整体估值不高很重要

1、整体估值不高很重要今年 3 月以来 A 股呈现明显的结构化行情，以创业板指为代表的成长股大幅跑赢以上证 50 指数为代表的价值股。在热门板块行情火爆的同时，投资者开始对后市的走向产生分歧。对于后市的发展，我们认为 A 股整体估值不高这一判断很重要。截至 7 月 9 日，全部 A 股市盈率中位数为 33.9 倍，位于 2000 年以来 26%的历史分位点，明显低于历史中枢水平。而市场关注度极高的基金重仓股估值较年初已大幅回落，风险得到明显释放，相对估值基本回落至合理区间。基金重仓股TOP100 市盈率中位数为48.6 倍，较春节时的77 倍高点大幅回落，处于2010 年至今78%的历史分位点，前

2、100 名基金重仓股的相对市盈率为1.43倍，较春节时的 2.24 倍回落明显。展望后市，伴随降准打消流动性顾虑，上半年国民经济稳定恢复，各项经济指标稳中向好，有理由对于后市保持乐观。A 股整体估值水平不高从 A 股整体估值来看，A 股整体估值水平不高。截至 2021 年 7 月 9 日，全部 A股市盈率（TTM）中位数为 33.9 倍（剔除负值，下同），位于自 2000 年以来 26%的历史分位点，明显低于历史中枢水平。图 1：全部 A 股市盈率中位数变化全部A股市盈率中位数5045403530252019/122020/32020/62020/92020/122021/32021/6资料来

3、源：Wind、整理从 A 股估值分化情况来看，估值分化程度自 5 月中旬以来持续上升。A 股市盈率 75 分位数和 25 分位数的比值为 3.2 倍，处于 2000 年至今历史分位数 81%位置，仍处于较高的历史分位数水平。图 2：全部 A 股市盈率 75 分位数25 分位数全部A股市盈率75分位数除以25分位数3.83.63.43.23.02.82019/122020/32020/62020/92020/122021/32021/6资料来源：Wind、整理基金重仓股相对估值已回落至合理区间基金重仓股的估值水平自春节后以来快速下降。截至 2021 年 7 月 9 日，前 100名基金重仓股的市

4、盈率中位数和市净率中位数分别为 48.6 和 9.2，处于 2010年至今的 78%和 92%历史分位点处。基金重仓股的估值水平自春节后以来，在股价调整和盈利修复的影响下快速下降。图 3：基金重仓股市盈率中位数快速下降前100名重仓股市盈率中位数80757065605550454035302019/122020/32020/62020/92020/122021/32021/6资料来源：Wind、整理相对估值方面，基金重仓股相对估值已回落至合理区间。截至 2021 年 7 月 9日，前 100 名基金重仓股的相对市盈率和相对市净率(基金重仓股估值中位数全部A 股估值中位数)分别为 1.43 和

5、3.28，分别位于 93%和 95%的历史分位点。当前前 100 名基金重仓股的相对市盈率已回落至 1.3-1.5 倍的合理区间。我们认为估值分化的中枢水平适当抬高可能成为新的常态，基金重仓股的相对市盈率很难再回到以前的平台附近。图 4：基金重仓股相对市盈率回落至合理区间前100名重仓股市盈率中位数全部A股市盈率中位数2.42.22.01.81.61.41.21.00.82019/122020/32020/62020/92020/122021/32021/6资料来源：Wind、整理重仓股相对估值回归的多种原因在今年 2 月份市场出现极端分化行情时，我们认为基金重仓股的相对估值有可能率先回调。通

6、常重仓股相对估值的调整有三种可能，一种是基金重仓股大幅调整回吐前期涨幅。一种可能是 A 股行情发生扩散，还有一种就是基金的调仓换股。事后来看，2 月底至 3 月初以“茅指数”代表的大幅调整对应第一种原因。而 3 月以来中证 1000 大幅跑赢沪深 300 对应第二种原因。关于第三种原因，基金的调仓换股 由于披露频率较低难以跟踪观察，粗略估计可以用外资持仓变化推测基金调仓行为。 6 月份外资对于电气设备、电子和化工等行业进行了加仓，我们认为公募基金的持仓可能出现类似调整，具体数据将在 7 月底公募基金二季报陆续披露中揭晓。图 5：6 月份外资加仓科技新能源板块1.5%1.0%0.5%0.0%-0

7、.5%-1.0%电气设备电子化工汽车机械设备计算机采掘交通运输公用事业综合建筑装饰纺织服装通信钢铁医药生物轻工制造国防军工商业贸易农林牧渔房地产 传媒有色金属休闲服务建筑材料非银金融家用电器银行食品饮料-1.5%资料来源：Wind、整理总的来看，我们认为基金重仓股相对估值的回落已基本告一段落，目前已处在新的合理区间。由于经济结构的变化，这一合理区间较过去的平台位置有所抬升，但除非外部环境发生巨大变化，否则这样的估值分化可能就是一个常态。目前的 A 股以及基金重仓股相较年初明显更具性价比，展望后市，伴随降准打消流动性顾虑，上半年国民经济稳定恢复，各项经济指标稳中向好，有理由对于后市保持乐观。A

