SDX超融合架构技术生态研究报告

1、SDX超融合架构技术生态研究报告深信服 - SDX 的践行者与领导者前言SDX 的践行者与领导者我们认为深信服核心具备的优势在于较强的产品化能力所推动业务拓展能力。在业务拓展过程中，不同业务之间不仅存在协同，而且公司的业务边界不断向外扩大，成长的天花板逐步抬高。我们预计，公司 2019-2021 年EPS 分别为 1.80、2.24、3.05 元，首次覆盖，给予“增持”评级。信息安全业务：产品化与渠道优势构建护城河目前集合了边界安全、终端安全、云安全、身份与访问安全、威胁监测、安全审计与运营六个业务品类。我们认为，公司安全业务的优势主要来自于产品化与渠道：1）2005-2018 年每 2.3

2、年推出一款核心产品，并在推出后 3-4 年内成为细分市场前三，公司有望通过快速的产品迭代与整合能力，以满足用户日益复杂的安全需求。2）公司 2015-2017 年渠道销售收入分别占比 95%、95%、97%，虽然我们判断未来会随服务化收入的提升而有所下降，但同时渠道大幅领先的深信服有望更加迅速地拓展客户，尤其是价值量高的大型政府、央企客户。云计算业务：实现天花板不断抬升的关键深信服云计算提供超融合、私有云、混合云、托管云的整体解决方案，我们认为公司虽起步于超融合赛道，但业务在私有云、混合云领域不断拓展。我们从产品线与所面向的客户群两个角度来理解，深信服如何通过拓展边界实现业务天花板的不断抬升。

3、1）公司云产品由超融合软件起家，逐步向一体机硬件、云管平台、创新平台拓展。2）我们认为，在公司云业务不断拓宽边界的同时，也将数字化转型方案渗透至各行各业，公司在政府、企业、学校、金融机构、医疗机构均有云业务样板案例。未来，公司有望将云计算技术能力逐步渗透至如政务云、智慧城市等更大空间的市场。新 IT 业务：软件定义基础架构深信服将软件定义的实践应用到 IT 的基础架构，包括计算、存储和网络，形成云网端立体协同的软件定义架构。深信服打造软件定义基础设施产品的两个核心要素：第一是全模块“软件定义”；第二则是“云-网-端”立体协同。目前，深信服新 IT 业务在软件定义基础架构领域主要包括软件定义终端

4、桌面云 aDesk、软件定义广域网 SD-WAN、软件定义存储 EDS 以及数据中心必备组件应用交付 AD 四大产品线。业务边界不断扩张，首次覆盖，给予“增持”评级结合公司业务成长性与现金流充裕的特点，我们考虑采取 DCF 结合 PEG对公司进行估值：DCF 方法下公司每股合理价值为 212.58 元。采用 PEG， 参考可比公司 2020 平均 PEG 3.37 倍，对应公司 2020 年目标价 206.00 元。综上，我们给予公司目标价 206.00 元212.58 元，虽然公司短期内估值偏高，但我们仍认为存在交易性机会，首次覆盖给予“增持”评级。正文目录 HYPERLINK l _boo

5、kmark0 深信服：SDX 的践行者与领导者3 HYPERLINK l _bookmark1 核心观点3 HYPERLINK l _bookmark2 区别于市场的观点3 HYPERLINK l _bookmark3 盈利预测和投资建议3 HYPERLINK l _bookmark4 信息安全业务成长路径分析：产品化与渠道优势构建护城河4 HYPERLINK l _bookmark5 深信服产品线拓展4 HYPERLINK l _bookmark6 核心优势产品分析6 HYPERLINK l _bookmark7 深信服信息安全产品特点：迭代速度快6 HYPERLINK l _bookmar

6、k8 深信服信息安全产品渠道特点7 HYPERLINK l _bookmark9 如何从行业趋势看深信服优势8 HYPERLINK l _bookmark10 云业务成长路径分析：实现天花板不断抬升的关键9 HYPERLINK l _bookmark11 深信服云计算业务产品线9 HYPERLINK l _bookmark12 超融合是一条什么样的赛道：聚焦私有云与存储架构创新9 HYPERLINK l _bookmark13 深信服超融合业务详解：公司云计算解决方案的基石10 HYPERLINK l _bookmark14 超融合业务市场空间：IDC 预计 2023 年有望达到 25 亿美元

7、13 HYPERLINK l _bookmark15 深信服云计算业务发展逻辑：产品深度及广度不断拓宽15 HYPERLINK l _bookmark16 新 IT 业务：软件定义基础架构16 HYPERLINK l _bookmark17 核心产品一：桌面云，2018 年终端出货量中国第二16 HYPERLINK l _bookmark18 核心产品二：应用交付，2017 年国内厂商份额第一17 HYPERLINK l _bookmark19 核心产品三：企业级分布式存储 EDS19 HYPERLINK l _bookmark20 核心产品四：软件定义广域网 SD-WAN19 HYPERLI

8、NK l _bookmark21 新 IT 业务逻辑：软件定义基础架构20 HYPERLINK l _bookmark22 盈利预测与估值21 HYPERLINK l _bookmark23 核心假设21 HYPERLINK l _bookmark24 目标价 206.00 元212.58 元，首次覆盖给予“增持”评级22 HYPERLINK l _bookmark25 风险提示23 HYPERLINK l _bookmark26 PE/PB - Bands23深信服：SDX 的践行者与领导者核心观点深信服信息安全与基于超融合技术的云业务逐步取得行业龙头地位，为公司的成长奠定很好的业务基础。同

