其他轻工行业：全屋定制、整装和信息化成为行业发力点

1、 第 页 内容目录 HYPERLINK l _bookmark0 一、短期：地产调控，定制家居板块竞争激烈5 HYPERLINK l _bookmark3 （一）地产后周期行业，短期受地产调控影响5 HYPERLINK l _bookmark7 （二）定制家居板块不断壮大，竞争愈发激烈6 HYPERLINK l _bookmark11 二、长期：定制家居渗透率提升，龙头多维度构建壁垒7 HYPERLINK l _bookmark12 （一）城镇化率仍低于发达国家，居民可支配收入提升促进家具消费需求7 HYPERLINK l _bookmark15 （二）80、90后更注重家居环境自主设计，整体

2、家居渗透率提升8 HYPERLINK l _bookmark22 （三）精装房市场持续增长，存量房重装修需求规模庞大10 HYPERLINK l _bookmark27 （四）定制家居行业集中度低，龙头企业多维度构建壁垒 HYPERLINK l _bookmark35 三、从橱衣柜逐渐延伸至全屋定制，客单价提升成新动力13 HYPERLINK l _bookmark36 （一）橱衣柜仍是主要收入来源，全屋定制是未来趋势13 HYPERLINK l _bookmark39 （二）橱衣柜客单价较为稳定，全屋定制提升客单价15 HYPERLINK l _bookmark44 四、渠道变革，多渠道兴起

3、抢夺流量16 HYPERLINK l _bookmark46 （一）零售线下渠道：直营+加盟为主，龙头积极进行新零售渠道创新17 HYPERLINK l _bookmark54 （二）零售线上渠道：消费习惯改变，O2O线上营销成为实体门店有效补充20 HYPERLINK l _bookmark58 （三）工程大宗业务：精装房政策促进大宗业务开展，企业资金实力或成为考验21 HYPERLINK l _bookmark61 （四）整装渠道：整装市场庞大，成为定制家居新亮点23 HYPERLINK l _bookmark66 五、龙头全国生产基地布局，生产制造优势明显24 HYPERLINK l _

4、bookmark67 （一）龙头全国生产基地布局，生产制造优势明显24 HYPERLINK l _bookmark69 （二）新增产能比例较大，投产后竞争将进一步加剧25 HYPERLINK l _bookmark72 六、全屋定制趋势下，信息化系统起着越来越重要作用26 HYPERLINK l _bookmark79 七、品牌影响力巩固行业地位，龙头企业品牌价值领先29 HYPERLINK l _bookmark80 （一）品牌口碑成为购买关键因素之一，利好品牌价值领先的龙头企业29 HYPERLINK l _bookmark83 （二）品牌宣传费用绝对额差异较大，龙头企业投入较多30 HY

5、PERLINK l _bookmark87 八、投资建议31 HYPERLINK l _bookmark90 九、风险提示32图表目录 HYPERLINK l _bookmark1 图1：我国家具制造业累计主营业务收入及累计同比5 HYPERLINK l _bookmark2 图2：定制家居企业分季度营业收入增长率5 HYPERLINK l _bookmark4 图3：一般家具销售滞后房屋销售6 HYPERLINK l _bookmark5 图4：我国房屋竣工面积（单位：万平方米）6 HYPERLINK l _bookmark6 图5：我国住宅销售面积（单位：万平方米）6 HYPERLINK

6、l _bookmark8 图6：定制家居板块不断壮大7 HYPERLINK l _bookmark9 图7：欧派家居VS.我国家具制造业营业收入增长率对比7 HYPERLINK l _bookmark10 图8：欧派家居VS.我国家具制造业毛利率对比7 HYPERLINK l _bookmark13 图9：我国城镇化率低于发达国家8 HYPERLINK l _bookmark14 图10：城镇居民人均可支配收入及用于家具材料人均消费支出8 HYPERLINK l _bookmark17 图目前我国整体定制家具渗透率与发到国家对比9 HYPERLINK l _bookmark18 图12：目前我