8、股估值研究系列报告观点回顾在 2021 年 7 月 15 日发布的一页问答：基金重仓股估值现状报告中，我们看到基金重仓股的相对估值基本回落至合理区间。我们认为估值收敛可能已经阶段性告一段落，估值分化反映出背后的经济结构变化，未来估值分化的中枢位置会比以前抬高，不一定回到以前水平。在 2021 年 5 月 20 日发布的盈利修复带动估值下行报告中，我们看到 2021年 4 月以来，A 股市场呈现震荡上涨态势，而整体估值出现明显下行，尤其是基金重仓股估值出现了大幅回落。这主要是因为 2021 年一季报的业绩数据显示，上市公司的盈利能力得到了显著改善。在 PE（TTM）的分母计算上，2021年 Q1

9、 的盈利取代了 2020 年 Q1 因疫情冲击造成的极端值，因此在 2021 年 4月底的估值切换过程中，可以明显看到盈利修复带动估值普遍下行。在 2021 年 4 月 8 日发布的多维度估值观察：估值分化持续收敛报告中，我们认为在国内经济已走出疫情衰退期、机构重仓的大盘蓝筹股相对市盈率仍处高位、新募集基金面临减速压力、投资者情绪开始转变的大背景下，市场风格可能会向更加均衡的状态回归。随着上市公司的年报和一季报即将在 4 月份陆续披露完毕，如果本轮经济复苏的持续性与向上的弹性得到验证，后续行情可能会有更多的投资机会产生。在 2021 年 3 月 17 日发布的大小盘估值折溢价是否新常态报告中，

10、我们发现，自 2018 年开始的经济下行周期以来，大盘股凭借更稳定的盈利能力，在利润增速上优于小盘股（高 alpha），市场给予大盘股“稳定性估值溢价”。而在 2021 年经济快速复苏向上的环境中，如果小盘股因为“高 beta”属性带来的业绩增速弹性更大的话，此前大盘股的“高 alpha”可能被归因于“低 beta”属性。也就是说大盘股的“稳定性估值溢价”可能只是在经济下行期表现更好，到了经济复苏期，可能面临给“稳定性估值溢价”重新定价的风险。随着 4 月底各上市公司 2020 年报和 2021 年一季报的陆续披露，业绩增速的最终结果会逐渐得到确认，如果小盘股的高盈利弹性得到证实。2021 年

11、市场风格可能会回归更加均衡的状态，行情可能向着平衡和再扩散方向发展。在 2021 年 2 月 25 日发布的一页问答：A 股估值到底高不高报告中，我们认为当前 A 股估值面临的主要是“极度分化”的问题。A 股总体估值水平不高，高估值主要体现在基金重仓股的相对估值远超历史水平。由于市场总体估值不高，当前位置市场见顶的可能性较小，以往市场见顶往往都会出现“补涨”、“消灭低价股”等特征，从而使得市场整体估值都较高。在盈利复苏强劲、流动性没有出现大幅收紧的背景下，往后发生补涨或轮涨的可能性更大一些。在 2021 年 1 月 26 日发布的多维度估值观察：估值分化小幅收敛报告中，我们认为经过持续近半年的

12、估值收敛，极端分化程度有所缓和，但市场整体的估值分化仍处于历史较高位置，估值分化水平仍有向中枢收敛的可能。自 2020 年 8 月初市场整体的估值分化演绎到极致以来，我们陆续发布了估值分化面面观、估值分化或收敛、估值分化收敛的进展、估值分化持续收敛等系列报告。我们认为 A 股估值分化达到历史极值水平背后的原因主要是货币宽松带来的“生拔估值”行情，以及低估值板块基本面受疫情影响相对更大。我们认为随着两个变化的出现，一是货币流动性的边际拐点初步显现，二是通胀预期逐步变强（名义价格回升更利好价值股），市场可能出现极端估值差收敛的行情特征。A 股整体估值：分化程度在上升A 股整体估值小幅提高从A股整体

13、估值水平来看，5 月份以来A股整体估值中位数小幅走高。截至2021年 7 月 9 日，全部 A 股市盈率（TTM）中位数为 33.9 倍（剔除负值，下同），当前估值水平处于自 2000 年以来的 26%历史分位数附近，整体估值水平较低，低于历史中枢位置。根据我们统计的数据，全部 A 股市盈率（TTM）中位数从2020 年 8 月的 46.6 倍以来已大幅回落。图 6：2000 年至今全部 A 股市盈率中位数（TTM）全部A股市盈率中位数12010080604020200020012002200320042005200620072008200920102011201220132014201520

