商贸零售行业：聚焦玻尿酸原料行业三重壁垒为山九仞岂一日之功

1、物较弱。生产技术之外，昊海生物目前受限于产能和车间资质；安华生物有国内的药品企业生产许可证+辅料的备案平台，但未激活；山东博士伦福瑞达有一项国内医用辅料批文，无原料药批文，目前尚无医药级原料产能；焦点生物无医药级原料生产资质，目前积极布局医药级原料产能；景峰主要业务领域是药品制剂，HA 原料不对外销售。此外，对于新进入者来说，渠道也是他们面临的共同难题。2）化妆品级/食品级原料：化妆品级有一定门槛，食品级原料市场生产门槛不高，聚集行业入门初级者和中小生产商。2018 年华熙销售额 4.2 亿，安华生物 0.4 亿，焦点生物、阜丰生物和东辰生物按照销量估测销售额在亿元左右。从生产技术看，华熙产率

2、最高（10-13g/L），其余竞争者技术参差不齐（专利显示产率 2-10g/L 不等）。从产能看，目前华熙领先（350吨），焦点积极布局。行业新玩家面临多重挑战，逾越壁垒非一日之功。食品级和中低端化妆品级市场壁垒较低，产品附加值和毛利率也较低，聚集大量行业新进入者和中小厂商，竞争较为激烈。从中低端市场到中高端化妆品级原料市场存在着技术壁垒，中高端化妆品级原料对产品杂质含量有一定要求，大企业对供应商选取也有一定粘性，参与竞争的企业大大减少。从中高端化妆品级市场到医药级市场存在着更高的资质和技术壁垒，药企与供应商药品注册时关联审批，粘性更大，极少数企业能真正参与竞争。行业新进入者多集中于附加值较低

3、的食品级原料和中低端化妆品级市场，想要从食品级原料市场向上攀登中高端化妆品级、医药级原料市场面临着重重挑战，需要时间、经验和技术积淀。华熙生物：资质全面、技术领先的老牌 HA 原料龙头。1）资质全面：多年行业积累，国内外药政当局注册的品种数目遥遥领先。不同国家对于注册资质有不同的要求，叠加各国对医药级原料的市场准入都具有严格标准，准入壁垒高；2）技术领先：国内率先采用发酵法代替提取法生产透明质酸，目前产率 10-13g/L 全行业领先，同级别原料产品公司单价更低，建立起牢固的成本壁垒。提纯工艺优秀，公司产品质量远高于欧洲药典、日本药典及中国药品质量标准。且具备精准控制不同分子量技术，细分规格达

4、 200 种以上，还生产多种生物活性物质。3）渠道优质，加码产能：直销为主，全球客户超过 2000 家，有些客户合作已超 15 年，关系稳固。2019 年公司新增 150 吨产能，目前原料产能 350 吨，募投项目设计原料产能 300 吨，预计 2021 年转入生产期逐步释放，有望打开成长新空间。投资建议：透明质酸原料市场未来发展空间大，行业竞争不仅看资质、生产技术，还看产能和渠道。行业龙头华熙生物全球生产资质全面，技术领先，渠道稳固叠加产能加码，未来有望保持高速成长势头，推荐华熙生物。昊海生物具备发酵法+提取法生产技术以及原料药销售资质，原料生产车间已完成调试工作，建议关注昊海生科。风险提示

5、：新技术替代风险；经销商管理风险；行业监管风险等。内容目录 HYPERLINK l _TOC_250014 透明质酸原料行业：老龄化驱动行业高增，医药级原料一枝独秀 5 HYPERLINK l _TOC_250013 行业竞争三重壁垒：资质+技术+渠道&产能 8 HYPERLINK l _TOC_250012 一重壁垒：取得生产资质是参与竞争的前提 8 HYPERLINK l _TOC_250011 二重壁垒：生产技术是取得价格优势和质量优势的关键 12 HYPERLINK l _TOC_250010 三重壁垒：产能及渠道影响企业变现空间 14 HYPERLINK l _TOC_250009

6、行业格局：羡我者熙攘，知我者寥寥 16 HYPERLINK l _TOC_250008 医药级原料：牌照稀缺，潜在竞争者需突破重重难关 16 HYPERLINK l _TOC_250007 化妆品/食品级：食品级门槛较低，技术参差不齐 19 HYPERLINK l _TOC_250006 行业新玩家面临多重挑战，逾越壁垒非一日之功 21 HYPERLINK l _TOC_250005 华熙生物：资质全面、技术领先的老牌 HA 原料龙头 23 HYPERLINK l _TOC_250004 资质全面，准入壁垒难破 25 HYPERLINK l _TOC_250003 技术领先，成本&品质优势稳固

7、 26 HYPERLINK l _TOC_250002 渠道优质，加码产能，期待新空间 28 HYPERLINK l _TOC_250001 投资建议 31 HYPERLINK l _TOC_250000 风险提示 31图表目录图 1：2014-2018 年全球透明质酸原料市场销量（吨） 5图 2：透明质酸结构式 5图 3：2018 年中国在全球透明质酸原料产能中占比 86% 5图 4：2014-2018 年我国透明质酸原料销量（吨） 5图 5：全球透明质酸各类原料销量占比 6图 6：全球医药级销售额占比高于销量占比（2018 年） 6图 7：全球医药级透明质酸销量及增速（吨） 7图 8：中国

8、医药级透明质酸产量占比较低 7图 9：全球化妆品级透明质酸销量及增速（吨） 7图 10：全球食品级透明质酸销量及增速（吨） 7图 11：HA 原料市场竞争的壁垒 8图 12：仿制药申报审批流程 9图 13：我国药品审批时间较长（2011-2014 年，单位：月） 9图 14：发酵法生产透明质酸流程 13图 15：透明质酸进入多个应用领域 15图 16：我国透明质酸原料需求量快速增长（吨） 15图 17：华熙生物产销率在 90%以上 15图 18：2018 年全球透明质酸原料竞争格局（按销量） 16图 19：2018 年化妆品级和食品级原料市场主要竞争者销售额估算（百万元） 20图 20：透明质

