财务报酬与财务环境

1、 财务报酬与财务务环境3.1会计与财财务管理之差差异财务管理者虽利利用财务会计计报表，但其其着眼点与会会计师不同:(1). 会计计与财务管理理对现金流量量处理方式不不同会计上的重点在在于会计盈余余及净利的计计算，而财务务的重点则在在于净现金流流量。净现金金流量指的是是在某一特定定时间真正获获得的净现金金，其用途在在于购买资产产以维持继续续经营所需，公公司的价值即即由这些现金金流量决定，此此外，现金也也可用来发放放股利，因此此，长期来看看，财务经理理会致力于极极大化股东的的现金流量。虽虽然具有较高高会计盈余的的公司通常会会具有较高的的现金流量，但但这个关系并并非永远存在在，而一家企企业的净现金金

2、流量之所以以会和净利有有所不同主要要的原因在于于，损益表上上的收益及费费用有时并未未在今年真正正收付，净现现金流量和净净利之间的关关系以下列公公式表示:净现金流量 = 净利 + 非现金金费用 非现金收益益非现金费用的主主要例子有折折旧及摊销，这这些帐目虽会会降低净利，但但事实上公司司却没有支付付现金出去，所所以我们在计计算净现金流流量时，要将将它加回来。相相同的，有些些收益项目在在今年还未取取得，因此我我们在计算净净现金流量时时必须将之减减掉。由于折折旧及摊销是是典型的两项项非现金项目目，其它的项项目大多接近近于零，因此此许多分析师师假设净现金金流量等于净净利加上折旧旧及摊销。(2). 会计计

3、所算出的财财务会计报表表未考虑货币币的时间价值值财务会计报表经经会计师签证证后正式完成成，但是会计计准则做出的的财会报表只只注重历史成成本而且忽略略货币时间价价值, 因为今天天的一百元决决不等值于一一年后甚至十十年后的一百百元；反过来来说，一年前前甚至十年前前的一百元也也当然不等值值于今天的一一百元。财务务管理的首要要目标是使公公司股价最大大化，我们也也看到股票价价值有部分取取决于投资计计画现金流量量发生的时间间。会计是提供供数量化的财财务信息于管管理当局或投投资人(股东)以作为其决决策之参考。考考量历史成本本，着重个别别会计年度之之当期的绩效效结算。财财务管理就就是资金之规规划与取得使使企业

4、的经营营绩效与价值值能达到最大大。考量现值值成本，着重重起始投资年年度与长期(跨年度)之净现值(NNPV)之投投资绩效评估估。 因此会计利利润与财务报报酬是完全不不同的，财务务报酬有考虑虑货币的时间间价值与资金金成本风险等等重要因素的的考量，而会会计则是没有有的。3.2货币的时时间价值现在收到的一块块钱比未来收收到的一块钱钱更有价值。因因此，财务经经理必须清楚楚了解货币的的时间价值及及其对公司价价值的影响，货货币的时间价价值紧密的影影响资产的价价值与报酬率率。货币时间间价值的分析析有许多用途途，包括编列列清偿贷款时时间表，以及及决定是否购购入新设备等等。事实上，财财务管理学上上的所有概念念中，

5、货币的的时间价值或或现金流量折折现分析(DDiscouunted Cash Flow, DCF)的观念最为为基本与重要要，因为几乎乎所有财务管管理的理论与与实务操作均均会体现货币币时间价值的的观念。财务管理决策中中，如财务结结构、资本预预算、股利政政策、资金成成本决策、融融资决策等，都都和金钱的流流入、流出密密切相关，然然而这些金钱钱的流动，常常发生在不同同的期间，其其受到时间因因素的影响，并并未具备相同同的价值基础础，以致于无无法作运算及及比较，因而而实有必要将将时间因素所所造成的差异异加以调整，消消除货币的时时间价值使成成为现值，以以便于各种财财务管理决策策之运作。3.2.1时间间线(Ti

