恒生中国企业指数投资价值分析

1、正文目录TOC o 1-3 h z u HYPERLINK l _TOC_250012 恒生中国企业指数是在港上市内地企业整体表现的重要指标 4 HYPERLINK l _TOC_250011 指数编制规则 4 HYPERLINK l _TOC_250010 指数成份股调整 5 HYPERLINK l _TOC_250009 指数正经历行业结构变化，顺应港股新经济潮流 7 HYPERLINK l _TOC_250008 指数的行业构成正发生结构性变化 7 HYPERLINK l _TOC_250007 指数行业结构变化顺应港股新经济潮流 8 HYPERLINK l _TOC_250006 恒生

2、中国企业指数投资价值分析 10 HYPERLINK l _TOC_250005 银行主导金融业成份股，低估值和基本面转好体现其投资价值 11 HYPERLINK l _TOC_250004 商业模式和研发支出支持资讯科技业的高成长与高估值 12 HYPERLINK l _TOC_250003 南下资金已成港股市场不可忽视的重要力量 14 HYPERLINK l _TOC_250002 南下资金影响港股市场定价，有利于改善银行业 AH 溢价率 15 HYPERLINK l _TOC_250001 内地市场稀缺的新经济龙头成为南下资金首选 16 HYPERLINK l _TOC_250000 优秀

3、基本面结合南下资金助推，看好指数投资价值及其后市表现 17图表 1：恒生中国企业指数在长期表现强劲 4图表 2：恒生中国企业指数编制规则 5图表 3：恒生中国企业指数成份股及权重 6图表 4：2020 年底指数各行业公司数 7图表 5：2020 年底指数各行业市值权重占比 7图表 6：2015 年底指数各行业市值权重占比 7图表 7：2018 年底指数各行业市值权重占比 7图表 8：近年来金融业与资讯科技业呈现着此消彼长的趋势 8图表 9：众多海外中概股回归港股 8图表 10：2015-2017 年港股 IPO 募集资金行业占比 9图表 11：2018-2020 年港股 IPO 募集资金行业占

4、比 9图表 12：2018 年以来港股市场重要新经济企业 IPO 9图表 13：金融业+资讯科技业合计市值权重接近 65 10图表 14：银行股当前估值处在历史低位 11图表 15：商业银行净利润降幅缩窄 12图表 16：商业银行净息差水平企稳 12图表 17：商业银行不良贷款率下降 12图表 18：资讯科技业成份股（包含京东健康和阿里健康）的高成长与高估值 13图表 19：港股市场走势自 2020 企稳后 2021 年加速上涨 14图表 20：2020 年港股通净流入金额创纪录 14图表 21：2021 年南下资金加速大幅流入 14图表 22：港股通持股市值超半数集中在资讯科技业和金融业 1

5、5图表 23：上证指数 vs 恒生指数 15图表 24：AH 股溢价指数仍处于高位 15图表 25：恒生中国企业指数银行业成份股平均 AH 溢价率 16图表 26：2021 年至今港股通各行业南下资金净流入 16恒生中国企业指数是在港上市内地企业整体表现的重要指标恒生中国企业指数（指数代号：HSCEI）包括了在香港上市的最大及成交量最活跃的优质中国内地企业，是反映在港上市的中国内地企业整体表现的重要指标。恒生中国企业指数的成分股中囊括了科技、金融和消费等行业的中国内地龙头企业，例如平安、吉利汽车、腾讯和阿里。随着近年来中概股的回归和港交所上市制度的改革，恒生中国企业指数的成分股越来越多的纳入了

6、代表新经济的内地优质上市公司，指数的结构也开始逐渐摆脱过去对金融地产等传统行业的过分依赖，除了可以更好的代表在港上市的内地企业表现，也使得自身更加具有长期投资价值。自 2000 年以来，恒生中国企业指数的累计涨幅已达 587,大幅跑赢对应的恒生指数和上证指数，同期上证指数和恒生指数的累计涨幅仅为 260和 182。图表 1：恒生中国企业指数在长期表现强劲注：数据截至 2021 年 2 月 17 日资料来源：Wind，浙商国际指数编制规则恒生中国企业指数于 1994 年 8 月 8 日推出，基日为 2000 年 1 月 3 日，基值为 2000。指数根据市值与流通量的角度对候选股综合排名，选取前

