以来评级频繁下调为哪般

1、2021 年以来信用评级负面调整频率明显增加，我们梳理了负面调整主体的特征及下调原因，以供投资者参考。政策收紧+基本面弱化，2021 年以来评级负面调整事件明显增加2021 年 3 月，五部委发布关于促进债券市场信用评级行业高质量健康发展的通知（征求意见稿），对评级质量、独立性、信息披露等方面做出明确要求，并提出“信用评级机构一次性调整信用评级超过三个子级（含）的，信用评级机构应立即启动全面的内部核查程序”。信用评级政策收紧，叠加受疫情冲击部分企业基本面弱化，2021 年以来发债主体信用评级负面调整事件明显增加。2021 年以来（截至 7 月 12 日，下同）共发生 218 次信用评级负面调整

2、事件，其中评级下调173 次、展望下调 45 次，共涉及 130 家发债主体，调整次数、涉及主体个数同比分别大增95.5%、85.5%。受制于监管要求，一次性下调 3 个子级（含）的占比较去年同期明显下降，2021 年以来共发生过 71 次，占评级下调事件的 41%，去年同期为 51.1%。图 1：2021 年以来信用负面调整事件增多，但一次性下调 3 级的次数占比下降（家）展望下调一次性下调1级一次性下调2级一次性下调3级及以上25020015010050一次性下调3级及以上/评级下调（右）51.1%41.0%60%50%40%30%20%10%00%2020.1.1-2020.7.1220

3、21.1.1-2021.7.12资料来源：WIND，哪些主体评级被负面调整？评级负面调整集中于民企，且以连续下调 3 级及以上为主。2021 年以来共有 130 家主体评级负面调整，民企 70 家、国企 60 家。国企负面调整主体中，共有 23 家展望下调、37 家评级下调，其中评级下调 1 级、2 级的主体分别为 20 家、3 家，评级下调 3 级及以上的主体共14 家，主要集中在海航系。民企中，共有 15 家展望下调、55 家评级下调，评级下调占比明显高于国企，并且下调 3 级及以上的主体个数明显较多，共 24 家，除已经违约的主体外，新文化由 AA-下调至 BBB、树业环保由 AA-下调

4、至 BBB+。城投平台以展望下调和评级下调 1 级为主。2021 年以来共有 22 家城投平台信用评级负面调整，展望下调的主体有 12 家，集中于贵州、吉林、云南等弱经济区域的中低等级平台，评级展望由稳定下调至负面。评级下调的城投平台有 10 家，除海航资本由 AA-连续下调至 C外，其余均为下调 1 级，广西建工因财务杠杆较高、盈利能力下滑等原因由 AAA 下调至 AA+，云南城投、武汉正通、春华水务、安顺交投、西秀城投、遵义播投由 AA 下调至 AA-，高科公司、崆旅集团由 AA-下调至 A+。图 2：民企评级下调 3 级及以上的主体较多，城投平台以展望下调和评级下调 1 级为主（家）展望

5、下调评级下调1级评级下调2级评级下调3级及以上80706050403020100城投平台国企民企资料来源：WIND，产业债评级下调集中于交运、建筑装饰、房地产、综合等行业。2021 年以来产业债负面调整主体共 92 家，展望下调 21 家、评级下调 71 家，产业债评级下调集中于交运、建筑装饰、房地产、综合、化工等行业。交运、房地产、综合、医药评级下调超过 3 级以上的主体较多，主要集中于已经违约的海航系、华夏幸福、蓝光发展、中国泛海、延安必康、同济堂等主体，建筑装饰、化工、传媒等行业评级下调 1 级的主体较多。图 3：交运、房地产、综合、医药行业评级下调超过 3 级以上的主体较多（家）展望下

6、调评级下调1级评级下调2级评级下调3级及以 交 非 房 综筑 通 银 地 合装 运 金 产饰 输 融化 医 传工 药 媒生物商 汽 电业 车 子贸易机 银 纺 有 通械 行 织 色 信设 服 金备 装 属休 公 轻 采 国闲 用 工 掘 防服 事 制 军务 业 造 工资料来源：WIND，负面调整事件集中于弱主体，AA 及以下主体评级多数为连续下调。2021 年以来共有 16 家 AAA、30 家 AA+、84 家 AA 及以下主体信用评级发生负面调整。AAA 主体中，共 5 家展望下调、11 家评级下调，其中评级下调 1 级至 AA+的主体有 4 家，分别为华融融德、