9、时，我们更加关注公司在 IT 基础层的计算、存储和网络等领域积累的核心技术和产品优势，特别是以软件定义思想主导和推动的业务边界的不断拓展。在这个过程中，我们认为，深信服的业务天花板不断抬高，业务可触达的空间逐步提升。第一， 起步于安全，不止于安全。公司以 VPN 业务逐步进入信息安全领域，并且在核心产品逐步建立行业领导者地位。同时，不断向云计算、IT 底层计算和存储领域延伸。第二，基于超融合技术的云业务快速发展。公司的虚拟化技术水平逐步提升，带动市场份额逐步扩大，业务拓展能力逐步增强。第三，新 IT 业务逐步拓展公司业务边界。新 IT 业务有望逐步贡献新的产品线和业务内容。区别于市场的观点目前

10、市场对深信服的关注点主要围绕网络安全业务和超融合业务，更多是将这两个业务割裂开来分别分析公司成长性。我们认为，深信服核心具备的优势在于较强的产品化能力所推动业务拓展能力。在业务拓展过程中，不同业务之间不仅存在协同，而且随着公司的业务边界不断向外扩大，成长的天花板逐步抬高。盈利预测和投资建议我们预计，公司 2019-2021 年归母净利润分别为 7.35 亿元、9.16 亿元、12.49 亿元。凭借公司出色的产品化能力与渠道优势，我们认为现金流水平是深信服区别于同行业信息安全公司的重要财务指标。故我们考虑采取 DCF 结合 PEG 对公司进行估值：采用绝对估值法，DCF 方法下公司每股合理价值为

11、 212.58 元。参用相对估值法 PEG，选取在信息安全领域具备技术优势的安恒信息、安博通、三六零作为可比公司，参考可比公司 2020 平均 PEG 3.37 倍，对应公司 2020 年合理 PE 为 92 倍，目标价 206.00 元。综合两种估值方法，我们给予公司目标价 206.00 元212.58 元，首次覆盖给予“增持”评级。信息安全业务成长路径分析：产品化与渠道优势构建护城河这一章节我们主要围绕以下几个核心要点展开：1、产品线拓展：深信服信息安全产品线是如何从 0 到 1 再到 N？2、产品竞争力：深信服核心竞争优势的信息安全产品线有哪些？3、产品开发能力：小步快跑，快速迭代。4、

12、渠道特点：自建还是代销？截至 2020 年 2 月 5 日，深信服前五大股东合计持有公司 66.7%的股份，实际控制人为何朝曦、熊武和冯毅，分别持有公司 20.9%、18.11%和 8.36%的股份，均毕业于中国科技大学，于 2000 年分别从华为和中兴通讯辞职创办深信服。图表1： 深信服股权结构资料来源：Wind、华泰证券研究所深信服产品线拓展公司以 VPN 为切入点，逐步拓展，目前深信服具有较为完备的信息安全产品线。深信服信息安全产品线集合了边界安全、终端安全、云安全、身份与访问安全、威胁监测、安全审计与运营六个大类。图表2： 深信服业务拓展过程 HYPERLINK / 资料来源：公司官网

13、、华泰证券研究所图表3： 深信服智能安全产品线资料来源：公司官网、华泰证券研究所边界安全：下一代防火墙 AF深信服下一代防火墙构筑在 64 位多核并发，高速硬件平台之上，采用自主研发的并行操作系统（Sangfor OS），将转发平面、安全平面并行运行在多核平台上。多平面并发处理，紧密协作，极大的提升了网络数据包的安全处理性能。图表4： 深信服防火墙产品演化资料来源：公司官网、华泰证券研究所终端安全：终端检测响应平台 EDR &企业移动管理 EMM深信服终端检测响应平台 EDR。围绕终端资产安全生命周期，通过预防、防御、检测、响应赋予终端更为细致的隔离策略、更为精准的查杀能力、更为持续的检测能力

14、、更为快速的处置能力。深信服 EMM 方案。支持企业移动业务的全方位数据安全保护。统一的移动安全工作域， 与个人域完全隔离，防止终端侧恶意泄密；移动应用网络接入传输全程加密，防止信息监听与篡改；移动应用服务器隐藏，数据封闭保护。深信服 EMM 不仅周密保护移动数据的安全，实施过程也具备高兼容性，同时移动应用的推广和使用简单、易用，使得企业移动化得到顺利的推行。身份与访问安全：上网行为管理 AC、SSL VPN、硬件 VPN、EasyConnect、行为感知系统 BA上网行为管理 AC。传统的上网行为管理产品主要通过 URL 过滤实现对政企员工上网行为的合规监管。深信服的 AC 产品核心优势在于

15、利用组织产生的海量数据：用户身份、手机号、微信 ID 等各种虚拟账号，同时还包括用户访问的网站、搜索的关键字、发送的邮件、访问的论坛、发布的微博等所有上网行为产生的日志。VPN 类产品。VPN 主要是解决（1）办公易用性，（2）安全性，（3）用户体验。IPSec（适用于局域网与局域网的连接）与 SSL（适用于局域网与外网客户端的连接）是实现 VPN功能的两种不同方式，相对来说 SSL（安全套接字层）对于厂商技术要求更高一些，由于其适用于远程移动办公需求，故应用空间更广。深信服分别与 2002/2004 年推出 IPSec 和 SSL VPN 产品，目前 SSL VPN 产品以“盒子”形态独立销

