名义增长率回升适当缩短久期

1、内容目录 HYPERLINK l _TOC_250019 债市观点：名义增长率回升，适当缩短久期 4 HYPERLINK l _TOC_250018 经济最差的时候过去 4 HYPERLINK l _TOC_250017 金融业和信息技术行业支撑，一季度 GDP 增速-6.8% 4 HYPERLINK l _TOC_250016 3 月工业生产已经基本恢复，房地产投资更是恢复正增长 5 HYPERLINK l _TOC_250015 全球疫情形势依然严峻 6 HYPERLINK l _TOC_250014 各国纵向对比 6 HYPERLINK l _TOC_250013 美国每日新增确诊病例在

2、 3 万徘徊近三周 7 HYPERLINK l _TOC_250012 欧洲疫情形势进一步好转 7 HYPERLINK l _TOC_250011 中国境外输入病例明显减少，本土确诊病例出现双位数增长 8 HYPERLINK l _TOC_250010 土耳其、巴西、加拿大等国每日确诊病例快速增长 9 HYPERLINK l _TOC_250009 政治局会议提出积极扩大国内需求 9 HYPERLINK l _TOC_250008 经济高频数据跟踪：复工复产正在逐步接近或达到正常水平 10 HYPERLINK l _TOC_250007 北京的拥堵延时指数逐渐恢复到正常水平 10 HYPERL

3、INK l _TOC_250006 电厂日耗煤日同比继续提升 11 HYPERLINK l _TOC_250005 汽车销售接近去年同期水平 11 HYPERLINK l _TOC_250004 房地产销售仍未恢复到去年同期水平 12 HYPERLINK l _TOC_250003 国信证券投资评级 13 HYPERLINK l _TOC_250002 分析师承诺 13 HYPERLINK l _TOC_250001 风险提示 13 HYPERLINK l _TOC_250000 证券投资咨询业务的说明 13图表目录图 1：T2006K 线走势 4图 2：TF2006K 线走势 4图 3：20

4、19 年一季度和 2020 年一季度 GDP 变动 5图 4：2019 年一季度和 2020 年一季度第三产业 GDP 变动 5图 5：3 月工业增长值同比-1.1% 6图 6：2020 年 3 月房地产投资恢复正增长 6图 7：中国、韩国和欧洲主要国家每日新增确诊病例 6图 8：中国、意大利、西班牙和美国每日新增确诊病例 6图 9：中国、意大利、俄罗斯、土耳其、加拿大、巴西和日本每日新增确诊病例 7图 10：各国新冠肺炎死亡率 7图 11：美国新冠肺炎确诊病例每日新增数量 7图 12：美国新冠肺炎死亡率 7图 13：英国新冠肺炎确诊病例每日新增数量 8图 14：法国新冠肺炎确诊病例每日新增数

5、量 8图 15：西班牙新冠肺炎确诊病例每日新增数量 8图 16：意大利新冠肺炎确诊病例每日新增数量 8图 17：德国新冠肺炎确诊病例每日新增数量 8图 18：俄罗斯新冠肺炎确诊病例每日新增数量 8图 19：全国无症状感染者每日新增 9图 20：全国新增确诊：本土确诊+境外输入 9图 21：土耳其新冠肺炎确诊病例每日新增数量 9图 22：巴西新冠肺炎确诊病例每日新增数量 9图 23：上海拥堵延时指数 10图 24：深圳拥堵延时指数 10图 25：广州拥堵延时指数 11图 26：北京拥堵延时指数 11图 27：国内五大电厂日耗煤量周度均值与同比变化一览 11图 28：国内乘用车厂家批发量与同比变化

6、一览 12图 29：国内乘用车厂家零售量与同比变化一览 12图 30：国内 30 城市商品房成交套数与同比变化一览 12图 31：国内 30 城市商品房成交面积与同比变化一览 12表 1：每次拐点时期名义增长率和名义利率时间差 4债市观点：名义增长率回升，适当缩短久期超额存款准备金利率下调以后，10 年期国债在 2.55%位置徘徊近两周，23 日午后买盘汹涌，10 年期活跃券 190015 向下突破 2.5%。图 1：T2006K 线走势图 2：TF2006K 线走势资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理我们认为，10 年期国债 2.5%是底部区域

