私人股本和战略资产配置文献翻译

1、PAGE 原文：Private Equity and Strategic Asset AllocationPrivate equity is both an asset class and an investment strategy. Distinguishing between the private equity asset class and the private equity investment strategy can be confusing and creates challenges for the traditional approach to asset alloca

2、tion. Asset allocation decisions should be based on the risk and return characteristics of the asset class, although in reality, most private equity decisions are based on the perceived risk and return characters of the available private equity vehicles. Publiic ccomppaniies colllecctivvelyy foorm t

3、hee puubliic eequiity assset claass. Innvesstorrs ccan gaiin eexpoosurre tto tthe pubblicc eqquitty aasseet cclasss bby ppurcchassingg shharees oof ppublliclly ttradded commpanniess orr shharees oof iinveestmmentt veehiccless, ssuchh ass muutuaal ffundds, thaat ppurcchasse tthe pubblicc shharees. Pr

4、ivaate (noon-ppubllic) coompaaniees ccolllecttiveely forrm tthe priivatte eequiity assset claass. IInveestoors cann gaain expposuure to thee prrivaate equuityy asssett cllasss byy puurchhasiing shaaress off prrivaatelly hheldd coompaaniees oor ssharres of invvesttmennt vvehiiclees, succh aas pprivva

5、tee eqquitty ffundds, thaat ppurcchasse tthe nonn-puubliic ssharres. A larrge nummberr off prrivaate corrporratiionss arre ggeneerallly asssumeed tto bbe ppubllic corrporratiionss, inccluddingg Duunkiin DDonuuts, Heertzz, LLineens-N-TThinngs, Neeimaan-MMarccus, annd TToyss-R-Us. Coommoon rreassonss

6、foor bbeinng pprivvatee inncluude fammilyy owwnedd buusinnessses thaat hhavee allwayys bbeenn prrivaate, leeverragee buuyouuts, annd vventturee sttartt-upps sstilll wwaittingg too goo puubliic. From a mmodeern porrtfoolioo peersppecttivee, iideaallyy, oone couuld invvestt inn a basskett off alll ppr

7、ivvatee coorpoorattionns iin wwhicch tthe weiightts oof tthe commpanniess inn thhe bbaskket aree baasedd onn thheirr trrue valluess. Succh aa baaskeet wwithh reeal-timme ppriccingg woouldd inncluude thoousaandss off coonsttituuentts aand wouuld be a ttruee reepreesenntattionn off thhe pprivvatee eqq

8、uitty aasseet cclasss. Inn suuch a wworlld, alll vaaluee-weeighhtedd beenchhmarrks wouuld leaad tto vveryy siimillar conncluusioons on thee peerfoormaancee off thhe aasseet cclasss. Unnforrtunnateely, thhis is nott poossiiblee annd, phiilossophhicaallyy, nnot howw moost peooplee coonceeptuualiize a

9、pprivvatee eqquitty iinveestmmentt. When invvesttorss maake an alllocaatioon tto pprivvatee eqquitty, it is nott a passsivve iinveestmmentt inn thhe bbaskket of alll (oor mmostt) pprivvatee coompaaniees tthatt foorm thee prrivaate equuityy asssett cllasss. RRathher, foor mmostt innvesstorrs, thee al

10、lloccatiion to priivatte eequiity is an invvesttmennt iin aa skkilll-baasedd sttrattegyy, iin wwhicch tthe twoo prrimaary subb-sttrattegiies aree leeverrageed bbuyooutss annd vventturee caapittal. OOne cann caarryy ouut ssuchh sttrattegiies dirrecttly or thrrouggh aan iinveestmmentt veehiccle thaat

11、ccarrriess ouut tthe invvesttmennts on theeir behhalff. Twoo prrimaary invvesttmennt 55 veehiccless arre eengaagedd inn thhesee sttrattegiies ttradditiionaal pprivvatee eqquitty ffundds aand pubbliccly lisstedd coompaaniees. Tradiitioonall prrivaate equuityy fuundss arre ttypiicallly purre pplayys i

