个护行业专题：孰优孰劣优质产业链供应商vs品牌商的成长之路

1、正文目录 HYPERLINK l _TOC_250026 个护行业专题：必选消费需求刚性，优质个股密集上市 6 HYPERLINK l _TOC_250025 生活纸、卫生巾产品渠道并重，婴儿纸尿裤聚焦国产制造升级 6 HYPERLINK l _TOC_250024 孰优孰劣：产业链优质供应商 vs 核心品牌商的成长之路 8 HYPERLINK l _TOC_250023 持续推荐配置顺周期的家居、造纸优质白马 10 HYPERLINK l _TOC_250022 市场行情：本周轻工下跌，包装印刷跌幅最大 13 HYPERLINK l _TOC_250021 市场回顾：板块走势较弱，包装印刷本

2、周跌幅最大 13 HYPERLINK l _TOC_250020 公司公告：重点公司信息跟踪 14 HYPERLINK l _TOC_250019 产业跟踪：白卡继续提价，家具销售回暖 14 HYPERLINK l _TOC_250018 造纸产业：本周白卡提价落地，国废小幅回落 14 HYPERLINK l _TOC_250017 价格数据：本周白卡价格持续走高， 国废价格小幅回落 14 HYPERLINK l _TOC_250016 库存数据：木浆库存增加，双胶纸、铜版纸库存下降 16 HYPERLINK l _TOC_250015 贸易数据：瓦楞纸 7 月进口上升 216.67% 17

3、HYPERLINK l _TOC_250014 固定资产：造纸业 20 年 1-8 月固定资产投资完成额累计增速-14.0% 18 HYPERLINK l _TOC_250013 家具产业：MDI 价格上涨，房地产开发投资累计完成额回正 18 HYPERLINK l _TOC_250012 4.2.1. 销售数据：20 年 8 月家具零售额 138.50 亿元，同比下降 4.2% 18 HYPERLINK l _TOC_250011 地产数据：1-8 月房屋新开工面积累计 139917 万平方米，同比-3.59% 19 HYPERLINK l _TOC_250010 原料数据：MDI、TDI

4、价格持续上涨 20 HYPERLINK l _TOC_250009 必选消费&包装：20 年 1-8 月卷烟产量同比上升 2.40% 21 HYPERLINK l _TOC_250008 文娱行业：20 年 8 月办公用品零售额 290.60 亿，同比增长 9.4% 21 HYPERLINK l _TOC_250007 烟草行业：20 年 1-8 月卷烟产量同比上升 2.40% 21 HYPERLINK l _TOC_250006 消费类电子：8 月国内智能手机出货量同比下降 13.40% 21 HYPERLINK l _TOC_250005 4.3.4. 日用消费：日用品类 1-8 月零售额

5、 3982.50 亿元，同比上升 5.05% 22 HYPERLINK l _TOC_250004 金属包装：镀锡薄板价格维持稳定 23 HYPERLINK l _TOC_250003 塑料包装：BRENT 和WTI 原油价格小幅下跌 23 HYPERLINK l _TOC_250002 持续推荐顺周期白马，关注个护板块优质个股 24 HYPERLINK l _TOC_250001 下周公司股东大会，限售股解禁情况一览 24 HYPERLINK l _TOC_250000 公司推荐：首选环比改善优质白马，关注个护板块投资机会 24图表目录图 1：生活纸行业规模 6图 2： 生活纸渠道变化 6图

6、 3：生活纸公司竞争格局 6图 4： 生活纸品牌竞争格局 6图 5：普通型/薄型卫生巾销售增速 7图 6： 女性生活用品渠道变化 7图 7：女性生活用品企业竞争格局 7图 8：女性生活用品品牌竞争格局 7图 9：婴儿纸尿裤行业规模 8图 10：婴儿纸尿裤渠道变化 8图 11：婴儿纸尿裤公司竞争格局变化 8图 12：婴儿纸尿裤品牌竞争格局变化 8图 13：毛利率 9图 14： 净利率 9图 15：期间费用率 10图 16： 销售费用率 10图 17：应收账款/营业收入 10图 18： 应付账款/营业收入 10图 19：存货/营业收入 10图 20： 资产周转率 10图 21：新开工 vs 竣工面

7、积增速拟合，当月同比（%） 11图 22：新开工 vs 竣工面积增速拟合，累计同比（%） 11图 23：精装房开盘套数 7 月下滑-31% 11图 24：精装修标的对应 20 年 PE 一览 11图 25：住宅销售面积 8 月增长 14.7% 12图 26：家具零售额 8 月下滑 4.2% 12图 27：8 月我国出口家具金额同比增长 24% 12图 28：疫情后美国住宅销售市场迅速恢复 12图 29：本周市场涨跌幅（%） 14图 30：板块单周涨跌幅前十的股票（%） 14图 31：板块单月涨跌幅前十的股票（%） 14图 32：板块年度涨跌幅前十的股票（%） 14图 33：箱板瓦楞纸价格走势（

8、元/吨） 15图 34：白卡、白板纸价格走势（元/吨） 15图 35：文化纸价格走势（元/吨） 15图 36：生活用纸价格走势（元/吨） 15图 37：国废价格走势（元/吨） 16图 38：外废价格走势（美元/吨） 16图 39：针叶浆、阔叶浆、化机浆历史价格（美元/吨） 16图 40：内盘浆、溶解浆平均价格（元/吨） 16图 41：国内主要地区煤炭平均价格（元/吨） 16图 42：粘胶纤维市场价（元/吨） 16图 43：木浆库存情况（万吨，天） 17图 44：文化纸库存情况（万吨，天） 17图 45：箱板瓦楞纸库存情况（万吨，天） 17图 46：白板白卡纸库存情况（万吨，天） 17图 47：

