品质服务铸就京东

1、目录TOC o 1-2 h z u HYPERLINK l _TOC_250013 品质服务推动飞轮，下沉与拓品类共振重启成长 7 HYPERLINK l _TOC_250012 下沉与拓品类共振，自营电商龙头再次腾飞 7 HYPERLINK l _TOC_250011 核心：高效自营履约体系筑基，极致服务开启飞轮 14 HYPERLINK l _TOC_250010 聚焦服务质量打造，持续投入铸就壁垒 16 HYPERLINK l _TOC_250009 自营模式带来极致服务，家电 3C 高客单品类优势突出 16 HYPERLINK l _TOC_250008 仓配模式效率领先，时效性优势将

2、长期保持 20 HYPERLINK l _TOC_250007 壁垒：现金管理支持长期投入，规模与技术积淀深厚 22 HYPERLINK l _TOC_250006 品类拓展：自营存在能力边界，平台“质量”平衡仍需突破 25 HYPERLINK l _TOC_250005 自营：非标品选品难度较大，存货风险限制自营拓展 26 HYPERLINK l _TOC_250004 平台：商家质量存在差异，京东选择限规模保调性 28 HYPERLINK l _TOC_250003 他山之石：亚马逊的 FBA 与京东的野望 31 HYPERLINK l _TOC_250002 亚马逊：对外赋能履约能力，开

3、启平台高质量增长 31 HYPERLINK l _TOC_250001 京东：地理禀赋影响仓配性价比，品类入仓积极性存在差异 34 HYPERLINK l _TOC_250000 B 端 C 端拓展与增效共进，规模与业绩增长可期 37图表目录图 1：京东 GMV 及历史重要节点（百万元） 7图 2：头部电商 GMV 市场占有率 7图 3：头部电商年活跃用户数及同比增幅（百万） 7图 4：京东股权结构及主要控股子公司 8图 5：京东主要广告投放工具 8图 6：京东线上零售业务基本盈利模式 9图 7：京东年活跃用户数及增量（百万） 10图 8：2019Q3 后京东、拼多多电商年活增速明显提升（百万

4、） 10图 9：2019Q3 后头部电商销售费用率并未出现明显增长 10图 10：京喜小程序对京东主站的引流入口 11图 11：京东 GMV 结构变化 11图 12：2020Q2 京东 GMV 品类结构 11图 13：京东家电 3C 品类及一般品类商品销售收入及增速（百万元） 12图 14：京东家电 3C 品类及一般品类商品销售收入占比 12图 15：京东营业收入及同比增速（百万元） 12图 16：京东分业务营业收入及同比增速（百万元） 13图 17：京东分业务营业收入占比 13图 18：2019 年代表性零售企业（部分品类）毛利率 13图 19：测算京东商品零售业务毛利率 13图 20：京东

5、毛利率及各项费用率变化 13图 21：2020 年京东营业利润率构成 13图 22：京东净利润及净利润率（百万元） 14图 23：京东季度净利润及净利润率（百万元） 14图 24：平台型与自营型飞轮模式对比 15图 25：京东自营业务在品类丰富性上存在短板 15图 26：增加平台模式可解决品类丰富度问题，实现飞轮闭环 15图 27：我国家电品类终端渠道结构（按销量计算） 16图 28：我国消费电子品类终端渠道结构（按销量计算） 16图 29：京东、苏宁、国美家电 3C 产品销售收入及增速（百万元） 17图 30：2019 年家电行业全渠道市场份额 17图 31：京东、苏宁、国美毛利率以及京东品

6、牌宣传语变迁 18图 32：2020 年中国网民对于主要电商平台服务信赖度评价 19图 33：自营仓配模式与平台快递模式简要流程对比 20图 34：2020 年 11 月淘宝天猫卖家分布及 2019 年各地人口占中国总人口比例对比 21图 35：韵达、中通各地区平均时效（天） 21图 36：顺丰各地区平均时效（天） 21图 37：2020Q4 京东区域履约中心及前端物流中心分布情况 22图 38：京东仓储设施数量及面积 22图 39：京东累计资本性支出（百万元） 23图 40：2019 年京东物业、设备及软件原值结构 23图 41：京东现金周期及构成（天） 23图 42：亚马逊现金周期及构成（

7、天） 23图 43：京东物流部分重要技术及设施上线时间 23图 44：京东物流部分智慧物流设备 23图 45：2010 年后京东累计专利申请量 24图 46：与“分拣”有关的专利数量前五的企业 24图 47：与“配送”有关的专利数量前五的企业 24图 48：与“库存”有关的专利数量前五的企业 24图 49：2019 年主要品类限额以上零售额占比 25图 50：2011 年-2014 年京东 SKU 数（百万） 25图 51：京东家电 3C 与其他品类 GMV 规模（亿元） 25图 52：淘宝、京东、拼多多年活跃用户（百万） 26图 53：淘宝、京东、拼多多 MAU/年活跃用户 26图 54：2

8、019 年重点品类、渠道行业存货周转天数 27图 55：2019 年重点品类、渠道行业代表性公司存货周转天数 27图 56：2020 年淘系电商平台各品类有销售单品数 27图 57：京东销量排名较高的卫衣商品的次日达与非次日达区域分布 28图 58：京东销量排名较高的运动鞋商品的次日达与非次日达区域分布 28图 59：京东销量排名较高的冰箱商品的次日达与非次日达区域分布 28图 60：京东销量排名较高的纸巾商品的次日达与非次日达区域分布 28图 61：头部电商平台商家/品牌数（万） 29图 62：电商平台一般存在同品牌多家店铺同时经营的情况 29图 63：2020 年阿里不同品类成交额按平台拆