12、in tthe priivatte eequiity strrateegiees, whiile pubbliccly lisstedd coompaaniees ooffeer aa sppecttrumm off prrivaate equuityy-liike expposuure. MMostt prrivaate equuityy fuundss arre oorgaanizzed as limmiteed pparttnerrshiips witth aa fiinitte llifee (ee.g.10 yeaars). TThe limmiteed pparttnerrs ii

13、nveest in (orr coommiit ccapiitall too) tthe funnds whiich aree thhen mannageed bby tthe genneraal pparttnerrs. Thee inndusstryy apppeaars to be movvingg toowarrd tthe creeatiion of morre pperppetuual invvesttmennt vvehiiclees. Iff onne aassuumess thhat traadittionnal priivatte eequiity funnds andd

14、puubliiclyy liisteed ccomppaniies enggageed iin pprivvatee eqquitty sstraateggiess owwn aall of thee prrivaate commpanniess, tthe colllecctivve pperfformmancce aassoociaatedd wiith theese invvesttmennts wouuld perrfecctlyy maatchh thhe pperfformmancce oof aa baaskeet oof aall priivatte ccomppaniies

15、reppressenttingg thhe pprivvatee eqquitty aasseet cclasss. Thhe iimpllicaatioon iis tthatt thhe wweigghteed aaverragee peerfoormaancee off prrivaate equuityy fuundss woouldd bee thhe ssamee ass thhe iinveestmmentt inn thhe pprivvatee eqquitty aasseet cclasss. Onn ann asssett weeighhtedd-baasiss, hha

16、lff off thhe iinveestoors willl ddo bbettter andd haalf willl ddo wworsse tthann thhe aasseet cclasss aas aa 6wwholle. Thiis rretuurn rellatiionsshipp iss sttraiighttforrwarrd, butt noot aalwaays reccognnizeed. Unlikke tthe strraigghtfforwwardd reeturrn rrelaatioonshhip, thhe rriskk reelattionnshiip

17、 bbetwweenn thhe aasseet cclasss aand thee innvesstmeent vehhiclle iis nnot strraigghtfforwwardd. Thee sttanddardd deeviaatioon oof pprivvatee eqquitty “aasseet cclasss” retturnns iis nnot thee saame as thee sttanddardd deeviaatioon oof pprivvatee eqquitty “ffundd” rretuurnss, aas iindiividduall fuu

18、ndss haave higgh aamouuntss off iddiossynccrattic (innvesstmeent speeciffic) riisk. FFor exaamplle, forr thhe uunivversse oof llargge ccap U.SS. mmutuual funnds, thhe aaverragee sttanddardd deeviaatioon oof ttheiir rretuurnss iss veery simmilaar tto tthe staandaard devviattionn off thhe SS&P 5000, w

19、whicch iis aa byyprooducct oof tthe tenndenncy of mosst mmutuual funnds to creeatee poortffoliios witth ccharractteriistiics thaat mmimiic tthosse oof tthe bennchmmarkk. Forr thhe uunivversse oof pprivvatee eqquitty ffundds, thee avveraage staandaard devviattionn off thheirr reeturrns shoouldd bee c

20、oonsiiderrablly hhighher thaan tthe staandaard devviattionn off thhe pprivvatee eqquitty aasseet cclasss ddue to thee coonceentrrateed nnatuure of priivatte eequiity funnds. TThiss phhenoomennon of a wwidee diispeersiion of retturnns aamonng pprivvatee eqquitty ffundds iis ddocuumenntedd inn Leernee

21、r, Schhoarr, aand Wonngsuunwaai 20007. Publiic eequiity invvesttmennts oftten invvolvve eexpoosurre tto mmoree thhan 1,0000 pubblicc coompaaniees. Whiile thoousaandss off prrivaate commpanniess coolleectiivelly fformm thhe pprivvatee eqquitty aasseet cclasss, priivatte eequiity funnds aree moore con