9、废纸月度进口量及同比（万吨，%） 17图 48：纸浆月度进口量及同比（万吨，%） 17图 49：箱板纸月度进口量及同比（万吨，%） 18图 50：瓦楞纸月度进口量及同比（万吨，%） 18图 51：造纸及纸制品制造业固定资产投资完成额累计及同比(亿元，%) 18图 52：全国家具当月零售额及同比（亿元，%） 18图 53：家具及零部件出口销售额累计(万美元，%) 18图 54：建材家居卖场累计销售额与同比(亿元，%) 19图 55：建材家居卖场当月销售额与同比(亿元，%) 19图 56：房屋新开工面积累计值及同比（万平，%） 19图 57：商品房销售面积累计值及同比（万平，%） 19图 58：3

10、0 大中城市商品房月度成交套数环比（%） 19图 59：30 大中城市商品房月度成交面积同比（%） 19图 60：房地产竣工面积累计值及同比（万平） 20图 61：房地产开发投资完成额累计值及同比（亿元） 20图 62：精装房月度开盘套数及同比（千套，%） 20图 63：精装房年度累计开盘套数及同比（万套，%） 20图 64：软体家具上游价格变化趋势（元/吨） 20图 65：定制家具上游价格指数变化趋势 20图 66：办公用品当月零售额及同比（亿元，%） 21图 67：文教、工美、体育和娱乐用品营收（亿元，%） 21图 68：产量:卷烟:累计值及同比（亿支，%） 21图 69：销量:卷烟:累计

11、值及同比（亿支，%） 21图 70：全球智能手机出货量（百万部，%） 22图 71：国内智能手机出货量（百万部，%） 22图 72：全球平板电脑出货量（百万部，%） 22图 73：全球 PC 出货量（百万部，%） 22图 74：限额以上日用品当月零售额(亿元，%) 22图 75：全国啤酒月度产量（万千升，%） 23图 76：全国软饮料月度产量（万吨，%） 23图 77：镀锡薄板价格走势（元/吨） 23图 78：铝材价格走势（元/吨） 23图 79：国际原油价格走势（美元/桶） 24表 1：营收拆分（单位：百万元） 9表 2：造纸涨价函梳理 13表 3：下周股东大会一览 24表 4：下周限售股解

12、禁情况一览 24个护行业专题：必选消费需求刚性，优质个股密集上市个护行业作为典型的必选消费长期成长稳健，细分赛道需求具有韧性。近期板块优质资产密集上市，例如高速成长的吸收性卫生用品供应商豪悦护理（此外可靠护理已经递送 IPO 材料），细分领域中具有深厚品牌及口碑沉淀的稳健医疗、百亚股份；叠加老牌个护核心资产恒安国际、维达国际、中顺洁柔，建议关注板块投资机会。生活纸、卫生巾产品渠道并重，婴儿纸尿裤聚焦国产制造升级生活纸必选稳健成长，产品结构优化大势所趋。2009-2018 年我国生活用纸的市场规模从 453.7 亿增至 1168.0 亿，年均 CAGR 高达 11.0%（其中量的年均 CAGR

13、为 5.9%、价的年均 CAGR 为 4.8%），在个护细分领域中具有较为稳健的成长。受益于消费升级，近年我国生活纸的产品结构优化趋势确立，低端纸品如厕用卷纸的销量占比从 2011 年的 64.9%降至 2018 年的 54.28%。同时伴随新一代线上消费习惯养成，2014-2019 年行业电商渠道的销售占比从 5.7%提升至 13.6%，电商渠道逐渐成为贡献销售的主要增量。优选重视产品、渠道建设的龙头，格局相对清晰。生活纸行业的 CR10 较为稳定，近年积极拥抱产品、渠道变化的中顺洁柔、维达国际的市占率有较为明显的提升（2015-2019年维达国际市占率由 8.2%提至 9.4%；中顺洁柔由

14、 3.5%提至 5.5%）。总结两者经营之道，产品端均重视新品开拓（尤其是洁柔的 Lotion、新棉初白、Face 等占比提升带动公司 20H毛利率升至 46.19%，同期维达毛利率 39.4%、恒安毛利率 35%），而渠道端电商有明显发力（洁柔、维达的电商比例都达 30%+、预期洁柔 20H 电商增速超 40%）。近期由于纸浆价格上涨生活纸板块股价回调，重点建议配置优化产品、深化渠道具活力的中顺洁柔。图 1：生活纸行业规模图 2： 生活纸渠道变化资料来源：中国造纸协会，浙商证券研究所资料来源：Euromonitor，浙商证券研究所图 3：生活纸公司竞争格局图 4： 生活纸品牌竞争格局资料来源