7、国不同品类定制家具渗透率9 HYPERLINK l _bookmark19 图13：购买人群选择定制家居原因10 HYPERLINK l _bookmark20 图14：80、90后购买定制家居比例较高10 HYPERLINK l _bookmark21 图15：一线城市定制家居渗透率较高10 HYPERLINK l _bookmark23 图16：我国房地产精装修市场规模及渗透率 HYPERLINK l _bookmark24 图17：2018年我国精装修房市场柜体配置规模及配置率 HYPERLINK l _bookmark25 图18：2018年主要城市二手房成交套数（单位：套数） HYP

8、ERLINK l _bookmark26 图19：2018年主要城市二手房成交套数占总成交套数比 HYPERLINK l _bookmark28 图20：我国定制家具市场规模（单位：亿元）12 HYPERLINK l _bookmark29 图21：我国定制橱柜行业市场规模（单位：亿元）12 HYPERLINK l _bookmark30 图22：我国定制衣柜行业市场规模（单位：亿元）12 HYPERLINK l _bookmark31 图23：我国定制木门行业市场规模（单位：亿元）12 HYPERLINK l _bookmark32 图24：2018年九家定制橱柜行业公司市占率13 HYPE

9、RLINK l _bookmark33 图25：2018年九家定制衣柜行业公司市占率13 HYPERLINK l _bookmark34 图26：多维度构建行业壁垒，提升竞争力13 HYPERLINK l _bookmark37 图27：2018年各定制家居公司营收结构14 HYPERLINK l _bookmark40 图28：各公司整体橱柜销售单价（单位：元套）15 HYPERLINK l _bookmark41 图29：各公司整体衣柜销售单价（单位：元平方米）16 HYPERLINK l _bookmark42 图30：各公司整体衣柜销售单价（单位：元套）16 HYPERLINK l _

10、bookmark45 图31：2018年各定制公司收入按渠道划分17 HYPERLINK l _bookmark47 图32：2018年底公司经销商数18 HYPERLINK l _bookmark48 图33：2018年底公司门店数（单位：家）18 HYPERLINK l _bookmark49 图34：尚品宅配C店18 HYPERLINK l _bookmark50 图35：欧派家居全屋定制Mall18 HYPERLINK l _bookmark51 图36：索菲亚智慧门店19 HYPERLINK l _bookmark52 图37：2018年单店收入（单位：万元家）19 HYPERLIN

11、K l _bookmark53 图38：2018年城市店面数量分布情况20 HYPERLINK l _bookmark55 图39：线上线下相结合的付款方式最受消费者青睐20 HYPERLINK l _bookmark56 图40：定制家居线上线下协同21 HYPERLINK l _bookmark57 图41：尚品宅配O2O线上引流销售收入（单位：万元）21 HYPERLINK l _bookmark60 图42：各公司大宗业务销售收入（单位：万元）23 HYPERLINK l _bookmark62 图43：我国家装市场总产值（单位：亿元）23 HYPERLINK l _bookmark6

12、3 图44：2017年建筑装饰行业企业数（单位：万家）23 HYPERLINK l _bookmark64 图45：尚品宅配Homkoo整装云24 HYPERLINK l _bookmark65 图46：欧派家居整装大家居24 HYPERLINK l _bookmark73 图47：2018年人均收入及员工总数27 HYPERLINK l _bookmark74 图48：2018年底存货周转率及存货营业收入27 HYPERLINK l _bookmark75 图49：尚品宅配O2O引流和软件及技术服务收入（单位：万元）27 HYPERLINK l _bookmark76 图50：尚品宅配信息化

13、系统27 HYPERLINK l _bookmark77 图51：欧派家居信息系统28 HYPERLINK l _bookmark78 图52：索菲亚信息系统29 HYPERLINK l _bookmark81 图53：2018年国内定制家居购买群体实际选购中选择某品牌原因29 HYPERLINK l _bookmark84 图54：2018年广告宣传推广费、同比增长及其占营业收入比例30 HYPERLINK l _bookmark86 图55：各大定制家居广告宣传推广费占营业收入比例31 HYPERLINK l _bookmark88 图56：SW 家具PE(历史TTM_中值)，剔除负值32