7、，后期收益率上行概率较大，建议适当缩短久期。一方面，统计局公布的 3 月国内实际经济增长数据已经明显回升，对应着名义增长率触底回升。而历史来看，名义增长率和名义利率方向上具有较稳定的相关性，名义增长率的持续回升将对 10 年期国债利率形成牵引。另一方面，名义增长率和名义利率拐点虽然存在时间差，但是随着更多经济数据的公布，将有助于主流投资者预期的修正。从 4 月至今的经济高频数据跟踪来看，国内复工复产正逐渐接近或达到正常水平。表 1：每次拐点时期名义增长率和名义利率时间差 名义增长率（IP+0.8CPI+0.2PPI）年名义利率（10国债月均值）时间差（月）高点2008-032007-11-4低

8、点2009-022018-12-2高点2010-022011-0212低点2012-082012-07-1高点2013-102014-013低点2015-102016-1012高点2018-022018-01-1低点2020-02？资料来源: WIND、国信证券经济研究所整理经济最差的时候过去金融业和信息技术行业支撑，一季度 GDP 增速-6.8%2020 年一季度，我国 GDP 当季同比-6.8%，较 2019 年四季度下滑-12.8%。其中，第一产业下滑 6.6%，第二产业下滑 15.4%，第三产业下滑 11.8%。然后第三产业中，批发和零售业、交通运输、仓储和邮政业、住宿和餐饮业、金融业

9、、房地产业、信息传输、软件和信息技术服务业、租赁和商务服务业分别下滑 23.2%、20.3%、41.5%、1%、8.6%、2.4%和 19.3%。金融业和信息传输、软件和信息技术服务业回落幅度较小。单位:2019年一季度和2020年一季度GDP变动2019年一季度 2020年一季度单位:2019年一季度和2020年一季度第三产业GDP变动2019年一季度 2020年一季度图 3：2019 年一季度和 2020 年一季度 GDP 变动图 4：2019 年一季度和 2020 年一季度第三产业 GDP 变动2.00.0-2.0-4.0-6.0-8.0-10.0-12.0-14.0-16.05.00.

10、0-5.0-10.0-15.0-20.0-25.0-30.0-35.0-40.0-45.0批发和零售交通运输、住宿和餐饮金融业 房地产业 信息传输、租赁和商务 其他行业-18.0GDP第一产业第二产业第三产业业仓储和邮政业业软件和信息技术服务业服务业资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理3 月工业生产已经基本恢复，房地产投资更是恢复正增长3 月工业增加值同比-1.1%，较 1-2 月回升 12.4%，其中采矿业回升 10.7%，制造业回升 13.9%，公用事业回升 5.5%。分产品看，3 月投资相关产品产量恢复快于消费相关产品，高技术制造业产品大幅

11、正增长。3 月钢材、汽车、发电量、水泥产量同比为-0.1%、-43.0%、-4.6%、-18.3%，较 1-2 月分别回升 3.5、2.8、 3.6、11.2 个百分点，十种有色金属、乙烯产量同比为 1.6%、-1.4%，较 1-2 月回落 0.6、7.0 个百分点。高技术制造业增加值 3 月同比为 8.9%，较 1-2 月回升 23.3 个百分点。随着疫情防控形势的好转，3 月湖北以外的企业复工复产有序推进，3 月工业增加值-1.1%，说明 3 月我国工业生产已经基本恢复。3 月消费回升幅度偏弱，餐饮消费增速较 1-2 月继续回落，耐用品消费增速有所回升但仍然明显负增长。3 月社会消费品零售

12、总额同比增速为-15.8%，较 1-2月仅回升 4.7%。分消费类型来看，3 月商品零售同比增速为-12.0%，较 1-2 月回升 5.6%；餐饮-46.8%，较 1-2 月继续回落 3.7%。限额以上商品零售中，粮油食品类继续大幅抬升，服装进一步回落，家具、家电、汽车消费增速明显回升但仍在-20%左右的低位。3 月房地产投资快速恢复正增长，固定资产投资同比增速总体回升但仍为负值。月固定资产投资当月同比增-9.5%，较 1-2 月回升 15.1%。其中房地产开发投资当月同比为1.2%，较1-2 月回升17.5%；制造业当月同比-20.6%，回升10.9%；基建投资同比-14.0%，回升 12.