15、：Euromonitor，浙商证券研究所资料来源：Euromonitor，浙商证券研究所卫生巾发展较为成熟，本土品牌保持强势。2005-2019 年我国女性卫生用品市场规模由 290 亿增至 918 亿，年均 CAGR 达到 8.6%；其中卫生巾占比 91.2%，行业增长以产品结构升级为主要驱动，如超薄卫生巾占比提升、经期裤等快速放量等（2018 年薄型卫生巾的增长率 9.8%、而普通型卫生巾增长率仅 0.6%）。女性卫生用品格局相对稳定，2019年我国女性卫生用品企业 CR3 为 27.1%、CR10 为 40%，相对 2015 年 CR3 为 26.1%、 CR10 为 37.6%小幅向头

16、部集中；其中本土品牌伴随制造实力增强保持强势，2015-2018 年市场份额从 47.5%提升至 48.7%。但是值得注意的是，2019 年恒安国际女性卫生用品市占率首次跌至第二（10.7%），日牌尤妮佳（苏菲）成为第一（10.9%）。把握电商渠道变革，重点关注优质次新百亚股份。近年女性卫生用品渠道线上增速亮眼，由 2014 年的 8.5%增至 2019 年的 20.9%，成为行业成长的主要渠道变量。老牌卫生巾龙头恒安国际过去线下渠道布局遥遥领先，但是电商渠道布局较晚近年开始深化，至20H 电商收入达 20 亿占比达到 18%，期待后续表现；此外重庆区域第一的卫生巾龙头百亚股份近年依赖电商渠道

17、布局后起直追规模迅速扩张。招股书显示，重庆百亚的收入近三年从 8.10 亿增至 11.49 亿，CAGR 达到 19.1%；其中电商渠道占比由 4.92%增至 9.62%，电商渠道规模的 CAGR 约为 66.6%，建议重点关注！图 5：普通型/薄型卫生巾销售增速图 6： 女性生活用品渠道变化资料来源：Euromonitor，浙商证券研究所资料来源：Euromonitor，浙商证券研究所图 7：女性生活用品企业竞争格局图 8：女性生活用品品牌竞争格局资料来源：Euromonitor，浙商证券研究所资料来源：Euromonitor，浙商证券研究所婴儿纸尿裤成长性突出，国产制造替代升级。2015-

18、2019 年我国婴儿卫生用品市场规模由 48 亿增至 611 亿，年均 CAGR 达到 19.9%（其中量的 CAGR 为 16.4%、价的 CAGR为 1.9%）；对应我国 2018 年婴儿卫生用品渗透率约 63.9%，而美、日等发达国家渗透率约 90%，行业成长属性十分突出。值得注意的是过去我国婴儿纸尿裤市场份额被外资品牌商占据（2019 年前三名的品牌分别为宝洁帮宝适占比 19.9%、花王妙而舒 8.8%、金佰利好奇 7.7%）。近年伴随国内母婴垂直电商、以及微商等新零售渠道的崛起，更为核心的是伴随超薄婴儿纸尿裤产品的推广中国制造复合芯体材料，以凯儿得乐、BEABA、BabyCare、可

19、爱宝贝、蜜芽为代表的一批新兴品牌快速崛起。2015-2019 年，婴儿纸尿裤企业 CR10 从 75.9%下降为 61.2%，品牌 CR10 从 74.6%下降为 59.9%。新品牌崛起的本质是中国制造升级，重点推荐豪悦护理。婴儿个护用品的传统线下零售渠道销售占比由 2014 年的 60.2%下降至 2019 年的 28.3%，取而代之电商渠道、母婴渠道的销售占比从 2014 年的 20.4%、17.8%增长至 2019 年的 44.0%、27.2%。消费习惯的变化为新兴品牌的成长提供机会，更为核心的是我国技术代表复合芯体材料等超薄类产品的制造升级。伴随下游一批品牌崛起而委托优质供应链公司成长

20、，以豪悦护理为代表的优质供应链公司进入成长蜜月期。2016-2019 年，豪悦护理的收入规模从 7.61 亿增至 19.53亿，CAGR 是 60.2%；利润规模从 0.67 增至 3.15 亿元，CAGR 为 116.9%；成长质量优异。图 9：婴儿纸尿裤行业规模图 10：婴儿纸尿裤渠道变化资料来源：Euromonitor，浙商证券研究所资料来源：Euromonitor，浙商证券研究所图 11：婴儿纸尿裤公司竞争格局变化图 12：婴儿纸尿裤品牌竞争格局变化资料来源：Euromonitor，浙商证券研究所资料来源：Euromonitor，浙商证券研究所孰优孰劣：产业链优质供应商 vs 核心品牌

21、商的成长之路婴儿个护产业优质供应商表现优异，细分赛道核心品牌商净利率趋势上行。目前个护行业的上市公司主要分为两类：一类是以恒安国际、维达国际、中顺洁柔、百亚股份、稳健医疗为代表的 OBM 企业，经营细分赛道的自有品牌并形成较强的口碑积累；一类是以豪悦护理、可靠护理为代表的 ODM 企业，作为婴儿卫生用品供应链中的优质代工企业快速成长。纵观 2019 年该板块优质个股的综合净资产收益率，细分赛道的核心品牌商恒安国际、维达国际、中顺洁柔、百亚股份、稳健医疗的 ROE 分别在 22.6%、12.5%、14.8%、 18.3%、17.3%，而供应链企业豪悦护理、可靠护理的 ROE 也分别达到 49.4

