招商中证电池主题ETF投价分析

1、电动车+储能两大赛道助力，电池产业链发展前景可期全球电动化加速，动力电池需求高增长碳中和大背景下，中美欧新能源车政策利好不断碳中和已经成为全球共识。发展绿色经济，支持碳中和已经成为全球共识，中国、美国、欧盟等国家或者经济体纷纷提出了远期的碳中和目标：国内目标是 2030 年前达到峰值，力争 2060 年前实现碳中和；美国拜登政府上台后提出 2035 年实现无碳发电、2050 年之前达到“净零排放”，并重新加入巴黎气候协定；欧盟委员会在 2020 年 3 月发布的欧洲气候法，提出 2050 年气候中和目标，将碳排放目标从 2030 年比 1992 年降低 40%提高到 55%。汽车电动化是实现碳

2、中和的重要方式，多个经济体对新能源车政策逐步加码。根据如何避免气候灾难数据，目前全球碳排放来源可以分为 5 大类，其中交通占比 16%，而在交通中，道路交通（包含小汽车、卡车和公交车）占比为 77%。因此，在汽车领域推行电动化，即把汽车的动力系统从依赖化石能源的内燃机转向由电能驱动的电动机是降低碳排放的主要方式。相应的，为鼓励汽车电动化，中美欧三大经济体对新能源车相关支持政策也在持续加码，包括但不限于税收减免、直接补贴等。国内：补贴+双积分主导，辅助配套政策逐步跟进。国内自 2014 年明确提出对新能源车给予补贴，而后逐年退坡，原计划于 2020 年底取消的补贴推迟到 2022 年。为应对后补

3、贴时代行业缺乏内生驱动力的问题，2017 年国内又出台新能源汽车双积分政策。期间，免购置税等政策延续。此外，各地方政府在公务用车、牌照、充电基础设施、路权等方面给予新能源车支持。2020 年 11 月 2 日，国务院办公厅发布新能源汽车产业发展规划（20212035年），规划指出，到 2025 年，我国新能源汽车新车销量占比达到 20%左右。美国：拜登政府上台后大幅加码新能源车支持政策。21 年 3 月 31 日，拜登宣布约 2 万亿美元基建和经济复苏计划，其中电动车领域拟投资 1740 亿美元。21 年 5 月，参议院提出清洁能源法案，该提案有两大超预期点：其一是取消了单一车企 20 万辆累

4、计销量后开始退坡的补贴限制，而是改为当年电动车销量占比超 50%后退税补贴才会退坡，其二是单车补贴金额上限由 7500 美元上修至 1.25 万美元。21 年 8 月，拜登设定美国到 2030 年无排放汽车销量达到 50%比例的目标，同时着手制定长期燃料效率和排放标准。欧洲：碳排放考核的负向激励+直接鼓励扶持的正向激励。根据欧盟碳排放政策要求，2020年 95%的乘用车需达到平均碳排放 95g/km 的门槛，2021 年需全部乘用车达到 95g/km 的排放要求，对于不能达到的车企，2019 年起，每超出目标值 1g/km，需缴纳 95 欧元，以碳排放政策促进欧洲车企全面转向电动化。疫情后为推

5、动经济回暖，20 年欧洲多个国家推出上调新能源车补贴额、税收减免政策，带动其销量快速增长。其中，英国、德国、荷兰、法国、挪威等国家均加码补贴政策。此外，英国还推出了“旧车换现金”的政策，附以充电桩等基础设施建设规划，促进新能源车渗透率提升。图表1： 20 年以来海外各国新能源汽车鼓励政策汇总国家摘要详情补贴政策美国税收抵免与罚款购买 EV 及 PHEV 乘用车税收抵免金额分别为 2500、1500 美元；Zero Emission Vehicles （ZEV）法规德国各车型补贴与退税政策补贴提高新车：单车退税金额可达 7500 美元二手电动车：单车补贴+购车价款抵扣，合计补贴规模不超过 250

6、0 美元；大型车：满足要求的纯电动车售价 10%，上限为 10 万美元/辆。20 年 6 月电动车政府补贴提高一倍，对应总单车补贴额上调 50%（4 万欧以下车型补贴 9000 欧，截止时间 2021年底）；增值税率由此前的 19%降低至 16%（此条也适用于燃油车，截止时间 2020 年底）；推出 500 亿欧元的创新推进资金计划，用于推进电动车；英国补贴政策落实电动出租车：符合条件的电动出租车最高抵扣 7500 英镑；充电桩：购车的同时可以获得私人充电桩的 500 欧元安装补贴。EV/PHEV：2016 年起续航里程高于 70 英里的电动车可享补贴 4,500 欧元，插电式混合动力车可获补