14、16201720182019202020210数据来源：Wind、整理A 股估值分化持续上升从 A 股估值分化情况来看，5 月份以来内部估值分化程度持续上升。目前全部 A 股市盈率 75 分位数和 25 分位数的比值为 3.2 倍。当前估值分化程度处于自 2000 年以来的 81%历史分位数附近，估值分化程度仍处于相对历史高位。A 股估值分化程度自 2020 年 8 月以来明显收敛，但近期又有再次分化的明显趋势。图 7：2000 年至今全部 A 股市盈率 75 分位数25 分位数全部A股市盈率75分位数除以25分位数4.03.83.63.43.23.02.82.62.42.2200020012

15、00220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212.0数据来源：Wind、整理A 股非金融估值分化上升从剔除金融后的 A 股整体估值水平来看，截至 2021 年 7 月 9 日，全部 A 股非金融市盈率（TTM）中位数为 34.6 倍，当前估值水平处于自 2000 年以来的 27%历史分位数附近，略高于全部 A 股的估值。从剔除金融后的 A 股估值分化情况来看，目前全部 A 股非金融市盈率 75 分位数和 25 分位数的比值为 3.1 倍，估值分化程度略低于全部 A 股。当前估值分化程

16、度处于自 2000 年以来的 80%历史分位数附近，估值分化程度自今年 5 月份以来持续上升。图 8：2000 年至今全部 A 股非金融市盈率中位数（TTM）非金融A股市盈率中位数11595755535200020012002200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202115数据来源：Wind、整理图 9：2000 年至今全部 A 股非金融市盈率 75 分位数25 分位数非金融A股市盈率75分位数除以25分位数4.03.83.63.43.23.02.82.62.42.22000200120

17、0220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212.0数据来源：Wind、整理基金重仓股相对估值明显回落国内主要指数中，除中证 500 以外，沪深 300、创业板、中证 1000 等指数估值中位数都有小幅上升。目前只有沪深 300 指数的估值中位数水平处于历史中枢以上，其余指数均处于历史均值水平以下。基金重仓股的估值水平自春节后以来快速下降，但仍然较高。前 100 名基金重仓股的市盈率中位数和市净率中位数分别为 48.6 和 9.2，处于 2010 年至今的 78%和 92%历史分位点处

18、。前 100名基金重仓股的相对市盈率和相对市净率(基金重仓股估值中位数全部 A 股估值中位数)分别为 1.43 和 3.28，分别位于 93%和 95%的历史分位点。当前前 100 名基金重仓股的相对市盈率已回落至 1.3-1.5 倍的合理区间。我们认为估值分化的中枢水平适当抬高可能成为新的常态主要指数估值与分化程度对比各指数估值小幅上升。6 月份以来的主要市场宽基指数中，沪深 300 指数市盈率中位数从 6 月 11 日的 23.4 倍升至 7 月 9 日 27.1 倍（考虑指数成分调整，下同），历史分位数从 51.5%上升至 68.2%，估值水平处于历史上的中等位置。其余指数中除中证 50

19、0 外估值水平均有小幅上升，目前仍处于低于历史均值的水平。截至 7 月 9 日，全部 A 股、全部非金融 A 股、创业板、中证 500 和中证1000 指数市盈率中位数（TTM）分别为 34.0 倍、34.6 倍、47.5 倍、24.5 倍和33.1 倍，位于历史分位数的 26.2%、27.4%、35.4%、12.7%和 27.6%位置。图 10：主要指数估值水平与历史分位数2021/6/112021/7/9市盈率中位数50创业板45创业板4035非金融A股A股非金融A股A股30中证1000中证1000沪深30025中证500中证50020沪深300市盈率中位数历史分位数0%20%40%60%

20、80%数据来源：Wind、整理创业板和中证 1000 估值分化程度明显提升，当前沪深 300 和中证 500 估值分化仍处于较高位置。截至 7 月 9 日，全部 A 股、全部非金融 A 股、创业板指数、沪深 300 指数、中证 500 指数和中证 1000 指数的 75 分位数和 25 分位数的比值分别为 3.18、3.13、2.50、4.10、3.52 和 3.46，位于历史分位数的 80.6%、 79.9%、80.1%、95.5%、92.8%和 90.2%。估值分化程度普遍偏高。图 11：主要指数估值分化程度与历史分位数市盈率75分位数除以25分位数4.54.03.53.02.52021/

21、6/112021/7/9沪深300沪深300中证500中证1000中证500A股A股非金融A股非金融A股中证1000创业板创业板板块市盈率75分位数市盈率25分位数历史分位数2.065%70%75%80%85%90%95%100%数据来源：Wind、整理图 12：主要指数市盈率中位数走势对比沪深300中证500中证1000160.00140.00120.00100.0080.0060.0040.0020.000.002015201620172018201920202021数据来源：Wind、整理沪深 300 指数：估值明显上升，内部分化加剧当前沪深 300 指数的市盈率中位数为 27.1 倍，