14、 HYPERLINK l _bookmark16 表1：定制家具、成品家具以及手工打制家具对比8 HYPERLINK l _bookmark38 表2：各定制家居品类拓展14 HYPERLINK l _bookmark43 表3：各定制家居企业产品套餐价16 HYPERLINK l _bookmark59 表4：各定制家具大宗业务介绍22 HYPERLINK l _bookmark68 表5：定制家居企业生产基地及产能25 HYPERLINK l _bookmark70 表6：IPO 项目25 HYPERLINK l _bookmark71 表7：可转债项目26 HYPERLINK l _bo

15、okmark82 表8：定制家居公司主要品牌30 HYPERLINK l _bookmark85 表9：广告宣传推广费变动情况（单位：万元）31 HYPERLINK l _bookmark89 表10：行业内主要公司估值322017 A 9 2017 2018 年一、短期：地产调控，定制家居板块竞争激烈208 207 95600 10.10%；2018 4.30%。具2018Q3 2019Q1 2017 2019Q1 图1：我国家具制造业累计主营业务收入及累计同比图2：定制家居企业分季度营业收入增长率主营业务收入（亿元）累计同比欧派家居索菲亚尚品宅配10,000.000.0035.00%30.

16、00%25.00%20.00%15.00%10.00%2000-122001-122000-122001-122002-122003-122004-122005-122006-122007-112008-112009-112010-112011-122012-122013-122014-122015-122016-122017-122018-1260.00%2017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q150.00%2017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q140.00%

17、30.00%20.00%10.00%0.00%-10.00%资料源国家统局 资料源：Wind，（一）地产后周期行业，短期受地产调控影响6 12 图 3：一般家具销售滞后房屋销售商品房销售面积:住宅:计同比家具制造业:主营业务入:累同比80.00%70.00%60.00%50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%1999-021999-091999-021999-092000-052000-122001-082002-042002-112003-072004-032004-102005-062006-022006-092007-052007-122008-082009-0420

18、09-112010-072011-032011-102012-062013-022013-092014-052014-122015-082016-042016-112017-072018-032018-10-10.00%-20.00%-30.00%资料来源：Wind， 2016 年“930 新政”实施以来，多数城市采取限售、限贷、限购等一系列调控措施，据奥维2016 13 2017 67 60 城，2018 20 2017 10.6110.15 3.20%3.00%2017 13.7514.48 22.40%5.30%， 2018 14.79 2.20%2019 图4：我国房屋竣工面积（单位：

19、万平方米）图5：我国住宅销售面积（单位：万平方米）80,000.0060,000.0040,000.0020,000.000.00房屋竣工面积:累计值房屋施工面积:累计同比45.00%40.00%35.00%30.00%25.00%20.00%15.00%10.00%2010/022010/092011/042010/022010/092011/042011/112012/062013/012013/082014/032014/102015/052015/122016/072017/022017/092018/042018/1180,000.0060,000.0040,000.0020,000

20、.000.00商品房销售面积:住宅:60.00%50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%-10.00%-20.00%2010/022010/092010/022010/092011/042011/112012/062013/012013/082014/032014/102015/052015/122016/072017/022017/092018/042018/11资料源国家统局 资料源国统局 （二）定制家居板块不断壮大，竞争愈发激烈9 2017 图 6：定制家居板块不断壮大索菲亚上市2011年（2011/04/12）2011年好莱客上市2015年（2015/02

21、/17）2015年尚品宅配上市（2017/03/07）2017年皮阿诺上市2017年（2017/03/10）欧派家居上市（2017/03/28）金牌厨柜上市（2017/05/12）我乐家居上市（2017/06/16）志邦家居上市（2017/06/30）顶固集创上市2018年（2018/09/25）2018年资料来源：Wind， 2013 2018 图7：欧派家居VS.我国家具制造业营业收入增长率对比图8：欧派家居VS.我国家具制造业毛利率对比欧派家居家具制造业欧派家居家具制造业45.00%40.00%35.00%30.00%25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%2