16、售，而 IPSec 则可作为模块搭载到如 SSL、防火墙、行为管理等多种“盒子”产品中。威胁检测。安全感知平台 SIP 是深信服整个安全体系架构的核心组件，能够和 NGAF 、 STA、AC、EDR、VSS、VPN 等安全产品对接，可以理解为公司的一切安全能力在该平台上集成，也是深信服在客户侧实现深度分析、威胁检测、防御联动和服务响应的安全运营中心。其他类型产品：5）云安全：信服云盾、信服云眼；6）安全解决方案：网络安全等级保护（等保 2.0）解决方案、等保一体机解决方案、云安全解决方案；7）安全审计与运营：数据库安全审计 DAS。核心优势产品分析在信息安全领域，公司五大优势产品：VPN、上网

17、行为管理、下一代防火墙、应用交付、广域网优化，均在细分市场中占有第一或第二大份额，其中应用交付与广域网优化被新划入基础架构产品。图表5： 深信服优势产品产品市场地位VPN&SSL VPN（市场排名第一）IDC：2008-2018 年，连续 11 年中国 VPN 市场份额第一，且 2018 年份额 31%，高于 2-8 名份额的总和上网行为管理（市场排名第一）Gartner：2010-2016 年，连续 7 次入选 Gartner SWG（互联网安全网关）魔力象限IDC：2009-2018 年，连续 10 年中国安全内容管理市场份额第一，2018 年份额 26%，高于 2-4 名份额之和下一代防

18、火墙（统一威胁管理硬件市场排名第二）IDC：2016-2018 年，连续 3 年中国统一威胁管理硬件市场份额第二，2018 年份额 14%应用交付（市场排名第二）Gartner：2012-2016 年，连续 5 年入围细分国际魔力象限Frost&Sullivan、IDC：2013-2016 年，连续 4 年国内市场占有率第二，仅次于 F5广域网优化（2013 年市场排名第一，目前升级到 SD-WAN 解决方案）Frost&Sullivan：2011-2012 年，国内市场份额排名第二，2013 年达到 26%，成为国内市场占有率第一的厂商Gartner：2013-2016 年，连续 4 年入选

19、细分国际魔力象限资料来源：招股说明书、Gartner、IDC、Frost&Sullivan、华泰证券研究所深信服信息安全产品特点：迭代速度快信息安全领域，自 2004 年推出二合一 VPN 网关后，2005-2018 年，公司平均每 2.3 年推出一款核心产品，并在产品推出后成为细分市场前三平均花费 3.4 年。图表6： 公司推出产品后成为细分市场前三平均花费 3.4 年产品推出年份进入前三年份花费时间IPSec/SSL 二合一VPN 网关2004 年2008 年4 年上网行为管理2005 年2006 年1 年广域网优化2007 年2011 年4 年应用交付产品2009 年2012 年3 年下

20、一代防火墙产品2011 年2016 年5 年安全感知平台 SIP2016 年？终端检测响应平台 EDR2018 年？资料来源：招股说明书、Gartner、IDC、Frost&Sullivan、华泰证券研究所我们认为，公司产品迭代速度快，且新产品能够迅速占领市场主要由于：（1）持续的研发投入；（2）渠道加持。持续高比例投入研发，2017 年-2019 前三季度，公司研发费用率领先全行业平均水平。2018 年研发费用率 24.16%，同比提升 4.34pct。根据公司招股书，2017 年公司研发人员占总员工的 33.69%，测试和研发人员比例 1:2，涉及攻防研究、应急响应、安全咨询、病毒木马研究

21、、漏洞研究、产品研发、技术服务等。每月研发人员例行拜访客户，每年收集有效需求超过 10,000 条，并迅速转化为产品版本。图表7： 深信服研发费用率领先行业平均深信服 行业平均28.10%24.16%19.82%21.97%17.76%18.38%30%25%20%15%10%5%0%201720182019Q1-3资料来源：Wind、华泰证券研究所备注：行业内公司为深信服、绿盟科技、美亚柏科、卫士通、启明星辰、安恒信息、安博通、迪普科技、山石网科、蓝盾股份、任子行、北信源、中孚信息、中新赛克我们认为，公司较完备的渠道体系对公司产品迭代有两方面积极影响：一方面，每当公司研发出新产品，渠道优势确

22、保新产品的销售通道顺畅；另一方面，在用户购买与使用过程中，完善的渠道体系又能通过营销数据促使公司不断完善产品功能，起到正反馈的效果。深信服信息安全产品渠道特点在信息安全行业，深信服以渠道完善著称。公司 2015、2016、2017 年渠道代理销售占比分别为 95.06%、94.59%、97.01%，未来随着公司加大服务业务的布局，渠道代理销售占比或将有所下降。我们在理解公司渠道特点时，要结合公司产品特点来看。考虑到 VPN、上网行为管理产品容易安装、客户需求标准化程度高，故较为适合通过渠道在地方政府、企业、学校、医院中推广。同时考虑到公司产品特点与渠道特点紧密的结合，我们认为公司渠道优势并不易

23、被复制。图表8： 深信服渠道体系资料来源：招股说明书、华泰证券研究所公司渠道特色主要影响财务报表的指标：应收账款周转率、毛利率、销售费用率。从 2015 年到 2019 年前三季度，深信服应收账款周转天数分别为 28、28、28、31、29 天，远低于行业平均水平。且账龄分布健康，2018 年，1 年以内的应收账款占比 85%。公司毛利率高于行业平均 10pct 左右，公司业务边界不断扩张，云计算业务毛利率水平较低，故公司毛利率水平逐年下降。由于渠道建设，公司销售费用率高于行业平均 10pct 左右，2017 年，随着渠道体系的规模效应初显，销售费用率下降幅度较大。20152016201720

