航空货运与物流行业优质龙头深度复盘系列

1、目录 HYPERLINK l _TOC_250017 报告逻辑框架图 5 HYPERLINK l _TOC_250016 引言：最优质的电商快递龙头 5 HYPERLINK l _TOC_250015 经营表现：厚积薄发 6 HYPERLINK l _TOC_250014 超额收益：业绩驱动 6 HYPERLINK l _TOC_250013 估值溢价：寡头初现 7 HYPERLINK l _TOC_250012 电商快递：“长跑冠军”的确定性赛道 8 HYPERLINK l _TOC_250011 超级大国的电商基础设施 8 HYPERLINK l _TOC_250010 最具规模效应的物流

2、赛道 8 HYPERLINK l _TOC_250009 从龙头向寡头竞争过渡 10 HYPERLINK l _TOC_250008 成本与管理：何以成就电商快递龙头 12 HYPERLINK l _TOC_250007 成本为王：规模与投资 13 HYPERLINK l _TOC_250006 管理优势：制度与文化 15 HYPERLINK l _TOC_250005 强者恒强：多元与生态 18 HYPERLINK l _TOC_250004 风险与机遇：路遥知马力 21 HYPERLINK l _TOC_250003 规模壁垒尚未形成？ 21 HYPERLINK l _TOC_250002

3、 成本优化即将触顶？ 22 HYPERLINK l _TOC_250001 产业资本延缓格局拐点？ 23 HYPERLINK l _TOC_250000 盈利预测与估值 23图表目录图 1：报告逻辑框架图 5图 2：2017 年以来快递公司股价累计涨跌幅 5图 3：上市快递公司历史市值 5图 4：主要快递公司成立时间轴 6图 5：上市快递公司历年快递业务量 6图 6：中通快递调整后净利润及同比增速 7图 7：业绩是中通快递股价上涨的核心驱动力 7图 8：2019 年上市快递公司业务量、净利润及市值占比 7图 9：2019 年上市快递公司业务量、净利润及市值占比（剔除顺丰） 7图 10：中国实物

4、网上零售额占社零总额比重超过 25% 8图 11：中国快递业务量约为美国的三倍 8图 12：海外快递市场大多为寡头竞争格局 9图 13：快递行业规模效应显著 9图 14：美国快递公司市值远高于其他细分领域物流公司 10图 15：中国快递公司市值同样高于其他细分领域物流公司 10图 16：中国电商快递市场仍有翻倍以上空间 10图 17：电商快递行业处于洗牌期 11图 18：上市快递公司包裹增量占行业增量比重 11图 19：快递行业二元格局 12图 20：中通业务量与单票成本的领先优势奠定盈利优势 12图 21：中通快递资本开支保持行业领先 13图 22：中通土地使用权净值仅次于圆通 13图 23

5、：中通分拣中心建设行业第一 13图 24：中通机器设备净值行业领先 14图 25：中通运输设备投资行业第一 14图 26：中通在土地、转运中心、自动化设备、车辆四个方面投入相对均衡 14图 27：2017 年，快递行业增速降速换挡，进入精细化管理阶段 15图 28：2017 年，中通单票分拣成本优势迅速扩大 15图 29：中通转运中心直营率保持较高水平 16图 30：中通快递基于“同建共享”理念发展并改进加盟制网络 17图 31：通达系大股东持股情况 18图 32：中通单票净利润显著高于同行 18图 33：中通快递现金与短期理财显著领先 18图 34：中通资产负债率显著低于同行 19图 35：

6、UPS 业务结构 19图 36：FedEx 业务结构 19图 37：中通围绕快递主业不断完善生态布局 20图 38：快递价格战持续恶化 21图 39：通达系扣非净利润同比持续下滑 21图 40：通达系业务量市占率 22图 41：通达系业务量增速 22图 42：中通自动分拣占比提升至 75%左右 22图 43：中通高运力甩挂占比超过 70% 22表 1：中通拥有更为扁平化的末端网络 16表 2：中通是加盟快递的制度创新者 17表 3：阿里巴巴对上市快递公司持股情况 23表 4：上市快递公司盈利预测 24报告逻辑框架图 图 1：报告逻辑框架图基础设施制度文化更低成本件量领先更大规模成本领先=盈利领