7、贴 2,500 欧元。补贴下降/取消旧车换新车“及基建政EV 乘用车补贴减少 1000 英镑（最高补贴 3500 英镑），插混取消补贴（补贴车型要求 CO2 排放低于 50g/km，纯电续航 112km 以上），电动出租车最高补贴 7500 英镑；“旧车换现金”报废计划，为燃油车替换成电动车的车主提供补贴，搭配 10 亿英镑的充电站投资计划同时推进。策法国发放消费奖金私人消费者：国家奖金（最高价格 4.5 万欧元）从 6000 欧提升至 7000 欧；荷兰发放换购奖金车型税调整商业客户：可获得 5000 欧的奖金PHEV:符合要求汽车可获得达 2000 欧补贴（补贴上调的时间区间为 6 月 1

8、 日至 12 月 31 日）新一代汽油/柴油车：换购新一代汽油/柴油车型获得 3000 欧电动车：换购纯电动车型获得 5000 欧（可叠加，20 万辆以内）2020 年零排放车型税由 4%提升至 8%（2019 年末抢装）购车与租赁补贴补贴上限购买或租赁新的电动乘用车，2020-2025 年分别为 4000、4000、3700、3350、2950、2550 欧；二手电动乘用车，2020-2024 年均为 2000 欧，2025 年无；2020 年内、2021 年 1000 万、1440 万欧用于购买，720、1350 万欧用于二手，21 年后另行确定；挪威电动车标价与续航前期出台政策持续要求电

9、动乘用车标价介于 1.2-4.5 万欧之间，续航里程大于 120km；购买新能源乘用车免交增值税（25%）和登记税；使用免交过路费、停车费及使用公共汽车车禁售提案英国2035计划于 2035 年停止销售燃油车，包括汽油、柴油和混合动力车，目标在 2050 年达到零碳排放的目标法国2040计划于 2040 年起全面停止出售汽油车和柴油车德国2030目标于 2030 年全面禁售燃油车荷兰2030预计于 2030 年禁止燃油车上路，以达到全面零排放的目标西班牙2040预计于 2040 禁止销售燃油车挪威2025目标最迟于 2025 年底禁止买卖汽油车资料来源：Novogradac & Company

10、 LLP，Gov UK，美国众议院，电动化+智能化浪潮持续推进，传统车企加速电动化电动化+智能化浪潮持续推进，电动车 C 端需求崛起。我们认为，政策是助力新能源车产业发展的推手，但是内生需求是产业持续发展的终极力量，而制造成本下降+配套设施完善+电动智能化带来的新体验是车企推出热销车型的核心驱动力，助推新能源车 C 端需求崛起。根据 EV sales 数据，20 年全球新能源汽车销量 312.5 万辆，同比+41%，渗透率从 19 年的 2.5%提升至 4.2%，排名前三的车型分别为特斯拉 Model 3、五菱宏光 MINI、雷诺 ZOE。我们认为，特斯拉代表了以智能化打造高端科技感的高端品牌

11、，五菱宏光和雷诺 ZOE 则代表了以高性价比在短途代步领域替代燃油车的低端品牌，这些车型的热销将树立标杆效应，推动其他车企开发新车型来抢夺市场。图表2： 新能源车推出热销车型的三大核心驱动力制造成本下降锂电池等核心零部件凭借技术进步以及规模化实现陡峭的成本下行曲线配套产业链逐步成熟完善，车企制造成本下降充电桩、充电站、换电站等多种基础设施逐步完善，配套设施完解决用车补能问题善电动车在加速、启停等更优秀的驾驶性能，智能化系统下的自动驾驶、智能网联等功能带来区别于传统燃电动智能化油车的新体验的新体验资料来源：传统车企巨头电动化规划纷纷提速。无论是碳中和的政治正确站队，还是直面以特斯拉为代表的造车新

12、势力的挑战，传统车企巨头们电动化战略逐步清晰且更加积极，一方面在车型开发平台上从传统的油改电切换到纯电平台，另一方面原本制定的电动化目标进一步提前。大众品牌在 3 月 19 日召开的 2020 年报电话会议中规划到 2030 年，在欧洲销售的车型中至少 70%是电动车，在北美、中国销售的车型中至少 50%是电动车；到 2040 年，在欧洲销售的所有车型都将是电动车。戴姆勒 21 年 7 月 23 日上调其 25 年和 30 年电动化战略目标，计划在 25 年实现新能源车渗透率 50%，30 年达到 100%。全球新能源车渗透率提升带来动力电池需求高增长中国：进入 To C 端驱动的消费崛起阶段

13、，21 年渗透率有望突破 10%。根据中汽协数据，21 年 1-6 月，国内新能源汽车累计销量为 120.6 万辆，同比增长 201.5%，渗透率达到 9.4%，其中 6 月新能车销量 25.6 万辆，渗透率达到 12.7%。分季度来看，21Q1 实现销量 51.5 万辆，21Q2 为 69.1 万辆。我们预计随着 21H2 芯片问题缓解，锂电供应链的紧缺逐步缓解，终端整车销量将逐季提升，21 全年预计 270 万辆以上，渗透率突破 10%。22 年仍将有新车型的刺激效应，且为补贴最后一年，可能有抢装，预计 350-400 万辆。欧洲：20 年政策刺激下率先实现 10%渗透率的突破，此后将延续