9、酸各级别原料壁垒情况 22图 21：华熙生物不同原料级别毛利率 22图 22：华熙生物原料业务竞争力情况 23图 23：原料业务是华熙生物第一大业务板块 24图 24：各级别原料在原料业务中营业收入占比 24图 25：各级别原料单价（百元/kg） 25图 26：各级别原料销量情况（百 kg） 25图 27：2018 年医药级透明质酸原料价格对比（万元） 27图 28：2018 年其他级别透明质酸原料价格对比（千元） 27图 29：不同等级透明质酸原料中直销方式占比 28图 30：原料业务渠道粘性大，维护成本较低 29图 31：公司透明质酸原料产能利用率 29表 1：不同类型的透明质酸原料及特点

10、 6表 2：不同等级的原料执行标准 9表 3：透明质酸医药原料资质申请流程及周期 10表 4：海外不同地区资质申请流程差别很大，多数流程比较复杂 11表 5：三类透明质酸原料获得生产资质对比 12表 6：透明质酸生产技术对比 12表 7：不同分子量透明质酸的应用 13表 8：生物降解法具有条件温和、不破坏 HA 化学结构的特点 14表 9：药品风险管理概念日趋完善 14表 10：我国医药级透明质酸原料生产批文情况 17表 11：医药级原料竞争者（含潜在竞争者）整体情况 18表 12：医药级原料竞争者（含潜在竞争者）核心技术情况 19表 13：食品级和化妆品级原料竞争者整体情况 21表 14：食

11、品级和化妆品级原料竞争者核心技术情况（华熙生物、焦点生物、安华生物技术情况见上表 9） 21表 15：公司全球注册资质比同行竞争对手更全面 26表 16：公司产品质量高于欧洲药典、日本药典及中国药品质量标准 27表 17：公司开发的多种生物活性物质 28表 18：“华熙天津透明质酸钠及相关项目”设计产能情况 30表 19：行业核心标的估值（数据截至 2020 年 3 月 10 日） 31透明质酸原料行业：老龄化驱动行业高增，医药级原料一枝独秀人口老龄化大势所趋，透明质酸保湿防护迎来市场高增。我国出生人口下滑，老龄化进程加快。根据国家统计局，我国 2019 年出生人口降低 58 万至 1465

12、万，2019 年 65 岁及以上人口占比达 12.6%，较 2018 年底增加 439 万人，从现有发展趋势看，2022 年老年人口占比将超 14%，进入深度老龄化社会。老龄化的同时带来皮肤干燥、衰老、关节老化等一系列问题，根据内科学（李儒军&林剑浩，2010），我国 40 岁以上人群原发性骨关节炎患病率达 46.3%，60 岁以上人群患病率达 50%。透明质酸作为人体中本身就有的一种物质，以其独特的分子结构而具有保湿、润滑关节、调节血管壁、促进创伤愈合等功能。其终端产品包括用于医美的透明质酸填充剂、用于医药的关节滑液等产品，满足老龄化背景下市场需求，带动原料市场快速增长。根据 Frost&S

13、ullivan，2014-2018 年，全球透明质酸原料销量从 219.9吨上升至 500 吨，4 年 CAGR 达 22.8%，预计 2023 年销量达 1150 吨，未来五年 CAGR 为 18.1%。图 1：2014-2018 年全球透明质酸原料市场销量（吨）图 2：透明质酸结构式27.3%25.0%20.0%19.0%1150CAGR：18.1%219.9280 349.9420 5001400120010008006004002000全球透明质酸原料销量YoY（右轴）30%25%20%15%10%5%0%资料来源：Frost&Sullivan，安信证券研究中心资料来源：化工引擎，安信

14、证券研究中心中国为全球第一大透明质酸产销国，18 年产能占比 86%。虽然微生物发酵提取透明质酸工艺为西方国家首创，但中国、日本等东亚国家掌握透明质酸提取工艺后迅速形成产业化规模，中国凭借技术不断突破以及规模化生产带来的价格优势迅速成为全球第一大透明质酸产销国，2018 年中国在全球透明质酸原料产能中占比 86%，占据主导地位。2014-2018 年，我国透明原料产量从 189.2 吨上升至 430 吨，4 年CAGR 达 22.8%。图 3：2018 年中国在全球透明质酸原料产能中占比 86%图 4：2014-2018 年我国透明质酸原料销量（吨）其他14%中国27.3%25.0%43023

15、06.10.%230119.0%240.8189.2销量YoY（右轴）5004504003503002502001501005002014201520162017201830%25%20%15%10%5%0%86%资料来源：前瞻产业研究院，安信证券研究中心资料来源：中国产业信息网，安信证券研究中心按不同功能分为三个等级，医药级技术要求最高。按照不同用途和功能，透明质酸原料分为医药级、化妆品级和食品级。医药级透明质酸原料主要用于骨关节润滑剂、粘弹剂、填充剂等，进一步分为注射级和滴眼液级；化妆品级透明质酸原料用于各类保湿护肤品中，而食品级透明质酸则用于功能性食品，延缓衰老。除了功能和用途不同外，三