7、先资料来源：长江证券研究所引言：最优质的电商快递龙头持续强劲发展的中通给股东带来丰厚的回报，2017 年至今（截至 2020 年 11 月 30 日），中通快递股价累计涨幅接近 160%，市值一度突破 2000 亿人民币。在快递行业集体上市后的 4 年里，中通似乎是少数能够创造长期价值的快递标的。图 2：2017 年以来快递公司股价累计涨跌幅图 3：上市快递公司历史市值159.4%117.2%-2.4%-43.3%-58.0%-70.5%200%150%100%50%0%5,000 中通快递申通快递韵达股份百世集团圆通速递顺丰控股（市值：亿元）4,0003,0002,000-50%中通快递 韵

8、达股份 圆通速递 申通快递 百世集团 顺丰控股-100%1,00002016-102017-102018-102019-102020-10资料来源：Wind，长江证券研究所（截至 2020 年 9 月 30 日）注：中通快递、百世集团市值以人民币计资料来源：Wind，长江证券研究所注：中通快递、百世集团市值以人民币计经营表现：厚积薄发作为“三通一达”中成立最晚的一家快递企业，中通快递的发展却是最为迅速的。2019 年11 月，距离成立十八周年还有 6 个月的中通快递，成为中国乃至全球首家年业务量突破 100 亿件的快递企业，经营表现可谓后发先至。 图 4：主要快递公司成立时间轴19931994

9、19992000200220032008200920102019资料来源：公司官网，长江证券研究所 图 5：上市快递公司历年快递业务量140120（业务量：亿件）1008060402002013201420152016201720182019中通快递圆通速递韵达股份申通快递百世集团顺丰控股资料来源：公司公告，长江证券研究所超额收益：业绩驱动过去 3 年，中通快递市值年复合增长超过 27%，净利润年复合增长接近 35%，业绩是驱动中通快递股价上涨的核心因素。不过，在行业竞争加剧的 2019 年，估值因素也贡献了超过四成的股价涨幅，这或许表明资本市场开始认可中通快递的龙头地位。图 6：中通快递调整

10、后净利润及同比增速图 7：业绩是中通快递股价上涨的核心驱动力60504030201002016201720182019净利润（亿元）同比90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%60%50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%201720182019业绩贡献度估值贡献度资料来源：Wind，长江证券研究所资料来源：Wind，长江证券研究所注：中通快递市值以人民币计，以此计算估值贡献度估值溢价：寡头初现从业务量、利润和市值三个维度审视快递板块，可以发现，2019 年中通快递以 24%的市场份额，赚取了行业 35%的净利润，并与顺丰控股共同分享了行业 65%的市值。进

11、一步聚焦电商快递板块，中通快递仅仅以 26%的市场份额，便赚取行业 49%的利润，并占据行业 45%的市值，在未来的寡头阶段已基本占据一席之地。图 8：2019 年上市快递公司业务量、净利润及市值占比图 9：2019 年上市快递公司业务量、净利润及市值占比（剔除顺丰）100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%业务量净利润市值100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%业务量净利润市值中通快递 韵达股份 圆通速递 申通快递 百世集团 顺丰控股中通快递韵达股份圆通速递申通快递百世集团资料来源：Wind，公司公告，长江证券研究所资料来源：Wind，公司公

12、告，长江证券研究所电商快递：“长跑冠军”的确定性赛道只有人口和互联网意义上的超级大国，才有可能凭借广阔的国内市场孕育出的超级电商快递。我们相信，在这条最具规模效应的物流赛道上，能够走出“长跑冠军”。超级大国的电商基础设施“庞大的人口聚居”、“繁荣的移动互联网”、“高效的快递网络”三大条件，造就了全球最大的网上零售市场中国电商市场。在短短 10 年多的时间里，超级电商与超级快递的协同演进，成就了中国民营经济的奇迹。快递作为电商最核心的基础设施之一，支撑了中国近 25%的零售额；而电商也贡献了中国快递业近 80%的件量。电商的成功，某种意义上也是通达系为代表的电商快递的成功。图 10：中国实物网上

13、零售额占社零总额比重超过 25%图 11：中国快递业务量约为美国的三倍9876543210201520162017201820192020H30%25%20%15%10%5%0%600500（亿件）40030020010002014201520162017201860%50%40%30%20%10%0%实物网上零售额（万亿）占社会消费品零售总额比重美国快递业务量中国快递业务量美国同比增速中国同比增速资料来源：Wind，长江证券研究所资料来源：Wind，远联传媒，长江证券研究所最具规模效应的物流赛道“网络型产品”、“标准化操作”、“轻公斤段定位”决定了快递可能是物流领域最具规模效应的赛道。从海外

