《证券投资学》参考资料之六

1、证券投资资学参考考资料之六六 分红方案案分析投资收益益的构成上市公司司分红的规规则与程序序上市公司司分红的形形式与内容容上市公司司分红水平平分析上市公司司分红过程程中的复杂杂状态投资收收益的构成成 进进入19996年后，由由于我国宏宏观经济形形势的好转转及宏观政政策的转变变，我国股股市出现了了一个持续续一年多的的牛市行情情。在这轮行情中中，追捧绩绩优股，热热炒公司业业绩成为与与往年不同同的最主要要特点。如如四川长虹虹、深发展展等股票，因因为公司业业绩优异，股股价一涨再再涨，而一一些公司业业绩较差的的股票，其其价格不涨涨反跌。投投资者如果果误买了这这些股票，就就可能饱尝尝牛市套牢牢之苦。 投投资

2、者看中中上市公司司的业绩，是是一种巨大大的进步，这这说明我国国的投资者者已经逐渐渐走向成熟熟，我国的的股市也逐逐步朝着健健康的方向向发展。但但是我们也也不能不看看到，在我我国目前的的股市中，绝绝大多数人人看中公司司业绩，并并不是以公公司业绩来来投资，而而是用公司司业绩去投投机，人们们往往是将将公司业绩绩作为一个个投机的题题材，进行行短线炒作作以博取差差价。这种种状况的形形成有其深深刻的原因因。 一一般来讲，投投资者看中中上市公司司的业绩并并不是投资资的根本目目的，其投投资的根本本目的是追追求收益最最大化。投投资者获取取收益的大大小，决定定着投资者者的行为方方式。也就就是说投资资者行为完完全受利

3、益益驱动，在在特定的市市场中，如如果投资获获得的收益益大于投机机获得的收收益，投资资者必然趋趋向于投资资；如果投投机获得的的收益大于于投资获得得的收益，投投资者必然然倾向于投投机。而投投资者获得得收益的大大小，首先先与上市公公司的分红红有关。上上市公司分分红问题是是一个关系系到股票市市场发展的的、带有根根本性的问问题，它直直接涉及到到上市公司司能够给股股东多少投投资回报。只有当上上市公司能能够支付给给股东满意意的投资回回报时，人人们才愿意意向上市公公司投资，否否则人们只只能去投机机，博取短线差价价，而股市市也只能成成为一个高高度投机的的市场。应应当注意的的是，上市市公司的分分红问题并并不是一个

4、个简单的数数量比较问问题，有些些效益好的的上市公司司分红比例例不高，而而投资者仍仍然愿意向向这些公司司长期投资资，因为这这些公司具具有较好的的成长性，投投资者购买买的是这些些公司的未未来，是为为了获取长长期的差价价收益。因因此，在研研究上市公公司的分红红问题之前前，我们有有必要先对对投资者收收益的构成成进行研究究。 投投资者购买买股票，是是为了获得得收益。而而投资收益益根据其来来源和形式式不同，又又可以划分分为不同的的组成部分分。从总体体上讲，投投资者的收收益主要由由两部分构构成。部部分是股利利收益，这这种收益主主要是通过过上市公司司分红来实实现。上市市公司分红红又可以采采用两种方方式，即派派

5、现金和送送红股。股股利收益是是投资者向向上市公司司投资而获获得的收益益，因此是是一种投资资收益。另另一部分是是资本收益益，这种收收益也叫股股票的买卖卖差价收益益，即投资资者低价买买进高价卖卖出股票所所获得的收收益。许多多人将这种种收益看成成是投机收收益，这是是不正确的的。实际上上，买卖差差价收益也也分为两种种不同的形形式，一种种是由于上上市公司具具有较高的的成长性，在在公司业绩绩不断提高高的基础上上，其股票票价格稳定地增增值，而使使投资者获获得的长期期差价收益益。这种收收益是因投投资者长期期投资而获获得的，所所以是一种种投资收益益。有些上上市公司虽虽然经营业业绩不错，但但为了增强强其成长性性，

6、在红利利分配时，采采取少派现现金多送红红股的方式式，将更多多的资金留留作公司的的发展资本本。投资者者购买这些些公司的股股票，虽然然短期所获获得的现金金收益较少少，但手中中股票增加加，通过长长期投资也也可以获得得可观的长长期差价收收益。另一一种是通过过投资者凭凭借各种影影响股票价价格的因素素，捕捉市市场机会，进进行股票短短线炒作而而获得的短短期差价收收益。这种种收益是投投资者通过过市场中短短期投机的的行为所得得到的，因因此是一种种投机收益益。 在在股票市场场中，只有有投资收益益大于投机机收益，投投资者才能能倾向于投投资而减少少投机，使使市场中投投资的人数数大于投机机的人数，股股票市场才才能成为稳

7、稳定健康的的投资市场场，否则股股票市场只只能是一个个投机的市市场。而投投资收益大大于投机收收益的前提提是上市公公司的高投投资回报和和高成长性性。上市公公司的高投投资回报和和高成长性性又是建立立在上市公公司业绩不不断提高的的基础之上上的。 在在发达国家家，由于大大部分上市市公司有业业绩支撑，有有能力支付付给投资者者较多的投投资回报，或或者具有较较高的成长长性，投资资者获得的的投资收益益不仅远远远大于投机机收益，而而且往往大大于同期银银行存款利利息。例如如在美国，一一年期银行行存款的利利率为6，所得利利息要交纳纳15的的联邦税，再再减去通货货膨胀率33-4，实际所所获利息是是很少的。而投资于于美国

