专题报告四：关于橡胶抄底的一点思考

1、目录索引 HYPERLINK l _TOC_250011 1、引言 4 HYPERLINK l _TOC_250010 2、中长期看橡胶抄底已具备一定安全边际 4 HYPERLINK l _TOC_250009 期价已处于低位 4 HYPERLINK l _TOC_250008 现货价格已处于低位 5 HYPERLINK l _TOC_250007 原料价格仍有下跌空间，但整体已处低位 5 HYPERLINK l _TOC_250006 3、短期来看天胶抄底的问题和风险 7 HYPERLINK l _TOC_250005 天胶抄底的问题驱动弱但弹性大 7 HYPERLINK l _TOC_25

2、0004 天胶抄底的风险主要是全球经济衰退 7 HYPERLINK l _TOC_250003 4、短期需要关注的点 7 HYPERLINK l _TOC_250002 国外疫情指标 7恐慌指数指标 8 HYPERLINK l _TOC_250001 外盘原油指标 9 HYPERLINK l _TOC_250000 5、天胶抄底主要结论 11图表索引图 1：沪胶指数走势 4图 2：STR20 的CIF 价格走势 5图 3：泰国天胶原料价格走势 5图 4：胶水、杯胶价差与沪胶指数走势 6图 5：2008 年金融危机下VIX 指数和天胶指数走势 7图 6：2016 年 IVIX 指数和天胶指数走势

3、 8图 7：2020 年新冠疫情下VIX 指数和天胶指数走势 8图 8：外盘原油与天胶价格走势 9图 9：全乳胶、丁苯橡胶价差和天胶价格走势 101、引言目前整个能化板块受到新冠疫情的严重冲击，需求端的影响由国内发展成为全球，那么橡胶作为一个低估值的期货品种之一，虽然目前大幅上涨趋势性行情由于供需矛盾弱不易出现，但是修复行情仍是我们值得期待的，那么我们需要从哪些方面去掌握抄底节奏呢？因此本文主要是围绕橡胶抄底这个主题展开，探讨橡胶抄底的信号都有哪些，及其橡胶抄底中哪些因素会出现一些异变情况，以期给投资者交易带来一些帮助。考虑到目前疫情对全球实体企业和金融业带来双重打击，我们经常会与历史相比来分

4、析问题，从天胶的行情走势可以明显看出 2008 年与 2015年行情形成两个巨大的“坑”。但我们需要注意的是 2008 年的经济危机主要是金融业出现次贷危机引起的，从而对企业造成严重冲击；而 2015 年国内则是中国产能过剩以及全球经济下行对企业造成较大冲击。所以我们在参考历史行情中，具体问题具体分析，结合目前最新的情况，力图剖析出普适性的逻辑。2、中长期看橡胶抄底已具备一定安全边际抄底的起点是处于价格处于底部或者至少是低位区间，那么天胶价格到底处于一个什么水平，还是按照期价、现货价格和原料价格三个层次来说明。期价已处于低位图 1：沪胶指数走势数据来源：信达期货研发中心目前沪胶指数最低点为 9

5、430，已经跌破 2016 年的最低位即 9610，仅次于 2008 年的 8689，目前与 2008 年低点价差绝对值为 921，考虑到通货和汇率水平其实际价差应该更小一些。从沪胶走势来看已经处于近 10 年来最低点，当然仅仅看沪胶指数还不够，下面继续看现货价格和原料价格。现货价格已处于低位图 2：STR20 的 CIF 价格走势单位：美元/吨数据来源：信达期货研发中心其次，我们再来看 STR20 的 CIF 价格走势，2008 年 STR20 最低点为 12月 12 日的 1090 美元/吨，2016 年 STR20 最低点为 1 月 11 日的 1110 美元/吨，可以看出现货价格也处于

6、历史低位了。同时，我们需要注意的是 2008年时主产国已经开始砍胶，且 2008 年和 2016 年为割胶旺季下其最低价格和目前供胶淡季下最低价差不多，因此从季节性情况来看目前现货价格是较低的。那么我们假设期价还会探底，传导至现货价格也会探底创新低，那天胶原料端价格是什么情况呢？图 3：泰国天胶原料价格单位：泰铢/公斤数据来源：信达期货研发中心原料价格仍有下跌空间，但整体已处低位最后我们来看一下泰国原料的价格，整体来看目前原料价格也处于低位了，我们具体来看胶水与杯胶的价格。2016 年杯胶最低是 2 月 15 日的29 泰铢/公斤，2016 年胶水最低价是 1 月 17 日的 28.5 泰铢/

