快递行业专题报告：电商快递红利即将结束走少有人走的路

1、 HYPERLINK / 敬请阅读末页的重要说明 HYPERLINK / 敬请阅读末页的重要说明正文目录 HYPERLINK l _bookmark0 一、快递物流最赛道，商驱动持高速长6 HYPERLINK l _bookmark1 快递是物流领最佳赛道6 HYPERLINK l _bookmark6 回顾与展望：递尽享商发展利7 HYPERLINK l _bookmark7 互联网时的辉煌电是快递展的核驱动力7 HYPERLINK l _bookmark14 前景的探“向西、下、向”，递开新蓝海9 HYPERLINK l _bookmark24 未来的隐人红利失，快发展面挑战 HYPERL

2、INK l _bookmark27 二、成本制是竞焦点，能升级成良性环 HYPERLINK l _bookmark28 成本控制是快行业的心竞争力 HYPERLINK l _bookmark34 行业进入产能级，单成本极何在？ HYPERLINK l _bookmark45 三、快递发展呈三阶段征，寡垄断或前来 HYPERLINK l _bookmark46 快递业发展呈三阶段征 HYPERLINK l _bookmark49 龙头快递继续占市场价格战前到来 HYPERLINK l _bookmark55 快递网点利润压，长价格战可持续 HYPERLINK l _bookmark58 电商快递

3、CR4将持续升，利空间得改善 HYPERLINK l _bookmark61 四、阿里主申通快递业来“变数” HYPERLINK l _bookmark62 集齐“四”，里扩大流版图 HYPERLINK l _bookmark66 阿里系入局快物流，业整合现新数 HYPERLINK l _bookmark67 五、京东流持续局，顺有望厚薄发 HYPERLINK l _bookmark68 京东物流：仓一体打物流闭环 HYPERLINK l _bookmark74 顺丰控股：广粮、深洞、而积薄发 HYPERLINK l _bookmark84 六. 顺丰、鸟、京三家角，展望递业新局 HYPERL

4、INK l _bookmark85 顺丰、菜鸟、东物流足鼎立 HYPERLINK l _bookmark88 延伸：快递业展方向大猜想 HYPERLINK l _bookmark90 六、投资议与估值 HYPERLINK l _bookmark91 估值：盲人摸象 HYPERLINK l _bookmark92 相对估值：选游戏 HYPERLINK l _bookmark93 投资建议 HYPERLINK l _bookmark95 七、风险示 HYPERLINK / 敬请阅读末页的重要说明 HYPERLINK / 敬请阅读末页的重要说明 HYPERLINK l _bookmark2 图1：快

5、递市空间广，标准程度高6 HYPERLINK l _bookmark4 图2：沃尔的高转模式7 HYPERLINK l _bookmark5 图3：沃尔股价期回报为突出7 HYPERLINK l _bookmark8 图中国网上零售易额规模7 HYPERLINK l _bookmark9 图5：2008-2019H1我国快递、电商业务量模7 HYPERLINK l _bookmark10 图6：2018年中国网购各大电市场份占比8 HYPERLINK l _bookmark11 图7：阿里、东、拼多17-18GMV分季度对比8 HYPERLINK l _bookmark12 图8：17/18年

6、拼多多包裹数量以在快递业占比8 HYPERLINK l _bookmark13 图9：快递业件增速预（2019-2023）9 HYPERLINK l _bookmark15 图10：中部业务增速提升 HYPERLINK l _bookmark16 图11：中各级城网购渗率 HYPERLINK l _bookmark17 图12：2017年全国等级城人口占比 HYPERLINK l _bookmark18 图13：2018年中国城市级消费信指数 HYPERLINK l _bookmark19 图14：2014-2018村网络售额 HYPERLINK l _bookmark20 图15：2012-