22、ncenntraatedd annd oofteen iinvoolvee exxpossuree too feewerr thhan 15 priivatte ccomppaniies. TThe fraagmeenteed sstruuctuure of thee prrivaate equuityy maarkeet iis ssuchh thhat priivatte eequiity invvesttorss caannoot ffullly ddiveersiify awaay pprivvatee coompaany speeciffic rissk; thuus, alll p

23、rrivaate equuityy innvesstmeentss arre aa miixtuure of sysstemmatiic rriskk exxpossuree too thhe pprivvatee eqquitty aasseet cclasss aand priivatte ccomppanyy sppeciificc riisk. Assett allloccatiion deccisiionss arre llarggelyy baasedd onn thhe eexpeecteed rretuurn andd sttanddardd deeviaatioon oof

24、tthe assset claass. FFor mosst aasseet cclasssess, iit iis rrelaativvelyy eaasy to invvestt inn a passsivve orr beeta rreprreseentaatioon oof tthe assset claass. WWhenn itt coomess too thhe pprivvatee eqquitty aasseet cclasss, a ppasssivee innvesstmeent witth rriskk annd rretuurn chaaraccterristtics

25、s thhat mimmic thee riisk andd reeturrn ccharractteriistiics of thee tootall prrivaate equuityy asssett cllasss dooes nott exxistt! Thuus, as advvocaatess off seeparratiing thee beeta (asssett allloccatiion) deecissionn frrom thee allphaa (pprodductt) ddeciisioon, we facce aa raatheer llargge ddilee

26、mmaa shoouldd wee baase thee beeta deccisiion on rissk aand retturnn chharaacteerissticcs aassoociaatedd wiith thee avveraage priivatte eequiity invvesttmennt oor tthe priivatte eequiity assset claass? WWe aare forrcedd too muuddyy thhe aalphha-bbetaa seeparratiion watterss annd uuse thee riisk andd

27、 reeturrn ccharractteriistiics thaat rrefllectt thhe bbetaa chharaacteerissticcs tthatt ann innvesstorr coouldd obbtaiin tthrooughh a parrticculaar mmethhod of priivatte eequiity expposuure. FForttunaatelly ffor us, thhe ttypee off prrivaate equuityy exxpossuree ussed in thiis sstuddy liisteed ppriv

28、vatee eqquitty eexpoosurre prroviidess exxpossuree too thhoussandds oof pprivvatee eqquitty ccomppaniies andd moovinng fforwwardd ass moore priivatte eequiity invvesttmennts aree seecurritiizedd shhoulld bbe mmoree reefleectiive of thee prrivaate equuityy asssett cllasss. As asssett allloccatoors co

29、nntemmplaatinng tthe rolle oof pprivvatee eqquitty iin aa sttrattegiic aasseet aalloocattionn, ttwo strrandds oof rreseearcch aare of parrticculaar iinteeresst: reeseaarchh onn sttrattegiic aasseet aalloocattionns tto pprivvatee eqquitty aand ressearrch on thee riisk andd reeturrn ccharractteriistii

30、cs of priivatte eequiity. PPhallipppou 20007aa pprovvidees aan eexceelleent litteraaturre rreviiew andd thhougghtfful commmenntarry oon aa wiide rannge of priivatte eequiity invvesttingg isssuees. Relattiveely litttlee guuidaancee exxistts iin tthe litteraaturre aabouut aan ooptiimall sttrattegiic a

31、asseet aalloocattionn too prrivaate equuityy. Acccorddingg too thhe PPrivvatee Eqquitty CCounncill, tthe aveeragge aalloocattionn too prrivaate equuityy frrom thee 200 laargeest U.SS. ppubllic andd prrivaate pennsioon pplanns wwas 5.88% aand 5.99% rresppecttiveely. IIn pprevviouus IIbbootsoon rresee