14、渗透率提升的趋势。20年欧洲市场以政策刺激（碳排放的负向激励+补贴的正向激励）为主，车型刺激为辅。根据 EV sales 数据，20 年欧洲市场实现新能源车销量 136.7 万辆，同比+142%，渗透率达到11%。根据各国汽车行业协会数据，21 年H1 欧洲 8 国新能源车注册量 89 万辆，同比+157%，渗透率提升至 17%，我们预计 21 年总销量 200 万辆以上。美国：新能源车渗透率低基数下，政策利好+车型刺激下，后续增长空间大。根据 Marklines数据，20 年美国销量 33.2 万辆，渗透率仅为 2.2%，且以特斯拉为主导，传统车企可选的新能源车型较少。自 21 年来，政策方

15、面，拜登上台后油耗进一步收紧，后续税收减免政策有望加码；新车型方面，21 年传统车企开始积极（大众、通用、福特等有新车型），2022年美国将迎来电动皮卡大年（特斯拉 cyber truck,福特 F-150, Rivian R1T 等）。根据 Marklines 数据，6 月美国销量 4.9 万辆，渗透率 3.8%，21H1 合计销量 27.3 万辆，我们预计 21 年 60 万辆以上。动力电池是新能源车核心零部件，将跟随下游整车放量而实现需求持续高增长。海外传统车企开始逐渐发力进入新能源车型密集投放期，丰富的产品系列再加上多国发布有关新能源车的扶持政策，使得海外新能源汽车销量持续增长。我们预

16、测 2025 年，全球新能源车销量将达到 1914 万辆，动力电池需求量将达到 1111GWh，21-25CAGR 将达到 48%。图表3： 全球新能源车销量和电池装机量预测2019A2020A2021E2022E2023E2024E2025E国内新能源车销量（万辆）120.5131.2272.0403.3544.5707.8920.1yoy9%107%48%35%30%30%电池装机量（GWh)62.363.5127.0196.6278.7373.2499.7yoy2%100%55%42%34%34%单车电池量（KWh)51.748.446.748.851.252.754.3海外新能源车销量

17、（万辆）100.5182.0286.0421.0575.4766.7994.2欧洲55.7136.7205.1297.3416.3561.9730.5美国32.033.266.5106.3138.2179.7233.6其他12.912.114.517.420.925.030.1yoy81%57%47%37%33%30%电池装机量（GWh)52.992.9153.3237.0333.6457.9611.5yoy76%65%55%41%37%34%单车电池量（KWh)52.651.153.656.358.059.761.5全球新能源车销量（万辆）221.0313.2558.0824.41119.8

18、1474.51914.3yoy42%78%48%36%32%30%电池装机量（GWh)115.2156.5280.4433.6612.3831.01111.2yoy36%79%55%41%36%34%资料来源：中汽协，Marklines，EV sales，储能蓝海市场开启，储能电池需求蓄势待发储能协助提升电力系统价值，电化学储能是主流方式储能可以提升电力系统价值，主要有三大应用场景。储能作为电力系统的蓄水池，协助电力系统进行电量与电力的实时平衡。按照当前的应用场景划分，储能主要包括发电侧、电网侧和用户侧三个方向：发电侧储能用于大规模风光并网，通过负荷跟踪、平滑输出等解决新能源消纳问题，实现电网

19、一次调频；电网侧储能可布置于电网枢纽处，既提供调峰调频等电力辅助服务，也可联合周边新能源电站提升新能源消纳；用户侧储能在分布式发电、微网及普通配网系统中通过能量时移实现用户电费管理与需求侧响应，实现电能质量改善、应急备用和无功补偿等附加价值。电化学储能成为新增储能装机的主流方式，锂电池渗透率提升是趋势。电化学储能的优势在于安装灵活，反应速度快，频率调节能力强，契合以新能源为主体的新型电力系统需求。随着成本下降，份额稳步提升。根据 CNESA 数据，截至 2020 年，全球电化学储能累计装机 14.2GW（同比+49.2%），占储能系统装机的 7.4%；国内电化学储能累计装机 3.27GW（同比

20、+91.2%），占整体储能的 9.2%。电化学储能中，我们认为锂离子电池渗透率提升是趋势，主要是降本路径清晰。作为典型的制造业，动力电池符合“莱特定律”，即产量每翻一番，价格就会下降约 15%左右。乘用车电动化率提升的高确定性带来了电池规模快速增长的确定性，变相带来了电池降本曲线的高度可预见性。图表4： 2020 年全球电化学储能累计装机占比提升至 7.4%图表5： 2020 年国内电化学储能累计装机占比提升至 9.2%抽水蓄能-左轴其他-左轴电化学储能-左轴电化学储能增速-右轴9.2%5.3%1.3%3.4%1.0%GW抽水蓄能-左轴电化学储能-左轴GW200190180其他-左轴电化学储能