16、种透明质酸原料在技术上要求也有所不同，医药级透明质酸原料对纯度要求最高，在核酸、内毒素等杂质控制方面最为严苛，而化妆品级原料对杂质和含量控制也有一定要求，多属于中端市场，食品级原料对生产技术要求最低，附加值低，门槛较低，属于低端市场。表 1：不同类型的透明质酸原料及特点类别用途功能技术标准医药级注射级作为润滑或粘弹剂治疗骨关节疼痛；作为润滑剂预防手术黏连；作为粘弹剂用于眼科手术；作为塑形填充剂用于防皱抗衰老。对纯度要求较高，必须通过原料药和辅药的审批流程，其在核酸、内毒素等杂质控制方面有较滴眼液级用于减轻药物刺激，延长药效的药物载体严苛的要求。化妆品级外敷用于各种保湿类护肤品中对杂质和含量控制

17、优一定要求食品级食品用用于功能性食品中对技术要求较低，附加值也较低资料来源：前瞻产业研究院，中国产业信息网，安信证券研究中心医药级原料销量占比仅 4%，但凭借高附加值占据半数销售额。从市场销量占比看，化妆品级原料占据主导地位，但有下滑趋势，从 2014 年的 58.6%下降至 50.0%，食品级原料占比明显提升，从 2014 年的 37.3%升至 2018 年的 46%，医药级原料占比较小，在 4%左右。但由于医药级原料附加值较高，单价远高于其他两种原料类型。根据华熙生物招股书披露的 2018 年中国企业出口均价，医药级透明质酸原料平均售价 2700-25000 美元/kg，其他级别透明质酸原

18、料平均售价仅 150-500 美元/kg，医药级高出其他级别 5-150 倍不等，因此医药级原料市场销售额占比较大，2018 年以 4%的销量取得 50%的销售额占比，同期化妆品级和食品级原料销售额占比分别为 40%和 10%。图 5：全球透明质酸各类原料销量占比图 6：全球医药级销售额占比高于销量占比（2018 年）医药级透明质酸销量占比70%60%50%40%30%20%10%0%化妆品级透明质酸销量占比食品级透明质酸销量占比58.2%54.4%51.3%50.5%50.0%44.9%45.6%46.0%37.3%41.7%4.1%3.9%3.8%3.9%4.0%2014201520162

19、017201860%50%40%30%20%10%0%医药级销量占比销售额占比50%50%46%40%10%4%化妆品级食品级资料来源：Frost&Sullivan，安信证券研究中心资料来源：前瞻产业研究院，安信证券研究中心医药级原料增速平稳，壁垒高致生产厂商少。医药级透明质酸主要用于美容医疗、骨科治疗和眼科治疗三大领域，应用范围广，增速平稳。2018 年全球销量 20 吨，2014-2018 年销量 CAGR 达 22.1%。跟世界其他国家相比，我国医药级原料占比较低。2018 年我国医药级透明质酸产量占透明质酸原料总产量仅 2.3%，而世界其他国家医药级透明质酸原料占透明质酸原料总产量比重

20、达 14.3%。医药级原料附加值较高，但因壁垒较高，我国多数企业以生产附加值较低的化妆品级和食品级玻尿酸为主，医药级原料生产厂商少，产量较其他等级原料低。图 7：全球医药级透明质酸销量及增速（吨）图 8：中国医药级透明质酸产量占比较低销量YoY（右轴）22.2%21.8%22.4%22.0%2016.413.411925201510502014201520162017201825%20%15%10%5%0%16%14%12%10%8%6%4%2%0%14.3%2.3%中国全球其他国家资料来源：Frost&Sullivan，安信证券研究中心资料来源：前瞻产业研究院，安信证券研究中心应用范围不断扩

21、大，推动化妆品级和食品级原料市场增长。随着消费者健康及护肤知识日趋丰富以及生活水平的提高，透明质酸也被用于日常护肤品和食品中，2014-2018 年全球化妆品级和食品级原料销量复合增速分别为 18.2%和 29.4%，2018 年销量分别为 250 吨和 230吨。随着透明质酸生产技术的不断改善和消费者接受度的提高，透明质酸有望被应用到更多的化妆品和食品中去，推动化妆品级和食品级原料市场继续增长。图 9：全球化妆品级透明质酸销量及增速（吨）图 10：全球食品级透明质酸销量及增速（吨）18.9%17.9%18.1%18.0%250211.9179.5152.2128销量42.4%YoY（右轴）2

22、3034.4%157191.7116.822.1%20.0%82销量YoY（右轴）3002502001501005002014201520162017201820%15%10%5%0%2502001501005002014201520162017201850%40%30%20%10%0%资料来源：Frost&Sullivan，安信证券研究中心资料来源：Frost&Sullivan，安信证券研究中心行业竞争三重壁垒：资质+技术+渠道&产能参与透明质酸原料市场的竞争，存在着三重壁垒： 一重壁垒：生产资质。具备生产资质，是参与市场竞争的前提条件。尤其对于医药级原料，技术要求高，取得资质存在较高壁垒，

23、不仅需要满足技术条件，还需要通过一系列的认证流程，是参与竞争的第一关； 二重壁垒： 生产技术。生产技术是市场竞争的核心环节，领先的透明质酸生产技术意味着高产率，会带来产品成本优势；也意味着低杂质，带来产品的品质优势，也是公司核心壁垒； 三重壁垒： 渠道&产能：下游销售渠道和后备供给产能影响企业变现空间，B 端渠道粘性大，与下游客户的合作历史、企业信誉等因素会阻挡新进入者的竞争；透明质酸属于蓬勃发展的品类，未来企业后续产能供给是否充足决定着企业的长期变现空间。图 11：HA 原料市场竞争的壁垒三重壁垒：渠道&产能影响企业变现空间渠道方面，药企及大的化妆品和食品企业粘性变现较大；产能方面，HA应用