32、arcch, Cheen, Baiierll, aand Kapplann 220022 sstuddiess thhe rrolee off veentuure cappitaal iin aa sttrattegiic aasseet aalloocattionn. Usiing datta ffromm Veentuure Ecoonommicss onn liiquiidatted funnds fouund thaat vventturee caapittal funnds hadd ann annnuaal ccomppounndedd reeturrn oof 113.44% (

33、commparred to retturnns oof 112.22% aand 14.5% forr U.S. Larrge andd Smmalll sttockks ooverr thhe ssamee 19960 to 19999 pperiiod), aan aannuual staandaard devviattionn off 1115.66%, andd a corrrellatiion witth ppubllic equuitiies of .044%, whiich leaads to an alllocaatioon rrangge oof 22% tto 99%. S

34、wwensson 20000 reeporrts thee hiistooriccal (19982-19997) corrrellatiion bettweeen tthe Yalle pprivvatee eqquitty pporttfollio andd U.S. equuityy att .33. Graantiier 20007 coonclludees tthatt smmalll caap sstoccks aree a viaablee suubsttituute forr prrivaate equuityy. Yambaao, Davvis, annd SSebaasti

35、ian 20007 addvoccatees uusinng iindiicess off puubliiclyy trradeed ssecuurittiess ass prroxiies forr illliqquidd asssett cllassses succh aas pprivvatee eqquitty. Ussingg Crrediit SSuissse Warrburrg PPinccus Glooball Poost Vennturre CCapiitall Inndexx, ccouppledd wiith a gglobbal CAPPM aapprroacch ss

36、imiilarr too onne uusedd laaterr inn thhis papper, Yaambaao, Davvid, annd SSebaastiian esttimaatess thhe eexpeecteed rretuurn of priivatte eequiity at 13.6%, a staandaard devviattionn off 300.7%, aand a ccorrrelaatioon wwithh puubliic eequiity of .9 aa coorreelattionn thhat is subbstaantiiallly hhig

37、hher thaan mmostt ottherr esstimmatees, butt coonsiisteent witth oour vieew tthatt, ooverr loong timme pperiiodss, rretuurnss too thhe ppubllic andd prrivaate equuityy asssett cllassses shoouldd bee siimillar. AA sllighhtlyy ollderr veersiion of thee Yaambaao, Davvis, annd SSebaastiian 20007 caapitt

38、al marrkett asssummptiionss waas uusedd inn Ennniss annd SSebaastiian 20004. Usiing meaan-vvariiancce ooptiimizzatiion, itt fiindss thhat priivatte eequiity onlly bbegiins to entter effficiientt poortffoliios wheen eequiity alllocaatioons excceedd 600%. Fuurthhermmoree, iit cconccluddes, “OOnlyy moo

39、derratee-siize, eqquitty-oorieenteed ffundds wwithh exxcepptioonall prrivaate equuityy innvesstmeent skiill, sttronng bboarrd-lleveel ssuppportt, aand adeequaate staaff ressourrcess shhoulld cconssideer aalloocattionns oof 110% or morre.” Finnallly, in an annnuall uppdatte oon tthe bennefiits of pri

40、ivatte eequiity, thhe CCentter forr Innterrnattionnal Seccuriitiees aand Derrivaativves Marrketts (CISSDM) Reeseaarchh Deeparrtmeent wriitess, “RResuultss shhow thaat ttradditiionaal pprivvatee eqquitty iindiicess maay pprovvidee diiverrsifficaatioon aand retturnn beeneffitss whhen 7 aaddeed tto aan

41、 eexisstinng sstocck aand bonnd pporttfollio, ass weell as a sstocck, bonnd, andd heedgee fuund porrtfoolioo.” The llackk off aggreeemennt rregaardiing thee hiistooriccal retturnns oof tthe priivatte eequiity assset claass is thee keey rreasson thaat rrelaativvelyy liittlle aasseet aalloocattionn gu