13、9%。另外房地产销售方面，3 月商品房销售面积同比增速-14.1%，较 1-2 月同比回升 25.8%；商品房销售金额同比-14.6%，较 1-2 月回升 21.3%。总的来说，生产角度来看，3 月工业生产已经基本恢复正常。然后需求角度来看，房地产投资恢复正增长，韧性较强。我们预计，如果二季度整体居民消费增速为零（不考虑一季度消费损失在二季度存在补偿的情况下）、净出口同比增速为-50%，但由于投资的回升以及政府消费增加，二季度实际 GDP 同比增速有望达到 7%。单位：房地产开发投资完成额当月同比走势70.0房地产开发投资完成额60.050.040.030.020.010.00.0-10.0-

14、20.0-30.0图 5：3 月工业增长值同比-1.1%图 6：2020 年 3 月房地产投资恢复正增长单位：%工业增加值走势工业增加值:当月同比20.015.010.05.00.000-0200-1001-0602-0202-1003-0604-0204-1005-0606-0206-1007-0608-0208-1009-0610-0210-1011-0612-0212-1013-0614-0214-1015-0616-0216-1017-0618-0218-1019-0620-02-5.0-10.0-15.0资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理资料来源：WIND、国信证券经济研究所

15、整理全球疫情形势依然严峻各国纵向对比我们把各国每日新增病例超过 100 人当作 T 日，主要国家的新增确诊病例数据如下。对比来看，疫情度过高峰期的国家图形都较相似。其中，韩国疫情控制效果最好，其次是中国，然后是欧洲的意大利和西班牙。上述国家每日新增确诊病例均已经进入快速下行阶段，具体见图 7。然后再对比美国和中国、意大利、西班牙的新增数据曲线（把美国作为右轴），美国在 3 万人平台期持续的时间偏长，具体见图 8。图 7：中国、韩国和欧洲主要国家每日新增确诊病例图 8：中国、意大利、西班牙和美国每日新增确诊病例单位：人中国、韩国和欧洲主要国家每日新增确诊病例中国韩国 意大利 德国西班牙英国法国1

16、0,0009,0008,0007,0006,0005,0004,0003,0002,0001,0000单位：人中国、意大利、西班牙和美国每日新增确诊病例意大利 西班牙美国 中国9,002.08,002.07,002.06,002.05,002.04,002.03,002.02,002.01,002.02.04000035000300002500020000150001000050000资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理同时，近期俄罗斯和巴西等国每日新增确诊数据快速增长，新冠肺炎疫情在全球进一步扩散。另外，日本新增曲线增速相对异常，具体见图 9。

17、另外从死亡率来看，最新各国死亡率排序如下：英国（13.5%）、意大利（13.4%）、法国（13.4%）、西班牙（10.4%）、巴西（6.3%）、美国（5.6%）、中国（5.6%）、加拿大（5.0%）、德国（3.6%）、印度（3.2%）、土耳其（2.4%）、日本（2.4%）、韩国（1.7%）、俄罗斯（0.9%），具体见图 10。图 9：中国、意大利、俄罗斯、土耳其、加拿大、巴西和日本每日新增确诊病例单位：人 中国、意大利、俄罗斯、土耳其、加拿大、巴西和日本每日新增确诊病例中国意大利6,000 5,000加拿大俄罗斯日本土耳其巴西4,0003,0002,0001,00007,000图 10：各国新

18、冠肺炎死亡率 中国意大利韩国西班牙 英国 法国 美国 加拿大德国俄罗斯日本印度土耳其巴西单位：%各国死亡率16.014.012.010.08.06.04.02.00.0资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理美国每日新增确诊病例在 3 万徘徊近三周美国方面，4 月以来每日新增确诊病例保持在 3 万人左右，持续近三周的时间。然后，死亡率继续抬升至 5.5%。图 11：美国新冠肺炎确诊病例每日新增数量图 12：美国新冠肺炎死亡率单位：人美国新型肺炎确诊案例每日新增数量美国40,000单位：%美国新冠肺炎死亡率系列16.035,0005.030,00025

19、,00020,00015,0004.03.02.010,0001.05,000002-16 02-23 03-01 03-08 03-1503-2203-2904-0504-1204-190.0资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理欧洲疫情形势进一步好转月 15 日至 4 月 21 日，欧洲总体 R7 均小于 1，前期处于爬升期的英国每日新增确诊也出现下降迹象，但俄罗斯确诊人数快速上升。整个欧洲数据来看，欧洲新冠疫情肺炎形势逐渐可控。图 13：英国新冠肺炎确诊病例每日新增数量图 14：法国新冠肺炎确诊病例每日新增数量10,0009,0008,000

20、7,0006,0005,0004,0003,0002,0001,000单位：人英国新型肺炎确诊案例每日新增数量18,00016,00014,00012,00010,0008,0006,0004,0002,000单位：人法国新型肺炎确诊案例每日新增数量英国002-2002-2703-0503-1203-1903-2604-0204-0904-160法国02-2002-2703-0503-1203-1903-2604-0204-0904-16资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理图 15：西班牙新冠肺炎确诊病例每日新增数量图 16：意大利新冠肺炎确诊病