8、的股股票市场，可可获得的投投资收益较较高。因此此，在美国国有60以上的公公民投资于于股市。股股市中投资资的人数大大大高于投投机者人数数。在投资资者中又分分为两类人人，一类人人投资的目目的是为了了获取上市市公司的投投资回报，是是为了追求求上市公司司分派的现现金。这一一类人以老老年人居多多，考虑现现时多于考考虑未来。另一类人人投资的目目的是为了了购买上市市公司的未未来，追求求的是因上上市公司的的成长性而而带来的长长期差价收收益。这一一类人以中中青年居多多，投资是是为了将来来养老。根根据不同的的投资目的的，投资者者可以加入入不同的基基金，由基基金公司负负责操作。有些公司司在分红时时通过填表表的方式向

9、向投资者提提供一定的的选择，投投资者既可可以拿走公公司分派的的现金，也也可以自动动将现金放放回公司，折折成红股以以在将来获获取长期差差价收益。美国的投投资者获得得现金股利利，要与其其工资收入入（超过55万美元以以上）一起起交纳155400的所得得税，而获获得红股则则不用纳税税，这对于于向上市公公司进行再再投资是一一种鼓励。 在在我国的股股市中，几几乎90以上的人人是投机者者，在少数数的所谓投投资者中，大大部分人是是被长期套套牢的被动动投资者。这种情况况决定了我我国股市只只能是一个个投机性的的股市。而而形成这一一状况的一一个重要的的原因就在在于,我国国的上市公公司分红水水平普遍较较低,上市市公司

10、的成成长性较差差，投资者者所能获得得的投资收收益远远低低于投机收收益。 目目前，我国国有许多上上市公司平平均每股派派现不足00.10元元，如果再再扣掉200的个人人所得税，投投资者投资资一年仅仅仅得到几分分钱，而在在股市中炒炒作，股价价经常在不不到一分钟钟的时间内内跳高或跳跳低0.110元。既既然如此，派派现的几分分钱对投资资者来讲完完全可以忽忽略不计，没没必要为几几分钱去进进行长期投投资。我国国还有许多多上市公司司的分红额额与市价比比率不仅远远远低于年期银行行定期存款款利率，甚甚至低于银银行的活期期存款年利利率。投资资者如果不不想投机，有有钱最好存存入银行。如果投资资者将钱存存入证券公公司，

11、即使使不买股票票，按规定定，证券公公司要按银银行活期利利率付给投投资者利息息。而投资资者如果购购买了这类类股票，得得到的回报报率反而低低于银行的的活期年利利率，那还还不如不投投资。在这这种条件下下，投资者者购买股票票，只能是是为了投机机，没有人人去重视上上市公司的的分红了。 从从公司的成成长性方面面看,由于于我国上市市公司的业业绩普遍下下降,绝大大部分上市市公司的成成长性不高高，加上市市场状况不不好，投资资者很难通通过投资来来获得长期期差价收益益。据有关关资料统计计，从933年底到995年底，除除少数业绩绩与成长性性非常好的的公司，资资本收益是是正数外，其其余绝大部部分公司的的资本收益益是负数

12、。在这种情情况下，是是没有人会会对上市公公司进行投投资来获取取长期差价价收益的，只只能靠投机机来获取短短期买卖差差价。今年年，由于股股市出现持持续上扬行行情，许多多人获得了了丰厚的资资本收益。但是这种种资本收益益大部分是是投资者通通过投机炒炒作而获得得的短期买买卖差价收收益，而不不是投资者者通过投资资而获得的的长期买卖卖差价收益益。有两方方面的情况况可以证明明这一点。一是目前前市场中的的投资者，大大多数是依依靠中短线线炒作来博博取差价，股股市一下跌跌或回档，马马上就将资资金全部撤撤出。而想想长期投资资，捂一年年或几年的的人很少。二是股市市中许多投投资者虽然然获得较高高的资本收收益，但是是从上市

13、公公司公布的的今年的中中期业绩和和分红水平平可以看出出，大部分分上市公司司的经营出出现滑坡。这说明，近近阶段来投投资者的资资本收益绝绝大多数不不是因上市市公司的成成长性而获获得的，而而是凭借宏宏观形势的的利好博取取差价而得得到的短期期差价收益益。 为为了改变我我国股市这这种不正常常的局面，正正确引导投投资者的行行为，使投投机的股市市转变为投投资的股市市，我们有有必要对上上市公司分分红问题进进行深入研研究，努力力提高上市市公司给投投资者的回回报水平。从某种意意义上来讲讲，利益的的引导，比比强制性的的监管更为为有效，创创造使投资资者的投资资收益大于于投机收益益的条件,是一个关关键。同时时,我们应应

14、当看到，在在市场上投投机炒差价价，我赚的的钱就是你你亏的钱，不不过是羊毛毛出在羊身身上。而投投资者本身身是不会创创造社会财财富的，在在市场中只只有上市公公司才能创创造社会财财富，投资资者应当去去赚上市公公司的钱。因为上市市公司用了了投资者的的钱，就应应当付给投投资者合理理的投资回回报。 上市公司分分红的规则则与程序 投投资者获得得的股利收收益主要来来源于上市市公司的净净利润，它它是通过上上市公司分分红而得到到的。上市市公司分红红一般是在在公司营业业年度结束束，公司年年度决算和和公布财务务报告之后后进行的。大部分公公司是在营营业年度下下一年的44月至7月月进行分红红。有一些些公司，特特别是含HH