24、范围快速拓展，长空间期产能将影响企业变现空间。二重壁垒：生产技术竞争核心环节核心包含制备技术和分子量控制技术。药企最看重技术，其次是化妆品企业，最后是食品级企业和部分仅概念性添加HA原料的企业。前提一重壁垒：生产资质参与竞争的前提条件包括行业标准和审批流程。医药级资质最难拿，其次是化妆品级、食品级资料来源：安信证券研究中心整理一重壁垒：取得生产资质是参与竞争的前提医药级原料行业技术标准在纯度方面要求最高，技术门槛较高。我国透明质酸原料的生产需要达到一定的技术标准，根据中华人民共和国工业和信息化部，目前“化妆品用原料透明质酸钠”执行标准为 QB/T 4416-2012，可用于食品工业的“透明质酸

25、钠”执行标准为 QB/T 4576-2013。根据 CFDA，目前医药级原料需要执行国家药品标准 WS1-（x072）2011Z。通过对比现行几种标准的关键参数，可以发现医药级原料对于纯度要求最高，具体表现为医药级原料玻璃酸钠含量为 90%-110%，化妆品级和食品级分别需92%和 87%，医药级要求霉菌和酵母菌总数小于 20CFU/g，化妆品级和食品级分别需50 CFU/g 和 100 CFU/g。此外，医药级原料对于炽灼残渣和细菌内毒素都有严格要求，眼内注射用原料细菌内毒素不得高于 0.5EU/mg，关节内注射用原料细菌内毒素不得高于 0.05EU/mg，化妆品级无内毒素控制，但要求蛋白质

26、0.05%，食品级原料则无蛋白质和内毒素控制要求。医药领域多用于透明质酸的生物相容性，粘弹性和润滑性用于制备关节腔注射、真皮层注射以及滴眼液、外用制剂等医疗终端产品，因此医药级透明质酸对于质量控制最为严格，需要控制原料杂质水平确保终端制剂的安全性。纯度相关指标对于生产企业的灭菌技术、内毒素控制技术提出了较高的要求，生产出符合国家标准的医药级原料具有较高的技术门槛。表 2：不同等级的原料执行标准医药级化妆品级食品级执行标准WS1-（x072）2011ZQB/T 4416-2012QB/T 4576-2013透明质酸钠含量（） 90%-110%92%87%酸碱度5.0-8.55.0-8.56.0-

27、8.0透光率（） -99%99%吸光度（） 0.30.25-炽灼残渣（） 18%-干燥失重（） 20%10%-重金属（以 Pb 计， mg/kg）（） 2020100.5EU/ mg（眼内注射用）；细菌内毒素（） 0.05EU/mg（关节内注射用）-霉菌和酵母菌（CFU/g）（ ）2050100资料来源：国家食品药品监督管理局，中华人民共和国工业和信息化部，安信证券研究中心药品生产审批流程逐渐简化，但较食品级、化妆品级原料生产审批流程仍最为复杂。医药级原料牌照：医药级透明质酸原料属于药品范畴，需要药品生产许可证、药品批准文号以及 GMP 证书“三证齐全”才可销售。此外，医药级原料属于药品中“原

28、料药”或“辅料”，对于药品中的“原料药”，因生产过程中需要消耗大量粮食及化工原料，属制药行业中高污染、高耗能产业，在环保方面的难度远高于其他药企。在建厂前需要聘请第三方机构出具环境评价报告书、安全评价报告书等，通过有关部门层层审查后获得安全生产许可证。药品获得上市资格前，药品批准文号审批流程最为复杂，时间也最长。新药审批包括临床前研究，临床试验和生产审批几个环节，对于已有国家标准的药品注册申请按照仿制药审批流程，直接申报生产，理论上需要 15 个月左右，但实际审批时间一般更长。根据丁香园 Insight数据库，2011-2014 年 1.1 和 3.1 类新药申报生产平均审批时间为 29-34

29、 个月。图 12：仿制药申报审批流程图 13：我国药品审批时间较长（2011-2014 年，单位：月其他审评用时申报生产审评用时申报临床审评用时354734291427120100806040200类新药3.1类新药资料来源：Centaurus，安信证券研究中心资料来源：网易新闻，丁香园 Insight，中国临床药理学杂志，安信证券研究中心注：1.1 类新药指在国内外首次上市销售的化学合成药品；3.1 类新药指已在国外上市销售但未在国内销售的制剂及其原料药。2017 年开始，我国原料药、辅料实行备案制度，即建立药用原辅料和包装材料备案信息平台，品审评机构对在信息平台备案的药用原辅料和包装材料，

30、与药品注册申请一并审评审批，这意味着我国对原料药管理制度从“注册制”向国际通行的“备案制”进行过渡，将推动未来制剂企业自行生产原料药成为可能，一定程度上放开了原料药审批。但是，与食品级和化 妆品级原料生产审批相比，医药级原料生产审批流程依然最为复杂，整体需要时间 2-5 年。表 3：透明质酸医药原料资质申请流程及周期流程主要工作内容周期第 1 步取得生产资质土建 8 个月；厂房及设施全部验证完成 10 个月；产品稳定性研究 6 个月；厂房（符合GMP 要求），拿到药品生产许可证。提交药学研究资料，包括生产工艺、质量研究、稳定性研1.5-2 年第 2 步CDE 平台备案究等，取得到平台登记号，状

31、态为“I”，制剂厂家可以选择使用。但在评审时有原料不通过的风险或原料发补耽误制剂申报。玻璃酸钠原料药为 4 类仿制药，可以单独审评，审评周期1-3 月第 3 步制剂关联（可大概需要 15 个月。预计会选择原料药单选 2 个方案）如果需要和相关制剂关联审评，审评周期大概需要 2 年左 独审评。右。资料来源：第三方公开资料，安信证券研究中心整理对出口国外的医药级原料，不同国家申请流程差别很大，多数比较复杂。出口美国需要经过美国 FDA 认证，化学原料药需提交 DMF 档案；出口欧洲需要经过欧洲 CEP 认证；日本需要先进行工厂注册（从编写文件开始到注册完成，大概 48 个月时间），完成后才可进行产