6、mme linne)是货币时间价值值分析中重要要的工具可以以帮助我们将将某些问题具具体化及求解解时间0 1 2 3 4 5时间0:表示今今天或现在(分析的时间间即刻点);时间1代表从今今天开始计算算一期，或第第一期期末;时间2是从今天天开始计算二二期，或第二二期期末;其它以此类类推。因此，刻度上的的数字代表的的是那一期的的期末。通常常一期是一年年，但也可以以是其它时间间单位。例如如:半年、季、月月，甚至可以以用一天代表表一期。如以以年为一期，则则0到1这段间隔是是第一年、上上到2这段间隔代代表第二年，以以此类推。每每一个刻度代代表该期间的的结束，也代代表下一期的的开始;也就是说刻刻度1代表第一

7、年年年底也代表表第二年年初初。把现金流量直接接放在当期刻刻度下面，利利率直接显示示在时间线上上。其后再把把这种分析法法所要求的未未知现金流量量以问号表示示。时间0 1 2 3 4 5 -100 105 ?Note: 财财务管理实务务上以复利计计息为原则。3.2.2终值值 (Futture VValue)FVn = 终终值 (Fuuture Valuee)，即第n期的期末金金额 假设 现值1000元 r(利率) 为5% ，则FV1, 第1期的期末之之终值为 1100(11+5%) = 1055 元。FVIF(r, n) = 利率r，第n期的终值利利息因子(FFV Intterestt Factt

8、or foor r and n)，即现在的的1 元投资在在利率为r，第n期期末的价价值。 (可查表，见见课本下册PPage 9994附录二二)FVn =PVV (11 + r)n = PV FVIFF(r, nn)例3-1：现值值100元 r(利率) 为5% ，则FV5= ?FV5 = 1100 1.27663 = 1127.633图3-1: FFVIF(rr, n) vs 利率(r) 与 期间数（n）的关系3.2.3现值值 (Preesent Valuee)PVn = 现现值 (Prresentt Valuue)，即第第n期的期末金金额的现在价价值。 假设 FV1(一年后终值值)为105元

9、r(利率) 为5% ，现值值为 1055 / (11+5%) = 1000 元。PVIF(r, n) = 利率i，第n期的现值利利息因子(PPV Intterestt Facttor foor r and n)，第n期期末的价价值1 元在利率率为r的现在价值值。 (可查表，见见课本下册。Page 996附录三)PVn = FFVn / (1 + r)n = FVVn 1/ (1 + r)nn = FVVn PVVIF(r, n)例3-2：即第第5期的期末金金额的1277.63元 r(利率) 为5% ，则现现值(PV5) = ?PV5 = 1127.633 0.7835 = 1000图3-2:

10、PPVIF(rr, n) vs 利率(r) 与 期间数（n）的关系3.2.4 年年金终值 (Futurre Vallue off an AAnnuitty)A. 普通年金金(Ordiinary Annuiity)终值值 (1) 在某一一段特定的期期间中，一系系列每期（每每年）的等额额支付(Paaymentt)或等额收收入(Revvenue)，且其支付付或收入发生生在每期期末末者，称为普普通年金，将将其总和转换换为期末时的的价值，称为为普通年金终终值(Futture VValue of ann Annuuity)。(2) FVAAn = AFVIFAA(r,n)FVAn表示：总计n期的普通年年金

11、终值 = 普遍年金金 FVIFAA(r,n) A (Amouunt) 表表示： 每期（每年）的等额支付付(Paymment)或或等额收入(Revennue)FVIFA(rr,n) 表表示：在利率为r，总计n期的年金终终值利率因子子(Futuure Vaalue IIntereest Faactor for aan Annnuity of $11 for r and n)。 (可查表，见见课本下册PPage 9998附录四四)B. 期初年金金 (Annnuity Due) 终值(1) 若支付付或收入是发发生在每期期期初而非期末末者，称为期期初年金，其其总和在期末末时的价值，称称为期初年金金终值。