22、012年 2013年 2014年 2015年 2016年 2017年 2018年45.00%40.00%35.00%30.00%25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%2012 年 2013 年 2014 年 2015 年 2016 年 2017 年 2018 年资料源：Wind，资料源：Wind，二、长期：定制家居渗透率提升，龙头多维度构建壁垒（一）城镇化率仍低于发达国家，居民可支配收入提升促进家具消费需求1949 10.64%上2017 （20162030 年2030 城镇化率将达 70%217 （82（5（92（82207 160 2005 1.052018

23、3.93 10.68%20050.7920182.619.59%2005 808.66 2018 6,255.00 图9：我国城镇化率低于发达国家图10：城镇居民人均可支配收入及用于家具材料人均消费支出100.00%90.00%80.00%70.00%60.00%50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%1960年2017年美国欧盟日本韩国中国45,000.0040,000.0035,000.0030,000.0025,000.0020,000.0015,000.0010,000.000.00城镇居民人均可支配收入城镇居民人均消费性支出城镇居民人均消费性支出:居住资料源：世银

24、，家计 资料源：国统局 （二）80、90 后更注重家居环境自主设计，整体家居渗透率提升定制家具相较于传统成品家具和手工打制家具产品，主打个性化设计、款式新颖，“量体裁衣”的设计有限解决小房型、不规则房型等空间利用难题，同时定制家居贴心的个性化服务以及灵活的时间调度，加强了与客户参与度、服务沟通效率。表 1：定制家具、成品家具以及手工打制家具对比手工家具成品家具定制家具现场手工制作高档手工制作优点尺寸贴切、空间利用率高；个性化设计； 价格较低尺寸贴切、空间利用率高；个性化设计； 材料高档、做工精美形式美观，多种材质买即用；价格稍低尺寸贴切、空间利用率高；个性化设计；工厂生产、安装便捷；整体款式、

25、风格统一；款式新颖、潮流缺点质量不稳定；欠缺美价格较高空间利用率低；风格、生产周期较长；价格稍高；难手工家具成品家具定制家具现场手工制作高档手工制作观；一般需油漆，材料存在环保隐患尺寸等较难自由选择以规模化生产资料来源：尚品宅配招股说明书， 60-70%30%10%。图11：目前我国整体定制家具渗透率与发到国家对比图12：目前我国不同品类定制家具渗透率渗透率渗透率70%60%50%40%30%20%10%0%我国发达国家70%60%50%40%30%20%10%0%整体橱柜整体衣柜其他柜体资料源前瞻产研院 资料源前产业研院 70、80、90 47.3%62%74.7%，8090 80 80、9

26、0 708090 60%图13：购买人群选择定制家居原因图14：80、90后购买定制家居比例较高二孩刚需，修改家居格局省去多次跑卖场的劳顿费可选择环保材料，有利家人健康0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35%80.00%70.00%60.00%50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%708090资料源艾咨，资料源艾咨，图 15：一线城市定制家居渗透率较高一线城市二线城市三四线城市及其他90.00%80.00%70.00%60.00%50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%70后80后90后资料来源：艾瑞咨询， （三）

27、精装房市场持续增长，存量房重装修需求规模庞大“2020 年， 30%2018 /80 26 2018 年253 /44.8%。图16：我国房地产精装修市场规模及渗透率图17：2018年我国精装修房市场柜体配置规模及配置率市场规模（万套）同比增长配套规模配置率3002502001501005002015年2016年2017年2018年70.00%60.00%50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%300250200150100500橱柜消毒柜浴室柜120.00%100.00%80.00%60.00%40.00%20.00%0.00%资料源：奥云，资料源：奥云，200

28、9 5 4 15 图18：2018年主要城市二手房成交套数（单位：套数）图19：2018年主要城市二手房成交套数占总成交套数比2016年2017年2018年2016年2017年2018年50,000.000.00北京上海深圳杭州成都青岛苏州南昌厦门无锡东莞扬州岳阳南宁80.00%70.00%60.00%50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%北京 上海 深圳 杭州 成都 青岛 苏州 南昌 厦门 无锡 东莞 扬州 岳阳资料源：Wind，资料源：Wind，（四）定制家居行业集中度低，龙头企业多维度构建壁垒2018 2500 65%2018 年1400 700 218