15、股的上市市公司，其其公司章程程规定一年年进行中期期和年终两两次分红。中期分红红一般只能能在中期以以前的利润润余额范围围内分配，并并且是在预预期本年度度结束时不不会出现亏亏损的前提提下方可进进行。 上上市公司分分红是上市市公司对利利润进行分分配的一项项重要内容容。公司利利润主要包包括公司的的营业利润润。投资收收益和营业业外收支净净额。上市市公司对利利润进行分分配必须严严格按公公司法等等有关法规规的规定进进行。其分分配顺序如如下： 11纳税。即向国家家税务机关关依法缴纳纳所得税。纳税后的的净利润称称为税后利利润。 22弥补亏亏损。公司司在上一年年度存在亏亏损的必须须弥补亏损损，否则不不能分红。 3

16、3提取法法定公积金金（即法定定盈余公积积金）。公司法规定，公公司在缴纳纳所得税和和弥补以前前年度的亏亏损后，应应当提取百百分之十的的法定公积积金。当法法定公积金金的累计总总额相当于于公司注册册资本总额额的百分之之五十时，可可以不再提提取。 44提取法法定公益金金。公益金金主要是用用于职工的的集体福利利方面的资资金。公公司法规规定，公司司应当在缴缴纳所得税税和弥补公公司的亏损损后，再提提取利润的的百分之五五至百分之之十列入公公司的法定定公益金。 55提取任任意盈余公公积金。这这部分公积积金并不是是法定必须须提取的，可可以提取也也可以不提提。一般是是根据公司司章程或者者由股东大大会提议进进行提取。

17、剩余利润润作为股利利向股东分分红。 66分配优优先股股息息。在上市市公司中，如如果有优先先股股东，则则公司应按按照一定的的股息率向向优先股股股东分派股股息。 77向普通通股股东分分配股利。公司向普普通股股东东分配股利利时，可以以采取分红红利（即派派现金）和和送红股的的方式。如如果分派现现金，按有有关税法规规定，公司司要代扣220的个个人所得税税。有关的的税法还规规定，送红红股也要缴缴纳20的个人所所得税，但但目前难以以执行。 上上市公司分分红时，除除了要严格格按照以上上的顺序进进行外，还还必须符合合有关的法法规要求。我国有关关法律规定定，公司当当年未盈利利，或者流流动资产不不足抵偿债债务以及公

18、公司利润未未扣除各项项应缴纳税税金、未弥弥补亏损、未提取法法定盈余公公积金和法法定公益金金时，均不不能分红。此外，公公司分红不不得影响公公司资产的的完整性。不得有与与公司章程程相违背的的分红方案案。上市公公司分红时时，还要通通过一定的的程序来实实现。 第第一，分红红预案公布布日。上市市公司分红红时，首先先要由公司司董事会制制定分红预预案，具体体确定本次次分红的数数量，分红红的方式。安排召开开股东大会会或临时股股东大会的的时间、地地点及表决决方式。以以上内容是是由公司董董事会向社社会公开发发布。 第第二，分红红方案批准准及宣布日日。董事会会制定的分分红预案必必须经过股股东大会或或临时股东东大会讨

19、论论。如果未未能通过，就就要重新修修改分红预预案。如果果讨论通过过,获得批批准,则要要公开公布布分红方案案及实施的的时间。按按规定，股股东大会讨讨论分红预预案，其公公司股票要要停止交易易一天。公公司公布分分红方案，其其公司股票票要停止交交易半天。 第第三，股权权登记日。这是由公公司董事会会在分红时时确定的一一个具体日日期。凡是是在此指定定日期收盘盘之前购买买了该公司司股票。列列入公司名名册的投资资者都可以以作为老股股东，享受受公司分派派的股利。第四，除息息（或除权权）日。上上市公司的的股票，在在分红之前前其股价中中包含着股股利因素，因因此叫含息息股（或含含权股）。在公司分分红时，应应当通过一一

20、定的技术术处理将股股价中的股股利因素扣扣除掉，这这种技术处处理叫作股股票的除息息（或除权权）。公司司派现金时时，要进行行除息处理理，送红股股时要进行行除权处理理。股票进进行除息除除权处理一一般是在股股权登记日日的下一个个交易日进进行。股票票进行除息息（或除权权）的这一一天就叫作作除息（或或除权）日日。按规定定，当日分分红的股票票应当以除除息（或除除权）指导导价调整昨昨日收盘价价。计算昨昨日收盘价价的公式如如下： （11）除息指指导价股股权登记日日收盘价-股息(即即每股派现现额) 股权登登记日收盘盘价 （22）除权指指导价 = - 11+（平均均每股送股股数量） 公公司采用送送红股分红红，除权后

21、后，股价高高于除权指指导价时叫叫作填权，股股价低于除除权指导价价时叫贴权权。填权可可以使投资资者获利，贴贴权则使投投资者亏损损。不管是是获利还是是亏损，都都具有一定定的放大效效应，因为为送股后投投资者持有有股票的数数量比分红红前增加了了。 第第五，送股股交易日。沪市规定定，公司所所送红股在在除权日开开盘前就通通过计算机机打入股东东的股票帐帐户，当日日即可与老老股一起进进行交易。而深市规规定，除权权日只有老老股可以进进行交易，除除权后的第第三日为送送股交易日日，在这一一日开盘前前，计算机机将所送红红股打入股股东的股票票帐户。 第第六，派现现日。沪市市派现金采采取红利权权交易的办办法。每隔隔一定时

22、期期由上交所所公布一批批派现公司司的名单和和扣税后各各公司分派派现金的数数额，并且且确定这些些公司红利利权交易的的开始时间间及截止日日期。在红红利权交易易的时间内内，享受分分红的股东东按照自己己所持有分分红股票的的数量以及及每股扣税税后分派现现金的数额额填写卖单单，卖出红红利权，相相应的资金金通过电子子计算机系系统自动打打入股东的的资金帐户户。而深市市则是将公公司分红后后的某一日日确定为派派现日，在在这一天，电电子计算机机系统自动动将公司分分派的现金金红利（扣扣税后的）打打入股东的的资金帐户户。深市的的这种派现现方式比较较简单，减减少了投资资者的麻烦烦，但是有有许多证券券公司无法法打出分派派现