9、分 30图 64：2020 年阿里不同品类平均店铺数按平台拆分 30图 65：2020 年阿里不同品类平均单品数按平台拆分 30图 66：亚马逊对于 FBA 商品与自营商品均给予无差异的 Prime 标签 31图 67：亚马逊 FBA 服务与 Prime 会员共同构成高效、高壁垒的飞轮闭环 32图 68：亚马逊 Prime 会员与普通用户年 ARPU 对比（美元） 32图 69：2018 年 Prime 会员订阅原因分布 32图 70：亚马逊头部买家中提供 Prime Shipping 比例 33图 71：亚马逊 Prime 会员数量（百万） 33图 72：美国亚马逊分品类销售额占比 33图

10、73：京东 FBP 等入仓服务成功推广将打通整个飞轮模型 34图 74：2019 年全品类平均 PV 转化率 35图 75：2019 年入仓客户销售量对比类目整体提升幅度 35图 76：中美主要省份（州）人口数量及主要人口聚集地之间距离 36图 77：我国快递平均单价持续下降（元） 36图 78：圆通单票成本拆分（元） 36图 79：随着营业利润率增加与入仓费用降低，商家使用京东入仓服务积极性将出现提升 37图 80：阿里、京东、拼多多年活跃用户渗透空间（百万） 38图 81：京东用户 ARPU 变化（元） 38图 82：不同 ARPU 假设条件下京东 GMV 规模（百万） 38图 83：不同

11、 ARPU 假设条件下京东 2020 年-2025 年 GMV 复合增速 38图 84：家电与消费电子行业市场规模及增速（百万元） 39图 85：家电与消费电子品类电商渗透率 39图 86：京东配送费用率及配送外费用率 40图 87：京东履约费用中物流与非物流环节费用拆解（百万元） 40图 88：2018 年京东履约费用按科目拆解（百万元） 40图 89：京东单员工创收（百万元） 40表 1：京东、阿里、拼多多主要服务项目 19表 2：部分家电 3C 商品在不同平台上提供的服务 19表 3：京东与菜鸟仓储设施规模对比 22表 4：京东、阿里、拼多多旗下主要平台入驻资质需求及收费标准 29表 5

12、：2019 年 3 磅（约 1.36 千克）货物的 FBA 服务价格与主要快递商运费价格对比（美元） 33表 6：京东商品经营模式汇总 34表 7：2021 年 2 月 23 日部分头部电商公司彭博一致预期关键指标 39品质服务推动飞轮，下沉与拓品类共振重启成长下沉与拓品类共振，自营电商龙头再次腾飞京东成立于 1998 年，于 2004 年正式涉足电商领域，2007 年开始打造自营履约体系，建成北京、上海、广州三大物流体系，并获得今日资本千万美元投资；2008 年上线电视、空调、冰箱、洗衣机等大家电产品线，完成了家电 3C 全品类线搭建，10 月将品类拓展至日用百货商品，开始向综合电商转型。2

13、010 年京东在部分城市上线“211 限时达”服务，将网购时效性缩短至 24 小时内，大幅提高用户线上消费体验，高品质电商形象在用户心中加速形成，同年年末京东开放第三方商家交易平台，强化平台品类丰富度；2014 年，京东于纳斯达克上市，并与腾讯首次达成合作，获得微信、QQ 一级入口。 2015 年后，公司持续拓展业务边界，与永辉超市、沃尔玛等达成合作提升供应链能力，并投资达达，成立京东到家，自建 7Fresh 超市，投资兴盛优选，打造 O2O 业务。2020 年全年京东 GMV 达 2.6 万亿元，2011-2020 年 CAGR 达 62%，远高于行业整体35%左右的复合增长率水平，市占率接

14、近 22%；用户方面，2020Q4 公司年活跃用户数达 4.72 亿，近四个季度累计增长 1.1 亿。综合来看，京东稳居国内头部综合电商行列，并在家电、3C、快消品等品类处于相对领先地位。 图 1：京东 GMV 及历史重要节点（百万元）资料来源：公司官网，公司公告， 注：2015 年及以后 GMV 数据为新口径图 2：头部电商 GMV 市场占有率图 3：头部电商年活跃用户数及同比增幅（百万）5.0%15.2%8.7%18.2%12.8%2.0%18.0%12.6%5.2% 18.6%8.9%79.7%73.1%100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%1,0008006

15、0040020002011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020阿里巴巴京东拼多多阿里同比增量(右轴)京东同比增量(右轴)拼多多同比增量(右轴)300250200150100500资料来源：Wind，公司公告， 注：市占率计算方法为各平台 GMV/全国网上商品和服务零售额。资料来源：公司公告，从当前组织架构来看，公司第一大股东为腾讯，持股比例约为 17.1%，刘强东先生持股比例为 14.1%，沃尔玛在 2016 年 6 月入股京东后持续增持，持股比例已达 9.4%。但由于京东实行同股不同权架构，刘强东先生拥有公司 78.4%投票权，对于公司的