42、uidaancee arrounnd pprivvatee eqquitty ccan be fouund in thee liiterratuure. WWe, tooo, ccannnot esccapee thhe uunceertaaintty ssurrrounndinng tthe hisstorricaal rretuurnss off prrivaate equuityy. The pperccepttionn thhat thee prrivaate equuityy asssett cllasss haas ssignnifiicanntlyy ouutpeerfoorme

43、ed ppubllic equuityy iss onne oof tthe driiverrs oof tthe currrennt iinteeresst iin pprivvatee eqquitty. Thhe NNatiionaal VVentturee Caapittal Asssociiatiion, inn coonjuuncttionn wiith Thoomsoon, reggulaarlyy reeporrt tthe perrforrmannce of Thoomsoon FFinaanciialss UUS PPrivvatee Eqquitty PPerfformm

44、ancce IIndeex (PEPPI), inn whhichh thhe rrepoorteed 110- andd 200-yeear annnuallizeed rretuurnss appprooximmateely douublee thhosee off thhe SS&P 5000. Thee peerceeptiion thaat pprivvatee eqquitty hhas supperiior retturnns iis aalsoo duue tto tthe exccepttionnal perrforrmannce of a ffew higgh pproff

45、ilee prrivaate equuityy innvesstorrs, succh aas YYalee, aand thee sttelllar retturnns oof ttop quaartiile priivatte eequiity funnds thaat aare oftten truumpeetedd inn thhe ppresss. Thhe PPrivvatee Eqquitty CCounncill, aan iinduustrry ttradde oorgaanizzatiion, prrocllaimms tthatt frrom 19880 tto 2200

46、55, ttop-quaartiile priivatte eequiity firrms hadd annnuaalizzed nett off feee rretuurnss off 399.1% (ssee Priivatte EEquiity Couunciil 20007). UUnfoortuunattelyy, tthe aveeragge pprivvatee eqquitty iinveestoor eexpeerieencees aaverragee prrivaate equuityy reeturrns andd noot ttop quaartiile retturn

47、ns. Oveeralll, thee liiterratuure on priivatte eequiity retturnns vvs. pubblicc eqquitty rretuurnss iss miixedd. Schmiidt 20006 coompaaress thhe hhisttoriicall peerfoormaancee off prrivaate equuityy innvesstmeentss aggainnst a bbencchmaark of commparrablle sstoccks froom tthe Russselll 220000 smmall

48、l sttockk unniveersee. Froom 119800 too 19990, sttockks ooutpperfformmed priivatte eequiity, whhilee frrom 19990 tto 220022, pprivvatee eqquitty ooutpperfformmed stoockss. Oveer tthe enttiree peeriood, 19880 tto 220022, tthe commpouundeed aannuual retturnn waas aapprroxiimattelyy 366.5%, nnearrly th

49、rree timmes greeateer tthann thhe rretuurn on thee coompaarabble stoock bennchmmarkk, ssugggesttingg thhat thee reeturrns on truue pprivvatee eqquitty iinveestmmentts aare siggnifficaantlly ddifffereent thaan tthe cusstomm sttockk beenchhmarrk. Kaplaan aand Schhoarr 220055 ffindds tthatt affterr fee

50、e pperfformmancce oof pprivvatee eqquitty ffundds iis ssimiilarr too thhe SS&P 85000. Sttudiies by CallPERRS aand thee Yaale Enddowmmentt reeachh siimillar conncluusioons:In conntraast witth tthe aboove finndinngs, Mooskoowittz aand Visssinng-JJorggenssen 20002 fiindss thhat thee riisk andd reeturrn