24、182019Q1-3应收账款周转天数深信服2828283129行业平均131143156188247综合毛利率深信服80.80%78.66%75.50%73.32%71.84%行业平均63.94%64.90%64.79%65.03%61.47%销售费用率深信服36.11%43.76%35.10%36.32%39.00%行业平均22.42%25.28%24.35%25.30%29.05%图表9： 渠道特色主要影响财务报表的指标：应收账款周转率、毛利率、销售费用率备注：行业内公司为深信服、绿盟科技、美亚柏科、卫士通、启明星辰、安恒信息、安博通、迪普科技、山石网科、蓝盾股份、 任子行、北信源、中孚信

25、息、中新赛克资料来源：Wind、华泰证券研究所如何从行业趋势看深信服优势我们理解深信服的信息安全业务竞争力，是要看在如今的产业趋势下，相较竞争对手，深信服弯道超车的可能路径。产品力：信息安全行业之所以分散，一定程度上是客户需求分散决定的，各厂商倾向于使用各自不同的解决方案向客户推介。我们认为，产品化程度较高的深信服有望通过快速的产品迭代与整合能力，以满足用户日益复杂的安全需求。渠道优势：我们认为，渠道大幅领先的深信服有望更加迅速拓展客户，尤其是价值量高的大型政府、央企客户。IT 化：深信服定位于软件定义基础架构的公司，软件定义意味着可编程，意味着可灵活部署至任何载体，我们认为，深信服有望成为安

26、全行业平台整合的先行者。云业务成长路径分析：实现天花板不断抬升的关键在这一章节，我们的核心要点包括以下几个方面：深信服的云业务包括哪些？深信服超融合业务详解。超融合的市场空间在哪里？深信服云计算业务发展逻辑？深信服云计算业务产品线深信服云计算用创新打造极简、稳定、高性能的超融合、私有云、混合云、托管云的整体解决方案，致力于为政府及企事业单位提供从本地到云端，从私有云到混合云的完整云计算产品、方案及服务。图表10： 深信服云计算业务图谱资料来源：公司官网、华泰证券研究所超融合：超融合大量采用软件定义的技术，将计算、存储、网络与专用硬件实现解耦，实现 IT 基础架构的真正融合。超融合基础架构的技术

27、核心是存储，存储的扩展能力直接限制了超融合产品的扩展规模，存储的自身的可管理性也制约了平台的灵活性。私有云：私有云建设解决方案基于深信服超融合技术，整合基础设施、应用服务、大数据、安全、云管理全栈能力，融合公司的安全理念，为用户提供安全、稳定、高效、易扩展、易管理的资源管理和服务交付平台。托管云：类似于公有云的 IaaS，以服务化的方式交付云数据中心（依托深信服超融合方案）的机房、平台、安全、灾备、运维等关键要素，帮助用户快速地构建虚拟数据中心。混合云：基于深信服超融合的同架构混合云，实现资源在本地私有云、边缘分支云和托管专属云之间的灵活调度，满足业务对于稳定运行和敏捷创新的共同诉求。通过混合

28、云管理平台，实现对 IT 的统一规划与管控。超融合是一条什么样的赛道：聚焦私有云与存储架构创新超融合是一种私有云建设方案。作为企业客户，其核心业务系统上云可以租用公有云或者自建私有云。很多企业为了系统的安全与私密性，倾向选择私有云。而构建传统云数据中心需要花费高成本部署高端设备、实现冗余架构，并且还要容忍业务上线以后复杂的运维管理工作。超融合可以看作是一种私有云（基础设施层）建设方案，既可获得纵向及横向扩展弹性，保证性能水平，由于架构简单又相对节省建设与运营成本。超融合架构（Hyper-converged Infrastructure，HCI）是一种全新的云计算架构解决方案。基于一套标准的服务

29、器，以软件定义的方式将网络、存储、计算全部虚拟化。超融合借助软件定义和分布式存储技术，底层采用标准化 X86 硬件平台，上层采用软件定义，实现软件与硬件的解耦。超融合架构的形成和发展，主要基于近几年网络和存储技术的发展。从硬件角度，超融合将网络、计算和存储融合在一个一体机内，扩展时，通过增加一体机节点等比例扩展。从软件角度，超融合架构中所有的系统资源通过一个统一共享的软件管理接口来管理并给上层应用分享。对于超融合的理解，1）超融合是一个统一管理的平台，将 SAN（Storage area network， 区域存储网络）/DAS（Directed attached storage，直接连接存储

30、）/NAS（Network attachedstorage，网络附属存储）变为存储资源池，去除了存储阵列存在的必要性，一般来说， 数据中心级存储市场分为 ESS（通俗来讲的存储阵列）、SDS（软件定义存储）、HCI（超融合架构），根据 IDC，按厂家收入统计，2018 年存储硬件市场中三者占比分别为 61%、22%、17%。2）超融合架构的主要目标是简化数据中心的管理，消除数据中心分立管理问题，消除存储阵列只是超融合架构的一个显著特点。图表11： 超融合架构与传统存储架构的区别资料来源：公司官网、华泰证券研究所深信服超融合业务详解：公司云计算解决方案的基石深信服超融合为用户提供新一代的数据中心