7、2018村网民模及互网普及率 HYPERLINK l _bookmark21 图16：14-18年中城乡居人均可配收入速 HYPERLINK l _bookmark22 图17：14-18年中城乡居人均可配消费出速 HYPERLINK l _bookmark23 图18： 2015-2018年海关境电商售进出额 HYPERLINK l _bookmark25 图19： 2013-2018人口结变化图 HYPERLINK l _bookmark26 图20： 2013-2018出生人增长率降 HYPERLINK l _bookmark29 图21： 2014-18全网平快递单（元） HYPERL

8、INK l _bookmark30 图22： 2018-201907全网均快递价（元） HYPERLINK l _bookmark31 图23：中、韵达圆通近单件运和分拣本元） HYPERLINK l _bookmark32 图24：2018年底快企业固资产细项目亿） HYPERLINK l _bookmark33 图25：快递行业具显著的模效（以中为例） HYPERLINK l _bookmark35 图26：各家快递公固定资总额年提升 HYPERLINK l _bookmark36 图27：各土地使权情况比（单：亿元） HYPERLINK l _bookmark37 图28：各房屋及筑物资

9、对比（位：亿） HYPERLINK l _bookmark38 图29：各机器设资产对（单位亿元） HYPERLINK / 敬请阅读末页的重要说明 HYPERLINK l _bookmark39 图30：各运输设资产对（单位亿元） HYPERLINK / 敬请阅读末页的重要说明 HYPERLINK l _bookmark40 图31：截至2018底，各快递公陆网资对比 HYPERLINK l _bookmark41 图32：单中转成（元）比情况 HYPERLINK l _bookmark42 图33：单面单成（元）比情况 HYPERLINK l _bookmark43 图34：单运输成（元）比

10、情况 HYPERLINK l _bookmark44 图35：2013-2018上市同可比单成本 HYPERLINK l _bookmark47 图36：快发展呈三阶段征 HYPERLINK l _bookmark48 图37：快企业利增速微曲线 HYPERLINK l _bookmark50 图38：14-19Q2中快递企业务量速 HYPERLINK l _bookmark51 图39：快行业平增速与达系差扩大 HYPERLINK l _bookmark52 图40：各家快递公近期单收入化 HYPERLINK l _bookmark54 图41：2016-2019Q1市场集度CR6断提升 H

11、YPERLINK l _bookmark59 图42：快递业CR4化猜想 HYPERLINK l _bookmark60 图43：美的、格力史净利率 HYPERLINK l _bookmark63 图44：申通当前股结构图 HYPERLINK l _bookmark64 图45：阿里行权后权结构图 HYPERLINK l _bookmark70 图46：仓配一体模与传统式对比 HYPERLINK l _bookmark71 图47：西安“亚一号” HYPERLINK l _bookmark72 图48：各家仓储面对比（位：平方米） HYPERLINK l _bookmark73 图49：未来核

12、心战略 HYPERLINK l _bookmark75 图50：中国网上零交易规增速缓 HYPERLINK l _bookmark76 图年网上零售交易额透率情况 HYPERLINK l _bookmark77 图52：顺丰时效件是核心利来源 HYPERLINK l _bookmark78 图53：顺丰单票收维持稳定 HYPERLINK l _bookmark80 图54：顺丰资本支以及占收比情况 HYPERLINK l _bookmark81 图55：美日中人均递量对（单：件/人） HYPERLINK l _bookmark82 图56：美国与中国均快递出对（单位人民） HYPERLINK

13、l _bookmark87 图57：重塑快递业格局 HYPERLINK l _bookmark89 图58：快递业发展向猜想 HYPERLINK l _bookmark96 图59：物流行业历史 HYPERLINK l _bookmark97 图60：物流行业历史 HYPERLINK / HYPERLINK / 敬请阅读末页的重要说明 HYPERLINK l _bookmark3 表1：2018年快递司与零巨头总产周转与ROE对比6 HYPERLINK l _bookmark53 表2：二线快陷入困境 HYPERLINK l _bookmark56 表3：网点总本拆分 HYPERLINK l