16、经营控制权较为稳固。下属子公司方面，京东旗下主要有全资持股的从事零售相关业务的京东世纪、从事仓储物流、快递业务的京东物流集团（京东物流上市后公司将继续持有 50%以上的股权），以及持股 67.5%的京东健康；公司与京东数科并无法律上的所有权与有效控制权，但刘强东先生对京东数科具有大多数投票权，在京东数科未来申请并获得监管机构批准后，公司拥有将当前存在的利润分成权（京东数科累计税前利润为正时，公司将获得其税前利润的 40%）转化为京东数科最大权益（约 36%股权）的权利。图 4：京东股权结构及主要控股子公司67.5%京东健康京东物流京东世纪80%100%刘强东先生腾讯沃尔玛其他股东14.1%(7

17、8.4%投票权)17.1%9.4%59.4%京东集团资料来源：京东港股招股书，经营模式方面，当前公司主要以经营线上零售业务为主，具体可以分为自营模式与平台模式两种。其中自营模式以赚取进销差价和收取供应商广告投放费为主要盈利模式；平台模式则与天猫等平台电商盈利模式相似，通过收取固定金额比例佣金、固定金额平台使用费、浮动的仓储物流等增值服务使用费和广告投放费等方式盈利。成本费用端主要为自营商品采购成本及仓储物流等费用。简介站内搜索结果列表 站外腾讯、头条、百度等 站内首页焦点图等通过站长、个资源位广告资源位广告固定资源位广告投放商典型投放位置图 5：京东主要广告投放工具京东快车京东直投京选展位京挑

18、客购物触点计费方式CPCCPCCPM/CPDCPSC资料来源：公司官网，我们判断，影响京东发展的关键因素包括以下三点：用户规模：包括用户数及用户年消费额，二者共同决定京东GMV 总额，其中，用户数增速弹性相对较大，而单用户年消费额与用户行为相关，提升周期相对较长，主要与平台服务质量、品类丰富度等变量影响的用户复购和单次消费额有关。第三方与自营商品规模及结构：由京东自营采购，以及引入经营不同品类的第三方商家 决定。其中自营商品品类的拓展直接决定了用户消费的核心品类结构，影响公司自营商 品收入及综合毛利；平台商家的丰富则可提升京东在服装等难以自营的品类的拓展能力，丰富各品类长尾 SKU，提升用户消

19、费粘性，同时也可提升公司整体毛利率水平。履约费用率控制：平台业务盈利模式与利润水平较为确定，基本由平台 GMV 规模决定，而自营业务除了 GMV 规模及品类结构外还对应存在履约费用这一规模较大的费用项。履约费用率主要由履约技术，以及履约系统的规模效应强弱等因素决定。 图 6：京东线上零售业务基本盈利模式核心平台商家广告投放核心平台SKU平台GMV-佣金费广告收入佣金收入用户选购下单净利自营SKU自营GMV -增值税-退换货-商品销售收入销售-商品 毛利成本净利自营供应商广告投放核心资料来源： 注：SKU、GMV、净利中红色与粉色色块面积定性表示平台与自营模式贡献相对大小，不代表绝对比例2019

20、 年以来，京东以积淀多年的高质量自营体系以及平台运营经验为基础，保持平台多快好省调性的同时，在用户获取和品类拓展上做出了众多积极改变，并取得显著成效。合纵腾讯推广京喜，打开下沉市场用户增长从用户层面上看，京东较早开始布局移动化转型，充分享受 2010 年后手机普及和移动互联网升级带来的用户红利，2013 年末公司年活跃用户数已达 4700 万，相比 2011 年末的 1300 万大幅提升。2014 年开始，京东与腾讯开始战略合作，获得微信和 QQ 上一级入口位置，进一步加速用户拓展速度，2015Q2-2018Q2 的 13 个季度内，京东年活跃用户数同比增幅基本保持在 500 万以上，2018

21、 年中刘强东先生曾表示京东 1/4 的新用户来自于微信。 图 7：京东年活跃用户数及增量（百万）整体移动流量红利消退下沉市场电商渗透率提升京喜京喜开通微信一级入成立拼购业务部与腾讯战略合作开通微信、QQ一级入口500450400350300250200150100502011Q4012Q413Q44Q410资料来源：公司公告，进入 2018 年后，移动互联网普及带来的流量红利开始逐渐消退，京东年活跃用户自 2018Q3 开始在 3.1 亿左右进入了短暂的增长停滞期。此时，京东及时抓住下沉市场电商渗透率快速提升的趋势，于 2018 年末做出组织架构调整，整合成立拼购业务部，2019年 9 月京东

22、拼购改名京喜，并于同年 10 月进入微信一级入口，在保持销售费用稳定的情况下重新获得用户增长：公司财报显示 2020 年新增用户中超过 80%来自于下沉市场。2020 年末京东再次将京喜业务部升级为事业群，持续加码低线市场渗透，Questmobile数据显示，2020 年 6 月京喜微信小程序+独立 APP 用户数已超 2.5 亿，同时京喜也在 APP 内接入京东商品及跳转至京东 APP 的接口为京东主站引流，推动主站低线渗透。明显加速14%12%10%8%6%4%2%0%120%100%80%60%40%20%0%图 8：2019Q3 后京东、拼多多电商年活增速明显提升（百万）图 9：201