7、 50 大中国企业编制而成，并每个季度调整一次。此外，指数在 2020 年 10 月通过了快速纳入机制，允许符合规则的新上市的大市值中国企业于上市后 10 个交易快速纳入指数。指数会在下一个调整周期重新按照编制规则将指数成份股调整为 50 支。具体的指数编制规则如下：图表 2：恒生中国企业指数编制规则恒生中国企业指数编制规则成份股候选标准只包括在港交所主板上市的中国内地企业，且企业至少要有 50 的销售收入（或利润或资产）来自中国内地。公司至少在港交所上市超过 1 个月，且在海外上市的历史时间不计算在内。需要满足恒生指数公司的换手率计算要求：对于新的成份股候选：在过去 12 个月中至少要有 1

8、0 个月的换手率大于等于 0.1 ，且最近三个月的换手率要大于等于 0.1 ；对于已经存在的成份股候选：在过去 12 个月中至少要有 10 个月的换手率大于等于 0.1 ，如果无法满足，则需要进行补充的换手率测试。如果候选股的交易历史小于 12 个月或者是过去 12 个月之内从创业板转至主板的候选股：交易历史小于 6 个月的：需要满足每个交易月份的换手率需要大于等于 0.1 ；交易历史大于 6 个月的：需要满足 1）换手率 0.1 的月份超过 1 个月；2）如果不在成份股中，在最近的三个月交易中，所有月份的换手率都要大于等于 0.1 。成份股选择标准候选股按照过去 12 个月的平均月末市值进行

9、排序，而上市不满 12 个月的候选股按照上市月份数的平均月末市值进行排序。（对于在港二次上市的企业只使用在港注册上股份数计算市值）计算以流通量调整后的候选股市值，并进行排序。0.5*市值排序 + 0.5*流通量调整后的市值排序 = 合并市值分数。再以合并市值分数进行排序，选取前 50 作为成份股。成份股数量固定为 50 支成份股检讨周期每季度调整加权方法采用自由流动市值加权，并对特定成份股设定权重上限：对在港二次上市企业的权重上限设为 5对同股不同权的上市企业权重上限设为 5其他成份股的权重上限设为 10快速纳入机制新上市的中国大陆企业在上市首个交易日的收盘时的市值达到指数成份股市值排名的前十

10、，则可以在上市后第 10 个交易日直接纳入指数。资料来源：恒生指数公司，浙商国际指数成份股调整2020 年 12 月 22 日，京东健康由于符合恒生中国企业指数的快速纳入机制，被纳入进恒生中国企业指数成份股。截至 2020 年 12 月 31 日，京东健康占指数权重达到 2.24。自此，恒生中国企业指数成份股数量扩充至 51 支，将在下一个季度调整日按照编制规则重新将成份股数量设为 50 支。当前恒生中国企业指数的所有成份股如下：图表 3：恒生中国企业指数成份股及权重代码公司名称权重恒生一级行业代码公司名称权重恒生一级行业0700.HK腾讯控股9.44资讯科技业0386.HK中国石油化工股份1

11、.15能源业0939.HK建设银行8.70金融业2007.HK碧桂园1.13地产建筑业2318.HK中国平安7.72金融业0960.HK龙湖集团1.12地产建筑业1398.HK工商银行5.06金融业6186.HK中国飞鹤1.11必需性消费1810.HK小米集团-W6.14资讯科技业1288.HK农业银行1.07金融业9988.HK阿里巴巴-SW4.37资讯科技业1918.HK融创中国1.00地产建筑业3690.HK美团-W4.93资讯科技业0384.HK中国燃气0.99公用事业0941.HK中国移动3.71电讯业1093.HK石药集团0.97医疗保健业3988.HK中国银行2.87金融业068