22、%、21.9%的高水平；优质供应链个股的经营质量靓丽。具体拆分来看：（1）优势 ODM 企业表现出低毛利率、低费用率、高净利率的典型特征，其中豪悦护理的净利率高达 16.1%、而可靠护理的净利率也有 8.0%；细分赛道的品牌商则依赖于长期的营销费用投入提升定价权，盈利能力有望长期向上、天花板更高，目前恒安国际、维达国际、中顺洁柔、百亚股份、稳健医疗的净利率水平分别达到 17.4%、7.1%、9.1%、11.1%、12.0%，其中恒安依赖于卫生巾老牌龙头的定价权盈利能力最为优异，而中顺洁柔、百亚股份近年渠道及产品的梳理向好对应利润水平已经显著抬升；（2）值得注意的是，当前阶段行业中以豪悦护理、可

23、靠护理为代表的 ODM 企业资产周转较品牌商更快，例如 2019 年豪悦护理、可靠护理的周转水平分别为 1.80、1.14，我们判断是由于婴儿纸尿裤行业的竞争格局趋于分散（正处于国产品牌对外资品牌加速替代的阶段），优质供应链公司从中崛起话语权所致。表 1：营收拆分（单位：百万元）资料来源：Wind，浙商证券研究所ODM 重点推荐制造优势突出的豪悦护理，OBM 关注电商渠道领先的细分龙头中顺洁柔、百亚股份。在细分赛道的标的选择中，我们认为婴儿纸尿裤行业由于下游品牌商处在新老交替的变革阶段，现阶段具有良好制造能力的供应链公司成长逻辑更为清晰；而生活纸、卫生巾等细分赛道的竞争格局已经趋于稳定，优势品

24、牌商通过产品及渠道综合运营的沉淀，中期成长更为确定。（1）婴儿纸尿裤的优质供应链公司中，豪悦护理 2019 年净利率、资产周转率、应收账款占收入比例分别为 16.1%、1.80、4.5%，明显优于可靠护理8.0%、1.14、16.2%，豪悦护理通过复合芯体材料（现阶段的技术核心）的研发制造、以及领先同行的管理实力和规模优势，对上下游具有更强的占款能力，重点关注。（2）目前电商渠道成为个护各个细分赛道的主要成长驱动，对于电商渠道具有更好战略定位和执行能力的品牌公司近年赶超态势明显。重点建议关注中顺洁柔（电商渠道建设赶超同行、线上产品定位清晰、目前电商比例超 30%且增速高达 40%），百亚股份（

25、2015-2019年电商渠道收入占比从 3.17%升至 9.62%、优化卫生巾产品结构）。图 13：毛利率图 14： 净利率资料来源：Wind，浙商证券研究所资料来源：Wind，浙商证券研究所图 15：期间费用率图 16： 销售费用率资料来源：Wind，浙商证券研究所资料来源：Wind，浙商证券研究所图 17：应收账款/营业收入图 18： 应付账款/营业收入资料来源：Wind，浙商证券研究所资料来源：Wind，浙商证券研究所图 19：存货/营业收入图 20： 资产周转率资料来源：Wind，浙商证券研究所资料来源：Wind，浙商证券研究所持续推荐配置顺周期的家居、造纸优质白马家居：Q3 关注定制

26、&出口龙头业绩兑现工程家居：“三条红线”+恒大事件拖累市场情绪，关注超跌标的。随着 9 月房地产资管新规“三条红线”启动试行（剔除预收款的资产负债率不得大于 70%；净负债率不得大于 100%；现金短债比不得小于 1 倍），进一步收紧融资端，高杠杆、高负债运营模式无法持续，倒逼房企通过销售回款回补现金流（部分楼盘精装改毛坯），同时延缓对上游精装房部品供应商的竣工结算节奏，导致市场担忧工程家居标的订单持续成长性。我们认为“三条红线”使得地产商短期面临较大的调整资本结构压力，但中长期利好房地产市场的健康发展以及优质龙头地产商的份额提升。此外，9 月 25 日市场流传恒大若不能在境内重组上市，则战投

27、方将要求恒大回购 1300 亿进而导致恒大资金链断裂的消息，引发以江山欧派为代表的恒大主要供应商股价调整，但恒大接连公告：（1）经营数据：截止 9月 24 日已实现销售额 5049 亿（+11.4%），销售回款 4521 亿（+51.3%），回款高增；3月 31 日起集团已经开始降负债，截止 9 月 24 日有息负债较 3 月末已下降 534 亿元。（2）多数战投资金已同意不回购：9 月 29 日恒大已于持有 863 亿总额的战投签订补充协议、不回购恒大权益，且持有 155 亿的战投已经谈妥正在办理手续，仅剩持有 282 亿的战投仍在协商。由此可见恒大年内已经采取多项措施缓和资金压力，且战投要

28、求回购的风险已经大幅降低。结合新开工面积和竣工面积基本保持 3 年左右的滞后周期，且 17-19 年精装房开盘套数及渗透率快速提升，我们判断 20-21 年精装房竣工市场景气延续，对应家居企业的工程订单保持较高成长。建议关注赛道龙头大亚圣象（8-9 月工程订单保持高增长， 零售端逐月向好）、江山欧派（延伸入户门新品类打造增长极）、帝欧家居（高度重视小 B 业务发展，长期看好份额提升）；此外整装卫浴建议关注回调较多的海鸥住工，据我们与公司沟通，整装卫浴 B 端接单仍然处于高景气，且零售经销商门店上样情况良好。图 21：新开工 vs 竣工面积增速拟合，当月同比（%）图 22：新开工 vs 竣工面积