23、金的交交割清单，不不利于投资资者查收与与记帐。 上市公司分分红的形式式与内容 在在国外发达达的证券市市场中，上上市公司分分红大致可可以分为44种形式。 （11）现金股股利形式。即上市公公司分红时时向股东分分派现金。这种分红红方式可以以使股东获获得直接的的现金收益益，方法简简便，是分分红的主要要形式。但但是在确定定分派现金金比例时，往往往存在公公司与股东东之间的矛矛盾。分派派现金过多多，受到股股东的欢迎迎，但是公公司用于扩扩大再生产产的资金就就会减少，不不利于公司司的长远发发展。而分分派现金过过少，虽然然公司扩大大再生产的的资金增加加，但是股股东的眼前前利益受到到影响，从从而影响公公司股票的的价

24、格。 （22）股票股股利形式。即上市公公司以本公公司的股票票代替现金金作为股利利向股东分分红的一种种形式。这这种分红形形式即送红红股的形式式。所送红红股是由红红利转增资资本或盈余余公积金转转增资本形形成的，属属于无偿增增资发行股股票。由于于所送股票票是按股东东所持股份份的比例分分派的，每每位股东在在公司拥有有的权益不不发生变化化。同时，这这种分红方方式只是使使公司帐户户上的一部部分留存收收益转化为为股本，公公司的资产产及负债并并未受到影影响。送红红股方式的的好处在于于，现金股股利可保留留在公司内内部，防止止其流出公公司，既增增加了公司司的资本，又又扩大了公公司的生产产经营活动动。股东活活动分派

25、的的股票不需需支付现金金，而且在在一些发达达国家，获获得股票股股利可以不不缴纳所得得税。 （33）财产股股利形式。即公司以以持有的财财产代替现现金作为股股利向股东东分红的一一种形式。主要是以以公司所持持有的其它它公司的有有价证券作作为股利发发放。有时时也可以用用自己公司司的产品等等实物作为为股利向股股东分红，这这样做既扩扩大了产品品销路又保保留了现金金。 （44）负债股股利形式。即公司用用债券或应应付票据代代替现金作作为股利向向股东分红红的一种形形式。通过过这种分红红形式，股股东虽然没没有得到现现金收益，但但是通过股股东对公司司所享有的的债权，可可以获得利利息，也可可达到股东东的投资目目的。

26、在在以上四种种分红形式式中，现金金股利形式式是西方最最普遍的一一种分红形形式。目前前，我国的的上市公司司主要采取取现金股利利和股票股股利两种分分红方式。在证券市市场建立的的初期，采采取现金股股利形式分分红的上市市公司较少少，随着证证券市场的的发展，采采取现金股股利形式分分红的公司司越来越多多。在19995年的的红利分配配中，沪市市采取现金金股利形式式分红的达达到1011家，深市市达到733家，均超超过分红公公司总数的的半数以上上。这说明明在我国，现现金股利形形式已成为为上市公司司分红的主主要形式。此外，股股票股利形形式也是我我国上市公公司在分红红过程中采采用的一种种重要形式式。但是在在实践中存

27、存在一些问问题，正在在逐渐规范范，最主要要的问题是是股票股利利应当包括括哪些内容容。在这一一问题上曾经出现过过两种错误误作法。 一一种作法是是将配股作作为股票股股利分红。这种作法法在前几年年非常流行行，而且一一度成为上上市公司分分红的主要要方式。配配股实质上上是，一种种有偿增资资发行，是是上市公司司发行新股股的一种方方式。上市市公司配股股时，需要要股东花钱钱认购，制制定的配股股价格虽然然低于老股股的价格，但但实际上也也是一种高高溢价发行行，一般上上市公司制制定的配股股价都在22元多至66元多，最最高的达到到8元多，远远远高于面面值。而且且认购配股股后，一除除权，老股股价格立即即大幅下降降，股东

28、并并没有从公公司本身得得到什么利利益，反而而还要向公公司集资。有许多投投资者，作作了几年公公司的股东东，没有从从公司分到到l分钱，而而且公司每每年分红时时配股，还还要交钱，因因此投资者者不满地提提出质询，到到底是谁给给谁分红？一般来讲讲，如果股股市行情看看涨时，股股东还能通通过配股在在市场中博博取一些差差价。但是是在前几年年股市持续续低迷，许许多投资者者被严重套套牢的情况况下，有一一些公司还还采取配股股的方式分分红，使投投资者陷入入进退两难难的境地。例如某公公司股票价价格已大幅幅下跌至22.50元元，投资者者已被套得得很深，但但该公司却却推出了配配股方案，每每股配股价价2.400元。股民民不想

29、配股股，就得将将手中已方方亏很大的的股票割肉肉卖出。如如果不愿意意冒着巨大大亏损的风风险忍痛割割肉，就得得配股，否否则配股除除权后,手手中的股票票价格还要要下跌。可可是参加配配股的话,股民拿出出资金已经经很困难，因因此当时市市场中曾流流传着拿股股民当人质质，强行配配股的说法法。在市场场低迷时，这这种用配股股代替分红红的作法，不仅对对投资者造造成很大的的伤害，而而且也不利利于上市公公司自身的的发展。因因为通过配配股，不但但可以节省省分红资金金，而且可可以大量集集资，因此此上市公司司不是把精精力放在如如何搞好经经营多创造造利润方面面，而是想想方设法多多找股民要要钱，这种种状况怎么么会有利于于公司经

