垃圾分类深度报告之二：关于推进节奏和商业模式的测算

1、 HYPERLINK / HYPERLINK / 请务必阅读正文之后的免责声明部 HYPERLINK / 内容目录 HYPERLINK l _bookmark0 政策梳理：力度不断加大，生活垃圾分类新政超预期4 HYPERLINK l _bookmark1 覆盖范围不断扩大，垃圾分类全覆盖渐行渐近4 HYPERLINK l _bookmark3 各地推进生活垃圾立法，明确阶段性目标5 HYPERLINK l _bookmark6 2020年垃圾分类产业链空间快速释放，后5年新增市场保持稳定6 HYPERLINK l _bookmark7 垃圾分类产业链梳理6 HYPERLINK l _book

2、mark9 垃圾分类年化市场释放节奏7 HYPERLINK l _bookmark11 垃圾分类产业链：厨余处理空间广阔8 HYPERLINK l _bookmark17 垃圾分类产业链：环卫清运设备边际增加10 HYPERLINK l _bookmark19 垃圾分类产业链：清运服务增长高于设备 HYPERLINK l _bookmark21 垃圾分类产业链：垃圾分类服务方兴未艾12 HYPERLINK l _bookmark24 垃圾分类产业链：全产业链需求释放12 HYPERLINK l _bookmark26 垃圾分类下财政投入&居民付费增加，分类习惯养成将有效缓解付费压力13 HYP

3、ERLINK l _bookmark27 垃圾分类下政府财政投入测算13 HYPERLINK l _bookmark32 生产者付费机制下居民付费测算16 HYPERLINK l _bookmark35 垃圾分类相关公司受益弹性测算17 HYPERLINK l _bookmark36 维尔利：厨余处理设备市场带来业绩年均弹性达71.58%17 HYPERLINK l _bookmark38 龙马环卫：环卫清运/垃圾分类服务市场带来业绩弹性达15.45%/58.12%18 HYPERLINK l _bookmark40 垃圾清运量增长背景下，垃圾分类未对垃圾焚烧设施产生明显影响19 HYPERL

4、INK l _bookmark42 风险提示20 HYPERLINK / HYPERLINK / 请务必阅读正文之后的免责声明部 HYPERLINK / 图表目录 HYPERLINK l _bookmark8 图1：垃圾分类产业链梳理7 HYPERLINK l _bookmark15 图2：中性假设下典型项目收入结构10 HYPERLINK l _bookmark16 图3：中性假设下典型项目成本结构10 HYPERLINK l _bookmark29 图4：厨余垃圾处理运营费用结构14 HYPERLINK l _bookmark31 图5：分类习惯形成对财政压力变化16 HYPERLINK

5、l _bookmark34 图6：分类习惯形成对居民付费影响17 HYPERLINK l _bookmark2 表1：垃圾分类政策历史演进4 HYPERLINK l _bookmark4 表2：直辖市、计划单列市、省会、第一批示范城市的代表城市垃圾分类的地方政策梳理5 HYPERLINK l _bookmark5 表3：垃圾分类明确奖惩措施6 HYPERLINK l _bookmark10 表4：全国地级市及以上城市完成推广时间7 HYPERLINK l _bookmark12 表5：厨余垃圾处理设备预计蕴藏千亿空间8 HYPERLINK l _bookmark13 表6：厨余垃圾处理设备年化

6、投资额变化趋势9 HYPERLINK l _bookmark14 表7：维尔利常州餐厨废弃物处理项目投资回报测算9 HYPERLINK l _bookmark18 表8：厨余清运装备市场空间预计可达81.7 亿元10 HYPERLINK l _bookmark20 表9：厨余清运服务新增市场空间预计可达104 亿元/年 HYPERLINK l _bookmark22 表10：垃圾分类运营服务项目示例12 HYPERLINK l _bookmark23 表垃圾分类服务市场空间预计可达392 亿元/年12 HYPERLINK l _bookmark25 表12：垃圾分类下投资/设备/服务市场空间测

7、算总表13 HYPERLINK l _bookmark28 表13：厨余垃圾分类新增财政支出14 HYPERLINK l _bookmark30 表14：分类习惯形成导致的垃圾分类服务费变化15 HYPERLINK l _bookmark33 表15：分类习惯形成后户均月费用变化16 HYPERLINK l _bookmark37 表16：维尔利业务与业绩增量弹性测算18 HYPERLINK l _bookmark39 表17：龙马环卫业务与业绩增量弹性测算18 HYPERLINK l _bookmark41 表18：生活垃圾焚烧量对冲测算19 HYPERLINK / 请务必阅读正文之后的免责