12、(2) 期初年年金终值 FFVA*n = AFFVIFA(r,n) (l+r) = AFVIFFA(r,nn+1) -1例3-3: 每每期存入银行行100元，设设利率为100%，则三期期后可领回多多少?Q1. 若每期期期末存入 (普遍年金金终值计算)Q2. 若每期期期初存入 (期初年金金终值计算)Ans:Q1: FVAAn = 1000FVIIFA(100%,3) =100 3.311 = 3331Q2: FVAA*n = 1000FVIFFA(10%,3)(l+10%) = 11003.311.1=3644.1或= 100FVIFFA(10%,4) -1 = 100(4.6411-1) =

13、364.1普遍年金终值时时间线 期初年金金终值时间线线3.2.5年金金现值A普通年金现现值(1).将某一一段特定的期期间中，发生生于每期期末末的一系列每每期（每年）等等额支付或等等额收入之总总和，转换为为现在的价值值，称为普遍遍年金现值。(2) PVAAn = APVIFAA(r,n)PVAn表示：总计n期的普通年年金现值A (Amouunt) 表表示： 每期（每年年）的等额支支付(Payyment)或等额收入入(Reveenue)PVIFA(rr,n) 表表示：在利率率为r，总计n期的年金现现值利率因子子(Pressent VValue Interrest FFactorr for an A

14、nnnuityy of $1 forr r and n)。 (可查表，见见课本下册PPage 11000附录录五) B期初年金现现值(1) 若每期期的支付或收收入是发生在在每期期初而而非期末者，其其现值之总和和，称为期初初年金现值。(2) 期初年年金现值PVVA*n = APVIFAA(r,n) (l+rr) = AAPVIIFA(r,n-1) +1例3-4: 以以利率10%存入银行一一笔钱，每年年银行付息$100，共共年，则应存存入多少? Q1.若每期期期末领回1000元 (普遍年金金现值计算)Q2 若每期期期初领回1000元 (期初年金金现值计算)Ans:Q1: PVAAn =1000 P

15、VIFAA(10%,3)= 1100 2.48669 = 2248.699 Q2: PVAA*n =1000PVIFFA(10%,3)(l+100%) = 1000 2.48869 1 .1 = 2733.55或= 100PVIFFA(10%,2) +1= 1100 (1.73355 +11) = 2273.555普遍年金现值时时间线 期初年金金现值时间线线3.2.6 永永续年金(PPerpettuity)现值若年金持续到永永远，称为永永续年金永续年金PVAA A / r例3-5: 政政府拟发行万万年公债，年年息100元，若若利率为8%，则可依多多少价格发售售?Ans: PPVA = 100

16、/ 8% = 12550 元3.2.7回收收成本法与现现金流量折现现与否之比较较例3-6: 设设一个投资方方案之需要11000万元元之投资，并并假设每年可可回收2500万元(扣除所有成成本、折旧、税税额)，请问回收收年数为何 ? 现值时间线3.2.8 净净现值(NPPV: Neet Preesent Valuee)的计算与与意义例3-7: 续续前一题之假假设，但由于于该投资的厂厂房与机器设设备预计只能能营运七年且无残残值，资金成成本调高122% ，请问问NPV= ? n NPV = CFFt / (11+K)t I0 ， CFFt = 各期之现现金流量，II0 = 期初投投资额 t =1 K

17、= 资金金成本 (折现率Disscountt ratee， 门槛率Hurrdle rrate)现值时间线现金流量折现模模式中的折现现率，决定于于市场的利率率，此外生产产力、预期通通货膨胀率、资资产流动性与与风险等因素素亦影响此折折现率。(另一种报酬酬法 IRRR 容后讲解解)。简言之，货币的的时间价值即即是利息也就就是使用这笔笔钱的机会成成本。(补充) NPPV以外其它它的投资方案案效益的评估估方法还本期间法Paaybackk Periiod (前前面提过)缺点:(a) 忽略了现现金流量在还还本期间内的的时间价值性性。(b) 忽略了了还本之后的的现金流量。(c) 未考虑虑机会成本。会计报酬率法