29、增速拟合，累计同比（%）资料来源：Wind，浙商证券研究所资料来源：Wind，浙商证券研究所图 23：精装房开盘套数 7 月下滑-31%图 24：精装修标的对应 20 年 PE 一览资料来源：奥维云网，浙商证券研究所资料来源：Wind（标红为一致预测），浙商证券研究所零售家居：9 月龙头订单数据持续向好，重视渠道深耕和变革。8 月商品住宅销售面积同比增长 14.7%（7 月为+10%），连续 4 个月正增长、房地产成交明确复苏。我们跟踪三季度家居零售订单持续向好验证此前结论，持续推荐配置细分龙头：（1）定制家居前期 Q2 滞后的需求在 Q3 得到释放，9 月我们跟踪多数龙头零售订单同比表现较好

30、，坚定看好龙头 Q3 业绩弹性；中长期来看，我们认为渠道管控是定制家居的核心能力，重点关注综合优势龙头欧派家居（Q3 综合出厂接单预计保持 20%左右增长，9 月 25 日携手松下等厨电品牌成立“欧派厨房全球战略合作联盟”布局整体厨房空间）以及索菲亚（预计 7-8 月衣柜零售接单保持 30+%增长，过去 2 年经销商淘汰优化取得成效，上半年净增加 385家门店，逆势扩张份额）、尚品宅配（预计 7-9 月综合收款逐月修复至双位数增长），以及成长性突出的志邦家居（预计 7-8 月综合接单增长 30+%）和金牌厨柜（预计 Q3 综合订单增长 25-30%）。（2）软体家居电商建设加速推进、疫情优化格

31、局洗牌，细分龙头内销表现靓丽，持续重点推荐细分龙头敏华控股（厚积薄发进入开店加速期）、顾家家居（零售运营中心进入收获期）。图 25：住宅销售面积 8 月增长 14.7%图 26：家具零售额 8 月下滑 4.2%资料来源：Wind，浙商证券研究所资料来源：Wind，浙商证券研究所出口家居：8 月家具出口增长 24%，细分赛道龙头外销订单靓丽。8 月家具及其零件出口金额 53.5 亿美元，同比增长 24%（7 月为+28%），持续快速修复；7 月美国新屋销售折年数为 90.1 万套（同比+36.3%），成屋销售折年数 586 万套（同比+8.72%），疫情过后下游需求显著转旺。持续推荐配置外销家居

32、龙头：记忆棉床垫龙头梦百合 20Q2 剔除 MOR 并表后预计内生仍有 30%收入增长、表现超预期，我们跟踪公司 Q3 订单满产，且Q4 在美国新一轮反倾销终裁落地后，公司凭借海外产能区位优势订单份额有望提升，中长期电动床+自主品牌建设均具看点，重点推荐！此外建议关注外销回归增长的沙发龙头敏华控股（8 月预计外销约+30-40%）、顾家家居（8 月预计外销约+50%），以及办公家居出口龙头永艺股份、恒林股份。图 27：8 月我国出口家具金额同比增长 24%图 28：疫情后美国住宅销售市场迅速恢复资料来源：Wind，浙商证券研究所资料来源：Wind，浙商证券研究所造纸：竞争格局优化、白卡再度提价

33、，回调首选博汇纸业10 月白卡提价继续落地，格局优化、管理改善重点推荐博汇纸业。上周金光纸业、晨鸣纸业等再度发布提价函：继 8 月 25 日及 9 月 1 日宣布白卡系列提价 500 元/吨并且悉数落地之后，几家公司 9 月 26 日公告继续在 10 月 1 日后提价白卡及铜板卡系列纸种 500元/吨（食品卡 300 元/吨）。我们判断白卡竞争格局改善后价格向上弹性明显增强，本周白卡价格 6400 元/吨，较上周上涨 89 元/吨、较 6 月初上涨 1223 元/吨，且据我们跟踪 10月份的提价落地情况依然良好。展望后市，除去疫情后周期海内外的需求自然修复（7、 8 月份白卡纸出口量分别为 2

34、0.4、22.2 万吨高于 6 月份的 12.4 万吨），我们判断年底新固废法实施叠加“限塑令”政策关于进一步加强塑料污染治理的意见出台会加快催生白卡对不可降解塑料的需求替代，细分纸种中最为看好白卡景气。标的重点推荐近期有所回调的博汇纸业，目前金光纸业已经完成对博汇纸业的要约收购，管理团队全面进驻，预计 Q4 单吨盈利的自然修复及静态经营成本优化得到兑现，具有较大向上弹性。此外持续推荐各细分产品处于向上周期、低成本原料成功释放、进入三年产量高速成长期的太阳纸业，并建议关注纸板进入提价阶段的玖龙纸业、山鹰纸业。表 2：造纸涨价函梳理资料来源：公司公告，浙商证券研究所其他：传统文具及消费包装景气三

35、季度预期环比向上。下半年伴随海内外需求修复，必选资产的股价驱动主要来自于业绩释放，重点关注业绩修复确定性强的晨光文具（线下渠道持续修复，科力普、九木不改成长）、公牛集团（产品矩阵持续完善，LED 发挥渠道协同优势，墙开工程业务逐步发力）；齐心集团 B2B 板块持续受益办公集采景气、MRO新品类顺利扩张，好视通业务受益于疫情期间线上办公需求旺盛收入高增。（3）包装其他：伴随下游需求复苏，驱动细分龙头订单恢复，看好板块估值中枢上移，持续推荐永新股份（多功能薄膜业务开启第二增长极、股权激励落地）、裕同科技（多领域布局趋于完善，新产品、新业务持续放量）。市场行情：本周轻工下跌，包装印刷跌幅最大市场回顾