8、声明部 HYPERLINK / HYPERLINK / 请务必阅读正文之后的免责声明部 HYPERLINK / 覆盖范围不断扩大，垃圾分类全覆盖渐行渐近垃圾分类政策覆盖范围不断扩大。2000 年，北京、上海等 8 个城市被列为生活垃圾分类试点城市；2015 年，26 个城市（区）被列为“全国第一批生活垃圾分类示范城市（区）”；2017 46 209 2017 46 9531 万吨，时间政策发布部门试点城市变化内容变化2000/06关于公布生活垃圾分类收集试点城市的通知建设部时间政策发布部门试点城市变化内容变化2000/06关于公布生活垃圾分类收集试点城市的通知建设部首先在试点城市实施废纸和废塑

9、料的分类与回 收.2015/04关于公布第一批生活垃圾分类示范城市（区） 的通知住建部等五部委26 个城市（区（不含厦门、桂林）2020 （区建成区居民小区和单位的生活垃圾分类收集覆盖率应达到90%；人均生活垃圾清运量下降 6%（年数据为基准）；生活垃圾资源化利用率达到60%（含再生资源回收、焚烧、生物处理等方式）。加大低价值可回收物的回收力度;重点解决厨余垃圾的分类收集和处理问题。2017/03生活垃圾分类制度实施方案发改委住建部直辖市、省会城市、计划单列市、第一批生活垃圾分类示范城市等 46 个重点城市2020 和标准体系，形成可复制、可推广的生活垃圾分类模式，在实施生活垃圾强制分类的城市

10、， 生活垃圾回收利用率达到 35%以上要求：必须将有害垃圾作为强制分类的类别之一，同时参照生活垃圾分类及其评价标准，再选择确定易腐垃圾、可回收物等强制分类的类别。2019/06中华人民共和国固体废物污染环境防治法（修订草案）国务院常务会议要求加快建立生活垃圾分类投放、收集、运输、处理系统。2019/06关于在全国地级及以上城市全面开展生活垃圾分类工作的通知住建部等九部门全国地级及以上城市2020类处理系统；其他地级城市实现公共机构生活 垃圾分类全覆盖，至少有 1 20221 个区实现生活垃圾分类全覆盖；其他1 个街道基本建成生活垃圾分类示范片区。到 2025 年，全国地级及以上城市基本建成生活

11、垃圾分类处理系统。 HYPERLINK / 请务必阅读正文之后的免责声明部 HYPERLINK / 请务必阅读正文之后的免责声明部 HYPERLINK / 各地级及以上城市要以有害垃圾、干垃圾、湿”为生活垃圾分类基本类型，确保有害垃圾单独投放，逐步做到干、湿垃圾分 开，努力提高可回收物的单独投放比例。数据来源：国务院，发改委，住建部，东吴证券研究所各地推进生活垃圾立法，明确阶段性目标46 46 表 2：直辖市、计划单列市、省会、第一批示范城市的代表城市垃圾分类的地方政策梳理城市类型代表城市政策名称发布日期主要内容工作目标直辖市上海上海市生活垃圾管理条例2019/1/311.产生生活垃圾的单位和

12、个人是分类投放的 2. 明确惩罚措施。2019局基本成型。全市实现居住区、单位、公共场所生活垃圾分类全覆盖以上居住区实现垃圾类实效达标。二是生活垃圾全程分类体系基本建成80002100055203300基本形成2020利用率达到35，湿垃圾处理量达到7000吨/日。计划单列市宁波宁波市生活垃圾分类管理条例宁波市生活垃圾分类实施方案（2018 年-2022 年）2019/2/162018/3/231.明确生活垃圾分类标准。2.登记制度。3.明确惩罚措施。到2018年，各区生活垃圾分覆盖面达到85以上各（市达到50以上农村达到50以上； 3之内、生活垃圾回收利用率达到30以上资源化利用率达到85以