7、公斤；而目前杯胶和胶水的价格低点为 25.5 泰铢/公斤和 35.3 泰铢/公斤。因此从杯胶价格来看已经创了新低了，而胶水价格还是相对比 2016 年低点要高，也就是说其胶水和杯胶的价差还未到极值，因此进一步探究胶水和杯胶价差与期价的关系。图 4：胶水、杯胶价差与沪胶指数走势数据来源：信达期货研发中心我们从以上图可以直观看出胶水与杯胶的价差和期价还是有一定关联的，但应该结合图 3 来具体分析价差极值的情况。我们可以发现当胶水与杯胶都处于降价趋势当中时，当价差出现极值或者在 5 泰铢/公斤以下时往往是阶段性胶价的底部；当杯胶开始企稳，而胶水仍趋于低位时，胶价也到达了阶段性底部。其实这里面的逻辑时

8、供需的博弈，当杯胶与胶水同降趋于极值时，一般表示需求恶化到一定程度，原料成本降低造成供给端调整使胶价企稳；当胶水价格仍在底部，而杯胶价格企稳表示需求开始启动，因此胶价开始企稳。而目前胶水与杯胶的价差在 7 泰铢/公斤，胶水与杯胶整体处于下降趋势当中，目前供给端和需求端还未有明显启动，因此从原料端看胶价仍有一定下降空间，对应到胶价上的极值仍有 1000 元/吨左右下降空间（当原油价格停滞不前，需求因全球经济衰退进一步恶化）。整体来说价格已具备一定抄底基础，下跌空间有限；从中长期来看，目前价格抄底橡胶已经具备安全边际，比如 10 万资金买 2 手的橡胶的仓位配置，抗住一定回撤，等待中长期反弹。3、

9、短期来看天胶抄底的问题和风险天胶抄底的问题驱动弱但弹性大我们已知天胶价格估值低位了，目前去抄底我们面临问题两个看似是 “悖论”的观点：第一个观点是天胶供需压力（具体不展开）较大，上行驱动弱，短期内大幅反弹的可能性较低（除非原油大幅持续反弹、疫情持续快速好转），胶价仍有反复性；第二个观点是，天胶和其他能化工品一样，受到疫情和原油大跌的双重打击下，其下跌深度是所有板块中最为彻底的，只要有一点实质利好（比如原油协商减产持续反弹、东南亚疫情下供给端出现异变、新冠特效药出现、国外疫情持续趋好等等），其反弹的速度、程度是和下跌的程度呈正比的。天胶抄底的风险主要是全球经济衰退天胶抄底的一个最大风险就是疫情下

10、的全球经济衰退风险，一个是目前国外疫情虽有趋好迹象，但仍需继续观察，谨防国外疫情的反复性，同时后发国家（印度、土耳其等国家还有很大不确定）；另一个是谨防疫情下实质经济衰退的程度超过预期。因此，结合多方角度，认为对天胶抄底需要考虑向下还有 1000 点的向下空间来对应全球经济衰退的风险。4、短期需要关注的点（1）国外疫情指标至于这一点，我们认为没有必要多去阐述，之前也写过相关的专题。只要是国外疫情主要国家(美、欧洲、日、伊朗等主要国家)疫情出现“拐点”，或者大致趋于好的状态时，大宗商品价格都会企稳。从目前来看，国外疫情从先发国家来看有初现“拐点”迹象，但新发国家疫情（印度、土耳其）仍存不确定性，

11、总体看国外疫情有趋好迹象但仍需要持续观察。此外，需要注意的是东南亚疫情对天胶的影响情况，目前供给端问题依旧是偏空的，但若天胶主产国疫情扩散，那么势必对天胶供应端造成实质性影响反过来利好期价。图 5：2008 年金融危机下VIX 指数和天胶指数走势数据来源：信达期货研发中心历史上恐慌指数与胶价关联度高：目前新冠疫情对全球的经济影响已经十分巨大了，甚至可能又一次引起全球性的经济衰退，而恐慌指数作为对预期情绪的先行指标，往往对大宗商品有一定指导作用，当因为经济下行引起的需求预期差其导向更明显。我们从图 5 中可以看出，2008 年金融危机下，VIX 指数与天胶指数的相关性还是较高的。2008 年金融

12、危机雷曼倒闭之前的天胶行情与 VIX 指数之间互为负相关此起彼伏，当 VIX 指数在 2008 年 8 月至较低位置后随着金融危机进一步恶化，VIX 指数逐渐升高，雷曼倒闭后 VIX 指数继续冲高，胶价继续下跌，2008 年 12 月 VIX 指数降至 40 左右，胶价触底，随后 VIX指数虽有反复但整体趋势逐渐下行，胶价呈上升态势。图 6：2016 年 IVIX 指数和天胶指数走势数据来源：信达期货研发中心因为 2016 年年初胶价低点主要是经济下行以及供给侧改革下，胶价逐步下降，而当时 IVIX 指数存在因此 IVIX 能更好反映中国的一些情况。我们可以看到当 IVIX 指数下稳定在 40