31、解决方案。与传统数据中心不同，深信服超融合架构仅需标准的 x86 服务器和交换机，即可替代传统的计算、存储、网络、安全等复杂设备，实现硬件资源的标准化，并通过软件定义实现这些设备的统一管理。用户可以通过自助服务申请业务所需的资源部署业务应用，也可使用便利的迁移工具，将既有业务迁移到超融合环境中。采用深信服超融合架构，用户可以通过自助服务申请业务所需的资源部署业务应用，也可使用便利的迁移工具，将既有业务迁移到超融合环境中。承载的典型业务系统包括全行业核心数据库、企业 MES 与 ERP 等核心系统、政府政务服务系统、医疗行业 HIS、LIS、PACS 等。图表12： 深信服超融合架构资料来源：公

32、司官网、华泰证券研究所深信服的超融合业务是一个大类，其中包括了各个软硬件层级以及多个维度的产品，其中主要包括了企业级云 aCloud、超融合 aCloud、服务器虚拟化、超融合软件、超融合一体机等。核心产品一：超融合软件深信服超融合架构将四大组件（服务器虚拟化、网络虚拟化、存储虚拟化、网络功能虚拟化）融为一体，组成数据中心搭建的基石。深信服超融合基于“软件定义数据中心”的思想，以虚拟化技术为核心，利用计算虚拟化、存储虚拟化、网络虚拟化、安全虚拟化等组件， 将计算、存储、网络、安全等虚拟资源融合到一台标准 X86 服务器中，形成模块化的基准架构单元，通过网络聚合，替代繁重复杂的传统云数据中心基础

33、设施，实现模块化的无缝横向扩展（Scale-Out），从而形成统一的资源池。图表13： 深信服超融合软件组件资料来源：公司官网、华泰证券研究所核心产品二：超融合架构 aCloud深信服超融合 aCloud 基于“软件定义数据中心”的思想，以虚拟化技术为核心。通过虚拟化技术，将计算、存储、网络和网络功能（安全及优化）深度融合到一台标准 X86 服务器中， 形成标准化的超融合单元，多个超融合单元通过网络方式汇聚成数据中心整体 IT 基础架构，并通过统一的 WEB 管理平台实现可视化集中运维管理，帮助用户打造极简、随需应变、平滑演进的 IT 新架构。核心产品三：企业云 aCloud深信服企业云 aC

34、loud 架构由两部分组成：1）超融合基础设施，2）云计算管理平台。在企业级云架构之上，用户可以基于自身需求构建业务系统。深信服企业级云 aCloud 基于超融合架构，以虚拟化技术为核心，利用计算服务器虚拟化aSV、存储虚拟化 aSAN、网络虚拟化 aNET、安全虚拟化 aSEC 等组件，将计算、存储、网络等虚拟资源整合到一台标准 X86 服务器中，形成基准架构单元。并且多套单元设备可以通过网络聚合起来，实现模块化的无缝横向扩展。深信服云计算管理平台 aCMP，提供对深信服企业级云、第三方资源池的管理和资源调配能力。通过自动化运维工具，降低平台运维难度，减少运营工作量。借助 IT 自助服务和流

35、程管理，提升用户 IT 服务的敏捷性和快速响应能力。图表14： 企业云 aCloud 架构资料来源：公司官网，华泰证券研究所核心产品四：超融合一体机深信服超融合一体机是一套基于融合架构的 IT 基础设施新平台，它将服务器虚拟化、分布式存储、软件定义的网络与安全等业界前沿技术融合到一台 x86 服务器中，并通过统一管理平台实现 IT 资源的可视化管理，帮助用户打造极简、稳定、高性能的 IT 基础新架构。图表15： 超融合一体机配置参数一体机型号aServer-2000 系 列aServer-P-2000 系 列aServer-P-G 系 列aServer-P-4000 系 列机箱高度2U2U2U

36、4UCPU 型 号E5-26xxV4金/ 银系列 CPUV5金/ 银系列 CPUV5GOLD 系列 CPUV5CPU 个 数2224单 CPU 性 能14C28T 2.4GHZ（最高）14C28T 2.6GHz（最高）14C28T 2.6GHz（最高）16C32T 2.6GHz( 最高)内存容量512G( 最高支持)768G（最高）768G（最高）1536G（最高）硬盘插槽数量12（最高）12（最高）824单机扩展容量6*10T 7.2K SATA6*10T 7.3K SATA6*10T 7.3K SATA22*10T 7.3K SATA标配网口6 个 GE 电口（中高端型号标配6 个 GE

37、电口（中高端型号标配6 个GE 电口+2 个 10GE光口6 个 GE 电口+4 个 10GE 光口功率2x10GE 光口）2x10GE 光口）1600W1600W电源550W 冗余电源550W/800W 冗余电源冗余电源2+2 冗余电源USB 接口数量3 个 USB2.02 个 USB2.0+2 个USB3.04 个 USB3.06 个 USB3.0资料来源：公司官网，华泰证券研究所超融合业务市场空间：IDC 预计 2023 年有望达到 25 亿美元我们认为，未来超融合市场空间可以结合两个方面来考虑：（1）私有云；（2）存储架构。一方面，作为私有云部署方式之一，超融合架构空间会受益于私有云在

38、 B 端、G 端的渗透率进一步提升；另一方面，存储架构的变革是超融合架构空间的重要驱动因素。上文已经提到，目前的存储架构仍以传统存储服务器（ESS）占主要部分，由于其不适应云计算时代的弹性横向扩展要求，ESS 或将逐步被通用 x86 服务器取代。无论是超融合架构还是SDS（软件定义存储）架构，都是通过通用服务器+虚拟化软件的形式代替存储专用服务器，有所不同的是，SDS 架构仍然保留了计算与存储的分离，而超融合则更进一步将计算与存储融合至一台通用服务器中。在企业云化的过程中，存储性能是决定企业核心应用能否被虚拟化/云化的关键参考指标之一。传统的做法就是升级存储设备，从低端到中端，从中端到高端。但