13、上城镇无害化处理率达到100到2020年各区生活垃圾分类覆盖达到90以上各县（市达到80以上农村达到80以上全市城乡生活垃圾总量“零增长”、生活垃圾回收利用率达到45以上资源化利用率达到90以上到202260用率达到100。省会城市广州广州市生活垃圾分类管理条例2018/3/301.明确生活垃圾分类标准。2.定的收集点。3.明确惩罚措施。202040以上，基本实现全市居住小区（社区）、城中村、行政村生活垃圾分类全覆盖，生活垃圾处理减量2022力争生活垃圾焚烧处理能力达3/生垃圾零填埋”的目标。第一批示范城市邯郸稿案（2018-2020 年）2019/4/302018/4/41.明确生活垃圾分类

14、标准。和个人都应当履行生活垃圾分类义3.4的原则，完善生活垃圾处理收费制位和个人进行生活垃圾减量和分类投放。2018济技术开发区党政机关率先开展生活垃圾分类工5垃圾分类覆盖范围达到20以上。2019年底前， 公共机构、企事业单位、居民社区生活垃圾分类覆盖范围达到60以上。2020年底，全市垃圾分类制度覆盖范围达到90以上生活垃圾回收利用率达到35以上。数据来源：各地人民政府官网，东吴证券研究所整理5 / 21 HYPERLINK / 请务必阅读正文之后的免责声明部 HYPERLINK / HYPERLINK / 请务必阅读正文之后的免责声明部 HYPERLINK / 表 3：垃圾分类明确奖惩措

15、施奖励措施：上海市生活垃圾管理条例指出鼓励通过积分兑换等多种方式，促进单位和个人形成生活垃圾分类投放的良好行为习惯。深圳经济特区生活垃圾分类投放规定（草案）提出政府建立生活垃圾分类投放鼓励和引导机制，对成绩突出的单位、个人给予适当表扬或奖励。邯郸市城市生活垃圾分类管理条例（征求意见稿）提出城市管理行政主管部门可以会同财政等部门制定生活垃圾减量与分类奖励办法，对生活垃圾减量与分类工 作中成绩突出的单位和个人给予表扬和奖励。惩罚措施：上海市生活垃圾管理条例或者将湿垃圾与可回收物、干垃圾混合投放的，由城管50 200 元以下罚款。对单位未将生活垃圾分类投放至相应收集容器的行为，由城管执法部门责令立即

16、改正；拒不改正的，处以五千至五万元的罚款。深圳经济特区生活垃圾分类投放规定（草案）乱扔生活垃圾或者未分类投放生活垃圾的，由主管部门 500 元罚款，对单位5000 1000 元罚款，对单位处 10000 元罚款。邯郸市城市生活垃圾分类管理条例（征求意见稿）随意倾倒、抛撒、堆放生活垃圾的，责令改正，拒不改正，对个人处警告或三百元以下罚款，对单位处一千元以上二千元以下罚款。不按要求投放相应生活垃圾的， 对单位处五百元以上一千元以下罚款。数据来源：各地人民政府官网，东吴证券研究所整理2020 5 稳定垃圾分类产业链梳理回收运输 HYPERLINK / 请务必阅读正文之后的免责声明部 HYPERLIN

17、K / 分类回收- HYPERLINK / 请务必阅读正文之后的免责声明部 HYPERLINK / 图 1：垃圾分类产业链梳理数据来源：上海市生活垃圾分类投放指南，东吴证券研究所测算垃圾分类年化市场释放节奏2019 6 2020 年，46 2025 市已推行的垃圾分类政策及各城市生活垃圾清运量及处置规模等属性推测垃圾分类政2020 /成都/7 21 /天津12 22 46 26 23 /大同/42 个地级市；24 淮安/62 25 表 4：全国地级市及以上城市完成推广时间时间数量城市20191上海20207北京、南京、宁波、福州、长沙、深圳、成都202112重庆、天津、邯郸、苏州、厦门、南昌、

18、青岛、武汉、宜昌、广州、兰州、乌鲁木齐202226石家庄、太原、呼和浩特、沈阳、大连、长春、哈尔滨、杭州、合肥、铜陵、宜春、济南、泰安、 HYPERLINK / HYPERLINK / 请务必阅读正文之后的免责声明部 HYPERLINK / 郑州、南宁、海口、德阳、广元、贵阳、昆明、拉萨、日喀则、西安、咸阳、西宁、银川 46个试点城市全部推行完毕202342洲、衡阳、东莞、惠州、柳州、桂林、三亚、绵阳、南充。遵义、曲靖、榆林、宝鸡202462邢台、张家口、秦皇岛、长治、晋中、乌海、通辽、抚顺、本溪、辽阳、四平、通化、白山、双鸭通、渭南、延安、白银、武威、石嘴山2025147其余 147 个地级