14、成熟市场的发展经验看，快递行业大多形成了寡头垄断的竞争格局。 图 12：海外快递市场大多为寡头竞争格局美国快递欧洲快递日本快递USPSUPSFedEx其他其他FedExDHL日本邮政西农运输福山通运TNTUPS佐川急便雅玛多运输资料来源：DHL 年报，FedEx 年报，UPS 年报，USPS 年报，日本国土交通省，长江证券研究所（数据截至 2017 年） 图 13：快递行业规模效应显著中通圆通韵达申通4.03.5单票中转成本（元/件）3.02.52.0 1.51.00.505001000150020002500300035004000日均业务量（万件/天）资料来源：公司公告，长江证券研究所从物

15、流子板块对比来看，快递是诞生大市值公司的确定性赛道。市场定位、经营模式都与顺丰相似的零担业龙头德邦股份，同样经历了 20 多年的发展，但市值却不及顺丰的十分之一，可见除了努力之外，赛道的选择也很重要。同样地，UPS、FedEx 等美国快递公司的市值也都数倍于零担、货代等细分领域龙头。尽管中国快递件量规模已全球领先，是第二名美国市场的三倍之多，但在中性假设下，2025 年中国电商快递将逼近 1700亿件，较 2020 年仍有翻倍空间。我们有理由相信，在这条最具规模效应的物流赛道上，能够走出“长跑冠军”。图 14：美国快递公司市值远高于其他细分领域物流公司图 15：中国快递公司市值同样高于其他细分

16、领域物流公司1,6001,4001,2001,0008006004002000UPSFedExODFLC.H.RobinsonXPO4,0003,5003,0002,5002,0001,5001,0005000顺丰控股中通韵达圆通申通快递股份速递快递中国密尔德邦外运克卫股份市值（亿美元）市值（亿元）资料来源：Wind，长江证券研究所注：市值采用 2020 年 12 月 8 日收盘价计算资料来源：Wind，长江证券研究所注：市值采用 2020 年 12 月 8 日收盘价计算 图 16：中国电商快递市场仍有翻倍以上空间1,8001,6001,4001,2001,000800600400200020

17、16201720182019 2020E 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E全国快递业务量（亿件）同比增速60%50%40%30%20%10%0%资料来源：Wind，长江证券研究所从龙头向寡头竞争过渡2017 年快递业进入龙头竞争阶段，2019 年向寡头阶段过渡。2016 年，快递企业上市后加大资本开支，一方面，通过自动化升级，凭借更大的规模效应和更低的成本曲线，淘汰二线快递公司；另一方面，头部企业产能快速扩张，缓解行业供不应求局面。2019 年头部 5 家快递企业合计包裹增量大于行业增量，行业产能开始边际过剩，电商快递进入“洗牌期”。2021 年将是电商快递行业从“龙

18、头竞争”进入“寡头竞争”的决胜之年，盈利中枢下移，市场加速分化，头部企业的市场地位将得到巩固。图 17：电商快递行业处于洗牌期图 18：上市快递公司包裹增量占行业增量比重120%100%资本开支增速80%120%100%80%60%40%20%60%40%20%201520190%0%10%20%30%40%50%快递件量增速0%201520162017201820192020H顺丰中通韵达圆通申通百世资料来源：Wind，长江证券研究所资料来源：Wind，长江证券研究所成本与管理：何以成就电商快递龙头需求属性决定商业模式。电商快递需求高价格敏感性的特征，决定了行业的核心竞争力在于成本效率。从量

19、价角度拆分，可以发现，中通两倍于第二名的净利润规模，不仅由于件量规模高出第二名 20%以上，而且因为领先第二名 0.15 元的单票成本获得更高的单票净利润。 图 19：快递行业二元格局气泡：市值（亿人民币） 韵达股份顺丰控股中通快递申通快递圆通速递25%20%ROE15%10%5%0%051015202530快递单价（元/件）资料来源：Wind，长江证券研究所注：快递单价和 ROE 采用 2019 年数据 图 20：中通业务量与单票成本的领先优势奠定盈利优势1401201008060402002.560业务量（亿件）单票运输中转成本（元/件）扣非净利润（亿元）2.050401.5301.020