7、北汽投、苏宁、广西建工，下调 2 级至 AA 的主体仅山东航空，下调 3 级及以上的主体有 6 家，集中在已经违约的海航系、华夏幸福、蓝光发展和渤海租赁。AA+主体中，共 12 家展望下调、18 家评级下调，评级下调 1 级至 AA 的主体有 10 家，下调 2 级至 AA- 主体仅三环集团，下调 3 级及以上的主体有 7 家，集中于海航系、泛海系。AA 及以下主体中，共 21 家展望下调、63 家评级下调，下调 1 级、2 级、3 级及以上的主体各 28 家、10 家、25 家。图 4：主体评级调整前后分布最新评级调整前评级AAAAA+AAAA-A+AA-BBB+BBBBBB-BBBCAAA

8、华融融德、北汽投、苏宁、广西建工山东航空渤海租赁蓝光发展华夏幸福、华夏控股、海航控股、海航集团AA+幸福人寿、中国万达集团、杉杉集团、河北广电、启迪科服、平安远欣、东方园林、文投控股、亿利资源、河南机械三环集团中国泛海、泛海控股九通基业、美兰机场、天津航空、三亚凤凰机场、海航机场集团AA遵义播投、宏光正商、金一文化、西秀城投、岭南股份、鼎胜新材、友谊阿波罗、安顺交投、小康股份、迪森股份、模塑科技、孚日股份、海能达、永鼎股份、春华水务、武汉正通、云南城投美尚生态搜于特晟晏集团鸿达兴业协信远创、海航国际、海航航空AA-崆旅集团、英唐智控、高科公司、名家汇、中锐股份、清水源、当代文体、天域生态、安徽

9、阜南农商行、吉林化纤、航新科技花王股份、亚通石化、景峰医药、众信旅游、华钰矿业、起步股份、盛润集团天房发展、洪涛股份、信中利树业环保新文化西部航空、海航资本、祥鹏航空A+山西榆次农商行、新纶科技国广控股西藏金融租赁太安堂药业A海航基础产业A-亚太药业BBB-同济堂医药BB+隆鑫控股BB鸿达集团、延安必康B紫光集团、新疆同济堂资料来源：WIND，主体评级缘何被下调？基本面弱化仍是评级下调的主因我们统计了 2021 年以来主体评级负面调整的财务数据，共 104 家数据可得，基本面弱化仍是这些企业评级下调的主要原因。受疫情冲击，多数企业 2020 年业务收缩、盈利下降，104家主体净利率中位数由 2

10、019 年的 4.3%大幅下降至-0.9%，87 家净利率明显下滑，其中有 43 家净利率由正转负，众信旅游、信中利、岭南股份、亚通石化、景峰医药等企业 2020 年净利润均出现明显亏损。而 2020 年下半年开始市场信用风险偏好不断下降，弱资质主体融资压力加大，104 家主体融资净现金流均值为-9.6 亿，有 60 家融资性现金流为净流出，公司债务压力进一步加大，短期偿债困难，样本主体 2020 年货币资金/短债仅 22.4%，较 2019年下降 10.6%。图 5：评级下调的主体 2020 短期偿债能力、盈利能力均较差 图 6：评级下调的主体 2020 年融资压力较大（亿） 40%35%3

11、0%25%20%15%10%5%0%货币资金/短债净利润率（右）2019/122020/125%4%3%2%1%0%-1%-2%1050-5-10-15融资性净现金流（算术平均）2019/122020/12 资料来源：WIND，资料来源：WIND，评级下调主体多数存在代偿风险较大、资产质量差等瑕疵我们统计了 2021 年以来主体评级负面调整的信评报告共 83 家数据可得，其中有 30 家主体应收类款项规模较大，对资金形成较大占用，如岭南股份、威海产投、红花岗、黔南投资等；有 25 家主体对外担保规模较大，可能面临较大的代偿风险，如顾家集团、河北广电、启迪科服等；有 23 家主体资产受限比例较高