14、_bookmark57 表4：单件成拆分 HYPERLINK l _bookmark65 表5：集齐“通”，阿里布物流业 HYPERLINK l _bookmark69 表6：京东物发展历程 HYPERLINK l _bookmark79 表7：近三年额资本支项目 HYPERLINK l _bookmark83 表8：2025年顺丰重要业务收、利润间测算 HYPERLINK l _bookmark86 表9：顺丰、鸟、京物流各优劣分析 HYPERLINK l _bookmark94 表10：估值对比表截至2019/08/19） HYPERLINK / 敬请阅读末页的重要说明一、快是物最佳道，商

15、动保持速增长 HYPERLINK / 敬请阅读末页的重要说明快递是物流领域最佳赛道30-3000kg快递单票规模均在 0-30kg图 1：快递市场空间广阔，标准化程度高资料来源：钟鼎创投、 以零售业巨头Walmart 和Costco ROE表 1：2018 年快递公司与零售巨头总资产周转率与 ROE 对比公司总资产周转率净资产收益率 ROECOSTCO3.6726.6WALMART2.4319申通快递1.6426.9圆通速递1.6118.4韵达股份1.0032.4中通快递0.5415.8资料来源：Wind、 注：WALMART 数据来自过去 10 年均值 HYPERLINK / HYPERLI

16、NK / 敬请阅读末页的重要说明图 2：沃尔玛的高周转模式图 3：沃尔玛股价长期回报极为突出资料来源：Wind、 资料来源：Wind、 回顾与展望：快递尽享电商发展红利互联网时代的辉煌电商是快递发展的核心驱动力 2008 2018 9.01 年复合增速达到9 1 ，15.1 507 +42.1%。于网购。年-2016 。图 4：2011-2019H1 中国网上零售交易额规模 图 5：2008-2019H1 我国快递、电商件业务量规模 中国网上零售交易模（亿）同比109.0180%970%87.1860%765.164.8250%53.8840%42.7930%31.8520%20.78 1.3

17、1110%02011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019H1 快递务量亿）电商业务（件）100% 快递务量速电商业务增速60090%80%50070%40060%50%30040%30%20020%10010%0%0资料来源：中国电子商务报告 2018、商务部、 件数据为预测值 HYPERLINK / HYPERLINK / 敬请阅读末页的重要说明eMarketer，2018 58.217.3电商合计据75.5市场份额二梯队业相较宝和天猫市场规差距较大快5.2，0.1 1.9、1.80.7。图 6：2018 年中国网购各大电商市场份额占比资料来源：e

18、Marketer、 GMV 打高性价比的拼单电商拼多多很好地挖掘了这块蛋糕， 业务量呈爆发式增长。FY2013-FY2016，京东、天猫 GMV 实现高速增长，两者年均复合增长率分别高达、36.86%GMV 增速放缓，FY2016-FY2018，京、32.44%。拼多多近年迅速增GMV4.18 亿人；2018 GMV 4716 121 GMV 9000 GMV 29%/20%。19 17% 左右。图 7：阿里、京东、拼多多 17-18GMV 分季度对比 图 8：17/18 年拼多多包裹数量以及在快递行业占比 资料来源：公司公告、 资料来源：公司公告、国家邮政局、 HYPERLINK / HYP

19、ERLINK / 敬请阅读末页的重要说明图 9：快递行业件量增速预测（2019-2023）资料来源：Wind、艾瑞咨询、 18 2018 33.6%26%，东部地区低于整体增速，而中、西部地区分别高于整体增速 7.68.6 7 %愿。 透率正快速提升，根据贝恩咨询的数据显示，2018Q2，阿里新增年度活跃买家达到0 0 仍具有较高的提升空间。 HYPERLINK / 敬请阅读末页的重要说明 HYPERLINK / 敬请阅读末页的重要说明图 10：中西部业务量增速提升图 11：中国各级城市网购渗透率2017年2018年同比增长率（%）45040%40035%35030%30025%25020%2