12、8.HK中国海外发展0.88地产建筑业3968.HK招商银行2.61金融业0586.HK海螺创业0.88工业6618.HK京东健康2.24医疗保健业6862.HK海底捞0.86非必需性消费0175.HK吉利汽车2.13非必需性消费0914.HK海螺水泥0.82地产建筑业2020.HK安踏体育1.81非必需性消费0857.HK中国石油股份0.69能源业2319.HK蒙牛乳业1.76必需性消费0788.HK中国铁塔0.69电讯业0883.HK中国海洋石油1.75能源业9999.HK网易-S0.62资讯科技业2628.HK中国人寿1.74金融业3692.HK翰森制药0.61医疗保健业2313.HK申

13、洲国际1.71非必需性消费1658.HK邮储银行0.65金融业2382.HK舜宇光学科技1.65工业0270.HK粤海投资0.56公用事业0291.HK华润啤酒1.58必需性消费0267.HK中信股份0.54综合企业9618.HK京东集团-SW1.44资讯科技业1044.HK恒安国际0.53必需性消费1109.HK华润置地1.40地产建筑业1193.HK华润燃气0.52公用事业0981.HK中芯国际1.30资讯科技业3328.HK交通银行0.49金融业0241.HK阿里健康1.26医疗保健业0813.HK世茂集团0.48地产建筑业2688.HK新奥能源1.22公用事业3333.HK中国恒大0.

14、40地产建筑业1177.HK中国生物制药1.16医疗保健业0762.HK中国联通0.39电讯业2601.HK中国太保1.15金融业注：数据截至 2020 年 12 月 31 日 资料来源：恒生指数公司，浙商国际指数正经历行业结构变化，顺应港股新经济潮流指数的行业构成正发生结构性变化截至 2020 年底，恒生中国企业指数的成份股中金融行业的权重股数量和权重占比最大，51 支成份股中有 10 支金融行业的成份股，市值权重达到 32，但金融行业的市值权重相比 2015 年底的 71已经大幅下降。与之相对应的是阿里、腾讯和小米等一众科技创新企业为代表的资讯科技业的市值权重则从无到有大幅提升，2015

15、年的 3 大权重行业分别为金融、能源和地产，而资讯科技业的公司数量则为 0，一直到 2018 年才将腾讯作为资讯科技业成份股纳入，市值权重为 8。2018 年至 2020 年的 3 年间，资讯科技业的上市公司从 1支提升到了 7 支，市值权重占比也从 8达到 28，成为继金融业之后第二大的市值权重行业。图表 4：2020 年底指数各行业公司数图表 5：2020 年底指数各行业市值权重占比注：数据截至 2020 年 12 月 31 日资料来源：Wind，浙商国际注：数据截至 2020 年 12 月 31 日资料来源：Wind，浙商国际图表 6：2015 年底指数各行业市值权重占比图表 7：201

16、8 年底指数各行业市值权重占比注：数据截至 2015 年 12 月 31 日资料来源：Wind，浙商国际注：数据截至 2018 年 12 月 31 日资料来源：Wind，浙商国际我们梳理了自 2015 年底至 2020 年底恒生中国企业指数的各个重要行业的权重变化可以更加直观的看出指数的行业结构变化，指数在这段时间内最显著的变化便是金融业权重的逐年降低和资讯科技业权重从无到有快速提升，金融业的市值权重占比从 2015 年底的71降至 2020 年底的 32，而同期的资讯科技业权重从 2015 年的 0，到 2018 年纳入第一支行业权重股腾讯（2018 年行业市值权重占比 8），再到目前行业占