21、增速-右轴140% 4035120%3.7%5.2%7.4%30200%180%160%1701601501401301201101001.0%1.7%100%2580%2060%1540%1020%50%0140%120%100%80%60%40%20%0%20162017201820192020注：图中数字为电化学储能累计装机占比资料来源：CNESA，20162017201820192020资料来源：CNESA，钠离子电池未来有望成为电化学储能主流技术路线之一。7 月 29 日，宁德时代发布钠离子电池，由于不涉及锂、镍、钴等金属的使用，钠离子电池理论上可以实现比锂离子电池低 30-40%的

22、材料成本，随着其与磷酸铁锂电池性能的接近（宁德时代的第一代产品已超过160Wh/kg），其在储能领域的应用或可能提速。图表6： 根据莱特定律预测的锂离子电池成本曲线图表7： 宁德时代发布的钠离子电池资料来源：Ark investment，资料来源：宁德时代官网，政策鼓励+系统降本，储能市场空间逐步打开可再生能源渗透率稳步提升带来的消纳需求是储能市场发展的核心驱动力。新能源的出力特性和负荷特性匹配度不高、自身的波动性，以及中国新能源资源禀赋和需求的空间差异，导致新能源在消纳时还要考虑匹配成本、平衡成本和电网建设成本。新能源消纳成本的提升或导致电价上涨。欧洲等地区的推广经验表明，新能源全系统消纳成

23、本随渗透率提升而增加。图表8： 可再生能源渗透率提升或提高消纳压力资料来源：Ueckerdt，目前限制储能市场发展的关键在于经济性问题，财政补贴和系统降本是核心。目前储能项目在高上网电价新能源电站配储、高峰谷电价以及有补贴区域的 IRR 已满足运营商的投资门槛，满足当地建设要求的储能电站的需求有望逐步释放。平价电站配储项目的 IRR 尚不能满足运营商的投资门槛，平价项目配储需求仍将以政策驱动为主。如何解决经济性问题，我们认为短期看财政补贴，长期看系统降本。国内可再生能源强制配储、电价市场化改革等政策先行，或将率先激发储能市场活力。21年国网未像往年设定风电光伏利用率目标，消纳责任逐步转向电网与

24、社会共担。新疆、青海、宁夏，山西等主要清洁能源基地多设置了装机配储要求，储能逐渐成为优先进入新能源发电市场的先决条件，21 年储能需求有望快速释放。我们认为，储能除可平滑光伏发电波动性，还可减少电网调度难度和功率输出限制，系统增益发电或远高于储能电量。2021年 7 月 29 日，国家发改委发布了完善分时电价机制的通知，要求持续深化电价市场化改革、充分发挥市场决定价格作用，形成有效的市场化分时电价信号。我们认为，电价市场化下，峰谷电价倍数显著增加收益，工商业储能需求有望增长。图表9： 各省份配储政策情况（截至 21 年 5 月）资料来源：能源局，发改委，电池成本下降或持续提升储能经济性。从第一

25、性原理出发，我们认为决定储能项目 LCOE的参数是投入（资本开支）/产出比（综合效率）。与电动车、光伏不同的是，在发电、输配电、用电领域，储能的平价路径有比较显著的差异。对于中期潜在市场空间较大的可再生能源配储领域，影响度电成本的因素主要包括电池采购价格、循环寿命、功率转换效率等，也侧面说明了电池供应商的研发水平、成本管控能力依然是储能系统实现平价的核心。图表10： 储能平价的核心资料来源：储能赛道确定性较强，储能电池需求有望高增长我们认为 21 年是国内储能商业化的元年，我们预计 25 年国内储能电池市场空间有望超过60GWh。强制配储政策、技术路线的丰富、电价市场化等的出台，我们认为 20

26、21 年是国内真正意义上的储能商业化的元年。CNESA 预计我国十四五期间储能系统累计装机 CAGR有望超 60%，25 年储能系统累计装机约为 36-56GW。我们预计 25 年发电侧强制配储、辅助服务、电网侧和用户侧储能需求有望达到 22.6GW，对应储能电池需求约 45.2GWh。考虑到磷酸铁锂储能反应速度和寿命均优于铅酸电池，我们预计 25 年基站和数据中心也将大部分采用铁锂储能电池。以 19 年数据中心数量测算，对应的储能电池需求约 14GWh，25年数据中心数量有望进一步提升，叠加 25 年 5G 基站配储需求约 5GWh，我们预计 25 年储能电池需求或可超 64GWh。图表11

27、： 21-25 年我国储能累计装机 CAGR 有望超 60%图表12： 21-25 年我国储能新增装机 CAGR 有望超 50%理想场景 保守场景 理想场景保守场景GWGW60255020401530201010502017 2018 2019 2020 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E02017 2018 2019 2020 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E注：理想场景对应出台储能相关支持政策场景，保守场景为无政策场景资料来源：CNESA，注：理想场景对应出台储能相关支持政策场景，保守场景为无政策场景资料来源：CNESA，全球范围来看，BN