32、品注册。大多数其它国家和地区对于进口医药也有相应的产品注册要求，需要有当地代理和 GMP 证书、生产许可证等证照。表 4：海外不同地区资质申请流程差别很大，多数流程比较复杂流程要求及周期工艺开发与验证质量研究/稳定性试验美国 加拿大欧盟编写注册文件注册代理进行文件审核整理等工作美、加、欧可忽略此步。制造商可直接向官方递交注册申请。也可通过代理递交官方审核要求：官方只做形式检查，不审核内容。周期：形式上一般不会有大问题。12 个月取得 DMF 号。要求：需进行文件审核；现场审核可能性小。周期：审核 5 个月。发补整改 16 个月。审核韩国俄罗斯要求：开发出符合质量要求的产品，且能稳定生产。完成工

33、艺验证。（过程中包含工艺规程、SOP、验证方案等文件的编印度日本写。）周期：与技术水平、经验等因素有关。通常 25 个月，有些甚至更久。要求：进行产品杂质研究、结构确认等，并至少完成加速试验。周期：6 个月，或更长。要求：编写符合法规要求的注册文件。有些国家还要求提供公司证照的公证件。周期：可在稳定性试验期间就开始编写并完成部分文件。有一套英文注册文件基础的，稳定性完成后 12个月，完成文件编写，递交至官方或代理。如果第一次编写国际注册文件，可能额外需 23个月从中文注册文件翻译整理成英文文件。另，美国欧盟要求 eCTD格式的注册文件，需提前购买软件并学习软件使用。注册申请，耗时也不会很长。要

34、求：日、韩、印、俄需由当地代理递交申请。代理需编制符合当地格式及语言要求的文件。有的国家还要求进行注册文件的公证。周期：取决于代理的效率、工作内容和工作量。14 个月。（需提前寻找并确定好代理。）整改资料 4 个月。通常 1018 个月取证。要求：官方只做形式检查，不审核内容。周期：形式上一般不会有大问题。12 个月取得 DMF 号。要求：需进行文件审核。如果工厂没有韩国或者美国、欧盟官方审核的经历的话，需进行现场审核。周期：没有权威的官方时间表。通常，只文件审核的情况下，1015 个月取证。若需现场审核， 时间再加 6 个月左右。代理的专业能力以及与官方的关系，比较重要。要求：需进行文件审核

35、；现场审核可能性不大。周期：没有权威的官方时间表，且官方动荡。通常 12 年取证，或者更长。代理的专业能力以及与官方的关系，比较重要。要求：需进行文件审核，并需在当地进行产品检测。现在又要求进行现场审核。（据悉，俄罗斯现场审核不太好应对，因为各国审核的风格、思路会有不同）周期：没有权威的官方时间表，且官方动荡。先前不需现场审核，14 个月左右。现在需要现场审核了，时间至少加 6 个月。代理的专业能力以及与官方的关系，比较重要。资料来源：第三方公开资料，安信证券研究中心整理化妆品级原料牌照：化妆品级透明质酸原料不在国家危险化学品目录及实施工业产品许可证制度的产品目录中，其生产没有专门要求。但达到

36、化妆品级别原料生产对杂质和含量控制有一定要求，需要相应的蛋白质控制技术。对于只是概念性添加 HA 原料的化妆品厂商，其对透明质酸原料的分子量、纯度要求不高，但对于其他化妆品厂商，对产品的要求要相应增加。食品级原料牌照：食品级原属于我国卫生计生委批准的“新食品原料”，根据国家食品药品监管管理总局，企业生产新食品原料或使用新食品原料生产食品，应当按照食品生产许可管理办法的要求，在申请生产许可时，提供新食品原料的生产工艺、执行的相关标准、产品信息、质量控制等相关材料。目前，由于政策限制，我国透明质酸原料只允许添加到保健品当中，不被允许添加到普通食品当中，因此食品级原料以出口为主。出口美国的食品原料必

37、须在 FDA 进行注册，英国和北欧很多零售商只接受通过 BRC 认证的企业作为其供货商。表 5：三类透明质酸原料获得生产资质对比技术门槛审批许可需要药品生产许可、药品批准文号和 GMP 认证，医药级对产品纯度要求较高化妆品级对于技术要求相对较低其中药品批准文号获得流程较为复杂。此外，原料药生产企业在获得环保资质方面难度较大没有特殊的生产许可要求，但下游厂商在杂质控制方面有一定要求。食品级食品生产许可资料来源：CFDA，安信证券研究中心整理二重壁垒：生产技术是取得价格优势和质量优势的关键制备技术：发酵法已成为行业主流技术，产率和纯度控制工艺为技术难点和竞争焦点。透明质酸生产方法包括动物提取法和生

38、物发酵法两种。传统的透明质酸生产多采用从鸡冠、脐带、关节液等动物组织中提取精制的方法，我国早年间刚开始生产透明质酸产品也多采用提取法。但提取法存在着产率低、原料来源困难，成本高，存在动物组织来源的病毒风险等问题。因此国际上 1970 年开始广泛探索利用微生物发酵生产透明质酸的方法，日本资生堂在 1980 年代中期实现发酵法生产透明质酸额工业化。生物发酵法生产透明质酸具有成本低，易于分离纯化、收率高、绿色环保等优势，逐渐成为行业主流的制备技术。表 6：透明质酸生产技术对比项目提取法发酵法原材料动物原材料（人脐带、动物的玻璃体、鸡冠等）菌种，生物培养基原材料来源受限易得工艺提纯复杂提纯容易纯度低高