30、营营管理水平平的提高呢呢？还有一一些经营业业绩很差的的公司，用用配股代替替分红，来来掩盖公司司的业绩。甚至有个个别不规范范的公司，刚刚上市时只只有资本几几十万元，但但是通过几几年的高比比例配股，竟竟然是资本本金扩充至至一亿5千千万元，而而经营业绩绩却越来越越差。 面面对配股中中出现的问问题，证监监会曾几次次下文件，规规定配股比比例不能超超过公司发发行在外总总股本的330。但但有许多公公司采取先先送股再按按30配配股的方法法,使刚送送的红股也也参加配股股,其实际际配股比例例突破了330。由由于上市公公司在配股股时出现的的不正常规规象，证监监会又对配配股问题作作出了新的的规定，其其中最重要要的一条

31、是是上市公司司净资产收收益率没有有达到100以上的的，不得配配股。这一一规定对乱乱配股的行行为起到了了很大的限限制作用。但是天津津的一家上上市公司，本本来公布的财财务报告中中净资产收收益率只有有9多一一点。为了了配股,又又另请了一一家会计师师事务所重重新核算,使净资产产收益率超超过了100。这实实际上是一一种打擦边边球的不规规范的作法法。 随随着市场的的逐步规范范化，目前前已经将配配股与分红红区分开来来。配股已已经不能算算作是分红红的一种方方式。但是是有些公司司采取先配配股，然后后再派现金金或送股的的办法。这这样，不但但是刚配的的股票也参参加送股使使股本迅速速扩大，而而且是先拿拿股民的钱钱，再

32、分给给股民钱，上上市公司等等于没出钱钱。分红变变成了一种种游戏。因因此有必要要对配股的的时间进行行限制性规规定，配股股时间与分分红时间保保持一定间间隔。 另另一种作法法是将公积积金转增资资送股与红红利转增资资送股混淆淆起来，均均作为分红红的内容。 送送股属于无无偿增资，即即上市公司司扩充股本本增发股票票，股东在在认购时不不用花钱。由于送股股的形成方方式不同，因因此上市公公司向股民民送股时，不不一定都是是分红。送送股按照形形成方式可可以分为红红利转增资资形式的送送股和公积积金转增资资送股，后后者又分为为盈余公积积金转增资资形式的送送股以及资资本公积金金形成的送送股。红利利转增资是是指上市公公司分

33、红时时，不是将将现金红利利分给股东东，而是将将其留在公公司内部，转转为资本，相相应地将一一定比例的的股票作为为股利送给给股东。红红利转增资资送股，属属于上市公公司分红的的内容。盈盈余公积金金是从公司司税后利润润中提取的的一种公积积金。由于于盈余公积积金的来源源是公司的的净利润，是是通过分配配形成的，因因此盈余公公积金与未未分配利润润在性质上可以认认为是相同同的。所不不同的是，盈盈余公积金金具有指定定的用途。盈余公积积金的用途途是弥补公公司亏损，扩扩大公司生生产经营和和增加公司司注册资本本及分派红红利。我国国公司法法规定，股股份有限公公司用法定定盈余公积积金转为股股份，所留留存的该项项公积金不不

34、得少于注注册资本的的25。应当注意意的是，有有关文件还还规定，公公司无盈利利时，一般般不得分派派股利。但但当公司的的法定盈余余公积金超超过全部注注册资本的的50时时，经批准准，可以按按不超过注注册资本的的一定比例例（我国股股份制企业业规定6）分派红红利。资本本公积金是是指从公司司的利润以以外的收入入中提取的的一种公积积金。其主主要来源有有股票溢价价收入、财财产重估增增值以及接接受捐赠资资产等。资资本公积金金的来源不不是公司的利利润，因此此资本公积积金转增资资本送股不不能作为上上市公司分分红的一种种内容（除除了美国的的少数州之之外）。资资本公积金金的用途是是扩大公司司生产经营营活动和增增加公司注

35、注册资本，我我国没有对对资本公积积金转增资资本的数量量进行规定定。有些国国家的公司司法规定了了在法定盈盈余公积金金不足弥补补亏损的前前提下，可可以用资本本公积金弥弥补亏损。 目目前，我国国的许多上上市公司在在分红时，往往往将公积积金转增资资本送股与与红利转增增资本送股股混在一起起，作为红红股向投资资者分红。这不仅是是一种概念念上的混淆淆，而且这这种作法对对实际也存存在一些害害处。首先先这种作法法容易掩盖盖公司的不不良业绩，分分红时现金金不够，用用股票凑。其次，滥滥用资本公公积金高比比例送股作作为分红，容容易引起股股市过度投投机，而由由于每股净净资产被严严重稀释，平平均每股的的业绩大幅幅降低。因

36、因此股价一一除权后，就就很难上涨涨，甚至不不断下滑。股民形象象地把这种种情况叫作作一除权就就死。例如如厦华电子子股份有限限公司，公公布的分红红方案为每每10股送送8股，投投资者以为为这家公司司业绩很好好，将其股股票炒至220多元，除除权后，在在大盘不断断上涨的情情况下，该该股票却难难以上涨。至8月底底公布中期期业绩时，该该公司每股股收益只有有4分钱，消消息一出，其其股价应声声跌去几元元钱，其股股东损失惨惨重。再次次，还有一一些新上市市的公司，在在发行股票票时，采取取缩容上市市的办法，减减少公司的的总股本，待待上市后，利利用分红，通通过资本公公积金高比比例送股的的办法再将将股本进行行扩充。这这种