22、位于历史分位数的 68%，估值水平从去年开始上升，进入 2021 年 2 月有所下降。沪深 300 指数市盈率 75 分位数和 25 分位数的比值为 4.1，处于历史分位数的 96%，估值分化水平仍然较高，且较上月有所提升。图 13：2005 年至今沪深 300 市盈率中位数沪深300市盈率中位数6055504540353025201510数据来源：Wind、整理图 14：2005 年至今沪深 300 内部估值分化趋势沪深300市盈率75分位数除以25分位数5.04.54.03.53.02.52.01.5数据来源：Wind、整理中证 500 指数：估值持续下降，分化小幅收窄中证 500 指数的

23、市盈率中位数为 24.5 倍，处于历史分位数 13%位置。中证 500指数市盈率 75 分位数和 25 分位数的比值为 3.5，处于历史分位数的 93%位置，内部分化程度自最高点有小幅收敛。图 15：2007 年至今中证 500 市盈率中位数中证500市盈率中位数908070605040302010数据来源：Wind、整理图 16：2007 年至今中证 500 内部估值分化趋势中证500市盈率75分位数除以25分位数4.54.03.53.02.52.0数据来源：Wind、整理中证 1000 指数：内部估值分化加剧中证 1000 指数市盈率中位数为 33.1，位于历史分位数 28%位置。中证 1

24、000指数市盈率 75 分位数和 25 分位数的比值为 3.5，位于历史分位数的 90%位置，内部估值分化程度持续加剧。图 17：2015 年至今中证 1000 市盈率中位数中证1000市盈率中位数1401201008060402020142015201620172018201920202021数据来源：Wind、整理图 18：2015 年至今中证 1000 内部估值分化趋势中证1000市盈率75分位数除以25分位数4.03.83.63.43.23.02.82.62.42.220142015201620172018201920202021数据来源：Wind、整理创业板：内部估值分化程度明显提升

25、截至 2021 年 7 月 9 日，创业板市盈率（TTM）中位数为 47.5 倍，当前估值水平处于自 2010 年以来的 35%历史分位数附近。估值中位数自 5 月份以来快速提升。图 19：2010 年至今创业板市盈率中位数（TTM）创业板市盈率中位数16014012010080604020数据来源：Wind、整理从创业板估值分化情况来看，创业板板块内市盈率 75 分位数和 25 分位数的比值达到了 2.5，处于自 2010 年以来的 80%历史分位数位置。估值分化程度明显提升。图 20：2010 年至今创业板板块内市盈率 75 分位数25 分位数3.02.82.62.42.22.01.81.

26、61.41.21.0创业板市盈率75分位数除以25分位数2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021数据来源：Wind、整理从创业板相对全部 A 股估值水平来看，创业板相对市盈率（创业板市盈率中位数除以 A 股市盈率中位数）为 1.40，处于历史分位数 76%位置，较上月有所提升。图 21：2000 年至今创业板相对市盈率（创业板除以 A 股市盈率中位数）1.61.51.41.31.21.11.00.9创业板市盈率中位数全部A股市盈率中位数2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2

27、018 2019 2020 2021数据来源：Wind、整理基金重仓股：相对估值明显回落基金重仓股 TOP100 估值水平较高，近期出现明显回落，但仍处较高水平。具体来看，截至 2021 年 7 月 9 日，基金重仓股 TOP100 当前市盈率中位数和市净率中位数分别为 48.6 和 9.2，处于 2010 年至今的 78%和 92%历史分位点处；相对市盈率和相对市净率(基金重仓股估值中位数全部 A 股估值中位数)分别为 1.43 和 3.28,分别位于 93%和 95%的历史分位点。图 22：基金重仓股 TOP100 市盈率中位数变化图 23：基金重仓股 TOP100 相对市盈率中位数变化1

28、109070503020102011201220132014201520162017201820192020202110前100名重仓股市盈率中位数前100名重仓股市盈率中位数全部A股市盈率中位数2.01.61.20.80.4资料来源：Wind、整理资料来源：Wind、整理图 24：基金重仓股 TOP100 市净率中位数变化图 25：基金重仓股 TOP100 相对市净率中位数变化前100名重仓股市净率中位数前100名重仓股市净率中位数全部A股市净率中位54.53.52.51.50.5资料来源：Wind、整理资料来源：Wind、整理基金重仓股 TOP100 的市盈率 7

29、5 分位和 25 分位比值 3.8，位于 93%的历史分位点，市净率 75 分位和 25 分位比值 3.3，位于 95%历史分位点。图 26：基金重仓股 TOP100 市盈率分化程度图 27：基金重仓股 TOP100 市净率分化程度7.06.05.04.03.02.01.0前100名重仓股市盈率75分位数除以25分位数5.04.54.03.53.02.52.01.5前100名重仓股市净率75分位数除以25分位数资料来源：Wind、整理资料来源：Wind、整理基金重仓股 TOP400 估值小幅上升，内部分化程度明显发散。截至 2021 年 7月9 日，基金重仓股TOP400 市盈率中位数和市净率