12、、资产变现质量差，如杉杉集团、兰石集团、崆旅集团等。评级政策收紧，评级机构对报表瑕疵问题也更加敏感。表 1：多数主体存在代偿风险较大、资产质量差等瑕疵（部分列式）公司企业简称性质调整前评级调整后评级调整前评级展望调整后评级展望下调原因1、2020 年新签合同额大幅下降、盈利能力弱化；2、短期债务占比大幅提升，短江苏民企AA-AA-稳定负面建工中国万达民企AA+AA负面稳定集团杉杉民企AA+AA稳定稳定集团宏光正商民企AAAA-稳定-威海国企AA+AA+稳定负面产投天房国企AA-A-稳定负面发展岭南民企AAAA-稳定负面股份亚通民企AA-A负面负面石化中合民企AAAAAA稳定负面担保股份中锐民企

13、AA-A+稳定负面孚日股份国企AAAA-负面负面股份民企AA-A稳定负面民企AAAA稳定负面民企AA-A稳定稳定国企AA+AA稳定稳定民企AA-A+负面稳定永鼎民企AAAA-稳定稳定华钰矿业顾家集团花王股份河北广电英唐期偿债压力加大；3、坏账计提政策宽松，对外拆借金额大;4、资金周转压力较大，应收账款、存货对营运资金占用比例持续上升；5、截至 2020 年末，公司作为被告方未诉讼案件 15 起，涉案金额 2.3 亿；对关联方担保 4.51 亿。1、公司 2020 年盈利和经营获现水平下滑；2、资金占用规模加大，预付款、存货规模较大，股东未偿还借款规模较大，面临短期偿债压力；3、万达控股对子公司

14、担保的债务存在纠纷，其所持公司股权被冻结 1、关联方占款及担保规模大；2、短期偿债压力较大；3、近年来主业频繁变动，行业跨度大，外部融资依赖性强；3、商誉减值风险；4、偏光片业务和新材料进口依赖度较高；5、股权质押融资、部分银行账户冻结，公司受限资产规模较大，持有子公司股权质押。1、2020 年销售额大幅下降，土储规模较小，盈利能力减弱，存货存在去化压力；2、其他应收款对资金形成较大占用；3、短期偿债压力较大；4、对外担保规模较大 1、债务负担重，短期长债压力大；2、金融服务业存在较大经营风险，存在减值可能；3、对外担保规模较大，存在或有负债风险；4、公司营业收入大幅下降，利润对非经常损益依赖

15、大；5、贸易业务存在未决诉讼，部分款项回收存在不确定性。 1、公司销售金额持续下降；2、公司在建项目投资金额较大，面临较大资金压力；3、公司债务负担重，短期偿债压力较大；4、公司对外担保规模较大，存在或有负债风险；5、公司混改尚未完成，实控人可能会发生变更。 1、公司收入规模下降较大，业绩亏损；2、公司在建和拟建项目尚需大规模投资，面临资本支出压力；3、部分施工项目结算进度仍较慢、回款滞后；4、或有负债风险较大；5、债务负担重、短期偿债压力较大。 1、2020 年收入大幅下降，经营性净现金流出扩大；2、销售客户集中度大幅上升，应收账款明显增长，资金形成占用；3、公司多次被列为被执行人，执行标的

16、金额大，法律风险高；4、公司短期偿债压力很大，非受限货币资金极低，授信额度几乎用完，未来融资空间很小；5、对外担保比例大，被担保债务逾期规模进一步扩大，公司代偿风险较大1、公司股东之一海航破产重组，公司未来股权结构存在不确定性；2、公司担保业务持续收缩，中金投业务持续亏损；3、公司对海航资本的委贷项目计提减值损失3.44 亿。 1、公司园林业务持续收缩；2、第一大股东股权质押比例较高；3、疫情对公司主业影响较大，经营业绩大幅下滑，盈利水平下降；3、短期偿债压力较大，资产受限比例较高；4、公司应收款规模较大，对资金形成较大占用，回收存在一定不确定性；5、公司存在未决诉讼，具有一定或有负债风险 1