37、作法，既既节约了本本省上市的的计划额度度，又应付付了股东的的分红需要要。纯粹是是一种钻政政策空子，欺欺骗股东的的行为。证证监会已下下发文件对对缩股上市市的作法进进行制止。同时，证证监会于996年7月月25日颁颁布了关关于规范上上市公司行行为若干问问题的通知知，该通知第第四条规定定：上市公公司的送股股方案必须须将以利润润派送红股股和以公积积金转增股股本予以明明确区分，并并在股东大大会上分别别作出决议议，分项披披露，不得得将二者均均表述为送送红股。这这一规定具具有重要的的意义。它它严格区分分了以送股股方式分红红的内容，为为规范上市市公司的分分红行为创创造了条件件。但是我我们应当看看到，由于于我国上

38、市市公司绝大大部分都是是通过高溢溢价发行的的股票，致致使公司形形成了大量量的资本公公积金。有有些公司，资资本公积金金大于公司司股本几倍倍，公司中中这种大量量资本公积积金的存在在，为高比比例送股提提供了条件件。如果不不加控制地地让公司随随意送股，将会扰乱市市场交易。因此有必必要对资本本公积金的的数量以及及转增资本本的比例进进行控制。 上市公司分分红水平分分析 我我国上市公公司分红水水平如何，是是一个需要要认真研究究的问题。为了考察察我国上市市公司分红红水平，我我们对上市市公司19995年的的分红方案案进行了分分析，分析析的范围包包括19995年底以以前在深沪沪两地上市市的公司。分析的对对象仅限于

39、于各上市公公司中的AA股分红方方案，不涉涉及B股及及H股的分分红方案。 到到19955年底为止止，深市共共有上市公公司1277家，沪市市为1844家。其中中，深市有有9家公司司因95年年亏损而不不分红，有有24家公公司利润转转存下年分分配。沪市市有6家公公司因955年亏损而而不分红，有有30家公公司利润转转存下年分分配。以上上公司不在在分析之列列。 如如果将上市市公司的分分红额与不不同指标进进行比较，可可以显示出出不同的分分红水平。下面将995年深沪沪两市与上上市公司分分红有关的的指标平均均数值列表表如下：(表略) 注注： 平均市价价为投资者者平均投资资于每一股股的投资水水平，投资资时的交易易

40、费用忽略略不计。 以送股公公司总数为为分母计算算。 以派息公公司总数为为分母计算算。数值为为扣税后数数值。 以95年年全部上市市公司总数数为分母计计算，只送送股的公 司分红红额按每送送1股相当当于派息11元折算。只派息的的公司派息息额即为分分红额，又又送股又派派息的公司司，其分红红额等于送送股折算金金额加上派派息额。 从从上表可以以看出： 11深市平平均每股收收益略低于于沪市，而而平均每股股净资产略略高于沪市市，因此，深深市净资产产收益率低低于沪市ll36个个百分点。 22深市平平均每股送送股数量、平均每股股派息额和和每股分红红额均略高高于沪市。 33如果将将平均每股股分红额与与平均每股股收益

41、进行行比较，考考察在收益益中分红所所占比例（分分红率），两两个市场均均为67左右，水水平比较一一致，如果果加入派息息时扣税部部分，两个个市场分红红率均为770800左右，说说明我国上上市公司收收益中，分分红部分所所占比例较较高。 44如果将将平均每股股分红额与与面值比较较，可以看看出，以面面值平均购购买原始股股或以一元元为单位折折股的公股股具有较高高的投资价价值。其投投资收益率率，深市为为1633，沪市市为1793，两两个市场的的分红水平平均高于同同期银行定定期储蓄利利率和购买买国债的债债息率。 55如果将将平均每股股分红额与与平均每股股净资产比比较，可以以看出上市市公司资本本回报水平平，深市

42、为为6.411，沪市市为7.118，均均低于同期期银行定期期储蓄利率率和购买国国债的债息息率，说明明按上市公公司资本计计算的回报报水平偏低低。 66如果将将平均每股股分红额与与平均市价价进行比较较，深市平平均每股市市价为4.986元元，沪市为为8.5118元，深深市比沪市市低3.5532元；而平均每每股分红额额，深市为为0.2002元，沪沪市为0.179元元，深市比比沪市高00.0233元。因此此，从投资资者角度比比较的投资资回报水平平，深市为为3.2669，沪沪市为2.10，深深市比沪市市高出1.556倍倍。但是，两两个市场的的投资收益益水平均远远远低于同同期银行定定期存款利利率和购买买国债

43、的债债息率。如如果只从分分红的情况况看，投资资者投资回回报是很低低的。 在在股票市场场中，由于于投资者是是最重要的的投资主体体，股票的的市场价格格反映了投投资者投资资的成本与与水平，上上市公司给给予投资者者投资回报报的高低，直直接影响着着股市的发发展，因此此，有必要要从投资者者的角度对对投资回报报问题进行行更进一步步的分析。在分析中中，各公司司派现额指指标采用扣扣税后数额额，即投资资者实际所所得额。因因为各公司司公布的派派现额有的的含税，有有的不含税税，而且扣扣税比例不不同，只有有不含税的的派现额可可以得到较较完整的数数据，而含含税的派现现额无法得得到完整的的数据，因因此不能将将含税的派派现额