17、比达到 28。我们认为这个此消彼长的趋势将会长期保持，资讯科技业将会成为恒生中国企业指数的第一大权重行业。图表 8：近年来金融业与资讯科技业呈现着此消彼长的趋势资料来源：Wind，浙商国际指数行业结构变化顺应港股新经济潮流恒生中国企业指数的行业权重变化顺应了香港资本市场近年来中概股回归和鼓励科创企业上市的潮流。2018 年 4 月，港交所对上市规则条文作出了相应修订，允许未能通过主板财务资格测试的生物科技公司上市；允许“同股不同权”的公司上市；为寻求在香港作第二上市的中资及国际公司设立新的第二上市渠道。根据我们统计，自 19 年 11 月以来，已有包括阿里巴巴、京东、网易、百胜中国、中通快递、

18、华住集团等 10 家公司完成了中概股回归。其中阿里、网易和京东都已经作为成份股被纳入到了恒生中国企业指数中。图表 9：众多海外中概股回归港股代码名称上市时间行业9901.HK新东方-S2020/11/9非必需性消费9698.HK万国数据-SW2020/11/2资讯科技业2057.HK中通快递-SW2020/9/29工业9991.HK宝尊电商-SW2020/9/29资讯科技业9688.HK再鼎医药-SB2020/9/28医疗保健业1179.HK华住集团-S2020/9/22非必需性消费9987.HK百胜中国-S2020/9/10非必需性消费9618.HK京东集团-SW2020/6/18资讯科技业

19、9999.HK网易-S2020/6/11资讯科技业9988.HK阿里巴巴-SW2019/11/26资讯科技业资料来源：浙商国际随着港交所对上市规则做出的重大改革，中概股的陆续回归和更多科创企业登录港股，这使得港股市场正在经历长期的结构性变化。我们统计了 2015 至 2017 年和 2018 至 2020年港股市场IPO 募集金额的行业占比后发现：在 2015 至 2017 年 3 年中，金融业的 IPO 募资占到了总 IPO 募资额的 59.14，资讯科技业和医疗保健业仅占 7.82和 7.50；而 2018至 2020 年这三年中 IPO 募资的行业结构发生了显著的变化，资讯科技业和医疗保

20、健业跃升到了第一和第二位，合计达到了总IPO 募集金额的45.47，而金融业占比则下降到了8.04。图表 10：2015-2017 年港股 IPO 募集资金行业占比图表 11：2018-2020 年港股 IPO 募集资金行业占比资料来源：Wind，浙商国际资料来源：Wind，浙商国际当前香港资本市场俨然正在成为中国新经济龙头企业的聚集地，我们整理了 2018 年以来在香港市场上市的重要新经济企业，其中包括了小米、阿里巴巴、美团和京东。我们认为新经济龙头“扎堆”香港资本市场的主要原因有：1）不稳定的中美政治环境促使众多在美上市的中国企业回港上市；2）港交所的上市规则修订使得香港资本市场对科创企业

21、上市融资更加包容友好；3）香港作为亚洲国际金融中心，是内地与世界资本的桥梁，自由开放的金融环境有利于中国的新经济企业接触到国际资本，提升国际影响力。因此我们认为香港资本市场成为中国新经济龙头企业聚集地是大势所趋。图表 12：2018 年以来港股市场重要新经济企业 IPO代码名称上市时间募集金额（十亿港元）类型2018 年1833.HK平安好医生2018/5/48.8常规上市公司1810.HK小米集团2018/7/942.6同股不同权上市公司6160.HK百济神州2018/8/87.1未盈利生物科技公司3690.HK美团2018/9/2033.1同股不同权上市公司1801.HK信达生物2018/

22、10/313.8未盈利生物科技公司2359.HK药明康德2018/12/138.3常规上市公司2019 年3692.HK翰森制药2019/6/149.0常规上市公司9988.HK阿里巴巴2019/11/26101.2同股不同权和二次上市公司3759.HK康龙化成2019/11/285.3常规上市公司2020 年9999.HK网易2020/6/1124.3二次上市公司9618.HK京东集团2020/6/1834.6同股不同权和二次上市公司9989.HK海普瑞2020/7/84.1常规上市公司6969.HK思摩尔国际2020/7/108.2常规上市公司3347.HK泰格医药2020/8/712.3