19、市全国 297 个地级市及以上城市全部推行完毕数据来源：东吴证券研究所整理垃圾分类产业链：厨余处理空间广阔2017 1.76 /81.97%27.07 万吨/厨余垃圾投资市场蕴藏千亿空间。以 100 个餐厨垃圾试点城市的平均餐厨垃圾项目76.6 万元/197 ）4 1.5 倍为95.（元/td27在中性情景下（5095亿；按厨38%728 50%364 146 亿年，市场空间广阔。表 5：厨余垃圾处理设备预计蕴藏千亿空间投资方上海环境上海环境海峡环保首创环保项目名称上海松江湿垃圾资源化处理项目上海嘉定湿垃圾资源化处理项目福州红庙岭厨余垃圾处理厂项目宁波市厨余垃圾处理厂（一期）公告日2018/8

20、/112019/2/22018/12/52018/4/29投资（万元）80384542215666630066处置规模合计（t/d）530570800400其中：厨余垃圾（t/d）350200800400其中：餐饮垃圾（t/d）150300其中：废弃油脂（t/d）3070单吨投资（万元/td ）151.6795.1270.8375.17假设餐饮垃圾单吨投资（万元/td ）76.6476.64测算厨余垃圾单吨投资（万元/td ）210.02210.0270.8375.17平均厨余垃圾单吨投资（万元/td ）141.51地级市厨余处理量（万吨/d）敏感性分析保守中性乐观27.1处理率25%50%1

21、00%测算厨余垃圾处理项目总投资额：亿元957.511915.033830.05假设厨余处理设备占总投资额比例38%363.86727.711455.42假设核心设备占厨余处理设备比例50%181.93363.86727.71测算厨余垃圾运营处理市场空间：亿元/年73.02146.05292.09假设厨余垃圾运营处理费（元/t）295.67 HYPERLINK / 请务必阅读正文之后的免责声明部 HYPERLINK / 请务必阅读正文之后的免责声明部 HYPERLINK / 2020 2020 385.59%305 58 23 亿2019E2020E2021E2022E2023E2024E20

22、25E总计假设垃圾分类完全推广节奏上海市7 2019E2020E2021E2022E2023E2024E2025E总计假设垃圾分类完全推广节奏上海市7 个重点试点城市12 个重点城市26 个重点城市42 个地级市62 个地级市147 个地级市上城市对应厨余清运量（万吨/d）1.144.404.454.634.273.654.5227.07假设垃圾分类完成率50%对应厨余垃圾处理量（万吨/d）0.522.141.822.2613.53平均厨余垃圾单吨投资（万元/td ）141.51厨余垃圾总投资市场空间（亿元）80.66311.03315.11327.84302.36257.98320.0419

23、15.03厨余垃圾处理设备市场空间（亿元）30.65118.19119.74124.58114.9098.03121.62727.71厨余垃圾处理核心设备市场空间（亿元）15.3359.1059.8762.2957.4549.0260.81363.86厨余垃圾运营处理新增市场空间（亿元）6.1523.7224.0325.0023.0619.6724.41146.05厨余垃圾运营处理市场空间（亿元）6.1529.8753.9078.91101.96121.64146.05数据来源：公司公告，东吴证券研究所测算7%1.7 1.05 260 2273万/279 万/ 万/319 万/708 万/18

24、81 万/800 万/2.500 万OE约为6.67。表 7：维尔利常州餐厨废弃物处理项目投资回报测算项目乐观中性悲观年处理费（万元）227322732273余电上网全收入（万元/年）300279257年提油收入（万元/年）16511156991总收入（万元/年）422537083521利息费用（万元/年）319319319摊销费用（万元/年）708708708运营成本（万元/年）188118811881总成本（万元/年）290829082908税前利润1317800613净利润（万元）1152700537ROE(%)10.97%6.67%5.11% HYPERLINK / 请务必阅读正文之后