44、作为为统一的指指标。此外外，研究上上市公司派派现额是为为了与其它它投资方式式进行比较较，银行储储蓄获得利利息及购买买国债获得得债息，都都是不扣税税的。因此此，上市公公司派现额额应取扣税税后的数额额，才能在在统一标准准下进行比比较。 在在分析中，各各公司送股股包含红利利转增资送送股和资本本公积金转转增资送股股，后者不不应属于分分红内容，因因此将其进进行了分离离。各公司司所送红股股，按照惯惯例，每送送一股折算算为派现金金一元，以以便于比较较。上市公公司派现金金额加上送送股折算金金额为上市市公司的分分红额。此此外，各上上市公司的的股票均按按照95年年每一周收收盘价计算算出年平均均价，作为为投资者99

45、5年购买买各种股票票的投资成成本。根据据以上条件件，我们对对上市公司司的95年年分红方案案进行了分分析，按照照分红额与与平均市价价比率的高高低对上市市公司进行行排序。见见附表。（表表略） 从从表中可以以看出，分分红额与平平均市价比比率，深市市最高为苏苏常柴,110.499；沪市市最高为华华北制药,7.166,均低低于同期银银行一年定定期存款利利率10.98的的水平。而而高于同期期银行活期期存款年利利率3.115水平平的，在深深市有533家,占全全部公司的的41.773；沪沪市仅为335家,占占全部公司司的19.02。低于同期期银行活期期存款利率率3.155水平的的，深市为为58.227；沪沪市

46、则高达达80.998。深深市最低比比率为苏三三山，0.34；沪市为胶胶带股份，00.29。分红额额与平均市市价比率的的平均值，深深市为3.26,沪市为22.1，可可以看出深深市比沪市市高出1.169。同时可可以看出,两个市场场分红水平平均较低，深深市水平略略高于同期期银行活期期存款年利利率，而沪沪市水平大大大低于同同期银行活活期存款年年利率水平平。如果与与同期一年年定期存款款利率相比比，深市低低3.366倍，沪市市低5.223倍。因因此，如果果只从分红红角度讲，投投资者有钱钱不如存银银行或买国国债，两个个市场均未未体现出投投资价值。而且，11995年年，我国股股市是处于于低谷时期期，平均股股价

47、较低，计计算出的分分红额与平平均市价比比率相对来来讲是较高高的，19996年，我我国股市全全面上涨，如如果用此时时的股价与与分红额进进行比较，比比率还会大大幅降低。 总总之，我国国上市公司司分红水平平是比较低低的，但是是在有些情情况下，分分红水平低低也不一定定不正常。一是上市市公司收益益较好，但但是为了公公司将来的的发展，而而多积累资资金，少分分红。二是是上市公司司成长性很很好，其股股票稳定增增值，投资资性资本收收益比较可可观，相对对分红水平平较低。 首首先，从上上市公司收收益分配来来看，分红红率（分红红额与收益益比率）体体现了上市市公司的分分配政策，直直接反映了了上市公司司分红额占占收益的比

48、比例。在我我国，深市市平均分红红率为677.53（扣税后后），沪市市平均分红红率为677.19(扣税后后），而美美国一般分分红率在660左右右，说明我我国的分红红率并不低低。 其其次，我国国大部分上上市公司的的成长性并并不高。11995年年，绝大部部分上市公公司的资本本收益是负负数，19996年，由由于股价不不断上涨，上上市公司的的资本收益益增加很多多。但是资资本收益的的增加，并并不是建立立在上市公公司成长性性提高的基基础上的。因为从11996年年中期业绩绩公告中可可以看出，与与19955年相比，许许多上市公公司的业绩绩都出现了了滑坡。深深市亏损公公司从100家扩大到到16家,沪市亏损损公司从

49、66家扩大到到10家。许多公司司由于业绩绩滑坡幅度度较大，中中期报告一一公布，股股价应声而而跌，股民民称其为报报表炸弹。例如中川川国际这家家上市公司司，在966年4月就就发现其对对乌干达一一电站的投投资出现重重大问题，但但却仍公布布95年分分红方案为为每十股送送四股，收收益为0.52元，引引起投资者者热炒其股股票，其股股价被炒至至十几元。该公司在在96年88月底公布布的96年年中期财务务报告中才才承认其投投资出现巨巨额亏损，平平均每股亏亏损0.777元，因因此十送四四的分红方方案被迫取取消。消息息一出，该该公司的股股票在两天天的时间里里,从111.99元元狂跌至55.50元元，给股东东造成巨大

50、大的损失。 我我国上市公公司分红率率不低，成成长性不高高，而分红红水平很低低，这是一一种不健康康的状态。它促使投投资者不重重视投资，助助长投机，使使股市缺乏乏健康发展展的条件。而投资者者不重视投投资，不重重视分红，又又使上市公公司逃避必必要的监督督，不利于于上市公司司的健康发发展。从以上的分分析可以看看出，我国国上市公司司分红水平平较低,而而且,分红红水平低并并不是因为为上市公司司考虑其发发展，为了了多积累而而造成的。其主要原原因在于上上市公司股股票价格较较高，而业业绩水平较较低。首先，我国国上市公司司股票都是是通过高溢溢价方式发发行的。面面值一元的的股票，往往往定价66-7元元，甚至十十几元

51、发行行。一级市市场的高溢溢价发行，使使二级市场场只能在高高价区炒作作，这不仅仅提高了投投资者的购购股成本，增增加了投资资风险，而而且,由于于上市公司司钱来得容容易,往往往不重视生生产经营管管理，拿着着股东的钱钱，乱投资资，搞投机机，使企业业业绩水平平下降。而而业绩水平平下降，在在前几年可可以通过分分红时配股股进行掩盖盖。在955年分红时时，一个很很突出的现现象是通过过动用溢价价发股而形形成的资本本公积金高高比例送股股来掩盖业业绩的不良良状况。 其其次,我国国的上市公公司，绝大大部分仍然然是转企不不转制,许许多公司董董事长由上上级主管任任命。国家家股缺乏规规范的、人人格化的代代表，公司司中的大股