20、0015015%10010%500东部（亿件）中部（亿件）西部（亿件）资料来源：国家邮政局、 资料来源：凯度数据、贝恩咨询、 图 12：2017 年全国各等级城市人口占比图 13：2018 年中国各城市级别消费信心指数资料来源：城市统计公报、 资料来源：尼尔森中国消费者信心、 农村发展存在巨大潜力。中国互联网络信息中心的数据显示，截止到 2018 年 12 月，图 14：2014-2018 农村网络零售额15：2012-2018农村网民规模及互联网普及率农村网络零售额（元）同比增长率（%16000.014000.0153.4012000.010000.08000.096.106000.0400

21、0.039.102000.030.400.02014201520162017图 14：2014-2018 农村网络零售额15：2012-2018农村网民规模及互联网普及率农村网络零售额（元）同比增长率（%16000.014000.0153.4012000.010000.08000.096.106000.04000.039.102000.030.400.020142015201620172.538.4%50%27.5%28.8%31.6%33.1%35.4%40%22.012.092.2230%1.9520%1.51.771.7810%1-10%0.5-20%-30%0-40%201320142

22、015201620172018资料来源：中国互联网络信息中心、招商证券资料来源：中国互联网络信息中心、招商证券中国农村网民规模亿）互联网普及率（%）图16：14-18年中国城乡居民人均可支配收入增速图17：14-18年中国城乡居民人均可支配消费支出速12%11%10%城镇（%）农村（%）11.2%9.0%8.9%8.8%8.2%8.6%8.2%7.8%8.3%7.8%12%11.2%9.0%8.9%8.8%8.2%8.6%8.2%7.8%8.3%7.8%11%10%10.7%10.0%9.8%8.0%7.9%8.1%7.1%6.8%5.9%12.0%10.7%10.0%9.8%8.0%7.9%

23、8.1%7.1%6.8%5.9%城镇（%）农村（%） HYPERLINK / 敬请阅读末页的重要说明2014201520162017201820142015201620172018 HYPERLINK / 敬请阅读末页的重要说明资来：家计、资来：家计、2018 7267% 3 口额年均增长率在 2020 1.5 万亿和 2.2 万亿，巨大的市场增量对跨境快递业务的带动作用值得期待。图 18： 2015-2018 年海关跨境电商零售进出口额跨境电商零售进出额（元）同比增长率（%）16001347100%1400120080%1000902.460%800499.640%600360.240020

24、%20002015201620172018资料来源：中国电子商务报告 2018、 未来的隐忧人口红利消失，快递发展面临挑战年-2018 下降 15-59 下降到64.3%，60 17.9%图19：2013-2018年人口结构变化图图20： 2013-2018年出生人口增长率下降80%60%40%20%0-14岁15-59岁60岁及以上66.6616.7066.6616.7067.3316.1067.9815.5010%-10%-15%出生人数增长率：% -1.902013201420152016 -1.90201320142015201620172018-11.61 HYPERLINK / H

25、YPERLINK / 敬请阅读末页的重要说明资来：Wind、资来：Wind、20 1.4 1.4 的发展。 HYPERLINK / 敬请阅读末页的重要说明二、成本控制是竞争焦点，产能升级形成良性循环 HYPERLINK / 敬请阅读末页的重要说明1. 成本控制是快递行业的核心竞争力单票价格持续走低，18 3.8%，19 3 月后平均票价仍在下滑。与追年市场单价图 21： 2014-18 年全网平均快递单价（元）资料来源：国家邮政局、 图 22： 2018-201907 全网平均快递单价（元）单票价格（元/票）yoy206%10%-3%1%-2%-2%-3%-4%0% -3%-1%-2%-2%

26、15-5%-4%-8%-9%-11%-13%-5%10-10%-15%5-20%-25%0-30%资料来源：国家邮政局、 HYPERLINK / HYPERLINK / 敬请阅读末页的重要说明图 23：中通、韵达、圆通近年单件运输和分拣成本（元） 图 24：2018 年底快递企业固定资产细分项目（亿元）2013 2014 2015 2016 2017 2018圆通中通申通韵达顺丰45圆通中通申通韵达顺丰运输分拣运输分拣运输分拣韵达圆通运输分拣运输分拣运输分拣韵达圆通中通401.535301.025200.515100.050房屋及建筑物土地使用权飞机及部件机器设备办公家具及电子运输工具资来：司