23、9Q3 后头部电商销售费用率并未出现明显增长300250200150100502016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q40无明显变化2016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q4阿里同比增量京东同比增量拼多多

24、同比增量 阿里销售费用率京东销售费用率 拼多多销售费用率（右轴）资料来源：公司公告，资料来源：公司公告，京喜商品京东商品京东跳转 图 10：京喜小程序对京东主站的引流入口资料来源：京喜微信小程序，携手平台共拓高频品类，驱动盈利能力高质量改善除了用户重启增长外，近年来京东在家电 3C 以外的快消品、服装等高复购品类上的拓展也取得了亮眼表现。首先从 GMV 组成结构来看，自 2011 年以来平台模式 GMV 占比快速提升，2016 年公司最后一次公开披露数据显示，平台 GMV 占比已达 42%，根据公司披露的佣金及广告收入等其他口径数据进行辅助测算后可以得出，2016 年后公司平台模式持续稳定扩张

25、，目前公司平台模式 GMV 占比或已达 50%左右。2011 年公司开放平台上线后，服装、日用品等第三方商家快速入驻京东，同时京东自身履约能力与现金流提升后也开始加速自营品类拓展，品类丰富性短板逐渐得到补齐，超对称技术数据显示，2020Q2 京东 GMV 口径下家电 3C 以外商品占比也接近 50%。图 11：京东 GMV 结构变化图 12：2020Q2 京东 GMV 品类结构100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%9%23%25%34%43%42%91%77%75%66%57%58%201120122013201420152016家电3C家居用品日用品个护化妆服饰鞋

26、类母婴运动用品食品饮料珠宝首饰医药图书生鲜自营GMV占比平台GMV占比其他汽车资料来源：公司公告，资料来源：超对称技术， 注：对原始数据进行了品类重新划分对应到收入端来看，2020 年京东 7458 亿营收中，自营模式对应的商品销售收入为 6519亿元，占比为 87%，按品类结构看，扩展相对较晚的日用百货商品占比近年来持续提升， 2020 年收入达 2510 亿元，占商品销售收入比例已达 38%，2017-2020 年收入复合增速达 38%，大幅高于同期家电 3C 品类销售收入 19%的复合增速水平。图 13：京东家电 3C 品类及一般品类商品销售收入及增速（百万元） 图 14：京东家电 3C

27、 品类及一般品类商品销售收入占比450,000400,000350,000300,000250,000200,000150,000100,00050,000-2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020家电3C商品收入一般商品收入家电3C增速一般商品增速180%160%140%120%100%80%60%40%20%0%100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020家电3C商品一般商品资料来源：公司公告，资料来源：公司公告，

28、平台占比的增加也促进了公司服务收入的增长，2020 年自营与平台业务产生的佣金及广告业务收入为 535 亿元，占比相对稳定，2020 年为 7.2%，2017-2020 年收入复合增速为 28%，领先于商品销售收入 25%的复合增长率；物流及其他服务收入 405 亿元，占比逐年提升，2020 年已达 5.4%，近年来随着京东物流加速对外服务及开展个人快递业务，2017-2020 年此块收入取得了 99%的高复合增速。从服务货币化率水平上看，若单纯以佣金及广告收入除以总 GMV 计算，则 2020 年服务货币化率为 2.1%，若假设广告收入皆为平台商家贡献且平台 GMV 占比为 50%，则服务货

29、币化率为 4.1%。 图 15：京东营业收入及同比增速（百万元）800,000700,000600,000500,000400,000300,000200,000100,000-2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020营业收入yoy120%100%80%60%40%20%0%资料来源：Wind，图 16：京东分业务营业收入及同比增速（百万元）图 17：京东分业务营业收入占比500,000400,000300,000200,000100,000020162017201820192020150%100%50%0%100%6.6%7.0%2.

30、7%7.3%4.1%7.4%5.4%7.2%22.5%26.4%29.4%31.6%33.6%69.6%65.2%60.6%57.0%53.8%80%60%40%20%家电3C商品收入一般商品收入佣金及广告收入物流及其他服务收入家电3C增速一般商品增速佣金及广告收入增速物流及其他服务收入增速0%20162017201820192020产品销售收入-家电3C商品产品销售收入-一般商品服务收入-佣金及广告服务收入-物流及其他服务资料来源：Wind，资料来源：Wind，拆解整体毛利率及各项费用率来看，平台业务发展较快、自营业务中品类结构改善，叠加履约费用优化推动了京东近年来的业绩提升。公司毛利率呈逐

31、年提升趋势，2020 年已达 14.6%，与自营业务中毛利率相对较高的百货日用品类占比逐年提升，同时高毛利服务业务快速增长有关。具体而言，假设服务业务中佣金及广告业务毛利率为 70%，其他业务毛利率为 10%并保持稳定，则历年商品销售毛利率呈持续上升趋势。费用端来看，履约费用占比较高，但近年来也在履约技术迭代升级叠加规模效应逐渐体现的推动下持续收窄，由 2017 年的 7.14%降至 2020 年的 6.53%。图 18：2019 年代表性零售企业（部分品类）毛利率图 19：测算京东商品零售业务毛利率11.0%苏宁易购-整体国美-整体家家悦-食品化洗 永辉超市-食品用品红旗连锁-日用百货0%5