23、常规上市公司9987.HK百胜中国2020/9/1017.3二次上市公司1179.HK华住集团2020/9/227.0二次上市公司909.HK明源云2020/9/257.1常规上市公司9688.HK再鼎医药2020/9/286.8二次上市和未盈利生物科技公司2057.HK中通快递2020/9/2911.3同股不同权和二次上市公司1952.HK云顶新耀2020/10/94.0未盈利生物科技公司9698.HK万国数据2020/11/214.9同股不同权和二次上市公司9901.HK新东方2020/11/911.7二次上市公司9995.HK荣昌生物2020/11/94.0未盈利生物科技公司6618.H

24、K京东健康2020/12/827.0常规上市公司9992.HK泡泡玛特2020/12/116.0常规上市公司资料来源：恒生指数公司，浙商国际恒生中国企业指数投资价值分析恒生中国企业指数近年来越来越多地纳入代表新经济的上市企业，权重占比也随之越来越大。经我们统计，截至 2020 年末，恒生中国企业指数的成份股中新经济企业的数量占比已经达到 30，其中包括了阿里健康、京东健康和腾讯。这些新经济上市公司中包括了还未实现或刚实现全年总体盈利或者着重于轻资产运营的的新经济上市公司，例如阿里健康和京东健康等，这使得指数的整体市盈率和市净率相较历史水平大幅提高，传统参照历史市盈率或市净率的指数估值方法出现失

25、真。此外，在资讯科技业的讨论中，医疗保健业中市值权重占比最大的两只成份股京东健康（2.3）和阿里健康（1.3）的业务本质仍然是电商和科技业务，我们将会把京东健康和阿里健康一起并入资讯科技业讨论。通过观察指数的行业市值占比，我们可以发现金融业和资讯科技业（包括京东健康和阿里健康）的合计占比已经达到了 63.8。除金融业和资讯科技业之外，没有任何一个行业的市值权重占比超过 7.5，且分布较为分散，因此我们将对指数的金融业和资讯科技业（包括京东健康和阿里健康）进行深入分析，来阐述恒生中国企业指数的投资价值。图表 13：金融业+资讯科技业合计市值权重接近 65注：数据截至 2020 年 12 月 31

26、 日资料来源：Wind，浙商国际银行主导金融业成份股，低估值和基本面转好体现其投资价值恒生中国企业指数中金融业的市值权重最大，达到了 32。而在金融业的成份股中，仅有中国人寿和中国太保为保险业，且合计市值权重仅占指数不到 3，其余都为银行业的上市企业。因此我们将从港股银行业的角度来阐述指数金融业成份股的投资价值。指数的银行业成份股都为在内地和香港两地上市的 A+H 银行股，并且 A 股相对 H 股普遍存在着较高的溢价，随着港股通南下资金的活跃，我们认为来自内地的南下资金将对港股的定价有更大的话语权，两者的价差将在长期逐步缩小。这时，相对低估的银行 H 股便更加凸显其投资价值。我们选取了当前所有

27、的银行业成份股，从市净率的角度来看，除了平安和招商银行，其余的银行都已“破净”；从 PB 历史百分位来看，除了招商银行和邮储银行的 PB 分位数超过 50，其余的成分股银行都处于历史上非常低估的位置，其中市值权重最大（2020 年末市值权重达到 8.70）的建设银行的 PB 仅为 0.67 倍，对应的历史 PB 分位数仅为 4.32。同时，这些银行股较低的估值和稳定的分红也为投资者提供了有吸引力的高股息率，根据我们的测算，指数成份银行股的平均股息率超过了 5。图表 14：银行股当前估值处在历史低位证券代码证券简称指数权重（）市净率（倍）市净率分位数（）股息率（）0939.HK建设银行8.700