25、的免责声明部 HYPERLINK / 备注：常州维尔利目前享受减半征收企业所得税优惠，即适用 12.5%的所得税率数据来源：公司公告，东吴证券研究所测算 HYPERLINK / 请务必阅读正文之后的免责声明部 HYPERLINK / 图2：中性假设下典型项目收入结构图3：中性假设下典型项目成本结构31.18%64.69%利息费用10.95%24.36%摊销费用运营成本61.30%7.52%处理费收入发电上网收入提油收入数据来源：公司公告，东吴证券研究所测算数据来源：公司公告，东吴证券研究所测算垃圾分类产业链：环卫清运设备边际增加2025 3.25 8.3 吨1 次，2025 32494 81.

26、71 251 212025 年，81.71 3.44 13 18 354 19 3.7%左右。表 8：厨余清运装备市场空间预计可达 81.7 亿元项目2019E2020E2021E2022E2023E2024E2025E总计地级市厨余垃圾清运量（万吨/日）1.144.404.454.634.273.654.5227.07清运频次1垃圾运输车平均载重（吨）8.33厨余运输车需求数（台）136952785347556351304377543032494垃圾运输车单价（万元/台）25.15厨余清运装备市场空间（亿元）3.4413.2713.4513.9912.9011.0113.6681.71对应

27、18 年环卫装备行业市场空间弹性0.97%3.75%3.80%3.95%3.64%3.11%3.86% HYPERLINK / 请务必阅读正文之后的免责声明部 HYPERLINK / 请务必阅读正文之后的免责声明部 HYPERLINK / 垃圾分类产业链：清运服务增长高于设备104 亿&单2018 6871 /清运员工平均税前工资为全国城镇非私营单位平均工资的 1.3 倍，则单车人力成本为17865 元/9500 10 7.5元/7135 元/2.5 /7.0%2025 104 /36.66%2017 1707 6 285 亿/2025 104 36.66%。表 9：厨余清运服务新增市场空间预

28、计可达 104 亿元/年项目2019E2020E2021E2022E2023E2024E2025E厨余运输车数量（台）136966461199317556226862706332494假设垃圾清运员工平均税前工资（元/月）8932厨余运输车人力成本(元/台月)17865油价（元/升)7.5单位距离油耗（升/百公里)10运输车平均运输距离（百公里/月）95厨余运输车运输成本(元/台月)7135厨余运输车运营成本(元/台月)25000环卫服务合理利润率7.00%厨余清运服务新增市场空间（亿元/年）4.3921.3338.5056.3572.8286.87104.31对应 17 年环卫服务行业新增市

29、场空间弹性1.54%7.50%13.53%19.81%25.60%30.54%36.66% HYPERLINK / 请务必阅读正文之后的免责声明部 HYPERLINK / 请务必阅读正文之后的免责声明部 HYPERLINK / 垃圾分类产业链：垃圾分类服务方兴未艾392亿宁波/邯郸/郑州/200 元/ 2017 1.96 2025 392.43 亿元/年2017 46 2022207.67亿元/137.94%。2017 1707 6 285 亿/2025 年392 亿增量空间的弹性可达 137.94%。预计随着居民分类习惯的养成，前端分类的政府投入会逐步下降。表 10：垃圾分类运营服务项目示例

30、项目2019 年垃圾分类小区全覆盖聘请第三方服务项目城 子 街 道 2019 年垃圾分类服务项目2019 年东花市街道垃圾分类项目甬江街道永红社区、梅堰社区垃圾分类服务项目生活垃圾分类管理系统服务项目中原区垃圾分类运营服务项目扬中市垃圾分类市场化服务项目城市类型直辖市直辖市直辖市计划单列市第一批试点省会城市其他城市地区北京北京北京宁波邯郸郑州镇江收费标 准（元户年）143117198235119300322中标金 额（万元年）459.91138.52457.0050.00611.47288.28299.75数据来源：招标网，东吴证券研究所表 11：垃圾分类服务市场空间预计可达 392 亿元/年

31、项目2019E2020E2021E2022E2023E2024E2025E垃圾分类政策累计推广城市上海市8 个重点城市20 个重点城市46 个重点城市88 个地级市150 个地级市297 个地级市垃圾分类服务城市户均费用（元/户年）200对应地级市及以上城市户数（亿）0.050.270.711.041.371.631.96对应城市生活垃圾分类市场空间（亿元/年）10.9253.06141.86207.67273.98326.85392.43对应 17 年环卫服务行业市场空间弹性3.84%18.65%49.86%72.99%96.30%114.89%137.94%数据来源：中国统计年鉴，招标网，