20、0.51020162017201820191H2020162017201820191H202014201520162017201820191H200.00中通韵达圆通申通百世中通韵达圆通百世中通韵达圆通申通资料来源：Wind，公司公告，长江证券研究所成本为王：规模与投资快递作为电商行业的基础设施，产能投放强度，决定了获取市场份额的上限。中通在先行基础设施的投入始终保持行业最高强度，有力支撑了 10 年 60 倍的业务量增长。 图 21：中通快递资本开支保持行业领先6050资本开支（亿元）403020100201420152016201720182019中通韵达圆通申通百世资料来源：公司公告，长

21、江证券研究所快递行业的核心资源，主要包括土地、厂房、自动化设备和运输车辆等四个方面。土地和转运中心决定长期成本，自动化设备和车辆决定短期成本。成本的相对优势，决定了市场份额争夺的竞争力。中通在四个方面的投入均保持行业领先水平，均衡的基础设施投入有力支撑了成本效率的持续优化。图 22：中通土地使用权净值仅次于圆通图 23：中通分拣中心建设行业第一35土地使用权净值（亿元）30252015105020152016201720182019中通快递韵达股份圆通速递申通快递60房屋及建筑物净值（亿元）5040302010020152016201720182019中通快递韵达股份圆通速递申通快递资料来源：

22、公司公告，长江证券研究所资料来源：公司公告，长江证券研究所图 24：中通机器设备净值行业领先图 25：中通运输设备投资行业第一40机器设备净值（亿元）3530252015105020152016201720182019中通快递韵达股份圆通速递申通快递40运输设备净值（亿元）3530252015105020152016201720182019中通快递韵达股份圆通速递申通快递资料来源：公司公告，长江证券研究所资料来源：公司公告，长江证券研究所 图 26：中通在土地、转运中心、自动化设备、车辆四个方面投入相对均衡中通快递固定资产净值（亿元）子设备6050403020100运输设房屋及建筑物土地使用权

23、机器设备韵达股份固定资产净值（亿元）子设备6050403020100运输设房屋及建筑物土地使用权机器设备电备电备 2015 2016 2017 2018 20192015 2016 2017 2018 2019圆通速递固定资产净值（亿元）6050403020100机器设备申通快递固定资产净值（亿元）6050403020100机器设备电子设备房屋及建筑物运输设备土地使用权电子设备房屋及建筑物运输设备土地使用权2015201620172018201920152016201720182019资料来源：公司公告，长江证券研究所根据长江交运“快递生命周期理论”，2017 年之前，快递行业处于完全竞争阶段

24、，网络覆盖范围和产能扩张速度是企业核心竞争力；2017 年之后，快递行业进入龙头竞争阶段，快递业务的运营效率以及新业务的卡位布局是企业核心竞争力。自动化时代的契机：从追赶到领跑。2017 年，快递业从粗放式发展进入精细化管理阶段。中通积极拥抱产业变革，最早接受并最快普及电子面单，奠定快递数字化、自动化基础。此外，自动分拣设备的前置布局，使得成本优势加速释放，件量规模实现从追赶到领跑。图 27：2017 年，快递行业增速降速换挡，进入精细化管理阶段图 28：2017 年，中通单票分拣成本优势迅速扩大60%50%40%30%1.1单票分拣成本（元/件）0.90.720%10%0%201520162

25、01720182019快递业务量同比增速0.50.320152016201720182019中通韵达圆通申通百世资料来源：Wind，长江证券研究所资料来源：公司公告，长江证券研究所管理优势：制度与文化快递不仅是重资产行业，还是强管理行业。因此，优秀的快递企业不仅需要管理层投资的胆识，更需要管理的艺术。管理的核心在于制度，制度需要解决两点，一是权力的分配，二是利益的分配。从典型消费业和制造业的发展经验来看，从跑马圈地的春秋时代，进入群雄并起的战国时代，企业的胜出，离不开对组织架构的管理和变革。无论是贵州茅台的小经销商模式，还是格力电器组建销售公司，与经销商形成利益共同体，都表明优秀的渠道管理是企