30、中位数分别为44.3 和5.6，处于 2010 年至今的 75%和 84%历史分位点处；相对市盈率中位数和相对市净率中位数分别为 1.3 和 2.0，分别位于 96%和 91%的历史分位点。图 28：基金重仓股 TOP400 市盈率中位数图 29：基金重仓股 TOP400 相对市盈率前400名重仓股市盈率中位数前400名重仓股市盈率中位数全部A股市盈率中位数2.01.81.61.41.21.00.80.69070503020102011201220132014201520162017201820192020202110资料来源：Wind、整理资料来源：Wind、整理图 30：基金重仓股 TOP

31、400 市净率中位数图 31：基金重仓股 TOP400 相对市净率中位数前400名重仓股市净率中位数10987654323.22.82.42.01.61.20.8前400名重仓股市净率中位数全部A股市净率中位数资料来源：Wind、整理资料来源：Wind、整理基金重仓股 TOP400 市盈率 75 分位数和 25 分位数的比值为 3.4，处在 2010年至今的 92%历史分位数。市净率 75 分位和 25 分位数的比值为 3.3，处在 2010年至今的 98%历史分位数，内部分化程度有所发散。图 32：基金重仓股 TOP400 市盈率分化程度图 33：基金重仓股 TOP400 市净率分化程度5.

32、04.54.03.53.02.52.02010201120122013201420152016201720182019202020211.5前400名重仓股市盈率75分位数除以25分位数3.63.43.23.02.82.62.42.22.01.8前400名重仓股市净率75分位数除以25分位数资料来源：Wind、整理资料来源：Wind、整理具体来看，2021 年一季度主动管理型权益类公募基金披露的前30 名重仓股中，有 8 家公司的绝对市盈率处于历史中枢水平以下，这一数字较此前数月明显增加。有 4 家公司的相对市盈率处于历史中枢水平以下，绝大部分公司的估值，特别是相对市盈率仍处于历史高位。表 1

33、：2021Q1 主动管理型权益类基金前 30 名重仓股的估值水平公司名称所属行业市盈率市盈率 历史分位数相对市盈率（个股PE/ A 股PE 中相对市盈率历史分位数PE(ttm)位数）贵州茅台食品饮料52.189.9%1.5396.2%五粮液食品饮料48.189.1%1.4292.6%海康威视电子40.182.8%1.1896.2%中国中免休闲服务48.675.1%1.4388.6%宁德时代电气设备187.1100.0%5.51100.0%泸州老窖食品饮料49.170.5%1.4575.5%迈瑞医疗医药生物76.578.7%2.2584.8%药明康德医药生物107.078.9%3.1586.8%

34、美的集团家用电器16.962.7%0.5073.4%隆基股份电气设备54.180.1%1.6092.7%招商银行银行12.456.7%0.3759.7%长春高新医药生物45.738.7%1.3554.6%中国平安非银金融7.63.4%0.22 19.7%山西汾酒食品饮料95.779.0%2.8284.8%万科 A房地产6.74.2%0.2012.7%三一重工机械设备11.614.8%0.3410.6%智飞生物医药生物75.243.8%2.2256.9%亿纬锂能电气设备108.593.6%3.2098.5%分众传媒传媒22.741.3%0.67 43.8%伊利股份食品饮料23.841.4%0.7

35、061.2%宁波银行银行13.469.0%0.3974.4%万华化学化工25.665.4%0.7576.4%顺丰控股交通运输55.059.1%1.6273.7%海尔智家家用电器22.274.8%0.6587.2%恒瑞医药医药生物61.075.5%1.8082.7%兴业银行银行6.1 47.9%0.1854.3%爱尔眼科医药生物162.196.4%4.7896.4%平安银行银行13.551.9%0.4052.3%东方雨虹建筑材料38.367.5%1.1372.7%赣锋锂业有色金属146.187.0%4.3090.0%资料来源: Wind、整理注：数据截至 2021 年 7 月 9 日。历史分位数

36、低于 50%的数值标记为灰色。我们定义的主动管理型权益类公募基金，包括普通股票型基金，混合基金中的偏股型基金、平衡型基金、灵活配置型基金，一共四类，不包括指数基金和指数增强型基金。公募基金定期公布“重仓持股”和“全部持股”数据，其中重仓持股是每个季度公布，只公布每个基金持股市值最大的 10 个股票情况，全部持股在年报和半年报中每半年公布一次，公布所有持股情况。沪深 300 和恒生指数性价比凸显在整体法计算下的全球主要股票市场估值比较中，恒生指数市盈率最低，沪深300 指数估值水平与之相近，恒生指数与沪深300 指数估值水平处于全球洼地，相较而言具有明显的投资价值。市净率指标中标普 500 和道

