括A股部分投资者，并非全口径预测。2021年A股主要投资者资金流动规模及节奏测算（单位：

15、亿元）300022007501050Q1Q2Q3Q4亿元+7000慢涨“三部曲”18A股慢涨，注意节奏四要素量化打分下A股的大势和节奏资料来源：中信证券研究部策略组绘制注1：具体多空打分和评价方式请参考A股市场2021年投资策略慢涨“三部曲”（2020-11-17）。增量资 金流入基本面明确改善货币政策 回归常态中美博弈 趋于缓和2021Q12021Q22021Q32021Q42020Q4流动性海外因素基本面政策192021年A股慢涨“三部曲”资料来源：各季度打分根据前文我们对宏观、政策、流动性、海外因素四条主线在各季度研判打分加权汇总得到，与各季度市场涨跌幅度并非一一对应，中信证券研究部策略

16、组预测、绘制2021Q32021Q42020Q42021Q12021Q2+1.2内外循环修复 全球权益正面共振+5.0基本面超预期 中美博弈缓和 流动性偏松0.0盈利复苏接近尾声 外部扰动增强 货币环境弱化+1.4内外货币政策回归常态 全市场注册制将落地+4.4盈利预期改善 “十四五”预期提升轮动慢涨期20平静期共振上行期紧扣景气轮动，把握配置节奏各板块对A股非金融盈利同比增速的贡献（中证800口径）资料来源：Wind；中信证券研究部策略组预测注1：数据口径为中证800指数的成分股，表中2020Q3及之前的数据为实际值，2020Q4及之后的数据为中信证券研究部策略组预测值。-60%-40%20

17、%0%-20%40%80%60%100%120%2015Q12015Q22015Q32015Q42016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q4工业消费TMT医药非金融整体基数效应下2021Q1同 比高增长，工业和消费 是主要驱动2021Q4增速回落， TMT与医药的贡献和 吸引力提升疫情冲击低点去杠杆周期低点去产能周期21兼顾“十四五” 催化的相关主题资料

18、来源： Wind；中信证券研究部预测。政 策 看 点2021Q22021Q32021Q42020Q4“十四五”规划建议2021Q1“两会”后整体规划落地细分领域规划陆续出炉新能源车光伏、风电生育政策国防安全5G，半导体科技规划退市制度 减持规则调整 外资持股上限深交所主板与中小板合并 全市场注册制改革征求意见第一批全市场 注册制公司 上市22各时期重点配置建议轮动慢涨期平静期共振上行期科技消费电子 互联网 云计算大金融医药创新药 医疗器械 CXO可选消费汽车、家电 白酒、化妆品 旅游、家居周期有色金属（铜，锂） 基础化工新能源汽车材料制造光伏锂电池航空发动机必选消费基础调味品 乳制品种植产业链半导体主题人口政策国防安全资料来源： 中信证券研究部策略组绘制。注1：各阶段配置中的细分主线皆来自中信证券研究部