28、EF 预计储能电池未来 30 年 CAGR 达到 18%以上。根据 BNEF 预测，基本场景下（不考虑补贴支持政策）， 全球储能市场累计装机量预计将从 2019 年的 11GW/22GWh（PCS 装机/电池装机，下同）增至 2050 年 1,676GW/5,827GWh，30 年间CAGR 有望达到 18%。乐观场景下（补贴支持带动），考虑储能的正外部性，若政策给予税收以及电价补贴，储能资本支出经调整后是基本情景下储能成本的 30%，则 2050 年全球储能市场规模将达 3.7TW/14.0TWh，是基本情景下 2050 年市场规模的两倍有余。到 2050年，全球电网级储能项目占比约 70%

29、，其余约四分之一为居民及工商业用户侧储能。国内锂电产业链具备全球竞争力，将充分受益动力和储能市场高增长电池：国内电池龙头先行，二梯队企业加速追赶20 年全球动力电池装机量宁德时代稳居第一位置。根据 SNE 统计，2020 年全球电动车电池出货量达 213GWh，同比增长 34%。宁德时代出货量为 52.8GWh（动力 50.0GWh/储能 2.8GWh），同比增长 27%；LG 化学出货 52.8GWh（动力 48GWh/储能 4.8GWh)，同比+133%。松下 35.1GWh（其中储能 2.1GWh），同比增长 4%。国内企业比亚迪、中航锂电、国轩高科也同样位居出货量前十。图表13： 19

30、-20 年全球主要电池企业出货量情况GWh20192020新能源车储能总量占比新能源车储能总量占比增速宁德时代41.00.641.626.2%50.02.852.824.8%26.9%LG 化学19.73.022.714.3%48.04.852.824.8%132.6%松下32.51.233.721.2%33.02.135.116.5%4.2%三星 SDI8.23.812.07.5%12.86.219.08.9%58.3%SKI3.93.92.5%11.511.55.4%194.9%比亚迪12.50.713.28.3%10.81.111.95.6%-9.8%AESC4.84.83.0%4.54

31、.52.1%-6.3%中航锂电1.90.12.01.3%3.80.24.01.9%100.0%国轩高科4.54.52.8%3.50.13.61.7%-20.0%Others19.01.620.613.0%15.02.717.78.3%-14.1%Total148.011.0159.0100.0%192.920.0212.9100.0%33.9%资料来源：SNE Research，我们认为宁德时代在全球范围内具备技术、成本、规模优势，其海外市场份额还有提升空间。从技术能力来看，宁德时代每年研发投入在收入占比 6.5%以上，其 20 年年报中提出在基础材料、系统结构、极限制造、商业模式上的四大创新

32、，近几年 CTP 技术、超长寿命电池等方案具备领先优势。从成本来看，一方面背靠国内完善的产业链、工程师红利，宁德时代相较海外竞争对手具备明显优势，另一方面，公司培养扶持了国产设备企业和材料企业，深度布局供应链，并通过技术创新实现快速降本。从规模来看，公司已经成为特斯拉、宝马、大众等全球主要车企巨头的核心供应商，为提升配套能力，公司自 20 年底以来产能扩建明显加速，而优质的客户结构和强大的资金实力是支持其扩产的最大底气。2021年 2 月，现代汽车将宁德时代定为纯电动汽车专用底盘平台“E-GMP”第三批整车供货商主供，意味着公司在韩国车企供应链超越韩系电池企业 SKI 和 LG 化学。根据 S

33、NE research数据，21 年前 6 月，公司在全球乘用车的电池装机量达到 28.4GWh，其中海外累计装机约 7.06GWh，占比 25%，随着公司德国工厂逐步投产，以及在大众 MEB 平台定点以及宝马全球订单开始上量，我们预计公司境外收入占比将继续提升。图表14： 宁德时代历史研发投入和专利情况2017201820192020研发投入（亿元） 16.3219.9129.9235.69占收入比例8.16%6.72%6.53%7.09%研发人员（人） 3425421753645592研发人员占比23.28%16.95%20.03%18.16%专利数量（已有+正在申请） 236437665

34、2976771资料来源：Wind、图表15： 宁德时代在上游供应链的布局涉及环节参股公司持有比例/投资金额投资时间锂资源钴资源天宜锂业加拿大 Neo Lithium北美锂业 Pilbara Minerals KFM 控股15%8%(858 万加元)94.75%(超过 1 亿加元)8.24%(5500 万澳元)25%2021 年 3 月 16 日2020 年 9 月 14 日2018 年 3 月 9 日2019 年 9 月 4 日2021 年 4 月 11 日镍资源腾远钴业北美镍业1.20%25.87%(1500 万加元)2018 年 3 月 29 日正极、前躯体负极青美邦 广东邦普宁波邦普曲靖