37、琼斯工业指数估值较高，恒生指数和沪深 300 指数处于较低水平。从历史分位数表现来看，沪深300 指数的市盈率与市净率基本处于历史中等水平。市盈率：恒生指数估值快速下行沪深 300 指数与恒生指数市盈率较低，估值水平较上月有所下行，估值水平处于全球洼地，相较而言具有明显的投资价值。2021 年 7 月 9 日,在全球主要股票市场中，德国 DAX 市盈率为 33.4 倍，法国 CAC40 市盈率为 45.2 倍，日经225 市盈率为 19.5 倍，标普 500 市盈率为 33.2 倍，道琼斯工业为 30.2 倍，恒生指数为 12.7 倍，沪深 300 指数市盈率（整体法）为 14.3 倍。图 3

38、4：全球主要股票市场市盈率对比全球主要股票指数市盈率（PE,TTM)45.233.230.233.419.514.312.750.040.030.020.010.00.0数据来源：Wind、整理图 35：全球主要股票市场市净率对比全球主要股票指数市净率（PB,LF)6.74.62.82.81.71.91.28.07.06.05.04.03.02.01.00.0数据来源：Wind、整理市净率：沪深 300 与恒生指数处于价值洼地在全球的主要股票市场中，沪深 300 指数市净率较上月基本持平，恒生指数小幅回落。道琼斯工业指数的市净率最高，其次是标普 500 指数，恒生指数市净率最低，沪深 300

39、指数处于中游水平。截止 7 月 9 日，道琼斯工业指数市净率为 6.7，标普 500 市净率为 4.6 倍，日经 225 为 1.9 倍，德国 DAX 为 2.8 倍，法国 CAC40 为 2.8 倍，恒生指数为 1.2 倍，沪深 300 为 1.7 倍。历史分位数：沪深 300 指数 PE、PB 处于历史中等水平在整体法计算下的全球股票市场 PB、PE 中，沪深 300 指数处于历史中等水平。在市盈率历史分位数中，除沪深 300、恒生指数和日经 225 指数外其余均在 80%以上，沪深 300、标普 500、道琼斯工业、法国 CAC40、德国 DAX、恒生指数、日经 225 分别位于历史分位

40、数的 61%、98%、99.1%、94.5%、85.3%、55.5%和 38%.图 36：全球主要股票市场市盈率及分位数法国CAC40德国DAX标普500道琼斯工业日经225沪深300恒生指数全球主要市场市盈率历史分位数全球主要市场估值市盈率5045403530252015105020%40%60%80%100%数据来源：Wind、整理在市净率历史分位数中，沪深 300 和恒生指数均较低。沪深 300、标普 500 、道琼斯工业指数、法国 CAC40、德国 DAX、恒生指数、日经 225 分别位于历史分位数的 51.2%、95.2%、99.4%、99.7%、85.3%、27.8%和 94.9%

41、。图 37：全球主要股票市场市净率及分位数道琼斯工业标普500德国DAX沪深300日经225法国CAC40恒生指数全球主要市场估值市净率历史分位数全球主要市场估值市净率87654321020%40%60%80%100%数据来源：Wind、整理一级行业：相对估值两极分化严重多数行业市盈率中位数低于历史中枢从行业内部的市盈率中位数来看，各行业的估值水平差异明显收窄，多数行业当前估值仍然偏低。28 个一级行业除食品饮料行业外市盈率中位数都低于历史中枢，其中国防军工和通信估值较高，市盈率中位数分别为 64.6 倍、51.4 倍，分别位于历史分位数 50%和 47%。图 38：A 股各行业市盈率中位数及

42、其历史分位数000行业市盈率中位数国防军工综合 计算机休闲服务通信电子 有色金属食品饮料医药生物电气设备化工00传媒非银金融建筑材料公用事业建筑装饰轻工制造商业贸易 家用电器农林牧渔机械设备汽车纺织服装采掘0交通运输 房地产钢铁银行0行业市盈率中位数历史分位数706543210%10%20%30%40%50%60%资料来源：Wind、整理行业相对市盈率两极分化严重从行业相对 A 股市盈率（行业市盈率中位数除以 A 股市盈率中位数）来看，各行业相对估值水平差异显著。13 个行业的相对市盈率在历史中枢之上，国防军工、通信相对估值较高。图 39：A 股各行业相对市盈率及其历史分位数1.81.61.4

43、1.21.00.80.60.40.20.0行业相对市盈率国防军工计算机综合通信有色金属电子食品饮料休闲服务农林牧渔 电气设备医药生物传媒轻工制造建筑材料化工机械设备汽车商业贸易公用事业 纺织服装家用电器建筑装饰非银金融交通运输采掘房地产钢铁银行行业相对市盈率所处历史分位数2.00%20%40%60%80%100%资料来源：Wind、整理18 个行业内部分化程度超过历史均值从市盈率 75 分位数和 25 分位数的比值来看，多数行业内部估值分化程度严重。7518 个行业的内部分化程度超过历史均值，房地产、农林牧渔和医药生物内部分化程度分别为 4.0、3.9 和 3.5，位于历史分位数的 84%、8