28、.66664.325.502318.HK中国平安7.722.264711.962.431398.HK工商银行5.060.61444.265.583988.HK中国银行2.870.39162.967.613968.HK招商银行2.612.651569.001.941288.HK农业银行1.070.49163.566.801658.HK邮储银行0.650.951953.243.773328.HK交通银行0.490.41272.987.62平均值1.0619.045.16注：数据截至 2021 年 1 月 27 日；权重数据截至 2020 年 12 月 31 日资料来源：Wind，浙商国际从银行业基

29、本面分析，我们对中国银行业未来的业绩走势保持乐观。银行业逐渐走出 2020 年疫情影响，各项重要指标逐渐企稳好转：1）商业银行净利润同比增长：自 2020 年第二季度达到最低的-9.4之后，同比降幅逐步缩窄至 2020 年第四季度的-2.7；2）商业银行净息差：在 2020 年总体保持稳定，净息差在 2.09到 2.10之间波动，在第四季度小幅回升 1bp 至 2.10；3）商业银行不良贷款率：在 2020 年第四季度，商业银行加大了不良资产的处置力度，整体的不良率在第四季度大幅下降了 12bps。图表 15：商业银行净利润降幅缩窄图表 16：商业银行净息差水平企稳资料来源：Wind，浙商国际

30、资料来源：Wind，浙商国际图表 17：商业银行不良贷款率下降资料来源：Wind，浙商国际商业模式和研发支出支持资讯科技业的高成长与高估值我们梳理了资讯科技业（包括京东健康和阿里健康）的成份股，通过对比指数其他行业的成份股，我们可以发现资讯科技业的成份股上市企业相对于其他行业成份股存在着显著差异。资讯科技业相对其他较为传统的行业来说，存在着高增长和高估值的特点，这也推动了近年来强劲的股价表现。究其原因，我们认为资讯科技业成份股重视研发投入和其线上平台型的业务模式是其在长期保持高增长和高估值的主要原因。资讯科技业的成分股（包括京东健康和阿里健康）除中芯国际之外普遍为平台型商业模式，典型的平台型经

31、济企业如美团、小米、腾讯、京东和阿里。我们认为这些成功的平台型企业往往具备规模效应、自我强化和不可替代的特性，这为企业的长期增长打造了坚实的护城河。规模效应：平台具有一定规模后，平台型企业服务用户的边际成本大大降低；自我强化性：平台的运行会产生自我强化的正向循环，丰富的平台内容和服务吸引了更多的流量，而更多的流量则反过来又丰富了平台的内容和服务。随之产生的庞大流量和数据也为新业务的拓展奠定了基础；不可替代性：庞大的平台生态建立之后，使得用户的迁移成本极高，使得平台具有了一定的垄断性。我们整理了恒生中国企业指数资讯科技业成份股（包含京东健康和阿里健康）的各项指标，并与其他行业的成份股进行了对比。

32、我们发现资讯科技业的成份股研发支出在 2019年保持了快速的增长，同比增速达到 20.78，研发支出占总营业收入平均达到 8.14。业务模式与研发支出上的优势直接体现在了资讯科技业成份股（包含京东健康和阿里健康）相比其他行业成份股更快的营业收入增长与更高的估值水平。我们可以看到资讯科技业成份股（包含京东健康和阿里健康）的营业收入增速远高于其他行业的平均水平，2019 年的平均同比增速为 23.74，对应其他行业成份股同期同比增速仅为 14.04。值得一提的是，受到 2020 年上半年疫情冲击，其他行业成份股的营业收入出现平均-1.09的同比负增长，而代表新经济的资讯科技业成份股（包含京东健康和

33、阿里健康）得益于线上化的业务模式，营业收入同比增速高达 27.24，甚至相较 2019 年全年的同比增速还提高了 3.5 个百分点。从估值水平上来看资讯科技业成份股（包含京东健康和阿里健康）也远高于其他行业成份股的平均水平，由于指数成份股存在部分刚实现扭亏为盈和净利润为负的亏损企业，因此我们使用市净率与市销率进行比较。剔除净资产为负的京东健康，资讯科技业成份股（包含阿里健康）的平均市净率达到 17.25 倍，远高于其他行业成份股 4.3 倍的平均市净率。资讯科技业成份股（包含京东健康和阿里健康）的平均市销率为 16.34 倍，同样远高于其他行业成份股的 3.77 倍平均市销率。高成长高估值的属