35、麟铁湖南裕能江西升华尚太科技25%(5250 万美元)收购 66.72%投资 36 亿元，公司直接持股 49%40%(8800 万元)10.54%(0.6 亿元)(增资 0.2 亿元,2022 年 6 月前有权再增资 1 亿元)2.22%2021 年 1 月 4 日2015 年2019 年 4 月2021 年 1 月2020 年 12 月2021 年 1 月宁德康本1.83%无锡东恒1.75%隔膜厚生新能源3.52%电解液研一新材料1.66%导电膜有机氟安徽金美思康化学3.37%66%(6212 万元)资料来源：企查查，公司公告，图表16： 公司 20 年底以来加速扩建锂离子电池产能时间项目资

36、本开支（亿元）2020/12/29投建福鼎生产基地1702020/12/29扩建锂离子电池江苏生产基地1202020/12/29扩建动力电池宜宾制造基地1002021/2/2投资建设动力电池宜宾制造基地五、六期项目1202021/2/2投资建设宁德时代动力及储能电池肇庆项目（一期）1202021/2/2时代一汽动力电池有限公司投资动力电池生产线扩建项目502021/2/25时代上汽动力电池有限公司投资动力电池生产线扩建项目105合计785资料来源：Wind、国内动力电池二梯队企业完成学习积累，21 年将迎来海外定点项目批量供货的收获期。在车企多元化供应商的策略下，国内动力电池二梯队企业纷纷在

37、18-19 年拿到海外车企巨头的项目定点。从定点到批量供货中间的 2-3 年是二梯队电池企业修炼内功、提升工艺制造水平的关键时间。21 年是二梯队电池企业海外定点项目集中收获期：亿纬锂能软包三元电池 20 年开始给戴姆勒供货， 21 年开始给现代-起亚定点项目供货；欣旺达给雷诺-日产的 HEV 项目以及易捷特的 BEV 项目 21 年开始上量；孚能给戴姆勒纯电动平台的定点项目公司预计 21H2 开始批量供货。亿纬锂能定点项目戴姆勒软包三元定点公告时间2018 年 8 月批量时间2020 年底现代-起亚软包三元2019 年 3 月2021 年初孚能戴姆勒 EVA 平台项目2018 年 12 月2

38、021 年下半年欣旺达雷诺-日产 HEV 项目易捷特 BEV 项目2019 年 4 月2019 年 5 月2021 年初2020 年底资料来源：Wind，华泰研究图表17： 国内二梯队电池企业海外定点在 21 年迎来批量供货的收获期产能利用率提升将带来盈利能力大幅改善，在上游供应链的布局将进一步提升竞争力。动力电池是相对重资产、需要 know-how 积累的精密制造业，产能利用率提升不仅意味着成本端和费用端的摊销降低，还伴随工艺改进带来的良品率提升。亿纬锂能的软包三元电池子公司亿纬集能从19 年的低产能利用率到20 年接近满产，净利率从-29.7%提升到11.2%。19-20 年孚能科技、欣旺

39、达（动力电池业务）的产能利用率均偏低，因此整体为亏损。我们预计欣旺达 21H2 海外定点项目开始上量，将带来产能利用率提升以及盈利能力提升。二梯队电池企业在供应链布局上也积极赶上。以亿纬锂能为例，其从 18 年到现在，先后完成了电解液、磷酸铁锂正极材料、高镍三元正极材料、隔膜、镍钴、碳酸锂的布局，上游供应链的布局一方面提升供应链稳定性和安全性，另一方面也有利于控制成本。图表18： 三家电池公司动力电池盈利能力跟产能利用率正相关2019 年2020 年亿纬锂能收入（亿元）2.1223.77(亿纬集能）净利润（亿元）-0.632.67净利率-29.7%11.2%产能利用率5%-10%90%-100

40、%孚能科技收入（亿元）24.511.2扣非净利润（亿元）0.1-5.42净利率0.4%-48.4%产能利用率45%-50%10%-15%欣旺达收入（亿元）8.494.28（动力电池业务）净利润（亿元）-3.7-5.2净利率-43.6%-121.5%产能利用率30%-35%10%-15%资料来源：Wind，材料环节：各环节龙头企业已经进入海外客户供应链，未来份额或将持续提升国内锂电材料龙头已经进入全球主要电池巨头供应链。除了日系电池企业供应链相对封闭导致进入供应链的国内材料企业数量相对较少之外，韩系三家电池巨头的锂电材料供应链里均有国内企业，部分材料企业在海外电池供应量已经占据主供地位：在三元前

41、驱体领域，中伟股份目前是 LG 化学的主要供应商，且跟特斯拉上海工厂签订供货协议；在正极材料领域，当升科技已经成为 SKI 全球的主供。图表19： 国内主要锂电材料龙头已经进入海外电池巨头供应链松下LG 化学三星 SDISKI三元前驱体芳源环保中伟股份、华友钴业格林美、中伟股份中伟股份NCM厦钨新能当升科技、华友钴业当升科技贝特瑞、当升科技人造石墨天然石墨电解液 干法隔膜湿法隔膜铜箔贝特瑞江西紫宸、杉杉股份贝特瑞、翔丰华江苏国泰、新宙邦、天赐材料星源材质上海恩捷、星源材质、湖南中锂诺德股份、灵宝华鑫江西紫宸贝特瑞 新宙邦 星源材质上海恩捷中科电气、贝特瑞新宙邦灵宝华鑫资料来源：GGII，国内材