39、这无法解决根本问题，性能和容量不能兼顾，并且不能很好的解决异构设备利旧和架构扩展的问题。因此， 企业需要一种大规模分布式存储管理软件，能够充分利用已有的硬件资源，在成本可控范围内提供最佳的存储性能。图表16： 超融合架构具有较高的业务敏捷性资料来源：IDC、华泰证券研究所超融合系统与之前的融合系统相比，最大的区别就是以（与应用软件一起）运行在标准（x86） 服务器硬件中的软件定义存储替代了传统的 SAN 存储系统。换言之，在超融合系统中， 不需要专用的存储子系统（如磁盘阵列）。超融合架构将虚拟化计算和存储整合到同一个系统平台，通过软件来统一管理。简单的说就是物理服务器上运行虚拟化软件(Hype

40、rvisor)，通过在虚拟化软件上运行分布式存储服务供虚拟机使用。分布式存储可以运行在虚拟化软件上的虚拟机里，也可以是与虚拟化软件整合的模块。从存储角度理解未来超融合市场空间的逻辑，来对超融合系统空间进行测算，我们认为2023 年我国超融合架构空间有望增长至 18 亿美元以上，约合人民币 126 亿元。2015-2018年，我国超融合架构在企业级存储市场中的占比从 4.02%大幅增长至 22.21%，由于超融合（HCI）与软件定义存储（SDS）对于传统存储阵列的替代趋势较为确定，参考 2015-2018年 HCI 占比的增长趋势，并考虑到增速放缓的因素，结合 Wikibon 预测到 2027

41、年， HCI 与 SDS 有望完成对于传统外部存储的替代，我们假设到 2023 年我国 HCI 占比有望达到33%，结合 IDC 预测，2023 年我国外部存储达到 56 亿美元，故远期超融合架构空间有望突破 18.5 亿美金。图表17： 超融合系统市场规模测算2015A2016A2017A2018A2023E企业级存储市场规模（亿美元）19.922.025.232.056.0YoY10.50%14.71%26.80%2019-2023 年CAGR：11.84%HCI 占比4.02%7.96%14.96%22.21%33.00%超融合架构市场规模（亿美元）0.81.83.87.118.5资料来

42、源：IDC、华泰证券研究所根据 IDC 对于超融合市场的预测数据，2018 年国内超融合市场规模达到 8.1 亿美元，同比增长 88.0%，预计 2023 年中国超融合市场规模将达到 25 亿美元，2018-2023 年 CAGR 34.03%。图表18： 中国超融合市场规模情况亿美元30国内市场规模（亿美元）同比增速140%24.9120%2522.0100%2018.114.580%1510.860%107.140%53.820%0.81.800%20152016201720182019E2020E2021E2022E2023E资料来源：IDC、华泰证券研究所在国内超融合需求强劲的背景下，

43、深信服以安全、渠道、性价比抢占市场。根据 IDC，2018年，在国内前五大超融合厂商中，深信服销售额增长率为 128.5%，联想为 200.1%，青云为 162.0%，均高于行业平均增速 88.2%。华为、新华三的销售额增长率分别为 69.6%和48.8%，低于行业平均水平。目前超融合市场是一个新兴的低饱和领域，还没有到达存量竞争的状态，集成网络功能尤其是安全功能的核心优势、渠道和相对低廉的价格使得深信服快速抢占市场。图表19： 前三家超融合厂商市场份额变化50%45%40%35%30%25%20%15%10%5%2015201620172018 HYPERLINK / 资料来源：IDC、华泰

44、证券研究所深信服云计算业务发展逻辑：产品深度及广度不断拓宽由 2013 年首次推出服务器虚拟化软件至今，公司云业务边界逐步拓展：超融合软件、软硬件一体机、云管理、创新平台（PaaS）。图表20： 深信服云计算业务发展历程资料来源：公司官网、华泰证券研究所我们从产品线与所面向的客户群两个角度来理解，深信服如何通过拓展边界实现业务天花板的不断抬升。一、产品线：公司云产品由超融合软件起家，逐步向一体机硬件、云管平台、创新平台拓展。Step 1：公司从提供基于通用服务器的超融合软件到提供软硬件一体机，提升了单品价值量。根据 IDC，2018 年超融合市场软硬件占比大约 23%、77%，硬件价值量占主导

45、。Step 2：公司涉足云管理平台，是将其产品/解决方案从私有云建设渗透到运营期服务中。无论是超融合软件还是一体机，满足的大多都是客户在上云初期的需求，关键考验公司超 融合架构能否顺利承载客户核心业务系统；而运管平台是满足客户对于私有云的运营需求， 考验的是公司基于基础设施架构所提供的平台与服务输出能力。Step 3：公司发力创新平台，以满足客户 PaaS 层需求（容器、微服务、DevOps）。典型的产品是公司于 2017 年推出的容器云，并于次年联合灵雀云推出超融合+PaaS 与超融合+容器两大战略合作一体化解决方案。二、客户群：我们认为，在公司云业务不断拓宽边界的同时，也将数字化转型方案渗