29、00 5。图20：我国定制家具市场规模（单位：亿元）图21：我国定制橱柜行业市场规模（单位：亿元）市场规模同比增长市场规模渗透率500.000.002015年2016年2017年2018年17.60%17.40%17.20%17.00%16.80%16.60%16.40%16.20%16.00%15.80%800.00600.00400.00200.000.002014年2015年2016年2017年2018年66.00%64.00%62.00%60.00%58.00%56.00%54.00%52.00%50.00%资料源： 资料源： 图22：我国定制衣柜行业市场规模（单位：亿元）图23：我国

30、定制木门行业市场规模（单位：亿元）市场规模渗透率市场规模800.00700.00600.00500.00400.00300.00200.00100.000.002014年2015年2016年2017年2018年50.00%45.00%40.00%35.00%30.00%25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%350.00300.00250.00200.00150.00100.000.002015年2016年2017年资料源 资料源 99 2018 亿元以上，其中欧派家居以 115 亿元的营收规模遥遥领先；第二梯队营收规模在 20 亿元左右，10 2018 CR7 C

31、R8 4.12%、9.01%24：2018 图 25：2018 年九家定制衣柜行业公司市占率欧派家居 索菲亚志邦家居金牌厨柜我乐家居 皮阿诺好莱客其他资料来源：华金证券研究所测算资料来源：华金证券研究所测算欧派家居 索菲亚志邦家居 好莱客金牌厨我乐家居 皮阿诺顶固集创 其他24：2018 图 25：2018 年九家定制衣柜行业公司市占率欧派家居 索菲亚志邦家居金牌厨柜我乐家居 皮阿诺好莱客其他资料来源：华金证券研究所测算资料来源：华金证券研究所测算C B 图 26：多维度构建行业壁垒，提升竞争力产品品牌渠道信息化产能资料来源： 整理三、从橱衣柜逐渐延伸至全屋定制，客单价提升成新动力（一）橱衣柜

32、仍是主要收入来源，全屋定制是未来趋势图 27：2018 年各定制家居公司营收结构整体厨柜图 27：2018 年各定制家居公司营收结构整体厨柜整体衣柜整体卫浴定制木门地板五金其他主营业务 其他业务100%80%70%60%50%40%30%20%0%欧派家居索菲亚志邦家居好莱客金牌厨柜我乐家居皮阿诺顶固集创资料来源：Wind，华金证券研究所90%10%2008 2015 2012 2013 2015 表 2：各定制家居品类拓展公司整体橱柜整体衣柜整体卫浴定制木门定制窗帘全屋定制/大家居欧派家居自成立以来2005 年2003 年2010 年开始2011 年启动，2015年开始试行索菲亚2013 年

33、厨柜事业部，2014 年司米橱柜自成立以来2017 年 4 月设立索菲亚华鹤门业2017 年上半年开启2013 年提出“定制家索菲亚”战略尚品宅配2008 年志邦家居自成立以来2015 年2017 年成立志邦木门事业部2017 IK 整体定制”战略好莱客2017 年启动自成立以来2017 年启动2015 年提出“定制家居大师”大家居发展战略公司整体橱柜整体衣柜整体卫浴定制木门定制窗帘全屋定制/大家居金牌厨柜自成立以来2017 年桔家衣柜2018 年上半年桔家木门事业部我乐家居自成立以来2015 年大力推广2016 年开始大力推广全屋定制家具皮阿诺自成立以来2012 年2012 年开始打造全屋定

34、制战略顶固集创2007 年2007 年开始，定制生态门2015 年开始向全屋定制拓展资料来源：Wind，各公司公告， （二）橱衣柜客单价较为稳定，全屋定制提升客单价整体橱柜方面，大多数定制家居企业销售整体橱柜按每套进行收费，我们统计了上市公司2018 年整体橱柜、衣柜的销售单价。2018 年整体橱柜销售单价基本在 6000-10000 元/套之间，8670 元/2014 10,154元/9148 元/6500 元/8000 元/2018 9700 元/2018 图 28：各公司整体橱柜销售单价（单位：元/套）30,000.0025,000.0020,000.0015,000.0010,000.