42、料企业具备性价比优势，在海外客户的供应份额还有提升空间。我们认为目前锂电池技术体系相对成熟，各材料环节的技术迭代速度放缓，电池企业对材料的需求也将向同质化发展，成本成为客户遴选供应商的核心因素。国内材料企业一方面持续投入技术研发，突破海外企业的专利壁垒，另一方面，通过客户培养以及提升工艺能力，在一致性、安全性等产品品质上缩小跟海外竞争对手的差距。受益于完善的产业链、人工成本以及逐步提升的工艺能力，国内材料企业目前相较海外竞争对手具备性价比优势，同时，海外竞争对手扩产相对谨慎，因而国内材料企业未来或将不断抢占海外竞争对手的份额。中证电池主题指数聚焦电池行业龙头公司，历史业绩表现优异如前所述，在碳

43、中和、碳达峰目标的驱动下，电池行业前景可期。但当前国内专注于电池行业的指数和投资品较少，其中中证电池主题指数是国内发布时间较早且聚焦于电池行业上市公司表现的指数，本章节中我们将对该指数的投资价值进行分析。指数信息简介：中证电池主题指数涵盖电池行业龙头公司中证电池主题指数（简称 CS 电池）由中证指数公司于 2013 年 7 月 15 日发布，该指数从沪深市场中选取业务涉及动力电池、储能电池、消费电子电池以及相关产业链上下游的上市公司证券作为指数样本，以反映电池主题上市公司证券的整体表现。图表20： 中证电池主题指数基本信息及编制方案指数名称中证电池主题指数指数代码931719.CSI发布日期

44、2013-07-15成分股数量 50单个样本权重限制 10%编制方法从沪深市场中选取业务涉及动力电池、储能电池、消费电子电池以及相关产业链上下游的上市公司证券作为指数样本，以反映电池主题上市公司证券的整体表现。样本空间（1）上市时间超过一个季度，除非该股票自上市以来的日均 A 股总市值在全部沪深 A 股中排在前 30 位；（2）非 ST、*ST 股票、非暂停上市股票选样方法（1）从样本空间内排除掉过去一年日均成交金额排名位于样本空间后 10%的股票，从中选取业务涉及动力电池、储能电池、消费电子电池以及相关产业链上下游的上市公司证券作为待选样本；（2）将待选样本按照过去一年日均总市值由高到低排名

45、，选取排名前 50 名的证券作为指数样本。指数计算指数计算公式为：报告期指数 = （报告期样本的调整市值 / 除数）*1000，其中调整市值 = (证券价格调整股本数权重因子)，权重因子介于 0 和 1 之间，以使单个样本权重不超过 10%指数定期调整 指数样本每半年调整一次，样本调整实施时间分别是每年 6 月和 12 月的第二个星期五的下一交易日。权重因子随样本定期调整而调整，调整时间与指数样本定期调整实施时间相同。在下一个定期调整日前，权重因子一般固定不变。指数临时调整 特殊情况下将对指数进行临时调整。当样本退市时，将其从指数样本中剔除。样本公司发生收购、合并、分拆等情形的处理，参照计算与

46、维护细则处理。资料来源：中证指数公司，中证电池主题指数是国内市场中少有的针对电池行业的股票指数，其特点在于编制范围中不仅包括应用于新能源车的动力电池产业，还覆盖到应用于清洁能源等领域的储能电池，以及应用于电子产品生产等领域的消费电子电池，更加全面且更有针对性地的覆盖了电池产业的各个细分领域和不同应用场景。图表21： 中证电池主题指数前十大成分股股票简称中信一级行业权重(%)阳光电源电新11.25宁德时代电新10.02恩捷股份基础化工8.69亿纬锂能电新8.38先导智能机械4.69天赐材料基础化工3.79格林美电新3.76国轩高科电新3.68三花智控家电2.53欣旺达电子2.44资料来源：中证指

47、数公司，从前十大成分股所属行业也可以看出，中证电池主题指数则主要投资于电力设备与新能源、基础化工、家电和电子行业，聚焦于电池行业及部分产业链上下游的上市公司，是反映电池行业整体表现的优质指数标的。行业特征分析：聚焦于锂电池、锂电化学品等电池产业，行业集中度高行业分布是指数的重要特征，根据 2021 年 7 月 31 日数据，中证电池主题指数的成分股集中在电力设备及新能源行业和基础化工行业，两个行业总权重占比约为 77%，成分股总数量占比约为 68%。机械、电子、家电、汽车、轻工、有色金属等电池上下游产业链公司也有小部分占比。如果下沉到三级行业，中证电池主题指数的权重主要集中在锂电池（30%）、