17、、公司存在原控股股东及其附属企业非经营性资金占用及公司未按规定履行审批陈旭对其提供担保的情形；2、公司经营业务存在不确定性；3、资产受限比例高，资产流动性一般。1、光纤光缆产能释放不足，面临持续盈利压力，净利润大幅亏损；2、债务规模增长较快，面临短期偿债压力；3、控股股东股票质押比率较高；4、对外担保规模较大1、2020 年审计报告被出具带有保留意见；2、控股股东和实控人被列为被执行人，持有的子公司股权被冻结；3、短期偿债压力较大；4、营业利润亏损进一步加大；5、其他应收款缴规模较大，且较难回收；6、面临或有负债风险1、商誉减值，以前年度进行了多项收购形成大规模商誉，2020 年计提较多商誉减

18、值；2、股权投资规模较大，短期变现能力较弱，且面临一定投资损失风险；3、资金占用压力及款项回收风险，公司有较大规模应收资金拆借款长期存续，爽客股权转让款尚未收到，公司贸易业务预付款快速增长；4、集团本部债务压力较大，且以短期债务为主；5、海外贸易摩擦1、受疫情影响，公司位于武汉的工程项目停滞，新承接项目进度放缓，经营业绩大幅下滑；2、控股股东涉及债务逾期及多项诉讼，持由公司全部股权被冻结，控股股东及其他关联方占用公司资金，实控人被列入失信人名单；3、应收账款及存货规模较大，应收账款回收风险较大；3、盈利能力下降，经营性现金大幅净流出，短期偿债压力较大 1、公司营业收入减少，利润总额由正转负；2

19、、政企客户业务应收金额下降但仍较高，回款周期长，资金占用明显；3、有息债务有所增加，短期长债压力较大1、公司出让相关子公司且子公司对净利润贡献较大，公司营业收入及盈利下滑；2、智控公司计提大额减值，存货及应收款占总资产比重较高；3、公司货币资金受限比例较高，且未来在半导体业务生产线改造、技术研发等方面需要持续资金投入，未来资金压力较大；4、资产负债率较高，短期债务压力较大，现金短债比仅 0.45；5、实控人股权质押率较高，且存在冻结和逾期。启迪科服国企AA+AA-稳定1、2020 年公司控股股东完成股改，公司引入新投资者，当前无实控人；2、公司重要子公司进行重大资产充足，公司业务和财务状况可能

20、发生重大变化；3、2020年公司经营亏损，商誉存在进一步减值风险；4、应收账款对资金形成占用，回收存在不确定性；5、短期债务压力较大，银行授信额度较少。美尚生态民企AAA+稳定负面1、2020 年财报被出具无法表示意见的审计结论，公司股票交易被实施退市风险警示并叠加实施其他风险警示；2、公司内控存在重大缺陷，存在隐瞒控股股东关联方长期占用公司大额资金的情况，控股股东可能无法全部清偿资金占用款；3、银行借款出现逾期；4、公司收入明显下降，经录入出现毁损；鼎胜新材民企AAAA-稳定稳定1、公司原材料价格波动大，生产成本控制难度增加；2、在建项目存在较大的资金支出压力；3、资产流动性弱，公司债务负担

21、进一步加重，短期长债压力较大，受限资产比例较高；4、公司经营活动净现金流持续净流出；5、公司存在被控股股东及其控制的公司非经营性资金占用的情况，内部控制执行存在缺陷。1、公司营业收入大幅下降、净利润亏损，盈利能力下滑，期间费用率较高，利润友谊阿波罗民企AAAA-稳定负面对非经常性损益依赖较大；2、公司存货中开发产品占比较高，存在一定去化压力，其他应收款规模较大，集中度较高，存在回收风险；3、公司有息债务持续扩张，短期偿付压力大幅上升；4、公司少数股东权益占比较高；5、1、净利润出现较大亏损，经营活动现金流呈净流出态势；2、财务杠杆率上升，债合力泰国企AA+AA+稳定负面务规模较大；3、应收账款