27、告 资来：司告 单票中转+运输成本（元/件）单票中转+运输成本（元/件）图 25：快递行业具备显著的规模效应（以中通为例）1.21.02007001200170022002700日均单量（万件/天）资料来源：公司公告， 注：数据以年报为基准2. 行业进入产能升级，单票成本极限何在？行业对比来看，电商系里中通、圆通、韵达资源储备具有相对优势。截至 2018 年底，73.07图 26：各家快递公司固定资产总额逐年提升圆 通 申 通 韵 达 中 通8073.07706049.98504028.6630206.8211.4010-20142015201620172018资料来源：公司公告， HYPER

28、LINK / h 敬请阅读末页的重要说明 HYPERLINK / h 敬请阅读末页的重要说明图27：各家土地使用权情况对比（单位：元）图28：各家房屋及建筑物资产对比（单位亿元）圆通申通韵达中通圆通申通韵达中通25201050201410502014201520162017资料来源：公司公告，招商证券图 29：各家机器设备资产对比（单位：亿元）5020142015201620172018资料来源：公司公告，招商证券图 30：各家运输设备资产对比（单位：亿元）圆通申通韵达中通502014201520162017圆通申通韵达中通5020142015201620172018资料来源：公司公告，招商证

29、券资料来源：公司公告，招商证券 HYPERLINK / HYPERLINK / 敬请阅读末页的重要说明图 31：截至 2018 年底，各家快递公司陆网资源对比终端网点数量（万）运转中心数量运输干支线路（万）（万）城市覆盖情况持有物流场地面积自动化分拣设备顺丰1.6521（中转场）9.73.5覆盖全国336个地级市， 县级覆盖率达966173亩，约为411万平方米8大自动化标杆仓申通2.5681.10.36（自营）5000-6000亩，约330-400万平方米33套中通3.01870.21（干线）0.49（干线自营）网络通达98以上的区县690万平方米（已持有+ 计划持有）155套韵达2.615

30、5约0.42（干线）约2万辆县级覆盖率达95可利用仓库面积253.58 万平方米-圆通467约0.35（干线）0.12（自营）地级以上城市已基本实现全覆盖，县级以上城市覆盖率达到97.2-40套资料来源：公司数据、 注：中通数据截至 2019 年 6 月0.8/票。0.8/票。图 32：单票中转成本（元）对比情况图 33：单票面单成本（元）对比情况资料来源：公司公告， 资料来源：公司公告， 图 34：单票运输成本（元）对比情况图 35：2013-2018 年上市同行可比单票成本资料来源：公司公告， 资料来源：公司公告， HYPERLINK / 敬请阅读末页的重要说明三、快业发呈现阶段征寡头垄或

31、提到来 HYPERLINK / 敬请阅读末页的重要说明快递业发展呈现三阶段特征现三阶段特征。图 36：快递发展呈现三阶段特征图 37：快递企业利润增速微笑曲线资料来源： 资料来源： 美国、日本的寡头垄断格局。龙头快递继续抢占市场，价格战提前到来19申通圆通务量分为53.7/43.3/30.1/38票票增速分为45/47， 市占率依为19/11。19年H1通、达、申通量增长显加速市场20197丰、圆通务量分为56/23。图38：14-19Q2中国快递企业业务量增速图39：快递行业平均增速与通达系差距扩大85%65%45%25%中通韵达圆通申通顺丰201420152016201720182019Q