21、例每日新增数量9,000单位：人西班牙新型肺炎确诊案例每日新增数量7,000单位：人意大利新型肺炎确诊案例每日新增数量8,000意大利6,000西班牙7,0006,0005,0004,0003,0002,0001,000002-2002-2703-0503-1203-1903-2604-0204-0904-165,0004,0003,0002,0001,000002-17 02-24 03-02 03-09 03-1603-2303-30 04-06 04-13 04-20资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理图 17：德国新冠肺炎确诊病例每日新增

22、数量图 18：俄罗斯新冠肺炎确诊病例每日新增数量9,0008,0007,0006,0005,000单位：人德国新型肺炎确诊案例每日新增数量7,0006,0005,0004,000单位：人俄罗斯新型肺炎确诊案例每日新增数量4,000俄罗斯3,0003,0002,0001,0002,0001,000德国002-2002-2703-0503-1203-1903-2604-0204-0904-16002-2002-2703-0503-1203-1903-2604-0204-0904-16资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理中国境外输入病例明显减少，本土确

23、诊病例出现双位数增长境外输入病例明显减少，本土确诊病例出现双位数增长。4 月 15 日至 21 日，境外输入确诊病例一度下降至个位数。但不利的是，本土确诊病例抬升，多日单日新增超过 10 例，主要集中在黑龙江省。然后无症状感染者方面，截至 4 月 21 日，接受医学观察的无症状感染者为 991例，期末值下滑至 1000 人以下。然后 4 月 15 日至 4 月 21 日，日新增无症状感染者数量略微下降，但每日新增数量仍高于每日确诊数量。图 19：全国无症状感染者每日新增图 20：全国新增确诊：本土确诊+境外输入160单位：人现有无症状感染者每日新增120单位：人全国新增确诊：本土确诊+境外输入

24、无症状感染者境外输入性无症状本土确诊 境外输入病例1401001208010080606040402020003-31 04-02 04-04 04-06 04-08 04-10 04-12 04-14 04-16 04-18 04-20003-31 04-02 04-04 04-06 04-08 04-10 04-12 04-14 04-16 04-18 04-20资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理土耳其、巴西、加拿大等国每日确诊病例快速增长欧洲和美国之后，近日其他国家新增确诊病例数增加较快。土耳其和巴西累计确诊病例进入国外前 10 名。图

25、21：土耳其新冠肺炎确诊病例每日新增数量图 22：巴西新冠肺炎确诊病例每日新增数量6,000单位:人土耳其新冠肺炎确诊病例每日新增数量3,500巴西单位：人巴西新型肺炎确诊案例每日新增数量5,0003,000土耳其2,5004,0003,0002,0001,5002,0001,0001,000500003-1003-1703-2403-3104-0704-1404-21002-2002-2703-0503-1203-1903-2604-0204-0904-16资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理政治局会议提出积极扩大国内需求417 政治局会议中，

26、一方面提出以更大的宏观政策力度对冲疫情影响，包括财政政策和货币政策；另一方面提出了要积极扩大国内需求，包括增加公共消费、传统基建和新基建，但是继续强调“房住不炒”。417 政治局会议主要内容如下：我国经济展现出巨大韧性，复工复产正在逐步接近或达到正常水平，应对疫情催生并推动了许多新产业新业态快速发展。要以更大的宏观政策力度对冲疫情影响。积极的财政政策要更加积极有为，提高赤字率，发行抗疫特别国债，增加地方政府专项债券，提高资金使用效率，真正发挥稳定经济的关键作用。稳健的货币政策要更加灵活适度，运用降准、降息、再贷款等手段，保持流动性合理充裕，引导贷款市场利率下行，把资金用到支持实体经济特别是中小

27、微企业上。要积极扩大国内需求。要释放消费潜力，做好复工复产、复商复市，扩大居民消费，适当增加公共消费。要积极扩大有效投资，实施老旧小区改造，加强传统基础设施和新型基础设施投资，促进传统产业改造升级，扩大战略性新兴产业投资。要调动民间投资积极性。要支持企业出口转内销。要着力帮扶中小企业渡过难关，加快落实各项政策，推进减税降费，降低融资成本和房屋租金，提高中小企业生存和发展能力。要保持我国产业链供应链的稳定性和竞争力，促进产业链协同复工复产达产。要切实做好民生保障工作，加大脱贫攻坚力度，复工复产中优先使用贫困地区劳动力，确保如期全面完成脱贫攻坚任务。要抓好重点行业、重点人群就业工作，把高校毕业生就