44、5%和 99%。银行、休闲服务内部分化程度较小，市盈率 75 分位数和 25 分位数的比值分别为 1.8、 2.0，分别位于历史分位数的 89%、13%。图 40：各行业板块内部估值分化程度及历史分位数4.0房地产 农林牧渔3.5市盈率采掘传媒医药生物建筑装饰纺织服装3.0分位数除以非银金融建筑材料商业贸易轻工制造化工电子电气设备通信2.5分位数汽车有色金属公用事业食品饮料机械设备家用电器计算机交通运输综合国防军工钢铁2.0休闲服务1.5银行75分位数与25分位数比值所处历史分位数250%20%40%60%80%100%120%资料来源：Wind、整理图 41：当前市场及各行业估值及相对估值情

45、况（估值指标均参考市盈率）类别/行业指标当前值历史分位数类别/行业指标当前值历史分位数市场整体市盈率中位数33.926%有色金属市盈率中位数45.038%75分位数/25分位数3.281%75分位数/25分位数2.519%创业板市盈率中位数47.535%中位数/市场整体中位数1.373%75分位数/25分位数2.580%机械设备市盈率中位数37.431%中位数/市场整体中位1.476%75分位数/25分位数2.565%交通运输市盈率中位数17.25%中位数/市场整体中位数1.164%75分位数/25分位数2.344%汽车市盈率中位数30.941%中位数/市场整体中位0.57%75分位数/25分

46、位数2.520%休闲服务市盈率中位数40.528%中位数/市场整体中位数0.989%75分位数/25分位数2.013%电子市盈率中位数46.739%中位数/市场整体中位1.256%75分位数/25分位数2.882%传媒市盈率中位数33.27%中位数/市场整体中位数1.483%75分位数/25分位数3.487%电气设备市盈率中位数37.433%中位数/市场整体中位1.010%75分位数/25分位数2.654%公用事业市盈率中位数19.50%中位数/市场整体中位数1.176%75分位数/25分位数2.555%纺织服装市盈率中位数24.114%中位数/市场整体中位0.64%75分位数/25分位数3.

47、372%农林牧渔市盈率中位数38.228%中位数/市场整体中位数0.715%75分位数/25分位数3.985%综合市盈率中位数48.528%中位数/市场整体中位1.163%75分位数/25分位数2.212%化工市盈率中位数38.241%中位数/市场整体中位数1.462%75分位数/25分位数3.081%计算机市盈率中位数49.832%中位数/市场整体中位0.930%75分位数/25分位数2.586%医药生物市盈率中位数39.429%中位数/市场整体中位数1.565%75分位数/25分位数3.599%轻工制造市盈率中位数28.216%中位数/市场整体中位1.274%75分位数/25分位数2.75

48、2%商业贸易市盈率中位数25.715%中位数/市场整体中位数0.811%75分位数/25分位数2.743%通信市盈率中位数51.447%中位数/市场整体中位0.819%75分位数/25分位数2.764%国防军工市盈率中位数64.650%中位数/市场整体中位数1.585%75分位数/25分位数2.223%采掘市盈率中位数16.610%中位数/市场整体中位1.992%75分位数/25分位数3.458%家用电器市盈率中位数24.717%中位数/市场整体中位数0.57%75分位数/25分位数2.554%钢铁市盈率中位数13.024%中位数/市场整体中位0.739%75分位数/25分位数2.243%建筑

49、材料市盈率中位数20.04%中位数/市场整体中位数0.443%75分位数/25分位数3.064%银行市盈率中位数7.130%中位数/市场整体中位0.63%75分位数/25分位数1.889%建筑装饰市盈率中位数18.60%中位数/市场整体中位数0.239%75分位数/25分位数3.380%非银金融市盈率中位数22.33%中位数/市场整体中位0.54%75分位数/25分位数3.146%房地产市盈率中位数14.18%中位数/市场整体中位数0.714%75分位数/25分位数4.084%食品饮料市盈率中位数45.052%中位数/市场整体中位0.413%75分位数/25分位数2.339%中位数/市场整体中

50、位数1.387%资料来源：Wind、整理注：数据截至 2021 年 7 月 9 日，小于 10%的数值标记为绿色，大于 90%的数值标记为红色。各行业估值历史数据一览上游原材料：有色估值大幅上升，估值分化普遍升高有色金属估值大幅上升，钢铁、采掘、化工、公用事业估值小幅下降。所有上游原材料行业估值分化普遍提升。截至 7 月 9 日，有色金属、钢铁、采掘、化工、公用事业行业的市盈率中位数分别为 45.0、13.0、16.6、31.3、19.5，分别位于 2000 年以来历史分位点的 37.6%、24.1%、9.9%、24.1%和 0.4%；市盈率 75 分位数和 25 分位数的比值为 2.5、2.