51、 ttradde-ooff is supperiior forr puubliic eequiitiees. Phaalipppouu annd GGotttschhalgg 220066 cclaiims thaat KKapllan andd Scchoaar 20005 andd ottherrs ooverrstaate thee peerfoormaancee off prrivaate equuityy fuundss. Aftter corrrecctinng ffor 9 ppoteentiial biaasess, iit eestiimattes thaat pprivva

52、tee eqquitty ffundds uundeerpeerfoormeed tthe S&PP 5000 bby 3383 bassis poiintss.Phaliippoou 20007a sttatees, “Ann innterresttingg arrea forr fuurthher ressearrch is to unddersstannd wwhy invvesttorss 100 aalloocatte llargge aamouuntss too thhis assset claass, giivenn suuch loww paast perrforrmannce

53、.” Afteer ssurvveyiing thee liiterratuure on priivatte vvs. pubblicc eqquitty rretuurnss, GGranntieer 20007 conncluudess thhat, onn avveraage, prrivaate equuitiies do nott ouutpeerfoorm pubblicc eqquittiess, aalthhouggh ttop priivatte eequiity firrms havve ooutpperfformmed pubblicc eqquittiess. Unli

54、kke mmostt ottherr asssett cllassses wheere passt pperfformmancce iis vviewwed as a hhisttoriicall faact andd thhe ffocuus iis oon fforeecasstinng ffutuure retturnns, furrtheer rreseearcch iis nneceessaary to acccuraatelly ddeteermiine botth hhisttoriicall annd ffutuure exppectted retturnns oof ppri

55、vvatee eqquitty. Of paartiicullar inttereest, giivenn thhe nnew priivatte eequiity assset claass prooxiees uusedd inn ouur sstuddy, Zimmmerrmannn eet aal. stuudiees tthe rissk, retturnns, andd biiasees oof llistted priivatte eequiity porrtfoolioos. Beetweeen 19886 aand 20003, it esttimaatess thhe aa

56、nnuual retturnn annd sstanndarrd ddeviiatiion of thrree porrtfoolioos oof llistted equuitiies. Thhe vvaluue wweigghteed bbuy-andd-hoold porrtfoolioo haad aa reeturrn oof 55.4% annd sstanndarrd ddeviiatiion of 43.2%. TThe equuallly-wweigghteed rrebaalanncedd poortffoliio hhad a rretuurn of 16.0% andd

57、 sttanddardd deeviaatioon oof 119.33%. Thhe eequaallyy-weeighhtedd buuy-aand-holld pporttfollio hadd a retturnn off 5.9% andd sttanddardd deeviaatioon oof 226.99%. Cllearrly, thhe wweigghtiing andd reeballanccingg scchemmes havve aa siigniificcantt efffecct oon pperfformmancce. Affterr addjusstinng

58、ffor serriall coorreelattionn, tthe staandaard devviattionns oof tthe twoo eqquallly weiightted porrtfoolioos iincrreasse ssubsstanntiaallyy, tto 333.77% aand 37.1%, reespeectiivelly. Foor ccomppariisonn puurpoosess, ooverr thhe ssamee peeriood, thee S&P 5500 hadd a commpouundeed aannuual retturnn o

59、ff 111.1% annd aa sttanddardd deeviaatioon oof 118.00%. Privaate Equuityy Inndexx Prroxiies Repreesenntinng tthe U.SS. pprivvatee eqquitty aasseet cclasss, thee Liisteed PPrivvatee Eqquitty IIndeex iis aa neew iindeex iintrroduucedd onn Seepteembeer 330, 20006, witth aan aavaiilabble bacckfiilleed h

60、histtoryy thhat begginss onn Seepteembeer 229, 19995. Thhe LLPE Inddex is a ccolllecttionn off puubliiclyy trradeed ccomppaniies lisstedd onn thhe NNYSEE, AAMEXX annd/oor NNASDDAQ thaat aare deeemedd too bee prredoominnateely “Prrivaate Equuityy Hooldiing Commpanniess.” Ass a genneraal rrulee, tthe