32、1 2019Q260%50%40%30%20%10%18年H1速19年H152%45%45%47%35%29%39%19% 18H1行平均 19H1行平均52%45%45%47%35%29%39%19%中通韵达申通圆通 HYPERLINK / HYPERLINK / 敬请阅读末页的重要说明资来：司告 资来：司告 19 3 6-7 4%-8%。图 40：各家快递公司近期单票收入变化2019年3月韵达申通圆通顺丰单票收入3.303.523.2623.32环比-7.30-1.12-2.984.67同比87.501.44-6.056.482019年4月单票收入3.223.303.1123.76环比-2

33、.42-6.25-4.601.89同比93.984.43-1.584.492019年5月单票收入3.183.033.0223.40环比-1.24-8.18-2.89-1.52同比101.27-2.26-2.582.142019年6月单票收入3.182.853.0223.21环比0.00-5.830.00-0.83同比95.09-8.26-2.89-1.292019年7月单票收入3.152.802.8122.61环比-0.94-1.87-6.95-2.57同比104.60-12.50-11.96-2.84资料来源：公司公告， 注：单票收入未剔除口径影响递陷入困境时间事件2019.3媒体曝光原安能

34、快递部分加盟商开始维权讨要加盟费及损失。此前安能物流称，为聚焦快运主业，决定将安能快递转型升级为安锐速运。2019.3.11如风达快递宣布暂停业务。此后被爆出二次“卖身”生变，前后两任股东就股权协议未达成一致，数千名员工及供应商被拖欠款项。2019.3.13收购全峰快递的青旅物流母公司中青旅实业被媒体爆出借“国企”身份融资获得贷款无法偿还后，其中一位债权人申请破产。2019.3.262019.66 28 HYPERLINK / 敬请阅读末页的重要说明资料来源：界面新闻、 HYPERLINK / 敬请阅读末页的重要说明3%7%CR6 7%10%。年，CR6 2.1 CR6 5.7 年3.7 CR

35、6 图 41：2016-2019Q1 市场集中度 CR6 不断提升资料来源：公司公告， 快递网点利润承压，长期价格战不可持续KPI 4 CPI HYPERLINK / 敬请阅读末页的重要说明单位：万元合计成本快递员派费房租及管理费 HYPERLINK / 敬请阅读末页的重要说明单位：万元合计成本快递员派费房租及管理费干线司机（包车制）除快递员的人工成本合计成本拆分0.92资料来源：物流沙龙、 表 4：单件成本拆分单位：元单票总成本派件费中转费面单费其他管理成本单件成本拆分0.4资料来源：物流沙龙、 CR4将持续提升，利润空间得到改善CR3 90%也已经达到 短期很难3 倍，2018 年中国快递

36、业务量占60%家企业承运所有快递业务。4 的增速。30%CR4 客户的议价能力明显增强。图 42：快递业 CR4 变化猜想资料来源：公司公告， HYPERLINK / 敬请阅读末页的重要说明618 HYPERLINK / 敬请阅读末页的重要说明图 43：美的、格力历史净利率美的集团格力电器1614121086421990199119901991199219931994199519961997199819992000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018资料来源：公司公告、Wind、 四、阿

37、入主通，递业来新变数”7 月 31 日申通快递发布公告，当前实控人与阿里签署购股权协议，若行权完成阿里将累计获得申通46控股权，成为新实控。（）201912日起三年内向德殷投资发出通知要求购买：（1）上海德殷德润实业发展有限公司 100在投资人或其指定第三方行使全部购股权的情况下，购股权的总行权价格为人民币9,981,736,35720.8（）31.349图 44：申通当前股权结构图图 45：阿里行权后股权结构图陈小英、陈德军33%阿里巴巴南通泓石投资等一致行动人8%其他股东图 44：申通当前股权结构图图 45：阿里行权后股权结构图陈小英、陈德军33%阿里巴巴南通泓石投资等一致行动人8%其他股