26、业从成功走向卓越的必要条件。某种程度上讲，加盟商是电商快递的渠道商从总部批发面单，再向客户提供快递服务。加盟制的本质，在于采用外部“交易成本”替代内部“管理成本”，使得管理边界显著扩大。而不同快递企业，对加盟模式有着各自的理解和改良。区别于申通的“分封制”和韵达的“集权制”，中通则选择了“联邦制”作为加盟模式的进化方向，体现出“同建共享”的管理理念。从网络管理视角来看，中通较早地提升了转运中心直营率，同时，还拥有更为扁平化的末端网络，这使得中通在保留加盟商灵活性的基础上，进一步强化了总部对全网的管控能力。图 29：中通转运中心直营率保持较高水平110%100%90%80%70%60%50%40

27、%20132014201520162017201820192020H1中通韵达圆通申通资料来源：公司公告，长江证券研究所表 1：中通拥有更为扁平化的末端网络一级加盟商数量（个）20162017201820192020H1中通36003800450048005000圆通25933000360441804395韵达30003379346437283795申通16541846222335004100网点数量（个）20162017201820192020H1中通2600029000301003000030000圆通3771333852299913200533088韵达20000194322614927

28、46632229申通20000240002500025500网点/一级加盟商20162017201820192020H1中通7.27.66.76.36.0圆通14.511.38.37.77.5韵达6.75.87.57.48.5申通12.113.011.27.3资料来源：公司公告，长江证券研究所中通对加盟模式“联邦制”的进化，较好地解决了内部权力的分配问题，而在”联邦制“基础上，中通一系列领先行业的制度创新，则更好地解决了内部利益分配的问题。总部与加盟商的利益分配：2010 年，中通启动“全网一体化”发展战略，在行业率先实施全国网络股份制，对全网进行股份制改革。股份制改革使得加盟模式从多个利益主

29、体向共同利益主体转变，解决了总部与加盟商利益分配的难题。改制让中通步入了发展快车道。公司与员工的利益分配：中通创新性地让员工入股干线车队，同时，在上市前较早地实施员工股权激励，更好地与员工分享公司成长的红利。各地网点间的利益分配：中通是第一家推行有偿派费的快递公司，有偿派费很好地平衡了各地区电商发展/件量分布不平衡的问题，显著提升了末端揽件积极性，这也是为何中通网络发展更加均衡的原因。表 2：中通是加盟快递的制度创新者利益分配主体利益分配方式具体措施总部与加盟商股份制改制，向共同利益主体转变公司与员工推行利益共享机制，内部分层级红利共享各地网点间平衡网点利益机制，维护末端市场竞争力资料来源：公

30、司官网，公司公告，无处不在，长江证券研究所2010 年，率先推出全国网络股份制；赖梅松出让部分干股，加盟商入股共享利益2014-16 年分别以股权和现金方式收购 8 家、16 家和 1 家加盟商股权激励，2019 年底用于股权激励股数占比 1.53%增设创业基金，扶持员工开设基层网点派费调整机制，平衡区域的利益差异，调动收件业务偏低网点积极性经济补贴平衡机制，激发基层网点服务意愿派费体制改革，派费直达快递员，解决加盟商派费截留问题图 30：中通快递基于“同建共享”理念发展并改进加盟制网络资料来源：公司公告，长江证券研究所 图 31：通达系大股东持股情况60%50%40%30%20%10%0%中

31、通申通圆通韵达资料来源：公司公告，长江证券研究所（注：数据截至 2020 年 9 月 30 日）强者恒强：多元与生态中通拥有更加强健的财务表现。利润表方面，凭借领先的成本管理和服务品质，中通盈利能力远超同行，单票净利润达到同行的 2 倍。资产负债表方面，凭借中短期的相对优势，中通以外部融资与自身盈利，积累大量资产。截至 2020 年上半年，中通快递的现金与长短期理财是行业第二名的 1.5 倍。与此同时，中通快递资产负债率仅有 20%，显著低于同行。图 32：中通单票净利润显著高于同行图 33：中通快递现金与短期理财显著领先0.60.50.40.30.20.10.0-0.1单票扣非净利润（元/件

32、）1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 1Q19 2Q19 3Q19 4Q19 1Q20 2Q20 3Q20中通圆通韵达申通250200（亿元）150100500中通韵达圆通申通百世现金（不含限制性现金）长短期理财资料来源：Wind，长江证券研究所资料来源：Wind，长江证券研究所（注：数据截至 2020 年 9 月 30 日） 图 34：中通资产负债率显著低于同行100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%中通韵达圆通申通百世资料来源：Wind，长江证券研究所（注：数据截至 2020 年 9 月 30 日）综合物流服务商是快递企业转型的方向，国际快递巨头都先后布局了快