48、锂电化学品（21%）、太阳能（11%）、锂电设备（6%）、电池综合服务（5%）、消费电子组件（3%）、储能（3%）等细分行业，数量排名前三则为锂电池（18%）、锂电化学品（18%）和储能（10%）这三个行业。可见该指数覆盖电池产业的各个细分领域，聚焦于电池产业，行业集中度较高。图表22： 中证电池主题指数中信一级行业权重分布图表23： 中证电池主题指数中信三级行业权重分布电子35机械7电力设备及新能源 52基础化工25家电其他家电3 储能 3消费电子组件 3电池综合服务 5锂电设备 6锂电池30锂电化学品21电力设备及新能源基础化工机械电子家电汽车轻工制造有色金属交通运输锂电池锂电化学品太阳能

49、锂电设备电池综合服务消费电子组件储能其他家电汽车零部件氟化工其他家居其他专用机械钨电子化学品输变电设备其他电子零组件物流综合陶瓷建材太阳能11电力电子及自动化配电设备无机盐 燃料电池资料来源：中证指数公司，资料来源：中证指数公司，图表24： 中证电池主题指数中信一级行业数量分布图表25： 中证电池主题指数中信三级行业数量分布锂电池18锂电化学品18锂电设备6电池综合服务6储能10锂电池锂电化学品储能电子 8机械 10汽车4基础化工 24电力设备及新能源44电力设备及新能源基础化工机械电子汽车家电建材交通运输轻工制造有色金属电池综合服务锂电设备其他电子零组件其他专用机械汽车零部件消费电子组件电力

50、电子及自动化电子化学品氟化工 配电设备其他家电其他家居燃料电池输变电设备太阳能陶瓷钨无机盐 物流综合资料来源：中证指数公司，资料来源：中证指数公司，市值特征分析：成分股数量在各市值区间均匀分布，权重集中于头部公司中证电池主题指数的成分股市值跨度较大，广泛覆盖大、中、小盘股票。同时，CS 电池指数成分股在各市值区间内的数量分布较为均匀，总市值在 1000 亿元以上的成分股有 8 只，500-1000 亿元的有 7 只，200-500 亿元的有 14 只，100-200 亿元的有 11 只，小于 100 亿元的有 7 只，可见 CS 电池指数成分股的市值分布较为分散，风险也相对较为分散。总市值区间

51、1000 亿元CS 电池14.00%22.00%34.00%14.00%16.00%沪深 3000.00%0.67%24.33%29.33%45.67%中证 5008.20%36.80%49.20%5.40%0.40%中证 100058.90%28.30%11.80%1.00%0.00%资料来源：Wind，华泰研究图表26： 中证电池主题指数与其他指数在各市值区间成分股数量分布而从权重来看，CS 电池指数中总市值在 1000 亿元以上的成分股占据了 49%的权重，权重向大市值头部公司集中，能够利用电池领域的龙头效应获取更高收益。图表27： 中证电池主题指数与其他指数在各市值区间成分股权重分布总

52、市值区间1000 亿元CS 电池2.45%6.50%23.83%18.19%49.03%沪深 3000.00%0.08%6.98%14.17%78.77%中证 5003.21%23.28%57.35%14.94%1.21%中证 100033.93%33.19%28.55%4.34%0.00%资料来源：Wind，估值盈利分析：估值低于同类指数，净资产收益率或将持续上升从估值水平来看，截止 2021 年 7 月 31 日，中证电池主题指数当前 PE_TTM 为 120.29，高于沪深 300、中证 500 等全市场宽基指数，但低于其他几只同类指数，PB_LF 略高于新能电池，但低于其他两只同类指数

53、。整体来看，其估值在同类产品中位于较低水平。图表28： 中证电池主题指数及相关指数 PE_TTM 与 PB_LF 对比PE_TTM（左轴）PB_LF（右轴）170.98120.29124.09122.2111.3012.7410.1111.88180251601402012015100801060405200CS电池0新能电池动力电池CS新能车资料来源：Wind，截至 2021 年 7 月 31 日而从盈利角度来看，CS 电池指数Wind 一致预测 ROE 在 2021 年或能达到 13%以上，2022年或能超过 16%，2023 年或能超过 18%，显著高于宽基指数预测 ROE，未来两年内指

54、数的平均 ROE 或将持续上升，逐渐消化当前较高的估值。指数代码指数名称平均 ROE平均 ROE平均 ROE平均 ROE平均 ROE（2019）（2020）（2021E）（2022E）（2023E）图表29： 中证电池主题指数与宽基指数 ROE 对比931719.CSICS 电池5.68%8.09%13.23%16.78%18.72%931555.CSI新能电池17.70%8.50%13.29%16.45%18.49%931664.CSI动力电池13.90%16.64%18.59%399976.SZCS 新能车6.03%6.56%12.01%15.20%17.27%000300.SH沪深 30011.87%10.79%12.05%12.46%12.71%000905.SH中证 5006.70%7.06%10.67%13.02%14.46%000852.SH中证 10005.04%6.24%9.89%14.73%15.76%CI005011.WI电力设备及新能源(中信)5.39%7.75%10.26%14.75%15.90%资料来源：Wind，历史表现分析：历史业绩表现出色，2020