38、东15%14%33%阿里巴巴南通泓石投资等一8%46%陈小英、陈德军 HYPERLINK / HYPERLINK / 敬请阅读末页的重要说明资料来源：公司公告、 资料来源：公司公告、 “”（百世汇通 6 上市时已达%的股份，2015 年投资圆通，目前累计持股 。10 5 13.8亿美元，持股约 10%。目前，阿里巴巴对圆通累计持股约 11.06%。5 13.8 时间事件阿里系持股比例2010 年投资百世快递并收购汇通27.79%时间事件阿里系持股比例2010 年投资百世快递并收购汇通27.79%2015 年联合旗下云锋基金投资圆通11.06%2018 年联合菜鸟等投资中通8.43%2019 年

39、追加近百亿投资，入主申通46.00%资料来源：公司公告、 阿里系入局快递物流，行业整合出现新变数电商物流结合将产生协同效应阿里巴巴：布局智能物流。阿里斥巨资投资物流行业有利于完善智能物流布局。5 HYPERLINK / 敬请阅读末页的重要说明 HYPERLINK / 敬请阅读末页的重要说明仍然较低，CR4 60%3 GDP 5%。五、京物流续布，顺有厚积薄发京东物流：仓配一体打造物流闭环071218 年初完成国内京东物流的特色在于仓配一体，时间事件2007京东建成北上广三大物流体系，第一个配送站潘家园站建立2010京东自主研发仓储管理系统WMS 时间事件2007京东建成北上广三大物流体系，第一

40、个配送站潘家园站建立2010京东自主研发仓储管理系统WMS 正式上线；推出 211 限时达2011京东物流订单履约突破 10 亿2012自营干线运输车队正式投入运营2013建成 1000 个配送站；推出极速达服务，京东物流开始对外开放2014上海“亚洲 1 号”正式投入运营2015京东一号自动化分拣中心投入使用；冷链物流业务正式对外开放2016大件物流完成大陆地区所有行政区县全覆盖；成立X 事业部打造智慧仓储物流系统；京东物流以品牌化运营方式全面对外开放20172018出售物流子公司股份，融资约 25 亿美元；宣布将与社会各界共建全球智资料来源：京东官网、 HYPERLINK / HYPERL

41、INK / 敬请阅读末页的重要说明图 46：仓配一体模式与传统模式对比资料来源： 550231200现大陆行区县100覆盖自营配服务覆了国99的口，90以上的营订24618 全球年中购物节期间，京东物流启用亚洲电商物流领域规模最大的智能物流仓群，23图 47：西安“亚洲一号”图 48：各家仓储面积对比（单位：万平方米）资料来源：华商网、 资料来源：36 氪、 注：截至 2018 年 12 月Just In Time构建一张“全球”、“全景”、“全链”的通路网络，并基于数字化运营， 结合 AI、IoT、5G 等智能技术，推动运营效率的持续优化。财务效率上，打造在线、实时、前瞻的财务体系，实现 I

42、nstant Flow,保障结算、资金和财务数据等的快速流转。组织效率上， 通过 Big Boss 的 HYPERLINK / 敬请阅读末页的重要说明机制变革全面提升组织效率，发掘“创始人精神”，激发并强化团队经营意识。对外，用产品和服务全面提升客户感知效率。对于企业， 提供全面的产品和服务， 通过 EDI、SaaS HYPERLINK / 敬请阅读末页的重要说明业带来价值。图 49：未来核心战略资料来源：京东、 总体来看，京东是“物流+电商”模式的典范。京东物流目前已实现盈亏平衡，成本控制效果显著。由于自建物流能够维护整体电商平台的稳定，京东依然会提供较大支持。未来京东物流有望通过新兴电商平

43、台抢夺菜鸟系以外的快递份额。顺丰控股：广积粮、深挖洞、而厚积薄发B2CB2BTo C间有限。但是 To B图 50：中国网上零售交易规模增速放缓图 51：2011-2018 年网上零售交易额渗透率情况网上零售交易额（亿元）同比1067.50%0.8856.10%0.70.6642.20%40.40%0.526.20 32.20%0.44%23.90% 0.320.20.1002011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018网上零售总额/社零总额28%30%23%25%18%20%13%15%9%10%4%7%2011201220132014201520162017