33、运、国际、供应链等业务，形成了较为完善的生态圈。中通新业务卡位布局领先。2012 年，中通开始重视资本运作能力的提升，积极引进红杉资本、华平投资等投资方。2015 年，随着资本进入，中通着力围绕快递业务打造生态圈，加速新业务的卡位布局，寻找第二增长曲线。公司逐渐涉足货代（2017 年收购秀驿国际物流开展国际货代业务）、仓储（云仓储解决方案）、快运1等领域，巩固主业、扩展新业务战略意图明显。图 35：UPS 业务结构图 36：FedEx 业务结构资料来源：公司公告，长江证券研究所资料来源：公司公告，长江证券研究所1 中通的生态圈大部分在集团层面实施构建。图 37：中通围绕快递主业不断完善生态布局

34、资料来源：公司公告，长江证券研究所风险与机遇：路遥知马力当前，行业价格战持续加剧，通达系盈利持续下行。不过，行业高景气的延续和产业资本的介入，或许意味着电商快递的竞争将是一场持久战。在电商快递的龙头竞争时代，中通已展现出明显的相对优势，但尚未将这种相对优势固化，构建难以逾越的绝对壁垒。中通如何实现从“龙头”到“寡头”的惊险一跃，仍然面临三方面的挑战。图 38：快递价格战持续恶化图 39：通达系扣非净利润同比持续下滑 0%0%1Q173Q171Q183Q181Q193Q191Q203Q200%0%20%100%10%2017-012017-032017-052017-072017-092017-

35、112018-012018-032018-052018-072018-092018-112019-012019-032019-052019-072019-092019-112020-012020-032020-052020-072020-090%-10%-20%-30%-40%-50%同城+异地单价同比义乌地区单价同比5-5-10-150%中通韵达圆通申通资料来源：Wind，长江证券研究所资料来源：Wind，公司公告，长江证券研究所规模壁垒尚未形成？如何从相对的成本优势中，建立起绝对的规模壁垒，是中通当前面临的最大挑战。过去， 高速增长的电商需求与有限的产能扩张，使得中通并未在业务量上与对手拉

36、开显著差距。不过，趋势性下行的行业增速和边际过剩的产能，为中通建立规模壁垒提供了基础条件，但也将加剧行业竞争。2019 年，中通采用更加积极的市场策略，这有助于增加市场份额争夺中的主动权，在业务量上与对手拉开差距。图 40：通达系业务量市占率图 41：通达系业务量增速80%70%60%50%40%30%20%10%0%20132014201520162017201820191H20中通韵达圆通申通百世100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%2014201520162017201820191H20中通韵达圆通申通百世资料来源：公司公告，长江证券研究所资料来源：公司公告，

37、长江证券研究所成本优化即将触顶？当前自动化红利逐步消失，下一轮技术创新尚未来临，成本优化将引发头部企业的焦虑。除了行业内在的规模经济曲线，技术周期也将扰动快递成本曲线。2016 年，中通、韵达率先开启基于电子面单的自动化设备升级，加速了成本效率的优化，奠定了目前的成本比较优势。随着自动化红利进入后半程，成本曲线的平坦化和后发者的学习效应，使得中通的成本优势难以持续扩大。如果中通未能先行把握下一轮的技术创新，或将丧失当前的成本比较优势。短期看，中通加速驿站布局，抢占末端组织变革时间窗口，优化末端成本、把握散单市场；长期看，中通在无人驾驶、无人机等技术方向持续布局，探索下一轮技术创新机遇： 1）2019 年 10 月 25 日，中通快递被授予无人驾驶牌照，允许在浙江德清市指定区域内的公开道路上进行 L4 级运行。2）中通正在研发载重 10kg 左右的油电混合无人机，并不断更新完善无人机云平台系统，实现多架无人机规模化的在线管理。图 42：中通自动分拣占比提升至 75%左右图 43：中通高运力甩挂占比超过 70%0.45单票分拣成本（元/件）0.400.350.300.250.2020%30%40%50%60%70%80%自动分拣占比0.800.75单票运输成本（元/件