36、：板块走势较弱，包装印刷本周跌幅最大轻工板块跑输大盘，造纸相对稳健。本周板块表现来看，上证综指跌 1.88%收于 3218.05 点；深证成指跌 1.55%收于 12907.45 点；沪深 300 跌 1.40%收于 4587.40 点。其中轻工制造周内跌-4.71%，跑输大盘。轻工制造的细分行业中，造纸（-2.98%）跌幅最小，其次为文娱用品（-3.18%）、珠宝首饰（-4.60%）、其它家用轻工（-4.55%）、家具（-5.79%），包装印刷（-5.84%）跌幅最大。中顺洁柔走势靓丽，必选重点关注。本周个股表现来看，涨幅居前的公司包括中顺洁柔（+9.3%）、粤华包 B（+8.7%）、爱迪尔

37、（+8.1%）、浙江众成（+7.3%）、广东甘化（+7.1%）、创新股份（+6.4%）、乐歌股份（+6.1%）、环球印务（+5.5%）、紫江企业（+4.8%）；盛通股份（-1.9%）本周跌幅最大。图 29：本周市场涨跌幅（%）图 30：板块单周涨跌幅前十的股票（%）资料来源：Wind，浙商证券研究所资料来源：Wind，浙商证券研究所图 31：板块单月涨跌幅前十的股票（%）图 32：板块年度涨跌幅前十的股票（%）资料来源：Wind，浙商证券研究所资料来源：Wind，浙商证券研究所公司公告：重点公司信息跟踪新洋丰：证监会对公司 9 月 24 日提交的可转债申请材料进行了审查，决定予以受理博汇纸业：

38、金光纸业要约收购完毕，9 月 29 日起复牌产业跟踪：白卡继续提价，家具销售回暖造纸产业：本周白卡提价落地，国废小幅回落价格数据：本周白卡价格持续走高， 国废价格小幅回落截至 9 月 30 日的原纸价格：箱板纸市场价 4477 元/吨（周变化-33 元/吨，月变化-16元/吨）；瓦楞纸 3620 元/吨（周变化-38 元/吨，月变化+0 元/吨）；白板纸 4505 元/吨（周变化+0 元/吨，月变化+200 元/吨）；铜版纸 5450 元/吨（周变化+0 元/吨，月变化+250 元/吨）；双胶纸 5450 元/吨（周变化+0 元/吨，月变化+37 元/吨）；白卡纸 6400 元/吨（周变化+8

39、9 元/吨，月变化+364 元/吨）。截至 9 月 30 的废纸价格：国内各地废纸到厂平均价格 2148 元/吨（周变化-33 元/吨，月变化-42 元/吨）。截止 10 月 1 日的外废价格：美废 13#外商平均价 224 美元/吨（周变化 0 美元/吨，月变化 0 美元/吨）；欧废平均价 178 美元/吨（周变化 0 美元/吨，月变化 0美元/吨）；日废平均价 220 美元/吨（周变化+19 美元/吨，月变化+19 美元/吨）。截至 9 月 30 日的纸浆价格：国际方面阔叶浆外商平均价 456 美元/吨（周变化+0 美元/吨，月变化+3 美元/吨）；针叶浆外商平均价 621 美元/吨（周变

40、化+0 美元/吨，月变化+41 美元/吨）；内盘浆平均价 3987 元/吨（周变化-56 元/吨，月变化-63 元/吨）。纸浆期货方面，纸浆 2101（SP2101）9 月 30 日收 4630（周变化-130 元/吨，涨幅-2.11%），比全年低点上涨幅度为 5.90%。截至 9 月 30 日的溶解浆：溶解浆价格 5300 元/吨（周变化 0 元/吨，月变化 0 元/吨）；截至 9 月 25 日，粘胶短纤 8500 元/吨（周变化 0 元/吨，月变化 0 元/吨）；粘胶长丝 36000元/吨（周变化 0 元/吨，月变化 0 元/吨）。图 33：箱板瓦楞纸价格走势（元/吨）图 34：白卡、白板

41、纸价格走势（元/吨）资料来源：卓创资讯，浙商证券研究所资料来源：卓创资讯，浙商证券研究所图 35：文化纸价格走势（元/吨）图 36：生活用纸价格走势（元/吨）资料来源：卓创资讯，浙商证券研究所资料来源：卓创资讯，浙商证券研究所图 37：国废价格走势（元/吨）图 38：外废价格走势（美元/吨）资料来源：卓创资讯，浙商证券研究所资料来源：卓创资讯，浙商证券研究所图 39：针叶浆、阔叶浆、化机浆历史价格（美元/吨）图 40：内盘浆、溶解浆平均价格（元/吨）资料来源：卓创资讯，浙商证券研究所资料来源：卓创资讯，浙商证券研究所图 41：国内主要地区煤炭平均价格（元/吨）图 42：粘胶纤维市场价（元/吨）