35、005,000.000.00欧派家居索菲亚志邦家居金牌厨柜我乐家居皮阿诺好莱客资料来源：Wind， 注：索菲亚销售单价单位为元/单，其余为元/套2018 3000-4000 元/150-200 元/3230 元/185 元/平2015 “799 ”和“899 元每平方米”2018 7998992017 2019 图29：各公司整体衣柜销售单价（单位：元平方米）图30：各公司整体衣柜销售单价（单位：元套）2014年2015年2016年2017年2018年2014年2015年2016年2017年2018年300.00250.00200.00150.00100.000.00索菲亚好莱客顶固集创500

36、.000.00欧派家居志邦家居金牌厨柜我乐家居皮阿诺资料源公公告，资料源公公告，全屋定制方面，行业领先定制家居公司纷纷通过套餐形式进行推广，欧派家居推出全屋 22 19800 19800 518 全16800 518 518 元/表 3：各定制家居企业产品套餐价公司全屋定制套餐套餐内容全屋 22 19800 套餐（入户、阳台等）均可定制欧派家居欧铂尼“1+5” 全屋套餐1 套全屋高端木门+5 大必备的配套产品（包含全屋木门、入户/踢脚线顶线腰线）索菲亚19800 全屋定制套餐22 家具+22 窗帘+4 衣柜尚品宅配518 全屋套餐包全屋家具、宅配产品、五金配件、全屋设计、1000+设计方案自由

37、搭好莱客16800 全屋套餐21 定制面积：9 衣柜+2.5 电视柜+3.5 餐边柜+3.5 阳台柜+2.5 玄关柜等资料来源：公司公告，公司官网， 四、渠道变革，多渠道兴起抢夺流量图 31：2018 年各定制公司收入按渠道划分图 31：2018 年各定制公司收入按渠道划分经销商直营店大宗客户其他100%90%80%60%50%40%30%20%10%0%欧派家居索菲亚尚品宅配志邦家居好莱客金牌橱柜我乐家居资料来源：公司公告，华金证券研究所70%（一新由于经销商专卖店销售模式有助于定制家居企业借助经销商的区域资源优势迅速拓展营销O2O 从开店家数以及经销商数来看，截至到 2018 年底，定制家

38、居企业经销商和门店数基本在1000 2018 4800 6700 到 2018 年底，共拥有 2770 多家经销商和 3550 多家门店，位居第二。图32：2018年底公司经销商数图33：2018年底公司门店数（单位：家）经销商数门店数6,000.005,000.004,000.003,000.002,000.001,000.000.000.00欧派家居 索菲亚 志邦家居 好莱客 我乐家居 皮阿诺资料源公公告，资料源公公告，SM （、O （Office 店C 店N （、SM 2018 年继SM C （3000 12 Hours Coffee、Phoenix2015 2018 4 15 &AR

39、”图 34：尚品宅配 C 店图 35：欧派家居全屋定制 Mall资料来源：公司官网， 资料来源：互联网， 图 36：索菲亚智慧门店资料来源：互联网， 150 /SM 2018 120 万元/等 2018 年单店收入基本在 80 万元/家水平，与行业领先企业差距较大。图 37：2018 年单店收入（单位：万元/家）单店收入（万元/家）350.00300.00250.00200.00150.00100.0050.000.00欧派家居索菲亚尚品宅配志邦家居好莱客金牌厨柜我乐家居资料来源：公司公告， 2018 年欧派橱柜 A 级、 B 级、C 14%28%A BC14%29%18%53%23%77%；