18、(ARR或ROI): 每年预期期净收益 / 平均投资资支出 (帐面价值值)缺点:(a) 完全忽略略了货币的时时间价值与现现金流量的波波动性。(b) 亦未考考虑机会成本本。内部报酬率法IIRR (IInternnal Raate off Retuurn)(令NPV=00，求出的折折现率即为IIRR) n NPV = CFFt / (11+IRR)t I0 = 0， t =1 K = 资金金成本 (折现率Disscountt ratee， 门槛率Hurrdle rrate)当该公司之资金金成本K IRR 时时，接受该方案案 K IIRR时，则拒绝该方方案。例3-8: 某投资方案案之各年度之之现金流

19、量如如下求IRRR = ?年度012345现金流量(1,500)300450750750900Ans: 当 K = 225%，NPV = 14.77；当 K = 26%，NPV = -22.57(IRR 25%) / (0 14.7) = (26% 25%) / (-22.557 144.7)IRR = 225% + 14.7 / (144.7 + 22.577) 11% = 225.39%缺点: (a) 无法评评估投资规模模大小不同之之方案但IRRR却相同时时之投资效益益评估。(b) 无法评评估互斥方案案。(c) 当现金金流量有正负负互见的时候候可能找不到到IRR或是有有多个IRRR的解。(

20、d) 显示不不出方案报酬酬的数额，故故无法判定是是否应选择IIRR较高之之方案。折现还本期间法法(与NPV法类似似但未考虑还还本后之现金金流量)(前述)获利指数法(PPI): 现现金流量之现现值总和/期初投资额额 (PI大于于1即NPV大于0)n PI = CFt / (1+K)t / I0 ，PI大于1，接受该方方案(只适用于独独立方案)t =1 *不适适用于互斥方方案*3.3 利率的的决定3.3.1 供供需理论 (经济学、货货币银行学)实质利率(reeal innteresst ratte)由货币币供给与货币币需求决定图3-3货币供给与的货货币需求的定定义计算，可可参考货币银银行学与金融融

21、市场学相关关书籍。3.3.2名目目利率(noominall inteerest rate)的决定(1).各种种证券的税前前名目(noominall)报酬率应应包含:预期实质报酬率率(expeected real returrn, 资金金生产力)，对债券而而言，又称实实质无风险利利率，reaal freee ratte of interrest。(RF)预期通货膨胀率率(expeected inflaation premiium)。(IP)证券的流动性益益酬(liqquiditty/marrketabbilityy premmium)。(LP)证券的风险益酬酬(defaault rrisk pp

22、remiuum)。(DP)对债券而言，又又考虑到期风风险益酬(mmaturiity riisk prremiumm)。(MP)名目利率(i)方程式= ff (RF，IP，LP，DP，MP)名目利率(i)= RF + IP +LP +DP +MMP + 其其它风险(可忽略不考考虑) (FFisherr简化式)在不考虑倒帐风风险的情况之之下，则不同同期限的债券券，其具有不不同的收益率率，是为收益益率的期限结结构。故知，利利率的期限结结构，即 在说明利率率与债券期限限的关系。例3-9: 已已知债券的市市价为$1,099.447，而值$1,000，票票面利率为114%，期限限8年，则其到到期收益率为为

23、若干?Ans: 11,099.47= 11000114% PVIFAA(r, 33) + 11000PPVIF(rr, 3) 查表可知。R=10%，140PPVIFA(10%, 3) + 1000PVIF(10%, 3)=14402.44869+1100000.75133(2) 影响利利率的因素除了上述的风险险之外还包括括了下列风险险国家风险(政府府政策与政治治风险)、汇率风险险、中央银行行政策、企业业活动(投资意愿)、政府预算算(赤字或盈余余)、国际因素素(政治、经济济、跨越企业业活动)3.4 财务环环境此为货币银行学学(金融市场学学) 、财政学学、保险学之之范畴，并非非为财务管理理学(公司