32、%10%15%20%25%30%10.5%10.0%9.5%9.0%8.5%8.0%7.5%7.0%6.5%6.0%20132014201520162017201820192020资料来源：Wind，资料来源：Wind，图 20：京东毛利率及各项费用率变化图 21：2020 年京东营业利润率构成16%14%12%10%8%6%4%2%0%2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020毛利率履约费用率销售费用率研发费用率管理费用率资料来源：Wind，资料来源：Wind，最后反映到利润端，在毛利率提升叠加履约效率优化的推动下，京东 2019Q1

33、至 2020Q4各季度均保持盈利，2020 年全年净利润 494 亿元，non-GAAP 净利润为 168 亿元，non-GAAP 净利润率为 2.26%，同比提升 0.72 个百分点。图 22：京东净利润及净利润率（百万元）图 23：京东季度净利润及净利润率（百万元）60,00050,00040,00030,00020,00010,0000-10,000-20,000 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020净利润净利润率7%5%3%1%-1%-3%-5%-7%30,00025,00020,00015,00010,0005,0000-

34、5,000-10,000净利润净利润率20%15%10%5%0%-5%-10%-15%2015Q12015Q22015Q32015Q42016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q4-20%资料来源：Wind，资料来源：Wind，核心：高效自营履约体系筑基，极致服务开启飞轮回到京东盈利模型中的三个核心变量，除履约费用以外，C 端的用户规模与 B 端的商家规模之间存着相互促进的正向反馈，亚马逊和阿里巴巴等优

35、秀电商平台的发展均与 C 端 B 端联动形成“飞轮效应”有关。其背后的原理是：消费者选择购买渠道时一般会考虑三个因素：品类丰富度、商品的价格、渠道服务质量（包括使用体验、配送时效性、客服质量等），其中除了服务质量与电商平台对于供应链的把控能力和平台管理建设有关外，品类丰富度和无补贴情况下商品的价格是由 B 端商家决定，而商家对于渠道的选择则主要取决于渠道成本（渠道 ROI 水平、物流成本、管理运营成本等）。京东、亚马逊为代表的自营型电商与阿里为代表的平台型电商吸引用户和商家的方法存在不同，但核心均是提高效率降低渠道流通环节成本，具体而言：对于阿里巴巴、拼多多等平台模式为主的电商而言，优势在于可

36、以依靠较低的营销、运营、物流等渠道成本快速拓展第三方商家，向用户提供丰富 SKU，进而吸引用户消费；同时随着时间推移，平台可整合大量数据等资源，并转化为优化交易、沟通、营销等环节的 B 端、C 端赋能工具，如阿里妈妈旗下的商家智能投放工具、品牌数据银行等，服务用户的支付宝、阿里旺旺和 APP 内个性化推荐模块等，降低商品流通环节所涉及的信息沟通成本，提高交易转化效率吸引商家及用户，从而开启飞轮。而京东作为以自营模式起家的电商，其优势在于通过持续的资本投入沉淀而来的高效供应链、履约、服务等基础设施体系，可以直接为自营商品和入仓的平台商品提供流通环节的效率提升和品质把控，并转化为价格和用户体验优势

37、，吸引 C 端用户使用，做大规模后可提升自身对 B 端供应商的议价能力，以及对 B 端平台商家的吸引力，从而开启飞轮。 图 24：平台型与自营型飞轮模式对比平台型电商飞轮自营型电商飞轮降低交易摩擦成本更低的价格降低 履约成本更低的价格品类丰富性品类丰富性商家用户商家基建赋能用户流量流量基建赋能工具赋能工具赋能资料来源：但两种飞轮各有利弊，平台模式强于 SKU 丰富度与扩张速度，弱于难以把控供应链导致的服务质量稳定性较差；自营模式与平台模式相反，强于依托高效供应链对于产品品质与物流售后等服务环节的质量控制，但弱于品类拓展速度及广度，可能会导致用户增长速度与使用粘性受到影响。图 25：京东自营业务

38、在品类丰富性上存在短板图 26：增加平台模式可解决品类丰富度问题，实现飞轮闭环提高履约效率降低履约成本优质服务较低价格品类丰富性京东自营基建赋能基建优质赋能服务用户流量提高履约效率降低履约成本优质服务较低价格品类丰富性平台京东商家自营基建赋能基建优质赋能服务用户流量资料来源：资料来源：因此对于京东而言，如何在保持自营模式下强势的家电 3C 等核心品类优势的基础上，实现品类扩增，进而加速用户及 GMV 增长，是衡量公司中长期成长性的核心问题。下文将以家电 3C 这一京东传统优势自营品类切入，在研判家电 3C 品类拓展空间的同时，分析京东自营模式在用户服务上的领先地位与壁垒；之后对公司自营优势在品

39、类拓展上的边界进行讨论，以求探究京东未来的拓展空间及速度。聚焦服务质量打造，持续投入铸就壁垒自营模式带来极致服务，家电 3C 高客单品类优势突出家电及以手机为代表的 3C 品类具有标准化程度高、SKU 少、易于运输等特性，较为适合自营模式下的电商销售。2010 年开始，国内家电 3C 品类销售渠道由线下快速向线上转移，2020 年家电/消费电子品类电商渗透率分别达到 43%/39%，对应市场规模分别为 3167 亿元/4313 亿元，2010-2020 年复合增速分别达 39%/32%。图 27：我国家电品类终端渠道结构（按销量计算）图 28：我国消费电子品类终端渠道结构（按销量计算）100%