39、收率低高成本成本高，应用受限成本低，应用广泛资料来源：华熙生物招股说明书，安信证券研究中心 生物发酵技术中，产率决定生产成本，纯度控制工艺决定产品质量，成为技术难点和竞争焦点。从菌株的筛选开始，通过菌种诱变和筛选，得到产率高的优质菌株；通过发酵培养基的优化和发酵条件的优化，使菌株主要向合成透明质酸的方向代谢，决定了发酵的产率和发酵中杂质代谢物的多少。高产率可降低生产成本，带来产品价格优势；高纯度提升产品质量，成为生产厂商尤其是医药级原料生产厂商竞争焦点。图 14：发酵法生产透明质酸流程资料来源：华熙生物招股说明书，安信证券研究中心分子量控制技术：多数企业仍采用化学法，少数企业掌握生物降解技术生

40、产寡聚透明质酸。透明质酸的生物活性和使用效果与其相对分子量直接相关。高分子量的透明质酸保湿性、粘 弹性、润滑等功能较好，可用于眼科手术黏弹剂和关节腔内注射治疗，而低分子量和寡聚透 明质酸则具有抗肿瘤、促进创伤愈合等功能。根据终端使用目的的不同，需要不同的分子量 的透明质酸原料。分子量控制技术即通过高分子量的透明质酸制备低分子量透明质酸的技术。与工业化制备 HA 的成熟技术相比，分子量控制尤其是低分子 HA 的制备工艺仍处在优化和 改进阶段（张海洋，2016）。目前主要降解方法主要有化学降解、物理降解和生物酶降解三大类，行业内生产低分子和寡聚透明质酸的主流方法是化学降解法。分子量（Mr）性能用途

41、较好的粘弹性、保湿性、 眼科手术黏弹剂和关节腔内高分子量 HAHMWHA2106抑制炎性反应、润滑等功能。注射治疗。一般分子量 HA-1-2106良好的保湿性、润滑和药 可广泛用于化妆品、滴眼液、皮肤烧伤愈合及术后防粘连。低分子量 HALMWHA1-8104有抗肿瘤、促进创伤愈合、促进骨和血管生成、免疫调节等作用。用于抗肿瘤药、促进血管生寡聚 HAo-HA1104血管生成、免疫调节等作成、免疫调节、创伤修复等。用，具有潜在的医学应用前景表 7：不同分子量透明质酸的应用物缓释作用。资料来源：不同相对分子量透明质酸功能及应用的研究，安信证券研究中心化学及物理降解法易破坏 HA 生物结构，少数企业掌

42、握更先进的生物降解法。物理降解法包括使用超声波、微波、加热等方法使 HA 降解，此方法很难将 HA 分子量降低到 10kDa 以下，且对 HA 化学结构有一定破坏；化学降解法包括水解法和氧化法，对糖链上的基团进行修饰，也会造成 HA 生物活性的丧失。目前许多企业都使用超声波降解、过氧化氢和次氯酸钠降解法等物理化学方法。相比于物理法和化学法，生物酶法制备小分子量 HA 条件温和，不易破坏 HA 化学结构。受技术限制，只有少数企业拥有生物酶法制备技术，且一般酶来源为动物睾丸。但动物或人类来源的透明质酸酶异源表达较困难，且难以纯化（Hofinger 等，2007;Jung等，2010），来源于链球菌

43、的透明质酸裂解酶活力较高，且后期表达产物易纯化（Jedrzejas等，1998），从目前研究看使用来源于菌株发酵的透明质酸酶制备低分子透明质酸是最为理想的一种方法，掌握此技术的企业更少。表 8：生物降解法具有条件温和、不破坏 HA 化学结构的特点降解方法具体原理特点化学降解法利用水解法或氢化法制备。需要比较剧烈的反应条件，对 HA 化学结构有一定破坏，对环境有所污染。物理降解法超声波、微波、射线、机械剪切力等方式使HA 降解。透明质酸酶催化作用下，使糖链由长链变成难以制备小于 10kDa 的 HA，且破坏 HA 的化学结构。反应条件温和，且不会破坏化学结构。其中，提取法生物降解法短链。来源的酶

44、活力低，难以纯化，发酵法来源的酶活力高，易分离纯化。资料来源：透明质酸酶的表达及酶法制备低聚透明质酸，安信证券研究中心对于食品和仅概念性添加透明质酸作为原料的化妆品生产企业，因为对于原料纯度要求不如医药级那么高，因此高产率带来的价格优势相对明显；对于其他化妆品企业，对于 HA 原料 的杂质方面有一定要求；对于医药生产企业，原料品质直接影响到终端制剂的安全性和疗效，因此杂质控制工艺好，纯度更高的原料生产企业更具备优势，同时成本因素也同样是药企考 察供应商的重要因素。三重壁垒：产能及渠道影响企业变现空间下游渠道粘性较大，凸显老牌供应商先发优势。医药级透明质酸对于供应商的粘性最大。我国自 1998

45、年提出药品生产质量管理规范（GMP）以来，对于国内制药企业的质量要求不断趋严，2010 年新版 GMP 引入质量风险管理概念，对于制药企业提出更高要求。医药制剂生产企业质量管理体系中最重要的环节便是原辅材料和供应商管理。GMP 在物料部分强调了供应商要进行审计与批准，建立供应商的评估系统要求。供应商信誉、历史供货情况、原料质量情况等，更换供应商时有些产品还要求重新做稳定性考察，也需要药监部门审批，成本高，难度大。2017 年，CFDA 发布公告取消了原料药、药用辅料和药包材的单独审批，采用和药品注册时一并审批的方法。关联审批的实施将进一步加密原料药和制剂生产厂商之间的联系，原料药的质量问题直接