42、资料来源：卓创资讯，浙商证券研究所资料来源：卓创资讯，浙商证券研究所库存数据：木浆库存增加，双胶纸、铜版纸库存下降截至 9 月底，国内主要港口青岛港、常熟港木浆合计库存 171.9 万吨，环比增加 2.9万吨。双胶纸企业库存 65.7 万吨，环比下降 6 万吨；铜版纸企业库存 30.1 万吨，环比下降 5.4 万吨。截至 8 月底，瓦楞纸社会库存 85.4 万吨，环比下降 4.08 万吨；箱板纸社会库存 136.1 万吨，环比下降 5.14 万吨；白卡纸社会库存 132 万吨，环比持平；白板纸社会库存 83 吨，环比下降 5 万吨。图 43：木浆库存情况（万吨，天）图 44：文化纸库存情况（万

43、吨，天）资料来源：卓创资讯，浙商证券研究所资料来源：卓创资讯，浙商证券研究所图 45：箱板瓦楞纸库存情况（万吨，天）图 46：白板白卡纸库存情况（万吨，天）资料来源：卓创资讯，浙商证券研究所资料来源：卓创资讯，浙商证券研究所贸易数据：瓦楞纸 7 月进口上升 216.67%原材料方面原纸进口量有所上升。20 年 8 月进口纸浆 258.90 万吨，同比上升 4.40%。原纸方面进口量有所上升，20 年 7 月进口箱板纸 34.12 万吨，同比上升 70.90%，进口瓦楞纸 38 万吨，同比上升 216.67%。图 47：废纸月度进口量及同比（万吨，%）图 48：纸浆月度进口量及同比（万吨，%）资

44、料来源：Wind，浙商证券研究所资料来源：Wind，浙商证券研究所图 49：箱板纸月度进口量及同比（万吨，%）图 50：瓦楞纸月度进口量及同比（万吨，%）资料来源：卓创资讯，浙商证券研究所资料来源：Wind，浙商证券研究所固定资产：造纸业 20 年 1-8 月固定资产投资完成额累计增速-14.0%20 年 1-8 月造纸及纸制品制造业固定资产投资完成额的累计增速-14.0%。图 51：造纸及纸制品制造业固定资产投资完成额累计及同比(亿元，%)资料来源：Wind，浙商证券研究所家具产业：MDI 价格上涨，房地产开发投资累计完成额回正销售数据：20 年 8 月家具零售额 138.50 亿元，同比下

45、降 4.2%20 年 8 月家具零售额 138.50 亿元，同比下降 4.2%，环比大幅修复；20 年 8 月，建材家居卖场销售额 752.86 亿元，同比降低-6.74%；20 年 1-8 月我国家具及零件累计出口销售额 333.13 元，累计同比下降 1.6%。图 52：全国家具当月零售额及同比（亿元，%）图 53：家具及零部件出口销售额累计(万美元，%)资料来源：国家统计局，浙商证券研究所资料来源：Wind，浙商证券研究所图 54：建材家居卖场累计销售额与同比(亿元，%)图 55：建材家居卖场当月销售额与同比(亿元，%)资料来源：Wind，浙商证券研究所资料来源：Wind，浙商证券研究所

46、地产数据：1-8 月房屋新开工面积累计 139917 万平方米，同比-3.59%截至 20 年 8 月，房屋新开工面积累计 139,917 万平方米，同比下降 3.59%；商品房销售面积累计 98486 万平方米，同比下降 3.30%。20 年 8 月，30 大中城市中一线城市（北京、上海、广州、深圳）成交 36178 套，同比上升 38.99%，环比下降 20.69%；成交面积383.57 万平，同比上升 39.52%，环比增长 17.37%。二线城市（天津、杭州、南京、武汉、成都、青岛、苏州、南昌、福州、厦门、长沙、哈尔滨、长春）成交 60950 套，同比下降 4.39%；成交面积 682

47、.81 万平，同比下降 4.94%。三线城市（无锡、东莞、昆明、石家庄、惠州、包头、扬州、安庆、岳阳、韶关、南宁、兰州、江阴）成交 55324 套，同比上升17.65%；成交面积 574.26 万平，同比上升 24.16%。图 56：房屋新开工面积累计值及同比（万平，%）图 57：商品房销售面积累计值及同比（万平，%）资料来源：Wind，浙商证券研究所资料来源：Wind，浙商证券研究所图 58：30 大中城市商品房月度成交套数环比（%）图 59：30 大中城市商品房月度成交面积同比（%）资料来源：Wind，浙商证券研究所资料来源：Wind，浙商证券研究所截止 20 年 8 月，房地产开发投资累

48、计完成额 88454 亿元，累计同比上升 4.6%。房屋竣工面积累计 37107 平方米，累计同比下降 10.82%。2020 年 1-7 月精装房开盘套数 134.2万套（-27.1%）。图 60：房地产竣工面积累计值及同比（万平）图 61：房地产开发投资完成额累计值及同比（亿元）资料来源：Wind，浙商证券研究所资料来源：Wind，浙商证券研究所图 62：精装房月度开盘套数及同比（千套，%）图 63：精装房年度累计开盘套数及同比（万套，%）资料来源：奥维云网，浙商证券研究所资料来源：奥维云网，浙商证券研究所原料数据：MDI、TDI 价格持续上涨截至 9 月 30 日，软体家具上游 TDI