40、90%80%70%60%50%40%30%20%10%2006200720082009201020112012201320142015201620172018201920200%电商渠道专卖店渠道其他渠道资料来源：欧睿，资料来源：欧睿，聚焦于下游渠道企业，竞争格局变迁也反映出了相同的趋势。2008 年 6 月，京东上线电视、空调、冰洗等大家电产品线，完成了家电 3C 产品的全线搭建，并于 2009 年 2 月获得国家商务部发放的“家电下乡”零售商牌照，成为首个承担家电下乡任务的电子商务企业。2010 年 3 月推出覆盖全国部分重点城市的“211 限时达”极速配送，大幅提升家电 3C 产品线上购

41、物体验。2011 年京东家电 3C 品类收入仅为 184 亿元，为同期苏宁家电 3C 收入的 20%、国美家电 3C 收入的 31%；但在 2011 年至 2015 年期间，在手机快速普及、4G 技术成熟商用等条件的推动下，电商渗透率快速提升，京东也迎来了用户量的井喷式增长，年活跃用户数由 2011 年的 1300 万增长至 2015 年的 1.55 亿，期间公司家电 3C 品类营收年复合增长率达到 64.4%，远超同期苏宁 9.2%和国美 19.4%的复合增速；从绝对值上看， 2015 年京东家电 3C 品类营收已达 1343 亿元，为 2011 年的 7.3 倍，成功实现对于线下家电 3C

42、 连锁龙头的赶超。2015 年后，京东家电 3C 品类营收继续保持高于行业整体的增长，2015 年-2019 年间家电 3C 品类收入复合增速为 25.1%，相比同期苏宁/国美同期 12.4%/-2.0%的复合增速保持较大幅度领先。中国电子信息发展研究院数据显示，2019 年京东在家电品类市占率已达 22.4%，2020 年前三季度在疫情影响下市占率进一步提升至 27.0%，在家电品类的龙头地位稳固。22.4%京东45.5%苏宁易购天猫18.1%国美其他4.9%11.7%图 29：京东、苏宁、国美家电 3C 产品销售收入及增速（百万元）图 30：2019 年家电行业全渠道市场份额350,000

43、300,000250,000200,000150,000100,00050,000-50,000-100,000京东苏宁易购国美100%实现超越2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 201980%60%40%20%0%-20%-40%京东YoY苏宁YoY国美YoY资料来源：公司公告， 注：苏宁收入为通讯产品、小家电、空调、数码 IT、白色电器、黑电产品业务收入之和；国美收入为影音、空调、冰洗、通讯、百小、电脑数码业务收入之和；京东为家电 3C 业务收入资料来源：中国电子信息发展研究院，我们认为，京东在家电 3C 领域成功超越线下渠道，并保持对于阿里、拼

44、多多等线上竞争对手相对领先的原因在于：首先，消费者存在一种典型消费习惯，即购买客单价越高的商品时，对于商品的服务品质的重视程度越高；公司早期压低自身毛利获得价格优势，同时并通过自营模式保证服务质量，在 2010年后网购用户快速增长的阶段，依靠自身高质量、低价格的家电 3C 产品，在用户心中留下了“多快好省”的良好印象，培养了用户在京东购买高客单价家电 3C 品类的习惯；3）2015 年后价格优势逐渐退坡，京东通过持续的仓储物流设施建设与服务升级，巩固并扩展相对线上竞争对手的比较优势。通过复盘京东历年的毛利率变化可以发现，2011 年至 2014 年期间京东在家电 3C 品类收入占比高于 80%

45、的情况下，公司整体毛利率水平显著低于苏宁和国美，同时结合 2012年公司参与电商价格战，可以说明这一阶段京东通过降价等方式压低自身自营商品毛利率，从而获得价格优势，打造出京东“省”的形象。同时京东凭借 2007 年末开始打造的自营仓储履约体系，以自营模式提供 211 限时达、高质量退换货政策等优质服务，打造出“快”和“好”的形象；同时依靠电商相比线下天然的 SKU 优势，以及彼时京东正在高速发展的第三方平台业务带来的品类快速扩张，建立了“多”的形象。将上述特点汇总后恰恰可以对应京东于 2013 年左右推出的品牌宣传语“多快好省”。但在 2015 年后，京东整体毛利率达到苏宁、国美等线下渠道毛利

46、率相似水平，即使剔除毛利率相对较高的日用品等家电 3C 以外品类规模的提升以及高毛利服务收入的增长影响后，京东家电 3C 毛利率也在 2011-2015 年期间逐年提升；同时 2015 年双十一期间，京东推出“只为品质生活”宣传语，开始强调代表品质的“好”与“快”，2020 年 5 月升级为“不负每一份热爱”。综上可以看出，京东在 2015 年前后基本完成了以相对低价抢占市场的任务，将重心转移至商品品质、物流时效、售后服务等质量层面的提升，并以此巩固自身相对其他线上竞争对手的优势。 图 31：京东、苏宁、国美毛利率以及京东品牌宣传语变迁20152013年品牌口号20%18%16%14%12%1