32、东吴证券研究所垃圾分类产业链：全产业链需求释放 HYPERLINK / 请务必阅读正文之后的免责声明部 HYPERLINK / /处理设备/中性情景下的测算值（即垃圾分类完成率为 50，前中端的厨余清运装备清运服务/100% HYPERLINK / 请务必阅读正文之后的免责声明部 HYPERLINK / 1925 195 01980.66 亿，2025 320.04 亿，19-25 25.82%。厨余垃圾清运设备市场空间：19-25 年，厨余垃圾处理设备市场空间达 727.71 亿， 其中核心设备市场空间达 363.86 亿。厨余清运装备市场空间达 81.71 亿。25 146.05亿/年10

33、4.31 亿/年392.43 亿/年。表 12：垃圾分类下投资/设备/服务市场空间测算总表项目2019E2020E2021E2022E2023E2024E2025E总计垃圾分类政策累计推广城市上海市8 个重点城市20 个重点城市46 个重点城市88 个地级市150 个地级市297 个地级市全国地级及以上城市厨余垃圾总投资市场空间（亿元）80.66311.03315.11327.84302.36257.98320.041915.03设备市场空间厨余垃圾处理设备市场空间（亿元）30.65118.19119.74124.58114.9098.03121.62727.71其中核心设备市场空间（亿元）1

34、5.3359.1059.8762.2957.4549.0260.81363.86厨余清运装备市场空间（亿元）3.4413.2713.4513.9912.9011.0113.6681.71总计34.09131.46133.19138.57127.80109.04135.27809.42服务市场空间厨余垃圾运营处理市场空间（亿元/年）6.1529.8753.9078.91101.96121.64146.05厨余清运服务市场空间（亿元/年）4.3921.3338.5056.3572.8286.87104.31生活垃圾分类服务市场空间（亿元/年）10.9253.06141.86207.67273.98

35、326.85392.43总计21.47104.27234.27342.93448.77535.36642.78数据来源：中国统计年鉴，中国产业信息网，招标网，东吴证券研究所垃圾分类下财政投入解付费压力垃圾分类下政府财政投入测算中性条件下（5垃圾分类率643 亿运营费用。 HYPERLINK / 请务必阅读正文之后的免责声明部 HYPERLINK / =+293 643 /年=146 亿/年+104 亿年+392 亿/2018 293 HYPERLINK / 请务必阅读正文之后的免责声明部 HYPERLINK / 293 /743.07 /56%416.12 /239 4.22%6.15 /4.

36、39 亿元10.92 亿元/21.47 亿元/2018 算收入为7108.1 8351.5 1243.3 /收入为17.5%。21.47 亿元0.26%以南充市为例43.67 /56%24.46 /239 0.258%0.36 亿元0.26 亿元4.09 亿元/4.71 亿元/2018 495.2 厨余垃4.71 0.95%。）293 0.29%）地区（万吨年垃圾处理费（亿/年占比）垃圾清运费（亿/年占比垃圾分类（/年）占比厨余垃圾处理运营合计（亿/年）对财政支出比重全国地级市9878.99146.0523%104.310.16392.4361%642.780.29%上海市416.126.15

37、29%4.390.2010.9251%21.470.26%南充市24.460.368%0.260.054.0987%4.710.95%表 13：厨余垃圾分类新增财政支出数据来源：中国统计年鉴，东吴证券研究所图 4：厨余垃圾处理运营费用结构61.02%50.85%86.83%20.45%16.22%22.76%28.70%5.48%7.69%61.02%50.85%86.83%20.45%16.22%22.76%28.70%5.48%7.69%100.00%80.00%60.00%40.00%全国地级市上海市南充市 HYPERLINK / HYPERLINK / 请务必阅读正文之后的免责声明部