49、国内现货价 16600 元/吨（周涨跌幅+100 元/吨）；纯 MDI 现货价 19300 元/吨（周涨跌幅+100 元/吨）。截至 9 月 29 日，CTI 刨花板指数为 1123.13（周涨跌幅-0.01%），人造板密度板指数 1184.65（周涨跌幅-0.03%）。图 64：软体家具上游价格变化趋势（元/吨）图 65：定制家具上游价格指数变化趋势资料来源：Wind，浙商证券研究所资料来源：Wind，浙商证券研究所必选消费&包装：20 年 1-8 月卷烟产量同比上升 2.40%文娱行业：20 年 8 月办公用品零售额 290.60 亿，同比增长 9.4%2020 年 8 月办公用品零售额

50、290.60 亿，同比增长 9.40%。图 66：办公用品当月零售额及同比（亿元，%）图 67：文教、工美、体育和娱乐用品营收（亿元，%）资料来源：Wind，浙商证券研究所资料来源：Wind，浙商证券研究所烟草行业：20 年 1-8 月卷烟产量同比上升 2.40%2020 年 1-8 月卷烟累计产量为 16721.10 亿支，累计同比上升 2.40%。图 68：产量:卷烟:累计值及同比（亿支，%）图 69：销量:卷烟:累计值及同比（亿支，%）资料来源：Wind，浙商证券研究所资料来源：Wind，浙商证券研究所消费类电子：8 月国内智能手机出货量同比下降 13.40%2020 年 8 月国内智能

51、手机出货量 2562.40 万部，同比下降 13.40%。2020 年 Q2 全球智能手机出货量 2.78 亿部，同比下滑 16.0%；全球平板电脑出货量3860 万台，同比上升 18.6%；全球 PC 出货量 7226.1 万台，同比上升 11.41%。图 70：全球智能手机出货量（百万部，%）图 71：国内智能手机出货量（百万部，%）资料来源：Wind，浙商证券研究所资料来源：Wind，浙商证券研究所图 72：全球平板电脑出货量（百万部，%）图 73：全球 PC 出货量（百万部，%）资料来源：Wind，浙商证券研究所资料来源：Wind，浙商证券研究所日用消费：日用品类 1-8 月零售额 3

52、982.50 亿元，同比上升 5.05%2020 年 1-8 月限额以上批发零售业日用品类零售额 3982.50 亿元，同比上升 5.05%；2020 年 8 月啤酒产量 377.70 万千升，同比下降 6.16%；软饮料产量 1766.00 万吨，同比上升 2.80%。图 74：限额以上日用品当月零售额(亿元，%)资料来源：Wind，浙商证券研究所图 75：全国啤酒月度产量（万千升，%）图 76：全国软饮料月度产量（万吨，%）资料来源：Wind，浙商证券研究所资料来源：Wind，浙商证券研究所金属包装：镀锡薄板价格维持稳定镀锡薄板本周均价为 6460 元/吨（持平）。图 77：镀锡薄板价格走

53、势（元/吨）图 78：铝材价格走势（元/吨）资料来源：Wind，浙商证券研究所资料来源：Wind，浙商证券研究所塑料包装：BRENT 和 WTI 原油价格小幅下跌BRENT 原油本周均价为 40.92 美元/桶（上周均价为 41.76 美元/桶，-2.00%），WTI本周均价为 39.18 美元/桶（上周均价为 39.92 元/桶，-1.86%）；期货结算价(连续)：聚氯乙烯(PVC)：本周均价 6671.67 元/吨（上周 6628.00 元/吨，+0.66%）；期货结算价(连续)：线型低密度聚乙烯(LLDPE)：本周均价 7195.00 元/吨（上周 7291.00 元/吨，-1.32%）

54、。图 79：国际原油价格走势（美元/桶）资料来源：Wind，浙商证券研究所持续推荐顺周期白马，关注个护板块优质个股下周公司股东大会，限售股解禁情况一览表 3：下周股东大会一览代码名称会议日期会议类型002243.SZ通产丽星2020-10-09临时股东大会605009.SH豪悦护理2020-10-09临时股东大会代码简称解禁日期002240.SZ威华股份2020-10-09资料来源：Wind，浙商证券研究所表 4：下周限售股解禁情况一览资料来源：Wind，浙商证券研究所公司推荐：首选环比改善优质白马，关注个护板块投资机会造纸格局显著优化，家居 Q3 业绩兑现：造纸最为看好白卡景气，首选博汇纸业

55、（管理改善兑现业绩具有较大向上弹性）、持续推荐太阳纸业（进入产能投放及格局提升的成长周期）；家居 Q3 业绩预期靓丽，重点关注兑现的定制家居及软体龙头欧派家居（整装大家居贡献增量）、顾家家居（区域零售中心基本理顺）、敏华控股（功能沙发供应链优势突出）、志邦家居（工程渠道高增零售衣柜开店通顺）、索菲亚（零售渠道理顺开店略超预期）、大亚圣象（工程渠道及零售渠道的底板绝对龙头）、帝欧家居（工程瓷砖优势品种）。关注个护板块优质次新及低估白马：回调建议买入豪悦护理（婴儿个护用品优质供应链公司），重点关注中顺洁柔（纸巾产品渠道双优的赶超者）、百亚股份（区域卫生巾龙头电商建设有亮点）。2019 年净利预测 2020 年总市值PE预测 2020 年净PE证券简称润2019 年净利润 yoy净利润表 5：公司估值（9 月 30 日收盘价）亿元(百万）(2019A)(百万）利润 yoy(2020A/E)家具 欧派家居641.941839.017.0%34.702060