47、0%8%6%4%2%0%20112资料来源：Wind，公司公告，腾讯视频，钛媒体，新华网， 注：京东为公司整体毛利率；苏宁为产品销售毛利率；国美为销售电器及消费电子产品业务毛利率具体而言，2015 年后京东在 211 限时达（当日上午 11：00 前提交的现货订单，当日送达；夜里 11：00 前提交的现货订单，次日 15：00 前送达）的基础上陆续推出了京准达、京尊达、30-30-180（30 天价保，30 天无理由，180 天只换不修）等服务，并于 2018年整合推出“自营放心购”服务，包含送装一体、闪电退款、上门换新等多项基础服务，以及精准对标消费者需求的配送延时补贴、发货延时补贴、优鲜赔

48、、随心换、亮点换新、以换代修等十余项京东售后特色服务。我们对比了京东与天猫、淘宝、拼多多等竞争对手的多维度用户服务标准，京东凭借着自营模式下对于供应链的优秀把控能力，以及仓配模式这一高效履约方式，在服务质量上实现了相对于天猫、淘宝、拼多多等平台模式电商的领先。配送服务方面，京东自营商品以及部分使用入仓服务的第三方商家可提供 211 限时达、京准达、夜间配等优质服务，而天猫方面仅有自愿入菜鸟仓的商家可提供天猫直送（当日达、次日达、预约配送）服务，覆盖的 SKU 相对较少，而淘宝、拼多多则并无配送时效承诺与增值服务。同时，由于自营模式下京东拥有商品的所有权，因此可以对部分自营商品提供品牌厂商标准之

49、外的升级质保服务，如 3 年质保、5 年质保、以换代修等；而天猫则需品牌厂商自愿添加增值服务，淘宝拼多多则仅有中华人民共和国消费者权益保护法规定的 7天无理由退换货服务，其他均需与商家协商。京东自营京东第三方天猫淘宝拼多多表 1：京东、阿里、拼多多主要服务项目211 限时达、大家电211 限时达、次日达、天猫直送（当日达、次配送服务夜间配、大家电夜间 配、定时达、极速达、隔日达、京准达、京尊达、开箱验机等-日达、预约配送）、送货-入户、通电验机等安装服务京东安装、送装一体等-预约安装等-退换货政策7 天无理由、30 天无理7 天无理由、7 天无理由、30 天无忧 7 天无理由、15 天退 7

50、天无理由、15 日内换由等15 日内换货等退货、免举证退换货等 货、消费者保障服务等货等质保政策3 年质保、5 年质保等-全国联保等-售后维修检测以换代修、上门以换代修等资料来源：公司官网，品类品牌型号京东自营天猫淘宝拼多多配送延时补贴、30 天价退货包邮费、意外保修、表 2：部分家电 3C 商品在不同平台上提供的服务-只换不修、全面保修等-BCD-保、30 天质量问题包退、赠保价险、30 天放心退、 订单险、运费险、7 天无 送货入户、正品发票、全冰箱美的446WTPZM(E)180 天质量问题包换、送 送货入户、全国联保、正货上门、预约送货、货到 品保证、全面保修、极速理由国联保、全场包邮

51、、假一赔十、7 天无理由付款、7 天无理由30 天价保、30 天质量问退款、7 天无理由送货入门、全国联保、正电视小米L55R6-A（Redmi）题包退、180 天质量问题 品保证、通电验机、极速包换、送货上门、预约送 退款、假一赔四、天猫直全国联保、7 天无理由全场包邮、假一赔十、7天无理由货、货到付款、7 天无理由送次日达、7 天无理由手机小米小米 10 8G+256G免举证退换货、365 天原 全国联保、假一赔四、免厂维修、京准达、211 限 举证退换货、极速退款、7 天无理由正品发票、全国联保、假一赔十、顺丰包邮、7 天时达、预约送货、送货上门、7 天无理由资料来源：淘宝 APP，京东

52、 APP，拼多多 APP，淘宝网，京东网，7 天无理由无理由反映到用户端来看，艾瑞咨询数据显示，京东的服务质量获得了用户的认可，2020 年中国网购用户对于京东平台服务的信任度评价普遍高于平均，其中物流时效性的领先幅度最大，同时京东在大家电或家具的送货政策、数码家电的延保服务也获得了较高评价。 图 32：2020 年中国网民对于主要电商平台服务信赖度评价60%44%30%34%45%33%47%36%39%26%27%38%30%20%70%60%50%40%30%20%10%物流时效性高大家电或家具免费送货数码家电提供延保服务退换货便捷可以分期付款支持退换货/七天无理由退货客服态度好0%京东

53、平均值资料来源：艾瑞咨询，仓配模式效率领先，时效性优势将长期保持支持京东卓越服务质量这一核心优势不断强化的是公司高效的履约体系，其中，仓配模式是保证其极高履约时效性及稳定性的基础。相对于快递网络模式，仓配模式具有以下三点优势：1）本地发货：仓配模式需要在用户下单前提前备货，接收订单后在最近的履约中心发货，包裹由仓库至用户的运输距离一般短于快递模式；2）即时发货：仓配模式相比快递模式而言减少了揽件入网环节，且仓库发货班次较多，在“211 限时达”服务下从用户下单到出库运输一般仅需几个小时，而在快递模式下，发货由商家联系快递网点完成，发货频次较低，例如在一天发货一次的店铺消费时，从下单到揽件的时间