24、理财)之研究重点点。在此，只只是将财务管管理所遭遇到到的环境加以以分类与简介介，供同学参参考。政府公司及其它型态态营利单位之之主管单位 (公司法之之执行管理单单位)税务单位 (税税率 与 租税方式)中央银行 (利利率 与 汇率 之影响)投资审查单位位 (奖励投资资之程度)证券交易所 (上市挂牌牌公司之监督督单位)金融机构商业银行投资银行专业银行 (招商银行、工工业银行、发发展银行、出出入口银行eetc)信用合作社 (邮政储金金、农渔会信信用部、Buuildinng Socciety etc) 保险公司财务公司 (信信托公司、共共同基金、基基金经理人)证券商 (中介介者)金融市场证券市场 (公公

25、开市场、店店头市场；初初级市场、次次级市场)债券市场 (政政府公债、公公司债)外汇市场 (即即期外汇、远远期外汇)期货与期权市场场以投资或融资时时间长短区分分为 货币市场资本市场3.5风险与报报酬率从投资者喜欢报报酬而厌恶风风险的观点而而言;只有在资产产提供较高报报酬率时，投投资人才会接接受较高的风风险。风险与与报酬如何互互动，以决定定金融市场中中证券的价值值。风险(Riskk)可以用不不同的方法衡衡量的原则(1).所有金金融资产皆被被预期于未来来可产生现金金流量，而资资产的风险可可以由其现金金流量的风险险来判断。预预期于未来可可产生现金流流量或预期报报酬率不确定定性越大，则则风险越大。(以统

26、计上的机率分配运算、标准差变益数分析可求出风险)(2).资产的的风险可由以以下两种方式式考量:(i).单一风风险基础，即即单独分析资资产的现金流流量风险，单一资产投资预预期报酬率 = 各种状状况发生机率率 各种状况的的报酬率 之总和 nE (Ri) = P1R1+P2R2 +P3 R3 + .= Pj Rj jj=1(ii). 投投资组合风险险的基础，即即结合投资组组合内所有资资产的现金流流量，并分析析其风险。单单一风险与组组合风险最大大的区别在于于，一具有高高风险的资产产，若纳入一一较大投资组组合中，其提提供的风险将将比单独持有有该资产所承承担的风险小小很多。投资资组合的期望望报酬可 exp

27、eccted rreturnn on aa porttfolioo, E(RRp)，是是投资组合中中个别资产之之期望报酬的的加权平均，而而其权数是每每一个别资产产投资额占整整个投资组合合的比重: n E (Rp) = W1E(R1)+W2E(R2) +W3 E(RR3) +.= Wj E(Rjj) j=1此处的E(Rii)是个别资资产的期望报报酬率，Wii是权数，且且此投资组合合中有n种资产。(3).在投资资组合的风险险中，每项资资产的风险均均可分成两个个部分:(11)可分散风风险，较不为为分散投资的的投资者重视视的风险;(2)市场风风险，反映当当整个股市下下跌时，投资资者无法藉由由分散投资规

28、规避的风险，因因此，此风险险最受投资者者重视。由于于可分散风险险可藉由分散散投资而规避避之，故对一一个理性的投投资人而言，并并非攸关风险险;真正攸关投投资者资产价价值的，只有有市场风险。图(见课本上册册Page 210)(4).若一资资产具有较高高的市场风险险，必须提供供相对较高的的期望报酬率率以吸引投资资者;投资者一般般是风险规避避者，除非有有高预期报酬酬作补偿，否否则他们不会会购买高风险险资产。意即即，高风险必必须，也伴随随高利润。反反之，高利润润也意味着高高风险亦随侍侍在旁。（在在效率市场与与理性评估投投资的假设前前提之下）对投资方案评估估所采用的现现金流量折现现率(Disscountt

29、 Ratee of CCash FFlows)即意味着投投资报酬率的的门槛。CAPM理论探探讨更深入的的风险与报酬酬率之间的关关系，然而，资资本资产订价价模式CAPPM ( BBeta值之之计算、SMML、CML), 属于投资资组合管理(Portffolio Managgementt)之范畴，是是投资学的重重头戏，但却却不是公司理理财(Corrporatte Finnance)的讨论重点点。(补充说明)CAPM理论CML(资本市市场线) 资产(证券)之期望报酬酬率与市场风风险的一条回回归线为截距: Rf: 无风险利利率；斜率: i = E(Rmm) Rff /(Rm) ；X轴 为(RRp) 表