34、性同样反映在了其强劲的股价表现上，我们统计了 2018 年初以来的股价增幅，资讯科技业成份股（包含京东健康和阿里健康）的平均累计涨幅达到了 158.46，同样远高于其他行业成份股 49.1的平均累计股价涨幅。图表 18：资讯科技业成份股（包含京东健康和阿里健康）的高成长与高估值证券代码证券简称2019 年研发费用同比增长（）2019 年研发费用占营业收入比值（）2019 年营业收入同比增长（）2020 年上半年营业收入同比增长（）市净率（倍）市销率（倍）2018 年初以来股价涨幅（）0700.HK腾讯控股29.598.0518.0223.0513.9315.9874.111810.HK小米集团

35、-W26.873.6415.103.868.203.2475.893690.HK美团-W16.828.6646.31-4.6520.8319.67401.039988.HK阿里巴巴-SW8.048.4526.9835.506.6710.0038.599618.HK京东集团-SW17.742.5322.1323.2412.771.8159.320981.HK中芯国际22.4522.00-8.0424.684.759.47115.989999.HK网易-S5.6114.20-13.71-8.579.469.8245.276618.HK京东健康51.573.1229.7769.44-1025.964

36、3.4350.090241.HK阿里健康8.382.6377.1078.6561.3733.63565.82资讯科技业成份股平均（包含京东健康和阿里健康）20.788.1423.7427.2417.2516.34158.46其他行业成份股平均14.04-1.094.303.7749.10注：数据截至 2021 年 1 月 27 日；市净率平均值剔除了京东健康资料来源：Wind，浙商国际南下资金已成港股市场不可忽视的重要力量南下资金已成港股市场的一股重要力量，2020 年全年港股通净流入规模达到 6721 亿元人民币，而 2017 年至 2019 年的净流入量总合为 6720 亿元人民币，超过了

37、过去三年的总净流入量。大量的南下资金帮助港股市场在 2020 年成功企稳并上涨，结束了自 2018 年初以来的持续跌势。而 2021 年至今的南下资金加速流入更是成为了港股市场加速上涨的直接推手。2021年年初至今，在仅仅1 个半月左右的时间，通过港股通南下的资金净流入就已经达到了 3804亿元人民币，达到 2020 全年的 56.6，这直接推动了恒生中国企业指数自 2021 年初以来的快速上涨，截至 2021 年 1 月 27 日收盘，恒生中国企业指数今年涨幅已达 14。图表 19：港股市场走势自 2020 企稳后 2021 年加速上涨注：数据截至 2021 年 1 月 27 日资料来源：W

38、ind，浙商国际图表 20：2020 年港股通净流入金额创纪录图表 21：2021 年南下资金加速大幅流入注：数据截至 2021 年 1 月 27 日资料来源：Wind，浙商国际注：数据截至 2021 年 1 月 27 日资料来源：Wind，浙商国际我们认为吸引南下资金暴涨的主要原因有两点：1）相对 A 股更加低估的价值股：恒生中国企业指数中占比最大的金融业银行股便是其中典型；2）A 股市场稀缺的新经济龙头企业：恒生中国企业指数中资讯科技业的成份股已基本囊括了这些中国新经济龙头，例如腾讯、阿里、京东和美团。随着 A 股市场近两年的估值反弹和市场对新经济科创企业的重视，我们认为南下资金的增长和两地资本市场的融合将会是一个长期趋势。港股通的南下资金持仓结构也印证了这个观点，我们测算了港股通所有行业当前的持股市值，资讯科技业和金融业是港股通持股市值最大的两个行业，两者合计的持股市值近 1.6 万亿港元，大于其他所有行业总和。图表 22：港股通持股市值超半数集中在资讯科技业和金融业注：数据截至 2021 年 1 月 27 日资料来源：Wi