54、超过 24 小时； 3）流程精简：仓配模式下中转环节较为精简，可节约运输过程中的多次分拣时间。 图 33：自营仓配模式与平台快递模式简要流程对比典型自营仓配模式履约流程订单分配（或有）拣货(T+0.3h)打包(T+0.4h)分拣(T+0.5h)出库运输（T+3h）分拣(T+6h)等待配送(T+10h)运输末端配送(T+9h)末端分拣中心配送站(T+12h)履约中心（仓库）分拣中心下单(T-0.1h)订单处理系统(T)典型平台快递模式履约流程确认订单，仓库发货运输等待运输 运输分拨(T+4h) (T+5h) (T+6h)干线运输(T+30h)分拨运输 等待配送 配送(T)(T+3h)(T+31h

55、) (T+32h) (T+33h) (T+35h)店铺揽件仓库运输快递网点分拨中心干线运输分拨中心末端快递配送网点下单(T024h)资料来源：一般来说，快递模式运输距离越长，上述仓配模式的时效优势将越显著。而国内商家分布区域与买家（人口）分布区域存在错配，快递网络模式下跨省中长距离运输或将长期存在，京东仓配模式的时效优势较为稳固。我们统计了 2020 年阿里平台上主要品类商家的地理分布情况，其中广东、上海、浙江、北京、江苏五省（直辖市）的商家数量合计占比达 59%，而其人口累计占比仅为 21%，山东、河南、河北等人口大省的商家占比均小于 4%，快递模式下以跨省中长途运输为主，时效性相对较低。经

56、测算，快递模式下韵达、中通全国平均时效约为 2.4 天，顺丰平均时效约为 1.3 天（顺丰特快），若考虑从下单至发货入网的时滞，快递模式下用户自下单到收货的总时长或为 3 天左右（通达系），相比京东在“211 限时达”下 0.5 天及次日达 1 天的时效而言，存在较大差距。 图 34：2020 年 11 月淘宝天猫卖家分布及 2019 年各地人口占中国总人口比例对比卖家聚集区买家聚集区18%100%16%14%12%10%8%6%4%2%90%80%70%60%50%40%30%20%10%广东上海浙江 北京 江苏 福建 山东 河北 安徽 湖北 四川 天津 河南 湖南 云南 重庆 辽宁 江西

57、陕西 广西 黑龙江吉林 内蒙古山西 海南 新疆 贵州 西藏 甘肃 青海宁夏0%0%部分电商主要品类卖家所在地人口占比人口累计占比（右轴）资料来源：淘数据，国家统计局， 注：主要品类包括家电、3C、日用品、食品、服装图 35：韵达、中通各地区平均时效（天）图 36：顺丰各地区平均时效（天）按人口加权平均时效：2.4天按人口加权平均时效：1.3天62.552.041.5321.010.5广东上海 浙江 北京 江苏 福建 山东 河北 安徽 湖北 四川 天津 河南 湖南 云南 重庆 辽宁 江西 陕西 广西 黑龙江吉林 内蒙古山西 海南 新疆 贵州 西藏 甘肃 青海 宁夏0广东上海 浙江 北京 江苏 福

58、建 山东 河北 安徽 湖北 四川 天津 河南 湖南 云南 重庆 辽宁 江西 陕西 广西 黑龙江吉林 内蒙古山西 海南 新疆 贵州 西藏 甘肃 青海 宁夏-韵达平均时效中通平均时效资料来源：快递网，韵达微信小程序，中通官网， 注：“平均时效”按北京、上海、广州三地发货至各地时效的平均值计算资料来源：快递网，顺丰官网， 注：“平均时效”按北京、上海、广州三地发货至各地时效的平均值计算壁垒：现金管理支持长期投入，规模与技术积淀深厚京东在仓配模式背后的履约设施与履约技术上深耕多年，已构成较深护城河，可支撑公司上层自营业务保持领先地位。具体而言，京东履约体系存在两层壁垒：一是规模层面，公司自 2007

59、年以来持续大规模投资履约设施，已形成较大规模的履约中心体系；二是公司坚持高研发投入，在多项关键技术上均处于领先，可推动整体履约效率提升。首先从规模端看，京东保持资本性支出力度，大规模扩建仓储履约中心等基础设施，实现优质服务覆盖范围的扩增，同日达/次日达服务覆盖的区县个数由 2015 年的 1021 个提升至 2018 年的 2146 个，截至 2020 年 9 月，京东物流大件和中小件网络已实现大陆行政区县近 100%覆盖，90%区县可以实现 24 小时达，自营配送服务覆盖了全国 99%的人口，超 90%自营订单可以在 24 小时内送达。与此对应的是京东前置分拨中心覆盖城市数/仓储设施数量/仓

60、储设施面积分别由 2015 年末的 19 个城市/213 个/400 万平方米，增长至 2020 年 12 月的 31 个城市/900+个/2100 万平方米，相比菜鸟等其他主要仓配竞争对手而言具有较为明显的规模优势 。图 37：2020Q4 京东区域履约中心及前端物流中心分布情况图 38：京东仓储设施数量及面积沈阳北京西安上海成都武汉区域履约中心前端物流中心（2014年5月上市前建成）广州前端物流中心（2014年5月上市后建成）1000900800700600500400300200100025201510502014201520162017201820192020仓储设施数量仓储设施面积（