28、业作为重中之重。要完善社会保障，做好低保工作，及时发放价格临时补贴，确保群众基本生活。我国粮食安全有充分保障，要抓好农业生产和重要副食品保供稳价，夯实农业基础。要继续打好污染防治攻坚战。要坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，促进房地产市场平稳健康发展。经济高频数据跟踪：复工复产正在逐步接近或达到正常水平北京的拥堵延时指数逐渐恢复到正常水平4 月中旬以来北京地区的拥堵延时指数逐渐恢复至往年正常水平。从广州、深圳、上海以及北京四地的拥堵延时指数来看，一线城市的复工已基本接近正常水平。图 23：上海拥堵延时指数图 24：深圳拥堵延时指数2018201920202.62.42.22.01.81.61

29、.41.21.0单位：无上海拥堵延时指数单位：无深圳拥堵延时指数2018201920202.42.22.01.81.61.41.21.0 资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理图 25：广州拥堵延时指数图 26：北京拥堵延时指数2018201920202.62.42.22.01.81.61.41.21.0单位：无广州拥堵延时指数3.02.82.62.42.22.01.81.61.41.21.0单位：无北京拥堵延时指数201820192020 资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理电厂日耗煤日同比继续提升

30、我们使用剔除国电后的 5 大发电集团日耗煤作为扩散指数的计算基准。上周 5大发电集团日耗煤同比继续提升，虽然绝对值离疫情前 2019 年年底尚存在一定距离，但当前同比已经超过去年低点：2019 年 5 月。图 27：国内五大电厂日耗煤量周度均值与同比变化一览70.060.050.040.030.020.010.00.040.0%30.0%20.0%10.0%0.0%-10.0%-20.0%-30.0%-40.0%-50.0%-60.0%2019-012019-012019-022019-022019-032019-032019-032019-042019-042019-052019-05201

31、9-062019-062019-072019-072019-082019-082019-082019-092019-092019-102019-102019-112019-112019-122019-122020-012020-012020-022020-022020-022020-032020-032020-04-70.0%五大电厂日均耗煤合计五大电厂日均耗煤合计:同比（右轴）资料来源: WIND、国信证券经济研究所整理汽车销售接近去年同期水平从汽车销售量情况来看，3 月以来汽车周日均销量逐渐回升，同比亦逐渐回升，4 月以来国内汽车销量和同比均已接近去年同期水平。图 28：国内乘用车厂家批发

32、量与同比变化一览图 29：国内乘用车厂家零售量与同比变化一览140,000.00120,000.00100,000.0080,000.0060,000.0040,000.0020,000.002019-012019-012019-012019-022019-022019-032019-032019-042019-042019-052019-052019-062019-062019-072019-072019-072019-082019-082019-092019-092019-102019-102019-112019-112019-122019-122020-012020-022020-022

33、020-032020-032020-040.00100.0080.0060.0040.0020.000.00-20.00-40.00-60.00-80.00-100.00-120.00160,000.00140,000.00120,000.00100,000.0080,000.0060,000.0040,000.0020,000.002019-012019-012019-012019-022019-022019-032019-032019-042019-042019-052019-052019-062019-062019-072019-072019-072019-082019-082019-0

34、92019-092019-102019-102019-112019-112019-122019-122020-012020-022020-022020-032020-032020-040.00150.00100.0050.000.00-50.00-100.00-150.00当周日均销量:乘用车:厂家批发当周日均销量:乘用车:厂家批发:同比（右轴）当周日均销量:乘用车:厂家零售当周日均销量:乘用车:厂家零售:同比（右轴）资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理房地产销售仍未恢复到去年同期水平从房地产销售情况来看，3 月以来地产销量和同比均逐渐回升，但最

35、新数据来看，目前仍未恢复到去年同期水平。图 30：国内 30 城市商品房成交套数与同比变化一览图 31：国内 30 城市商品房成交面积与同比变化一览50,000.0045,000.0040,000.0035,000.0030,000.0025,000.0020,000.0015,000.0010,000.005,000.002019-012019-012019-022019-022019-032019-032019-032019-042019-042019-052019-052019-062019-062019-072019-072019-082019-082019-092019-092019

36、-092019-102019-102019-112019-112019-122019-122020-012020-012020-022020-022020-032020-032020-032020-040.00300.00250.00200.00150.00100.0050.000.00-50.00-100.00-150.00600.00500.00400.00300.00200.00100.002019-012019-012019-022019-022019-032019-032019-032019-042019-042019-052019-052019-062019-062019-072019-072019-082019-082019-092019-092019-092019-102019-102019-112019-112019-122019-122020-012020-012020-022020-022020-032020-032020-032020-040.00300.00250.00200.00150.00100.0