40、好莱客 A 类（）15%的主营业务收入占比为 23%，B 类（以地级市为主）门店数量占比为 38%，对应的主营业务收入占比为 43%，C 类（以县级市及以下为主）门店数量占比为 47%，对应的主营业务收入占比为 34%图 38：2018 年城市店面数量分布情况100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%欧派橱柜欧派衣柜索菲亚衣柜好莱客资料来源：公司公告， 注：我们把索菲亚省会城市定义 A 级、地级城市定义为 B 级、四五线城市定义为 C 级（二）零售线上渠道：消费习惯改变，O2O 线上营销成为实体门店有效补充随着“互联网+”的不断普及，新兴消费群体消费习惯的改变，越来越多

41、的定制家居公司认识O2O 77.4%56%70%图 39：线上线下相结合的付款方式最受消费者青睐资料来源：艾瑞咨询， 图 40：定制家居线上线下协同资料来源：艾瑞咨询， O2O 3602013 图 41：尚品宅配 O2O 线上引流销售收入（单位：万元）25,000.00100.00%90.00%20,000.0080.00%70.00%15,000.0060.00%50.00%图 41：尚品宅配 O2O 线上引流销售收入（单位：万元）25,000.00100.00%90.00%20,000.0080.00%70.00%15,000.0060.00%50.00%10,000.0040.00%30

42、.00%5,000.0020.00%10.00%0.002012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年0.00%资料来源：Wind，华金证券研究所销售收入（万元）毛利率（三）工程大宗业务：精装房政策促进大宗业务开展，企业资金实力或成为考验13%14 47%49.48%2003 表 4：各定制家具大宗业务介绍厂商销售模式房地产客户欧派家居经销商保利、万科、恒大等索菲亚-恒大地产志邦家居工程事业部恒大地产、万科金牌厨柜工程代理商+百强地产中国金茂、复地、金科、中骏、泰禾、绿城、 华润、合景泰富、绿地等我乐家居工程部广州恒大、中南建设、绿地集团等皮阿诺工程中心广州恒大等顶固集

43、创大客户或工程销售中心雅居乐、招商地产、绿城、恒大地产等资料来源：公司公告， 图 42：各公司大宗业务销售收入（单位：万元）160,000.00140,000.00120,000.00100,000.0080,000.0060,000.0040,000.0020,000.000.00欧派家居索菲亚志邦家居金牌橱柜好莱客我乐家居皮阿诺顶固集创资料来源：公司公告， （四）整装渠道：整装市场庞大，成为定制家居新亮点2008 0.85 2017 1.91 9.41%2017 13 1.44%， 图43：我国家装市场总产值（单位：亿元）图44：2017年建筑装饰行业企业数（单位：万家）住宅装饰市场产值（

44、亿）同比增长企业数25,000.0020,000.0015,000.0010,000.000.0030.00%25.00%20.00%15.00%10.00%年年年年年年年年年年年年年年年年年16.0014.0012.0010.008.006.004.002.000.002011 年 2012 年 2013 年 2014 年 2015 年 2016 年 2017 年资料源：中建装协，资料源：中建装协，2017 B 2018 1200 C 2018 849 个。2019 欧派家居 2018 / 2018 3.5 22 3-5 图 45：尚品宅配 Homkoo 整装云图 46：欧派家居整装大家居资

45、料来源：公司官网， 资料来源：公司官网， 五、龙头全国生产基地布局，生产制造优势明显（一）龙头全国生产基地布局，生产制造优势明显（在建）100 1000 表 5：定制家居企业生产基地及产能公司生产基地2018 年生产量欧派家居清远、天津、无锡、成都63.50 136.02 28.21万套、定制木门 45.50 万樘索菲亚索菲亚全屋定制家具生产基地：增城、嘉善、廊坊、成都、黄冈、兰考（在建）；司米定制橱柜生产基地： 增城、黄冈（在建）；木门生产基地：齐齐哈尔定制衣柜及配套 4085.95 万平方米、地板 9.75 万平方米、厨柜 7.21 万单、木门 6.90 万樘尚品宅配佛山、成都定制家居 1