46、影响到制剂的审批进程。进一步加大了优质原料药供应商在产业链当中的地位，增加制剂厂商更换供应商的成本和难度，拥有原料药批准文号的供应商将具有更强的客户粘性，产业链当中话语权大大提升。对于食品和化妆品制造企业来说，也要考虑原料供应的稳定性。对于大的食品和化妆品制造企业，对于供应商的选择都有严格的筛选和评估机制，并且根据海外行业相关准则，重换供应商的观察期至少在两年，转换成本高，不会轻易更换供应商。表 9：药品风险管理概念日趋完善时间机构文件事项2002美国食品药品监督管理局发布21 世纪 cGMP一种基于分析的方法正式提出在制药行业中运用风险管理方法。人用药品注册技术要求国际2005协调会（ICH

47、）发布 TCH-Q9 文件提出质量风险管理的流程和工具。2006美国食品药品监督管理局发布符合药品 cGMP 法规要求的质量体系正式将风险管理概念引入到药品生产的质量体系中。2010国际制药工程协会发布基于风险分析的药品生产 提出风险管理风险评估技术。和深度。2011国际制药工程协会发布基于分析的调试和确认基于风险分析的结果，验证活动的广度2015国家食品药品监督管理总局发布 GMP 附录强调工艺验证基于风险评估的结果。资料来源：制药企业在新版 GMP 实施过程中质量风险管理运用的探讨，CFDA，安信证券研究中心 这种情况下，除去生产技术的因素，渠道方面的先发优势，与下游企业的信任和合作关系、

48、 市场认可度等软性条件的重要性表现更为明显，为新进入者分割市场增加难度。HA 应用范围正处于快速拓展阶段，长期看产能将成为制约原料制造商变现空间的重要因素。透明质酸的保湿、润滑等功能特性决定了其潜在应用领域很广。从我国现在透明质酸应用情况看，一方面，现有领域应用主体不断扩大。以化妆品领域为例，透明质酸最早只用于精华液等少数单品，目前已逐渐拓展到膏霜水乳等多种单品中，目前逐渐向彩妆等相近品类延伸。另一方面，新领域拓展潜在潜力大。透明质酸最早应用于医药领域的眼科，后拓展到医美、化妆品等领域。对标透明质酸发展更为成熟的国外市场，未来还有望拓展到滴眼液、宠物食品、计生用品、口腔等多个领域，发展空间巨大

49、。从终端需求看，2018 年国内市场透明质酸需求量达 358 吨。根据宇博智业的行业数据，行业内大型优势企业的产销率在 80%左右。华熙生物通过以销定产的方式近几年产销率维持在 90%以上。透明质酸未来应用空间大，发展势头良好，随着行业技术逐渐成熟，长期看产能将成为影响企业发展的重要因素。同时，大规模生产也有利于进一步巩固成本优势，并利于产品稳定供应。图 15：透明质酸进入多个应用领域图 16：我国透明质酸原料需求量快速增长（吨）透明质酸消毒凝胶透明质酸洗发用品4003503002502001501005002014需求量YoY（右轴）31.1%358.1308.42236.53.%5215.

50、4164.316.2%16.1%201520162017201835%30%25%20%15%10%5%0%透明质酸婴儿用品透明质酸彩妆资料来源：华熙生物官网，安信证券研究中心资料来源：宇博智业市场研究中心，相关行业协会产销率图 17：华熙生物产销率在 90%以上产销率120%105.5%108.3%93.3%99.8%100%80%60%40%20%0%2016201720182019Q1资料来源：招股说明书，安信证券研究中心行业格局：羡我者熙攘，知我者寥寥市场集中度高，市占率前五名均为中国企业。全球透明质酸原料市场中销量占比前五均为中国企业，CR5 占比 73%，较为集中。其中华熙生物以

51、36%销量占比位居龙头，其次是占比 12%的焦点生物和占比 10%的阜丰生物。市占率前五名企业中中除华熙生物外，剩余四家企业原料产品都集中于化妆品级和食品级。图 18：2018 年全球透明质酸原料竞争格局（按销量）捷克Contipro,4%其他, 9%日本Kew pie,4%华熙生物, 36%安华生物, 7%东辰生物, 8%阜丰生物, 10%焦点生物, 12%资料来源：Frost&Sullivan，安信证券研究中心医药级原料：牌照稀缺，潜在竞争者需突破重重难关目前医药级透明质酸原料市场上，有少数同时具备生产资质和生产能力的竞争者，同时还有一些暂时不具备生产资质和生产能力，但有相关规划的潜在竞争

52、者。6 家公司具备国内资质，其中 3 家实际参与国内竞争。根据 CFDA 官网，目前我国国内药品和进口药品有玻璃酸钠原料药或辅料批文的有景峰制药、昊海生物、山东博士伦福瑞达、华熙福瑞达、华熙生物、西安力邦和日本 Kewpie7 家公司，根据华熙生物招股书，CFDA 官网上华熙福瑞达名下的玻璃酸钠辅料批准文号目前实为华熙生物所有，因此国内具备原料生产批文的竞争者或潜在竞争者主要有 6 家公司。在这 6 家公司中，山东博士伦福瑞达、昊海生物和景峰制药不对外出售医药级原料，不实际参与竞争，剩余 3 家为国内市场实际竞争者。表 10：我国医药级透明质酸原料生产批文情况生产单位地址原料药辅料景峰制药上海

53、市宝山区罗新路50 号山东博士路 5 号济南市高新技术开发区原料药H20000326玻璃酸国药准字伦福瑞达新泺大街 789 号钠辅料F20020001华熙福瑞达山东省济南市高新技术开发区天辰大街 678 号玻璃酸钠辅料国药准字F20040001昊海生物上海市松江工业区洞泾玻璃酸钠原料药玻璃酸钠国药准字H20000159国药准字华熙生物山东省济南市高新技术开发区天辰大街 678 号玻璃酸钠原料药（滴国药准字H20113379玻璃酸钠原料药（注国药准字西安力邦西安市未央区六村堡工眼液） 玻璃酸钠射级） 7国药准字业园丰产路 42 号原料药H20054738日本4-13,ShibuyaKew pie

