玻璃玻纤行业分析：周期高位震荡-把握龙头内生成长

1、玻璃玻纤行业分析：周期高位震荡_把握龙头内生成长一、玻璃行业前三季度业绩高增长，盈利能力继续分化增长：玻璃行业2021年前三季度收入增速为44.56%（2020年前三季度增速为1.72%， 2020年增速为8.25%），归母净利润增速为141.15%（2020年前三季度增速为33.76%， 2020年增速为66.25%）。分季度来看，21Q1、21Q2、21Q3玻璃行业收入增速为 72.32%、37.31%、33.51%（20Q1、20Q2、20Q3、20Q4分别为-14.94%、5.89%、 11.58%、24.89%）；21Q1、21Q2、21Q3玻璃行业归母净利润增速为338.09%、

2、156.35%、58.59%（20Q1、20Q2、20Q3、20Q4分别为-0.13%、20.23%、67.29%、 189.11%）。ROE：21Q3玻璃行业ROE-TTM为22.12%，环比21Q2进一步提升0.65pct；提升背 后主要是净利率的提升（+0.63pct）及资产周转率的提升（+0.02），权益乘数相比 21Q2下降0.04。盈利能力继续分化，旗滨集团成本控制能力优异。从中报数据来看，平板玻璃和光 伏玻璃行业内各企业盈利能力继续呈现分层格局，平板玻璃的信义玻璃+旗滨集团、 光伏玻璃领域的信义光能+福莱特毛利率长期领先同行。进一步对比各公司21Q2、 Q3综合毛利率，在原燃料价

3、格边际大幅上涨情况下，平板玻璃业务占比高的企业中， 旗滨集团的成本控制能力表现突出，彰显其核心竞争力的领先（产业链一体化、技 术和管控、规模优势等）。资产负债表：（1）行业产能利用率方面仍处于2008年以来最好水平；（2）固定资 产扩张速度有所上升，结构来看，固定资产同比增长最多的是光伏玻璃企业福莱特 （同比+70%，9M21公司安徽3*1200 t/d、越南2*1000 t/d产线陆续点火）；其次是 菲利华（同比+45%）和洛阳玻璃（同比+32%，2020年三个光伏玻璃深加工项目相 继建成并投入生产）；（3）在建工程方面，福莱特、南玻A在建工程超20亿元，洛 阳玻璃在建工程同比+326%。二

4、、21Q3平板玻璃价格高位震荡，光伏玻璃价格触底回升平板玻璃：据中国玻璃信息网，21Q3全国平板玻璃均价在2700-3100元/吨区间高位 震荡，9月份以来，由于限电等影响玻璃现货市场继续走势偏弱，截至2021年10月29 日，全国建筑用白玻平均价格2619元/吨，相比9月10日高点回落410元/吨。本轮平 板玻璃的调整从7月底开始，根据中国玻璃信息网数据，7月底库存2282万重箱，目 前库存3209万重箱，库存增加了927万重箱，7月底玻璃现货全国均价2995元/吨，10 月底2619元/吨，三个月下跌了376元/吨。旺季不旺主要和各种短期因素相关，7-8月份天气因素、疫情防控影响，9月份以

5、来限电压制玻璃深加工厂开工率，部分房开商 债务风险和资金紧张使得需求受到压制，但是这些天气和短期政策的压制，只是推 迟需求、不会让需求缺席，同时由于玻璃原片生产刚性的特征天然使得玻璃价格、 库存短期波动容易较大。光伏玻璃：据卓创资讯，21H1光伏玻璃价格前高后低，价格在5-6月份触底（3.2mm 镀膜玻璃出厂价22.5元/平方米，2.0mm镀膜玻璃出厂价13.5元/平方米，较21Q1高 点接近50%的跌幅）。9月份以来需求回暖下光伏玻璃市场整体交投较好，9月3日 3.2mm镀膜主流大单报价周环比上涨11.11%；截至2021年10月29日，3.2mm原片主 流订单价格23元/平方米，较8月份底

6、部上涨54%；3.2mm镀膜主流大单报价30元/平 方米，较8月份底部上涨36%。近期硅料价格高位运行，组件厂家主动降低开工，需 求略有萎缩，短期预计价格震荡运行。从中期来看玻璃行业新周期逻辑不变。需求端，玻璃行业的新周期来自“碳中和” 的驱动，建筑节能新标出台驱动节能玻璃渗透率提升，建筑玻璃中长期需求下行风 险小，光伏玻璃高成长及BIPV（BAPV）渗透率提升拉动玻璃需求长期向上；供给端， 平板玻璃政策整体趋于严格，供给硬约束继续，同时大冷修周期带来存量产能减量， 光伏玻璃政策约束放开后，2022年或是产能释放高峰年，大尺寸硅片份额提升带来 宽板玻璃结构景气，新进入者具备一定后发优势。接下来