22、及存货对资金占用明显；4、内部治理较差，2020 年以来针对内控缺失及关联方资金占用、信息披露质量差、政府补助会计处理错误并篡改政府文件等问题，公司多次被采取监管措施或出具问询函；5、福建电子债务规模大，未来面临资本支出压力，且盈利水平下滑鸿达兴业民企AAB稳定负面1、公司债务规模很大，部分银行借款、融资租赁款出现逾期；2、涉及大量诉讼案件，部分资产被司法冻结；3、运营资金周转压力大，应收账款规模很大，非筹资性现金流缺口大；4、控股股东股权质押和冻结风险；1、项目工程进度放缓，工程建设业务收入规模和公司盈利能力持续下降，公司大东方园林国企AA+AA稳定稳定额亏损；2、刚性债务规模大，财务杠杆水

23、平高，存量货币资金有限，对外部融资依赖高；3、应收账款和其他非流动资产规模大，应收账款账龄拉长，回款风险加大；4、频繁并购形成较大规模商誉，未来存在减值风险；5、股权质押违约，公司雪松集团民企AA+AA+稳定负面股东股票被司法冻结 1、公司收入规模持续回落，未来业务存在经营风险；2、在建及拟建项目尚需投资规模大，面临较大资本支出压力；3、资产受限比例高；4、应收款、存货、预付款规模大，对资金形成占用；5、存量债务规模大，短期偿债压力大航新科技民企AA-A+稳定负面1、经营压力及业绩亏损；2、债务压力大；3、业务竞争压力较大；4、产业链地位弱且营运资金压力较大；5、应收款回收风险较大，存货跌价损

24、失风险较大；6、管理层频繁变动；7、项目建设不达预期风险资料来源：WIND，负面调整的城投平台多数存在债务、法律风险2021 年以来共 22 家城投平台评级负面调整，共 20 家信评报告可得，其中有 12 家城投平台存在债务逾期、有较大金额未决诉讼、实控人或控股股东被列为失信被执行人等，存在较大的债务、法律风险。如黔南投资评级展望由稳定下调至负面，公司本部存在重大未决诉讼，华融国际信托因借款合同纠纷起诉公司及控股股东等，公司逾期未偿还本息 6.34 亿，目前尚未判决，公司本部于 2020 年 12 月及 2021 年 3 月分别因借款逾期和担保责任被列为被执行人，3 家子公司存在未结清关注类贷

25、款，公司存在较大债务及法律风险。此外，城投平台评级负面调整的原因还有：区域财政实力较弱，如鸿业实业评级展望由稳定调整至负面，源于黔江区经济增幅持续较低，区域发展情况不理想；区域发生信用风险事件，如高科公司评级由 AA-下调至 A+，源于水城区财政压力较低、区域频繁出现非标违约事件；平台自身财务质量较差，如吉林铁投、新郑发投等资产流动性较弱，短期偿债压力较大。表 2：负面调整的城投平台多数存在债务、法律风险公司省行政简称级别调整调整前评后评级级调整前评级展望调整后评下调原因级展望碧海贵州区县AAAA稳定负面1、有息负债规模进一步扩大，债务负担较重；2、存在较大或有负债风险；3、建投级借款逾期；红

26、花贵州区县岗级AAAA稳定负面1、公司有较大或有负债风险，存在多笔借款欠息、借款被列为关注和不良、对外担保违约等情形；2、多次被列入执行人名单1、播州区财力下滑，区域融资环境受到负面影响；2、公司业务可持续性弱化，在建基础设施项目较少，划出遵义房开公司股权，公司未结算工程施工及项目开遵义贵州区县播投级黔南地级投资贵州市AAAA-负面负面发成本规模较大；3、应收类款项规模上升，部分款项回收存在较大不确定性；4、货币资金大幅下降，短期长债压力持续上升；5、对外担保规模较大，对外担保 债务多起逾期且部分涉及法律诉讼；6、涉诉较多且已被纳入失信被执行人名单；7、公司及子公司存在多笔债务不良记录，债务履约表现较差。AAAA稳定负面AA-A+负面稳定AAAA-稳定负面AA+AA+稳定负面1、短期偿债压力大；2、公司逾期未偿还本期 6.34 亿，存在重大未决诉讼；3、公司及多家子公司被列为被执行人，多家子公司存在未结清关注类贷款；4、公司对外担保规模较大，或有负债风险较大；5、公司对子公司的管控能力较弱1、公司存