46、99.38 万件志邦家居合肥整体厨柜 26.68 万套、定制衣柜 11.46 万套、木门 0.44 万樘好莱客广州萝岗、从化（在建）、惠州、汉川（在建）981.18 0.224 0.49 万樘金牌厨柜厦门、泗阳整体厨柜 18.58 万套、整体衣柜 0.55 万套我乐家居南京整体厨柜 7.66 万套、全屋定制 2.82 万套皮阿诺中山、天津、兰考（在建）定制橱柜、衣柜及配套 31.11 万套顶固集创中山、佛山、成都定制衣柜 266.4 万平方米、定制生态门 2.56 万扇资料来源：公司公告，公司官网， 整理（二）新增产能比例较大，投产后竞争将进一步加剧2017 1.5 2 2018 2019 1

47、5 （18 、6.3 3.92 2018 2019 5 我们认为随着 IPO 表 6：IPO 项目公司产品类别上市前产能募投新增产能新增比例建设周期整体橱柜50 万套40 万套80.00%2 年整体衣柜73 万套60 万套75.34%2 年欧派家居整体卫浴12 万套-定制木门15 万樘60 万樘400.00%2 年其他-50 万套抽油烟机、50 万套燃气灶-2 年尚品宅配定制家居142.07 万件完全达产后新增营收 33.07 亿元82.14%1.5 年志邦家居整体橱柜20 万套20 万套100.00%2 年定制衣柜3万套12万套400.00%2年金牌厨柜整体橱柜13.5万套19万套140.7

48、4%1.5整体橱柜7.26万套-定制衣柜2.26万套-皮阿诺全屋定制0.35万套174万平方米-1.5其他-实木家具8.3万平方米台面8.3万平方米-定制橱柜6.5万套12万套184.62%2年定制衣柜2.5万套9万套360.00%2年定制衣柜230万平方米30万套-2年定制生态门2.73万扇-资料来源：公司公告， 表 7：可转债项目公司可转债项目总投资金额（万元）清远生产基地（二期）建设项目108,083.00欧派家居无锡生产基地（二期）建设项目83,539.00成都欧派智能家居建设项目211,303.00好莱客汉川定制家居工业 4.0 制造基地项目77,513.89资料来源：公司公告， 六

49、、全屋定制趋势下，信息化系统起着越来越重要作用2018 1 2018 O2O 1.94 1.54 48.04%、21.72%。图47：2018年人均收入及员工总数图48：2018年底存货周转率及存货营业收入员工总数人均收入（万元）存货（万元）存货周转率（次）18,000.0016,000.0014,000.0012,000.0010,000.000.000.0070,000.0060,000.0050,000.0040,000.0030,000.0020,000.0010,000.000.005.000.00 资料源：Wind，资料源：Wind，图 49：尚品宅配 O2O 引流和软件及技术服务

50、收入（单位：万元）软件及技术服务25,000.0020,000.0015,000.0010,000.005,000.000.002012年20132014年2015年年2017年2018年资料来源：Wind， 图 50：尚品宅配信息化系统资料来源：公司资料， 2025 新的业务模式、打造欧派一体化制造运营管理服务平台。IBMOracle 3D 单销售管理平台 MTDS、订单运营管理平台 MSCS、订单制造执行管理平台 APS/MES 及订MCTS。CAXACAXA 图 51：欧派家居信息系统资料来源：公司资料， 2015 CNC 100%，对2018 84%90%3D 图 52：索菲亚信息系统

51、资料来源：公司官网， 七、品牌影响力巩固行业地位，龙头企业品牌价值领先（一）品牌口碑成为购买关键因素之一，利好品牌价值领先的龙头企业图 53：2018 年国内定制家居购买群体实际选购中选择某品牌原因60.00%50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00% 资料来源：艾瑞咨询， 500 500 强（239.55 （145.33 、索（138.75 （102.46 表 8：定制家居公司主要品牌公司品牌排名品牌价值品牌欧派家居第 168 位239.55 亿元欧派、欧铂丽索菲亚第 313 位138.75 亿元索菲亚、司米橱柜尚品宅配第 304 位145.33 亿元尚品宅配、维意定制志邦家居-志邦、法兰菲、IK好莱客第 400 位102.46 亿元