46、透至各行各业，公司在政府、企业、学校、金融机构、医院医疗机构均有成熟的云业务案例。进一步拓展空间：1+1+N，深信服助力智慧城市。深信服以“立体融合、安全服务、智能可视守护新型智慧城市安全稳定运行”为建设理念，率先提出“1+1+N”新型智慧城市解决方案（1 个安全防护体系、1 个数据汇聚与计算平台、N 个智慧城市应用）。深信服依托其在安全技术、云技术方面的积累，提出了以桌面云为基础的安全办公的智慧政务方案， 以混合云为基础的一站式 IT 智慧园区解决方案，以物联网平台云端统一管理为基础的智慧楼宇解决方案。新 IT 业务：软件定义基础架构深信服新 IT 业务，从软件定义出发，对传统 IT 基础架

47、构进行重新设计，为用户提供敏捷、智能、安全的终端、接入网络和存储等。传统 IT 架构经过软件重新定义设计之后，可以解决之前效率低、成本高以及安全等问题。新 IT 业务的产品覆盖数据中心基础架构、网络层、以及终端。可以说，软件定义的思想贯穿整个产品线。从基础设施到网络层，再到终端层。软件定义打破了传统硬件终端带来的隔离，各核心部件的数据交互效率更高。新 IT 业务的产品线包括：桌面云、应用交付、企业级分布式存储、软件定义广域网、一体化网关等。图表21： 深信服新 IT 产品线资料来源：公司官网、华泰证券研究所核心产品一：桌面云，2018 年终端出货量中国第二深信服 aDesk 桌面云：基于虚拟化

48、技术，打造用户高体验产品。深信服 aDesk 桌面云，是基于融合架构的新型桌面模式，通过深度整合服务器虚拟化、桌面虚拟化及存储虚拟化，只需桌面云一体机和云终端两种设备，即可实现云平台的快速交付。在用户体验和软硬件兼容性方面，深信服 aDesk 桌面云与传统架构相当，但桌面云的 IT 投入要少于传统 IT 架构。深信服桌面云将原来绑定在 PC 上的桌面、应用和数据全部集中到数据中心，然后通过SRAP 桌面交付协议，将操作系统界面以图像的方式传送给前端的接入设备，包括云终端、笔记本、普通 PC、智能终端等，只要网络是可达的，用户就可以通过各种类型的终端去访问位于服务器上的个人桌面，让数据保护更安全

49、，桌面管理更高效，用户访问更灵活。图表22： 深信服桌面云构成：云终端和桌面云一体机资料来源：公司官网、华泰证券研究所深信服 aDesk 产品优势。1）集中运维：集中所有桌面到数据中心，通过 Web 图形化控制台提供统一的管理维护，维护效率相对 PC 模式提升 10 倍以上。2）数据安全可控。数据集中存储，终端零数据。在服务端可以通过多副本，备份恢复等技术确保数据不丢失。3）随身移动桌面。在网络可达的情况下，用户可以通过云终端、PAD、PC、手机等设备 接入虚拟桌面，实现随时随地办公。4）降低成本。桌面云有效降低电力成本、人工成本、折旧成本、维护成本等运行成本。图表23： 深信服桌面云产品组件

50、资料来源：公司官网、华泰证券研究所云桌面的市场空间：根据计世资讯数据，2017 年中国市场桌面云（端到端）解决方案的市场规模为 38.7 亿人民币，同比增长 24.1%，2018 年中国桌面云整体解决方案行业市场继续保持增长态势。2018 年中国桌面云整体解决方案总市场规模达到 154 万个桌面，较2017 年增长 17.6%。预计在 2023 年市场规模将达到 385 万个桌面，2018 年至 2023 年年均复合增长率将维持 20%。根据 IDC 2018 年下半年 VCC（虚拟客户端）市场排名报告PRC VCC Software Tracker, 2018 H2，2018 年中国桌面云市

51、场增速依旧强劲，深信服桌面云凭借优异的技术、方案与服务，以 15.9%的占比强势斩获第二名（升腾桌面云份额第一），以全年 53.3%的高增长率实现增速排名第一。图表24： 中国桌面云解决方案：桌面数量（单位：万个）450400385350300250200154131100502016201720182023E资料来源：计世资讯、华泰证券研究所核心产品二：应用交付，2017 年国内厂商份额第一应用交付，是指应用交付网络（Application Delivery Networking，简称 ADN），它利用相应的网络优化/加速设备，确保用户的业务应用能够快速、安全、可靠地交付给内部员工和外部服务

52、群。应用交付的目的是保证关键业务的可靠性、可用性与安全性。应用交付是多种技术的殊途同归，比如广域网加速、负载均衡、Web 应用防火墙等，针对不同的应用需求有不同的产品侧重。应用交付是传统网络负载均衡的升级、扩展，它是一种综合的交付平台设备，其综合了负载平衡、TCP 优化管理、链接管理、SSL VPN、压缩优化、智能网络地址转换、高级路由、智能端口镜像等各种技术手段的综合平台。应用交付主要包括：服务器负载和链路负载。链路负载又分出站链路负载和入站链路负载。1）服务器负载：内网有多台提供相同服务的服务器，用户通过 AD 设备访问时，可将用户的请求智能调度（多种可选调度算法）到不同服务器。2）出站链