52、股东，一票票说了算，公公司内部缺缺乏真正的的监督机制制，不尊重重社会股东东的权益，不不思给社会会股东合理理回报的现现象非常普普遍。而恰恰恰是社会会股东通过过高溢价购购买了公司司股票，为为公司作出出了巨大的的奉献，与与其他股东东相比，得得到的回报报却比较低低。 再再次，上市市公司本应应是我国企企业中的排排头兵，但但是有许多多由国有企企业改组的的公司，原原有设备就就比较落后后，本应重重视更新改改造，提高高企业的科科技含量。但是企业业改组为公公司后，虽虽然通过发发行股票筹筹集了大量量的资金，但但不是搞内内涵扩大，而而是盲目地地搞规模扩扩大，使企企业固定资资产无法更更新，生产产力水平难难以提高，极极大

53、地影响响了公司在在市场中的的竞争能力力，导致公公司业绩不不断滑坡。从96年年上市公司司中期报告告中可以看看出，公司司业绩滑坡坡的情况已已经到了非非常严重的的地步，如如果今年下下半年，这这种趋势未未能改变，996年上市市公司分红红水平也将将大打折扣扣。 最最后，上市市公司与股股票市场两两层皮，缺缺乏互相联联系、互相相制约的内内在机制。在健康的的股市中，股股票价格主主要是由公公司的业绩绩决定的，而而股票价格格的高低，对对公司业绩绩又起到一一种客观评评价的作用用。如果公公司业绩不不好，股票票价格降低低，投资者者因利益受受到损害，必必然要在公公司内部采采取用手投投票的方式式对公司领领导层施加加内部压力

54、力，或者在在股票市场场中采取用用脚投票的的方式表态态，给公司司领导层施施加外部压压力，迫使使公司领导导层不断努努力提高公公司的经营营水平及业业绩水平，改改变公司的的形象。而而我国的上上市公司国国家股占大大头，社会会股东难以以施加内部部压力。在在股票市场场中,投机机者占多数数,股票价价格主要由由各种投机机因素与题题材决定，不不能对公司司业绩起到到正确的评价价作用，上上市公司与与股市互相相脱节，公公司亏损，其其股票却可可以炒出天天价。公司司业绩提高高，也仅仅仅是被投机机者当作个借口或或炒作题材材进行投机机。在这种种过度投机机的情况下下，市场失失真，使投投资者不重重视投资，使使上市公司司不重视给给予

55、股东的的投资回报报。 要要改变以上上的不正常常状况，必必须从投资资者、上市市公司、股股票市场三三方面抓起起。 第第一，要提提高投资者者素质，转转变投资理理念，增强强投资意识识，规范机机构投资者者行为。 第第二，要使使上市公司司股权结构构科学化，形形成内部制制约机制，尊尊重社会股股东的权益益，提高公公司高科技技含量，走走内涵化道道路，提高高经营管理理水平，增增强公司在在市场中的的竞争能力力。 第第三，加强强股票市场场的基本建建设，规范范交易行为为,严格监监管,严格格禁止操纵纵市场价格格的过度投投机行为。培育投资资者，建立立股市与上上市公司的的内在联系系机制，使使股价变动动能真正反反映上市公公司的

56、业绩绩水平及成成长性，促促使股票市市场健康地地向前发展展。 上市公司分分红过程中中的复杂状状态 我我们对上市市公司19995年分分红方案进进行了统计计分析，在在研究中感感到困难很很大。主要要原因在于于，目前我我国上市公公司在分红红过程中的的操作及信信息公布上上很不规范范，致使上上市公司分分红过程中中出现非常常复杂的状状态，以致致于想按照照一种统一一的标准对对上市公司司分红方案案进行比较较都很困难难。 1从分红的的时间上看看，可分为为几种情况况：（1）33年分一次次红利。例例如四川电电器和山东东农药两家家公司均是是将93年年、94年年和95年年的红利一一并分配；(2)22年分一次次红利。例例如北

57、京天天龙、鞍山山信托等公公司将944年与955年红利一一起分配；(3）一一年分一次次红利。这这是大多数数上市公司司的作法；(4)11年分两次次红利。例例如广州广广船、上海海石化等有有H股的公公司,一般般采取了每每年中期和和末期两次次分红的办办法。为了了统一比较较的标准，对对于3年分分红一次或或2年分红红一次的公公司,必须须求出一年年分红数量量的平均值值。对于一一年分红两两次的公司司,必须将将中期分配配加上末期期分配的数数额以求出出一年的分分红数值。 22从分红红的形式上上看，可以以分为几种种情况：(1)只派派现金。目目前，已经经有越来越越多的公司司采取了派派现金分红红的形式；(2）只只送红股。

58、例如四川川长虹等公公司将红利利转增资送送股而不派派现金；（33）既派现现金，又送送红股。例例如深中集集95年的的分红方案案为每100股送3股股红股并派派3元现金金。为了统统一标准进进行比较，我我们将上市市公司每送送一股折为为派现金11元。 33从上市市公司公布布的派现金金额是否含含税，可分分为下列几几种情况:(1)含含税。即上上市公司公公布的分派派现金的数数额是没有有扣除个人人所得税的的，例如深深振业公司司公布每110股派22元是含税税的；（22）不含税税。即上市市公司公布布的分派现现金的数额额已扣掉个个人所得税税，例如渝渝三峡公司司公布的每每10股派派0.4元元是已扣税税的；（33）同时公公布含税与与扣税后两两种分派现现金指标的的。目前同同时公布含含税与扣税税两种分派