44、2018资料来源：国家统计局、 资料来源：国家统计局、 目前顺丰在 To b 端具有较强的先发优势。传统业务保持稳定。 HYPERLINK / 敬请阅读末页的重要说明 HYPERLINK / 敬请阅读末页的重要说明图顺丰时效件仍是核心盈利来源图顺丰单票收入维持稳定全行业韵达申通顺丰圆通30.0025.0020.0015.0010.005.002017-012017-022017-012017-022017-032017-042017-052017-062017-072017-082017-092017-102017-112017-122018-012018-022018-032018-0420

45、18-052018-062018-072018-082018-092018-102018-112018-122019-012019-022019-032019-042019-052019-062019-07资来：司告 资来：司告 B2014 年加大对转运12.8201958预计资本支高峰去后，本开支收入比将窄至4-6。日期大额资本支出项目金额（亿元）2016 年飞机和运力设备等48.62日期大额资本支出项目金额（亿元）2016 年飞机和运力设备等48.62合计48.622017 年湖北国际物流核心枢纽项目23.00飞机16.80分拣中心9.78车辆8.16合计35.742018 年收购敦豪供应

46、链有限公司及敦豪物流有限公司55.00办公综合楼39.44飞机16.38车辆12.33分拣中心11.73投资成立新夏晖9.37信息技术设备6.85合计96.102019 年资本开支计划飞机购置及航材购置维修项目20.48智慧物流信息系统建设项目14.95日期大额资本支出项目金额（亿元）速运设备自动化升级项目11.59陆路运力提升项目6.65合计53.67资料来源：公司公告、 图 54：顺丰资本支出以及占营收比率情况顺丰CAPEX（百万元）顺丰:CAPEX/营收7680 69206150 5900 7680 69206150 5900 57000 资料来源：公司公告、 1163816%14%12

47、%10% HYPERLINK / HYPERLINK / 敬请阅读末页的重要说明，2017 年美国人均快递46/201836.4/1/6，图 55：美日中人均快递量对比（单位：件/人）图 （）5046454036.43350中国美国日本30002500.22500200015001000432.75000中国美国资料来源：国家邮政局、UPS、FedEX 年报、日本共通社、招商证券资料来源：国家邮政局、UPS、FedEX 年报、 注：汇率依照 2017 年美元兑人民币平均汇率 6.712025 年合计收入达 2120亿元，贡献净利润超 180 亿元。 HYPERLINK / 敬请阅读末页的重要说

48、明经济件：，57820253605.520 HYPERLINK / 敬请阅读末页的重要说明时效件：顺丰时件收入比最大18年约58当前时效市场整进入稳发展期且与观经济势相关较强按照未来7年合增速7.1计算计2025年8601195重货/20161.1202527282025450利率6.5计算（29冷链：据易观分析，2017 年我国冷链市场规模约 2000 亿元。预计 2025 年冷链市场规5000（7年合增速计算预计2025年收达450亿元，净利率计算，献36业务拆分2025 年市场规模2025 年收入空间18-25 年业务拆分2025 年市场规模2025 年收入空间18-25 年CAGR20

49、25 年净利率2025 年净利润2018 年收入经济件-3608.50%5.5%20204时效件-8607.10%11%95533.6重货/快运2000045027.90%6.50%2980.5冷链500045040.10%8.0%3642.4合计212013.70%8%180860.5资料来源：顺丰控股、 测算六. 顺、菜、京三家力展望快业新局顺丰、菜鸟、京东物流三足鼎立综合来看，顺丰、菜鸟、京东各具有其优劣。顺丰优势：劣势：缺乏电商平台的流量支撑，较难获取电商市场的业务增量。顺丰近 10 年不断涉 HYPERLINK / 敬请阅读末页的重要说明E HYPERLINK / 敬请阅读末页的重要说明菜鸟优势：65。除了对5247220131.34225545企业来看成功率到40。京东物流劣势：现金流状况待改善，京东物流的揽收和分拣能力较弱，同时较难获取市场增量。12，201823（成本和仓储，运输成本