51、2、3.4、3.0 和 2.5 分别位于历史分位数的 19.2%、43.0%、57.6%、80.5%和 54.5%。图 42：2001 年以来有色金属市盈率中位数图 43：2001 年以来有色金属行业内估值分化趋势市盈率中位数市盈率75分位数除以25分位数150100500654321资料来源：Wind、整理资料来源：Wind、整理图 44：2001 年以来钢铁市盈率中位数图 45：2001 年以来钢铁行业内估值分化趋势市盈率中位数市盈率75分位数除以25分位数1501005001197531资料来源：Wind、整理资料来源：Wind、整理图 46：2001 年以来采掘行业市盈率中位数图 47

52、：2001 年以来采掘行业内估值分化趋势市盈率中位数市盈率75分位数除以25分位数16012080400121086420资料来源：Wind、整理资料来源：Wind、整理图 48：2001 年以来化工行业市盈率中位数图 49：2001 年以来化工行业内估值分化趋势市盈率中位数市盈率75分位数除以25分位数1201008060402005.54.53.52.51.5资料来源：Wind、整理资料来源：Wind、整理图 50：2001 年以来公用事业市盈率中位数图 51：2001 年以来公用事业行业内估值分化趋势100806040200654321市盈率中位数市盈率75分位数除以25分位数资料来源：

53、Wind、整理资料来源：Wind、整理中游工业品：电气设备估值大幅上涨电气设备估值 6 月份以来估值大幅上涨，机械设备、建筑材料估值小幅上涨，但仍处于较低历史分位数水平。其余中游行业估值小幅下降。截至 7 月 9 日，轻工制造、交通运输、国防军工、电气设备、机械设备、建筑材料的市盈率中位数分别为 28.2、17.2、64.6、37.4、37.4 和 20.0，分别位于历史分位点的 15.5%、4.5%、49.5%、32.7%、30.8%和 4.0%；市盈率 75 分位数和 25 分位数的比值分别为 2.7、2.3、2.2、2.6、2.5 和 3.0，分别位于历史分位点的 52.4%、 44.4

54、%、22.9%、54.4%、64.9%和 64.0%。图 52：2001 年以来轻工制造行业市盈率中位数图 53：2001 年以来轻工制造行业内估值分化趋势15010050097531市盈率中位数市盈率75分位数除以25分位数资料来源：Wind、整理资料来源：Wind、整理图 54：2001 年以来交通运输行业市盈率中位数图 55：2001 年以来交通运输行业内估值分化趋势市盈率中位数市盈率75分位数除以25分位数706050403020104.03.02.01.0资料来源：Wind、整理资料来源：Wind、整理图 56：2001 年以来国防军工行业市盈率中位数图 57：2001 年以来国防军

55、工行业内估值分化趋势市盈率中位数市盈率75分位数除以25分位数25020015010050054321资料来源：Wind、整理资料来源：Wind、整理图 58：2001 年以来电气设备市盈率中位数图 59：2001 年以来电气设备行业内估值分化趋势1301109070503010市盈率中位数市盈率75分位数除以25分位数7654321资料来源：Wind、整理资料来源：Wind、整理图 60：2001 年以来机械设备市盈率中位数图 61：2001 年以来机械设备行业内估值分化趋势市盈率中位数市盈率75分位数除以25分位数2001501005004.03.53.02.52.01.5资料来源：Win

56、d、整理资料来源：Wind、整理图 62：2001 年以来建筑材料市盈率中位数图 63：2001 年以来建筑材料行业内估值分化趋势市盈率中位数市盈率75分位数除以25分位数70503010654321资料来源：Wind、整理资料来源：Wind、整理下游消费品：估值普遍下降下游消费品估值中位数普遍下降，特别是食品饮料和休闲服务行业降幅明显。内部估值分化程度升降不一。食品饮料和家用电器估值分化大幅提升，医药生物的估值分化程度处于历史高位。休闲服务、食品饮料、医药生物、家用电器、商业贸易、建筑装饰、农林牧渔和汽车的市盈率中位数分别为 40.5、45.0、39.4、 24.7、25.7、18.6、38

57、.2 和 30.9，分别位于历史分位数的 27.7%、51.5%、28.8%、17.3%、15.1%、0.3%、27.9%和 40.6%；市盈率 75 分位数和 25 分位数的比值分别为 2.0、2.3、3.5、2.1、2.7、3.3、3.9 和 2.5，分别位于 13.2%、39.2%、 99.2%、53.8%、42.9%、79.9%、84.5%和 20.0%。图 64：2001 年以来休闲服务行业市盈率中位数图 65：2001 年以来休闲服务行业内估值分化趋势市盈率中位数市盈率75分位数除以25分位数1401201008060402001086420资料来源：Wind、整理资料来源：Wind、整理图 66：2001 年以来食品饮料行业市盈率中位数图 67：2001 年以来食品饮料行业内估值分化趋势市盈率中位数市盈率75分位数除以25分位数100806040205.54.53.52.51.5资料来源：Wind、整理资料来源：Wind、整理图 68：2001 年以来医药生物市盈率中位数图 69：2001 年以来医药生物行业内估值分化趋势市盈率中位数市盈率75分位数除以25分位数100806040203.93.53.12.72.31.91.5资料来源：Wind、整理资料来源：Wind、整理图 70：2001 年以来家用电器行业市盈率中位数图