13、 以下时，胶价开始企稳，随着基建新冠下 IVIX 指数关注是否向下或者趋稳：图 7：2020 年新冠疫情下VIX 指数和天胶指数走势数据来源：信达期货研发中心最后我们再看一下随着新冠在 1 月 24 日中国爆发，由于此时还国外疫情还未关注，IVIX 指数小幅增长，且在 20 以下。且随国内逐步好转， VIX 逐步下降。但当国外疫情逐步爆发后，VIX 指数上升到 30 以上，美国新冠疫情开始爆发，VIX 指数逐步升至最高的 82.69，随后在各国政府一定的救市政策下，VIX 指数逐渐下降，4 月初又因原油端传出协商的信息，VIX指数下降至 46.8。短期需持续关注 VIX 指数是否能突破 40

14、或者至少趋于稳定。外盘原油指标目前原油价格的大跌主要是两方面的双重打击，一是美国、俄罗斯、沙特之间的原油价格战争，二是新冠疫情的全球扩散造成需求悲观预期。历史上原油大跌情况回顾：1996 年亚洲金融危机造成全球经济增速下降，1997 年 1 月至 1998 年12 月，布伦特原油跌幅达到 61，后来 OPEC 于 1998 年 4 月减产使原油止跌企稳，全球经济增速也触底恢复。2001 年是因为互联网经济泡沫破裂导致经济衰退，同时 OPEC 原油增产，布伦特原油最大跌幅为 40左右，也是因为 OPEC、俄罗斯于同年 9 月宣布减产，原油于 2002 年 2 月触底企稳。2008 年美国次贷危机

15、引发的全球金融危机，从 2008 年 7 月至 12 月布伦特原油跌幅达到 75左右，从 9 月开始至 12 月 OPEC 三次减产，叠加各国政府积极救市，原油价格也于 2008 年 12 月底反弹。2014 年起至 2016 年初，主要是 OPEC 排挤美国页岩油的市场份额，OPEC 拒绝减产，加之世界经济增速下降，布伦特原油下降幅度为 76左右。止跌反弹也是 OPEC 和俄罗斯减产的结果，2016 年年初开始逐步回升。数据来源：信达期货研发中心原油与全球经济关系密切，关注原油实际减产情况：2018 年因为中美贸易战，主产国持续增产弥补伊朗的缺口，供过于求布伦特原油最大跌幅至 41，后来又是

16、 OPEC 减产。美国继续对伊朗和委内瑞拉制裁，供过于求缓减，油价 2019 年年初开始企稳。根据历史上的原油下跌，以经济危机引起的原油大跌为主，叠加主产国拒绝减产，但随后都是减产先行原油企稳，在各项积极的经济政策下经济随后触底反弹。因此，4 月 4 日又传出主产国重回协商轨道，具体仍要关注具体情况，但这不影响我们以外盘原油作为先行指标的目的，以外盘原油的走势作为胶价是否接近触底的信号。因为原油价格即使重回协商轨道仍有一定反复，我们可以以外盘原油的具体波动，若原油能较长时间维持在 30 美元/桶左右，即作为我们分批抄底天胶的参考。图 9：全乳胶、丁苯橡胶价差与天胶价格走势数据来源：信达期货研发

17、中心最后，因为原油对胶价的影响主要是其反映的需求预期以及对合成橡胶与天然橡胶的替代作用。其实不难发现原油对天胶的影响主要是需求预期，合成橡胶对天胶的替代作用相对原油反映需求预期要小很多。总体来说，当天然橡胶 SCRWF 高于丁苯橡胶 1502 的价差达到 1500 及以上时对胶价有拖累作用，但并不是主导胶价走势的主要因素，也就是说原油对胶价因此短期需要关注原油减产会议的具体结果以及减产力度。5、天胶抄底主要结论天胶抄底主旨中长线以静制动我们从上文已知目前天胶期货价格、现货价格均处于较低位置，从原料端来看仍有下跌空间（若原油不能持续上涨，需求因疫情持续难以启动），整体来说价格已具备一定抄底基础，

18、下跌空间有限；从中长期来看，目前价格抄底橡胶已经具备安全边际，比如 10 万资金买 2 手的橡胶的仓位配置，抗住一定回撤，等待中长期反弹。目前原油端因传来美、俄、沙特有望进入协商的信息，因此 4 月 4 日外盘原油价格大幅拉涨，但具体仍要看会议的具体结果。我们先把以上原油因素称为利好的或有事项。但这并不妨碍我们目前抄底天胶的思路和理念，那就是天胶抄底应以中长线投资为主要投资理念，并据此控制仓位，若继续探底可以倒金字塔分批做多，等待胶价反弹修复行情，以静制动。天胶抄底短期关注点第一是国外疫情指标：主要国家确诊率是否持续下降、东南亚疫情的发展情况。第二是 VIX 指数：关注是否持续下降突破 40，或者稳定在 40 左右。第三是外盘原油：