7、需要关注的是限电何时结 束、冬奥会的限产、今年大气污染综合治理重点区域扩大和停产情况。三、玻纤行业前三季度业绩高增长，产能扩张温和增速：玻纤行业2021年前三季度收入增速为33.03%（2020年前三季度增速为18.47%， 2020年增速为24.47%），归母净利润增速130.65%（2020年前三季度增速为12.94%， 2020年增速27.65%）。分季度来看，21Q1、21Q2、21Q3玻纤行业收入增速为49.3%、 34.11%、21.55%（20Q1、20Q2、20Q3、20Q4分别7.19%、26.19%、34.49%、 39.88%）；21Q1、21Q2、21Q3玻纤行业归母净

8、利润增速为175.17%、126.75%、 110.73%（20Q1、20Q2、20Q3、20Q4分别为-13.47%、22.81%、32.6%、68.66%）。盈利能力：21Q3玻纤行业ROE-TTM为23.26%，环比21Q2进一步提升2.44pct；提 升背后主要是净利率的提升（+2.35pct），资产周转率相比21Q2微增0.01。毛利率分化背后是产品竞争力和业务结构的差异。21H1中国巨石玻纤业务毛利率领 跑行业，达到48.79%，且在景气周期上行期体现出最大的毛利率弹性（相比2020年 提升13.65pct），21Q3公司综合毛利率依然领跑，达到45%，环比-4pct（玻纤价格 高

9、位震荡+原燃料涨价）；中材科技21H1玻纤业务毛利率仅次于中国巨石，达到 43.80%，相比2020年提升12.98pct，21Q3公司综合毛利率30%，环比-5%；长海股 份21H1玻纤业务毛利率分别为38.83%，相比2020年提升7.70pct（制品业务占比高， 周期波动较粗纱更小），21Q3综合毛利率34%，环比持平，原燃料涨价压力下产业 链一体化模式熨平波动优势凸显。资产负债表：（1）行业产能利用率仍维持在08年以来的高位；（2）固定资产扩张 速度较温和，分公司来看，中国巨石、中材科技、长海股份21Q3固定资产分别扩张 13.67%、12.70%、19.47%，宏和科技21Q3固定资

10、产扩张359.67%，主要是2021年 黄石宏和超细纱线项目正式生产；（3）在建工程方面，长海股份在建工程/固定资产 高达36%，预计未来12年产能扩张幅度最大，关注公司10万吨玻纤池窑（已与2021 年9月份点火）及10万吨不饱和树脂技改项目带来的业绩弹性，其次是中材科技（在 建工程/固定资产达21%），关注电子纱、隔膜项目落地带来的业绩弹性。四、玻纤行业高景气延续，头部企业持续性可期上半年玻纤纱保持供不应求的态势，今年行业新增产能主要在2-3季度投放，小产嫩 产能和海外产能受到约束，3季度玻纤价格表现超预期（直接纱价格9月触底反弹至 前高），供需依然偏紧（9月底玻纤总产能同比扩张11.34

11、%，21Q3玻纤行业库存周 转天数环比下降3天），4季度有望保持高位震荡；值得注意的是，碳中和、能耗双 控新形势下，玻纤扩产难度比以往加大，玻纤景气度被拉长。中线来看，玻纤纱需求仍将保持持续增长态势（技术进步带来成本下降，玻纤应用 渗透率提升）；供给端行业存在高资金和技术（know how）门槛，优质公司巨石、 泰玻、长海的竞争力和扩张能力都明显领先同行，头部企业领先优势将继续保持， 行业格局分层将长期存在，行业集中度也将进一步提升。玻纤价格在较高位置下， 更需关注头部企业的内生增速。五、重点公司分析中材科技：（1）玻纤业务毛利率持续追赶龙头，产品结构不断升级，21H1泰山玻纤 超薄电子布实现

12、重大突破，根据公司8月18日投资者关系活动记录表公告，经过技术 团队的联合攻关，1067系列超薄电子布已具备稳定生产能力，1037系列超薄电子布 已经完成试制并送客户进行验证，1027系列超薄电子布正在进行试制；（2）2021年 风电板块受去年高基数影响阶段性承压，30碳达峰、60碳中和”目标驱动下长期需求 向好；（3）锂膜业务仍存预期差，客户结构调整在稳步推进中，海外客户占比有所 提升，新产能逐步投放，包括滕州基地二期和湖南基地产能4条新线，预计年底达到 15-16亿平米的产能。中国巨石：（1）公司是全球玻纤行业龙头，护城河牢固，长期竞争优势领跑行业。 （2）根据公司8月发布的超额利润分享方

13、案公告，公司“十四五”总体战略目标确定， 公司确定了“一核二链三高四化”战略，确保“十四五”末期实现“热固（TS）粗纱全球第 一、热塑（TP）短切全球第一、电子（IT）薄布全球第一”的“三个第一”目标，继续 巩固玻璃纤维行业全球第一地位，产能保持持续中速扩张态势，同时公司匹配了超 额利润分享方案，将业绩增长与核心团队激励结合，有望激发管理团队积极性，助 力战略的落地执行。（3）8月底新增15万吨短切原丝产能（巨石速度）；中国巨石 第二大股东振石集团实际控制人之直系亲属张健侃先生分别于5月13日（增持均价 16.67元/股）、5月17日（增持均价17.97元/股）增持公司股份。长海股份：（1）公司凭借产业链一体化、玻纤制品成本领先、玻纤纱成本追赶优势 在行业建立起较宽的护城河，体