30、示示总风险(市场系统风风险+非系统风险险)；Y轴 为 E(Rii)。CML: EE (Rp) = Rf + E(Rm) Rf /(Rm) (Rp)= Rf + E(RRm) RRf (Rp) /(Rm)E (Rp) = Rf+ i E(RRm) RRf i 为 Beeta系数，用用来衡量资产产(证券)之报酬随市市场变化的程程度。高(大于1)的股票比平平均股票(aaveragge stoock)波动动较剧，而低(小于1)的股票较较平均股票变变动小，平均均股票的= l。投资组合p是是:投资组合中中个别证券的加权平均均。有许多原因可能能引起资产(证券)的报酬率的的改变，如 (1). 无风险利率率会因

31、实质或或预期通货膨膨胀的变化而而改变，(22). 股票票的改变， (3). 投投资者风险规规避态度的改改变。(4). 公司的的经营方式如如何影响股票票的风险与其其价格。(55). 因为为在不同国家家的资产报酬酬并非完全相相关，全球性性多角化投资资的结果将使使多国籍公司司的风险降低低。SML(证券市市场线)方程式显示示证券风险及及其必要报酬酬率之间的关关系。 个别证券的的必要报酬率率为E (RRi) = Rf+ *i E(RRm) RRf 截距: Rf: 无风险利利率；斜率: *i = E(Rm) Rf /2(Rm)；X轴 为Covv (Ri，Rm) 表示示市场系统风风险；Y轴 为 E(Rii)

32、。Case 3-1: 门槛槛有多高 (How HHigh aa Hurddle?)首先可能会有一一些眉目。两两个月前，当当 Aegoon这家相当当照顾其股东东的荷兰人寿寿保险公司，买买下了总公司司在旧金山的的Transsameriica保险公公司，Aeggon公司，于于此交易中预预期的报酬率率只有9%，明显的的低于其所宣宣称的11%门槛报酬率率。此股票市市场的最爱是是否违背了其其忠实投资者者的关爱眼神神呢?不全然是。利率率下滑和权益益价值上升的的几年，已经经使诸如Aeegon公司司的资金成本本减少。因此此，经常调整整它们用以评评估潜在投资资项目，和购购并标的的门门槛利率，并并未欺瞒其股股东。它

33、们实实在是为其投投资者提供服服务。不幸的的，这样的公公司在欧洲是是很罕见的，协协助公司估计计资金成本的的顾问公司SStern Stewaart的合伙伙人Gregg Milaano 说:我完全不不知道有很多多公司会随着着利率，并向向下调整其比比较标准的报报酬率，因此此它们的投资资太少了。这对公司的策略略是一大冲击击。通常，公公司投资决策策的完成，是是将项目预期期能够产生的的净现金流量量，折现成现现值而后决定定的。如果净净现值是正的的，则项目曾曾使股东获利利。总而言之，JP. Moorgan这这间美国银行行的分析师PPaul GGibbs说说，美国的财财务长回顾其其门槛报酬率率，而在欧洲洲大陆则有

34、时时曾如此，在在英国可就很很稀有了。因因此，英国工工业联盟 (Confeederattion oof Briitish Indusstry) 担心投资过过少，英格兰兰银行(Baank off Englland) 中的主管，对对于公司不愿愿降低门槛报报酬率的举动动感到不满。 这样的不情愿似乎是令人讶异的，因为门槛报酬率高的公司，将会损失公司资产或公司的交易机会。门槛报酬率反映的应该不只是利率，也反映了每项项目的风险。例如，德国工业巨人 西门子(Siemens)公司，去年对旗下16家公司重新制定不同的门槛报酬率，范围是从家电用品到医药设备和半导体。而其8%到 11%的门槛报酬率，是依据相关产业中的竞争者的