53、路负载：通过智能路由实现，基本场景为根据目的 IP 所属运营商选择对应运营商的链路进行访问，如目的 IP是电信 IP，则使用电信线路进行访问，当去往一个目的 IP 有多个链路选择时候，可以配置智能路由中链路选择策略来实现最优访问。3）入站链路负载：访问时必须用域名，AD 设备可根据客户端所属的运营商把域名解析成对应运营商的 IP 地址。深信服应用交付 AD 产品作为专业的应用交付设备，能够为用户的应用发布提供包括多数据中心负载均衡、多链路负载均衡、服务器负载均衡的全方位解决方案。配合性能优化、单边加速以及多重智能管理等技术，根据预设规则将用户的访问请求分配给相应的数据中心、链路以及服务器，进而

54、实现数据流的合理分配。不仅扩展应用系统的整体处理能力， 提高其稳定性，更可切实改善用户的访问体验，降低组织的 IT 投资成本。图表25： 深信服应用交付（AD）应用场景资料来源：公司官网，华泰证券研究所深信服应用交付具备的适应性，硬件设备性能从 1G-120G，支持多租户模式，纯软件版本 AD 支持 KVM、VMware、XEN 等平台，具备强大的兼容性，在云化数据中心，可以与Openstack 云管平台对接，开放的 API 接口，能够与任何厂商云管平台进行对接，实现统一管理运维。图表26： 深信服 AD：多场景解决方案 HYPERLINK / 资料来源：公司官网，华泰证券研究所图表27： 应

55、用交付 ADC 市场份额（中国，2017）Radware其它8%Array Citrix5%8% 7%深信服F518%30%A10 24%资料来源：Frost&Sullivan，华泰证券研究所核心产品三：企业级分布式存储 EDS深信服 aStor-EDS 软件定义统一存储系统，采用全对称分布式架构，支持数千节点集群部署，支持 EB 级存储空间、1000 万 IOPS 高性能支撑，内置 AI 智能云脑技术，可感知业务数据，实现数据的全生命周期管理。真正实现了一个平台全面支撑块、文件、对象存储， 为用户提供新 IT 时代的云数据存储资源。深信服 EDS 提供三个存储一体机型号。EDS1210 主要

56、承载小容量非结构化数据场景。EDS1250 主要承载高性能块存储场景。EDS3600 主要承载融合部署，大容量存储应用场景。同时，深信服 EDS 分布式存储软件还兼容业界主流标准 X86 服务器，实现更好的匹配部署需求。图表28： 深信服企业级分布式存储 EDS资料来源：公司官网、华泰证券研究所核心产品四：软件定义广域网 SD-WANSD-WAN，即软件定义广域网络，是将 SDN 技术应用到广域网场景中所形成的一种服务。这种服务用于连接广阔地理范围的企业网络、数据中心、互联网应用及云服务，旨在帮助用户降低广域网的开支和提高网络连接灵活性。深信服通过在安全及云计算领域的双重积累，发布了面向未来、

57、有效保护的安全 SD-WAN 2.0，区别于传统 SD-WAN 解决基本的全局联通性问题，SD-WAN 2.0 在其基础上全面考虑访问体验和安全保障，为多分支、DC 互联、跨国场景提供丰富解决方案，帮助用户降本增效，更好地支持用户的数字化转型。图表29： 深信服软件定义广域网：产品组件资料来源：公司官网、华泰证券研究所新 IT 业务逻辑：软件定义基础架构通过以上对深信服新 IT 业务核心产品的分析，我们可以看出，深信服将软件定义的实践应用到 IT 的基础架构，包括计算、存储和网络，形成云网端立体协同的软件定义架构。深信服打造软件定义基础设施产品的两个核心要素：第一是全模块“软件定义”；第二则是

58、“云-网-端”立体协同。全模块“软件定义”。即从终端、网络到数据中心（云）等涉及到的基础设施资源模块全部用软件重新定义和打通。云网端立体协同。软件定义计算、存储、网络、终端、管理等不同资源模块后不是各自为战，而是在“云-网-端”各层面建立立体协同机制，充分发挥软件定义基础架构“敏捷、智能、安全”的价值，让整个数字化转型平台能够紧密贴合与适配用户场景化数字化转型演进路线，加速数字化转型落地。如通过引入人工智能的能力来实现智能驱动与运维； 全局管控平台则实现“云-网-端”资源的协同、调配与优化；云网融合则可以让网络随着业务的变化而自动适配。目前，深信服新 IT 业务在软件定义基础架构领域主要包括软

59、件定义终端桌面云 aDesk、软件定义广域网 SD-WAN、软件定义存储 EDS 以及数据中心必备组件应用交付 AD 四大产品线。图表30： 深信服“云-网-端”立体协同资料来源：公司官网、华泰证券研究所盈利预测与估值核心假设深信服的业务从大类来看，主要分为信息安全、云计算、基础网络及物联网三大业务。信息安全：2016 年、2017 年、2018 年、2019 上半年，公司安全业务收入增速分别为17.01%/23.65%/24.55%/34.33%，增速稳步提升。2019 年信息安全政策集体催化，等保2.0 与 HW 行动常态化，有望促使公司下半年业务收入增长维持高速态势，且公司完备的安全产品

60、渠道体系，令公司安全业务增速在上下半年波动较小（参考 2018 年 H1/H2 收入增速 24.23%/24.74%），我们预计 2019 年全年信息安全业务增速有望达到 35%。2020-2021 年，我们认为信息安全下游需求景气度有望维持较高水平，增速有望逐年略有提升，故预计 2020、2021 年增速有望分别达到 36%、37%。毛利率方面，2016 年、2017 年、2018 年、2019 上半年分别为 88.00%、88.72%、88.46%、 81.65%，2019 上半年毛利率下滑主要原因：2019 年之前，公司安全服务类收入与云计算服务类收入合并至服务项目收入披露，2019H1