38、HYPERLINK / 处理费清运费分类服务费数据来源：中国统计年鉴，东吴证券研究所0%、25%、50%，100%100%250 亿/61.05pct18 年全国财政支出的 0.11%；上海市年运营费用为 亿/年，比未形成垃圾分类习惯时下降18 1 亿/18 0.13%表 14：分类习惯形成导致的垃圾分类服务费变化分类服务费下降比例0%25%50%100%垃圾运营费用分类清运处置财政垃圾运营费用分类清运处置财政垃圾运营费用分类清运处置财政垃圾运营费用分类清运处置财政（亿/年）分类支出分类支出分类支出分类支出支出占比支出占比支出占比支出占比全国地级市392.43642.780.29%294.32

39、544.680.25%196.22446.570.20%0.00250.350.11%上海市10.9221.470.26%8.1918.740.22%5.4616.010.19%0.0010.550.13%南充市4.094.710.95%3.073.690.74%2.052.670.54%0.000.620.13% HYPERLINK / 请务必阅读正文之后的免责声明部 HYPERLINK / 请务必阅读正文之后的免责声明部 HYPERLINK / 图 5：分类习惯形成对财政压力变化0.95%0.74%0.54%0.26%0.29%0.22%0.19%0.25%0.20%0.13%0.13%0

40、.95%0.74%0.54%0.26%0.29%0.22%0.19%0.25%0.20%0.13%0.13%0.11%0.90%0.80%0.70%0.60%0.50%0.40%0.30%0.20%0.10%0.00%0%25%50%100%全国地级市上海市南充市数据来源：中国统计年鉴，各人民政府网站，招标网，东吴证券研究所生产者付费机制下居民付费测算根据固废污染环境防治法（修订草案提出的按照产生者付费原则实行生活垃费形式，也即生产者付费机制下垃圾处理户均月费用为 27.30 元/月。垃圾分类推行后，新增财政643 亿元/1.95 27.30 元/ “”25%5.265030.300%61.0

41、5%表 15：分类习惯形成后户均月费用变化分类服务费下降比例0%25%50%100%项目全国地（亿/运营费用类户均月费用(/月）（亿元/运营费用类户均月费用(/月）（亿/运营费用类户均月费用(/月）（亿/运营费用+清运+户均月费用(/月）市户数（万）年）运+处置（亿/ 年）年）运+处置（亿/ 年）年）运+处置（亿/ 年）年）（/年）全国地级市19621.62392.43642.7827.30294.32544.6823.13196.22446.5718.970.00250.3510.63减少比例-25.00%-15.26%-15.26%-50.00%-30.53%-30.53%-100%-61

42、.05%-61.05%数据来源：中国统计年鉴，东吴证券研究所64354519627.3023.1318.970.00 10.63图 6：分类习惯形成对居民付费影响64354519627.3023.1318.970.00 10.6370060050040030020010000%50%100% HYPERLINK / 请务必阅读正文之后的免责声明部 HYPERLINK / 垃圾分类支出（亿元/年）户均月费用(元/ HYPERLINK / 请务必阅读正文之后的免责声明部 HYPERLINK / 数据来源：中国统计年鉴，东吴证券研究所垃圾分类相关公司受益弹性测算71.58%心处理设备新增市场空间与维

43、尔利市场份额可推算垃圾分类为上市公司带来的业务和20%2019-2025 年间，18 18 71.58%。 HYPERLINK / 请务必阅读正文之后的免责声明部 HYPERLINK / 表 16： HYPERLINK / 请务必阅读正文之后的免责声明部 HYPERLINK / 项目数值18 年营业收入（亿元）20.6518 年净利润（亿元）2.32市占率20%净利率16%项目2019E2020E2021E2022E2023E2024E2025E总计厨余垃圾处理设备市场空间（亿元）15.3359.1059.8762.2957.4549.0260.81363.86公司对应厨余垃圾处理设备市场空间

44、（亿元）3.0711.8211.9712.4611.499.8012.1672.77对应 18 年收入增量空间弹性14.84%57.24%57.99%60.33%55.64%47.48%58.90%50.35%厨余垃圾处理设备新增净利润（亿元）2.459.469.589.979.197.849.7358.22公司对应厨余垃圾处理设备净利润（亿元）0.491.891.921.991.841.571.9511.64对应 18 年净利润增量空间弹性21.11%81.38%82.45%85.78%79.11%67.50%83.74%71.58%数据来源：公司公告，东吴证券研究所龙马环卫环卫清运/15.45%/58.12%7%2025 收入弹性：厨余垃圾清运服务市场空间对应收入弹性为 15.14%6.9815.4