54、1-chome,Shibuya-ku,T原料药H20160622okyo,JapanH2013314资料来源：CFDA 官网，安信证券研究中心注：根据华熙生物招股书，CFDA 官网上华熙福瑞达名下的玻璃酸钠辅料批准文号目前实为华熙生物所有。3 家国内竞争者中，华熙资质最全且份额最大，力邦技术较弱且透明质酸非业务重心。国内医药级原料市场实际有国内生产销售资质且实际生产销售的主要有华熙生物、西安力邦和日本 Kewpie 三家企业。其中华熙生物全球范围内生产资质最全，在中国、美国、欧盟、日本、韩国和俄罗斯都有相关注册，其次是日本 Kewpie 在中美日韩和欧盟有注册。从技术上看，华熙拥有掌握发酵法制

55、备透明质酸和酶切法分子量控制技术且具有相关专利，制备产率高达 10-13g/L，西安力邦无相关专利技术。从公司整体业务看，透明质酸相关业务不是西安力邦和日本 Kewpie 的主要业务，精细化工业务仅占日本 Kewpie2019 财年销售额的 1.5%，西安力邦主要从事医药生产，玻璃酸钠原料药为其 65 种国药准字号产品之一。剩余潜在竞争者均有相关业务规划，但技术稍弱且缺少生产资质或配套产能。 从技术角度，几家潜在竞争者都有透明质酸相关生产技术（鲁商发展分别在 2018 年和 2020 年收购了山东福瑞达医药集团和焦点生物，博士伦福瑞达是山东福瑞达医药集团持股 30%的子公司，因此将博士伦福瑞达

56、和焦点生物放在一起讨论），但相比于华熙生物较弱。 昊海生物拥有提取法+发酵法制备技术，提取法具备一项技术专利，两项发酵法技术专利均未获得授权，其小分子透明质酸制备技术（包含酶切法和化学法）也尚未通过专利授权。 安华生物拥有两项发酵法生产透明质酸专利，其产率最高为 9g/L，另有酶切法生产小分子透明质酸的三项专利技术尚在审批中，从官网披露情况看，酶切法生产的寡聚透明质酸钠（分子量 3,000-10,000 Da）技术已投入工业化生产。 山东博士伦福瑞达和焦点生物中，焦点生物发酵法生产专利技术尚未得到授权，其产率最高为 10.4g/L，有一项化学法制备小分子透明质酸技术也未得到授权； 景峰制药也掌

57、握发酵法和提取法两种技术，根据国家知识产权局专利信息，其技术能够达到生产医药级原料水平（已获得一种生产医药级透明质酸的方法专利授权）。但是其发酵法核心技术（一种透明质酸钠及其发酵方法等）尚未得到专利授权，分子量技术控制方面，化学法制备小分子透明质酸技术尚未得到授权，酶切技术仅有一种玻璃酸钠的酶解方法1 项授权（对比华熙生物酶切技术获得 2 项中国专利和 4 项国外专利）， 生产技术之外： 昊海生物主要受限于产能和车间资质。根据公司披露，公司自有及青岛华元 HA 原料生产车间已于 2019 年初完成调试工作，公司已完全具备 HA 原料自给能力，且不排除未来对外出售 HA 原料的可能性。但是青岛华

58、元工厂车间改造以后，还需要进行药品生产许可证的申请，同时也要具备 GMP 管理要求。从药监局官方网站，至今未查到相关信息。 安华生物有国内的药品企业生产许可证+辅料的备案平台，但尚未激活，因此目前尚未在国内进行销售。根据公司招股书，公司已经掌握了透明质酸生产技术，但受限于资质，其仅生产少量滴眼液级定制原料用于出口。公司官网显示公司医药级产能储备充足，目前有滴眼液级产能 10 吨和注射级原料产能 3 吨，且根据 2019 年半年报，2 吨医药级透明质酸钠项目建设已经安装完成并进行设备调试。公司积极布局医药级原料生产，除了相关产能规划外，2014 年起公司积极准备医药级别产品相关认证，2016 年

59、已取得药品生产许可证； 山东博士伦福瑞达仅有一项国内医用辅料批文，无原料药批文，目前尚无医药级原料产能。焦点生物无医药级原料生产资质，目前积极布局医药级原料产能，根据济宁市政府官网，公司投资 5.1 亿建设 520 吨医药级透明质酸（公司现有化妆品级和食品级产能120t，并在 2019 年投资新建一条 300 吨/年化妆品级透明质酸生产线），其中第一期 260吨建设周期为 2019 年 7 月至 2020 年 6 月，目前一期 1 号生产车间已投产，滴眼液级车间正在试生产。山东博士伦福瑞达拥有玻璃酸钠辅料批文，鲁商发展收购两家公司后，可能会结合二者优势进行战略布局。 景峰制药主要业务领域是药品

60、制剂，具备提取法生产医用级 HA 原料的资质，是原料制剂联合报批的结果，提取法 HA 原料不对外销售。此外，对于新进入者来说，渠道也是他们面临的共同难题。医药领域客户，因为对供应商有资质、质量体系等方面的要求，有些产品还要求重新做稳定性考察，也需要药监部门审批，更换供应商成本很高。在缺乏前期客户积累的情况下，新进入者抢占市场困难重重。表 11：医药级原料竞争者（含潜在竞争者）整体情况技术公司名称参与竞争资质情况医药级生产渠道医药级产能2018 年医药级原料营业收入（百万）两项国内原料药遍布中国、美一厂区 50 吨产能（同时生实际参与批文，一项辅料批华熙生物竞争文，在美国、欧盟、 已掌握日本、韩